濮耐股份：2012年公司债券（第一期）2014年跟踪信用评级报告.PDF

? 2012年公司债券(第一期）2014年跟踪信用评级报告 2 正面：正面： ? 随着公司产品产销量的增加，公司营业收入增长； ? 公司成功并购华威股份，继续将产品往非钢领域渗透，产品应用领域有所扩大； ? 公司在建生产项目有助于丰富公司的产品结构、 提升产品性能以及提高公司自身原材料的供应能力； ? 公司注重产品研发， 产品技术的提升使得公司整体承包模式销售和国外销售占比有所增加，产品整体竞争实力有所增强。 关注：关注： ? 公司功能性耐火材料产品和不定型耐火材料产品产能利用率有待提高； ? 公司客户集中度仍然较高且主要集中于钢铁行业， 存在客户集中度过高和下游应用领域过窄的风险； ? 公司在建项目后续所需资金投入较大； ? 公司应收账款和存货占比较大，整体资产流动性较差； ? 公司存货存在一定的跌价风险； ? 公司资产周转效率下滑，公司面临较大的运营压力； ? 公司期间费用较高，削弱了公司的利润水平； ? 公司货币资金相对不足、 营运资金占用量大且回款周期较长， 而公司负债以刚性债务为主，一旦流动资产变现出现问题，公司将会面临较大的偿付压力； ? 随着公司海外业务规模的扩大，存在一定汇率风险。 分析师分析师 姓名：严素华 李飞宾 电话：010-66216006 邮箱： 3 一、 本期债券本息兑付及募集资金使用情况一、 本期债券本息兑付及募集资金使用情况 经中国证券监督管理委员会证监许可20121666 号文核准，公司于 2013 年 4 月发行公司债券募集资金总额人民币 3 亿元，债券票面年利率为 5.80%。募集资金扣除发行费用后，计划用于偿还银行贷款、优化公司债务结构和补充公司流动资金。 本期债券起息日为 2013 年 4 月 12 日，按年计息，每年付息一次。即 2014 年至 2018年每年的 4 月 12 日付息。 若投资者行使回售选择权， 则回售部分债券的付息日为 2014 年至2016 年每年的 4 月 12 日，本金兑付日为 2018 年 4 月 12 日。若投资者行使回售选择权，则回售部分债券的兑付日为 2016 年 4 月 12 日。 截至 2013 年 3 月底，募集资金扣除发行费用后，全部已用于偿还银行贷款。跟踪期内，本期债券未发生本息兑付。 二、 发行主体概况二、 发行主体概况 跟踪期内，根据公司 2013 年第二次临时股东大会决议和修改后章程的规定，以总价人民币 1.00 元的价格定向回购向敏、钱海华、钱海英等 3 人应补偿股份12,254,404 股，公司回购并注销向敏、钱海华、钱海英持有的本公司股份合计 2,254,404 股，变更后的注册资本为72,821.07 万元， 股本为 72,821.07 万元， 公司已于 2013 年 6 月 17 日办妥工商变更登记手续。同时，根据公司第二届董事会第二十一次会议、2012 年第四次临时股东大会，并经第二届董事会第三十一次会议决议，首次授予激励对象卞杨林、李学军、史道明等 194 人 428.50万股限制性股票，限制性股票来源为公司向激励对象发行的 A 股普通股股票，授予价格为每股人民币 3.60 元，共计增加注册资本 428.50 万元，变更后公司的注册资本和股本变更为人民币 73,249.57 万元， 并于 2013 年 7 月 9 日办妥工商变更登记手续。 另外， 根据公司 2013年第三次临时股东大会和中国证券监督管理委员会关于核准濮阳濮耐高温材料（集团）股份有限公司向郑化轸等发行股份购买资产的批复 （证监许可【2013】1246 号） ，公司采用向特定投资者非公开发行的方式发行 60,291,356 普通股（A 股）股票，每股面值人民币 1元，每股发行价格人民币 7.30 元，发行后公司股本变更为 79,278.70 万元，公司已于 2014年1 月9日办妥工商变更登记手续。 截至2014年3月底， 刘百宽家族占公司的股份由34.86% 1 由于公司子公司上海宝明耐火材料有限公司未能完成2012年度盈利承诺，向敏、钱海华、钱海英向公司补偿股份合计 2,254,404 股。 4 下降至 32.14%，公司与实际控制人之间的产权及控制关系如图 1 所示。 图图 1 公司与实际控制人之间的产权及控制关系公司与实际控制人之间的产权及控制关系 注：刘百宽家族中刘百宽占公司股份14.95%，刘百春占 公司股份14.22%，刘百庆占公司股份1.45%，其他家族成 员占公司股份1.52%。 