2020年新能源汽车产业链深度研究报告.pdf

20202020 年新能源汽车产业链深度研究报告年新能源汽车产业链深度研究报告一、寻找非电池零部件最强阿尔法一、寻找非电池零部件最强阿尔法（一）背景：为何此时关注非电池零部件？（一）背景：为何此时关注非电池零部件？20202020 年起全球新能源汽车销量增长开始提速。年起全球新能源汽车销量增长开始提速。短期受疫情冲击全球新能源汽车销量下滑，长期来看，国内市场政策开启新一轮补贴周期，动力电池以高镍三元、磷酸铁锂、CTP 方案等多层次技术创新降本增效，推动下游整车盈利恢复，而欧洲市场在最严碳排放及补贴激励下有望放量并率先进入新平价周期，政策与技术良性互动有望促进销量增长提速。回顾新能源汽车产业链演进历程，动力电池产业链率先得到发展，集中度大幅提升，2016-2019 年全球动力电池装机量 CR3 分别为 46.3%、46.7%、63.1%、61.6%，2016-2019 年国内 CR3 则分别为 54.3%、51.5%、66.9%、73.4%。产业链各细分赛道中，除正极材料洗牌仍将持续，电解液、负极材料基本出清，龙头集中度趋于稳定，而动力电池、隔膜经历过去三年的洗牌，龙头集中度均明显提高逼近上限，细分领域阿尔法开始减弱。动力电池率先进入降本增效阶段，动力电池率先进入降本增效阶段，推动下游新能源汽推动下游新能源汽车放量。车放量。电池组价格2016Q1-2018Q4 显著下跌，磷酸铁锂/三元电池价格降幅分别达到67%和 57%，带来新能源汽车销量释放，从而推动2016-2018 年国内新能源乘用车销量复合增速超50%。下游放量倒推中游供应链的整合，非电池零部件因此迎来洗牌契机。我们认为此时点非电池零部件值得研究和投资的理我们认为此时点非电池零部件值得研究和投资的理由在于：由在于：（1 1）非电池零部件价值量比肩电池材料。）非电池零部件价值量比肩电池材料。动力电池因成本占比较大，率先成为产业研究的重点。以纯电动乘用车为例，单车成本中占比最大的零部件是动力电池，约占 40%左右，其中正极材料占 14%，隔膜、负极材料、电解液分别占3%左右。其次是以电驱动桥为代表的电机电控部分，约占 11%。热管理所占比例约为 5%，电源4%，继电器 2%。电机电控成本与正极材料相近，而热管理、电源和继电器成本与隔膜等其余三大材料相近，非电池零部件在价值量上可比肩电池材料产业链。（2 2）非电池零部件受益电动汽车轻量化、高压化、）非电池零部件受益电动汽车轻量化、高压化、电气化、智能化趋势更为明电气化、智能化趋势更为明显。显。新能源汽车关注度最高的性能指标之一就是续航里程，初始阶段行业以提升电池能量密度、提高带电量为主要目标，关注电芯结构设计和材料性能，短短几年内带动电池产业链的飞速发展，如今新一代纯电动乘用车续航普遍迈上400km 大关，续航焦虑大为减轻，以轻量化、高压化、电气化、智能化为方向的行业第二轮技术周期开启，非电池零部件系统将更直接地受益。第二轮技术周期使得非电池零部件享有更高的技术第二轮技术周期使得非电池零部件享有更高的技术上限，长期看壁垒逐步提升。上限，长期看壁垒逐步提升。技术层面动力电池已进入降本为导向的开发阶段，核心壁垒在于优化效率、系统性 降本，相比之下，热管理集成化联动多系统统筹整车热能、继电器朝 800V 甚至千伏 高压发展、IGBT 开启 SiC 材料时代、电源电机电控深度集成更具想象空间，推动行业技术壁垒不断提高。技术上限提高单车价值量技术上限提高单车价值量，如继电器高压化、电源高功率化、热管理电动增量、智能化趋势带动IGBT 单车用量增加等，除电机电控因为集成化原因降低单车价值量，其余环节仍有价值量上探的空间。2015 年来随着中国新能源汽车市场高速发展，规模效应逐步体现，同时市场竞争推动行业降本增效，动力电池价格开始逐年大幅下 探，据 BNEF 统计，2019 年电池包价格156 美元/kWh，5 年内下降 73%，国内电池包价格亦连年下跌。