众源新材.docx

众源新材公司概况公司简介众源新材主要从事紫铜带箔材的研发、生产和销售业务，公司总部位于安徽省芜 湖市，公司是中国铜板带材十强企业。截止2021年末，公司拥有紫铜带箔材年产 能10万吨，在建年产5万吨高精度铜合金板带及5万吨铜带坯生产线；公司各类 高精度紫铜系列带材产品广泛应用于通讯、电子、电力、电器等行业，是通讯电 缆、电力电缆、变压器、铜包铝、散热器、热交换器、新能源电池等产品的重要 材料。公司目前已成为国内紫铜板带箔材细分行业经营规模较大、技术实力领先 的企业，规模经济效应显著。近年来公司围绕新能源行业发展趋势，快速切入新能源领域，目前已完成从参股 电池厂商到电池结构件（电池托盘）制造，再到电池铝箔制造的产业布局，公司 现有电池包托盘年产能10万件，新建新能源汽车电池包托盘及储能用电池包托盘 年产能40万件；在建年产2. 5万吨电池箔生产线，预计2024年投产；此外公司 投资的哈船新材料主要生产防腐&保温材料，广泛应用于造船、化工、军工、桥梁 等领域，在建防腐&保温材料项目年产能5万吨，预计2022年下半年竣工；预计 伴随上述新建项目达产，新能源业务及防腐材料业务有望成为公司盈利的新增长 点。2005年，芜湖众源金属带箔有限公司成立；2009年，公司投资组建的安徽永杰铜 业有限公司顺利投产；20n年，公司改制为股份制企业，更名为安徽众源新材料 股份有限公司，同年投资组建芜湖众源进出口有限公司；2015年，公司于全国 中小企业股份转让系统挂牌上市；2017年，公司于上海证券交易所挂牌上市； 2020年，公司收购哈尔滨哈船新材料科技有限公司并新建年产能5万吨防腐材料 和保温材料项目；2021年，公司参股安徽安瓦新能源科技有限公司，同年投资设140万个；我们参照和胜股份电池托盘产品单位售价并进行小幅下调，预计公司 2022-2025年电池托盘产品单位售价分别为2,200、2,400、2,600和2,800元; 参照和胜股份电池托盘产品毛利率（约为20%）,我们预计公司电池托盘产品平 均毛利率约为15%；经测算，预计公司2022-2025年电池托盘业务毛利分别为0.5、 1.8、3. 9 和 5. 9 亿元。公司铜板带业务分析经营模式：公司采取“以销定产、以产定购”的订单式经营模式公司采取“以销定产、以产定购”的订单式经营模式。公司是国内生产、销售紫 铜带箔材规模较大、技术水平先进的企业，目前已形成涵盖多个牌号、数十个品 种、上千种规格的铜带箔材产品系列，产品广泛应用于变压器、电力电缆、通信 电缆、散热器换热器、电子电器和新能源等领域。2021年公司共生产铜板带n 万吨，据中国有色金属加工工业协会数据，2021年我国铜板带箔总产量320万吨, 公司市占率约3. 4%o公司管理层产业背景深厚，掌握多项紫铜带箔材加工核心技术。董事长封全虎自 1991年于芜湖市有色金属压延厂从事营销管理工作，2005年创办芜湖众源金属带 箔有限公司，现任中国有色金属加工工业协会理事。副董事长吴平自1986年在芜 湖市有色金属压延厂从事设备、工艺质量、技术管理等工作，曾获“中国有色金 属工业优秀科技工作者”等荣誉。截至2021年年报，公司通过自主研发掌握了多 项紫铜带箔材加工核心技术，拥有15项发明专利和67项实用新型专利。铜板带业务：预计铜板带产销量增长将带动公司盈利快速增长现有产能满产满销，积极投建一期年产10万吨项目。公司现有紫铜带箔材年产能 10万吨，2021年产量为11万吨，公司现有产能已经达到满产满销状态；2022年 3月，子公司永杰铜业在安徽省南陵县建设年产10万吨高精度铜合金板带及5万 吨铜带坯的项目，项目总投资20. 16亿元，分两期实施，其中一期实施项目为年 产5万吨高精度铜合金板带及5万吨铜带坯生产线项目，一期项目预计于2024年 建成投产。项目终端产品定位国内国际中高端市场，主要应用领域为智能电网、 半导体集成电路、5G通讯、新能源汽车、太阳能电池、超级电容、锂电储能等行 业。预计项目建成后将有效扩大公司高精度铜合金板带产能，拓展发展空间，强 化公司竞争力，并提高公司市场份额。预计铜板带产销量增长将带动公司盈利快速增长。2017年公司铜板带产量6. 9万 吨，2021年增长至11.0万吨，年均复合增长率12%； 2017年公司铜板带销量6. 9 万吨，2021年增长至H.0万吨，年均复合增长率12%；2017年铜板带吨售价4. 