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为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益企业价值评估企业价值评估为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益股神巴菲特的三大绝招：股神巴菲特的三大绝招：1.1.不看股票看公司不看股票看公司2.2.不想价格想价值不想价格想价值3.3.不做投机做投资不做投机做投资 通过本课程学习，将掌握企业通过本课程学习，将掌握企业价值评估的基本理论和方法！价值评估的基本理论和方法！企企 业业 价价 值值 评评 估估为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益企企 业业 价价 值值 评评 估估教材：教材：企业价值评估 徐爱农主编，中国金融出版社，2012.5参考书：参考书：1（美）科勒（Koller,T.）等著，价值评估公司价值的衡量与管理(第四版)，电子工业出版社，20072张先治 池国华，企业价值评估，东北财经大学出版社，20093戴书松著，公司价值评估，清华大学出版社，2009为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益参考书：参考书：4.4.阿斯沃思阿斯沃思达蒙德理，达蒙德理，价值评估价值评估，中国劳动社会，中国劳动社会保障出版社，保障出版社，2004.102004.105.5.布瑞德福特布瑞德福特康纳尔，康纳尔，公司价值评估有效评估与公司价值评估有效评估与决策工具决策工具，华夏出版社，华夏出版社，2001.12001.16.6.阿沃斯阿沃斯达莫达让，达莫达让，深入价值评估深入价值评估，北京大学出，北京大学出版社，版社，2005.32005.37.7.戴维戴维弗里克曼，弗里克曼，公司价值评估公司价值评估，中国人民大学，中国人民大学出版社，出版社，2006.92006.98.8.罗伯特罗伯特赖利等，赖利等，高级商业价值评估手册高级商业价值评估手册，中信，中信出版社，出版社，2003.12003.1企企 业业 价价 值值 评评 估估为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益企企 业业 价价 值值 评评 估估目录目录第一章第一章 企业价值与企业价值评估企业价值与企业价值评估第二章第二章 企业价值评估基础企业价值评估基础第三章第三章 企业价值驱动因素企业价值驱动因素第四章第四章 收益法评估模型收益法评估模型第五章第五章 收益法现金流的预测收益法现金流的预测第六章第六章 收益法折现率的确定收益法折现率的确定第七章第七章 收益法在企业价值评估中的应用收益法在企业价值评估中的应用第八章第八章 市场法市场法第九章第九章 成本法成本法第十章第十章 期权定价与企业价值评估期权定价与企业价值评估第十一章第十一章 评估值的调整评估值的调整第十二章第十二章 特殊情形的企业价值评估特殊情形的企业价值评估企业价值评企业价值评估理论估理论企业企业价值价值评估评估方法方法企业价值评企业价值评估应用估应用为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第一章第一章 企业价值与企业价值评估企业价值与企业价值评估第一节 企业概念及企业组织形式第二节 企业价值与企业价值理论第三节 企业价值评估的产生与发展第四节 企业价值评估的社会需求 企企 业业 价价 值值 评评 估估为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第一章第一章 企业价值与企业价值评估企业价值与企业价值评估第一节第一节 企业概念及企业组织形式企业概念及企业组织形式一、企业的概念二、企业分类三、企业的组织形式四、企业组织形式与企业价值评估为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第一节第一节 企业概念及企业组织形式企业概念及企业组织形式一、企业的概念（一）企业的概念新古典经济学：厂商企业 我国：企业是以盈利为目的，为满足社会需要，依法从事商品生产、流通和服务等经济活动，实行自主经营、自负盈亏、自我约束、自我发展的经济组织和市场竞争主体。为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益一、企业的概念一、企业的概念（二）企业的特征 1企业是以盈利为目的的经济组织 2企业是实行自主经营、自负盈亏、独立核算的经济组织 3企业必须承担社会责任4企业必须依法设立、依法经营每个人都尽力使自己的资本创造最大的价值。通常，他既不会主动创造公共利益，也不知道自己到底创造了多少公共利益，他只是关心自己的安全和收益。正是被一只无形的手所引导，最终实现的是他自己未曾计划到的结果。在追逐个人利益的同时，他常常比自己所设想的更有效地创造出公共利益。亚当斯密为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第一节第一节 企业概念及企业组织形式企业概念及企业组织形式二、企业的分类（一）按企业所属行业划分（二）按生产要素所占的比重划分：劳动密集型企业、资金密集型企业和知识密集型企业（三）按企业内部分工协作方式划分：单厂企业、多厂企业和企业集团（四）按企业规模划分：特大型企业、大型企业、中型企业和小型企业（五）按法律形式划分：自然人企业和法人企业 （六）其他分类标准：企业组织形式、企业所有制形式等 为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第一节第一节 企业概念及企业组织形式企业概念及企业组织形式三、企业组织形式（一）个人业主制企业 业主享有企业的全部经营所得，同时对企业的债务负有无限责任优点：建立和歇业程序简单易行；产权能够比较自由地转让；较强的自主性；利润归个人所得，保密性强。