建信中证全指证 券公司ETF投资价值分析.docx

目录1 .建信中证全指证券公司曰F 42 .券商政策利好不断,业绩向上而估值处于历史底52.1 资本市场改革政策加速密集推出，券商核心受益52.2 证券行业进入新一轮业绩上升周期 81.1.1 2019是盈利拐点年，1Q20开局良好 81.1.2 经纪、资管盈利能力改善，投行、衍生品、融券业务增量确定81.1.3 处于底部，市场对券商基本面向好趋势认识不充分113 .中证全指证券公司指数分析123.1 中证全指证券公司指数编制规那么123.2 中证全指证券公司指数权重集中于龙头券商123.3 指数具有较强Beta属性134 .附录154.1 基金管理人简介154.2 基金经理简介165 .风险提示及声明1623!=t本轮资本市场改革周期和券商业务创新周期与2012年行业创新大会有相似之 处，但当前市场对于券商盈利模式转型和业绩增量确实定性认识仍然不够充分。2012年，券商最重要的业务层面边际变化为信用业务新增融资业务、股票质押 业务，同时自营投资范围拓宽，资管业务拉开通道大幕。而2019年开始，券商业务 层面的边际变化为注册制改革带来的投行业务增量，公募基金参与市场化转融券下融 券业务增量，机构投资者占比提升，为专业投资者提供定制化产品创设带来衍生品业 务增量。同时，传统的经纪业务向财富管理转型的趋势加快，资管业务逐渐步入主动 管理占比提升带来的盈利能力改善周期。预计行业2Q20E净利润熠速双位数增长，龙头券商净利润增速均超过20%。基 于2020年日均股基成交额7500亿，日均两融余额1.05万亿元,市场股权融资规 模1.52万亿元的核心假设，我们判断行业2020年营收同比增长14% ,净利润同比 增长17% , ROE进一步提升至6.8%。与基本面向上趋势不符的是券商的PB估值目前处于较低水平。目前中证全指证券公司指数PB估值仅1.58倍，处于2014年以来的20%分位数，估值处于较低水平。我们判断随着券商业绩逐步增长，市场对券商本轮向上周期的认知将更加充分, 我们积极看好下半年券商的估值修复。中证全指证券公司指数PB ( LF)资料来源：Wind ,研究3 .中证全指证券公司指数分析3.1 中证全指证券公司指数编制规那么中证全指证券公司指数(指数代码：399975)选取中证全指样本股中的证券公司 行业股票，以反映该行业股票的整体表现。该指数为中证全指细分行业指数中的四级 行业指数。具体选样方法为：(1)将样本空间股票按中证行业分类方法分类；(2 )如果行业内股票数量少于或等于50只，那么全部股票构成相应全指行业指 数的样本股；(3)如果行业内股票数量多于50只，那么分别按照股票的日均成交金额、日均 总市值由高到低排名，剔除成交金额排名后10%、以及累积总市值占比到达98%以 后的股票，并且保持剔除后股票数量不少于50只；行业内剩余股票构成相应行业指 数的样本股。样本股调整实施时间分别为每年6月和12月的第二个星期五的下一交易日，当 中证全指指数调整成份股时，中证全指细分行业指数成份股随之进行相应调整。权重设置：当样本量在10只-50只之间，单个股票权重不超过15% ;当样本 数量在50只-100只之间，单个股票权重不超过10% ;当样本数量在10只以下， 那么不设权重限制。目前中证全指证券公司的样本股数量为44只，那么单个股票权重上 限为15%。权重因子随样本股定期调整而调整，调整时间与指数样本定期调整实施时间相 同。在下一个定期调整日前，权重因子一般固定不变。中证全指证券公司指数基日为 2007/6/30 ,基点为 1000 点。3.2 中证全指证券公司指数权重集中于龙头券商截止2020/5/29 ,中证全指证券公司指数成分股平均总市值为596.53亿元。中 证全指证券公司指数成分股市值普遍较大，所有成分股总市值均超过100亿元。超 过1000亿元的股票有8只，权重占比为54.56%。