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2022年电商行业专题报告1.电商行业：基本面修复和政策托底共振1.1 监管政策底部明确，鼓励平台经济健康发展4 月 2 9 日，中共中央政治局召开会议，审 议 国家“十四五”期间人才发展规划。会议指出，要促进平台经济健康发展，完成平台经济专项整改，实施常态化监督，出台支持平台经济规范健康发展的具体措施。这是继3 月 1 6 日金融委会议稳定军心后，党中央对于平台经济监管再度发出重要指示,我们认为这明确表明平台监管进入规范、透明和可预期的新常态，政策对于平台非基本面影响逐步出清，政策底部明确，未来平台经济将在发展中监管，在监管中发展。5 月 1 7 日，全国政协“推动数字经济持续健康发展”专题协商会，刘鹤副总理指出要努力适应数字经济带来的全方位变革，提高综合国力和国际竞争力。要打好核心技术攻坚战,支持平台经济、民营经济持续健康发展。要处理好政府和市场关系，统筹制定规划，健全法律法规，增加政府直接投入，提高全民族数字化素质，支持数字企业在国内外资本市场上市。我们认为平台经济已经成为我国数字经济发展主要力量，对提高全社会资源配置效率、推动技术和产业变革、提升社会治理和公共服务水平具有重要意义，未来成长空间可期。基本面探底，叠加政策托底，电商平台平稳健康发展。自5 月底，全国疫情逐步缓和，上海解封，北京8 区实现社会面清零，复工复产复市有序推进。我们认为消费终端需求已在 4 月探底，5 月起消费逐步复苏，各电商巨头业绩有望步入加速修复通道。同时政策面，金融委会议、中央政治局会议和政协专题会议相继召开，清晰传递政策面风险筑底信号。基本面修复和政策托底共振，电商平台有望实现平稳健康发展。图3:2022年4月社零总额同比降低11.1%1.2终端消费加速探底，复工复产基本面有望修复4 月消费基本探底，复工复产复市带来基本面修复。4 月消费市场受疫情冲击明显，线下终端消费承压，4 月实现社零总额29,483亿元，同比-11.1%,增速同比-28.8pct,环比-7.6pct；除汽车外零售额同比-8.4%。考虑到全国疫情，尤其是上海和北京核心一线城市疫情逐步可控，各地复工复产复市有序推进，同时稳经济、促消费政策相继出台，我们认为消费“最困难时刻”已经过去，经济和消费基本面正在修复，5、6月社零环比有望回升。供应链物流堵点得到有效疏通，为线上消费复苏创造良好条件。3-4月由于疫情反复以及各地疫情防控措施影响，全国供应链物流受到阶段性影响，根据中国物流与采购联合会和京东联合调查报告显示，4 月电商物流业务指数为102.2点,创两年新低。物流不畅对线上消费产生明显负反馈作用，1-4月实物商品网上零售额32,887亿元，同比+5.2%,其中4 月实物商品网上零售额7,630亿元，同比-1%。但伴随疫情逐步好转，以及政府积极疏通物流动脉堵点，目前供应链物流压力逐步缓解，5 月电商物流指数环比回升2.1点，预计物流畅通将为2 季度以及全年线上消费复苏创造良好基础条件。1.3万物到家需求高增，即时零售空间广阔0 2 0 市场规模快速扩张，即时零售满足高效到家需求。即时零售是以即时配送体系为基础的高时效性到家消费业态。根据Kantar数据统计及预测，2016年以来，我国0 2 0 市场规模快速扩张，至 2020年已达至I 2.6万亿元，2021年将达到3.3万亿元。其中，到家业务2016-2021E复合增长率达到64%,而到店业务仅为17%o到家业务在0 2 0 整体市场中的占比不断提升，已从2016年的24%提升到2020年的5 6%,超越了到店业务体量，2021年预计占比63%。供需共振驱动即时零售高速发展，渗透率有望持续提升。供给端，移动通信技术和定位技术的发展为LBS（基于位置的服务）创造了可能。需求端，疫情驱动消费者线上购物需求高增，进一步形成线上消费心智，此外，80后 90后逐渐成为消费主力，其注重便利性、及时性、愿意花钱买时间的消费观念为即时零售商业模式创造需求。