进入 2020 年，动力电池行业开始多维度技术创新，高镍三元、磷 酸铁锂、CTP 方案等技术应用将进一步推动新能源汽车制造成本下降，目标成本 100 美元/kWh。根据国内近几年单车装电量数据，2015-2019 年乘用车单车带电量总体呈增长趋势，其中2018-2019 年分别提高30%、27%，增速逐渐放缓，未来动力电池单车价值量将逐步趋于平稳。目前市场对非电池零部件各赛道的成长性和长期优势缺乏系统的对比研究，本报告旨在提供一种系统分析的框架，以寻找长期最具成长性和阿尔法收益的赛道和标的。为分析各子行业投资机会，我们从行业空间、市场格局、盈利能力三个维度剖析非电池零部件行业的优劣以及龙头企业的长期竞争力，我们选取以下重点标的公司：1.热管理：三花智控、银轮股份、奥特佳、松芝股份、腾龙股份2.继电器：宏发股份3.电源：得润电子、欣锐科技、麦格米特、亿利达4.电机电控：汇川技术、大洋电机、方正电机、英搏尔5.IGBT：斯达半导、比亚迪、中车时代电气（二）空间：测算行业规模上限（二）空间：测算行业规模上限国内市场：国内市场：2019 年集中释放补贴压力后，延期两年的新能源汽车补贴政策平缓了补贴退坡力度和节奏，有望于 2020 年开启新一轮以安全、低成本为导向的补贴周期，预计 2021-2022 产销量保持较快增长，后补贴时代增速短期内会显著降低，长期看预计 2025 年新能源乘用车产量有望突破600 万辆，非电池零部件总规模达到1800 亿元。全球市场：电动化转型加快，政策全球市场：电动化转型加快，政策+供给双轮驱动产供给双轮驱动产销增长。销增长。2020 年欧洲启动最严碳排放法规，叠加欧6D法规和补贴税收优惠政策，供给端燃油车成本压力激增，消费端新能源车平价优势扩大，车企电动化规划落地也加速全球范围内的电动车投放。预计 2020-2025 年新能源乘用车产量增速CAGR 达 38%，至 2025 年有望突破1500 万辆，非电池零部件总规模达到4500 亿元。热管理：集成化提高技术溢价，单车价值量提升热管理：集成化提高技术溢价，单车价值量提升2-32-3倍。倍。传统燃油车热管理系统仅包括汽车空调系统和动力总成冷却系统两个部分，目前单车价值量在 2300 元左右。新能源汽车热管理系统新增了电池热管理系统，且涡轮压缩机、PTC 加热器/热泵空 调带动空调系统升级，价值量可提升 2-3 倍左右，至6000-7000 元的水平。随着整车 热管理技术的不断发展，未来诸如热泵空调的技术溢价或仍将提升，有望推动整车价值量达到 8000 元左右。电机电控：电机电控：集成化技术进步不断降本。集成化技术进步不断降本。以采埃孚为例，电驱动桥单车价值量在8000 元左右。高度集成可以减少接口和组件，如连接器、冷却组件、高压电缆等，从而实现成本的降低，例如GKN 新一代 AceDrive 可降本25%。随着集成程度的提高，成本和价值量将持续下降，稳定在 7000-8000 元左右。IGBTIGBT：电子化、智能化提高应用数量和单位价值：电子化、智能化提高应用数量和单位价值。相比燃油车，IGBT 在新能 源车用半导体用量的占比从21%提升至 55%，单车价值量也显著提高，根据车型不同价值在 2000-3000 元不等。汽车电子化、智能化发展趋势将推动更多部件IGBT 需 求的诞生，预计价值量将继续提升达到 6000 元。电源：高功率趋势提高价值量。电源：高功率趋势提高价值量。当下车载电源功率主要分为三档：2.5kW 以下、3-5kW（主要是 3.3kW）、6.6kW 以上，售价随之逐级提升，每台从数百元到4000元不等。未来车载电源功率不断上升，主流功率提升至11kW 甚至更高，电源产品价值量也具备上升空间。以特斯拉 Model 3 的电源深度集成技术为代表的新趋势将成为 未来的主流，即 OBC、DCDC 的控制架构深度集成，而非简单的物理集成，因此集 成产品降低成本幅度有限，单车价值量大约在 5000 元左右。