根据申万三级行业分类，除了东方财富属于互联网信息服务外，其余成分股均为 证券DI行业。根据2020/5/29数据，证券HI行业权重为92.26% ,互联网信息服务 行业权重为7.74%O7.74%7.74%92.26%互联网信息服务证券in图12 :中证全指证券公司指数样本股市值分布单位.亿元图13 :中证全指证券公司指数样本股在申万三级行业分布-(100,2001 (200,3001 (300.5001 (500,10001 >(1000,20001 -(2000,1资料来源：Wind、研究，数据截止至2020/5/29资料来源：Wind、研究,数据截止至2020/5/29截止2020年5月末，中证全指证券公司指数前10大权重股合计为59.73%0 权重最高的三只股票分别为中信证券、海通证券、东方财富，权重分别为15.99%、 7.88%、7.74%O表5 :中证全指证券公司指数前10大权重股资料来源：VJ'nd ,研究,曲；2020/5/29代码股票简称权重申万二级行业600030.SH中信证券15.99%证券in600837.SH海通证券7.88%证券m300059.SZ东方财富7.74%互联网信息服务601688.SH华泰证券6.43%证券印601211.SH国泰君安5.96%证券m600999.SH4.00%证券印000776.SZ广发证券3.29%证券m000166.SZ3.28%证券m600958.SH东方证券2.77%证券m601901.SH方正证券2.40%证券田截止2020/5/29 ,中证全指证券公司指数市盈率为25.65倍，位于历史52.51分位数，距2015年的估值历史高点仍有较大距离。指数市净率为1.58倍，位于历 史18.91分位。指数历史PB均值2倍，PB中位数为1.84倍，目前指数市净率低于 历史均值及中位数水平。图14 :中证全指证券公司指数估值水平市盈率-TTM -市净率（右轴）资料来源：Wind、研究当沪深300指数处于上升阶段时，中证全指证券公司指数表达出更高的弹性。我们选取历史上三段沪深300指数涨幅较大的时间段进行验证，分别是 2007/7/1-2007/10/31 （阶段 1 ）、 2014/10/30-2015/6/12 （阶段 2 ）以及 2019/1/1-2019/4/19 （阶段3 ）。中证全指证券公司指数相对于沪深300指数有更 高的涨幅。如与同时期申万一级行业指数进行比照，中证全指证券公司指数在28个 申万一级行业中涨幅靠前。图15上涨市中证全指证券公司与沪深300涨幅比照。）图16 :证券公司指数与申万一级行业指数涨幅比照（阶段' ）沪深300 证券公司沪深300 证券公司WM44 槃电电炊 登也 那好及儡 眠困学旭 同&塞必 联盟我一长 步八皿 胃济及义里区 令四期权 博期 京区. 也翌供 口匾 喔布曲阳 域供 釐媚馨lllm Ml象月资料来源：Wind、研究资料来源：Wind、研究资料来源：Wind、申万宏源研究，数据区间为 2007/7/1-2007/10/31&米 睡侬闻耻 戈 妈郭运冬 Hvy 船钟及修 <Q蚯 IK M画 IH® ii<Hss 喙阳=)恒 娜里崽& 1 I 绿现S愎 Ela it&米 睡侬闻耻 戈 妈郭运冬 Hvy 船钟及修 <Q蚯 IK M画 IH® ii<Hss 喙阳=)恒 娜里崽& 1 I 绿现S愎 Ela it资料来源：Wind、申万宏源研究，数据区间为资料来源：Wind、研究，数据区间为2019/1/1-2019/4/192014/10/30-2015/6/12.附录1 .1基金管理人简介建信基金管理公司成立于2005年9月，注册地在北京，是国内首批由商业银行 发起设立的基金管理公司。公司具有特定客户资产管理业务资格和合格境内机构投资 者（QDII）资格。建信基金旗下共有11只ETF,产品线布局齐全，在股票、QDII.商 品、货币大类均有布局。