企业集团购并投资与公司分立gdvs.pptx

第八章第八章 企业集团购并投资与公司分立企业集团购并投资与公司分立 本本章章有有二二节节讨讨论论1111个个问问题题，并并有计算题。有计算题。第一节第一节 购并投资政策与管理策略购并投资政策与管理策略 收收购购与与兼兼并并是是一一项项高高风风险险型型的的战战略略性性投投资资事事宜宜，面面对对这这一一重重大大的的战战略略性性的的投投资资事事宜宜，企企业业集集团团总总部部必必须须将将力力量量集集中中于于其其中中具具有有战战略略影影响响的的环环节节或或方方面面。站站在在总总部部决决策策角角度度，在在整整个个购购并并过过程程中中，最最关关键键的的包包括括五五个个方方面面：购购并并目目标标的的规规划划、目目标标公公司司的的搜搜寻寻与与抉抉择择、购购并并资资金金的的融融通通、购购并并后后的的一一体体化化整整合合、购购并并的的陷陷阱阱防防范范。下下面面就这五个方面的内容分别进行讨论。就这五个方面的内容分别进行讨论。一、购并目标及其规划一、购并目标及其规划（一）购并目标（一）购并目标 不不同同类类型型的的企企业业集集团团，购购并并的的目的是不尽相同的：目的是不尽相同的：资资本本型型企企业业集集团团，购购并并目目标标公公司司的的目目的的是是，收收购购后后经经过过必必要要的的包包装装，用用以以出出售售，获获取取更更大大的的资资本本收收益。益。产产业业型型企企业业集集团团，购购并并目目标标公公司司的的着着眼眼点点，是是为为了了收收购购后后与与企企业业集集团团原原有有的的资资源源进进行行“整整合合”谋谋求求更更大大的的资资源源聚聚合合优优势势，以以进进一一步步强强化化核核心心能能力力拓拓展展市市场场竞竞争争空空间间，推推动动战战略略发发展展结结构构目目标的顺利实现。标的顺利实现。能能否否达达到到上上述述的的购购并并目目标标，是是关关系系到到整整个个企企业业集集团团未未来来的的发发展产生着决定性的意义。展产生着决定性的意义。购购并并目目标标分分为为两两种种：一一是是长长远远性性的的战战略略目目标标；二二是是期期间间性性的的策略目标。策略目标。1 1、长远性的战略目标、长远性的战略目标 购购并并的的目目标标必必须须从从企企业业集集团团长长远远的的利利益益出出发发，遵遵循循集集团团战战略略发发展展结结构构的的目目标标轨轨迹迹及及基基本本原原则则。集集团团总总部部必必须须依依托托战战略略发发展展结结构构，通通过过理理智智的的，科科学学而而缜缜密密的的分分析析论论证证，对对购购并并战战略略目目标标作作出出远远见见卓卓识识的的规规划划。盲盲目目的的购购并并会会导导致致优优势势企企业业背背上沉重的包袱，甚至失败破产。上沉重的包袱，甚至失败破产。2 2、期间性的策略目标、期间性的策略目标 购购并并实实际际上上就就是是企企业业集集团团的的扩扩张张，购购并并的的战战略略目目标标即即定定后后，如如果果由由于于企企业业集集团团当当前前的的条条件件与与能能力力的的限限制制，不不能能一一步步达达成成，则则需需分分为为几几个个不不同同的的实实施施阶阶段段进进行行购购并并。这这种种分分阶阶段段性性的的购购并并目目标标，称为购并策略目标。称为购并策略目标。（二）购并目标规划（二）购并目标规划1 1、什么是购并目标规划、什么是购并目标规划P P1541542 2、购并目标规划时应考虑的因素？、购并目标规划时应考虑的因素？有十点因素有十点因素P P145-155145-155 购购并并是是一一项项复复杂杂的的系系统统工工程程，为为使使购购并并目目标标达达成成，企企业业集集团团事事先先必必须须进进行行综综合合分分析析，反反复复论论证证，深深入入摸摸底底，精精心心策策划划，应应备备几几套套实实施施方案供总部最高决策层进行选择。方案供总部最高决策层进行选择。二二、目目标标公公司司搜搜寻寻与与抉抉择择的的战战略略符符合性标准合性标准 购购并并目目标标确确定定后后，如如何何寻寻找找合合适适的的购购并并对对象象，是是购购并并决决策策最最关关键键的的一一个个环环节节。管管理理总总部部必必须须对对选选择择目目标标公公司司的的标标准准，作作出出具具体体的的规规定定，这这些些标标准准主主要要有有以以下下二二个方面：个方面：1 1、选选择择购购并并的的目目标标公公司司必必须须符符合合企企业业集集团团战战略略目目标标的的方方向向和和战战略略发发展展的需要。的需要。