Chapter 6 资本预算法则.pptx

应注意的问题：应注意的问题：区分相关成本和非相关成本区分相关成本和非相关成本不要忽视机会成本不要忽视机会成本要考虑投资方案对公司其他部门的要考虑投资方案对公司其他部门的影响影响对净营运资金的影响对净营运资金的影响Lecture 6资本预算法则现金流量的估计（P121）1u 初始现金流量u 营业现金流量u 终结现金流量2v无论是在经营期内还是在建设期内都存在净现金流量v建设期内的净现金流量一般小于或等于零；经营期内的净现金流量则多为正值净现金流量=现金流入量-现金流出量NCFt = CIt - COt (t=0,1,2, )3（五（五）净现金流量的简算公式净现金流量的简算公式NCF=-原始投资额原始投资额建设期：建设期：经营期：经营期：NCF=营业收入营业收入-付现成本付现成本-税金税金=净利润净利润+非付现成本非付现成本 =（收入（收入-总成本）（总成本）（1-T）+非付现成本非付现成本终结点：终结点：NCF=回收额（残值回收额（残值+流动资金）流动资金）4 Case 某公司准备购入一设备以扩充生产能力。某公司准备购入一设备以扩充生产能力。现有甲、乙两个方案可供选择，甲方案须投现有甲、乙两个方案可供选择，甲方案须投资资20000元，使用寿命为元，使用寿命为5年，采用直线法计年，采用直线法计提折旧，提折旧，5年后设备无残值。年后设备无残值。5年中每年销售年中每年销售收入为收入为8000元，每年的付现成本为元，每年的付现成本为3000元。元。乙方案需投资乙方案需投资24000元，采用直线法计提折元，采用直线法计提折旧，使用寿命为旧，使用寿命为5年，年，5年后有残值收入年后有残值收入4000元。元。5年中每年销售收入为年中每年销售收入为10000元，付现成元，付现成本第一年为本第一年为4000元，以后随着设备折旧，逐元，以后随着设备折旧，逐年将增加修理费年将增加修理费200元，另须垫支营运资金元，另须垫支营运资金3000元。假定所得税率元。假定所得税率40%。计算各方案净。计算各方案净现金流量。现金流量。5 甲方案每年折旧额甲方案每年折旧额=20000/5=4000元元 乙方案每年折旧额乙方案每年折旧额=（24000-4000）/5 =4000元元计算过程计算过程62.甲方案营业现金流量甲方案营业现金流量t12345销售收入销售收入付现成本付现成本折旧折旧税前净利税前净利所得税所得税税后净利税后净利营业净现金流量营业净现金流量800030004000100040060046008000300040001000400600460080003000400010004006004600800030004000100040060046008000300040001000400600460073.乙方案营业现金流量乙方案营业现金流量t12345销售收入销售收入付现成本付现成本折旧折旧税前净利税前净利所得税所得税税后净利税后净利营业净现金营业净现金流量流量1000040004000200080012005200100004200400018007201080508010000440040001600640960496010000460040001400560840484010000480040001200480720472084.甲方案的净现金流量甲方案的净现金流量t012345甲方案：甲方案：固定资产投资固定资产投资营业现金流量营业现金流量-20000-2000046004600460046004600净现金流量净现金流量合合 计计4600460046004600460095.乙方案净现金流量乙方案净现金流量t012345固定资产投资固定资产投资营运资金垫支营运资金垫支营业现金流量营业现金流量固定资产残值固定资产残值营运资金回收营运资金回收（24000）-30005200508049604840472040003000现金净流量现金净流量合合 计计-2700052005080496048401172010是否考虑资金是否考虑资金时间价值时间价值贴现贴现指标指标非贴现非贴现指标指标PPARRNPVIRRPI116.1 为什么使用NPV? 接受正的NPV项目使股东受益NPV 使用现金流NPV 使用项目所有的现金流NPV 对现金流适当地折现12净现值法则 NPV= 未来现金流的现值 初始投资 估计NPV： 1. 估计未来现金流：多少？什么时间产生？ 2. 估计折现率 3. 估计初始成本 最小接受标准：如果NPV 0，接受。 排列标准：选择最大的NPV13净现值法则的属性 考虑到货币的时间价值 考虑到项目的风险 计算仅与现金流和风险有关。 可加性：NPV(A + B) = NPV(A) + NPV(B) 14Case 某厂两年前购入一台机床，原价42000元，期末预计残值2000元，估计仍可使用8年。最近企业正在考虑是否用一种新型的数控机床取代原设备的方案。新机床售价为52000元，使用年限为8年，期末残值为2000元。若购入新机床，可使该厂每年的营业现金净流量由目前的36000元增加到47000元。目前该厂原有机床的账面价值为32000元，如果现在立即出售，可获得价款12000元。该厂资本成本16%。要求：试用净现值法对该售旧购新方案的可行性作出评价。15解题过程解题过程1.