3万元，2021年增长至6. 2万元，同比增长42%； 2017年铜板带吨成本4. 0万 元，2021年增长至5.9万元，同比增长46%； 2017年铜板带吨毛利0.33万元， 2021年降低至0.27万元，同比下降17%；毛利率由7. 5%下降至4. 4%。预计公司2022-2024年铜板带销量分别为11、11及15万吨，吨售价分别为6. 43、5. 77 及5. 77万元，吨毛利分别为0.27、0.27及0.27万元，铜板带业务毛利分别为 3.0、3.0 和 4. 1 亿元。电池铝箔行业分析铝箔在锂电池中应用一一正极集流体锂离子电池使用铝箔作为正极集流体和软包装铝塑膜的阻隔层，随着锂离子电池 市场的不断扩大，锂电池用铝箔成为了铝箔的一个重要的新兴消费领域。2016年, 关于电池铝箔产品的第一个国家标准锂离子电池用铝及铝合金箔正式发布， 相关行业标准也相继立项，标示着电池箔产品已经成为铝箔产品中一个重要的品 种。（报告来源：未来智库）铝箔是锂电池结构中重要的金属材料之一，电池铝箔可以大幅度降低正负极材料 和集流之间的接触电阻，提高两者之间的附着能力，从而显著提升纯电动汽车及 混合动力汽车续航能力。根据彭博数据，现阶段锂电池成本包括以下5个部分 （以动力电池为例）：1）正极片为涂在铝箔集流体上的磷酸铁锂（氧化钻锂LiCo02或氧化镒锂LiMn204或三元化合物Li （NiCo）02）,对整体性能影响较大，是锂电池最核心部分，成本占比约51%； 2）负极为涂在铜箔集流体上的石墨或钛 酸锂，成本占比12%； 3）正负极箔片之间有聚丙烯酸隔膜，成本占比7%；4）电池壳及包装膜，正负极需共同卷绕（包括隔膜）一同放入电池壳中，成本占比3%； 5）最后注入的电解液，材料成本占比4%； 6）电池制造成本占比约24虬根据锂离子电池的工作原理和结构设计，正极和负极材料需涂覆于导电集流体上, 集流体的作用主要是为电化学反应提供电子通道，加快电荷转移，减少电化学极 化，提高充放电库仑效率。因此集流体应与活性物质充分接触，并且内阻应尽可 能小。铜箔和铝箔均具有良好的导电性，质地较软有利于粘结、卷绕和叠片，制 造技术较成熟和价格相对低廉等优势，因此被选择作为锂离子电池集流体的主要 材料。通常正极集流体使用铝箔，负极集流体使用铜箔，为了保证集流体在电池内部的 稳定性，二者纯度都要求在98%以上，并且铜箔和铝箔之间不具备互替性。铝箔 作为正极集流体主要原因有三点：1）铝箔导电性好，质地较软，价格便宜，全球铝资源丰富。2）铝箔在空气中相对稳定。铝很容易跟空气中的氧气发生化学反应，在铝表面层 生成一层致密的氧化膜，阻止铝的进一步氧化反应，氧化膜具有耐腐蚀性在电解 液中对铝集流体有一定的保护作用。3）铝箔在锂离子电池正极电位区间，嵌锂容量较小，极化电流较小且恒定，保持 了电化学性能的稳定，适合作锂离子电池的正极集流体（铜在正极电位区间下， 电化学性质不稳定；铝在负极电位区间下，会发生嵌锂反应）。2021年中国铝材总产量6105万吨，铝箔产量455万吨中国是全球铝生产大国，据国家统计局数据，2021年中国铝材产量6105万吨， 同比增长5. 6%。根据中国有色金属加工工业协会数据，2021年中国铝箔产量455 万吨，较2020年415万吨同比增长9. 6%。铝箔行业产销保持稳定增长，2016年以来铝箔在铝材生产中占比有所提高，从2016年6. 4%增长至2021年的7. 5%,主 要受中国铝行业供给侧去产能影响，铝箔行业产能过剩相对不严重，减产影响较 小。根据中国有色金属加工工业协会数据，2021年中国铝箔产量结构以下游用途类型 划分，包装箔52%、空调箔22%、电池箔3%、电子箔2%、其它21%。随着新能源 汽车及锂电池行业的发展，预计未来电池箔占比有望快速上升。锂电铝箔行业集中度较高，竞争壁垒显著中国电池铝箔主要生产商包括鼎胜新材、华北铝业、南山铝业、常铝股份、东阳 光和云铝股份等企业，其中鼎胜新材、华北铝业和南山铝业已具备向大型电池厂 商批量供货能力，电池铝箔行业集中度较高，龙头企业市场份额占比较高。电池铝箔相比传统铝箔，具有一定竞争壁垒，增大了生产商进入电池箔领域的难 度。主要体现在三个方面：1）生产工艺要求更高。电池铝箔对厚度、延展性、表面粗糙度有较高要求，2016 公布的国家标准，正极铝箔厚度范围在25um-lOum,行业中主流正极铝箔由前 几年的16u m降低至12 口% 并向10-8um发展，需有生产企业具有一定电池箔 技术储备；2）认证周期较长。