资料来源：公司提供 跟踪期内，公司采用向特定投资者非公开的方式发行 60,291,356 普通股（A 股）股票购买郑化轸、陈瑞珍、李丙灿等 167 人持有的郑州华威耐火材料股份有限公司股权，2013 年 9月 29 郑化轸、陈瑞珍、李丙灿等 167 人将其持有的郑州华威耐火材料股份有限公司（以下简称“华威股份” ）股权过户给公司，至此华威股份成为公司的全资子公司，从 2013 年 9月 30 日将其纳入合并报表范围。焦作濮耐高温材料有限公司（以下简称“焦作濮耐” ）是公司为收购焦作贝格耐火材料有限责任公司（以下简称“焦作贝格” ）的资产于 2010 年 8 月 2日设立的全资子公司，注册资本为 3,000 万元。2011 年 10 月公司决定终止收购焦作贝格资产，焦作濮耐一直没有开展经营，焦作贝格的资产也未过户到焦作濮耐。公司对焦作濮耐减资，将注册资本变更为 400 万元。减资后，沁阳银龙矿业有限公司（以下简称“银龙矿业” ）以 600 万元现金增资焦作濮耐。 增资完成后， 焦作濮耐更名为焦作银龙高铝材料有限公司 （以下简称“焦作银龙” ） ，注册资本为 1,000 万元，公司对焦作银龙的持股比例为 40%，银龙矿业为 60%，并自焦作濮耐于 2013 年 6 月 4 日由银龙矿业控股后，不再纳入公司合并报表范围。 截至2013年底，公司资产总额为37.83亿元，归属于母公司所有者权益为18.59亿元，资产负债率为49.30%。2013年度，公司实现营业收入24.32亿元，利润总额1.48亿元，经营活动产生的现金流量净额1.52亿元。 三、 经营与竞争三、 经营与竞争 跟踪期内，公司业务结构未发生变化，随着公司产品产销量的增加，公司营业收入有所32.14% 刘百宽家族 濮阳濮耐高温材料（集团）股份有限公司 5 增加，2013年公司主营业务收入达23.90亿元，较上年同期增长了12.88%。毛利率方面，跟踪期内，公司产品原材料价格有所下滑，2013年公司产品毛利率水平略有所提升。 表表 1 2012-2013 年公司产品收入和毛利率情况（单位：万元）年公司产品收入和毛利率情况（单位：万元） 产品产品 2013 年年 2012 年年 收入收入 毛利率毛利率 收入收入 毛利率毛利率 功能性耐火材料 65,542.28 37.92%56,705.77 41.21%定型耐火材料 80,212.88 23.58%68,377.76 18.39%不定型耐火材料 75,056.89 30.06%72,664.79 29.13%其他类 18,220.60 19.02%14,016.76 29.75%合计合计 239,032.65 29.20%211,765.08 28.94%资料来源：公司提供 跟踪期内，随着公司产品产能、产销量的增加，公司营业收入有所增加，但是公司功能性耐火材料产品和不定型耐火材料产品产能利用率仍然较低，同时公司原材料价格的下滑使得公司产品毛利率略有所上涨跟踪期内，随着公司产品产能、产销量的增加，公司营业收入有所增加，但是公司功能性耐火材料产品和不定型耐火材料产品产能利用率仍然较低，同时公司原材料价格的下滑使得公司产品毛利率略有所上涨 跟踪期内， 公司合并华威股份使得公司定型耐火材料和不定型耐火材料产品产能有所增加，两类产品产能分别增加了 2.25 万吨/年和 0.25 万吨/年。产品生产、销售方面：一方面由于 2013 年公司投入大量的资金进行产品研发，产品生产技术和相关性能得到进一步的提高， 公司产品竞争力增强； 另一方面由于公司新增子公司华威股份增加了公司的产品的产销量。受公司产品产销量的增长，公司营业收入同比增长了 13.37%，其中华威股份贡献营业收入 8,255 万元，占公司营业收入的 3.85%。 从公司各类产品的产能利用率来看， 定型耐火材料产能利用率保持在较高水平， 功能性耐火材料和不定型耐火材料产能利用率有所提高，但仍然处于产能利用不足的水平。 