柳化股份：2011年5.1亿元公司债券2013年跟踪信用评级报告.PDF

? 2011年5.1亿元公司债券2013年跟踪信用评级报告 2 正面：正面： ? ? 跟踪期内，出售凹子冲煤矿及通过CDM项目获得的收益增加了公司利润总额； ? ? 跟踪期内，公司积极应对不利的外部环境，确保了产量和收入的稳定小幅增长； 关注：关注： ? ? 公司负债水平偏高，有息债务规模较大，面临一定的偿债压力； ? ? 跟踪期内，电费上涨对公司生产成本影响较大； ? ? 煤炭价格的波动加大了公司采购难度和经营压力； ? ? 跟踪期内， 硝酸铵、 双氧水、 浓硝酸等产品的价格下降较大， 严重影响公司的销售收入； ? ? 公司原签署的碳减排量（CER）交易合同已于2012年终止，目前碳交易市场低迷、价格偏低，该业务收入的规模和持续性具有一定的不确定性； ? ? 凹子冲煤矿的出售为公司带来的投资收益不具有可持续性； ? ? 受国家、地方对煤矿管理政策的影响，公司向上游煤矿行业延伸的难度加大； ? ? 由于继续受到行业产能过剩、主导产品价格下跌影响，2013年一季度公司录得亏损； ? ? 跟踪期内，为保证正常生产公司增加原料煤的储备，导致存货周转天数延长； ? ? 向硝基复合肥方向的拓展能否达到预期尚有待市场检验。 分析师分析师 姓名：陈一杰 王一峰 电话：0755-82871596 邮箱： 3 一、本期债券本息兑付及募集资金使用情况一、本期债券本息兑付及募集资金使用情况 2012 年 3 月 27 日，公司成功发行了总额为 5.1 亿元的公司债券，债券期限为 7 年，票面利率为 7%，债券面值 100 元/张，发行数量 510 万张。扣除发行费用 510 万元后，实际募得资金 5.049 亿元。 本期债券的起息日为 2012 年 3 月 27 日，按年计息，每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付。本期债券的计息期间为 2012 年 3 月 27 日至 2019 年 3月 27 日， 存续期内每年的 3 月 27 日为上一计息年度的付息日。 本期债券附公司在本期债券存续期的第 5 年末调整票面利率选择权及投资者回售选择权， 若投资者行使回售选择权， 则回售部分债券的计息期限自 2012 年 3 月 27 日至 2017 年 3 月 27 日； 若投资者未行使回售选择权，则计息期限自 2012 年 3 月 27 日至 2017 年 3 月 27 日。截至 2012 年 3 月 31 日，本期债券本息兑付情况见表 1。 表表 1 截至截至 2013 年年 3 月月 31 日债券本息累计兑付情况（单位：万元）日债券本息累计兑付情况（单位：万元） 本息兑付日期本息兑付日期 期初本金余额期初本金余额本金兑付本金兑付/回回售金额售金额 利息支付利息支付 期末本金余额期末本金余额2013年3月27日 51,000.0003,570.00 51,000.00合合 计计 51,000.0003,570.00 51,000.00资料来源：公司提供 截至 2013 年 5 月 7 日，公司实际累计使用募集资金 50,490 万元，其中偿还银行借款46,000 万元，补充流动资金 4,490 万元，募集资金余额为 0 万元。 表表 2 公司使用募集资金偿还银行借款的明细公司使用募集资金偿还银行借款的明细 借款银行借款银行 借款金额（万元）借款金额（万元） 偿还金额（万元）偿还金额（万元） 光大银行柳州分行 5,000.005,000.00交通银行柳州分行 2,600.002,600.00交通银行柳州分行 3,400.003,400.00交通银行柳州分行 5,000.005,000.00农业银行柳州分行 4,500.004,500.00中国银行柳州分行 1,000.001,000.00中国银行柳州分行 3,000.003,000.00中国银行柳州分行 3,000.003,000.00中国银行柳州分行 5,000.005,000.00中信银行柳州分行 5,000.005,000.00建设银行柳州分行 5,000.005,000.00 4 建设银行柳州分行 3,500.003,500.00合计合计 46,000.0046,000.00资料来源：公司提供 二、发行主体概况二、发行主体概况 跟踪期内，公司股本情况没有变化。合并范围新增 1 家子公司，减少 2 家子公司，截至2013 年 3 月底，公司纳入合并范围的子公司共 7 家。