逐笔大单因子与大资金行为.docx

1 .交易异动与大单因子5交易异动中的大资金行为51.1 交易异动股票表现5剔除交易异动效应后的大单因子表现.62 .基金重仓与大单因子7基金重仓股组合构建72.1 基金重仓股组合与增持组合的业绩表现72.2 基金持仓量、持仓增量指标与因子相关性92.3 基于持仓量预测因子的基金上期重仓增强组合10总结143. 风险提示14图3增强组合占下期重仓组合占比(2013.032020.07 )市值非流劫性ROE剔馀大买的大卖正交大单的大买资料来源：Wind,海通证券研究所图4增强组合占下期增持组合占比(2013032020.07 )雪雪 3T 出巴巴巴 9HH 9 二二二二史巴巴巴乳乳打乳市值非 泣劲性ROE剔除大买的大泰正交大学的大买资料来源：Wind,海通证券研究所如上图，所构建5个组合成分中，在下期基金重仓组合出现的比例均值最高达 97.2%,最低达82.8%,均高于上期重仓组合的重合比例78.9%。5个组合成分中在下 期基金增持组合出现的比例最高达94.6%,最低达74.9%,也均高于上期重仓组合的重 合比例71.6%。因此，我们认为，在原来重仓股的基础上，叠加上述因子可提升基金持 仓预测能力。继续考察在上期基金重仓组合成分中，各个因子与股票下期基金持仓量以及基金持 仓增量指标之间相关性，结果如下表所示。表10基于上期重仓组合的因子与基金持仓量、基金持仓增量指标的相关性(2013.032020.07 )市值非流动性ROE剔除大买的大卖正交大单的大买持仓量相关系数-0.1340.197-0.012-0.0110.012持仓量相关系数-T-25.64336.464-3.527-2.5142.933|持仓增量相关系数0.1200.2350.049-0.0950.101持仓增量相关系数-T9.54334.0898.365-14.41917.360资料来源：Wind,海通证券研究所非流动性和两个大单因子与下期的持仓量、持仓增量指标均有非常显著的相关性， 尤其与持仓增量指标相关性很高。基于上文中持仓增量指标与股票收益的高相关性，可 以预计这三个指标在上期基金重仓组合基础上进一步筛选可以有效提升组合收益情况。市值与ROE因子与下期的持仓量、持仓增量的相关性出现反转。尤其是市值因子， 反转尤为明显。这种相关性差异表示在上期基金重仓股股票池中，下期基金重仓股的持股 比例较高的股票往往是股票池中市值偏小，偏成长型的股票，而下期基金增持比例较高的 股票往往是市值偏大，偏价值型的股票。由于持仓量与持仓增量指标均与股票收益有正相 关性，因此预计市值因子与ROE因子对于上期基金重仓组合表现提升效果并不乐观。我们选取前文所述预期增强效果最好的非流动性，分别叠加剔除大买的大卖、正交 大单的大买因子，在报告期前两个月的月末，构建以上期基金重仓组合为股票池的基于 两因子双分组增强组合(先用非流动性因子选择100个股票，再用大单因子选择50个 股票)。设定交易本钱为千分之三，考察这些组合表现情况，如下表：表11基于上期基金重仓组合的增强组合报告期前两个月收益(2013.032020.07 )上期持仓市值非流动性ROE剔除大买的大卖正交大单的大买非流+剔除非流+大买收益均值1.90%0.94%3.02%1.17%2.34%2.39%3.55%3.54%绝对胜率56.7%55.0%63.3%45.0%60.0%60.0%70.0%70.0%收益正向均值6.95%4.94%8.32%7.65%6.93%6.88%8.04%8.00%负向均值-4.72%-3.94%-6.13%-4.13%-4.55%-4.36%-6.94%-6.88%相对收益均值0.99%0.04%2.12%0.27%1.44%1.48%2.64%2.63%300胜率66.7%51.7%68.3%60.0%61.7%60.0%73.3%75.0%正向均值3.55%1.56%5.91%3.26%4.49%4.70%6.07%5.94%负向均值-4.12%-1.58%-6.04%-4.22%-3.48%-3.34%-6.79%-7.28%收益均值0.43%-0.52%1.56%-0.29%0.88%0.92%2.08%2.07%相