表表 2 近年公司主要产品产能利用情况近年公司主要产品产能利用情况 功能性耐火材料功能性耐火材料 定型耐火材料定型耐火材料 不定型耐火材料不定型耐火材料 2013 年 产能（吨/年） 80,000.00175,500.00447,500.00产量（吨） 45,989.11166,095.57314,784.25销量（吨） 48,045.18210,381.04343,147.42产能利用率 57.49%94.64%70.34%2012 年 产能（吨/年） 80,000.00153,000.00445,000.00产量（吨） 34,839.00152,877.00280,739.00销量（吨） 35,576.10177,777.78319,625.46产能利用率 43.55%99.92%63.09%资料来源：公司提供 公司产品原材料主要有氧化铝、镁质和铝矾土，该三类原材料价格波动较为频繁，2013 6 年公司氧化铝类和镁质类原材料采购均价分别下滑了 8.83%和 3.75%，铝矾土类原材料仅小幅上涨了 2.71 个百分点。受原材料价格下滑的影响，公司产品毛利率水平略有所提升。 表表 3 近年来公司主要原材料采购价格情况近年来公司主要原材料采购价格情况 原材料名称原材料名称 2013年年 2012年年 数量（吨）数量（吨） 均价（元/吨）均价（元/吨）数量（吨）数量（吨） 均价（元/吨）均价（元/吨） 氧化铝类 18,973 4,559 22,490 5,000 镁质类 148,105 1,482 93,720 1,539 铝矾土类 76,835 1,681 72,526 1,637 资料来源：公司提供 跟踪期内，公司稳步推进年产跟踪期内，公司稳步推进年产6万吨环保型碱性制品和年产优质高纯轻烧氧化镁万吨环保型碱性制品和年产优质高纯轻烧氧化镁15万吨、低硅低铁电熔氧化镁万吨、低硅低铁电熔氧化镁6万吨项目的建设，有助于进一步丰富公司的产品结构、提升产品性能以及提高自身原材料的供应能力，但是项目后续仍需较大的资金投入万吨项目的建设，有助于进一步丰富公司的产品结构、提升产品性能以及提高自身原材料的供应能力，但是项目后续仍需较大的资金投入 为了满足水泥行业窑炉大型化和钢铁行业炉外精练技术的发展要求，从 2007 年起，公司就进行优质镁尖晶石合成料、优质镁尖晶石产品等方面的研究开发、生产等工作。2013年 1 月， 公司对年产 6 万吨环保型碱性制品项目进行开工建设， 该项目产品环保型碱性制品（优质合成镁铝尖晶石砖或镁铁尖晶石砖等无铬的碱性砖） 是替代镁铬砖的环保产品， 符合国家产业结构调整指导目录(2011 年本)限制“含铬质耐火材料” 。该项目总投资 2.00 亿元，截至 2013 年底已投入 126 万元。项目预计于 2014 年底竣工，项目达产后将能实现年生产 6 万吨的产能。届时，公司产品结构进一步丰富，产品性能也将得到提升。但是该项目投资进度较慢，能否按原计划顺利建成、投产并达到预期效益存在一定的不确定性。 轻烧氧化镁广泛应用于造纸、化工、橡胶、医药、畜牧业、耐火材料、建材等行业，高纯度的轻烧氧化镁是重要的耐火及化工原料，可以用来生产高纯烧结镁砂、优质电熔镁砂、单晶氧化镁、硅钢级氧化镁等高附加值产品。截至 2013 年底公司投资建设的年产优质高纯轻烧氧化镁 15 万吨、低硅低铁电熔氧化镁 6 万吨项目已完成投资 2,819 万元，工程进度达到 93.95%。 表表 4 截至截至 2013 年底公司在建工程投资情况（单位：万元）年底公司在建工程投资情况（单位：万元） 项目名称 项目名称 投资金投资金额 额 开工时开工时间 间 计划竣工计划竣工日期 日期 已完成已完成投资 投资 2013年年投资额 投资额 工程进工程进度 度 年产 6 万吨环保型碱性制品 20,000.002013年1月2014年月10126.01126.01 0.63%年产优质高纯轻烧氧化镁 15万吨、低硅低铁电熔氧化镁 6万吨 3,000.002012年 月4年2014月102,818.6161.57 93.95%资料来源：公司提供 7 随着公司年产 6 万吨环保型碱性制品和年产优质高纯轻烧氧化镁 15 万吨、低硅低铁电熔氧化镁 6 万吨项目建设的稳步推进， 有助于进一步丰富公司的产品结构、 提升产品性能以及提高自身原材料的供应能力，但截至 2013 年底，这两个项目后续仍需要 2.01 亿元的资金投入，公司将面临一定的资金压力。 跟踪期内，公司成功并购华威股份，继续将产品往非钢领域渗透，但是公司客户依然主要集中于钢铁行业，且客户集中度较高跟踪期内，公司成功并购华威股份，继续将产品往非钢领域渗透，但是公司客户依然主要集中于钢铁行业，且客户集中度较高 2013 年，公司采取向特定投资者非公开发行股票的方式成功购买华威股份所有股权，华威股份主要生产水泥窑用耐火材料。 通过并购华威股份， 公司将产品渗透到水泥行业， 2013年公司产品销售给水泥行业的销售额占比为 2.24%。