第四章资金成本.pptx

第四章第四章 资金成本和资金结构资金成本和资金结构第一节第一节 资金成本资金成本一、资金成本的概念一、资金成本的概念 资金成本是指企业为筹集和使用资金而付出的资金成本是指企业为筹集和使用资金而付出的代价，也称资本成本。代价，也称资本成本。 资金成本包括用资费用和筹集费用两部分内容。资金成本包括用资费用和筹集费用两部分内容。用资费用是指企业在生产经营、投资过程中因使用用资费用是指企业在生产经营、投资过程中因使用资金而支付的代价。筹资费用是指企业在筹措资金资金而支付的代价。筹资费用是指企业在筹措资金过程中为获取资金而支付的费用。过程中为获取资金而支付的费用。 资金成本可以用绝对数表示，也可以用相对数资金成本可以用绝对数表示，也可以用相对数表示。表示。第一节第一节 资金成本资金成本资金成本计算公式资金成本计算公式第一节第一节 资金成本资金成本二、资金成本的意义二、资金成本的意义1从企业筹资角度讲，资金成本是选择筹资从企业筹资角度讲，资金成本是选择筹资方式、进行资金结构决策的重要依据。方式、进行资金结构决策的重要依据。2从企业投资角度讲，资金成本是评价投资从企业投资角度讲，资金成本是评价投资项目、决定投资项目是否可行的重要标准。项目、决定投资项目是否可行的重要标准。3从企业经营管理角度讲，资金成本是衡量从企业经营管理角度讲，资金成本是衡量企业经营业绩的重要标准。企业经营业绩的重要标准。第一节第一节 资金成本资金成本三、个别资金成本的计算三、个别资金成本的计算1长期借款成本长期借款成本 第一节第一节 资金成本资金成本三、个别资金成本的计算三、个别资金成本的计算2债券成本债券成本 第一节第一节 资金成本资金成本三、个别资金成本的计算三、个别资金成本的计算3优先股成本优先股成本 第一节第一节 资金成本资金成本三、个别资金成本的计算三、个别资金成本的计算4普通股成本普通股成本股利增长模型股利增长模型第一节第一节 资金成本资金成本三、个别资金成本的计算三、个别资金成本的计算4普通股成本普通股成本资本资产定价模型资本资产定价模型KsRF+（Rm-Rf）第一节第一节 资金成本资金成本三、个别资金成本的计算三、个别资金成本的计算4普通股成本普通股成本债券风险溢价模型债券风险溢价模型Ks= Kb + RPc第一节第一节 资金成本资金成本三、个别资金成本的计算三、个别资金成本的计算5留存收益成本留存收益成本第一节第一节 资金成本资金成本四、综合资金成本的计算四、综合资金成本的计算第一节第一节 资金成本资金成本例例 综合资金成本的计算综合资金成本的计算某企业拟筹资某企业拟筹资4000万元，其中按面值发行债万元，其中按面值发行债券券1000万元，筹资费率万元，筹资费率2%，债券年利率为，债券年利率为5%；优先股；优先股500万元，股息率万元，股息率6%，筹资费率，筹资费率为为3%；普通股；普通股2500万元，发行价为万元，发行价为10元元/股，股，筹资费率为筹资费率为4%，第一年预期股利为，第一年预期股利为1.2元元/股，股，以后各年增长以后各年增长5%。所得税率为。所得税率为33%。计算该。计算该筹资方案的加权平均资本成本。筹资方案的加权平均资本成本。债券比重债券比重=10004000=0.25优先股比重优先股比重=5004000=0.125普通股比重普通股比重=25004000=0.625债券资金成本债券资金成本=10005%（1-33%）/1000（1-2%）100%=3.42%优先股资金成本优先股资金成本=5006%/500（1-3%） 100%=6.19%普通股资金成本普通股资金成本=1.2/10（1-4%） 100%+5%=17.5%加权平均资金成本加权平均资金成本=3.42%0.25+6.19%0.125+17.5%0.625=12.57%第二节第二节 杠杆原理杠杆原理一、杠杆效应的含义一、杠杆效应的含义 财务管理中的杠杆原理，是指由于固定财务管理中的杠杆原理，是指由于固定费用的存在，当业务量发生较小的变化时，费用的存在，当业务量发生较小的变化时，利润会产生较大的变化。杠杆利益是企业资利润会产生较大的变化。杠杆利益是企业资金结构决策的一个重要因素。金结构决策的一个重要因素。 财务管理中的杠杆效应有三种形式，即财务管理中的杠杆效应有三种形式，即经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆。经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆。第二节第二节 杠杆原理杠杆原理二、成本习性二、成本习性 所谓成本习性，是指成本与业务量之所谓成本习性，是指成本与业务量之间的依存关系。按照成本习性把成本划间的依存关系。按照成本习性把成本划分为固定成本、变动成本和混合成本三分为固定成本、变动成本和混合成本三类。类。第二节第二节 杠杆原理杠杆原理二、成本习性二、成本习性1、固定成本、固定成本 固定成本是指其成本总额在一定时期和一固定成本是指其成本总额在一定时期和一定业务量范围内不受业务量增减变动影响而定业务量范围内不受业务量增减变动影响而固定不变的成本。典型如折旧费。固定不变的成本。典型如折旧费。2、变动成本、变动成本 变动成本是指其成本总额随着业务量的变变动成本是指其成本总额随着业务量的变动成正比例变动的成本。直接材料、直接人动成正比例变动的成本。直接材料、直接人工等都属于变动成本。工等都属于变动成本。 第二节第二节 杠杆原理杠杆原理二、成本习性二、成本习性固定成本固定成本V.S.变动成本变动成本成本成本总额总额固定固定成本成本y=a0产量产量固定成本总额模型固定成本总额模型成本成本总额总额变动变动成本成本y=bx0产量产量变动成本总额模型变动成本总额模型第二节第二节 杠杆原理杠杆原理二、成本习性二、成本习性固定成本固定成本V.S.变动成本变动成本单位单位成本成本单位固定单位固定成本成本y=a/x0产量产量单位固定成本模型单位固定成本模型单位单位成本成本单位变动单位变动成本成本y=b0产量产量单位变动成本模型单位变动成本模型规规模模效效应？应？第二节第二节 杠杆原理杠杆原理二、成本习性二、成本习性3、混合成本、混合成本成本成本总额总额0产量产量半变动成本总额模型半变动成本总额模型成本成本总额总额0产量产量半固定成本总额模型半固定成本总额模型x1x2第二节第二节 杠杆原理杠杆原理二、成本习性二、成本习性4、总成本模型、总成本模型成本成本总额总额0产量产量总成本模型总成本模型ay=a+bx第二节第二节 杠杆原理杠杆原理三、边际贡献和息税前利润三、边际贡献和息税前利润1、边际贡献及其计算、边际贡献及其计算边际贡献是指销售收入减去变动成本以后的边际贡献是指销售收入减去变动成本以后的差额。其计算公式为差额。其计算公式为 M=S-VC=（P-V)Q2、息税前利润及其计算、息税前利润及其计算息税前利润是指支付利息和交纳所得税之前息税前利润是指支付利息和交纳所得税之前的利润。成本按其习性分类后，息税前利润的利润。成本按其习性分类后，息税前利润可用以下公式计算可用以下公式计算 EBIT=S-VC-a=(P-V)Q-a=M-a第二节第二节 杠杆原理杠杆原理四、经营杠杆四、经营杠杆（一）经营杠杆的概念（一）经营杠杆的概念在其他条件不变的情况下，在其他条件不变的情况下，产销量的增加产销量的增加虽然不会虽然不会改变固定成本总额，改变固定成本总额，但会降低单位固定成本，从而但会降低单位固定成本，从而提高单位利润，使息税前利润的增长率大于产销量提高单位利润，使息税前利润的增长率大于产销量的增长率。的增长率。反之，反之，产销量的减少产销量的减少会提高单位固定成会提高单位固定成本，降低单位利润，本，降低单位利润，使息税前利润下降率也大于产使息税前利润下降率也大于产销量下降率。销量下降率。这种这种由于固定成本的存在而导致息税前利润变动率由于固定成本的存在而导致息税前利润变动率大于产销量变动率大于产销量变动率的杠杆效应，称为的杠杆效应，称为经营杠杆经营杠杆。第二节第二节 杠杆原理杠杆原理四、经营杠杆四、经营杠杆（二）经营杠杆的计算（二）经营杠杆的计算 经营杠杆作用的大小一般用经营杠经营杠杆作用的大小一般用经营杠杆系数表示，它是企业息税前利润变动杆系数表示，它是企业息税前利润变动率与产销量变动率之间的比率。计算公率与产销量变动率之间的比率。计算公式为式为第二节第二节 杠杆原理杠杆原理四、经营杠杆四、经营杠杆例例W公司有关资料如下表所示，试计算该公司公司有关资料如下表所示，试计算该公司2006年的经营杠杆系数年的经营杠杆系数项目项目2005年年2006年年变动额变动额变动率变动率销售额销售额1 0001 20020020%变动成本变动成本60072012020%边际贡献边际贡献4004808020%固定成本固定成本2002000息税前利润息税前利润2002808040%第二节第二节 杠杆原理杠杆原理第二节第二节 杠杆原理杠杆原理四、经营杠杆四、经营杠杆（三）经营风险和经营杠杆（三）经营风险和经营杠杆 1经营风险经营风险 经营风险是指企业因经营状况及环境的经营风险是指企业因经营状况及环境的变化而导致利润变动的风险，它影响企业按变化而导致利润变动的风险，它影响企业按时支付本息的能力。