2 2、具具体体操操作作时时，管管理理总总部部要要对对选选择择目目标标公公司司的的产产业业类类别别，企企业业规规模模、财财务务状状况况、地地理理位位置置、技技术术水水平平、市市场场地地位位，避避免免介介入入领领域域等等方方面面设设置若干个购并标准。置若干个购并标准。三、目标公司财务评价三、目标公司财务评价 从从企企业业集集团团战战略略发发展展的的需需要要以以及及上上述述的的具具体体情情况况制制定定的的选选择择目目标标公公司司的的购购并并标标准准，还还要要考考虑虑企企业业集集团团自自身身的的财财务务资资源源能能力力与与管管理理控控制制能能力力的的情情况况，对对目目标标公公司司购购并并的的价价格格范范围围做做出出限限定定。也也就就是是说说根根据据企企业业集集团团自自身身情情况况，对对拟拟定定选选择择的的目目标标公公司司进进行行财财务务评评价价。首首先先应应从从两两方方面考虑。面考虑。第第一一、从从管管理理总总部部管管理理控控制制能能力力的的有有效效限限度度，来来确确定定目目标标公公司司规规模模的的价值范围。价值范围。第第二二、从从企企业业集集团团的的财财务务资资源源能能力力，来确定收购目标公司的价格范围。来确定收购目标公司的价格范围。具具体体的的评评估估方方法法有有两两种种模模式式：贴贴现现式式价价值值评评估估模模式式与与非非贴贴现现式式价价值值评评估估模模式式。其其中中贴贴理理式式价价值值评评估估模模式式又又分分为为三三种种，现现金金流流量量贴贴现现模模式式，收收益益贴贴现现模模式式与与股股利利贴贴现现模模式式。本本书书只只讨讨论论现现金金流流量量贴贴现现模模式式和和非非现现金金流流量量贴贴现现模模式式两种评估方法。两种评估方法。（一）现金流量贴现模式（一）现金流量贴现模式 现现金金流流量量是是指指按按收收付付实实现现制制的的原原则则企企业业一一定定时时期期内内的的现现金金流流入入和流出量之和。和流出量之和。确确定定目目标标公公司司的的现现金金价价值值用用公公式表述为：式表述为：目目标标公公司司现现金金价价值值=明明确确的的预预测测期期内内的的现现金金流流量量现现值值+明明确确的的预预测测期后的现金流量现值期后的现金流量现值 目标公司的价值应按现值计算，目标公司的价值应按现值计算，利用上述公式计算目标公司现金价利用上述公式计算目标公司现金价值，必须解决四个相关的基本问题，值，必须解决四个相关的基本问题，未来现金流量预测、折现率的选择、未来现金流量预测、折现率的选择、预测期的确定、明确的预测期后的预测期的确定、明确的预测期后的现金流量的测算。只有将上述四个现金流量的测算。只有将上述四个问题解决了，才能估算出目标公司问题解决了，才能估算出目标公司的现金价值。的现金价值。1 1、现金流量的预测、现金流量的预测 企企业业集集团团购购并并的的目目的的是是在在于于谋谋求求一一体体化化的的整整合合协协同同效效应应。因因此此，在在对对于于目目标标公公司司未未来来现现金金流流量量的的判判断断上上，着着眼眼的的不不是是目目标标公公司司的的“独独立立现现金金流流量量”，而而是是其其“贡贡献现金流量献现金流量”。什么是贡献现金流量？什么是贡献现金流量？贡贡献献现现金金流流量量是是指指，企企业业集集团团与与目目标标公公司司购购并并整整合合后后较较购购并并前前给给购购并并双双方方带带来来的的经经营营性性现现金金流流量量净净增增量量（用用CFCF表表示示），与与目目标标公公司司的的购购并并前前独独立立的的经经营营性性现金流量之和。现金流量之和。用等式表示为：用等式表示为：CFb+CF=CFab-CFaCFb+CF=CFab-CFa 等等号号左左边边表表示示：目目标标公公司司购购并并后后的的经经营营性性贡贡献献现现金金流流量量。即即目目标标公公司司购购并并前前独独立立的的经经营营性性现现金金流流量量与与购购并并后后经经营营性性现现金金流流量量净净增增量量之之和。和。等等号号右右边边表表示示：购购并并后后企企业业集集团团与与目目标标公公司司经经营营性性现现金金总总流流量量与与企企业业集集团团购购并并前前独独立立的的经经营营性性现现金金流流量量之之差差，也也就就是是目目标标公公司司经经营营性性贡贡献现金流量。献现金流量。预预测测目目标标公公司司经经营营性性贡贡献献现现金金流流量量，要要把把握握两两个个不不同同的的现现金金流流量量概概念念以以及及由由此此而而产产生生对对贡贡献献现现金金流流量量的的不不同同理理解解，一一是是股股权权现现金金流流量量；二二是是运运用用资资本本（股股权权资资本本+长长期期负负债）现金流量。