2013 年公司产品钢铁行业的销售占比为 94.02%，销售占比同比下滑了 3.90 个百分点，但是仍然处于很高的水平，公司对钢铁行业依然存在较大依赖，存在较大的行业集中度风险。同时，近年来钢铁行业一直处于产能过剩的状态， 钢铁企业可能会通过减产来应对这种产能过剩状况， 公司产品可能会面临下游需求减少的局面。 表表 5 近两年公司产品分行业销售情况（单位：万元）近两年公司产品分行业销售情况（单位：万元） 行业行业 2013 年年 2012 年年 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 钢铁行业 224,731.71 94.02%207,366.15 97.92%有色金属 5,780.55 2.42%2,740.84 1.29%电力行业 3,085.28 1.29%1,601.56 0.76%铸造行业 72.44 0.03%56.53 0.03%水泥行业 5,362.67 2.24%- -合计合计 239,032.65 100.00%211,765.08 100.00%资料来源：公司提供 从 2013 年公司前五大客户的销售情况来看，2013 年公司前五大客户销售收入占当年公司销售总收入的比例为 40.89%，销售占比进一步提高，公司客户集中度相对较高。 表表 6 近两年公司前五大客户销售收入以及销售占比情况（单位：万元）近两年公司前五大客户销售收入以及销售占比情况（单位：万元） 年份年份 客户名称客户名称 销售收入销售收入 销售占比销售占比 2013年 客户一 41,955.96 17.25%客户二 28,116.44 11.56%客户三 12,397.25 5.10%客户四 9,207.15 3.79%客户五 7,755.51 3.19%合计合计 99,432.31 40.89% 8 2012 年 客户一 35,937.0416.75%客户二 25,771.8212.01%客户三 9,874.104.60%客户四 8,489.213.96%客户五 5,930.832.76%合计合计 86,003.0040.08%资料来源：公司提供 跟踪期内，公司注重产品研发，产品技术的提升使得公司整体承包模式销售和国外销售占比有所增加，公司产品整体竞争实力有所增强，但是随着公司海外业务规模的扩大，公司存在一定的汇率风险跟踪期内，公司注重产品研发，产品技术的提升使得公司整体承包模式销售和国外销售占比有所增加，公司产品整体竞争实力有所增强，但是随着公司海外业务规模的扩大，公司存在一定的汇率风险 跟踪期内，公司仍然注重耐火材料新技术、新产品、新工艺、新装备的研发。2013 年公司投入研发的金额继续增加，占营业收入的比例为 4.04%，占比有所上升。 表表 7 2012-2013 年公司研发投入金额以及占营业收入的比例情况（单位：万元）年公司研发投入金额以及占营业收入的比例情况（单位：万元） 2013 年年 2012 年年 研发投入金额 9,828.878,488.17研发投入占营业收入比例 4.04%3.96%资料来源：公司提供 2013 年公司下游钢铁行业继续维持着产能过剩状态，钢铁企业迫于降成本以及安全生产的考虑， 更加倾向于采取整体招标的模式进行耐火材料的采购， 这样就对供货商产品线的完备性、设计、施工、现场管理以及后续的维护能力提出了更高的要求。2013 年公司通过大规模的研发投入获得多项专利（相关专利见附录四） ，其中发明专利 2 项，实用新型专利11 项，公司产品竞争力进一步增强。公司产品竞争力的增加更加有利于公司开展整体承包业务和国外销售市场的拓展。2013 年公司采用整体承包模式进行销售收入为 111,421.30 万元，同比增长了 41.48%，占公司主营业务收入的比例同比增长了 9.42 个百分点。海外销售方面，2013 年公司海外销售收入为 53,892.38 万元，同比增长了 4.03 个百分点。随着公司海外销售规模的扩大， 公司也采取了用合同约定一定期限内结算价格不变、 远期结售汇等方式在一定程度上规避汇率波动的风险，但公司仍然会面临一定的汇率风险。 