艾瑞咨询表示，即时零售市场GM V由 2016-2020年实现复合增长率71.4%。并且,即时零售渠道在我国商超零售板块的渗透率亦从2016年的0.2%提升至2020年的2.5%,并且该渗透率有望在2023年突破 10%o平台模式流量充沛，经营效率更高，预计将成为主要模式。平台模式主要依托互联网生态链接商家与消费者，消费者下单后由配送员到店取货，1 小时内配送到家。自营模式由平台在社区或商圈周围布局门店或前置仓，商品自营，消费者下单后由配送员到店/仓取货，1 小时内配送到家。平台模式流量充沛，交易转化效率更高，规模扩张和盈利能力更优。差异化良性竞争，京东到家商超品类持续领先，美团闪购全品类均势发展，空间更广即时零售领域主要玩家主要来自电商平台、外卖平台与传统商超。电商平台方面，阿里、京东两大集团布局了平台型与垂直自营型电商，例如阿里的盒马鲜生，京东的京东到家与7FRESH,苏宁的苏鲜生，其优势是供应链资源与技术。外卖平台方面，则有美团闪购、美团买菜与饿了么，其特点是地推能力与配送效率高。传统商超方面，营收排名前三的是沃尔玛、永辉超市、华润万家，其优点是品牌管理自由度较高。1.4全域兴趣电商升级迭代，社区电商持续降本增效以优质内容激发购买转化，服饰食品美妆非标品类带动兴趣电商高增长。2018年以来抖音、快手等内容平台布局电商业务，以优质内容激发用户兴趣，吸引用户停留互动，产生购买转化。由于在短视频和直播的形态下内容信息密度更高,呈现形式更生动，相较图文能清晰传递更多维度的商品信息,显著激发了用户兴趣和需求，助力兴趣电商迅速做大做强。抖音/快手电商GMV从 19年的约1000亿/596亿提高到21年的约8000亿/6800亿元，22Q1快手电商实现GMV1751亿元,同比增长48%。从品类结构看，服饰、食品和美妆等非标品类成为兴趣电商高增长核心驱动力，根据通联数据，服饰+食品+美妆在抖音电商成交额从21年 6 月 134亿元迅速提升至22年 4 月 279亿元，其中21年 12月成交额最高达到353亿元，占比总G M V 超 7 成。兴趣电商迭代升级，全域兴趣电商正当时。伴随内容平台布局电商业务，兴趣电商模式受到消费者认可，在内容激发兴趣转化购买同时，也产生了更加多元和主动的购物需求。为满足用户新需求，兴趣电商将逐步升级为全域兴趣电商。在新模式下，兴趣电商从兴趣出发，既包括兴趣激发（内容推荐场景里的货找人），也包括兴趣承接（用户主动场景下的人找货），在继续加强兴趣电商传统内容场景建设同时，重点加强对于商城和搜索等中心化场景的产品建设。短视频、直播间、搜索和商城四大场景有机结合，全面打通货找人和人找货的双向消费链路，覆盖全域用户，为用户带来更全面服务,为商家生意带来新增长，并且形成抖音全域兴趣电商线上购物能力。社区电商主动调整，行业加速降本增效。2022年一季度,头部和中腰部社区电商平台进一步调整，其中腰部平台：橙心优选继全国裁撤缩点试水团批后，业务全线关停；十荟团彻底关停湖南业务，至此整体关停；兴盛优选关闭多家亏损网点，撤出非核心城市。头部平台降本增效，更注重经营质量:京喜业务战略聚焦北京、河南市场；淘菜菜与零售通整合业务，对一线运营、商务以及网格仓代理进行人员优化，未来专注高质量增长和纪律性支出，实现UE提升；美团优选退出西北大区四个省份，同时暂停北京自提点服务；多多买菜合并自提点实现人事优化，未来将营销的重心转向研发方面，保证高质量发展。根据公司财报，京东22Q1新业务亏损环比减少 8.4亿元到23.9亿元，美团新业务亏损环比减少11.8亿元到 90.2亿元，新业务显著降本增效。2.电商行业逆风中展现公司经营强韧性2.122Q1业绩超预期，头部电商实现高质量增长头部平台核心商业展现强劲增长韧性。2022年一季度终端消费疲弱，线下线上消费同步放缓，其中1-2、3 月实物商品网上零售额同比增速分别为13.6%,2.7%o 面对行业逆风,头部平台核心业务展现较强经营韧性：22Q1阿里巴巴中国商业客户管理收入同比增长0.3%,同比/环比-39.8pct/+1.7pct,继 21Q4负增长后实现回正；京东零售营收增速为17.1%,同比/环比-18.2pctM.2pct,保持行业领先；拼多多佣金+广告营收增速为3 9.4%,同比/环比-12L2pct/+lL2pct,相较21Q4提速明显；美团外卖+酒旅营收增速1 7.0%,同比-98.8pct/-4.5pct,疫情下仍保持较强增长。