动力电池作为新能源汽车的最核心部件，其生产必须满足汽车 行业质量管理体系要求，铝箔作为动力电池主要原材之一，其质量管理需要通过 TS16949体系认证及电池厂商的供应链认证，一般需要3-5年时间；3）前期投入较大。电池铝箔生产环境需要30万至10万级无尘生产车间，以及更 加精密的轧机设备，传统铝箔生产线难以达到电池铝箔生产要求，需要新建产线 及厂房。以目前在建项目投资情况计算，平均万吨电池铝箔产能投资约1.8亿元。2021年中国电池铝箔产量14万吨，目前在建产能53. 2万吨根据中国有色金属加工工业协会数据，2021年中国电池铝箔行业产量约14万吨, 较2020年产量7万吨增长100%。由于看好锂电池铝箔的市场前景，铝箔企业在 2019年前后开始加码发展电池箔业务。目前主要电池铝箔厂商均有在建产能，鼎 胜新材5万吨、万顺新材13. 2万吨、众源新材5万吨、华北铝业3万吨、常铝股 份3万吨、东阳光10万吨、云铝股份3. 5万吨、神火股份10. 5万吨，主要铝箔 厂商总计在建产能约53. 2万吨，预计将在2022到2024年陆续投产，22-24年新 增产能分别为9.0、13.0和23. 7万吨，料行业高集中度格局难以发生改变。而尽 管新增产能较多，但根据上述公司历史投产经验来看，电池铝箔项目认证、产能 爬坡等往往不及预期，预计22-24年全球电池铝箔产量分别为25. 2、38.6、61. 1 万吨。鼎盛新材公司成立于2003年，是全球电池铝箔龙头生产商，主要从事铝板带箔的生产，产 品包括空调箔、单零箔、双零箔、普板带和新能源电池箔研制、生产及销售，电 池铝箔是公司重点发展的产品。公司率先切入电池铝箔市场并已迅速发展成为国 内电池铝箔的龙头企业，根据中国有色金属加工工业协会出具的书面证明，公司 电池箔产品产销规模、市场占有率均为行业第一名。公司电池箔客户覆盖了 CATL、 ATL、比亚迪、国轩高科等国内基本所有大型锂电池生产企业。公司2021年电池箔销量5. 57万吨（占比6.9%）,实现收入4. 7亿元（占比 10%）,实现毛利5. 2亿元（毛利占比27%）,公司电池箔吨售价和吨毛利分别为 3. 15和0.93万元/吨。公司现有电池铝箔产能12万吨，新建年产5万吨动力电 池电极用铝合金箔项目预计将于2022年底投产。华北铝业华北铝业有限公司成立于1978年，是以平轧铝产品为主的综合性铝加工企业。公 司由中国五矿集团公司控股、中国铝业公司、河北省国有资产控股运营有限公司 参股。根据中国有色网数据，2017年，公司平轧铝产品生产能力14万吨，其中铝箔5万吨，亲水箔5万吨，铝箔轧机10台，亲水箔生产线8条，拥有完整的铝 箔精整设备与生产线，2017年铝箔总产量近6万吨，实现营业收入24. 66亿元， 同比增长13.94%,累计利润285万元，在持续六年亏损后首次实现了扭亏为盈， 全年实现电池铝箔销量同比增长36. 93%o2018年7月，公司新建成一条1850mm电池箔专用生产线，采用1台涿神公司4 辘不可逆式1850mm箔轧机及成套的精整设备。公司从2011年至2018年，电池箔 产量增长10倍，2018年已占据国内高端电池箔市场30%左右的份额。2018年电 池箔成品率大幅提升，目前可生产国内超宽、高性能和高延伸率的电池箔。2021年3月，公司新能源电池箔项目开工仪式成功举行，项目总投资逾19亿元, 占地368亩，总建筑面积超10万平方米，设计年产能6万吨。南山铝业公司是中国铝及铝合金加工龙头企业，主要经营业务为铝及铝合金制品的开发、 生产、加工、销售，目前已形成从热电-氧化铝-电解铝-熔铸铝型材/热轧-冷轧 -箔轧/锻压）的完整的生产线，其中铝箔产能7万吨。2016年开始研制开发电池 铝箔产品，据公司在投资者互动平台披露，目前已成为宁德时代（CATL）动力电 池铝箔（正极集流体）的重要供货商。公司现已实现批量供应12Lim厚度电池箔, 正在研发109 u m产品。2018年，公司电池用铝箔通过了 IATF16949汽车质量管理体系认证，并加入ASI 会员。2019年，公司研发10口川高性能电池箔三种强度（200±10Mpa.245± 15Mpa> 280±20Mpa）要求的合金产品，满足市场不同客户的要求，其中中 强度产品仅有少部分竞争对手能生产，公司唯一可以生产高强度合金电池箔，处 于国内行业领先地位。