表表 8 公司不同销售模式的销售情况（单位：万元）公司不同销售模式的销售情况（单位：万元） 销售模式销售模式 2013 年年 2012 年年 业务收入业务收入 占业务收入比重占业务收入比重 业务收入业务收入 占业务收入比重占业务收入比重 整体承包 111,421.30 46.61%78,754.16 37.19%单独销售 127,611.35 53.39%133,010.92 62.81%合计合计 239,032.65 100.00%211,765.08 100.00% 9 资料来源：公司提供 表表 9 公司产品分地区销售情况（单位：万元）公司产品分地区销售情况（单位：万元） 项目项目 2013 年年 2012 年年 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 国内 185,140.2777.45%159,961.77 75.54%海外 53,892.3822.55%51,803.31 24.46%合计合计 239,032.65100.00%211,765.08 100.00%资料来源：公司提供 四、 财务分析四、 财务分析 （一）财务分析基础说明（一）财务分析基础说明 本文所采用的财务数据来源于公司2013年的合并财务报告， 中勤万信会计师事务所 （特殊普通合伙） 对公司2013年合并财务报告进行了审计， 并出具了标准无保留意见的审计报告。公司报表按照新会计准则编制。 2012年的财务数据采用2013年审计报告的期初数。 2013年华威股份新增纳入公司合并报表范围，同时焦作银龙不再纳入公司合并报表范围。 （二）财务状况（二）财务状况 跟踪期内，公司资产规模增长较快，但公司资产中存货和应收账款占比较大，整体资产流动性一般；公司资产周转效率有所下滑，公司面临较大的运营压力；近年来公司收入规模和毛利率水平均有所提升，但是公司期间费用较高，削弱了公司的利润水平；公司经营活动现金流有所改善，但公司在建项目后续所需资金量较大，未来将面临一定的资金压力；公司负债以刚性债务为主，流动负债规模较大，一旦流动资产变现出现问题，公司将会面临较大的偿付压力 跟踪期内，公司资产规模增长较快，但公司资产中存货和应收账款占比较大，整体资产流动性一般；公司资产周转效率有所下滑，公司面临较大的运营压力；近年来公司收入规模和毛利率水平均有所提升，但是公司期间费用较高，削弱了公司的利润水平；公司经营活动现金流有所改善，但公司在建项目后续所需资金量较大，未来将面临一定的资金压力；公司负债以刚性债务为主，流动负债规模较大，一旦流动资产变现出现问题，公司将会面临较大的偿付压力 跟踪期内，公司收购华威股份使得公司资产总额有所增加，截至2013年底，公司资产总额为378,320.85万元，同比增长21.80%。从资产构成来看，公司资产以流动资产为主且资产结构较为稳定。 表表 10 近两年公司资产构成情况（单位：万元）近两年公司资产构成情况（单位：万元） 项目项目 2013 年年 2012 年年 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 流动资产流动资产 250,681.75 66.26%215,009.02 69.22% 10 货币资金 6,050.78 1.60%8,183.29 2.63%应收票据 26,649.72 7.04%22,300.05 7.18%应收账款 118,808.83 31.40%94,492.25 30.42%存货 87,804.09 23.21%79,283.03 25.53%非流动资产非流动资产 127,639.10 33.74%95,599.59 30.78%商誉 37,976.50 10.04%14,902.94 4.80%固定资产 59,592.48 15.75%54,312.95 17.49%无形资产 20,820.44 5.50%18,003.38 5.80%资产总计资产总计 378,320.85 100.00%310,608.60 100.00%资料来源：公司提供 公司流动资产主要包括货币资金、应收票据、应收账款和存货。其中，截至 2013 年末公司货币资金余额为 6,050.78 万元，较上年同期有所下滑，主要系偿还部分借款所致，公司货币资金以银行存款为主，其中银行存款为 4,993.44 万元，另外，公司货币资金中银行承兑汇票保证金存款和信用证保证金存款分别为 746.45 万元和 210.00 万元，这部分资金使用受限。 公司应收票据主要是银行承兑汇票和商业承兑汇票，以银行承兑汇票为主，2013 年公司应收票据规模有所增加，主要系银行贴现利率较高，公司降低了票据贴现金额所致。截至2013 年末公司应收票据金额为 26,649.72 万元，同比增幅 19.51%， 其中银行承兑汇票金额为 23,012.44 万元，占公司应收票据总金额的 86.35%。