疫情下加强营销费用管控，头部平台盈利能力具备较强柔韧性。22年 3 月核心一线城市深圳和上海相继出现疫情反复，行业整体业绩承压，各头部平台重视投入效率，战略性调整新业务投资规模，盈利能力保持较强韧性。22Q1阿里巴巴/京东/拼多多/美团销售费用率分别为13.6%/3.6%/47.2%/19.7%,分别同 bk-0.1pct/+0.2pct/-11.5pct/+0.2pct,环比-1.8pct/-1.2pct/+5.4pct/-3.0pct,阿里京东美团控费环比加强。22Q1阿里巴巴/京东/拼多多/美团净利 润 率 分 别 为 10.5%/1.7%/17.7%/-7.8%,分 别 同 比-4.6pct/-0.3pct/+26.2pct/+2.7pct,-8.4pct/-0.4pct/-13.4pct/+0.1 pct。从核心业务和新业务角度，一季度在复杂宏观环境中各头部电商平台核心业务盈利表现较强抗风险能力，同时进一步收缩亏损新业务规模。阿里中国商业EBITA/京东零售经营利润/美团外卖酒旅经营利润/拼多多经营利润分别实现32L5/78.91/50.5/36.8 亿元，阿里中国商业 EBITA margin/京东零售opm/美团外卖opm/美团酒旅opm/拼多多opm分别为22.9%/3.6%/6.5%/45.6%/15.5%,分别同 比-7.4pct/-0.3pct/+1.1 pct/+3.9pct/+29.8pct,分另U 环 比-10.6pct/+1.5pct/-0.1 pct/+0.9pct/-15.4pcto 新业务方面，京东新业务经营亏损23.9亿元，环比减少26.0%,经营亏损率41.5%,同比/环比-2.8pct/+2.2pct；美团新业务经营亏损90.2亿元，环比减少11.6%,经营亏损率 62.3%,同比/环比-19.3pct/+7.2pct。图1 8:电商平台22Q1净利润率保持韧性40%20%10%-0%-10%-20%-30%-40%30%-60%20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1-50%-阿 里 净 利 润 率-京东净利润率拼多多净利润率 美团净利润率用户增长短期有所分化，头部平台深耕用户价值。22Q1头部平台用户增长情况出现阶段性分化，其中京东和美团注重投资R O I,减少新业务投入，来自下沉市场的新用户数量减少，季度净增活跃用户数环比下滑，22Q1京东/美团活跃用户数分别达到5.81/6.93亿人，单季度净增长1080/240万人。阿里巴巴和拼多多季度净增活跃用户数量环比有所回升,22Q1阿里巴巴/拼多多活跃用户数达到9.03/8.82亿人，单季度净增长2100/1320万，阿里淘特和淘菜菜持续完成新用户转化，驱动阿里中国商业活跃用户数量迅速增长，拼多多平台高性价比心智和消费者习惯逐步建立，疫情下活跃用户增长数量回升。尽管不同平台22Q1用户增长情况出现分化，面对疫情下的终端消费疲弱，以及电商流量红利见顶，各平台经营获客目标从追求用户数量高增长向加强核心用户运营、追求用户高质量、提升用户价值方向升级。2.2阿里巴巴：生态业务协同推动高质量增长阿里巴巴公布FY4Q22营收为2041亿元人民币，同比增长 9%；经营利润为167亿元人民币，去年同期为77亿经营亏损；净亏损为184亿元人民币，主因公司对上市公司股权投资的公允价值变动。FY4Q22,公司经调整EBITA同比下降30%至人民币158亿元，Non-GAAP净利润同比下降24%至198亿元，超市场预期。FY2022营收8531亿 元（同比增长19%）,Non-GAAP归母净利润为1364亿元人民币（同比下降 21%）o中国市场AAC超 10亿，多APP矩阵策略成果显现。