继电器：高压化最高可提升约 40 倍价值量。从 12V、48V 到上百伏，继电器的单位价值量也在不断提高。目前 12V 传统燃油车单车价值量在120 元，而纯电动乘用车 单车价值量达到 1920 元。随着高压趋势的推进、800V高压甚至千伏系统常态化，继电器单车价值量仍将持续提高，可达 4000 元以上。（三）格局：探究行业城池深浅（三）格局：探究行业城池深浅目前各细分行业集中度总体较高，以集中度指标 CR3排序，IGBT（81.4%）车载电源（63.3%）热管理（48.7%）电控（47.0%）继电器（43.2%）电机（37.8%）。集中度越高的行业通常护城河越深，潜在进入者赶超龙头的可能性越低。长期来看，技术壁垒、供应链壁垒、资金壁垒共同决定了非电池零部件行业的护城河。1.1.技术壁垒：技术壁垒：IGBTIGBT电机电控电机电控 热管理热管理 电源电源 继电继电器器2.2.供应链壁垒：继电器供应链壁垒：继电器 IGBTIGBT热管理热管理 电源电源 电机电机电控电控3.3.资金壁垒：资金壁垒：IGBTIGBT电源电源 继电器继电器 热管理热管理 电机电电机电控控（四）盈利：对比行业效率高低（四）盈利：对比行业效率高低净利率高低直接决定了从规模到效益的转化效率，但由于受企业自身运营效率影响，直观反映行业盈利能力的效果不佳。我们认为毛利率作为净利率的前一环节，剔除经营费用影响后更能展示整个行业盈利模式和能力，此外考量 ROE 中除净利率外的另两个指标资产周转率和权益乘数，引入资产负债表因素全面解读盈利能力因素。从盈利能力看零部件各细分行业，近来受下游补贴退坡影响明显，盈利指标出现了不同程度的下滑。其中IGBT、继电器行业盈利能力较为突出，部分行业龙头如麦格米特、汇川技术凭借多元业务布局，具备较强的抗风险能力。1.1.毛利率：继电器毛利率：继电器 IGBTIGBT热管理热管理 电机电控电机电控 电源电源2.2.ROEROE 因因素素：电电 机机电电 控控 电电源源 热热管管 理理 继继电电器器IGBTIGBT二、热管理行业二、热管理行业（一）技术趋势：热管理集成优化效益，单车价值量（一）技术趋势：热管理集成优化效益，单车价值量提升提升汽车热管理系统是控制优化热量传递的系统，汽车热管理系统是控制优化热量传递的系统，包含广包含广义上所有车载热源系统的义上所有车载热源系统的管理优化。管理优化。其主要作用是温控和冷却，以保证零部件处于最佳温度范围以及驾驶舒适安全性，热管理系统的优劣直接影响汽车整体的性能。传统燃油车热管理系统由空调系统和动力总成冷却系统组成，新能源汽车的热管理需求则更加复杂，由于动力来源改变，增加了三电系统，其热管理系统在燃油车基础上又新增电池热管理和电机电控热管理系统,空调系统的要求亦有所提高。作为新能源汽车新增部分，电池热管理的主流技术路线按冷却介质可分为三种：风冷、液冷和直冷。风冷以简单、便于维护的优点广泛应用于早期新能源汽车中；液冷成本和换热性能均居中，且契合续航、电池能量密度提升的趋势，是目前最常见的动力电池冷却方式；直冷可达到最佳换热效果，但成本昂贵，当下应用较少。热管理零部件按使用场景可分为空调核心部件、热管理零部件按使用场景可分为空调核心部件、热交热交换器类、驱动部件三类。换器类、驱动部件三类。（1 1）汽汽 车车 空空 调调：主 要 包 括 HVAC（Heating,Ventilation and Air Conditioning，暖通空调）模块、压缩机、蒸发器、储液罐、膨胀阀、换热器（蒸发器、冷凝器）等部分。燃油车利用发动机驱动空调压缩机，制冷模式下压缩机功率占比约5%-20%,通暖模式下热量亦来自发动机余热；纯电动车则采用电机驱动压缩机的方式工作，冷源同时供应电池冷却系统。（2 2）热交换器：）热交换器：包括散热器、中冷器、油冷器等。