首先计算企业采纳售旧购新方案后的净现首先计算企业采纳售旧购新方案后的净现值。对未来各年的现金净流量进行预测：值。对未来各年的现金净流量进行预测：1-8年每年净现金流量为：年每年净现金流量为：47000元元 第第8年末残值为：年末残值为：2000元元 第第1年出售机床收入：年出售机床收入：12000元元 未来报酬总现值为：未来报酬总现值为：（元）净现值（元）1647785200021677821677812000305. 02000344. 447000120002000470008%,168%,16PVIFPVIFA162.计算仍使用老设备的净现值计算仍使用老设备的净现值 第第8年末残值为：年末残值为：2000元元 第第1年出售机床收入：年出售机床收入：12000元元 未来报酬总现值为：未来报酬总现值为：（元）净现值（元）1569940156994156994305. 02000344. 4360002000360008%,168%,16PVIFPVIFA173.比较两个方案的净现值比较两个方案的净现值 因为，164778-156994=7784（元） 即售旧购新方案可使企业净现值比原方案增加7784元，所以，售旧购新方案可行。186.2 回收期法则（payback period,PP) 项目要花多长时间才能收回初始成本？ 回收期 =回收初始成本所花的年限回收期法则：接受任何回收期限比预定回收期限短的项目。 最低接受标准： 由管理者设定 分级标准： 由管理者设定19例1：某项目期初投资额为1000万元，预计投资后每年可产生净现金流量250万元，则该项目的回收期为？PP=原始投资额/每年现金净流量20例例2 2：某项目期初投资额为：某项目期初投资额为80008000万元，万元，预计净现金流量如下表：预计净现金流量如下表：年份年份净现金流量（万元）净现金流量（万元）13 00024 00035 00045 0002111111,nnttnttnttNCFNCFInPPINCFINCF则但若22问题：购房一套100000元，付款方式：（1）一次性付款100000元；（2）分期付款，每年付20000元，5年付清。缺点一：没有考虑资金的时间价值。缺点一：没有考虑资金的时间价值。23缺点二：没有考虑回收期满以后项目缺点二：没有考虑回收期满以后项目产生的现金流入。产生的现金流入。项目项目NCF0 NCF1 NCF2 NCF3 PPAB-200 200 0 0-200 100 100 500 1224（二）贴现回收期（动态投资回收期） 如何运用？先把项目产生的所有现金流折现。 计算现金流折现后的回收期。 如果折现后的回收期小于预期的回收期，接受。 25动态投资回收期（Pt）=（累计净现金流量现值出现正值的年数-1）+上一年累计净现金流量现值的绝对值/出现正值年份净现金流量的现值 评价准则：PtPc（基准投资回收期） ，可行；反之，不可行。 tPttciCOCI00)1)(26年份净现金流量累计净现金流量折现系数折现值累计折现值12345678910111220-180-250-15084112150150150150150150150-180-430-580-496-384-234-846621636651618660.90910.82640.75130.68300.62090.56450.51320.46650.42410.38550.35052.018-163.64-206.60-112.7057.3769.5484.6876.9869.9863.6257.8352.57302.78-163.64-370.24-482.94-425.57-356.03-271.35-194.37-124.39-60.77-2.94+49.63352.4127回收期法则 (续) 缺点： 忽视货币时间价值 忽视回收期后面产生的现金流 对长期项目评估有偏 决策法则主观臆断。 基于回收期法则所选择的项目可能净现值是负的。28回收期法则与NPV法则相悖案例项目 C0C1C2C3 回收期 NPV at r=.10A-2,000 +500+500+5,000 3 2,624B-2,000 +500+1,800 0 2 -58C-2,000 +1,800+500 0 2 +58如果设定的回收期是2年，法则告诉我们拒绝项目A，接受项目B，C。 得到与净现值法则不同的结论。29回收期法则 为什么企业曾使用这种蹩脚的法则？1. 简单，易于沟通。2. 如果公司受现金约束，快速回收可以进行再投资。306.4 平均会计收益率法（AAR） 分级标准和最低接受标准由管理者设定。AAR 平均净收入平均投资账面价值31平均会计收益率法例子：考虑一个成本$9,000的项目，产生的现金流如下所示Year 0Year 1Year 2Year 3账面毛值 9,000 9,000 9,000 9,000累计折旧 03,000 6,000 9,000净账面值 9,000 6,000 3,000 0 平均投资价值 = (9,000 + 6,000 + 3,000 + 0)/4 = $4,50032 假设项目产生如下的收入流 Year 0 Year 1 Year 2 Year 3 净收入0 3,000 2,000 1,000项目的平均净收入是$2,000平均会计收益是$2,000/$4,500 = .44 接受，如果项目产生44%会计收益 企业目标会计收益336.4 平均会计收益法则 缺点： 忽视货币时间价值 目标收益率设定主观。 