2012 年公司财务报告合并范围增加 1家子公司（广西柳州中成化工有限公司） ，减少 1 家子公司（兴义市凹子冲煤矿有限公司） ；2013 年一季度财务报告合并范围增加 1 家子公司（柳州市柳化复混肥料有限公司） ，减少一家子公司（柳州盛强化工有限公司） 。 2012 年底公司总资产为 42.96 亿元，归属于母公司所有者权益 15.07 亿元，资产负债率为 63.61%；2012 年度公司实现营业收入 28.19 亿元，实现利润总额 4,197.07 万元，经营活动产生的现金流净额为 3.04 亿元。截至 2013 年 3 月底公司总资产为 45.54 亿元，归属于母公司所有者权益 14.91 亿元，资产负债率为 66.08%，2013 年一季度公司实现营业收入 7.06亿元，实现利润总额-0.14 万元，经营活动产生的现金流净额为 0.74 亿元。 三、经营与竞争三、经营与竞争 公司属于煤化工行业， 主要以煤为原料进行化学肥料和有机化学产品的生产和销售。 从收入结构看，公司收入主要来自化学肥料，2011-2012 年化学肥料在公司主营业务收入中的占比一直维持在 90%以上。同时，化学肥料也是公司毛利的主要来源，2011-2012 年公司化学肥料贡献的毛利占主营业务毛利总额的比重分别为 94.65 和 108.04%。公司有机化学产品业近两年毛利率一直为负，主要由于市场竞争大、产品价格低，但该行业产品收入在公司总收入中占比较小， 因此该行业销售状况对公司整体收入影响不大。 煤炭业务销售收入为 1.63亿元，同比减少 51.15%，主要是由于出售所持凹子冲煤矿 60%股权后煤炭销售减少。 表表 3 2011-2012 年公司主要行业销售收入和销售毛利率（单位：万元）年公司主要行业销售收入和销售毛利率（单位：万元） 2012 年年 2011 年年 产品产品 金额金额 毛利率毛利率 金额金额 毛利率毛利率 化学肥料制造业 239,505.3716.58%213,688.78 20.41%有机化学产品业 12,259.37-30.98%10,035.56 -32.77%煤炭 16,322.193.30%33,413.76 16.33%编织袋 1,115.1127.29%2,128.30 13.93% 5 合计合计 269,202.0413.66%259,266.40 17.77%资料来源：公司提供 跟踪期内，硝酸系列产品及双氧水价格大幅下降给公司经营带来较大压力；公司虽然为此适当调整产品结构使产量及销售收入得到小幅增长， 但扣除出售凹子冲股权及跟踪期内，硝酸系列产品及双氧水价格大幅下降给公司经营带来较大压力；公司虽然为此适当调整产品结构使产量及销售收入得到小幅增长， 但扣除出售凹子冲股权及 CDM 项目所获收益，项目所获收益，2012 年公司实质亏损，面临较大经营压力年公司实质亏损，面临较大经营压力 2012 年，受外部不利因素影响公司经营压力明显加大。硝酸铵是公司的主导产品，主要用于下游民用爆炸物品生产企业， 由于基础建设投资等受到严格控制， 下游企业需求不足，硝酸铵销售价格下降 14.47%，虽然销售数量同比增长 5.38%，但营业收入同比还是下降了7.40%；双氧水产量同比增长 13.50%，但销售价格也大幅下降 27.45%，在销售数量同比增长 14.52%的情况下，营业收入还是同比下降 17.12%；浓硝酸产量下降 18.99%、销量下降32.04%，收入减少 37.65%。 面对严峻的市场情况，公司把着力点放在提高产量、降低能耗及调整产品结构上。合成氨产量创造了日产和月产历史最高纪录，全年生产合成氨 58.63 万吨，较 2011 年增加17.84%，同时合成氨产品煤炭、电力及蒸汽三大消耗指标均低于计划指标，且较去年同期分别下降了 15.82%、9.12%和 27.84%，节约成本约 8,000 万元。另一方面，公司适当调整产品结构，化肥产品特别是尿素产品市场向好，价格上升，需求量增加，为此公司根据市场实际情况调整产品结构， 大幅提高尿素的产量， 由 2011 年的 27.58 万吨上涨到 2012 年的 34.38万吨，涨幅达到 25.14%，销量也增长 5.05%，产能利用率由 2011 年的 92.13%超负荷提高至115.29%。由于尿素的销售旺季一般是春耕季节，因此 2012 年产量大幅上涨，而销量并没有同步的上涨，我们注意到，2013 年一季度尿素销售收入较大，为 2.72 亿元。 