共有9只股票ETF （含1只QDII ETF ）、1只商品ETF、 1只货币ETF,截止到2020年5月29日，总管理规模到达191.92亿元，股票ETF 管理规模到达24.39亿元。建信基金在股票ETF的布局主要集中于规模及主题ETFO表6 :建信基金旗下BF产书代码基金名称成立日期最新规模（亿 元）基金分 类交易 所管理费（ ）管费（ ）510090.0F建信上证社会责任ETF2010/5/280.79主题上海0.50.1159916.OF建信深证基本面60ETF2011/9/810.05策略深圳0.50.1510800.0F建信上证50ETF2017/12/222.42规模上海0.50.1159956.OF建信创业板ETF2018/2/60.57规模深圳0.50.1512180.OF建信MSQ中国A股国际通ETF2018/4/192.40规模上海0.50.1513680.OF建信港股通恒生中国企业ETF2018/12/130.06QDII上海0.50.1512530.OF建信沪深300红利ETF2019/8/232.09主题上海0.50.1159978.OF建信沪港深粤港澳大:弯区ETF2020/3/63.47主题深圳0.30.1515620.OF建信中证800ETF2020/4/172.54规模上海0.150.05159981.OF建信易盛郑商所能源化工期货ETF2019/12/131.89商品深圳0.50.1511660.OF建信现金添益H2016/9/2165.63货币上海0.250.08资料来源:基金合同,Wind ,研究,数据截止至2020/5/29龚佳佳先生，2012年7月至2014年10月在诺安基金管理数量投资 部担任研究员、基金经理助理；2014年10月至2015年3月在工银瑞信基金管理 指数投资部担任量化研究员；2015年3月至2018年5月在华夏基金管理 数量投资部担任研究员、投资经理；2018年5月至今在建信基金管理公司 金融工程及指数投资部担任基金经理助理。2019年2月起任建信港股通恒生中国企 业交易型开放式指数证券投资基金基金经理。2019年3月起担任建信创业板交易型 开放式指数证券投资基金、建信创业板交易型开放式指数证券投资基金发起式联接基 金基金经理。2019年8月起任建信沪深300红利交易型开放式指数证券投资基金基 金经理。2020年3月起任建信中证沪港深粤港澳大湾区开展主题交易型开放式指数 证券投资基金基金经理。2020年4月起担任建信中证800交易型开放式指数证券投 资基金基金经理。截止到2020/5/29 ,龚佳佳先生共管理5只ETF （不计ETF联接 基金），规模合计8.73亿元。5 .风险提示及声明本报告对于基金产品、指数的研究分析均基于历史公开信息，可能受指数样本股 的变化而产生一定的分析偏差；此外，基金管理人的历史业绩与表现不代表未来；指 数未来表现受宏观环境、市场波动、风格转换等多重因素影响，存在一定波动风险。本报告仅对基金历史业绩进行分析，不代表对基金未来资产配置情况的预测；本 报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何指数 样本股的推荐；投资者阅读本报告时，应结合自身风险偏好及风险承受能力，充分理 解指数编制规那么、样本股变化、历史表现等综合因素，可能对指数走势、基金产品业 绩产生的影响；本报告内容，投资者需特别关注指数编制公司、基金公司等 官方披露的信息。图表目录图* ：全市场中证全指证券公司曰F管理费及托管费（% ） 5图2年彳亍业净利润与R0E 8图32上市券商净利润占20X3年比重达30%8图4 :2018/1-2020/4月度日均股基成交额9图5 :行业受托资管本金持续下降,降幅缩小9图6 :行业资管业务单季度收入实现同比增长9图7 :2019年7月以来1PG规模大幅增长10图8 :2019年1月以来市场融券余额快速增长10图9 ：我国场外衍生品规模进入快速增长期10图10 :场外股票类衍生品未平仓名义本金构成10图11 :2014年1月至今中证全指证券公司指数PB <LF ）估值11图12 :中证全指证券公司指数样本股市值分布弹位.