经营风险不仅因行业而时支付本息的能力。经营风险不仅因行业而异，即使同一行业也有很大差别。影响企业异，即使同一行业也有很大差别。影响企业经营风险的因素很多，主要有：经营风险的因素很多，主要有： 产品需求。产品需求。 产品售价。产品售价。 产品成本。产品成本。 调整价格的能力。调整价格的能力。 生产经营性固定成本生产经营性固定成本的比重。的比重。第二节第二节 杠杆原理杠杆原理四、经营杠杆四、经营杠杆（三）经营风险和经营杠杆（三）经营风险和经营杠杆 2经营杠杆代表了经营风险经营杠杆代表了经营风险一般来说，一般来说，在其他因素不变的情况下，固定成本越在其他因素不变的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数越大，经营风险越大高，经营杠杆系数越大，经营风险越大。其关系可。其关系可表示为表示为第二节第二节 杠杆原理杠杆原理四、经营杠杆四、经营杠杆（三）经营风险和经营杠杆（三）经营风险和经营杠杆 2经营杠杆代表了经营风险经营杠杆代表了经营风险下式表明，经营杠杆系数将随固定成本的变化呈同方向变化，下式表明，经营杠杆系数将随固定成本的变化呈同方向变化，即在其他因素一定的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数即在其他因素一定的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数越大。同理，固定成本越高，企业经营风险也越大；如果固越大。同理，固定成本越高，企业经营风险也越大；如果固定成本为零，则经营杠杆系数等于定成本为零，则经营杠杆系数等于1第二节第二节 杠杆原理杠杆原理五、财务杠杆五、财务杠杆（一）财务杠杆的概念（一）财务杠杆的概念 企业负债经营，不论营业利润多少，债务利息和企业负债经营，不论营业利润多少，债务利息和优先股股利通常都是固定不变的。于是，优先股股利通常都是固定不变的。于是，当息税前当息税前利润（利润（EBIT）增大时，每一元盈余所负担的固定财）增大时，每一元盈余所负担的固定财务费用就会相对减少，从而给普通股股东带来更多务费用就会相对减少，从而给普通股股东带来更多的盈余的盈余；反之，；反之，当息税前利润（当息税前利润（EBIT）减少时，每）减少时，每一元盈余所负担的固定财务费用就会相对增加，这一元盈余所负担的固定财务费用就会相对增加，这就会大幅度降低普通股的盈余就会大幅度降低普通股的盈余。这种这种由于固定财务费用的存在而导致每股利润变动由于固定财务费用的存在而导致每股利润变动率大于息税前利润变动率的杠杆效应率大于息税前利润变动率的杠杆效应，称作，称作财务杠财务杠杆杆。 第二节第二节 杠杆原理杠杆原理五、财务杠杆五、财务杠杆（二）财务杠杆的计算（二）财务杠杆的计算财务杠杆作用的大小一般用财务杠杆系数表示，它财务杠杆作用的大小一般用财务杠杆系数表示，它是普通股每股利润的变动率与息税前利润变动率的是普通股每股利润的变动率与息税前利润变动率的比率。比率。例例时间时间项项 目目甲公司甲公司乙公司乙公司备注备注2005年年普通股发行在外股数（股）普通股发行在外股数（股）2 0001 000（1）已知）已知普通股股本（每股面值：普通股股本（每股面值：100元）元）200 000100 000（2）已知）已知债务（年利率债务（年利率8%）0100 000（3）已知）已知资金总额资金总额200 000200 000（4）=（2）+（3）息税前利润息税前利润20 00020 000（5）已知）已知债务利息债务利息08 000（6）=（3）8%利润总额利润总额20 00012 000（7）=（5）一（）一（6）所得税（税率所得税（税率33%）6 6003 960（8）=（7）33%净利润净利润13 4008 040（9）=（7）一（）一（8）每股利润每股利润6.78.04（10）=（9）（1）2006年年息税前利润增长率息税前利润增长率20%20%（11）已知）已知增长后的息税前利润增长后的息税前利润24 00024 000（12）=（5）1+（11）债务利息债务利息08 000（13）=（6）利润总额利润总额24 00016 000（14）=（12）一（）一（13）所得税（税率所得税（税率33%）7 