缺点：财力有限，融资能力较差；企业的生命力弱、寿命有限，企业完全依赖于业主个人的素质。由于经营者必须承担无限责任，经营风险较大。为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第一节第一节 企业概念及企业组织形式企业概念及企业组织形式三、企业组织形式三、企业组织形式（二）合伙制企业 律师事务所、会计师事务所、诊所等 优点：企业的筹资能力增强，资金来源扩大；合伙人共同决策，增强了企业的决策能力和决策质量，增加了企业发展壮大的可能性。缺点：若一个合伙人由于死亡或退出，企业往往因此而关闭，企业的生命力较弱；有可能当决策制定出来时，经营环境已发生变化，很容易造成次策的延误；由于所有合伙入对于企业债务都负有连带无限清偿责任，风险较大。为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益三、企业组织形式三、企业组织形式（三）公司制企业 自主经营，自负盈亏的法人实体优点：u融资能力强；u对公司承担有限责任；u从而降低了经营风险；u所有权与经营权分离，相互制衡的组织制度，经营规范化和科学化；u摆脱了自然人的束缚。第一节第一节 企业概念及企业组织形式企业概念及企业组织形式为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益三、企业组织形式三、企业组织形式（三）公司制企业 公司制企业的两种具体形式：有限责任公司和股份有限公司（思考：两者的区别）四、企业组织形式与企业价值评估四、企业组织形式与企业价值评估 企业价值评估所涉及的企业既包括股份制企业，也包括个体业主制企业和合伙制企业，但在实践中，企业价值评估主要针对的是股份制企业，个体业主制企业、合伙制企业由于自身特殊情况，进行价值评估比较少见 第一节第一节 企业概念及企业组织形式企业概念及企业组织形式为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第二节 企业价值与企业价值理论一、企业价值内涵二、企业价值相关理论第一章第一章 企业价值与企业价值评估企业价值与企业价值评估为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第二节第二节 企业价值与企业价值理论企业价值与企业价值理论一、企业价值内涵（一）企业价值概念 国际评估准则2007对“价值”的定义为：“价值是一个经济概念，指买卖双方对可供购买的商品或服务最有可能达成协议的价格。”企业价值的特点：u整体性 u前瞻性 u动态性 为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益一、企业价值内涵一、企业价值内涵（二）企业价值的经济学分析 从“质”的角度看，从“量”的角度看 投资者对财富的时间偏好:投资者放弃了当前的消费，那么就必须获得相应的补偿无风险报酬率 财富边际效用递减规律风险报酬率 为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益一、企业价值内涵一、企业价值内涵 102 105 108 113 财富 效用7271.270680为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第二节第二节 企业价值与企业价值理论企业价值与企业价值理论二、企业价值相关理论（一）劳动价值论（二）资本价值论（三）客户价值论（四）效用价值论为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第三节第三节 企业价值评估的产生与发展企业价值评估的产生与发展一、西方国家企业价值评估的产生和发展二、我国企业价值评估的产生与发展第一章第一章 企业价值与企业价值评估企业价值与企业价值评估为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第三节第三节 企业价值评估的产生与发展企业价值评估的产生与发展一、西方国家企业价值评估的产生和发展19世纪60年代，公司并购在证券市场上逐渐活跃起来。19世纪末至20世纪初，美国形成了历史上第一次并购浪潮的高峰期1906年，费雪（Irving Fisher）资本与收入的性质：折现思想1958年，莫迪格莱尼（Modigliani）和米勒（Miller）的M&M理论1973年，布莱克（Black）与舒尔斯（Scholes）的期权定价理论 为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益二、我国企业价值评估的产生与发展（一）资产评估业企业价值评估的产生与发展（二）证券业企业价值评估的产生与发展（三）其他领域企业价值评估的产生与发展第三节第三节 企业价值评估的产生与发展企业价值评估的产生与发展为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第四节第四节 企业价值评估的社会需求企业价值评估的社会需求 一、股票投资决策二、企业并购决策三、股票公开发行四、企业绩效评价五、纳税税基的确定六、法律诉讼七、其他社会需求传统利润指标的缺陷：1.没有反映企业经营中的风险 2.不包括所有者对公司投资的机会成本 3.