基于账面价值，而不是现金流和市场价值。 优点： 会计信息容易获得。 容易计算。34 6.5 内部收益率(IRR)法则 IRR：使得NPV=0的折现率。 最低接受标准： 接受，如果IRR大于要求的收益率。 分级标准： 选择IRR高的项目。 再投资假设： 假设未来再投资收益率等于IRR。 缺点： 没有区分投资与融资。 可能不存在IRR或者存在多个 IRR 互斥项目存在的问题。 优点： 容易理解和交流35IRR的计算步骤：的计算步骤： IRRi1i2NPV1NPV20NPVi 初估IRR的试算初值； 试算，找出i1和i2及其相对应的NPV1和NPV2；注意注意：为保证IRR的精度，i2与i1之间的差距一般以不超过2%为宜，最大不宜超过5%。 用线性内插法计算IRR的近似值，公式如下：)(122111iiNPVNPVNPViiIRR36关于关于IRR解的讨论解的讨论 常规项目：常规项目：净现金流量序列符号只变化一次的项目。该类项目，只要累计净现金流量大于零，就有唯一解，该解就是项目的IRR。 非常规项目：非常规项目：净现金流量序列符号变化多次的项目。该类项目的方程的解可能不止一个，需根据IRR的经济涵义检验这些解是否是项目的IRR 37内部收益率：例子考虑如下项目：0123$50$100$150-$200项目的内部收益率是19.44%32)1 (150$)1 (100$)1 (50$0IRRIRRIRRNPV38这个例子的净现值曲线如果划出NPV关于贴现率的曲线，我们可以看出IRR是曲线与X轴的交点。IRR = 19.44%396.6 内部收益率方法存在的问题 多个IRR。 借款还是贷款？ 规模问题。 时间问题。40内部收益率方法存在的问题IRR法则的等价于NPV法则中NPV与 r成反比的情况。否则会存在问题。问题1：借款还是贷款例子： 项目 C0 C1 IRR NPV at r =.10 A-1,000 +1,500 +50% +364 B+1,000 -1,500 +50% -364 项目A的NPV与贴现率成反比。 项目B的NPV与贴现率成正比。投资法则投资法则：IRR 1 分级标准： 选择PI高的项目 缺点： 互斥项目投资存在的问题。 优点： 可能很有用，当可以用于投资的资金有限。 易于理解和交流 对独立项目决策很有效。初始投资现金流量的现值初始投资所带来的后续）盈利指数（PI51规模问题互斥项目问题例子C0C1C2NPV at r=.10项目 A-10+30+5+21项目 B-5+5+20+1652资金限制与盈利指数资金限制与盈利指数有时候现金不足以投资到所有NPV为正的项目。在这种情况之下，项目的投资成本需要考虑在内。例子C0C1C2NPV at r=.10项目A-10+30+5+21项目B-5+5+20+16项目C-5+5+15+12如果我们只有$10million，B和C的NPV之和比A的高。在这种情况之下，需要一个 “货真价实”的方法 叫做盈利指数53 回到我们的例子项目A的指数= 31/10 = 3.1项目B的指数= 21/5 = 4.2项目C的指数= 17/5 = 3.4决策法则：按照他们盈利指数大小进行投资当你超过资本约束时，Stop。54使用盈利指数时的投资决策1. 独立项目。PI1 可以接受；PI1是必须放弃2. 2.互斥项目.如果遇到规模不同情况时则采用增量内部收益率的方法。如果增量现金流量的盈利指数大于1 则接受投资额比较大的项目。3. 3.资本配置。如果资金不足时，按照他们盈利指数大小进行投资，当你超过资本约束时则停止。55投资法则的例子对以下这两个项目，计算IRR, NPV, PI, 和回收期。假设要求回报率是10%.。 年份 项目A 项目B0-$200-$1501$200$502$800$1003-$800$15056投资法则的例子Project AProject BCF0-$200.00-$150.00PV0 of CF1-3$241.92$240.80NPV =$41.92$90.80IRR =0%, 100%36.19%PI =1.20961.6053 57投资法则的例子回收期：Project AProject BTimeCF Cum. CFCF Cum. CF0-200-200-150-1501200050-100280080010003-8000150150项目B的回收期 = 2 years项目A的回收期 = 1 or 3 years?58NPV和IRR的关系 贴现率 NPV for A NPV for B-10%-87.52234.770%0.00150.0020%59.2647.9240%59.48-8.6060%42.19-43.0780%20.85-65.64100%0.00-81.25120%-18.93-92.5259项目项目A项目项目B($200)($100)$0$100$200$300$400-15%0%15%30%45%70%100%130%160%190%贴现率贴现率NPVIRR 1(A)IRR (B)NPV曲线IRR 2(A) 交叉率606.9 摘要与总结 这一章探讨一些替代NPV的方法： 回收期 会计收益率 IRR 盈利指数61