对胜率55.0%45.0%65.0%40.0%53.3%60.0%71.7%71.7%500正向均值1.42%3.05%4.02%2.13%2.81%2.67%4.18%4.18%负向均值-0.77%-3.44%-3.01%-1.91%-1.33%-1.70%-3.23%-3.26%收益均值0.61%-0.34%1.74%-0.11%1.06%1.10%2.26%2.25%相对胜率68.3%45.0%68.3%48.3%65.0%61.7%73.3%73.3%中证全指正向均值1.83%2.21%4.46%2.33%2.78%3.02%4.74%4.75%负向均值-2.02%-2.42%-4.12%-2.39%-2.15%-1.99%-4.56%-4.62%收益均值-1.25%0.83%-1.02%0.15%0.19%1.34%1.33%相对胜率40.0%65.0%31.7%41.7%48.3%66.7%65.0%上期持仓正向均值3.29%2.79%1.47%2.24%2.11%3.26%3.35%负向均值-4.28%-2.81%-2.18%-1.35%-1.61%-2.50%-2.42%资料来源：Wind,海通证券研究所与预期相同，利用非流动性，剔除大买的大卖以及正交大单的大买三个因子对基金重 仓组合进行增强，可以显著提升上期基金重仓组合月均收益，月胜率也有一定提升。将非 流动因子与两个大单因子叠加所构建组合收益率进一步提升，由于两个大单因子本身具有 高相关性，因此两个叠加组合表现较为相近。而对于市值因子与ROE因子而言，同样方 法所构建的组合对于基础组合表现却有明显削弱。分别考察非流动性，剔除大买的大卖，正交大单的大买以及两个复合因子组合在报 告期前1月和前2月的收益情况，前1月如下表：表12基于上期基金重仓组合的增强组合报告期前1月收益(2013.032020.07 )资料来源：Wind,海通证券研究所上期持仓非流动性剔除大买的大卖正交大单的大买非流+剔除非流+大买收益均值1.27%2.12%1.79%1.96%2.89%2.91%胜率50.00%56.67%53.33%56.67%66.67%66.67%维对仅奇正向均值7.26%8.44%6.85%6.56%7.83%7.82%负向均值-4.72%-6.15%-3.99%-4.05%-6.99%-6.89%收益均值0.34%1.18%0.86%1.03%1.96%1.98%胜率70.00%70.00%66.67%63.33%76.67%80.00%正向均值2.79%5.06%4.02%4.54%5.50%5.35%负向均值-5.38%-7.87%-5.47%-5.04%-9.68%-11.48%收益均值0.41%1.26%0.93%1.10%2.03%2.06%相对500胜率53.33%66.67%53.33%56.67%76.67%76.67%正向均值1.53%3.69%2.99%3.18%4.10%4.15%负向均值-0.86%-3.60%-1.43%-1.62%-4.76%-4.84%收益均值0.25%1.10%0.77%0.94%1.87%1.90%相对中证全指胜率70.00%73.33%63.33%60.00%76.67%76.67%正向均值1.43%3.62%2.83%3.35%4.41%4.49%1负向均值-2.49%-5.83%-2.78%-2.67%-6.49%-6.63%收益均值0.55%0.22%0.39%1.32%1.34%相对上期持仓胜率70.00%43.33%50.00%73.33%70.00%正向均值2.37%2.24%2.29%3.16%3.40%负向均值-3.72%-1.33%-1.52%-3.74%-3.46%而组合的报告期前2月表现情况如下表:表13基于上期基金重仓组合的增强组合报告期前2月收益(2013.032020.07 )资料来源：Wind,海通证券研究从上期持仓非流动性剔除大买的大卖正交大单的大买非流+剔除非流+大买收益均值2.52%3.92%2.87%2.84%4.24%4.23%胜率63.33%70.00%66.67%66.67%73.33%73.33%里河1仪通正向均值6.71%8.19%6.97%6.89%8.25%8.26%负向均值-4.73%-6.05%-5.32%-5.27%-6.81%-6.87%收益均值1.64%3.05%2.00%1.96%3.36%3.35%胜率66.67%66.67%60.00%53.33%70.00%70.00%正向均值4.17%6.78%4.75%5.34%6.73%6.69%负向均值-3.41%-4.42%-2.13%-1.89%-4.49%-4.43%收益均值0.45%1.85%0.80%0.77%2.17%2.16%相对500胜率56.67%63.33%50.00%60.00%66.67%66.67%正向均值1.32%4.35%2.79%2.38%4.31%4.28%负向均值-0.69%-2.47%-1.18%-1.64%-2.13%-2.09%收益均值0.97%2.37%1.32%1.29%2.69%2.68%相对中证全指胜率66.67%63.33%63.33%60.00%70.00%70.00%正向均值2.26%5.40%2.84%2.99%5.13%5.12%负向均值-1.61%-2.85%-1.30%-1.26%-3.01%-3.01%收益均值1.10%0.05%0.02%1.42%1.41%相对上期持仓胜率60.00%43.33%50.00%60.00%60.00%正向均值3.24%2.02%1.85%3.45%3.40%负向均值-2.10%-1.45%-1.81%-1.63%-1.58%比拟上个时间段的收益情况，就绝对收益与相对主要指数的超额收益而言，无论上 期重仓组合还是增强组合，报告期前2月表现都显著优于报告期前1月表现。这里的报 告期前2月组合表现即上一报告期重仓组合报告期后2月表现，而这里的报告期前1月 组合表现即上一报告期重仓组合报告期后3月组合表现。从上文对于报告期前后重仓组 合表现分析来看，随着时间向后推移，重仓组合收益确实有逐次衰减的现象，利用因子 增强后那么可以很大程度克服这种收益衰减幅度。纵向比拟不同因子叠加方式在两个时间段内表现，非流动性因子在报告期前2月对 于重仓组合收益提升效果要好于报告期前1月，而两个大单因子正好相反，在报告期前 1月表现那么会好于报告期前2月表现。这种不同时段的差异化表现也是的非流动性因子 与两个大单因子的复合增强组合无论在任何时段内都有很稳定的增强表现。非流动性，剔除大买的大卖与正交大单的大买在基于基金持仓构建组合时，展现出 了报告期与非报告期的因子表现会有显著的差异，而如果考虑全市场范围内不同期间的 因子表现差异，如下表：表14三因子选股效果在不同时段表现差异(2013.012020.07 )资料来源：Wind,海通证券研究所非流动性剔除大买的大卖正交大单的大买报告期月IC0.028-0.0680.068IC-T1.616-8.5818.736非报告期月IC0.034-0.0550.055IC-T2.777-9.83410.011与基于基金持仓的表现相同，在全市场范围内非流动性因子以及两个大单因子的因 子表现也有类似的差异。非流动性因子在非报告期选股效果更优，而大单因子在报告期 会有更好的选股效果。这种现象除了在以上三个因子中存在，在ROE, ROE增速，以 及市值等传统因子中也会有所展现，如下表：表15常用因子选股效果在不同时段表现差异(2013.01-2020.07 )资料来源：Wind,海通证券研究所市值非线性市值估值非流动性反转换手波动ROEROE增速报告期月IC0.0130.019-0.0150.028-0.038-0.0990.0330.0310.026IC-T0.5242.375-1.3331.616-2.359-4.9203.4632.9594.254非报告期月IC-0.0270.023-0.0090.034-0.025-0.0610.0380.0090.015IC-T-1.5034.196-1.2542.777-2.256-4.3285.1111.2773.345|在传统选股因子中，反转，换手，ROE与ROE增速因子会在报告期月有较好表现， 市值因子在报告期月与非报告期月因子表现甚至彻底相反。