受会计政策的影响较 第一章第一章 企业价值与企业价值评估企业价值与企业价值评估为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第二章第二章 企业价值评估基础企业价值评估基础 为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第二章第二章 企业价值评估基础企业价值评估基础第一节 企业价值评估主体第二节 企业价值评估客体第三节 企业价值评估目的第四节 企业价值评估的价值类型第五节 企业价值评估方法第六节 企业价值评估的其他要素为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第一节第一节 企业价值评估主体企业价值评估主体一、资产评估机构1.与国有股权变动有关的经济活动 2.国有企业与非国有企业之间的股权交易活动 3.以股权投资入股4.上市公司的重大资产重组。为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第一节第一节 企业价值评估主体企业价值评估主体二、投资银行股票承销经纪业务自营业务 为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第一节第一节 企业价值评估主体企业价值评估主体三、股票投资者四、企业要么通过改善公司业绩来提高公司的股价，要么面临敌意收购的威胁 股票持有结构发生了显著变化 实施股权激励计划 为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第二节第二节 企业价值评估客体企业价值评估客体 一、国内评估界对企业价值评估客体的界定（一）对企业价值评估客体的认识过程1996年资产评估操作规范意见（试行）：“整体企业资产评估”2004年企业价值评估指导意见（试行）：企业整体价值（Business Enterprise Value）、股东全部权益价值（Total Equity Value）和股东部分权益价值（Partial Equity Value）为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益（二）企业价值评估客体的内涵（二）企业价值评估客体的内涵股东全部权益价值（股东全部权益价值（ABF）（）（CD）E企业整体价值（企业整体价值（ABF）C（AC）BF DE其他资产价值（其他资产价值（F）股东全部权益价值（股东全部权益价值（E）固定资产和无形资产固定资产和无形资产价值（价值（B）付息债务价值（付息债务价值（D）AC流动负债和长期负债中的非流动负债和长期负债中的非付息债务价值（付息债务价值（C）流动资产价值（流动资产价值（A）为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益股东部分权益价值：股东持股比例大于0小于100部分的权益价值并不必然等于股东全部权益价值与股权比例的乘积控股权溢价少数股权折价为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益二、国外评估界对企业价值评估客体的界定股东全部权益价值股东部分权益价值投入资本（Invested Capital）价值：为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益关于投入资本：企业在长期运营基础上负债和股东权益的总和投入资本中的负债包括用于公司长期性或永久性资本结构中的计息负债“长期性的”负债与公司负债表中的“长期负债”意思不同为简化起见，目前国外一种普遍的做法是将所有的计息负债都视作投入资本负债个别情况除外：临时性、季节性负债为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第三节第三节 企业价值评估目的企业价值评估目的一、企业价值评估的一般目的获得企业整体、股东全部权益或股东部分权益的公允价值公允价值：广义、狭义之分为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益二、企业价值评估的特定目的二、企业价值评估的特定目的1企业兼并企业兼并2股权转让股权转让3股权投资入股股权投资入股4企业改制上市企业改制上市5企业经营决策企业经营决策6制定与实施激励机制制定与实施激励机制7.纳税纳税8.法律诉讼法律诉讼9.企业清算企业清算10.引起企业价值评估活动的其他合法经济行为。如引起企业价值评估活动的其他合法经济行为。如保险、抵押担保等保险、抵押担保等为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第四节第四节 企业价值评估的价值类型企业价值评估的价值类型 一、雪津啤酒卖出天价引起的风波二、价值类型的含义及分类（一）资产评估中的价值类型分类资产评估目的 资产评估面临的市场条件评估对象自身的条件分为市场价值和市场价值以外的其他价值为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益二、价值类型的含义及分类（二）资产评估中价值类型的定义1.市场价值的定义：自愿买方和自愿卖方在各自理性行事且未受任何强迫的情况下，评估对象在评估基准日进行正常公平交易的价值估计数额为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益（二）资产评估中价值类型的定义2.市场价值以外价值的定义投资价值：指评估对象对于具有明确投资目标的特定投资者或者某一类投资者所具有的价值估计数额，亦称特定投资者价值在用价值：指将评估对象作为企业组成部分或者要素资产按其正在使用方式和程度及其对所属企业的贡献的价值估计数额。