债）现金流量。（1 1）股权现金流量）股权现金流量 这这部部分分现现金金流流量量是是公公司司履履行行了了所所有有的的财财务务责责任任（包包括括债债务务的的偿偿本本付付息息，支支付付优优先先股股股股利利等等），并并满满足足其其本本身身再再投投资资需需要要之之后后的的剩剩余余现现金金流量。公式如下：流量。公式如下：股股权权现现金金流流量量=经经营营性性现现金金净净流流量量-（资资本本支支出出+增增量量营营运运资资本本+偿偿还还到到期期债债务务本本息息-举举借借新新债债所所得得现现金）金）（2 2）运用资本现金流量）运用资本现金流量 运运用用资资本本现现金金流流量量由由股股权权资资本本和和长长期期负负债债的的现现金金流流量量组组成成。运运用用资资本本营营运运与与资资本本是是两两个个不不同同的的概概念念，营营运运资资本本是是流流动动资资产产减减流流动动负负债债后后差差额额，是是企企业业集集团团随随时时可可以以使使用用的的运转资本。运转资本。运运用用资资本本现现金金流流量量计计算算方方式式如如下下所所示：示：运运用用资资本本现现金金流流量量=息息税税前前经经营营利利润润（1-1-所所得得税税率率）+折折旧旧等等非非付付现现成成本本-资资本本支支出出-增增量量营营运运资资本本 运运用用资资本本现现金金流流量量不不受受公公司司资资本本结结构构的的影影响响，而而只只取取决决其其整整体体资产提供未来现金流量的能力。资产提供未来现金流量的能力。（3 3）目标公司贡献现金流量的测算）目标公司贡献现金流量的测算 测测算算目目标标公公司司的的贡贡献献现现金金流流量量可有两种方法：可有两种方法：倒挤法倒挤法 CFab-CFa CFab-CFaCFabCFab为为购购并并后后企企业业集集团团与与目目标标公公司司经经营营性性现现金金总总流流量量减减去去CFaCFa企企业业集集团团购购并并前前独独立立的的经经营营性性现现金金流流量量，就是目标公司贡献现金流量。就是目标公司贡献现金流量。倒倒挤挤法法适适用用于于兼兼并并购购并并方方式式。因因为为，兼兼并并使使主主并并公公司司与与目目标标公公司司合合二二为为一一，合合并并完完成成后后管管理理当当局局所所采采取取的的整整合合措措施施，以以及及合合并并后后可可能能产产生生的的协协同同效效应应。而而且且，CFabCFab与与CFaCFa的现金流量数值容易取得。的现金流量数值容易取得。相加法：相加法：CFb+CF CFb+CFCFbCFb为为购购并并前前目目标标公公司司独独立立的的经经营营性性现现金金流流量量加加上上CFCF购购并并后后较较之之购购并并前前新新增增的的经经营营性性现现金金流流量量，就是目标公司贡献现金流量。就是目标公司贡献现金流量。相相加加法法适适用用购购股股购购并并方方式式。因因为为，购购股股完完成成之之后后主主并并公公司司与与目目标标公公司司形形成成了了一一种种“母母子子关关系系”二二者者仍仍然然是是两两个个独独立立的的法法人人和和经经济济实实体体。母母公公司司通通常常要要对对子子公公司司进进行行一一体体化化重重组组。且且CFCF和和CFbCFb现现金流量的数值容易取得。金流量的数值容易取得。2 2、折现率的选择、折现率的选择 从从资资金金的的时时间间价价值值而而言言，未未来来的的现现金金流流量量应应不不等等于于预预测测时时的的现现金金流流量量，因因此此，要要对对未未来来的的现现金金流流量量进进行行折折现现处处理理，一一般般选选用用公公司司的的资资本成本为折现率本成本为折现率（1 1）折折现现率率选选择择应应遵遵循循的的原原则则有有六六个方面个方面P P160160（2 2）折现率选择的具体方法）折现率选择的具体方法兼兼并并方方式式所所选选用用的的折折现现率率是是购购并并后后公公司司的的预预期期资资本本成成本本，因因为为只只有有购购并并后后公公司司的的资资本本才才能能正正确确反反映映购购并并后后公公司司未未来来现现金金流流量量的的内内在风险。在风险。购购股股方方式式CFbCFb往往往往占占绝绝大大比比例例而而CFCF占占的的比比例例很很小小甚甚至至不不存存在在，所所以以通通常常采采用用购购并并重重组组后后目目标标公公司的资本进行折现。司的资本进行折现。3 3、明确的预测期的确定、明确的预测期的确定 确确定定预预测测的的通通常常做做法法是是：逐逐期期预预测测现现金金流流量量，直直到到各各种种不不确确定定性性因因素素使使预预测测者者感感到到不不安安为为止止。