公募基金持仓报告期同时也是 各个公司财务报告期，除公募基金建仓影响外，财务数据逐步成形，公司业绩目标逐步对 兑现或许也是影响到因子表现的重要因素，甚至可以猜想公司基本面信息的逐步确认正式 公募基金市场行为的重要原因。未来也会考虑从这一角度更细致的对于市场现象进行研究。3 .总结基于逐笔成交信息构建的大单因子初衷是期望可以用这种方式刻画市场中的大资金 动向，结合因子与有“机构专用”账户参与的交易异动股票，以及基金持仓，增仓股票 相关性的研究，可以从另一个侧面验证因子对于大资金动向刻画的能力。因子有效性往往既要有统计检验的数量方法支持，也需要从因子构建逻辑出发，观 察因子表现是否与其构建逻辑相印证。利用市场中其它相同逻辑的现象与因子进行相互 验证，是保证因子表现稳定性的重要方式。如果股票被公募基金重仓并且在上一个基金报告期被公募基金所增持，那么该股票 大概率会有显著的超额收益，这一结论在海外研究中被广泛使用，也在上文中做了简单 的A股市场实证。用以刻画基金重仓比例的基金持仓量比与基金增持量两个指标虽然与 股票收益有高相关性，但受限于公募基金信息披露规那么，并不能在第一时间获取。然而 我们可以考虑以这两个指标为媒介，寻找可以预测这两个指标的其它因子，将预测被基 金重仓或者被基金增持的概率作为因子值进行组合构建，或许是一种寻找有效选股因子 的新思路。4 .风险提示市场系统性风险、模型误设风险、有效因子变动风险。图目录图1基金重仓股指标构建示意7图2 上期基金重仓组合股票在下期基金重仓组合、基金增持组合中的占比(2013.03-2020.07) 10图3增强组合占下期重仓组合占比(2013.03-2020.07) 11图4增强组合占下期增持组合占比(2013.03-2020.07) 11表目录表1异动股票前五大买入席位金额占比与大单因子分位数相关性(2019.05-2020.10) .5表2异动股票次日收益统计(2019.05-2020.10) 6表3异动股票长期收益统计(2019.05-2020.10) 6表4剔除异动股票后的大单因子表现(2019.05-2020.10) 6表5基金重仓股组合季报期前后的业绩表现(2013.03-2020.07) 8表6基金增持组合季报前后的业绩表现(2013.03-2020.07) 8表7基金持仓量、持仓增量指标与收益的相关性(2013.03-2020.07) 8表8基金持仓量、持仓增量指标与常用选股因子相关性(2013.03-2020.07) 9表9基金持仓量、持仓增量指标与高频因子相关性(2013.03-2020.07) 10表10基于上期重仓组合的因子与基金持仓量、基金持仓增量指标的相关性(2013.03-2020.07) 11表11基于上期基金重仓组合的增强组合报告期前两个月收益(2013.03-2020.07) .11表12基于上期基金重仓组合的增强组合报告期前1月收益(2013.03-2020.07) 12表13基于上期基金重仓组合的增强组合报告期前2月收益(2013.03-2020.07) 13表14三因子选股效果在不同时段表现差异(2013.01-2020.07) 13表15常用因子选股效果在不同时段表现差异(2013.01-2020.07) 14在过往高频因子系列报告中，我们利用逐笔信息构建了一系列基于订单成交量的大 单成交占比因子，具体定义如下。 大单：即参与成交买卖订单有一方成交额超过全天所有订单成交额均值的成交 金额占比。 大买+大卖成交占比：下简称“大买+大卖”，即参与成交买卖订单双方成交额 均超过全天所有订单成交额均值的成交金额占比。 剔除大买的大卖：即参与成交买卖订单中，卖单成交额均超过全天所有订单成 交额均值，而买单成交金额没有超过全天所有订单成交金额均值的成交金额占 比。 大买：即参与成交买卖订单中，买单成交额均超过全天所有订单成交额均值的 成交金额占比。 正交大单的大买：利用上述大买因子对上述大单因子进行线性回归的残差。这些因子经我们的测试，均有较好选股效果。大单因子的构建初衷是期望用这种方 式捕捉大资金交易行为，从而获取相应收益。本篇报告希望考察交易异动股票和基金持 仓变动这两种大资金行为，与大单因子之间关系，从而进一步分析大单因子与大资金行 为之间的关联，寻找大单因子的有效性来源。