2019年上半年，公司加大高端铝箔研发投入及产品投放， 投资4. 53亿元，建设2. 1万吨高性能铝箔生产线（其中电池箔产能1.68万吨）， 提高高附加值产品市场占有率，项目已于2021年10月建成投产，公司高性能动 力电池箔产品年产能已达3万吨以上。天山铝业2022年7月，公司下属全资子公司江阴新仁拟投资新建一期年产20万吨电池铝 箔，并实施年产2万吨电池铝箔技改项目。项目内容包括在新疆石河子投资8亿 元建设年产能30万吨电池铝箔坯料生产线；在江苏江阴投资20亿元建设年产能 20万吨电池铝箔精轧、涂炭及分切生产线，并投资1亿元将原江阴新仁铝业科技 有限公司铝箔生产线升级改造，形成2万吨动力电池铝箔产能。项目投产后将全 部生产新能源电池用铝箔，其产品可广泛运用于新能源汽车、储能电站、充电装 置等电池装置的正负极材料。东阳光公司于1993年9月在上海证券交易所挂牌上市，主要从事铝电解电容器用电极箔、 铝电解电容器、软磁材料、电子光箔等产品制造及销售。2018年9月，公司发布 公告与日本UACJ公司合资（东阳光持股51%, UACJ持股49%）在广东乳源建设锂 离子电池用铝材料工厂，项目总投资额不超过6亿元，项目实施完毕后，公司钎 焊箔总产能将达到7万吨/年，电池铝箔产能预计达到约1万吨/年，项目一期计 划于2020年投产。2022年1月，公司计划在湖北宜都投建年产10万吨低碳高端电池铝箔项目，其 中一期项目预计2023年投产，二期项目预计2025年投产。万顺新材公司主要从事纸包装材料、铝箔和功能性薄膜三大业务，202年公司铝加工业务 （包含铝箔和铝板带）实现营业收入28. 49亿元，同比增长1设；电池铝箔销量2,886吨，同比增长825%；公司电池正极箔下游客户包括宁德博发、优箔良才、 瑞浦能源、湖州天丰等公司，电池软包箔下游客户包括卓越新材料、锂盾新能源、 江西明冠、紫江新材料、东尼电子等公司。公司一期年产4万吨高精度电子铝箔生产项目已于2021年12月开始投产，二期 年产3. 2万吨项目建设已同时启动，目前公司已进入电池头部企业宁德时代的供 应链体系，开始供货。公司于2022年1月筹备向特定对象发行股票重大事项，拟 募集资金总额不超过17亿元投资年产10万吨动力及储能电池箔项目及补充流动 资金，项目建成后将新增10万吨动力及储能电池铝箔的产能。神火股份公司主营业务为铝产品、煤炭的生产、加工和销售及发供电，公司电解铝深加工 产品主要为食品铝箔、医药铝箔和高精度电子电极铝箔，主要运用于食品、医药、 新能源电池等行业，截至2021年末，公司电解铝产能170万吨/年、装机容量 2000MW,阳极炭块产能56万吨/年、铝箔8万吨/年。子公司神隆宝鼎一期年产5. 5万吨高端双零铝箔项目已于2021年6月投产，认证 工作预计2022年上半年完成，二期5万吨项目预计2022年开工。UACJUACJ日本联合铝业公司是日本最大的铝加工企业，由古河天空铝业和住友轻金属 工业公司（分别是日本排名第一和第二的平轧铝生产商）在2013年合并而成。根 据公司公告，目前轧制铝材产能150万吨（日本产能75万吨，美国产能43万吨, 泰国产能32万吨）。铝箔产品主要包括生产食品包装及电池铝箔，铝箔事业部有 伊势崎工厂、滋贺工厂、野木工厂三个日本国内生产基地，及在建的中国广东乳 源生产基地。2017年和2018年铝箔销量分别为4. 9万吨和5万吨。2018年9月 与东阳光合资在广东乳源新建1万吨电池箔产能，公司持有49%权益。韩国乐天铝业韩国乐天铝业成立于1966年，是韩国最大的铝箔及综合性包装企业。生产销售各 种铝箔产品，包括药品和食品包装材料以及电气和电子工业材料，40年来公司积 累了行业最佳的工艺技术和高科技设备，公司用自己的技术开发了美国第一个4. 3nin铝箔产品。公司现阶段主要锂电池箔产品是铝箔正极集流体和电池外包装 铝薄膜保护层（保持形状并保护内容物免受外部电磁波侵害）。2020年2月25日，乐天铝业宣布，在匈牙利投资1100亿韩元（约6. 44亿元人 民币）建设年产能L8万吨的电动汽车电池铝箔工厂，工厂预计4月开工建设， 2021年上半年投产。钠离子电池有望带动电池铝箔需求超预期增长伴随新能源汽车的飞速发展，锂离子电池的生产制造达到了空前规模，近年来我 国锂电产业面临锂资源供不应求、对外依存度高等问题。