此外， 为应对硝酸铵、 浓硝酸等硝酸系列产品价格下跌对公司的生产和销售产生的不利影响。公司自 2013 年开始发展硝酸铵的下游产品硝基复合肥，目前正处于推广宣传阶段，未来该产品能否成为公司新的收入和利润增长点还有待市场检验。 总体看，跟踪期内，受部分主导产品价格下跌影响，公司面临的经营压力骤增。公司在提高产量、降低能耗及调整产品结构上下功夫，使产量及销售收入得到小幅增长。但是，这些措施难以在根本上扭转经营困局，若扣除出售凹子冲股权及 CDM 项目所获收益 2012 年公司实质亏损，面临较大经营压力。 表表 4 2011-2012 年及年及 2013 年年 1-3 月公司主要产品销售收入和销售毛利率（单位：万元）月公司主要产品销售收入和销售毛利率（单位：万元） 2013 年年 1-3 月月 2012 年年 2011 年年 产品产品 金额金额 毛利率毛利率金额金额 毛利率毛利率金额金额 毛利率毛利率尿素 27,228.37 21.05%67,429.549.44%61,756.05 5.53% 6 硝酸铵 7,634.65 22.89%50,254.7627.07%54,271.78 33.48%双氧水 4,719.50 24.45%18,046.9617.72%21,776.53 27.84%煤炭 794.98 -7.72%16,322.193.30%33,413.76 16.33%复合肥料 2,342.85 9.85%13,323.444.51%69.24 14.27%商品液氨 1,692.15 24.76%11,876.8823.78%4,377.17 17.88%浓硝酸 1,132.66 6.63%11,025.414.54%17,683.73 16.97%氯化铵 1,824.03 9.44%4,866.607.48%3,900.01 -16.75%硝酸钠 851.63 -1.23%4,522.836.36%3,252.91 1.03%纯碱 855.61 2.20%3,770.5810.04%3,817.60 31.52%商品硝酸 1,670.27 17.80%3,126.7519.47%581.25 52.79%亚硝酸钠 331.65 6.72%2,679.579.19%2,054.74 -1.83%其他 18,280.68 -1.57%61,956.5311.70%52,311.62 15.93%合计合计 69,359.03 13.71%269,202.0413.66%259,266.40 17.77%资料来源：公司提供 表表 5 2011-2012 年主要产品产能、产量、销量和平均售价（单位：吨）年主要产品产能、产量、销量和平均售价（单位：吨） 产品产品 项目项目 2012 年年 2011 年年 同比增减同比增减 产能 600,000.00600,000.00合成氨 产量 527,338.00452,362.0016.57%产能 300,000.00300,000.00产量 345,885276,39025.14%销量 291,616277,6015.05%尿素 平均售价（元/吨） 2,309.062,224.883.78%产能 300,000.00300,000.00产量 266,712.00260,346.002.45%销量 273,025259,0825.38%硝酸铵 平均售价（元/吨） 1,790.342,093.24-14.47%产能 200,000.00200,000.00产量 85,355.00105,361.00-18.99%销量 72,037.00105,994.00-32.04%浓硝酸 平均售价（元/吨） 1,530.531,668.37-8.26%产能 200,000.00200,000.0025%产量 224,766.00198,025.0013.50%销量 228,919.00199,897.0014.52%双氧水 平均售价（元/吨） 788.361,086.59-27.45%资料来源：公司提供 7 原材料煤炭价格的波动和电费、人工成本的上涨增加了公司经营压力原材料煤炭价格的波动和电费、人工成本的上涨增加了公司经营压力 采购方面，公司采购的主要产品没有变化，主要还是电力、蒸汽及原料煤。前五大供应商变化较大，仅有两家与去年一样，表明主要原料煤供应商稳定性相对较弱。 