散热器由进水室、出水室、散热器芯体组成，为燃油车发动机冷却系统重要部件；中冷器是增压发动机必备套件，用于降低空气温度、减轻热负荷、提升发动机效率；油冷器作用是吸收润滑油热量并与空气交换散热。（3 3）驱动部件：）驱动部件：以水泵为主，部分采用油泵。水泵是冷却系统的动力核心，当下中低端燃油车主要使用传统离心式机械水泵。新能源汽车热管理系统在传统燃油车基础上主要新增了电池冷却板（Chiller）、电子水泵、热泵系统/PTC加热器（Positive Temperature Coefficient，正温度系数 热敏电阻）、电动压缩机、电子膨胀阀、冷却板、低温散热器等零部件。（1 1）电池冷却器（）电池冷却器（ChillerChiller）：电池热管理系统的重）：电池热管理系统的重要部件，主要作用是将空要部件，主要作用是将空调系统的冷媒引入，调系统的冷媒引入，冷媒在蒸发器中吸收电池冷却回路中传递过来的热量并将其带走，以此冷却电池。其结构一般由一个换热器主体，一个外部蒸发器，两个冷却液进出管（一进一出），两个冷媒管（一进一出）组成。（2 2）电子水泵：新能源汽车的标配，）电子水泵：新能源汽车的标配，作用与机械水泵相同，原理是通过电控模块，在电机驱动下对冷却液加压。单车用量在 2-3 个左右，协同动力电池 pack 和电机 系统。价格大约是机械水泵的 2-3 倍，具有精确控冷、使用寿命长的优点。（3 3）热泵装置）热泵装置/PTC/PTC 加热器：目前新能源汽车主流加热器：目前新能源汽车主流采暖方案是采暖方案是 PTCPTC，利用电阻，利用电阻通电产热，产热效果较好。通电产热，产热效果较好。热泵空调是未来发展趋势，可将热能从热源转移到热储，主要由电子膨胀阀、电动压缩机、换热器、四通换向阀等部件构成，四通换向阀可使热泵空调的蒸发器和冷凝器功能互相对换，实现冬天制暖、夏天制冷的效果。（4 4）电动压缩机：应用于新能源汽车空调系统的核）电动压缩机：应用于新能源汽车空调系统的核心部件，起着压缩和输送制心部件，起着压缩和输送制冷剂蒸汽的作用。冷剂蒸汽的作用。电力驱动要求压缩机必须采用涡轮技术，电动涡旋式压缩机结构紧凑，相较传统压缩机多了驱动电机和控制器，因而成本也相应提升。（5 5）电子膨胀阀：）电子膨胀阀：主要用于汽车空调系统和电池冷却系统，属于控制部件，通过预设程序调节蒸发器供液量，相比于传统的热力膨胀阀具有低温适应性佳、节能 可控、反映快、精度高的优点。（6 6）冷却板：冷却板：电池包水冷系统最关键的零部件之一，也称水冷板，内充冷却液。（7 7）低温散热器：）低温散热器：与水泵和加热器共同组成电池冷却的单独系统，具有简单、成本低、低温下经济节能的优点，缺点是应用受天气限制、冷却性能较低。新能源汽车热管理系统显著提升了单车价值量。新能源汽车热管理系统显著提升了单车价值量。传统燃油车热管理系统仅包括汽车空调系统和动力总成冷却系统两个部分，目前单车价值量在 2300 元左右。新能 源热管理系统增加了电池热管理的部分，且电动压缩机、热泵空调带动空调系统升级，价值量可提升至 2-3 倍左右。热泵空调几大主要零部件中，阀类产品尤其是电子膨胀阀属于控制类器件，包含电控元件，电动压缩机、电子水泵也同样具备控制属性，壁垒相对高。而热交换类、管路类零部件的难度较低，技术壁垒更多集中于制造工艺等方面。热管理集成化为发展趋势。热管理集成化为发展趋势。集成化意味着统筹多部件、多系统的热量管理，以达到最佳使用效率，可以是部分单元集成，也包括整车热管理。未来整车热管理的发展方向主要在于环保高效、结构紧凑化、模块化、标准化，在此基础上，热管理集成化的要求也从粗放型向精益化设计转变（1 1）去去 PTCPTC 化有望成为未来主流。化有望成为未来主流。PTC 水暖加热是目前新能源汽车主流采暖方案，结构简单且制热效果好，缺点在于功耗较高。