如果按照锂电池现在的 发展速度，暂不考虑回收，锂电池的应用将在几十年后受到锂资源的严重限制。 而与锂处于同一主族具有相似物理化学性质的钠资源非常丰富，其在地壳中的丰 度位于第6位，更重要的是钠分布于全球各地，完全不受资源和地域的限制，因 此钠离子电池相比锂离子电池有非常大的资源优势。钠离子电池原材料资源丰富 且分布广泛、成本低廉、环境友好，且钠离子电池产品具有能量转换效率高、循 环寿命长、稳定性好、维护费用低、安全性好等独特优势，非常适合应用于大规 模储能系统、可移动式充电桩和低速电动车等新能源领域。钠离子电池有望带动电池铝箔需求超预期增长。和锂电池正极集流体用铝箔，负 极用铜箔不同，钠离子电池的正负极集流体均可以使用铝箔。根据鑫拶锂电，在 锂离子电池中，铝铜箔在金属材料中具有导电性好、质地柔软易缠绕且价格较为 便宜成为锂电池集流体的不二选择，且因为铜箔表面的氧化铜在高电位下（正极） 极易与Li发生嵌锂反应，铝箔在低电位下（负极）容易与Li生成LiAl合金，所 以铝铜箔分别作为锂电池的正、负极集流体。但在钠离子电池中，铝和钠在低电 位下不会发生合金反应，所以负极也可以用价格更便宜的铝箔作为集流体。相比锂离子电池，钠离子电池单位用铝箔量有望大幅增加；根据鑫稷锂电测算， 1GWH钠离子电池铝箔用量至少比锂电池用量多50%0根据宁德时代投资者互动平台信息，其已启动钠离子电池产业化布局，预计2023年将形成基本产业链。出货 量增长叠加单位用铝箔量提高，钠离子电池有望带动电池铝箔需求超预期增长。预计2024年全球电池铝箔需求量或达61. 5万吨我们对全球电池铝箔需求量的预测基于以下假设条件：(1) 2018-2024年全球动力电池/储能电池单位GWH需铝箔450/500吨；(2)根据GGH,假设2024年动力电池/储能电池出货量分别为950GWH/266GWH,且2021-2024年增速维持稳定；预计伴随着新能源汽车销量增长带动动力电池出货量增加，叠加储能行业高速发 展，全球电池铝箔需求量将由2021年的16. 8万吨增长至2024年的61. 5万吨， 年均复合增长率高达54%o公司电池铝箔业务分析新建2. 5万吨生产线，电池铝箔业务有望与托盘业务协同发展新能源产业布局完善，多业务有望实现协同发展。公司紧握新能源行业发展新机 遇，快速切入新能源领域。2021年初，公司参股了安徽安瓦新能源科技有限公司, 布局半固态电池业务；2021年10月，公司投资设立安徽众源新能源科技股份有 限公司，布局动力电池金属结构件业务；2022年3月，子公司众源铝箔新建年产 2.5万吨电池箔生产线，布局电池铝箔业务；公司目前正式设立新能源中心，完 成从参股电池厂商到电池结构件制造，再到电池铝箔制造的产业布局，预计伴随 公司新能源业务协同发展，公司将进一步在新能源领域深耕细作，新能源业务有 望成为公司盈利新增长极。区位优势明显叠加深度绑定托盘客户，公司有望快速立足电池铝箔行业。2022年 3月，子公司众源铝箔在安徽芜湖投资建设年产5万吨电池箔项目，项目投资7 亿元，分两期实施，其中一期实施项目为年产2.5万吨电池箔生产线，项目建设立安徽众源新能源科技有限公司，新建年产10万套电池托盘产能；2022年，新 建年产5万吨高精度铜合金板带及5万吨铜带坯的生产线、新建年产2. 5万吨电 池箔的生产线、新建年产40万件新能源汽车电池包托盘及储能用电池包托盘的生 产线。公司立足于有色金属压延加工业，经过多年的技术积累，掌握了紫铜带箔材产品 生产关键环节的技术工艺。公司共计拥有自主研发的15项发明专利，67项实用 新型专利。公司成立至今，先后被认定为高新技术企业、国家守合同重信用单位、 安徽省A级纳税信用单位、安徽省民营企业百强，公司商标认定为安徽省著名商 标，产品被评为安徽省名牌产品，多项科技成果被评为省市科技奖，拥有多项发 明专利和实用新型专利。截止2022年一季报，封全虎持有公司34. 34%股权，为公司控股股东；封全虎和 周丽夫妇持有公司35. 95%股份，为实际控制人。