表表 6 2011-2012 年主要供应商采购金额及占比情况年主要供应商采购金额及占比情况(单位：万元单位：万元) 供应商名称供应商名称 产品产品采购金额采购金额 占公司总采购金额的比例占公司总采购金额的比例 广西电网公司柳州供电局 电力 44,330.0426.93%广西柳州发电有限责任公司 蒸汽 12,256.767.45%广东振戎能源有限公司 原料煤8,701.075.29%柳州铁路经贸发展总公司 原料煤6,821.294.14%柳州南方车务物流有限责任公司 原料煤6,597.654.00%2012 年 合计合计 78,706.8147.81%广西电网公司柳州供电局 电力 33,456.2623.30%贵州兴黔煤焦有限公司 原料煤12,530.128.73%广西柳州发电有限责任公司 蒸汽 11,047.467.69%耒阳市四兴煤业有限公司 原料煤5,879.924.10%耒阳市明星洗煤有限公司 原料煤4,020.302.80%2011 年 合计合计 66,934.0546.62%资料来源：公司提供 近年公司主要原材料煤炭价格波动幅度较大，从 2008 年到现在一直在每吨 600 元至每吨950元的价格区间内波动。 由于公司为保证正常生产常年储备25-30天生产所需的原料煤，而煤炭市场价格近年来波动较大，加大了公司采购难度，特别是当煤价处于下降趋势时，公司用煤成本可能会高于市场价。此外，跟踪期内用电和人本成本均保持了上涨态势，根据表7 和表 8，可以看出，2012 年公司用电成本每度增加 0.037 元，直接增加支出 4,393.43 万元；化学肥料制造业及有机化学产品业直接人工成本分别增加 47.32%及 26%。 总体看，原材料煤炭价格的波动和电费、人工成本的上涨增加了公司经营压力。 8 图图 1 近年煤炭价格走势图近年煤炭价格走势图 表表 7 2012 年电费上涨对成本的影响年电费上涨对成本的影响 同比变动情况同比变动情况 项目项目 较较 2011 年增加（元年增加（元/度）度）增加支出（万元）增加支出（万元） 电力 0.037 4,393.43 资料来源：公司提供 表表 8 2011-2012 分行业直接人工成本金额及增幅分行业直接人工成本金额及增幅(单位单位:万元万元) 分行业分行业 2012 年年 2011 年年 变动比例变动比例 化学肥料制造业 1,730.611,174.7647.32%有机化学产品业 188.88149.9026.00%资料来源：公司提供 公司加快技术升级，加紧推进新项目的投资兴建；但在目前经营状况有进一步恶化的趋势下，大量在建拟建项目加重了公司资金压力，且这些项目能否顺利投产并产生收益尚有待市场检验公司加快技术升级，加紧推进新项目的投资兴建；但在目前经营状况有进一步恶化的趋势下，大量在建拟建项目加重了公司资金压力，且这些项目能否顺利投产并产生收益尚有待市场检验 为解决公司硝酸生产系统工艺落后， 赢利能力不断下降的问题， 公司拟对当前对硝酸系统进行技术升级和节能改造。该项目计划总投资 25,523.81 万元，其中 70%拟申请银行贷款解决资金来源，项目建设周期为 23 个月。经公司测算，项目完成后，可节能约 34%，每年节能折标准煤约 53,000 吨，按目前价格计算成本下降约 150 元/吨。 资料来源：WIND资讯 08-12-3109-12-3110-12-3111-12-3112-12-3108-12-31秦皇岛港:平仓价:动力末煤(Q5800):山西产秦皇岛港:平仓价:动力末煤(Q5500):山西产广州港:库提价:南非煤(A14%,V26%,0.6%S,Q6000)550550600600650650700700750750800800850850900900950950 9 此外，公司在建工程还包括鹿寨 20 万吨/年过氧化氢项目、CDM 系统更换触媒及改造空气过滤器等。截至 2012 年底在建拟建项目计划总投资额为 5.16 亿元，累计已投资 1.65亿元，未来尚需投资 3.51 亿元，这对公司造成了较大资金压力。 我们注意到， 在目前市场整体不佳及公司自身经营状况恶化的背景下， 随着在建拟建项目的推进必将加重公司的资金压力； 而且在这些项目建成投产后， 为维护设备正常运行公司还必须不断投入维护费用，若市场没有好转，公司财务很可能会陷入困境，这些项目能否顺利投产并产生收益尚有待市场检验。 