9205 280（15）=（14）33%净利润净利润16 08010 720（16）=（14）一（）一（15）每股利润每股利润8.0410.72（17）=（16）（1）每股利润增加额每股利润增加额1.342.68（18）=（17）一（）一（10）普通股利润增长率普通股利润增长率20%33.33%（19）=（18）（10）第二节第二节 杠杆原理杠杆原理五、财务杠杆五、财务杠杆（二）财务杠杆的计算（二）财务杠杆的计算第二节第二节 杠杆原理杠杆原理五、财务杠杆五、财务杠杆（二）财务杠杆的计算（二）财务杠杆的计算财务杠杆系数还可以按以下简化公式计算财务杠杆系数还可以按以下简化公式计算第二节第二节 杠杆原理杠杆原理五、财务杠杆五、财务杠杆（三）财务风险和财务杠杆（三）财务风险和财务杠杆 1财务风险财务风险 财务风险也称筹资风险，是指企业为取得财务风险也称筹资风险，是指企业为取得财务杠杆利益而利用负债资金时，增加了破财务杠杆利益而利用负债资金时，增加了破产机会或普通股利润大幅度变动的机会所带产机会或普通股利润大幅度变动的机会所带来的风险。来的风险。 影响财务风险的因素主要有：资金供求变影响财务风险的因素主要有：资金供求变化、利率水平、获利能力变化、资本结构变化、利率水平、获利能力变化、资本结构变化等。化等。第二节第二节 杠杆原理杠杆原理五、财务杠杆五、财务杠杆（三）财务风险和财务杠杆（三）财务风险和财务杠杆 2财务杠杆代表了财务风险财务杠杆代表了财务风险 财务杠杆会加大财务风险，企业负债比重财务杠杆会加大财务风险，企业负债比重越大，财务杠杆效应越强，财务风险越大；越大，财务杠杆效应越强，财务风险越大；反之，财务风险越小。反之，财务风险越小。【例例412】财务杠杆与财务风险财务杠杆与财务风险丙、丁公司资金结构及获利水平资料如表丙、丁公司资金结构及获利水平资料如表43所示。所示。表表43 丙、丁公司资金结构与财务风险丙、丁公司资金结构与财务风险 单位：万元单位：万元从表从表43中可以看出，丙公司没有负债，就没有财务风险；中可以看出，丙公司没有负债，就没有财务风险；丁公司有负债，当息税前利润比计划减少时，就有了比较大丁公司有负债，当息税前利润比计划减少时，就有了比较大的财务风险。如果不能及时扭亏为盈，可能会引起破产。的财务风险。如果不能及时扭亏为盈，可能会引起破产。项目项目丙公司丙公司丁公司丁公司备注备注普通股股本普通股股本2000010000（1）已知）已知公司债券（年利率公司债券（年利率8%）010000（2）已知）已知资金总额资金总额2000020000（3）=（1）+（2）计划息税前利润计划息税前利润20002000（4）已知）已知实际息税前利润实际息税前利润600600（5）已知）已知借款利息借款利息0800（6）=（2）8%税前利润税前利润600-200（7）=（5）-（6）第二节第二节 杠杆原理杠杆原理六、复合杠杆六、复合杠杆（一）复合杠杆的概念（一）复合杠杆的概念企业在生产经营中，常常是既利用经营杠杆，企业在生产经营中，常常是既利用经营杠杆，也利用财务杠杆。如果两种杠杆共同作用，也利用财务杠杆。如果两种杠杆共同作用，那么产销量稍有变动即会使每股利润产生更那么产销量稍有变动即会使每股利润产生更大的变动大的变动。这种由于这种由于固定成本和固定财务费用的共同存固定成本和固定财务费用的共同存在在而导致的而导致的每股利润变动率大于产销量变动每股利润变动率大于产销量变动率的杠杆效应率的杠杆效应，称为复合杠杆（或联合杠，称为复合杠杆（或联合杠杆杆）。）。从下表从下表4-4中看到，在复合杠杆的作用下，业务量增加中看到，在复合杠杆的作用下，业务量增加20%，每股利润便增长每股利润便增长100%。当然，如果业务量下降。当然，如果业务量下降20%，企业的，企业的每股利润也会下降每股利润也会下降100%。项目项目2005年年2006年年变动率变动率销售收入（单位售价销售收入（单位售价10元）元）1 0001 200+20%变动成本（单位变动成本变动成本（单位变动成本4元）元）400480+20%边际贡献边际贡献600720+20%固定成本固定成本4004000息税前利润（息税前利润（EBIT）200320+60%利息利息80800利润总额利润总额120240+100%所得税（所得税税率所得税（所得税税率33%）39.679.2+100%净利润净利润80.4160.8+100%普通股发行在外股数（万股）普通股发行在外股数（万股）1001000每股利润（每股利润（EPS，元），元）0.8041.608+100%（二）复合杠杆的计量（二）复合杠杆的计量 复合杠杆作用的大小一般用复合杠杆系数表示，它是每股利润复合杠杆作用的大小一般用复合杠杆系数表示，它是每股利润变动率与产销量（或额）变动率的比率。