公司2021年年报列示10家子公 司，业务主要包括铜加工制造业务、电池托盘业务、电池铝箔业务和防腐及保温 材料业务：(1)铜加工制造业务：公司现有紫铜带箔材年产能10万吨，2021年紫铜带箔材 产量n万吨；公司在建年产5万吨高精度铜合金板带及5万吨铜带坯生产线，预 计2024年建成投产；(2)电池托盘业务：主要由子公司众源新能源开展，公司主要生产动力电池金属 结构件；现有年产能10万件，尚处于产能爬坡阶段，主要客户包括哪吒、奇瑞等 车企；公司新建新能源汽车电池包托盘及储能用电池包托盘年产能40万件，我们 预计2022年底项目建成投产；(3)电池铝箔业务：主要由子公司众源铝箔开展，在建年产2. 5万吨电池箔生产 线，预计2024年投产；(4)防腐及保温材料业务：防腐材料产品可适用于重防腐环境，如造船、化工、 军工、桥梁等领域，该业务主要由子公司哈船新材料开展，其在安徽省明光市设 周期24个月。安徽芜湖是中国新能源汽车产业的重要集聚地之一，汇聚有多家头 部新能源车企及上下游配套企业，产业集群效应优势明显，预计公司电池铝箔项 目将充分受益芜湖区位优势，叠加公司托盘业务已与哪吒、奇瑞深度合作，公司 有望充分发挥客户优势，迅速于电池铝箔行业立足。可研报告利润测算较为保守，新能源业务协同预计将大幅提高公司盈利水平。公 司电池铝箔项目可研报告中净利润测算较为保守，目前行业中铝箔吨加工费平均 约为1.8万元，预计公司通过电池托盘业务进入新能源汽车产业链后，通过与头 部电池厂及新能源车企合作，电池托盘业务将有效赋能电池铝箔业务、形成业务 协同，预计电池铝箔项目投产将为公司业绩带来新增长点。电池铝箔业务：2. 5万吨项目投产将带动公司盈利快速增长2.5万吨项目投产将带动公司盈利快速增长。众源铝箔2.5万吨项目投产后，预 计公司2024-2025年电池铝箔销量分别为2. 5、5万吨，吨售价分别为3. 0、3.0 万元，吨毛利分别为0.6、0.6万元，电池铝箔业务毛利分别为1. 5、3.0亿元。公司防腐&保温材料业务分析进军防腐&保温材料领域，5万吨项目竣工后有望通过军转民实现降维打击收购哈船新材料，进军防腐&保温材料等领域。2020年4月，公司出资400万元 收购哈尔滨哈船新材料科技有限公司40%股权，随后进行两次增资，目前公司持 有哈船新材料85%股权。哈船新材料主要从事船舶防腐材料、轻量化绝热保温材 料、减震降噪材料等产品的生产销售。公司掌握两项长效防腐技术，产品应用领域广泛。公司开发的“HGF系列-环氧粉 末重防腐涂料”和“HGL系列-无溶剂厚浆型环氧重防腐涂料”可广泛应用于船舶 与海洋工程10年以上重防腐。产品主要应用于海洋设施防护、埋地管道防护、化 工设备和管道防护及防腐、耐磨、抗冲刷、抗气蚀结构件防护等领域。团队技术实力雄厚，防腐研究行业领先。哈船新材料在被收购之前，隶属于哈尔 滨工程大学船舶装备科技有限公司，公司核心成员为邵亚薇教授，其长期在金属 腐蚀防护领域从事研发工作，主要研究：（1）重防腐涂料的研制；（2）轻金属 耐腐蚀涂料的研制等领域。所获科研项目资助主要有国家自然科学基金面上项目、 国防973子课题、国家重点研发计划、国防技术基础项目、海装预研项目、海装 配套科研、国际合作项目、多项军品横向及民品横向若干项。曾获海军科技进步 一等奖1项。中国对海洋工程结构设施的防腐蚀研究与国外发达国家仍有明显差距。海洋防腐 蚀是海洋工程的关键技术之一，金属在海洋中腐蚀导致的应力腐蚀断裂（SCC）、 氢脆（HE）、腐蚀疲劳（CF）、晶间腐蚀（IC）等会使海工钢结构发生突然断裂, 导致海洋环境生态灾难，造成巨大损失。此外，海工产品防腐涂层的提前失效和 涂层维修带来的停工损失也相当大。因此采用合适的防腐蚀技术极为重要。近年 来国内对海洋腐蚀与防护日趋重视，虽然各种耐海水腐蚀材料不断推出，各种防 腐蚀施工技术也大有发展，但仍远不能满足实际需求。中国对海洋工程结构设施 的防腐蚀研究与国外发达国家有明显的差距，一些关键技术尚未解决，没有形成 具有我国自主知识产权的技术，而且缺少相应的防腐规范和标准。国内海洋防腐涂料市场基本被全球五大巨头垄断。海洋防腐涂料的研发具有科技 含量高、研制周期长、投资大、技术难度高且风险大的特点，国外海洋防腐涂料 研发主要集中在实力雄厚的大公司或靠政府支持的部门。例如英国的IP、美国的 PPG、丹麦的Hemple、挪威的Jotun及日本的关西涂料等几家大公司均有上百年 的相关涂料开发历史，在涂料生产供应、质量监督、涂装规范及涂装现场管理等 方面形成了一整套十分严格和严密的体系，目前这些公司的产品占据了我国海洋 防腐涂料的主要市场。公司5万吨项目预计将于下半年竣工，有望通过军转民实现降维打击。