表表 9 截至截至 2012 年底，公司在建拟建项目情况（单位：万元）年底，公司在建拟建项目情况（单位：万元） 项目名称项目名称 计划投资计划投资已投资已投资尚需投资尚需投资 资金来源资金来源鹿寨 20 万吨/年过氧化氢项目 10,000.007,783.17 2,216.83 贷款和自筹保险粉-系统 7,000.004,381.82 2,618.18 能源管理系统及系统节能 1,000.00717.09 282.91 贷款和自筹稀品改造工程 600.00593.03 6.97 自筹CDM 系统更换触媒及改造空气过滤器 1,000.00566.51 433.49 贷款和自筹循环水系统和风机系统节能技术改造项目 1,000.00500.24 499.76 贷款和自筹柳州电厂蒸汽热电综合利用 1,000.00489.73 510.27 贷款和自筹2 号矿井地质勘探 1,000.00406.50 593.50 贷款和自筹硝酸冷凝液回收及治理工程 3,500.001,860.82 2413.18 贷款和自筹硝酸系统技术升级和节能改造项目 25,523.81-25,523.81 贷款和自筹合计合计 51,623.8116,524.9135,098.90 资料来源：公司提供 跟踪期内， 出售兴义市凹子冲煤矿有限公司股权以及跟踪期内， 出售兴义市凹子冲煤矿有限公司股权以及 CDM 项目所获收益增加了公司利润，但出售煤矿股权不具可持续性，公司原签署的碳减排量（项目所获收益增加了公司利润，但出售煤矿股权不具可持续性，公司原签署的碳减排量（CER）交易合同已于）交易合同已于 2012 年终止，目前碳交易市场低迷、价格偏低该业务收入的规模和持续性具有一定的不确定性年终止，目前碳交易市场低迷、价格偏低该业务收入的规模和持续性具有一定的不确定性 原料煤是公司主要原材料，为将产业链上移至煤矿产业降低成本，公司曾购买两个煤矿，分别是贵州新益矿业有限公司及兴义市凹子冲煤矿有限公司部分股权。但是，根据国务院办公厅转发发展改革委关于加快推进煤矿企业兼并重组若干意见的通知 （国办发201046 号） 、贵州省人民政府办公厅文件省人民政府办公厅转发省能源局关于加快推进煤矿企业兼并重组工作指导意见的通知 （黔府办发201147 号）等文件精神，相关政府要求加快小煤矿整合，组建大型煤炭集团，凹子冲煤矿由于产能、储量较小，预计将在被整合范围之内。2012 年 8 月，子公司贵州新益矿业有限公司出售其持有的兴义市凹子冲煤矿有限公司 60%的股权，出售价格为 7,097 万元，产生投资收益 3,662.68 万元。煤矿股权的出售增加了公司当年利润，但同时也表明公司向上游产业延伸的难度较大。 10 此外， 硝酸尾气温室气体二氧化氮减排 CDM 项目成功注册并交易后为公司带来了可观的利润，2012 年为 5,100.74 万元。但是公司的 CER 交易合同已于 2012 年年末终止，2013年开始碳交易市场十分低迷，交易价格下滑幅度较大，因此公司仍在与购买方进行谈判，未来何时完成谈判并达成交易有一定的不确定性。 跟踪期内， 出售兴义市凹子冲煤矿有限公司股权以及 CDM 项目所获收益增加了公司利润，但出售煤炭股权收入不具有可持续性，CDM 减排项目收入也具有一定的不确定性。我们注意到，2013 年一季度公司净利润录得亏损，我们将持续关注未来在没有类似收益的情况下公司主营业务经营情况。 表表10 2011-2012年年CDM项目收入、成本及利润（单位：万元）项目收入、成本及利润（单位：万元） 项目项目 2011 年（第年（第 1 至第至第 5 期）期）2012 年（第年（第 6 至第至第 8 期期 ） 合计合计 CDM 收入 7,006.957,494.96 14,501.91CDM 成本 2,438.472,394.22 4,832.69CDM 利润利润 4,568.485,100.74 9,669.22资料来源：公司提供 四、财务分析四、财务分析 财务分析基础说明财务分析基础说明 以下分析基于公司提供的经大信会计师事务所 （特殊普通合伙） 审计并出具标准无保留意见的 2010-2012 年度财务报告以及未经审计的 2013 年第 1 季度财务报告。公司的财务报告按照新会计准则编制。 2012 年公司财务报告合并范围增加 1 家子公司（广西柳州中成化工有限公司），减少 1家子公司（兴义市凹子冲煤矿有限公司）；2013 年一季度财务报告合并范围增加 1 家子公司（柳州市柳化复混肥料有限公司） ，减少一家子公司（柳州盛强化工有限公司）。 