亿寿13图13 :中证全指证券公司指数样本股在申万三级行业分布13图14 :中证全指证券公司指数估值水平14国15 :上涨市中证全指证券公司与沪深30Q涨幅比照（%。）14图16 :证券公司指数与申万一级行业指数涨幅比照（阶段1） 14图17 :证券公司指数与申万一级行业指数涨幅比照（阶段2 ） 15国18 :证券公司指数与申万一级行业指数涨幅比照（阶段3 ） 15表1:产品基本信息表2 ：全市场中证全指证券公司RF列表4表3 : 深改2条核心内容5>5 :中证全指证券公司指数前大权重股13表6 :建信基金旗下曰F产品15本篇报告我们将讨论建信中证全指证券公司ETF （基金认购代码：515563 ）的 投资价值。建信中证全指证券公司ETF于2020年4月28日开始募集 将于2020 年6月19日结束募集。建信中证全指证券公司ETF的管理费为0.20% ,托管费为 0.05%。全市场其他中证全指证券公司ETF的管理费均为0.50%，托管费为0.10%。 建信中证全指证券公司ETF的管理费与托管费为同类产品最低。本篇报告将分为五局部内容。第一局部介绍建信中证全指证券公司ETF的基本 信息，第二局部阐述证券行业的长期投资价值，第三局部介绍中证全指证券公司指数 的特征及优势，第四局部附录介绍基金管理人与基金经理的信息，第五局部为风险提 示及声明。1 .建信中证全指证券公司曰F建信中证全指证券公司ETF于2020年4月28日开始募集，将于2020年6 月19日结束募集。该ETF拟任基金经理为龚佳佳。该基金紧密跟踪中证全指证券 公司指数（399975 ）,追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化。表1 ；产品基本信息资料来源：基金招募说明书,研究基金全称建信中证全指证券公司交易型开放式指数证券投资基金基金简称建信中证全指证券公司ETF基金认购代码515563发行起始日2020年4月28日发行结束日2020年6月19日基金管理人建信基金管理拟任基金经理龚佳佳业绩比拟基准中证全指证券公司业绩基准代码399975上市地点上海证券交易所投资目标紧密跟踪标的指数,追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化。费率结构管理费0.20%托管费0.05%认购费率认购份额认购费率M<50万份0.80%50万份WM<1OO万份0.50%M>100万份每笔1000兀截止到2020/5/29，全市场共有6只中证全指证券公司ETF整体规模为356.60 亿元。其中规模最大的是国泰中证全指证券公司ETF,最新规模为191.87亿元。表2 :全市场中证全指证券公司曰F列表基金代码基金名称成立日期最新规粳亿元）过去一周日均交易飘亿元）管理费（% ）托管费（。）512880.OF国泰中证全指证券公司ETF2016/7/26191.877.310.50.1512000.0F华宝中证全指证券ETF2016/8/30122.003.770.50.1512900.0F南方中证全指证券公司ETF2017/3/1036.260.760.50.10.280.000.50.13.820.010.50.12.380.030.50.1管理费托管费512570.OF 易方达中证全指证券公司ETF 2017/7/27515010.0F华夏中证全指证券公司ETF2019/9/17515850.OF富国中证全指证券公司ETF2020/1/21全市场其他中证全指证券公司ETF的管理费均为0.50% ,托管费为0.10%。建信中证全指证券公司ETF的管理费为0.20% ,托管费为0.05%。为同类产品最低。