公司应收票据中 2,800.00 万元的应收票据已经用于质押。 公司应收账款规模较大且有所增长， 主要是受公司销售规模的扩大以及下游钢铁行业发展不景气的影响，公司放宽了应收账款的信用政策、延长了应收账款的回收周期所致。截至2013 年末，公司应收账款为 118,808.83 万元，占资产总额比例为 31.40%；公司应收账款主要集中于大型钢铁集团，存在坏账的可能性不大，但是钢铁行业发展景气度下滑的影响，回款期限存在一定的不确定性，从账龄来看，公司应收账款主要集中于 1 年以内，截至 2013年末，账龄 1 年以内的应收账款占比为 87.19%。截至 2013 年末，公司有 2,377.51 万元的应收账款用于银行质押借款，占应收账款总额的 2.00%。公司应收账款规模较大，对公司营运资金形成较大的占用。 公司存货主要包括原材料、在产品和库存商品等，2013 年公司存货有所增长。主要原因如下： （1）公司生产规模扩大，原材料库存增加； （2）公司销售规模扩大，产成品及商品库存增加； （3）2013 年华威股份新纳入合并范围。公司存货价格受宏观经济环境影响较大，存在一定跌价风险。 11 公司非流动资产主要由商誉、固定资产、无形资产等构成。商誉是指公司吸收合并云南濮耐昆钢高温材料有限公司、 上海宝明耐火材料有限公司、 海城市华银高新材料制造有限公司、华威股份中合并成本大于被购买方可辨认的资产、负债的公允价值的差额，同时 2013年华威股份新纳入合并范围使得公司商誉规模大幅增长。 公司固定资产主要指房屋建筑物、机器设备、运输工具等。2013 年公司固定资产规模有所增长， 主要系部分项目完工转入固定资产， 以及华威股份新纳入合并范围的子公司固定资产增加所致。截至 2013 年底有价值 736.92 万元的固定资产用于公司抵押借款，占公司固定资产金额的 1.24%。 公司无形资产主要是土地使用权和采矿权，采矿权主要系公司在 2011 年收购的海城市琳丽矿业有限公司的菱镁矿采矿权，截至 2013 年底，公司用于抵押的无形资产账面价值为1,139.58 万元，占公司无形资产规模的 5.47%。 总体来看，近年公司资产规模稳定增长，资产结构中应收账款和存货占比较大，整体资产流动性较低。 钢铁行业的不景气导致钢铁企业利润下滑和资金面紧张， 因此， 钢铁企业也相应延长了对公司的付款周期。受此影响，公司应收账款有所增长，公司应收账款周转率出现下滑。由于下游客户钢铁企业较为强势，钢铁企业内部实行零库存管理，增加了公司的存货规模，同时销售规模的扩大也相应增加了公司的存货量，公司存货周转效率也出现了下滑。 2013 年公司流动资产和总资产的周转天数较大，分别为 344.61 天和 509.80 天，资产运营效率较低，公司面临较大的运营压力。 表表11 2012-2013年公司资产运营效率情况（单位：天）年公司资产运营效率情况（单位：天） 项目 项目 2013 年年 2012 年年 应收账款周转天数 157.84 143.87 存货周转天数 174.21 170.15 应付账款周转天数 158.74 144.78 净营业周期 173.31 169.24 流动资产周转天数 344.61 344.74 固定资产周转天数 84.29 92.70 总资产周转天数 509.80 437.44 资料来源：公司提供 随着华威股份的并入以及公司销售规模不断扩大， 跟踪期内， 公司营业收入保持较快增长，2013 年公司营业收入同比增长了 13.37%。2013 年公司原材料价格有所下滑公司产品毛利率略有所增加。 12 跟踪期内， 公司期间费用仍然保持在较高水平， 由于公司出口产品较多， 运杂费用较高，管理费用较高， 同时公司研发费用较高导致公司销售费用较高。 公司较高的期间费用削弱了公司的利润水平。 表表 12 近两年公司盈利能力指标（单位：万元）近两年公司盈利能力指标（单位：万元） 项目项目 2013 年年 2012 年年 营业收入 243,247.42 214,569.42营业利润 14,133.86 10,731.29利润总额 14,846.83 11,836.54净利润 12,897.78 10,296.26综合毛利率 29.03%28.69%期间费用率 22.03%22.17%资料来源：公司提供 2013 年公司 FFO 为 25,280.29 万元，保持了一定的增长，公司现金生产能力较强。