1 .交易异动与大单因子交易异动中的大资金行为根据交易所规定，当股票出现超高换手等异常交易情况时，会被定义为交易异动股 票，同时需要披露参与该股票交易的买卖前五大营业部买卖金额情况。当大资金需要买 入股票时，有很大概率会通过单一交易席位进行操作，如果此时股票产生交易所规定的 交易异动情况，那么该股票所披露的前五大买入营业部会有较高的总成交占比，这也是我 们通常用以观测股票是否有大资金介入的重要方式。因此，如果我们所构建的大单因子 与异动股票前五大席位总成交金额有较高相关性，那么可以证明我们所构建的大单因子确 实有捕捉大资金交易行为的特点。统计2019年5月以来异动股票买入金额最大的前五席位总成交金额占比与我们所 构建的大单因子当日值的全市场分位数之间相关系数如下表：表1异动股票前五大买入席位金额占比与大单因子分位数相关性(2019.052020.10 )大买十大卖剔除大买的大卖大买正交大单的大买相关系数均值0.150-0.3530.3680.336相关系数7.385-25.71626.54325.791资料来源：Wind,海通证券研究所大单因子与异动股票前五大买入席位金额占比之间确实有显著的相关性，因此我们 可以认为我们所构建的大单因子确实可以捕捉到大资金买入行为.1.1 交易异动股票表现在全部异动股票基础上，选取历史所有异动股票中，买入营业部占比在全部异动股 票中前30%分位的股票，以及四个大单因子当日市场分位数大于30%股票，分别考察他 们次日以前收盘价计算的平均收益率及胜率情况，如下表：表2异动股票次日收益统计(2019.05-2020.10 )收益均值胜率超额收益均值超额收益胜率全部异动股票0.16%49.2%0.08%45.9%前五买入营业部高占比1.25%58.1%1.16%55.6%大买十大卖0.21%49.9%0.14%46.9%剔除大买的大卖1.19%57.3%1.12%54.2%大买0.75%53.6%0.67%50.8%正交大单的大买0.85%54.4%0.77%51.6%资料来源：Wind,海通证券研究所由上表可见，异动股票存在微弱的正向收益。如果后验的统计出所有异动股票中买入 营业部成交占比前30%分位股票，其平均收益表现会有显著的提升。利用大单因子进行进 一步的筛选，同样可以显著提升异动股票的收益表现，尤其是剔除大买的大卖因子，可以 得到几乎和后验统计出的高占比组合近似的收益表现。以上分析说明，利用大单因子进一步筛选异动股票后，可以得到与异动股票所披露 大资金买入信息相同的选股效果。然而，如果统计异动股票的长期表现，我们发现，次日之后，异动股票的收益出现 了大幅下滑，具体结果如下列图所示。表3异动股票长期收益统计(2019.052020.10 )1日1日(开盘计算)5日均值胜率10日20日均值胜率均值胜率均值胜率均值胜率全部异动股票0.08%45.9%-0.18%45.6%-1.75%35.2%-2.60%32.8%-3.08%31.9%前五买入营业部高占比1.16%55.6%-0.80%43.0%-2.99%33.0%-4.15%29.1%-5.02%29.6%大买十大卖0.14%46.9%-0.19%46.0%-1.57%36.3%-2.27%34.5%-2.49%33.9%剔除大买的大卖1.12%54.2%-0.54%43.8%-1.77%35.7%-2.58%33.0%-2.68%32.4%大买0.67%50.8%-0.31%45.2%-1.60%36.4%-2.41%33.5%-2.71%33.0%正交大单的大买0.79%51.7%-0.36%44.7%-1.64%36.1%-2.42%33.4%-2.61%33.0%资料来源：Wind,海通证券研究所然而如果以开盘价计算次日收益，异动股票却有明显的负向收益，说明前文异动股 票的超额收益主要来自于高开。而利用上文同样方法对股票进行筛选，负向收益情况更 为严重，说明高开后回落的概率更大。从更长的时间来看，异动股票具有明显的反转效 应，叠加大资金因素之后，这种反转效应也无法得到有效扭转。