计算公式为变动率与产销量（或额）变动率的比率。计算公式为根据上述公式，可推导出复合杠杆系数的简化计算公式根据上述公式，可推导出复合杠杆系数的简化计算公式 复合杠杆系数还可以用经营杠杆系数和财务杠杆系数的乘积来表示，复合杠杆系数还可以用经营杠杆系数和财务杠杆系数的乘积来表示，其计算公式为：其计算公式为： DCLDOL DFL第二节第二节 杠杆原理杠杆原理六、复合杠杆六、复合杠杆（二）复合杠杆的概念（二）复合杠杆的概念根据表根据表4-4中的有关数据，可求出中的有关数据，可求出2006年的复合杠杆系数：年的复合杠杆系数：（三）复合风险与复合杠杆的关系（三）复合风险与复合杠杆的关系1复合风险复合风险 复合风险是指由于复合风险是指由于复合杠杆作用复合杠杆作用使普通股使普通股每股利润大每股利润大幅度波动而造成的风险幅度波动而造成的风险，它直接反映企业的，它直接反映企业的整体风险整体风险。2两者关系两者关系 从以上分析可以看到，在复合杠杆的作用下，当企业从以上分析可以看到，在复合杠杆的作用下，当企业经济效益好时，每股利润会大幅度上升，当经济效益差时，经济效益好时，每股利润会大幅度上升，当经济效益差时，每股利润会大幅度下降。每股利润会大幅度下降。企业复合杠杆系数越大，每股利企业复合杠杆系数越大，每股利润的波动幅度越大。在其他因素不变的情况下，复合杠杆润的波动幅度越大。在其他因素不变的情况下，复合杠杆系数越大，企业风险越大，复合杠杆系数越小，企业风险系数越大，企业风险越大，复合杠杆系数越小，企业风险越小。越小。第三节第三节 资金结构资金结构一、资金结构的概念一、资金结构的概念 资金结构是指企业各种资金的构成和比例资金结构是指企业各种资金的构成和比例关系。关系。 在实务中，资金结构有广义和狭义之分。在实务中，资金结构有广义和狭义之分。狭义的资金结构是指狭义的资金结构是指长期资金结构长期资金结构；广义的；广义的资金结构是指资金结构是指全部资金（包括长期资金和短全部资金（包括长期资金和短期资金）的结构期资金）的结构。第三节第三节 资金结构资金结构二、影响资金结构的因素分析二、影响资金结构的因素分析影响企业资金结构的基本因素主要有：影响企业资金结构的基本因素主要有：（一）企业销售的增长情况（一）企业销售的增长情况（二）企业所有者和管理人员的态度（二）企业所有者和管理人员的态度（三）贷款人和信用评级机构的影响（三）贷款人和信用评级机构的影响（四）企业的财务状况（四）企业的财务状况（五）资产结构（五）资产结构（六）所得税税率的高低（六）所得税税率的高低（七）利率水平的变动趋势（七）利率水平的变动趋势第三节第三节 资金结构资金结构三、最佳资金结构的决策三、最佳资金结构的决策 所谓最佳资金结构是指在所谓最佳资金结构是指在一定条件下一定条件下使企使企业业综合资金成本最低综合资金成本最低、企业价值最大企业价值最大的资金的资金结构。目前，确定最佳资金结构的方法主要结构。目前，确定最佳资金结构的方法主要有有每股利润分析法、比较资金成本法和比较每股利润分析法、比较资金成本法和比较企业价值法企业价值法。第三节第三节 资金结构资金结构三、最佳资金结构的决策三、最佳资金结构的决策（一）每股利润分析法（一）每股利润分析法 每股利润分析法也称每股利润分析法也称每股利润无差别点分析法每股利润无差别点分析法，核心是确定核心是确定每股利润无差别点每股利润无差别点。所谓每股利润无差。所谓每股利润无差别点是指每股利润不受任何筹资方式影响的息税前别点是指每股利润不受任何筹资方式影响的息税前利润水平，或者说，利润水平，或者说，是使不同的资金结构每股利润是使不同的资金结构每股利润相等的息税前利润水平相等的息税前利润水平。每股利润是指普通股的每。每股利润是指普通股的每股税后利润。按照某一息税前利润水平计算的每股股税后利润。按照某一息税前利润水平计算的每股利润的公式为：利润的公式为：第三节第三节 资金结构资金结构三、最佳资金结构的决策三、最佳资金结构的决策（一）每股利润分析法（一）每股利润分析法 在每股利润无差别点上，无论是采用负债筹在每股利润无差别点上，无论是采用负债筹资，还是采用权益筹资，每股利润都是相等资，还是采用权益筹资，每股利润都是相等的。