受公司存货及经营性应收、应付项目变动影响，2013 年公司经营活动产生的现金流净额为15,174.59 万元，同比有所增长。 投资活动方面， 公司投资活动现金流入主要是收购华威股份增加的货币资金以及收到参股公司北京华泰焦化工程技术有限公司和北京五环安泰冶金工程技术有限公司的现金分红；现金支出主要是随着生产规模扩大，公司购进了一批固定资产、无形资产和长期资产，公司投资活动现金流表现为持续净流出，2013 年公司投资规模放缓，使得公司投资活动产生的现金净流出有所减少。截至 2013 年底，公司在建项目后续所需资金量超过 2 亿元，公司后续将面临一定的资金压力。 筹资活动方面， 筹资活动现金流入主要是公司取得的银行借款和发行的债券资金， 筹资活动流出主要是偿还公司债务、分配股利、利润和偿付利息，2013 年公司偿还债务金额较大，公司筹资活动产生的现金呈现净流出状态。 表表 13 近两年公司现金流量情况（单位：万元）近两年公司现金流量情况（单位：万元） 项目项目 2013 年年 2012 年年 净利润 12,897.78 10,296.26 非付现费用 8,563.37 8,540.83 非经营损益 3,819.14 5,309.73 FFO 25,280.29 24,146.82 营运资本变化 -10,773.07 -16,660.20 其中：存货减少（减：增加） -1,704.60 -14,245.96 经营性应收项目的减少（减：增加） -23,732.41 -11,005.19 13 经营性应付项目增加（减：减少） 14,663.94 8,590.95 其他 667.36 2,129.94 经营活动产生的现金流量净额 经营活动产生的现金流量净额 15,174.59 9,616.55 投资活动产生的现金流量净额 投资活动产生的现金流量净额 -3,177.31 -5,227.87 筹资活动产生的现金流量净额 筹资活动产生的现金流量净额 -13,265.70 -10,105.25 现金及现金等价物净增加额 现金及现金等价物净增加额 -1,641.99 -5,837.19 资料来源：公司提供 2013 年公司负债和所有者权益均有所增加， 截至 2013 年末， 公司负债总额为 186,528.56万元， 同比略有所增加， 受公司注册资本的增加， 截至2013年末公司所有者权益为191,792.29万元，比上年同期增长了 38.28%。受公司所有者权益增加的影响，2013 年，公司的产权比率出现了下滑，2013 年公司产权比率达 0.97。 表表 14 近两年公司资本结构情况（单位：万元）近两年公司资本结构情况（单位：万元） 项目项目 2013 年年 2012 年年 负债总额 186,528.56 171,914.18 其中：流动负债 154,140.34 167,092.33 非流动负债 32,388.23 4,821.85 所有者权益 191,792.29 138,694.43 产权比率 0.971.24资料来源：公司提供 从负债结构看，公司流动负债主要由短期借款、应付票据和应付账款构成。截至 2013年末，公司短期借款为 45,732.98 万元，以信用借款为主，信用借款金额为 34,066.74 万元，占公司短期借款的 74.49%，另外质押借款、抵押借款和保证借款金额分别为 2,666.24 万元、6,000.00 万元、 3,000.00 万元； 公司应付票据主要是商业承兑汇票和银行承兑汇票。 截至 2013年底，公司应付账款为 81,755.03 万元，同比增幅 15.98%，主要原因系公司生产规模扩大，采购金额增加，应付账款随之增长。公司的非流动资产主要为应付的本期债券，2013 年公司偿还了 2012 年底的银行长期借款。 表表 15 近两年公司负债结构（单位：万元）近两年公司负债结构（单位：万元） 项目项目 2013 年年 2012 年年 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 流动负债流动负债 154,140.34 82.64%167,092.33 97.20%短期借款 45,732.98 24.52%60,918.75 35.44%应付票据 16,375.53 8.78%15,317.21 8.91%应付账款 81,755.03 43.83%70,489.34 41.00%非流动负债非流动负债 32,388.23 17.36%4,821.85 2.80% 14 长期借款 -4,000.00 2.33%应付债券 29,727.09 15.94% - -负债合计负债合计 186,528.56 100.00%171,914.18 100.00%资料来源：公司提供 2013 年，随着公司部分债务的偿还，公司资产负债率有所下滑。