一一般般是是5-105-10年。年。4 4、明确的预测后现金流量的测算、明确的预测后现金流量的测算 明明确确的的预预测测期期后后现现金金流流量量现现值值是是组组成成目目标标公公司司现现金金价价值值的的第第二二部部分分。简简称称连连续续价价值值，教教材材介介绍绍采采用用现现金金流流量量恒恒值值增增长长公公式式法法来来测算。公式为：测算。公式为：连连续续价价值值=（CFbt+1+CFt+1CFbt+1+CFt+1）/（MACC-MACC-G G）分分子子为为预预测测期期后后第第一一年年的的贡贡献献现现金金流流量量，分分母母为为资资本本成成本本减减去去贡贡献献现金流量预测增长率恒值。现金流量预测增长率恒值。以以上上讨讨论论的的四四个个相相关关的的基基本本问问题题，都都是是围围绕绕着着目目标标公公司司现现金金价价值值的的计计算。有必要再次分析其计算公式：算。有必要再次分析其计算公式：目目标标公公司司现现金金价价值值=明明确确的的预预测测期期内内的的现现金金流流量量现现值值+明明确确的的预预测测期后的现金流量现值期后的现金流量现值 明明确确的的预预测测期期内内的的现现金金流流量量现现值值，可可以以表表述述为为；预预测测期期内内目目标标公公司司各各年年贡贡献献现现金金流流量量现现值值的的总总和。和。明明确确的的预预测测期期后后的的现现金金流流量量现现值值，可可以以表表述述为为，预预测测期期后后各各年年目目标标公公司司贡贡献献现现金金流流量量现现值值的的连连续价值。续价值。例例：20012001年年初初LUCKLUCK公公司司拟拟对对MOONMOON公公司司进进行行收收购购（采采用用购购股股方方式式），根根据据预预测测分分析析，得得到到购购并并重重组组后后目目标标公公司司MOON2001MOON2001年年-2010-2010年年间间适适度度情情况况下下的的贡贡献献现现金金流流量量依依次次为为-800-800万万元元、-500-500万万元元、-200-200万万元元、300300万万元元、500500万万元元、480480万万元元、590590万万元元、580580万元、万元、630630万元、万元、650650万元。万元。20112011年年及及以以后后各各年年的的贡贡献献现现金金流流量量以以650650万万元元计计。同同时时根根据据较较为为可可靠靠的的资资料料，测测知知MOONMOON公公司司经经购购并并重重组组后后的的加加权权平平均均成成本本为为9.5%9.5%，考考虑虑到到未未来来的的其其他他不不确确定定因因素素，拟以拟以10%10%为折现率。为折现率。解：解：明确预测期内现金流量现值为：明确预测期内现金流量现值为：（-800-800）/（1+10%1+10%）+（-500500）/（1+10%1+10%）2 2+（-200200）/（1+10%1+10%）3 3+（300300）/（1+10%1+10%）4 4+（500500）/（1+10%1+10%）5 5+（480480）/（1+10%1+10%）6 6+（590590）/（1+10%1+10%）7 7+（580580）/（1+10%1+10%）8 8+（630630）/（1+10%1+10%）9 9+（650650）/（1+10%1+10%）1010=588=588（万元）（万元）明确预测期后现金流量现值为：明确预测期后现金流量现值为：650/10%650/10%（1+10%1+10%）-10-10=2509=2509（万元）（万元）65010%65010%（1+10%1+10%）1010 目目 标标 公公 司司 MOONMOON预预 计计 现现 金金 价价 值值 为为588+2509=3097588+2509=3097（万元）（万元）（二）非现金流量贴现模式（二）非现金流量贴现模式 现现金金流流量量贴贴现现模模式式是是购购并并过过程程中中对对目目标标公公司司价价值值评评估估的的基基本本方方法法。但但这这种种方方法法较较复复杂杂而而且且对对目目标标公公司司价价值值评评估估的的准准确确性性难难以以保保证证。所所以以，还还可可以以采采用用非非现现金金流流量量贴贴现现模模式式来来评评估估目目标标公公司司的的价价值值。具具体体有有市市场场比比较较法法、市市盈盈率率法法、股股息息法法、帐帐面面资产净值法等。资产净值法等。1 1、市场比较法、市场比较法（1 1）上上市市公公司司按按股股票票的的市市价价与与发发行行在在外外普普通通股股的的股股数数来来确确定定目目标标公司的市场价值。