表表11 2010-2013年年3月公司合并范围变动情况月公司合并范围变动情况 2013 年年 3 月月2012 年年 2011 年年 2010 年年 合并子公司家数 777 7其中：当期增加家数 110 2 当期减少家数 110 0资料来源：公司公告 财务分析财务分析 跟踪期内，随着外销信用证结算比例的增加和内销账期的延长，公司应收账款规模持跟踪期内，随着外销信用证结算比例的增加和内销账期的延长，公司应收账款规模持 11 续增长，为保证正常生产销售，存货规模也不断增加；扣除非持续性收入，公司利润总额处于亏损状态；公司综合毛利率有所下滑；公司经营活动现金流相对稳定；随着有息债务规模的增长，偿债压力有所增加；公司整体经营及财务风险较大续增长，为保证正常生产销售，存货规模也不断增加；扣除非持续性收入，公司利润总额处于亏损状态；公司综合毛利率有所下滑；公司经营活动现金流相对稳定；随着有息债务规模的增长，偿债压力有所增加；公司整体经营及财务风险较大 2012 年公司成功发行 5.1 亿元公司债券，但公司偿还了往年的部分银行贷款及短期融资券， 导致资产略有减少。 截至2012年底， 公司总资产规模42.96亿元， 较2011年末减少5.38%。2013 年一季度，资产为 45.54 亿元，较 2012 年底增长 60.04%，主要是由于新增银行贷款，货币资金增至 3.25 亿，较 2012 年底增长 136.63%。 公司流动资产主要包括货币资金、应收账款、预付账款和存货。截至 2012 年底公司货币资金 1.38 亿元， 较 2011 年减少 38.37%， 主要原因是跟踪期内广西柳州中成化工有限公司购买广东中成化工股份有限公司的保险粉生产设备。跟踪期内，部分产品市场竞争激烈，为增加销售数量巩固市场份额，公司增加了外销远期信用证结算比例，延长了内销售赊账期，导致公司应收账款规模持续增长，2012 年底为 1.66 亿元，较上年增长 71.04%，增速高于同期营业收入 10.24%的增幅；2013 年一季度应收账款为 2.36 亿元，同比增长 42.49%。预付账款为 2.04 亿元， 同比下降 38.25%， 主要原因是部分预付账款进行结算。 存货为 6.04 亿元，较上年增加 23.24%，主要是由于煤炭等原材料及自制半成品增加，原材料为 3.85 亿元，较上年上涨 52.78；自制半成品主要是合成氨，也是硝酸铵、尿素等产品的上游产品，账面价值为 599.44 万元，同比上涨 77.01%。 2012 年底，公司在建工程为 1.83 亿元，包括鹿寨 20 万吨/年过氧化氢项目、CDM 系统更换触媒及改造空气过滤器等，具体内容见表 9；公司固定资产 27.36 亿元，其中机器专用设备、通用设备和房屋建筑物的占比分别为 73.91%、15.61%和 13.78%。2012 年底固定资产较上年减少 3.08%，固定资产成新率为 69.79%。2012 年底公司无形资产 1.29 亿元，较上年减少 14.26%，主要是由于出售所持兴义市凹子冲煤矿有限公司 60%股权的同时就出售了兴义市凹子冲煤矿有限公司矿业权。 表表12 2010-2013年年3月底公司资产结构情况（单位：万元）月底公司资产结构情况（单位：万元） 2013 年年 3 月月 2012 年年 2011 年年 2010 年年 金额金额 比重比重 金额金额 比重比重 金额金额 比重比重 金额金额 比重比重 货币资金 32,547.72 7.15%13,754.473.20%22,317.834.92% 23,333.12 5.29%应收账款 23,600.29 5.18%16,562.593.86%9,683.292.13% 19,756.58 4.48%预付款项 24,920.00 5.47%20,424.774.75%33,074.907.28% 24,980.79 5.67%存货 56,813.33 12.48%60,358.8014.05%48,975.5610.79% 38,920.91 8.83%流动资产合计流动资产合计 146,646.62 32.20%116,584.5227.14%126,641.7427.89% 114,525.66 25.97% 12 长期股权投资 2,450.18 0.54%2,450.180.57%2,461.000.54% 2,139.43 0.49%固定资产净额 268,383.28 58.93%273,566.1563.68%282,261.1962.16% 