2013 年，公司流动比率分别为 1.63 和 1.06，较上年有所增加，但是短期偿债能力一般。另外，公司货币资金相对不足、营运资金占用量大且回款周期较长，而公司负债以刚性债务为主，截至 2013 年底，公司刚性负债规模为 91,835.60 万元，占公司负债规模的 49.23%。一旦流动资产变现出现问题，公司将会面临较大的偿付压力。截至 2013 年底公司获得银行授信总额为 12.57 亿元，尚未使用的授信额度为 7.57 亿元，能在一定程度上增加公司的财务弹性，缓解公司债务的偿付压力。 表表 16 近两年公司偿债能力指标（单位：万元）近两年公司偿债能力指标（单位：万元） 项目项目 2013 年年 2012 年年 资产负债率 49.30%55.35%流动比率 1.63 1.29 速动比率 1.06 0.81 EBITDA（万元） 26,602.40 24,302.13 EBITDA 利息保障倍数 5.48 4.25 资料来源：公司提供 总体来看， 公司负债以刚性债务为主， 流动负债规模较大， 一旦流动资产变现出现问题，公司将会面临较大的偿付压力。 五、 评级结论五、 评级结论 跟踪期内公司注重产品研发， 产品技术的提升使得公司整体承包模式销售和国外销售占比有所增加，公司产品整体竞争实力有所增强。同时随着公司产品产销量的增加，公司营业收入有所增加。另外，跟踪期内公司成功并购华威股份，继续将产品往非钢领域渗透，产品应用领域有所扩大。同时鹏元关注到，公司客户集中度仍然较高且主要集中于钢铁行业，存在客户集中度过高和下游应用领域过窄的风险； 公司应收账款和存货占比较大， 整体资产流动性较差；公司资产周转效率下滑，公司面临较大的运营压力；同时公司负债以刚性债务为主，流动负债规模较大，一旦流动资产变现出现问题，公司将会面临较大的偿付压力。 。基于以上分析， 鹏元维持公司主体长期信用等级AA， 本期债券信用等级AA， 评级展望为稳定。 15 附录一附录一 合并资产负债表合并资产负债表 （单位：万元）（单位：万元） 项目项目 2013 年年 2012 年年 流动资产： 货币资金 6,050.788,183.29 应收票据 26,649.72 22,300.05 应收账款 118,808.83 94,492.25 预付款项 4,907.85 4,014.31 其他应收款 6,306.48 6,590.50 存货 87,804.09 79,283.03 其他流动资产 154.01 145.60 流动资产合计 250,681.75 215,009.02 非流动资产： 长期股权投资 1,596.10 628.84 固定资产 59,592.48 54,312.95工程物资 - 10.90 在建工程 5,245.74 6,018.38 无形资产 20,820.44 18,003.38 商誉 37,976.50 14,902.94 长期待摊费用 24.61- 递延所得税资产 2,383.23 1,722.19非流动资产合计 127,639.10 95,599.59资产总计 378,320.85 310,608.60流动负债： 短期借款 45,732.98 60,918.75 应付票据 16,375.53 15,317.21 应付账款 81,755.03 70,489.34 预收账款 1,170.12 1,620.29 应付职工薪酬 3,205.91 2,526.02 应交税费 398.94 424.06 应付利息 1,251.83 28.70 其他应付款 4,249.98 3,217.96 一年内到期的非流动负债 -12,550.00流动负债合计 154,140.34 167,092.33非流动负债： 长期借款 -4,000.00 应付债券 29,727.09 - 其他非流动负债 2,661.14 821.85 16 非流动负债合计 32,388.23 4,821.85 负债合计 186,528.56 171,914.18 所有者权益（或股东权益） ： 实收资本（股本） 79,278.70 73,046.51 资本公积 51,490.54 12,556.48专项储备 62.49 2.70 盈余公积 6,253.78 5,359.