截至 FY22Q4止 12个月，集团面向中国消费者的业务AAC达到超过10亿的历史性里程碑；中国商业业务AAC共达到9.03亿，同比及环比分别净增长8,900万和2,100万，其中来自欠发达地区的新增AAC比例持续超过70%；多 APP矩阵战略为不同消费场景和业态创造个性化、沉浸式和互动的体验，吸引和留存集团商业生态体系中有不同背景及购物行为的用户群。淘宝和天猫方面，有超过1.24亿 AAC人均消费超过 1 万元，且跨年活跃率超98%；淘特方面，FY22实现超过3 亿 AAC的里程碑，单季净增加超过2,000万，其中超过20%活跃用户22财年未曾在淘宝或天猫购物，订单数同比增长超过 100%；淘菜菜方面，FY22拥有超过9,000万 A A C,超过50%首次在集团各个平台购买生鲜产品。持续建设高质量数字商业基础设施，降本增效经营改善显著。受疫情短期影响需求疲软、供应链及物流中断等因素，FY22Q4整体GMV低个位数下滑，中国零售业务收入同比增长 7%至 1359亿元，其中客户管理收入与同期持平；其中，淘菜菜等新业务受益订单密度提高和供应链能力的提升，UE环比持续改善，本季度中国商业调整后EBITA利润率为23%,略超预期。本地生活服务FY22Q4收入同比增长29%至 104亿元，主因饿了么聚焦重点城市用户留存和运营效率提升带来平均订单金额提高，U E 同比持续改善，本季度接近盈亏平衡，本地生活调整后EBITA利润率为-5 2%,同比+30pct。公司持续加强数字化建设提升履约能力，扩大多元客户基础，云计算业务FY2022和 FY22Q4分别实现23%和 12%的收入增长，短期受疫情下企业经济活动放缓、项目交付延期等因素影响，但云计算市场中长期空间广阔，阿里云竞争优势显著，未来云钉一体有望重回高增长趋势，打造集团生态数字商业基础。图 28:中国商业占比营收高达69%菜鸟 云计算 数字媒体及娱乐创新业务及其他2.3京东：业绩超预期，供应链强韧性京东1Q22营收2397亿元人民币（同比增长18%）,调整后净利润40亿 元（同比增长2%）,超市场预期。用户保持高质量增长，国际高端品牌扩容升级。截至1Q22,AAC单季度净增1080万达到5.8亿，用户频次创新高,ARPU接近三年最高。1Q22京东零售3P 商家持续扩容，包括开云集团旗下的高端珠宝品牌Qeelin、法国奢侈品牌Lanvin、雅诗兰黛和欧莱雅集团旗下的美妆品牌等持续入驻平台，超1.1万 3P 商家日成交额较去年同期增长超过10倍。1Q22京东零售与美的签署战略合作协议，发挥家电3 c 品类优势。1Q22净服务收同比增长26%至 352亿元，平台及广告服务收入同比增长25%达 177亿元。京东零售运营效率领先，京东物流外部客户收入占比近六成。1Q22京东集团Non-GAAP经营利润率同比提升0.2ppt至 1.9%,Non-GAAP净利率同比下滑O.3ppt至 1.7%。分业务看，京东零售收入同比增长17%达 2175亿元，经营利润率同比下降0.4ppt至 3.6%,在自营商品超1000万 SKU的基础上,京东库存周转天数1Q22降至30.2天。1Q22京东物流收入同比增长22%达 274亿元，外部客户占比近六成；经营亏损为7亿。截至2022年 3 月 3 1 日，京东物流运营着约1400个仓库。包括通过开放式仓库平台管理的空间在内，京东物流的仓库网络总建筑面积超过2500万平方米。达并表加码即时零售，新业务环比减亏显著。1Q22完成增持达达集团股份至5 2%,加码即时零售、即时配送业务，全渠道助力数百万线下实体门店数字化，Q 1贡献收入7 亿，经营亏损2 亿。京喜拼拼战略聚焦核心省份，用户相较于疫情前增长近一倍，1Q22新业务亏损24亿，环比减亏8 亿，新业务投资ROI随着经营效率提升改善显著。2.4拼多多：减营销重研发战略显效22Q1拼多多实现营收237.9亿元人民币，同比增长7%；剔 除 1P业务，公司22Q1营收237.5亿元，同比增长39%,超市场预期。22Q1公司实现Non-GAAP净利润42亿 元，去年同期为-19亿元，超市场预期。