255,922.68 58.04%在建工程 19,422.21 4.26%18,315.274.26%22,050.304.86% 46,618.87 10.57%无形资产 12,755.80 2.80%12,874.043.00%15,015.813.31% 15,359.12 3.48%非流动资产合计非流动资产合计 308,770.14 67.80%313,037.7472.86%327,413.7472.11% 326,416.56 74.03%资产总计资产总计 455,416.76 100.00%429,622.26100.00%454,055.48100.00% 440,942.22 100.00%资料来源：公司提供 公司生产过程中需消耗大量的煤，其采购区域主要在外省，为维护公司运转，公司一般保持维持公司生产 25-30 天左右所需的煤，同时，公司所生产的产品周期较长，因此存货余额相对较大，导致存货周转天数较长。近年公司原料煤价格的波动导致存货管理难度增大，存货周转天数出现一定程度的延长，2012 年为 82.10 天，高于 2011 年 71.27 天。同时，公司对上游煤炭供应商的议价能力有所削弱，公司应付账款周转天数从 2010 年的 30.13 天降低到 2012 年的 26.41 天。 表表13 2010-2012年公司主要营运效率指标年公司主要营运效率指标 项目项目 2012 年年 2011 年年 2010 年年 应收账款周转天数 16.7619.4126.12存货周转天数 82.1071.2773.52应付账款周转天数 26.4127.3230.13净营业周期（天） 72.4563.3669.51流动资产周转天数 155.33159.00133.26固定资产周转天数 354.96354.82410.41总资产周转天数 510.29513.82543.67资料来源：公司公告 跟踪期内，公司主营业务盈利能力恶化。受市场竞争激烈及产品价格下跌影响，2012年公司实现营业收入增速放缓，增速由 2011 年的 30.77%下降至 2012 年的 3.24%，综合毛利率由 18.69%降至 14.95%。2012 年公司利润总额为 4,197.06 万元，较上年下降 48.58%，若扣除公司与日本三菱公司合作建设的硝酸尾气温室气体二氧化氮减排CDM项目所获减排利润 5,100.74 万元， 以及子公司贵州新益矿业有限公司出售其持有的兴义市凹子冲煤矿有限公司股权所产生的 3,662.68 万元投资收益，公司 2012 年利润总额为亏损。2013 年一季度受产品销售价格下降影响，营业收入较去年同期减少 3.59%，而营业总成本则上涨 1.35%，导致利润总额为-1,484.55 万元，同比下降 156.64%。 表表14 2010-2013年年3月底公司盈利能力指标（单位：万元）月底公司盈利能力指标（单位：万元） 项目项目 2013 年年 1-3 月月 2012 年年 2011 年年 2010 年年 13 营业收入 70,592.75 281,858.52273,017.45208,773.54营业利润 -1,495.89 3,660.297,507.146,338.76营业外收入 92.72 593.82 886.36 612.45 利润总额 -1,410.55 4,197.068,162.886,483.34净利润 -1,484.78 3,702.816,967.895,628.67综合毛利率 13.71% 14.95%18.69%19.76%期间费用率 15.17% 14.38%15.34%15.80%总资产回报率 - 4.39%5.04%4.39%资料来源：公司提供 从公司经营活动现金流来看，2012 年公司现金生成能力（FFO）及经营活动产生的现金流量净额变化不大，略有下降。从公司投资活动现金流来看，2012 年公司投资活动现金净流出有小幅减少，主要系出售凹子冲煤矿有限公司 60%股权获得了 6,969.78 万元现金。2012 年公司筹资活动现金流出有所上升， 虽然本期债券的成功发行收到现金 5.049 亿元， 但发行债券所筹得的资金在当年用于偿还银行贷款以及偿还短期融资券， 因此筹资活动现金流出也相应较多。 