若以的。若以EPS1表示负债筹资方案，表示负债筹资方案，EPS2表表示权益筹资方案，则有：示权益筹资方案，则有：第三节第三节 资金结构资金结构【例例414】W公司现有总资本公司现有总资本5 000万元，其中债万元，其中债务资本务资本2 000万元，占总资本的万元，占总资本的40%，负债的年利，负债的年利率为率为8%；普通股股本；普通股股本3 000万元（流通在外的普通万元（流通在外的普通股股300万股，每股万股，每股10元），占总资本的元），占总资本的60%。公司。公司适用的所得税税率为适用的所得税税率为40%。该公司现在准备增资。该公司现在准备增资1 000万元，有两种筹资方式选择：万元，有两种筹资方式选择：发行长期债券发行长期债券1 000万元，年利率为万元，年利率为10%；按每股面值按每股面值10元增发普通股元增发普通股100万股。万股。第三节第三节 资金结构资金结构此时，不论是发行债券筹资，还是发行普通此时，不论是发行债券筹资，还是发行普通股筹资，公司的每股利润是相等的，具体计股筹资，公司的每股利润是相等的，具体计算如下算如下：第三节第三节 资金结构资金结构这说明，当这说明，当EBIT为为560万元时，两种筹资方万元时，两种筹资方式的式的EPS均为均为0.6元，这是一种元，这是一种EBIT-EPS（560，0.6）无差别点的对应关系。当）无差别点的对应关系。当EBIT大于大于560万元时，利用债券筹资的每股利润大万元时，利用债券筹资的每股利润大于利用股票筹资的每股利润；当于利用股票筹资的每股利润；当EBIT小于小于560万元时，利用股票筹资的每股利润大于利万元时，利用股票筹资的每股利润大于利用债券筹资的每股利润。用债券筹资的每股利润。 为了进一步分析为了进一步分析EBIT-EPS之间的关系，现假设之间的关系，现假设EPS均为均为0时两种筹资方式下的时两种筹资方式下的EBIT： 假设利用债券筹资方式时的假设利用债券筹资方式时的EPS等于等于0，此时的，此时的EBIT： 则则 EBITEBIT=260=260（万元）（万元）假设利用普通股筹资方式时的假设利用普通股筹资方式时的EPSEPS等于等于0 0，此时的，此时的EBITEBIT： 则则 EBITEBIT=160=160（万元）（万元） 由此又形成了两组由此又形成了两组EBITEBIT- -EPSEPS的对应关系，即债券筹资时的的对应关系，即债券筹资时的（260260，0 0）和股票筹资时的（）和股票筹资时的（160160，0 0）。这说明在）。这说明在EPSEPS为为0 0时，时，利用股票筹资时要求的利用股票筹资时要求的EBITEBIT要小于利用债券筹资时要求的要小于利用债券筹资时要求的EBITEBIT，这是由于这两点的这是由于这两点的EBITEBIT都低于无差别点时的都低于无差别点时的560560万元，而且万元，而且EPSEPS为为0 0也低于无差别点时的也低于无差别点时的0.60.6元。元。第三节第三节 资金结构资金结构三、最佳资金结构的决策三、最佳资金结构的决策（一）每股利润分析法（一）每股利润分析法 运用每股利润分析法进行资金结构决策，计算过程运用每股利润分析法进行资金结构决策，计算过程简单。简单。 但是，这种方法只考虑了资金结构对每股利润的影但是，这种方法只考虑了资金结构对每股利润的影响，并假定每股利润越大，企业的价值也越大，是响，并假定每股利润越大，企业的价值也越大，是有一定局限性的；有一定局限性的； 而且这种方法只考虑了负债对企业的好处，完全忽而且这种方法只考虑了负债对企业的好处，完全忽视了负债的财务风险。事实上，企业负债的增大会视了负债的财务风险。事实上，企业负债的增大会导致财务风险的增大，从而降低企业的价值。导致财务风险的增大，从而降低企业的价值。第三节第三节 资金结构资金结构三、最佳资金结构的决策三、最佳资金结构的决策（二）比较资金成本法（二）比较资金成本法 比较资金成本法，是通过比较资金成本法，是通过计算各方案加权计算各方案加权平均的资金成本，并根据加权平均资金成本平均的资金成本，并根据加权平均资金成本的高低来确定最佳资金结构的方法。的高低来确定最佳资金结构的方法。这种方这种方法确定的最佳资金结构亦即加权平均资金成法确定的最佳资金结构亦即加权平均资金成本最低的资金结构。本最低的资金结构。第三节第三节 资金结构资金结构三、最佳资金结构的决策三、最佳资金结构的决策（二）比较资金成本法（二）比较资金成本法【例例415】比较资金成本法比较资金成本法 W公司原来的资金结构如下表所示。