公司的市场价值。（2 2）非非上上市市公公司司则则按按同同类类公公司司股股价，净利等作为参考。价，净利等作为参考。2 2、市盈率法、市盈率法 市市盈盈率率是是指指每每股股市市价价与与每每股股净净收收益益的的比比率率，是是衡衡量量股股价价与与收收益益关关系的一个重要指标。系的一个重要指标。市市盈盈率率法法是是估估测测目目标标公公司司价价值值的的又又一一种种方方法法。具具体体做做法法是是：找找出出一一家家具具有有相相似似的的发发展展和和风风险险特特征征的的公公司司，确确定定它它的的市市盈盈率率，然然后后乘乘以以按按某某种种标标准准确确定定的的目目标标公公司司的的每每股股盈利来估测目标公司的价值。盈利来估测目标公司的价值。例例：HKHK糖糖果果公公司司业业已已成成功功地地进进入入第第五五个个营营业业年年的的年年末末，且且股股份份全全部部获获准准挂挂牌牌上上市市交交易易。该该公公司司20012001年年1212月月3131日日资资产产负负债债表表如如下下：（单位：万元）（单位：万元）固定资产净值固定资产净值10 00010 000流动资产流动资产 15 000 15 000减：流动负债减：流动负债 5 000 5 000营运资本营运资本 10 000 10 000资产合计资产合计 20 000 20 000股权资本股权资本 15 000 15 000 其其中中：面面值值0.50.5元元的的普普通通股股20 20 000000万股万股10 00010 000资本公积金及盈余公积金资本公积金及盈余公积金 3 500 3 500税后利润（税率税后利润（税率50%50%）1 500 1 500长期债务（利息率长期债务（利息率10%10%）5 0005 000运用资本合计运用资本合计 20 000 20 000HKHK公公司司现现准准备备向向MLML公公司司提提出出收收购购意意向向（购购并并后后MLML公公司司依依然然保保持持法法人人地地位位）。MLML公公司司系系一一家家新新奇奇糖糖果果的的制制造造商商，其其产产品品及及市市场场范范围围正正可可以以弥弥补补HKHK相相关关方方面面的的不不足足。20012001年年1212月月3131日日MLML的的资资产产负负债债表表如下：（单位：万元）如下：（单位：万元）固定资产净值固定资产净值2 5002 500流动资产流动资产 5 000 5 000减：流动负债减：流动负债2 5002 500营运资本营运资本 2 500 2 500资产合计资产合计 5 000 5 000股权资本股权资本 4 000 4 000 其中：面值其中：面值1 1元的普通元的普通3 0003 000万股万股3 0003 000资本公积金及盈余公积金资本公积金及盈余公积金 750 750税后利润（税率税后利润（税率50%50%）250 250长期债务（利息率长期债务（利息率10%10%）1 0001 000运用资本合计运用资本合计5 0005 000HKHK公公司司收收购购MLML公公司司的的理理由由是是可可以以取取得得一一定定程程度度的的协协同同效效应应，并并相相信信能能使使MLML公公司司未未来来的的效效率率提提高高到到同同HKHK一一样样的的水水平平。其其他他相相关关资资料料如如下：下：HK HK公司公司 MLML公司公司运用资本报酬率运用资本报酬率 17.5%17.5%12%12%利润增长率利润增长率 20%20%14%14%近三年平均盈利近三年平均盈利其中：税前其中：税前 1260 1260万元万元 440 440万元万元 税后税后 630 630万元万元 220 220万元万元每股收益每股收益 0.075 0.075元元 0.0833 0.0833元元股票市价股票市价 0.90 0.90元元-市盈率市盈率 12 12-每股股息每股股息0.050.05元元0.060.06元元股利率股利率5.56%5.56%-分分别别按按下下列列条条件件对对目目标标公公司司的的价价值值进进行行估估测测：（1 1）目目标标公公司司MLML最最近近的的盈盈利利水水平平；（2 2）目目标标公公司司MLML近近三三年年平平均均盈盈利利水水平平；（3 3）假假定定目目标标公公司司MLML被被收收购购后后的的盈盈利利水水平平能能够够迅迅速速提提高高到到主主并并方方HKHK公公司司当当前前的的运运用用资资本本报报酬酬率率水水平平；（4 4）目目标标公公司司MLML预预期期盈盈利利增增长长水水平平；（5 5）主主并并方方HKHK公公司司购购并并后后要要求求保保持持自自身身原原有的运用资本报酬率水平。