高基数下AAC环比净增长1320万，营销广告和交易服务收入增长强劲。截至22Q1,AAC同比增长7.1%至 8.82亿人，环比净增长1320万人；22Q1MAU同比增长3.7%至 7.51亿，环比净增长1790万人。疫情期间，公司积极满足居民日常生活需求，在上海地区通过集采提供48小时速达套餐，提高用户消费体验，建立深层次的用户心智。22Q1公 司 3P业务同比增长3 9%,主因平台商家活动和交易体量的增长；分业务看，广告营销/交易服务/商品销售分别同比+29/+91/-99%,占比 76.3/23.5/0.2%。减营销重研发战略驱动，平台迈向稳健可持续增长。22Q1公司Non-GAAP毛利润同比增长46%至 166.34亿元，毛利率环比下滑6pct至 70%;22Q1营销/管理/研发费用分别-14%/+68%/+20%至 112/6/27亿元，营销/管理/研发费用率分别47%/2%/ll%o公司持续重投数字技术、农业科技和农产品运输、物流及仓储等基础设施领域，提高农产品上行规模和效率，用技术创新为消费者和商家提供了更多元化的服务，大幅提高平台的生产效率。截至2022年 3 月 3 1 日，累计已有近4万款优质农货上线了百亿补贴频道。22Q1 Non-GAAP净利润达 42亿，净利率同比提升27pct至 18%。2.5美团：“零售+科技”战略深化，22Q1业绩超预期22Q 1,公司实现营业收入463亿元，同比增长25%；实现经调整EBITA及经调整净利润分别为-18亿元和-36亿元，同比和环比均有显著改善，超市场预期。22Q1餐饮外卖及到店酒店和旅游合计22Q1实现经营盈利51亿元，比2021年同期的39亿元有所提升；新业务及其他板块经营亏损90亿，环比收窄明显。餐饮外卖健康增长，订单量客单价均有所提升。22Q1餐饮外卖交易笔数同比增长15.8%至 33.62亿，交易用户数同比增长21.7%至 6.93亿,活跃商家同比增长26.6%至 900万。22Q1餐饮外卖收入同比增长17.4%至242亿元，占总收入的52.2%,主因订单量及客单价增加，平台在春节期间积极拓宽消费选择，高订单价格的订单在总订单量中的占比有所提升。22Q1经营利润同比增长41.3%至 15.77亿元，经营利润率同比提升l.lpct至 6.5%,单均U E为 0.47元，环比改善。我们认为疫情推动消费者线上购物，商户线上率将进一步提升，外卖长期仍保持未来一天一亿单、一单盈利一块钱的战略目标。本地服务消费心智持续强化，后疫情时期到店酒旅有望强劲复苏。22Q1到店酒旅收入同比增长15.8%至 76亿元，主因到店业务扩大服务类别、推出促销活动并利用假期刺激消费，年度活跃商家数和年度交易用户数均增加；酒旅业务3 月受疫情传播和抗疫管控等负面因素影响较大，国内酒店间夜量 22Q1同比下降个位数百分比，但本地住宿的服务质量进一步提升，高星酒店间夜量占比17.4%,创历史新高。22Q1到店酒旅经营利润同比增长26.4%达到34.74亿元，经营利润率同比上升3.9pct至4 6%,主因经营利润率较低的酒旅业务受疫情短期影响收入占比下滑以及公司为应对宏观环境及疫情影响进一步降本提效。同时，公司不断开拓完善本地生活服务，加强美团作为本地服务首选平台的消费者心智，疫情好转复工复产后的到店酒旅业务有望实现强劲复苏。疫情加速即时零售，美团闪购“万物到家 心智加深。22Q1新业务及其他收入同比增长47%至 145亿元，占总收入的 31.3%,主因商品零售业务的扩张驱动。22Q1新业务及其他经营亏损为90.25亿元，环比减少88%；经营利润率为-62.3%,环比亏损率收窄7.2 p c t,主因商品零售业务加强成本管控，经营杠杆效用显著。美团优选提高数字化运营和履约核心能力，拓展各类商家合作，提供更加优质的SKU以及更加广泛的产品和服务选择，实现高质量增长；美团闪购由于用户数及交易频次的增加继续保持增长，订单量同比增加近7 0%,目前已覆盖全国2800多个城镇；美团买菜订单量同比增加近120%,日单量达历史新高。