1.2 剔除交易异动效应后的大单因子表现由于交易异动股票显著的长期负向选股效果，而这局部股票又表现出和大单因子较 高的关联性，故我们尝试通过剔除过去10个交易日内发生过交易异动的股票，或者是 将大单因子与是否发生交易异动的哑变量正交两种方式，降低交易异动对选股效果的影 响，具体结果如下表所示。表4剔除异动股票后的大单因子表现(2019.05-2020.10 )大买十大卖剔除大买的大卖大买正交大单的大买IC0.041-0.0650.0420.065IC-IR4.224-6.1574.6305.955原始因子IC胜率82.4%5.9%94.1%94.1%多空收益1.36%2.45%1.63%2.32%多空胜率76.5%94.1%88.2%94.1%IC0.045-0.0690.0470.068剔除异动股票IC-IR4.835-6.3515.3836.084IC胜率88.2%0.0%100.0%100.0%多空收益1.54%2.55%1.82%2.44%多空胜率82.4%100.0%94.1%94.1%IC0.044-0.0660.0450.066IC-IR4.668-6.3315.0766.065正交异动股票IC胜率88.2%0.0%100.0%94.1%多空收益1.49%2.45%1.66%2.39%多空胜率82.4%100.0%88.2%100.0%资料来源：Wind,海通证券研究所由上表可见，无论是剔除还是正交哑变量的方法，在剔除异动股票的影响后，大单 因子的|C与多空收益表现均有不同幅度的提升。通过对于交易异动股票的研究，我们首先验证了构建大单因子的逻辑来源，即，大 单因子可以在一定程度上捕捉大资金的交易动向。然而，就异动效应本身而言，由于覆 盖A股的比例并不高，因而利用其负向效应对大单因子表现的提升效果也相对有限。公募基金建仓行为也是一种大资金交易动向，公募基金建仓过程中，“机构专用”账 户大概率参与这些股票的交易过程当中。根据异动股票中大资金行为与大单因子的关联 分析，我们有理由相信大单因子与公募基金建仓行为也有一定关联。下一局部我们将进 一步研究公募基金重仓股与大单因子之间的关联。2 .基金重仓与大单因子基金重仓股组合构建由于公募基金只在年报和半年报中披露全部持仓，季报只披露前十大重仓股。考虑 到时效性，我们在构建基金重仓股指标时，只考察前十大重仓股的变动情况。具体指标为前十大重仓股持仓量与持仓增量，即全市场所有主动公募基金所持有的 股票市值在报告期末占该股票总市值的比例，以及相比上一个报告期，前十大重仓股中 被每个基金增持的市值占比之和。图1基金重仓股指标构建示意筛选基金筛选基金,那么除被动型基金与指数增强构建组合每个季末保存前十大重仓股， 计算基金持仓市值占总市值比 例作为组合权重计算指标计算指标以当期持仓占比作为持仓量指标， 以每个有增持该股票的层金增持市 值占比合计作为持仓增量指标资料来源：海通证券研究所在每个季度基金的前十大重仓股公布后，选取其中基金持仓量与基金持仓增量大于 0的股票，分别构建基金重仓股组合与基金增持组合，并研究它们的特征。2.2 基金重仓股组合与增持组合的业绩表现构建基金重仓组合与基金增持组合之后，我们分别考察该组合中股票的平均收益率 在报告期前后3个交易日，5个交易日，半个月，1个月以及报告期前后第二个月中， 全市场股票收益分位数情况。以1季报为例，即组合在2月,3月以及4月，5月中的收益。为了防止基金持仓的大市值偏向对于股票收益的影响，在考察绝对收益的同时也同 时考察其剥离市值影响后的收益率分位数情况。表5基金重仓股组合季报期前后的业绩表现(2013.03-2020.07 )资料来源：Wind,海通证券研究所收益分位数中性化收益分位数分位数差值胜率报告期前2月51.47%52.48%3个交易日2.00%73.33%报告期前1月53.33%54.15%5个交易日1.80%63.33%报告期前半月53.90%54.06%收益分 位数半月3.79%83.33%报告期前5个交易口53.69%53.28%1月3.34%80.00%报告期前3个交易日53.25%52.67%2月3.10%76.67%报告期后3个交易日50.16%50.90%3个交易日1.55%73.33%报告期后5个交易日50.35%50.91%中性化5个交易日2.66%86.67% 报告期后半月50.11%50.76%收益分半月3.30%93.33%报告期后1月51.53%51.49%位数1月2.38%90.00%报告期后2月49.47%50.92%2月1.78%83.33%由上表左侧收益分位数均值情况可见，基金重仓组合在报告期前的收益率分位数显 著大于50%,并且报告期前表现普遍优于报告期之后。