有的运用资本报酬率水平。（1 1）基基于于目目标标公公司司MLML最最后后（20012001年年）盈利水平盈利水平20012001年年MLML公司每股收益公司每股收益0.08330.0833元元HKHK公司市盈率公司市盈率1212 预计预计MLML公司每股价值公司每股价值0.08330.0833元元12=1.0012=1.00元元/股股预预计计MLML公公司司总总价价值值（30003000万万股股）1.001.00元元/股股30003000万股万股=3000=3000万元万元（2 2）基基于于目目标标公公司司MLML近近三三年年平平均均税税后后盈盈利水平利水平MLML公司近三年平均税后盈利公司近三年平均税后盈利220220万元万元MLML公司近三年平均每股盈利公司近三年平均每股盈利220220万元万元/3000/3000万股万股=0.0733=0.0733元元/股股预计预计 MLML公司每股价值公司每股价值0.07330.0733元元/股股12=0.8812=0.88元元/股股预计预计MLML公司总价值（公司总价值（30003000万股）万股）0.880.88元元/股股30003000万股万股=2640=2640万元万元（3 3）基基于于被被收收购购后后MLML公公司司的的运运用用资资本本报报酬酬率率水水平平能能够够迅迅速速提提升升到到HKHK公公司司当当前前的的水水平平。这这意意味味着着被被收收购购后后MLML公公司司的的运运用用资本报酬率必须马上达到资本报酬率必须马上达到17.5%17.5%的水平。的水平。MLML公司运用资本公司运用资本50005000万元万元MLML公公司司必必须须马马上上达达到到的的运运用用资资本本报报酬酬率率17.5%17.5%MLML公司必须马上实现的息税前利润公司必须马上实现的息税前利润875875万元万元减减：长长 期期 负负 债债 利利 息息（10001000万万 元元10%10%）100100万元万元MLML必须马上达到的税前利润必须马上达到的税前利润775775万元万元减：所得税减：所得税387.5387.5万元万元MLML公司必须马上达到的税后利润公司必须马上达到的税后利润387.5387.5万元万元MLML公公司司每每股股收收益益（30003000万万股股）387.5387.5万元万元/3000/3000万股万股=0.129=0.129元元/股股预计预计MLML公司每股价值公司每股价值0.1290.129元元/股股12=1.5512=1.55元元/股股预预计计MLML公公司司总总价价值值（30003000万万股股）1.551.55元元/股股30003000万股万股=4650=4650万元万元（4 4）基于）基于MLML公司盈利增长率预期公司盈利增长率预期 要要求求购购并并后后MLML公公司司运运用用资资本本报报酬酬率率马马上上就就得得达达到到HKHK公公司司当当前前的的水水平平显显然然是是不不切切实实际际的的，但但购购并并后后经经过过一一体体化化的的整整合合重重组组，在在一一定定程程度度上上迅迅速速体体现现出出协协同同优优势势，并并使使MLML公公司司经经过过一一段段时时间间后后盈盈利利的的增增长长水水平平以以及及运运用用资资本本报报酬酬率率水水平平接接近近甚甚至至达达到到HKHK公公司司的的水水平平则则是是完完全全可可能能的的。基基于于这这种种考考虑虑，可可以以对对MLML公公司司的的价价值值做做出如下估测：出如下估测：MLML公司近三年平均税后利润公司近三年平均税后利润220220万元万元220220万元万元（1+20%1+20%的增长率）的增长率）264264万元万元预计预计MLML每股收益（每股收益（30003000万股）万股）264264万元万元/3000/3000万股万股0.0880.088元元/股股预计预计MLML公司每股价值公司每股价值0.0880.088元元/股股12=1.05612=1.056元元/股股预计预计MLML公司总价值（公司总价值（30003000万股）万股）1.0561.056元元/股股30003000万万股股=3168=3168万元万元（5 