为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益清算价值：指在评估对象处于被迫出售、快速变现等非正常市场条件下的价值估计数额残余价值：指机器设备、房屋建筑物或者其他有形资产等的拆零变现价值估计数额其他为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益（三）其他领域涉及的价值类型1.内在价值:也称为理论价值，指企业（股票）未来预期可以产生的现金流量的折现值。2.账面价值3.投资价值为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益三、企业价值评估中价值类型的选择（一）企业价值类型选择的意义（二）价值类型选择的依据1.评估目的2.评估的市场条件3.企业自身状况为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第五节第五节 企业价值评估方法企业价值评估方法 一、收益法（一）收益法的思路：将被评估企业预期收益资本化或折现企业收益的具体形式可以是股息、企业现金流、股权现金流等三个重要参数：预期收益、折现率/资本化率、预测期间为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益（二）收益法的分类收益资本化法未来收益折现法为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益二、市场法价值乘数或价值比率暗含假设前提：可比企业的交易价格与其价值基本保持一致为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益前提条件前提条件：第一，有一个充分发展、活跃的资本市场。第二，在上述资本市场中存在着足够数量的与评估对象相同或相似的可比企业。第三，能够收集并获得可比企业的市场信息、财务信息及其他相关资料。第四，可以确信依据的信息资料具有代表性和合理性，且在评估基准日是有效的。为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益三、成本法在合理评估企业各项资产价值和负债的基础上确定评估对象价值的评估思路 成本法的思路是“1+1=2”不仅仅局限于资产负债表上的资产项目和负债项目为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益既要评估表内资产和负债价值，还要评估表外资产和负债价值：1.未履行完毕的合同。2.尚未完工的工程项目，如尚未开发的空置地块、尚未完工的在建工程、尚未结算的合建工程或合作项目。3.或有负债。4.抵押、担保事项。为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益四、期权估价法将金融期权定价理论和模型应用于企业价值评估中企业价值企业现有业务的价值未来潜在业务的价值 未来现金流折现值企业实物期权投资价值为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益五、企业价值评估方法的选择（一）企业价值评估的目的（二）评估方法应用前提是否满足（三）企业自身的特点 创业期扩张期成熟期衰退期为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益（四）评估方法的成本效率为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第六节第六节 企业价值评估的其他要素企业价值评估的其他要素 一、企业价值评估程序（一）基本信息收集（二）评估方法的选择（三）信息分析处理（四）价值评定估算为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第六节第六节 企业价值评估的其他要素企业价值评估的其他要素 二、企业价值评估假设（一）基本情景假设：交易假设（二）市场条件假设：公开市场假设、非公开市场假设（三）评估对象状况假设延续经营假设重组经营假设有序出让假设被迫清算假设为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益三、企业价值评估原则（一）预期收益原则（二）供求原则（三）最佳使用原则（四）替代原则（五）贡献原则四、企业价值评估基准日为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第三章第三章 企业价值驱动因素企业价值驱动因素 为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第三章第三章 企业价值驱动因素企业价值驱动因素第一节 企业价值驱动机制第二节 现金流第三节 成长性第四节 风险为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第一节第一节 企业价值驱动机制企业价值驱动机制持续经营企业：未来收益流的折现值0 1 2 3 4 5 n 时期时期成长性成长性基础收益流基础收益流R1R2R3R4R5RnR0为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益收益稳定企业价值收益稳定企业价值稳定增长企业价值稳定增长企业价值为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益经营效率经营效率净资本支出等净资本支出等内在价值经营风险经营风险财务风险等财务风险等再投资比例再投资比例投资回报率等投资回报率等企业企业价值价值基础收益流基础收益流成成长长性性风风险险为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第二节第二节 