图1：全市场中证全指证券公司曰F管理费及托管费（% ）0.600.500.400.300.200.100.00资料来源：Wind ,研究.券商政策利好不断，业绩向上而估值处于 历史底2019年9月，紧紧围绕打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本 市场这一目标，证监会系统座谈会提出了当前及今后一个时期全面深化资本市场改 革的12个方面重点任务（以下简称深改12条）。深改12条是本轮资本市场改革的纲领性文件,围绕多层次资本市场建设（制度 供给侧改革）、提高上市公司和中介机构质量（优化参与主体）、引导中长期资金入 市（增强资金供给）、加强法治供给等领域做出全面部署。表3: 深改条”核心内容多层次资本市场建设 基础制度建设、补多层次市场短板、创新交易品种：（制度供给侧改革） 发挥科创板试验田作用；总结推广科创板行之有效的制度安排，稳步实施注册制，完善市场基础 制度。 推进创业板改革，加快新三板改革，选择假设干区域性股权市场开展制度和业务创新试点。 允许优质券商拓展柜台业务；大力开展私募股权投资。 推进交易所市场债券和资产支持证券品种创新；丰富期货期权产品。 努力优化增量、调整存量：提高上市公司质量 严把IPO审核质量关，充分发挥资本市场并购重组主渠道作用，畅通多元化退市渠道，促进优胜（优化参与主体）劣汰。 优化重组上市、再融资等制度，支持分拆上市试点。 差异化监管、分类监管：提升中介机构质量 完善差异化监管举措，支持优质券商创新提质，鼓励中小券商特色化精品化开展。（优化参与主体） 推动公募机构大力开展权益类基金。 强化证券基金经营机构长期业绩导向，推进公募基金管理人分类监管。引导中长期资金入市推动放宽各类中长期资金入市比例和范围；推动公募基金纳入个人税收递延型商业养老金投资范 （增强资金供给）围。 推进资本市场高水平开放，抓紧落实已公布的对外开放举措，维护开放环境下的金融平安。 防范风险，加强法治供给，加强投资者保护，加强科技监管：切实化解股票质押、债券违约、私募基金等重点领域风险。加快推动证券法刑法修改，大幅提局欺诈发行、虚假信息披露、虚假证明文件等行为违 法本钱。加强法治供给推动建立具有中国特色的证券集体诉讼制度。提升稽查执法效能,强化案件分层分类分级管理,集中力量查办欺诈造假等大要案,提升案件查 办效率。大幅精简审批备案事项，优化审批备案流程，提高监管透明度。加强事中事后监管。 加快提升科技监管能力。推进科技与业务深度融合，提升监管的科技化智能化水平。资料来源：证监会.研究深改条之后.资本市场融资制度的全方位改革密集落地。涉及IP。注册制、并购重组与再融资松绑、新三板深化改革等。并购重组更好地发挥存量优化作用: 2019年10月，证监会修订上市公司重大资产重组管理方法，简化重组上市的 认定标准、进一步缩短累计首次原那么计算期、恢复重组上市配套融资等措施。 大幅松绑再融资制度:2020年2月，再融资新规落地，证监会优化定增的定价、减 持机制，拓宽创业板再融资覆盖面，大幅松绑创业板再融资要求。新三板全面深化耀 与现有主板和创业板衔接：2020年1月，新三板改革的7件业务规那么全部发布实施， 在新三板引入公开发行制度，未来挂牌满一年的精选层企业可申请转板上市，精选层 成为A股和新三板互联互通的桥梁。改革创业板并试点注册制是2020年的主旋律。继2019年6月科创板正式开板 后，2020年4月，深改委第十三次会议通过创业板改革并试点注册制总体实施方 案，标志着科创板增量改革推广至创业板存量改革的正式启动。2020年5月，创 业板注册制改革并试点注册制被写入2020年政府工作报告。创业板注册制推出后将 有效提升创业板IPO规模，疏通创新型企业股权融资渠道。券商经营层面利好不断推出，差异化监管支持头部券商做大做强、中小券商特色化开展。2019年7月，券商股权新规公布，证监会明确支持券商差异化开展。