5）基基于于主主并并方方HKHK公公司司购购并并后后维维持持自自身身原原有有的的17.5%17.5%运运用用资资本本报报酬酬率率水平水平MLML公司最近（公司最近（20012001年）税后利润年）税后利润250250万元万元加：所得税加：所得税250250万元万元MLML公司最近税前利润公司最近税前利润500500万元万元加加：长长 期期 负负 债债 利利 息息（10001000万万 元元10%10%）100100万元万元MLML公司最近息税前利润公司最近息税前利润 600 600万元万元HKHK公公司司愿愿意意向向MLML公公司司支支付付的的价价款款限限度度600600万元万元/17.5%=3429/17.5%=3429万元万元预预计计MLML公公司司每每股股价价值值（30003000万万股股）34293429万元万元/3000/3000万股万股=1.143=1.143元元/股股 上上述述五五种种情情形形，要要求求购购并并后后MLML公公司司的的运运用用资资本本报报酬酬率率水水平平马马上上达达到到HKHK公公司司的的水水平平与与现现实实可可能能性性之之间间存存在在着着严严重重的的出出入入，因因而而不不予予考考虑虑。剔剔除除这这种种估估价价情情形形外外，运运用用市市盈盈率率法法估估测测的的目目标标公公司司MLML价价值值将将介介于于26402640万万元元34293429万万元元之之间间（若若收收购购MLML公公司司全全部部股股权权的的话话），每每股股价价值值介入介入0.880.88元元1.1431.143元之间。元之间。在在上上述述区区域域内内，对对于于目目标标公公司司MLML提提出出的的卖卖价价是是可可以以考考虑虑的的，或或者者依依此此作作为为与与目目标标公公司司进进行行购购并并价价格格谈谈判判的的基基础础（结结合合拟拟购购买买MLML公公司司股股权的比例）。权的比例）。3 3、股息法、股息法 股股息息法法是是指指通通过过主主并并公公司司现现行行每每股股市市价价扣扣除除目目标标公公司司现现行行每每股股股股息息的的差差额额与与主主并并公公司司现现行行每每股股股股息息相相比比计计算算出出来来的的股股息息倍倍数数，来来估估测测目目标标公公司司价价值值的的一一种种方方法法。当当主主并并公公司司未未能能取取得得对对目目标标公公司司控控股股权权的的收收购购情情况况下下，可可采采用用此此法。法。计算公式计算公式股股息息倍倍数数=（主主并并公公司司现现行行每每股股市市价价-目目标标公公司司现现行行每每股股股股息息）/主主并并公公司现行每股股息司现行每股股息承上例承上例HKHK公司股息倍数公司股息倍数（0.900.90元元-0.06-0.06元元）/0.05/0.05元元=16.8=16.8预计预计MLML公司每股价值公司每股价值 0.060.06元元/股股16.8=1.00816.8=1.008元元/股股预预计计目目标标公公司司MLML总总价价值值（30003000万万股）股）1.0081.008元元/股股 30003000万万 股股=3024=3024万元万元四、购并资金融通四、购并资金融通 企企业业集集团团的的购购并并资资金金如如何何取取得得，是购并决策面临的又一个重要课题。是购并决策面临的又一个重要课题。不不同同的的支支付付方方式式对对企企业业集集团团财财务务支支持持能能力力也也有有着着差差异异的的影影响响。下下面面主主要要讨讨论论各各种种支支付付方方式式，对对企企业业集团财务支持能力的影响。集团财务支持能力的影响。（一）现金支付方式：（一）现金支付方式：用用现现金金进进行行大大宗宗的的购购并并交交易易，会会给给主主并并方方造造成成巨巨大大的的现现金金压压力力。筹筹集集现现金金的的方方式式很很多多，其其中中杠杠杆杆收收购购较为流行。较为流行。1 1、杠杆收购的定义、杠杆收购的定义 P P1681682 2、采采用用杠杠杆杆收收购购目目标标公公司司应应具具备备的的条件条件 P P168-169168-169（二）股票对价方式（二）股票对价方式1 1、股票对价方式的定义、股票对价方式的定义 P P1691692 2、股票对价方式缺陷、股票对价方式缺陷 P P1691693 3、企企业业集集团团在在对对现现金金支支付付方方式式或或股股票票对对价价方方式式进进行行抉抉择择时时应应考考虑虑的的因因素素 P P169169（三）卖方融资方式（三）卖方融资方式1 1、卖方融资方式的定义、卖方融资方式的定义P P1691692 2、卖方融资方式的适用情况、卖方融资方式的适用情况P P1691693 3、采采用用卖卖方方融融资资方方式式的的前前提提条条件件P P169-170169-170五、一体化整合计划五、一体化整合计划 企企业业集集团团在在购购并并前前就就应应该该对对可可能能会会发发生生的的各各种种问问题题有有一一个个充充分分估估计计，并并预预先先制制定定出出一一套套有有效效的的一一体体化整合计划。