现金流现金流一、企业现金流与股权现金流什么是现金流股权现金流是支付完经营费用和税金，满足了资本支出、偿还债务和营运资本支出需要后的剩余现金流，即股东可以自由支配的现金流为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益企业现金流是支付完经营费用和税金，满足了资本支出和营运资本支出需要后剩余的现金流，即企业股东和企业付息债的债权人可以自由支配的现金流，为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益股权现金流股权现金流企业现金流企业现金流为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益股权现金流股权现金流企业现金流企业现金流为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益股权现金流股权现金流=税后净利润税后净利润+折旧折旧-营运资本增加营运资本增加 -资本性支出资本性支出+（新债发行（新债发行-旧债偿还）旧债偿还）如果企业资本支出和营运资本的增加依靠目标负如果企业资本支出和营运资本的增加依靠目标负债比率债比率进行融资，同时，旧债偿还通过发行新债完进行融资，同时，旧债偿还通过发行新债完成，则股权现金流的表达式可以改写为：成，则股权现金流的表达式可以改写为：股权现金流股权现金流=税后净利润税后净利润-（1-）（资本性支出）（资本性支出-折旧）折旧）-（1-）营运资本增加）营运资本增加为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益企业现金流企业现金流=息税前利润（即息税前利润（即EBIT）（1-所得税税所得税税率）率）+折旧折旧-营运资本增加营运资本增加-资本性支出资本性支出 =税后营业净利润（即税后营业净利润（即NOPAT）+折旧折旧-营运资本增加营运资本增加-资本性支出资本性支出企业现金流企业现金流=股权现金流股权现金流+税后利息费用税后利息费用-有息债务有息债务净增加净增加为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第二节第二节 现金流现金流二、现金流的影响因素（一）企业经营效率提高经营效率的重要举措之一就是降低企业的经营成本（如减少冗员），负面影响，比如企业通过削减研究和开发方面的支出，当前经营收入呈现明显增长，但会耗尽公司未来增长的潜力为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第二节第二节 现金流现金流（二）税赋 税收是企业的现金流出项将利润从一个地区转移到另外一个地区承担当前的净经营损失平滑整个时期的收入为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第二节第二节 现金流现金流（三）当前投资项目的净资本支出 净资本支出主要出于两个目的：获得未来的成长机会维持当前资产的正常运转（四）非现金营运资本为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第三节第三节 成长性成长性一、资本再投入期望增长率再投资比率资本回报率为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第三节第三节 成长性成长性 假设某企业未来第1年的税后营业净利润（NOPAT）为1000万元，每年折旧再投入维持再生产。加权平均资本成本为10，企业将税后营业净利润的一部分再投入以获得利润的增长，企业永续经营。在不同的投入资本回报率及不同的增长速度下，企业价值（现金流折现法）如下表所示为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第三节第三节 成长性成长性为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第三节第三节 成长性成长性 以年增长率6、投入资本收益率20为例，计算得再投资比例为30，则企业现金流为1000（1-30）=700万元，企业整体价值700/（106）17500万元。1 12 23 34 45 56 610001000102010201040.41040.41061.21 1061.21 1082.43 1082.43 1104.08 1104.08 733.33 733.33 748.00 748.00 762.96 762.96 778.22 778.22 793.78 793.78 809.66 809.66 0.020.020.020.020.020.020.020.020.020.02为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第三节第三节 成长性成长性以上讨论前提：保持当前资本成本为常数，具有良好投资回报的企业通过经营盈余的再投资实现企业的成长从而增加企业价值如果企业收益的增加是由企业进入了新的、风险更大的行业而造成的，那么，资本成本的增加可能会抵消成长性的提高 一条基本准则是：无论项目的风险多么大，只要项目的资本投资回报率超过资本成本，则企业价值将得到提升 为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第三节第三节 成长性成长性二、高成长期的长短高成长时期持续的时间越长，企业的价值就越大超额回报会吸引竞争者进入该行业，任何企业都不可能在竞争性的产品市场上持久地获得超额回报方法、措施有：（一）建立品牌优势（一）建立品牌优势 