自2019时间事件2019年7月2020年3月2020年3月2020年5月2020年5月2020年5月理规定门槛；重启内资证券公司设立审批。销模式向买方投顾业务转型。试点资格证监会发布关于修改证券公司分类监管规定的决定（征求意见稿）年来，在创新业务试点、拓宽资本渠道、提升杠杆上限等方面，券商经营层面利好不 断。持续拓宽券商负债渠道。2019年6月央行提升局部券商短融发行额度，并核 准金融债额度。2020年5月交易所拟放开综合实力较强的券商发行短期公司债，同 月证监会放开券商公开发行次级债。提升杠杆上限。1Q20有6家券商获得并表监 管试点资格，降低投融资业务的风险资本消耗，静态测算提升券商经营杠杆上限至8 倍以上（原约6.5倍）,翻开扩表空间。财富管理转型提速。1Q20有7家券商获 得基金投顾试点资格，可在公募基金领域接受客户的委托开展买方投顾业务，标志着 经纪业务真正意义上向财富管理转型。评分体系优化。2020年5月修订券商分类 监管规定，新增3项指标（财富管理、风险覆盖率、风险管控能力）、修订4项指 标及信息技术投入指标，加分项引导券商商业模式转型、提升盈利能力。核心变化I影响证监会发布证券公司股权管 明确专业类及综合类券商分类管理；放松了主要股东及控股股东的盈利和规模6家券商获得并表监管试点 调降表内外资产总额计算系数，提升经营杠杆上限；调降风险资本准备计算系资格数，降低投融资业务的风险资本消耗。7家券商获批基金投顾业务获批券商可在公募基金领域接受客户的委托，标志着财富管理从传统的简单代新规定新增3项指标、修订2项总量指标、2项业务指标及1项投入指标，加 分项引导券商商业模式转型、提升盈利能力，并强调公司治理重要性。沪深交易所开展公开发行短 试点期间，局部试点范围内的公司可发行短期公司债；试点范围除其他行业公期公司债券试点期公司债券试点司外，还包括综合实力较强、内部控制和风险控制制度健全的证券公司。证监会允许券商公开发行次 允许证券公司公开发行次级债券；为证券公司发行减记债等其他债券品种预留 级债空间。资料来源：证监会.沪深交所、研究上交所研究弓I入科创板，预计未来其他市场基础制度建设也将提速。5月29日，上交所表示将研究科创板引入单次T+0交易。T+0交易制度可以 明显提高市场交投活跃度，带动券商经纪及信用业务增长。此次上交所释放T+0 信号，继续推进资本市场改革加速，预计未来其他市场基础制度建设也将提速，涉及 优化退市、完善交易制度、丰富风险管理工具等。22证券行业进入新一轮业绩上升周期2.1.1 2019是盈利拐点年，衣"Q开局良好2019行业净利润与均明显回升，XQ20净利润占194净利润达30%。2015-2018年是行业业绩下滑周期，伴随市场见底之后，行业在2019年迎来新一 轮向上周期，2019年行业整体净利润同比增长85% , ROE同比提升2.57pct ,呈明 显回升趋势。1Q20业绩开局良好，受到1Q19高基数的影响，上市券商1Q20净利 润虽同比下滑19%，但实现的净利润占2019年净利润比重仍达30% ,前十大券商 1Q20净利润占2019年净利润比重在21%35%区间。图2 : 2012-2019年亍业净利润与ROE资料来源：Wind ,研究图31Q2Q上市券商净利润占201s年比重达30% 1Q20净利润占2019全年净利润的比值资料来源：Wind ,研究经纪.资管盈利能力改善,投行.衍生品.融券业务增量确经纪.资管盈利能力改善,投行.衍生品.融券业务增量确在传统业务盈利能力改善,新增业务量确定的背景下,行业未来3年业绩将趋 势向上。存量业务方面，经纪业务向财富管理转型，资管业务向主动管理转型，带来 盈利能力改善。增量方面，随着A股机构化进程提速，投行业务、衍生品业务、融 券等增量业务需求带来的增量业绩收入高度确定。交投整体维持活跃2020年经纪业务收入延续改善趋势。