热泵空调作为集成化系统，效能系数比 PTC 加热高出 2-3 倍，提升续航 20%以上，目前特斯拉、大众、上汽、吉利、比亚迪、宇通客车、蔚来等一流新能源汽车企业已配套热泵系统。随着低温热泵技术渐趋成熟，去 PTC 化有望成为主流。（2 2）回路共享提升热效率。）回路共享提升热效率。与独立的子系统相比，在各个系统模块（电池、电子电气设备和电机）之间共享冷却/加热回路，在封装上有显著优势，也可以降低BOM 成本并使热效率最大化。特斯拉Model 3 通过共享回路汇聚来自各个部件的热量，一定程度上降低对高功率辅助设备的依赖。此外，大陆、博世、诺马等供应商亦推出 集成化的整车热管理系统方案，热回路共享成为热管理前沿技术趋势。（二）商业模式：配套国际（二）商业模式：配套国际TierTier 1 1，筹备热泵集成，筹备热泵集成化化零部件配套国际零部件配套国际 Tier 1Tier 1。汽车零部件供应商分 Tier 1（一级供应商）和 Tier 2（二 级供应商），Tier 1 企业掌握核心技术与集成化系统研发能力，与整车厂商就零部件 产品的技术、质量、价格等直接谈判并配套供应，国际 Tier 1 热管理供应商主要有电装、法雷奥、马勒、翰昂、大陆、博世、诺马、伟巴斯特等。国内热管理企业作为 Tier 2 为 Tier 1 企业供应零部件或子系统，间接配套整车厂商，供应链地位较低。上升零部件上升零部件 Tier 1Tier 1，集成化发展促进良性循环。，集成化发展促进良性循环。随着新能源汽车热管理需求的兴起，本土 Tier 2 企业获得了进阶的机会，陆续通过整车厂一级供应商认证。发展集成技术则有助于提升订单价值量，实现从供应零部件到参与整车设计、同步开发的转变。作为核心 Tier 1 接近客户，更可以获得信息、资金、销量等优势，形成良性循环。筹备热泵集成化，进击高层次集成领域。低筹备热泵集成化，进击高层次集成领域。低 层次的集成化集中于总成和模块产品，如三花智控的 Smartchiller 和 EXV，对此国内厂商多具备开发能力，产品方案也 有一定竞争优势。高层次集成化以系统甚至整车热管理集成为代表，技术难度大、产品方案相对不成熟、价值量较高，国际 Tier 1 具备领先优势。目前本土热管理企业 在高层次集成化方面进展较慢，获得的外资车企直接配套机会较少，但热泵集成领域本土厂商已经拥有系统解决方案，也获得了一定突破，比如银轮股份为吉利PMA-2 平台的 Smart 车型供应热泵空调。以Smart 为代表的 A00 车型成本诉求大，因此本土 厂商具备竞争优势，未来或可从小车型切入，打磨技术，不断上探。与国际与国际 TierTier 1 1 正面交锋，零部件厂商合作中博弈。正面交锋，零部件厂商合作中博弈。切入高层次集成领域意味着进入国际 Tier 1 的主战场，与其合作的关系亦会受到挑战。国际 Tier 1 与整车厂长期深 度合作且具备技术优势，使得行业技术和结构壁垒较高，这也成为本土热管理企业集成化进程中的难点。凭借产品质量、方案成熟度和成本优势，近年来本土热管理供应商整车厂的认可度与日俱增，本土企业有望以小车型作为切入点，在热泵集成领域率先突围成功，进而在高层次集成化市场占据一定份额。（三）竞争格局：本土企业修炼内功，挑战外资巨头（三）竞争格局：本土企业修炼内功，挑战外资巨头地位地位传统汽车热管理巨头地位稳固，传统汽车热管理巨头地位稳固，相较之下本土企业仍相较之下本土企业仍有差距有差距。2019 年国内新能源汽车产销量渗透率仅为5%左右，新能源汽车热管理行业尚处起步阶段，因此，现 有竞争格局主要看传统燃油车热管理行业。全球热管理市场集中度较高，格局稳定，2019 年前四大巨头电装、法雷奥、翰昂、马勒共占据 59%的销售额市场份额。新能源汽车热管理处起步阶段，新能源汽车热管理处起步阶段，海外龙头侧重系统产海外龙头侧重系统产品，本土企业系统、零部品，本土企业系统、零部件同步推进件同步推进。