化整合计划。在在制制定定一一体体化化整整合合计计划划时时，集集团团管管理理总总部部首首先先需需要要考考虑虑的的不不是是如如何整合，而是应否进行整合。何整合，而是应否进行整合。（1 1）如如果果企企业业集集团团结结构构庞庞大大，目目标标公公司司又又富富有有创创业业精精神神和和管管理理能能力力时时，企业集团可以采取不干涉的政策。企业集团可以采取不干涉的政策。（2 2）若若目目标标公公司司只只有有经经过过必必要要的的一一体体化化整整合合，方方能能正正常常运运转转时时，集集团团总总部部事事先先就就必必须须进进行行一一体体化化整整合合，计计划划作作出出合合理理的的安安排排，达达成成战战略略一一体体化化、经经营营管管理理一一体体化化、功功能能一一体体化、以及文化一体化等整合宗旨。化、以及文化一体化等整合宗旨。六、购并陷阱及其防范六、购并陷阱及其防范购购并并陷陷阱阱主主要要有有信信息息错错误误、经经营营不不善、法律风险。善、法律风险。（一）信息错误（一）信息错误 信信息息错错误误是是企企业业集集团团实实施施并并购购的的最最大大陷陷阱阱，主主要要是是卖卖方方不不讲讲真真话话，如如交交易易主主体体无无资资格格、产产权权交交易易客客体体不不明明确确、交交易易程程序序违违法法等等。防防范范的的方方法法主主要要有有二二大大方方面面：第第一一是是投投入入必必要要的的开开支支，加加大大购购并并前前信信息息收收集集及及分分析析力力度度，尽尽量量掌掌握握目目标标公公司司各各方方面面的的真真实实信信息息。第第二二是是购购并并合合同同签签定定的的科科学学性性、严严密密性性，还还要要有有一一定定的的保保证证性性条条款款。保保证证条款有如下内容条款有如下内容P172P172（二）经营不善（二）经营不善 如如果果企企业业集集团团购购并并前前管管理理水水平平有有限限，就就应应事事先先进进行行整整顿顿，提提高高经经营营管管理理的的水水平平，并并经经测测试试确确实实有有了了扩扩张张的的管管理理能能力力，才才能能实实施施购购并并，否则将会跌入经营不善的陷阱。否则将会跌入经营不善的陷阱。（三）法律风险（三）法律风险 购购并并最最大大的的风风险险和和陷陷阱阱应应该该是是法法律律责责任任。因因购购并并违违反反法法律律，带带来来的的损损失失是是极极其其严严重重的的。收收购购的的法法律律障碍主要有如下三个方面：障碍主要有如下三个方面：P P173173 为为了了避避免免陷陷入入法法律律纠纠纷纷，购购并并前前必必须须聘聘请请专专业业律律师师进进行行各各方方面面的的调调查查，在在确确保保无无法法律律障障碍碍的的前前提提下下才能实施购并。才能实施购并。第二节第二节 公司分立及其管理策略公司分立及其管理策略一、公司分立的涵义与类型一、公司分立的涵义与类型 与与购购并并反反向向动动作作的的是是公公司司的的分分立立。按按照照不不同同的的特特点点，可可以以分分为为标标准准式式的的公公司司分分立立与与衍衍生生式式的的公公司司分分立立。其其中中后后者者又又分分为为两两种种：换换股股式式分立与解散式分立。分立与解散式分立。（一）标准式公司分立（一）标准式公司分立 是是指指母母公公司司将将其其在在某某子子公公司司中中所所拥拥有有的的股股份份，按按母母公公司司股股东东在在母母公公司司中中的的持持股股比比例例分分配配给给现现有有的的母母公公司司的的股股东东，从从而而在在法法律律上上和和组组织织上上将将子子公公司司的的经经营营从从母母公公司司的的经经营营中中分分离离出出去去从从而而形形成成一一个个与与母母公公司司有着相同股东和持股结构的新公司。有着相同股东和持股结构的新公司。（二）衍生式公司分立（二）衍生式公司分立衍生式公司分立又有两种衍生式公司分立又有两种1 1、换股式分立、换股式分立 P P1741742 2、解散式分立、解散式分立 P P174174二、公司分立与分拆上市的比较二、公司分立与分拆上市的比较 公公司司分分立立是是公公司司紧紧缩缩的的策策略略，它它与与分分拆拆上上市市是是两两种种不不同同资资本本运运作作手手段段。分分拆拆上上市市有有广广义义和和狭狭义义之之分分，广广义义的的分分拆拆包包括括已