2016-2018年二级市 场交易量长期处于缓慢下滑趋势，自2019年起市场回暖，交投活跃度上升，1Q20 股基成交额大幅增长，同比高增44% ,带动经纪业务收入延续2019年的改善趋势， 1Q20上市券商经纪收入普遍实现稳定增长。此外，基金投顾试点落地，经纪业务加 速向财富管理转型，对市场活跃度敏感性将逐步降低，进一步增强经纪业务收入稳健 性。主动管理占比提升,资管规模下降但收入同比增长。自2017-2018年监管层对 资管业务持续收紧，明确去通道、消灭资金池的大方向后，行业受托资管本金规模持续下降，1Q20降至约12万亿元，但季度环比下降规模逐步缩小，预计拐点或将到 来。同时，随着主动管理转型带来资管业务佣金率的提升，行业整体资管业务价 的增长抵消了 量的下跌，4Q19及1Q20行业资管业务单季度收入均实现同比正 增长。图4 :2018/1-2020/4月度日均股基成交额11,0009,0007,0005,0003,00011HliIII hill illl II18-0118-0418-0718-1019-0119-0419-0719-1020-0120-04股基日均成交额（亿元）资料来源：Wind ,研究图5 :行业受托资管本金持续下降,降幅缩小2Q18 3Q18 4Q18 2Q19 3Q19 4Q19 1Q200-2,000-4,000-6,000-8,000-10,000-12,000行业受托资管本金（万亿元）-QoQ （右，亿元）图6 :行业资管业务单季度收入实现同比增长行业资管业务单季度收入（亿元）同比增速（右）资料来源：Wind ,研究资料来源：Wind ,研究IPO承销规模持续高增长，注册制改革大幅拓宽投行业务市场空间。注册制改革 稳步推进，驱动近一年IPO规模明显增长，2019年7月科创板上线至今，市场IPO 规模明显提升，当前IPO发行常态化。2020年1-5月，券商IPO承销规模同比增 长13倍。当前，创业板注册制改革已经正式启动，有望在看到年内完成第一批企业 上市，注册制全面推行下，券商投行业务增长确定性强。监管完善市场化转融券制度，融券业务熠量空间可期。2019年7月科创板上线， 监管同步允许战略配售公募基金参与市场化转融券业务，此后市场融券余额快速上 升，截至2020年5月28日，融券余额为259亿元，融券余额占融资余额的比重上 升至2.4%。2020年4月，监管明确提出同样将在创业板推出市场化转融券制度，图8 : 2019年7月以来市场融券余额快速增长LTUUCUC OOCM。、 6060。 gosoe osoe 60000。 hooooe ooooe '6o:oe g'oe lo:oe ,60907 19990、 loooe ,60100。 , golnoe lolnoCM ipo承销规模（亿元）图7 : 2019年7月以来1PO规模大幅增长融券余额（亿元）且股票涨跌拟放宽涨跌幅限制，在监管持续完善多空机制背景下，对兴旺资本市场融 券余额占融资余额的比重在1/3左右甚至更高我们判断未来场内融券业务增长空间 将持续翻开。资料来源：Wind ,研究资料来源：Wind ,研究中国场外衍生品市场步入快速开展期,但相较兴旺资本市场仍然处于开展初期。 2019年场外衍生品市场进入高速增长期，当年累计新增名义本金规模1.81万亿元, 同比增长107% ,其中新增互换名义本金0.56万亿元，同比+172% ,新增期权名义 本金L26万亿元，同比+87%。虽然我国场外衍生品业务高速增长，但仍然仅处于 起步阶段。截止1H19 ,全球场外股票类衍生品未平仓名义本金7.05万亿美元，其 中,其他亚洲地区（含中国）未平仓名义本金为3155亿美元，占比仅为4.5% ,而 美国场外股票衍生品未平仓名义本金3.2万亿美元,占比为45.4%。拉丁美洲, 4.5%其他, 10.1%新增互换名义本金 新增期权名义本金新增增速（右）其他亚洲4.5%日本,4.0%美国,45.4%资料来源：中证场外衍生品市场，研究欧洲，31.5%资料来源：BIS ,研究