公司在安 徽省明光市设立有1个生产基地，项目设计年产能5万吨，分别为：3.3万吨水性气凝胶隔热保温涂料、1.5万吨高固份重防腐涂料和0.2万吨粉末重防腐涂料, 项目总投资5.01亿元，目前正处于建设阶段，预计2022年下半年竣工。防腐&保温材料业务：预计5万吨项目投产将带动公司盈利快速增长预计5万吨项目投产将带动公司盈利快速增长。参考爱采购官网数据，美国PPG 环氧底漆防腐涂料售价约为45元/千克，国内船舶防腐涂料平均售价为10元/千 克，我们保守预计公司防腐材料和保温材料吨售价为15000元/吨；参考海洋防腐 涂料头部企业美国PPG工业数据，该公司主要产品包括建筑涂料、汽车修补漆（低端产品，毛利率较低）以及海洋防腐涂料，2020/2021年公司整体毛利率为43. 8%/38. 8%,我们保守预计公司防腐&保温材料毛利率为40%；我们预计公司2022-2025年防腐材料和保温材料销量分别为0.8、3.5、5. 0及5.0万吨，吨售价分别为1.5、1.5、1.5和1.5万元，吨毛利分别为0.6、0.6、0.6和0.6万元，防腐&保温材料业务毛利分别为0.5、2.1、3.0和3.0亿元。盈利预测我们预计2022-2024年公司紫铜带箔材销量分别为11. 0/11. 0/15. 0万吨,电池托 盘销量分别为15/50/100万件，防腐&保温材料产品销量分别为0.8/3. 5/5.0万吨, 电池铝箔销量分别为0/0/2. 5万吨。紫铜带箔材产品吨售价分别为6.43/5.77/5. 77万元,电池托盘单位售价分别为0. 22/0. 24/0. 26万元,防腐&保 温材料产品吨售价分别为1.5/1. 5/1. 5万元，电池铝箔吨售价3万元。紫铜带箔 材产品吨毛利分别为0. 27/0. 27/0. 27万元，电池托盘单位毛利分别为 330/360/390元，防腐&保温材料产品吨毛利分别为0. 6/0. 6/0. 6万元，电池铝箔 吨毛利为0. 6万元。预计公司2022-2024年营业收入分别为75亿元、81亿元和128亿元，毛利分别 为4.0亿元、6. 9亿元和12. 5亿元，归母净利分别为1.8亿元、3. 7亿元和7.1 亿元。立1个生产基地，设计年产能5万吨，目前正处于建设阶段，预计2022年下半年 竣工。公司经营概况2021年之前公司专研铜板带业务，营收增长迅速。2017年公司营业收入为29.8 亿元，2021年增长至67. 6亿元，年均复合增长率23%。从收入结构来看，2017 年铜板带业务收入29. 8亿元，2021年增长至67. 5亿元，年均复合增长率23%； 2021年铜板带营业收入占比99.8%； 2017年其他业务收入0.05亿元，2021年收 入为0.11亿元，年均复合增长率21%； 2021年其他业务营业收入占比0.2虬2021年公司毛利大幅增长，铜板带为主要毛利来源。2017年公司实现毛利2. 2亿 元，2021年增长至3.0亿元，年均复合增长率8%。从毛利结构来看，2017年铜 板带业务毛利2.2亿元，2021年增长至3. 0亿元，年均复合增长率7%； 2021年 毛利占比99. 3猊2017年其他业务毛利5万元，2021年增长至197万元，年均复 合增长率153%； 2021年其他业务毛利占比0.7%。电池托盘行业分析作为新能源汽车“三电系统”之一，动力电池是新能源汽车的核心组成部分。电 池结构件通过电池托盘、模组结构件、电芯外壳，多层次地承载和保护电池系统, 其中电池托盘是动力电池系统的主要承载和保护装置，一般安装于车体下部，主 要用于保护锂电池在受到外界碰撞、挤压时不会损坏。除装载电芯或电池模组外, 电池托盘还集成了热管理系统、电池管理系统（BMS）、高低压电器及连接线等组 件。电池托盘需要具备抗挤压、抗冲击、抗震动、抗腐蚀等机械性能，满足气密、 冷热冲击、电芯均温、防热失控等安全功能。一般来说，一辆新能源汽车至少使 用一套电池托盘、多套模组结构件以及大量电芯外壳。轻量化、集成化、定制化已成为电池托盘行业发展的三大趋势轻量化：挤压铝合金电池托盘是目前主流的电池托盘设计方案按采用的材料划分，电池托盘可分为钢制电池托盘、铸铝电池托盘及挤压铝合金 电池托盘。根据SMM,钢制托盘主要采用700Mpa以上高强钢及热成型钢板托盘。 根据森蔚汽车，钢制托盘具有价格经济、加工及焊接性能优良等优势，但钢制托 盘也存在重量大（影响续航里程）、刚性差（外界碰撞时易发生挤压变形）及耐 腐蚀性差等缺陷。