新能源汽车热管理业务目前仍处于多方同场角力的起步阶段。法雷奥、翰昂覆盖了电池热管理系统、PTC 空调系统、热泵空调等产品，向集成化方向重点布局。国内厂商不断加大对新能源汽车热管理业务的投入，在零部件和系统产品上均有布局，以快速响应市场、成本低的优势，获得海内外优质新能源热管理订单。热管理供应链中海外巨头地位高，热管理供应链中海外巨头地位高，本土企业近年以零本土企业近年以零部件破局。部件破局。四大热管理巨头的客户以外资车企为主，其中电装以丰田为大本营，深耕日系品牌，法雷奥是法系、德系车企的主要供应商，翰昂是韩系、美系车企热管理的龙头，马勒则颇受德系车企青睐。总体来看，本土热管理企业以配套国内自主品牌为主，早期作为Tier 2 供应商间接配套外资一线车企，近年多家本土企业以优质零部件逐渐打破海外巨头垄断，银轮股份、奥特佳等凭借热泵空调、电动压缩机成功跻身Tier 1 行列。海外龙头技术优势明显，海外龙头技术优势明显，热泵空调冷媒或成下一个突热泵空调冷媒或成下一个突破口。破口。从各企业的技术布局来看，低温热泵技术、集成式/整车热管理技术是研发的主流方向，其中集成式方向上外资龙头技术相对领先。低温热泵技术作为最热门的研发方向之一，目前业界有争议的技术难点在于制冷剂的选择，当下较为常见的冷媒 R134a 具有毒性高、易 燃的问题，而欧洲主推的二氧化碳冷媒更加环保安全，具备成为未来主流的潜力。应用层面由于高压问题的存在，零部件仍不成熟，可能需要近十年达到产业化水平。目前三花智控、奥特佳对此均有布局，其中三花智控可提供包括膨胀阀、单向阀等多种二氧化碳产品方案，技术达国际领先水平。热泵空调日系、德系、特斯拉三分天下。各主机厂应用的热泵空调系统不尽相同，核心技术（标定、控制）基本掌握在供应商手中。电装、三电等深耕日系车，布局早且较为完善，其中电装的热泵空调产品陆续配套雷诺ZOE、日产 Leaf 和丰田 普锐斯，技术成熟；特斯拉第一款搭载热泵空调的车型 Model Y 交付在即，主机厂掌 控核心技术，对压缩机之外的零部件进行高度集成；德系供应商态度较为保守，技术研发超前但是尚未成熟，市场推广仍需时日。根据各公司订单公告，国内供应商中，银轮股份已经配套吉利、江铃，率先占领热泵空调系统的供应链资源；三花智控稳步推出完整热泵系统方案，加入热泵市场竞争；松芝股份凭借客车热泵系统的经验切入乘用车市场，配套江淮 S32、上汽 名爵 eZS 系列，但主要仍聚焦客车市场。银轮股份先发优势明显，供应链壁垒逐渐加深；长期看，热泵空调中最核心的部件为电子膨胀阀和电动压缩机，三花智控具备阀类产品的技术优势，其中电子膨胀阀具备控制属性，技术壁垒较高。热管理细分行业呈现出较为明显的外资占优、热管理细分行业呈现出较为明显的外资占优、自主品自主品牌追赶的格局，部分领域牌追赶的格局，部分领域已经实现超车。已经实现超车。伴随国内自主品牌整车厂的壮大，自主品牌崛起之路上行业集中度不断提升，加大内功修炼、提高产品质量成为拓宽供应链下游、抢占市场份额的不二法门。（1 1）汽车空调：）汽车空调：HVACHVAC 领域以外资合资为主，压缩领域以外资合资为主，压缩机、电子膨胀阀领域本土龙机、电子膨胀阀领域本土龙头成功切入。头成功切入。汽车空调中一般价值量较大的HVAC 空调模块与压缩机供应商并为主机厂 Tier 1，其他零部件由 Tier 2、3 供应。HVACHVAC 领域侧重设计，领域侧重设计，合资公司占据优势。合资公司占据优势。中国市场上主要的空调系统供应商超 10 家，合资公司凭借优良技术基础占据了 HVAC 主要市场，如华域三电、东风贝洱、一汽法雷奥等。压缩机领域以奥特佳为例的优秀企业已经成功切压缩机领域以奥特佳为例的优秀企业已经成功切入，并获取较大市场份额。入，并获取较大市场份额。2013-2019 年压缩机市场本土企业市占率从 25%增长至 42%，龙头奥特佳市占率亦从 2013 年的 19%提升至 2019 年的 25%。