普通股公司原来的资金结构如下表所示。普通股每股面值每股面值1元，发行价格元，发行价格10元，目前价格也元，目前价格也为为10元，今年期望股利为元，今年期望股利为1元元/股，预计以后股，预计以后每年增加股利每年增加股利5%。该公司适用的所得税税率。该公司适用的所得税税率为为33%，假设发行各种证券均无筹资费。，假设发行各种证券均无筹资费。第三节第三节 资金结构资金结构三、最佳资金结构的决策三、最佳资金结构的决策（二）比较资金成本法（二）比较资金成本法筹筹 资资 方方 式式金金 额额债券（年利率债券（年利率10%）8 000普通股（每股面值普通股（每股面值1元，发元，发行价行价10元，共元，共800万股）万股）8 000合合 计计16 000第三节第三节 资金结构资金结构三、最佳资金结构的决策三、最佳资金结构的决策（二）比较资金成本法（二）比较资金成本法该公司现拟增资该公司现拟增资4 000万元，以扩大生产经营规模，现有万元，以扩大生产经营规模，现有如下三个方案可供选择。如下三个方案可供选择。甲方案：增加发行甲方案：增加发行4 000万元的债券，因负债增加，投资万元的债券，因负债增加，投资人风险加大，债券利率增至人风险加大，债券利率增至12%才能发行，预计普通股才能发行，预计普通股股利不变，但由于风险加大，普通股市价降至股利不变，但由于风险加大，普通股市价降至8元元/股。股。乙方案：发行债券乙方案：发行债券2 000万元，年利率为万元，年利率为10%，发行股票，发行股票200万股，每股发行价万股，每股发行价10元，预计普通股股利不变。元，预计普通股股利不变。丙方案：发行股票丙方案：发行股票363.6万股，普通股市价增至万股，普通股市价增至11元元/股。股。确定上述三个方案哪个最好？确定上述三个方案哪个最好？第三节第三节 资金结构资金结构三、最佳资金结构的决策三、最佳资金结构的决策（二）比较资金成本法（二）比较资金成本法该公司现拟增资该公司现拟增资4 000万元，以扩大生产经营规模，现有万元，以扩大生产经营规模，现有如下三个方案可供选择。如下三个方案可供选择。甲方案：增加发行甲方案：增加发行4 000万元的债券，因负债增加，投资万元的债券，因负债增加，投资人风险加大，债券利率增至人风险加大，债券利率增至12%才能发行，预计普通股才能发行，预计普通股股利不变，但由于风险加大，普通股市价降至股利不变，但由于风险加大，普通股市价降至8元元/股。股。乙方案：发行债券乙方案：发行债券2 000万元，年利率为万元，年利率为10%，发行股票，发行股票200万股，每股发行价万股，每股发行价10元，预计普通股股利不变。元，预计普通股股利不变。丙方案：发行股票丙方案：发行股票363.6万股，普通股市价增至万股，普通股市价增至11元元/股。股。确定上述三个方案哪个最好？确定上述三个方案哪个最好？解：解：1.计算计划年初加权平均资金成本。各种资金的比重计算计划年初加权平均资金成本。各种资金的比重和资金成本分别为：和资金成本分别为：%50%100000160008bW%50%100000160008SW%7 . 6%)331 (%10bK%15%5101SKw0K50% 6.7% 50% 15% 10.85% 计划年初加权平均资金成本为：计划年初加权平均资金成本为：%40%1000002000081bW%20%1000002000042bW%40%100000200008SW%7 . 6%)331 (%101bK%04. 8%)331 (%122bK%5 .17%581SK甲方案的加权平均资金成本为：甲方案的加权平均资金成本为：W1K40% 6.7%20% 8.04%40% 17.5%11.288% 2计算甲方案的加权平均资金成本。各种资金的比重和计算甲方案的加权平均资金成本。各种资金的比重和资金成本分别为：资金成本分别为：3计算乙方案的加权平均资金成本。各种资金计算乙方案的加权平均资金成本。各种资金的比重分别为的比重分别为50%，50%；资金成本分别为；资金成本分别为6.7%，15%。（计算过程略）。（计算过程略）乙方案的加权平均资金成本为：乙方案的加权平均资金成本为：w2K50% 6.7%50% 15%10.85%4计算丙方案的加权平均资金成本。各种资金的比重分计算丙方案的加权平均资金成本。各种资金的比重分别为别为40%，60%；资金成本分别为；资金成本分别为6.7%，14.1%。（计。