轻量化作为节能、保护环境、提高车辆性能的有效途径，已成为世界汽车工业的 发展趋势，其中“以铝代钢”是实现汽车轻量化的重要途径。目前电池托盘行业 技术方案也正沿着轻量化、平台化以及支持高续航里程的方向演进，根据敏实集 团招股书，电池托盘行业发展可划分为三个阶段：第一阶段：2016年之前，新能源汽车处于起步阶段，主要以传统燃油车底盘配装 锂电池动力系统方案为主，动力电池盒体主要以钢制冲压方案为主；第二阶段：20162019年，新能源汽车逐步取得技术发展，动力电池包为了提升 能量密度和机械性能要求，铝型材动力电池盒体逐步取代钢制冲压方案；第三阶段：2019年至今，以大众MEB为代表的新能源全新平台车型成为行业主流; 电池盒体方案需逐步满足换电、CTP、固态电池等要求。在电池托盘行业中，目前主要采用挤压铝合金电池托盘及铸铝电池托盘两种形式; 其中：（1）挤压铝合金电池托盘：挤压铝合金电池托盘是目前主流的电池托盘设计方案, 其通过型材的拼接及加工来满足不同的需求，具有设计灵活、加工方便、易于修 改等优点；性能上挤压铝合金电池托盘具有高刚性、抗震动、挤压及冲击等性能; 但挤压铝合金电池托盘制造工序较多、焊接工艺复杂，易出现焊接变形、焊接密 封不严等问题，目前主流铝型材采用普通6063或6016系，拉伸强度在220240MPa 之间；（2）铸铝电池托盘：铸铝电池托盘采用整体一次成型，将原本需要钾接、冲压、 焊接等复杂工艺化繁为简，具有减少加工工艺、减低零件重量、降低成本等优势; 但铸铝托盘面临铸造过程中易发生欠铸、裂纹、冷隔、凹陷、气孔等缺陷，且铸 造铝合金的延伸率较低，碰撞后易变形；目前压铸托盘强度难以满足需求（仅约 200MPa）,且技术难度大，铝液在模具中需达到极高的流动性指标（流动速度需 达到亚音速）；尽管铸铝电池托盘目前并非主流，但预计伴随大吨位压力机成熟 压铸技术进入市场，铸铝电池托盘市占率将有所提高。集成化：无模组电池托盘已成为大势所趋传统电池托盘采用“电芯-模组-托盘”设计方案，功能单一，集成效率低，影 响电动汽车的续航里程。目前行业内通常采用无模组（CellToPack, CTP）电池托 盘，通过整合电池托盘各功能组件，提升集成效率，从而有效缓解电动汽车的里 程焦虑。自2019年宁德时代推出首代CTP技术以来，电池结构无模组化已成为电池企业的 重要布局方向。2022年6月23日，宁德时代正式发布CTP3. 0麒麟电池，其电池 包体积利用率由第一代CTP的55%提升至72%,能量密度达到255Wh/Kg,续航里 程超1000公里。预计伴随CTP技术迭代发展，电池托盘集成效率将进一步提高， 产品的单位价值也将进一步提升。定制化：电池托盘的生产制造工艺需深度配合客户设计需求定制化是指电池托盘产品的生产制造工艺需深度配合客户的设计需求，除前述型 材、压铸等工艺路线需与客户要求深度配合外，连接技术也是电池托盘产品生产 的重点，主要的焊接技术有：摩擦搅拌焊接（FSW）、冷金属过渡焊接（CMT）、 热熔自攻钾接（FDS）等。其中，摩擦搅拌焊接（FSW）是传统主流焊接技术，焊 接过程一共有旋转-钻入-加热-焊接-拔出五个步骤，其主要原理是：采用高速旋 转的搅拌工具扎入待焊板材，通过摩擦产热使待焊母材达到热塑性状态，在搅拌 工具作用下形成焊接接头。该焊接技术的优点是焊接接头力学性能好、焊接后变形小、密封性好、焊接成本低，缺点则为焊接工件必须刚性固定，反面应有底板, 且焊针退出后会留下一键型孔。预计2025年CTP电池托盘市场规模可达近250亿元我们对中国CTP电池托盘市场规模的预测基于以下假设条件：(1) 2022-2025年中国新能源汽车销量分别达到580/677/860/1070万辆；每辆 新能源汽车使用一套电池托盘；(2) 2022-2025 年 CTP 电池托盘渗透率达到 14%/35%/65%/77%；(3)传统电池托盘单位价值量维持1750元，CTP托盘单位价值量保守预测维持 3000 元；预计伴随着新能源汽车渗透率提升叠加CTP电池托盘在新能源汽车中渗透率提升 的双重带动下，中国CTP电池托盘市场规模将大幅增长，2022-2025年CTP电池 托盘市场规模将由25亿元提升至248亿元，年均复合增长率高达116%,动力电 池托盘市场年均复合增长率38%o国内主要电池托盘供应商梳理近年来全球新