电子膨胀阀实现国产超车，三花智控全球领先。电子膨胀阀实现国产超车，三花智控全球领先。作为汽车空调另一核心部件，国产电子膨胀阀虽然起步较晚，但如今已逐步取代了进口产品的地位。据三花智控2019 年报，公司电子膨胀阀市占率全球第一。国内市场中本土企业表现同样出色，2016 年国产电子膨胀阀市场份额占比达 56%，其中三花智控超 37%。空调管路集中度低，腾龙股份静待腾飞。空调管路集中度低，腾龙股份静待腾飞。管路行业玩家众多，市占率分散。腾龙股份作为国内龙头之一，竞争对手主要是高端市场上的合资（亚太、邦迪等）和大型民企（SAAA、盛世达等）。汽车空调管路业务作为主要业务营收占比约 85%，2014-2018年市占率约14%-15%，2019 年产能达 380 万套，具备较强的竞争力。新 能源热管理方面已切入本田、上汽、吉利、东风、蔚来、小鹏等客户的供应链，并通过翰昂间接供应特斯拉。近年来通过收购天瑞达与力驰雷奥已打通热交换系统管 路全产业链，未来战略发展方向为新能源汽车热交换+燃料电池+EGR，发展空间较为广阔。（2 2）热交换器：玩家众多，油冷器、中冷器银轮股）热交换器：玩家众多，油冷器、中冷器银轮股份领先。份领先。全球热交换器领域的龙头如贝洱、电装等均以合资/控股/独资等形式在国内设厂，本土热交换厂商如银轮股份、八菱科技紧随其后。除此之外，市场中另一大玩家大型主机厂的交换器生产子公司依靠绑定的配套关系亦占有稳定份额。银轮股份在本土厂商中体量较大，2017 年核心产品油冷器、中冷器在国内商用车市场中份额分别达 45%、35%，产品龙头地位稳固。（3 3）汽车水泵：行业国内玩家数量较少，飞龙股份）汽车水泵：行业国内玩家数量较少，飞龙股份谋求升级。谋求升级。汽车水泵本土供应商数量不多，2012 年规模以上企业数量由 15 家缩减至 8 家，开启产业整合阶段，其中飞龙股份的产销量多年居市场第一。2018 年飞龙股份汽车水泵销量694 万只，根据中汽协的数据，2018全年国内汽车销售量为2803 万台，据此估算市占率约25%。水泵市占率自 2014 年的 33%持续下滑，主要因公司产品结构升级，传统汽车水泵出货量逐年下降，新能源电子类产品逐渐放量。综合来看，国内新能源汽车热管理行业主要玩家可以分为三类，一类是燃油车热管理零部件供应商转型进入，此类玩家数量较多，包括电装、法雷奥等海外热管理巨头以及国内的银轮股份、奥特佳等；一类是传统汽车零部件供应商延伸业务进入，例如海外的博世、国内的中鼎股份等；还有一类是主机厂体系中成长起来的零部件供应商，拥有稳定的配套关系，如东风散热器等。我们认为，本土企业虽然在规模和市占率方面不及海外巨头，但其中佼佼者（三花、银轮等）已经切入海内外高质量供应链体系，盈利能力优秀，就新能源汽车热管理这一起步阶段的市场而言，仍有机会与巨头们一较高下，同场角力。（四）历史复盘：突破核心技术，优质供应链打开成（四）历史复盘：突破核心技术，优质供应链打开成长空间（略）长空间（略）二十一世纪初，国内热管理行业迎来成长中的本土企业。经历了自主研发进口替代的峥嵘岁月，以三花智控、银轮股份、松芝股份和奥特佳为代表的企业纷纷入局，并加快了国际化步伐。（五）产业周期：集成化模糊竞争边界（五）产业周期：集成化模糊竞争边界热管理集成化趋势打破龙头之间的竞争平衡，热管理集成化趋势打破龙头之间的竞争平衡，模糊产模糊产品边界。品边界。热管理各细分领域存在不同程度行业壁垒，而集成化趋势下各企业不断拓宽产品品类，加大热泵空调技术储备，加剧行业竞争。海外企业：电动化转型，加速布局中国市场、释放产海外企业：电动化转型，加速布局中国市场、释放产能。能。2019-2022 年国际 Tier 1 企业加速布局中国市场，投放产能，其中不乏系统集成项目，如即将落地的马勒热泵批产项目、一期产能60 万件的翰昂热交换系统项目、年产能 400 万套的法雷奥热系统项目等，电装、法雷奥、博世的新能源热管理项目亦昭示了电动化转型的迫切需求。