表表15 2010-2012年底现金流指标（单位：万元）年底现金流指标（单位：万元） 项目项目 2012 年年 2011 年年 2010 年年 净利润 3,702.816,967.89 5,628.67非付现费用 29,003.9325,532.20 21,814.36非经营损益 11,415.1314,489.06 12,167.62FFO 44,121.8746,989.15 39,610.65营运资本变化 -13,679.15-14,023.06 -41,703.87其中：存货减少（减：增加） -11,356.03-10,054.66 -8,785.76经营性应收项目的减少（减：增加） 8,958.87-3,076.73 -27,843.71经营性应付项目增加（减：减少） -11,281.99-891.67 -5,074.40经营活动产生的现金流量净额 30,442.7232,966.09 -2,093.22投资活动产生的现金流量净额 -8,041.08-10,463.23 -24,908.15筹资活动产生的现金流量净额 -29,958.88-24,513.35 32,149.94现金及现金等价物净增加额 -7,563.34-2,015.29 5,148.40资料来源：公司提供 截至 2013 年 3 月底，公司资产负债率为 66.08%，与 2011 相比变化不大，整体债务结构变化也不大。其中，短期借款为 1.41 亿元，较 2011 年增长 68.21%，主要是由于银行贷款增加；公司其他流动负债余额为 0，是由于短期融资券于 2012 年到期并偿还。 表表16 2010-2013年年3月底主要负债结构情况（单位：万元）月底主要负债结构情况（单位：万元） 项目项目 2013 年年 3 月月 2012 年年 2011 年年 2010 年年 14 金额金额 金额金额 金额金额 比重比重 金额金额 比重比重 金额金额 比重比重 流动负债流动负债 225,868.98 75.05% 198,137.2272.50%224,615.7374.82% 183,301.3262.42%短期借款 140,900.00 46.82% 105,400.0038.57%83,765.6327.90% 78,000.0026.56%应付票据 5,000.00 1.66% 2,000.000.73%8,039.952.68% 500.000.17%应付账款 21,962.99 7.30% 17,570.026.43%17,603.095.86% 16,087.215.48%其他流动负债 - 0.00% -0.00%50,000.0016.66% 50,000.0017.03%非流动负债非流动负债 75,087.58 24.95% 75,143.5927.50%75,589.6225.18% 110,351.7337.58%长期借款 21,287.71 7.07% 21,287.717.79%71,935.4523.96% 107,001.5736.44%应付债券 50,579.20 16.81% 50,556.0018.50%-0.00% -0.00%其他非流动负债 3,103.54 1.03% 3,182.751.16%3,537.041.18% 3,208.151.09%负债总额负债总额 300,956.56 100.00% 273,280.81100.00%300,205.35100.00% 293,653.05100.00%资料来源：公司提供 2013 年 3 月底公司有息债务规模为 25.61 亿元，较上年增长 12.54%，公司资产负债率由 2012 年底的 63.61%增长至 2013 年 3 月底的 66.08%。2012 年有息债务较 2011 年有所增加，EBITDA 利息保障倍数出现下降，利息偿付能力有所降低。总体看，跟踪期内公司偿债压力有所增加。 表表 17 2010-2013 年年 3 月底偿债能力指标月底偿债能力指标 项目项目 2013 年年 3 月月2012 年年 2011 年年 2010 年年 资产负债率 66.08%63.61%66.12% 66.60%流动比率 0.650.590.56 0.62速动比率 0.400.280.35 0.41EBITDA（万元） -47,875.2648,111.29 39,409.82EBITDA 利息保障倍数 -3.003.34 3.21资料来源：公司提供 五、担保分析五、担保分析 跟踪期内，柳州化学工业集团有限公司经营相对稳健，其提供的全额无条件不可撤销连带责任保证担保为本期债