（计算过程略）算过程略）丙方案的加权平均资金成本为：丙方案的加权平均资金成本为：%14.11%1 .14%60%7 . 6%403wK 从以上计算可以看出，乙方案的加权平均资金成本最低，从以上计算可以看出，乙方案的加权平均资金成本最低，所以应选用乙方案，即该公司应保持原来的资金结构，所以应选用乙方案，即该公司应保持原来的资金结构，50%50%为为负债资金，负债资金，50%50%为自有资金。为自有资金。 这种方法通俗易懂，计算过程也不是十分复杂，是确定资这种方法通俗易懂，计算过程也不是十分复杂，是确定资金结构的一种常用方法。金结构的一种常用方法。但因所拟定的方案数量有限，故有但因所拟定的方案数量有限，故有把最佳方案漏掉的可能。把最佳方案漏掉的可能。第三节第三节 资金结构资金结构三、最佳资金结构的决策三、最佳资金结构的决策（三）比较企业价值法（三）比较企业价值法 比较企业价值法，是通过比较企业价值法，是通过计算和比较各种资金结计算和比较各种资金结构下企业的市场总价值构下企业的市场总价值进而确定最佳资金结构的方进而确定最佳资金结构的方法。这种方法的出发点是，法。这种方法的出发点是，财务管理的目标在于追财务管理的目标在于追求企业价值最大化求企业价值最大化。然而只有在风险不变的情况下，。然而只有在风险不变的情况下，每股收益的增长才会导致股价上升，实际上经常是每股收益的增长才会导致股价上升，实际上经常是随着每股收益的增长，风险也加大。随着每股收益的增长，风险也加大。如果每股收益如果每股收益的增长不足以弥补风险增加所需的报酬，尽管每股的增长不足以弥补风险增加所需的报酬，尽管每股收益增加，股价仍可能下降。收益增加，股价仍可能下降。所以所以最佳资金结构应最佳资金结构应当是可使企业的总价值最高，而不是每股收益最大当是可使企业的总价值最高，而不是每股收益最大的资金结构的资金结构。同时企业的总价值最高的资金结构，。同时企业的总价值最高的资金结构，企业的资金成本也是最低的。企业的资金成本也是最低的。企业的市场总价值企业的市场总价值=股票的总价值股票的总价值+债券的价值债券的价值 为简化起见，假设债券的市场价值等于其面值。股为简化起见，假设债券的市场价值等于其面值。股票市场价值的计算公式如下：票市场价值的计算公式如下：股票市场价格股票市场价格=普通股成本所得税税率）（利息）息税前利润1(式中普通股的成本（率），可采用资本资产定价模型计算：式中普通股的成本（率），可采用资本资产定价模型计算：)(fmfiSRRRRK 而企业的资金成本，则应采用加权平均资金成本（而企业的资金成本，则应采用加权平均资金成本（KwKw）来表示。来表示。 加权平均资金成本加权平均资金成本= =债务资金成本债务资金成本债务额占总资金的比债务额占总资金的比重重+ +普通股成本普通股成本股票额占总资金的比重股票额占总资金的比重【例例416】W公司息税前利润为公司息税前利润为500万元，资金全部由普通股资金组成，股万元，资金全部由普通股资金组成，股票账面价值票账面价值2000万元，公司适用的所得税税率为万元，公司适用的所得税税率为33%。该公司认为目前的资。该公司认为目前的资金结构不够合理，准备用发行债券购回部分股票的方法予以调整。经咨询调金结构不够合理，准备用发行债券购回部分股票的方法予以调整。经咨询调查，目前的债务利息和权益资金的成本情况见下表查，目前的债务利息和权益资金的成本情况见下表债券的市场债券的市场价值价值(百万元百万元)债券利债券利率率(%)股票的股票的 系数系数无风险收益率无风险收益率(RF)% 平均风险股票平均风险股票的必要收益的必要收益率率(RM)%权益资金成权益资金成本本(KS)%001.20101414.802101.25101415.004101.30101415.206121.40101415.608141.55101416.2010162.10101418.40债债 券券市场价市场价值值(百万元百万元)股股 票票市场价市场价值值(百万元百万元)公公 司司市场价市场价值值(百万元百万元)债券占债券占全部全部资金资金的比的比重重(%)股票占股票占全部全部资金资金的比的比重重(%)债券资债券资金成金成 本本(%)权益资权益资金成金成 本本(%)加权平加权平均资均资金成金成本本(KW)%022.6422.640.00100.00014.8014.80221.4423.448.5391.476.7015.0014.29420.2824.2816.4783.536.7015.2013.80618.3824.3824.6175.