企业可以强化当前已有品牌，并提高这些品牌的价值 高技术企业对品牌价值的体会比较深切 为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益（二）获得专利权，许可证以及其他法律保（二）获得专利权，许可证以及其他法律保（三）增加转换成本（三）增加转换成本（switching cost）转换成本指的是当消费者从一个产品或服务的提供者转向另一个提供者时所产生的一次性成本 经济上的，也是时间、精力和情感上的 微软公司在这一方面树立了一个非常成功的典范 为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益（四）成本优势（四）成本优势 在与竞争者销售价格相同的情况下，可以获得得到更高的投资回报率 可以实行低于竞争者的价格策略 使成本优势成为一种进入壁垒使成本优势成为一种进入壁垒，方法：，方法：规模效益 拥有或者掌握一个分销系统的专有权利 使用低成本的劳动力和资源 为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第四节第四节 风险风险风险大小反映在对收益加以折现的折现率中 市场风险、经营风险、财务风险等 一、企业市场风险一、企业市场风险企业市场风险是企业生产的产品或者提供的服务的直接函数 减弱消费者偏好的变化使得它生产的产品或者提供的服务更稳定，从而降低其经营风险 除消费者偏好因素外，宏观环境、产业政策变化 为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第四节第四节 风险风险二、企业经营风险二、企业经营风险企业经营风险表现在两个方面：由于生产要素供给条件变化以及同类企业间的竞争给企业未来收益带来不确定性 由于企业固定成本即经营杠杆的存在而产生的收益的波动性 对策：业务外包以降低企业的固定成本 费用与收入相配比 为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益三、企业财务风险三、企业财务风险企业在经营中的资金融通、资金调度、资金周转可能出现的不确定性因素而影响企业的预期收益 企业财务风险可以分为筹资风险、投资风险、资金回收风险、收益分配风险 企业资本构成包括权益资本和债务资本，债务资本的成本总是低于权益资本的成本，但是，举债将加大企业破产的风险，为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益三、企业财务风险三、企业财务风险当且仅当企业的经营现金流不受负债比率提高的影响时，随着资本成本的降低才会有企业价值的增加 基本原则是企业的融资应该尽量使债务的现金流与资产的现金流相匹配通过对债务的现金流和资产的现金流的匹配，企业降低了违约风险，并提高了偿债能力，这反过来又降低了企业的资本成本，从而提高了企业的价值 为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第四章第四章 收益法评估模型收益法评估模型为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第四章第四章 收益法评估模型收益法评估模型第一节 股息折现模型第二节 股权现金流折现模型第三节 公司现金流折现模型第四节 经济利润折现模型为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第一节第一节 股息折现模型股息折现模型一、股息折现模型的一般形式为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益第一节第一节 股息折现模型股息折现模型二、股息折现模型的变型（一）高顿增长模型1.计算公式为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益（一）高顿增长模型2.关于股息稳定增长率 由于股息增长率是永续的，因此，公司业绩的其他测量指标（包括收入、利润等）也将按此增长率增长下去 稳定的增长率必须是合理的：一家企业不可能永远以远远高于宏观经济增长的速度增长下去 稳定增长率未必一直保持不变呢，平均增长率接近稳定增长率为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益（一）高顿增长模型3.高顿增长模型适用性和局限性 最适用于增长速度小于或相当于宏观经济增长率的公司，公司已经建立了完善的股息支付政策，而且这种股息政策会永远持续下去局限：对于增长率的估计值是非常敏感的，增长率的微小变化将会引起评估值的巨大变化，这对评估人估计增长率提出了很高的要求 为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益二、股息折现模型的变型（二）两阶段股息折现模型股利增长：初始阶段增长率很高，此后进入稳定增长阶段 高增长阶段：增长率高增长阶段：增长率gn，持续，持续n年年稳定增长阶段：增长率稳定增长阶段：增长率g为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益（二）两阶段股息折现模型1.计算公式 为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益（二）两阶段股息折现模型2.模型的适用性和局限性适用于：公司在特定阶段高速增长，而此阶段过后所有高速增长的原因全部消失，比如:在特定年份内，公司对某种利润很高的产品享有专利 局限：超常增长阶段的时间长度很难转化成具体的时间 高增长到稳定增长似乎突然完成高顿增长模型的局限性在两阶段模型中同样存在 为了规范事业单位聘用关系，建立和完