剥离市值影响后这种收益率差异 更为显著。上表右侧计算了报告期前后相同时间间隔的收益率分位数差异情况，从胜率 角度看，报告期前收益率稳定的优于报告期之后收益表现情况。下表展示了基金增持组合在季报前后期的业绩表现。表6基金增持组合季报前后的业绩表现(2013.03-2020Q7 )资料来源：Wind,海通证券研究所收益分位数中性化收益分位数分位数差值胜率报告期前2月51.87%52.91%3个交易日2.39%76.67%报告期前1月54.07%54.95%5个交易日2.48%63.33%报告期前半月54.48%54.68%收益分半月4.44%83.33%报告期前5个交易日54.20%53.80%1月3.87%83.33%报告期前3个交易日53.66%53.05%2月3.58%76.67%报告期后3个交易日50.09%50.95%3个交易日1.95%76.67%报告期后5个交易日50.33%50.97%中性化5个交易日3.40%90.00%报告期后半月50.04%50.73%收益分半月3.95%96.67%报告期后1月51.59%51.55%位数1月2.83%90.00%报告期后2月49.48%50.96%2月2.09%83.33%与重仓组合相同，在报告期前有明显的正向收益，同时报告期前收益表现显著优于 报告期之后。比拟基金重仓组合与基金增持组合表现，报告期前基金增持的股票收益表 现也显著优于基金重仓组合。如果重仓组合与增持组合在报告期前有显著正向收益，那么前文所构建的用以表示 基金重仓股票程度的基金持仓量指标，用以表示基金增持股票幅度的基金持仓增量指标 与报告期前后不同时段收益率之间或许也有显著的正相关关系。我们分别计算这两个指 标与报告期前后股票收益率之间的相关系数情况，没有持仓数据股票指标值用0填充， 其结果如下表所示。表1基金持仓量、持仓增量指标与收益的相关性(2013.032020.07 )前2月前1月前半月前5日前3日后3日后5日后半月后1月后2月持原始收益IC0.0340.0350.0390.0270.0180.000-0.003-0.0030.0060.024仓原始收益IC-T3.5533.1643.5552.8772.061-0.018-0.400-0.3410.5882.710量市值中性收益IC0.0320.0320.0340.0250.018-0.004-0.005-0.0060.0070.021市值中性收益IC-T3.6103.5363.9543.6603.002-0.527-0.886-0.9230.8693.078持原始收益IC0.1460.1640.1440.1010.076-0.007-0.016-0.0220.0040.025仓原始收益IC-T8.4047.7046.5535.0323.874-0.354-1.063-1.1080.1781.464增日一市值中性收益IC0.1350.1570.1350.0960.075-0.011-0.017-0.0270.0000.015里市值中性收益IC-T9.0318.8247.8206.0814.936-0.734-1.268-1.6730.0011.157资料来源：Wind,海通证券研究所由上表可见，持仓量指标与持仓增量指标在报告期前与收益率有显著的正相关性， 尤其持仓增量指标，其与报告期前收益率相关性超过10%o而在报告期之后，短期内呈 现一定程度反转效应。报告期后1个月和后2个月，相关性虽然逐渐转正，但相比拟报 告期前依然不够显著。持仓量和持仓增量指标都具有显著的滞后效应，需要在报告期后一个月才能得到具 体数据，因此无法直接利用该指标进行组合构建。然而，我们可以考虑以这两个指标为 桥梁，寻找可以预测持仓量指标与持仓增量指标的其它指标，从而获得较大概率被基金 持有并会在基金报告期前有较高收益的股票集合。同时这种与持仓相关指