预计 2020-2022 年新增产能达千万级，外资供应商集成项目国产化、电动化、快速放量的趋势将加剧新能源热管理领域短期内的竞争局势。本土企业：零部件布局泾渭分明，集成化产品边界模本土企业：零部件布局泾渭分明，集成化产品边界模糊。糊。目前，本土龙头在零部件上的布局各有侧重，三花智控以阀类为主，银轮股份主做油冷器，奥特佳专注电动压缩机，中鼎股份、松芝股份、飞龙股份亦各有所长，竞争边界相对清晰。集成化产品各家则多有重叠。以热泵空调为例，银轮股份获得Smart 车型配套机会，集成化转型趋势下产品边界淡化，正面竞争将不可避免。三、电机电控行业三、电机电控行业（一）技术趋势：集成化应用渐行渐近（一）技术趋势：集成化应用渐行渐近新能源汽车的性能由动力电池、驱动电机和电机控制器组成的“三电”核心部件决定，其中，电机、电控系统作为传统发动机（变速箱）功能的替代，其性能直接决定了电动汽车的爬坡、加速、最高速度等主要性能指标，其技术、制造水平直接影响整车的性能和成本。电机电控在整车成本中占比约为15%，驱动电机是新能源汽车的动力来源，相当于燃油车的发动机；电机控制器指控制驱动电机的装置。电机电控一体化趋势明显，电机电控一体化趋势明显，电驱动桥引领未来。电驱动桥引领未来。从“二合一”（电机+减速器）、“三合一”（电机+减速器+电控）到“多合一”（电机+减速器+电控+OBC+DCDC+高压分线盒+部分 VCU），电驱动技术的集成化发展出了多种方案，集成化缩减了原电机电控的质量体积，从而实现降本增效。从目前市场应用情况来看，电驱动桥产品已成为主流，例如博世的 eAxle 体积缩减 20%，GKN 新一代电驱动桥 AceDrive 可降 低 25%体积、20%的重量，提升 10%的效能。以大众 MEB、采埃孚为例，电驱动总成单车价值量在 8000 元左右。高度集成可以减少接口和组件，如连接器、冷却组件、高压电缆等，从而实现成本的降低，例如 GKN 新一代 AceDrive 可降低 25%成本。随着集成程度的提高，成本和价值量将持续下降。永磁同步电机提升新能源汽车动力性能已成主流。永磁同步电机提升新能源汽车动力性能已成主流。与直流电机、交流异步电机相比，在相同质量与体积下，永磁同步电机能够提供最大的动力输出与加速度。同 时，永磁同步电机还具有干扰弱、结构简单、调速性能好、噪音较少等特点，代表着纯电动汽车驱动电机的发展方向。据 GGII 数据，2019 年永磁同步电机装机量为121 万台，占比提升至 97.51%，主要应用于乘用车领域。目前，比亚迪、宇通客车、安徽巨一、联合汽车电子等企业所有电机产品均使用永磁同步技术。扁线电机提高功率密度。扁线电机提高功率密度。扁线是针对定子的绕组，传统绕组为多根细圆线，扁线的优势在于通过增加绕组的填铜量提升了功率密度，槽满率提高15%以上，同时 与定子有效接触面积增大，绕组温升比圆线电机低10%，散热和热传导性能更好，在国外普锐斯、雪佛兰 Volt 等车型上均有应用。国内华域汽车、精进电动、汇川技术、上海电驱动等企业已经成功研制出发卡式绕组扁线电机，其中根据公司官网及投资公告披露，华域汽车已配套上汽，精进电动产品功率密度达4.4kW/kg，方正电 机计划建设产线，规划 2020 年新增年产能 20 万台。（二）（二）竞争格局：竞争格局：乘用车市场外资、乘用车市场外资、车企施压第三方车企施压第三方本土电机电控企业拥有三种商业模式，第一种是与主机厂或零部件企业合作代工，采用第三方企业的系统集成，利润率水平较低但订单规模非常大，能够快速切入全球顶级供应链，例如卧龙电驱与采埃孚；第二种是自主研发生产，向集成化系统开发，例如汇川技术、方正电机等；第三种是专注于电机电控的开发研究，由主机厂定制完成，如大洋电机、上海大郡、英搏尔等。自主研发生产成本较高，但是与整车配套较为贴合，代工模式相对成本低，但是制造环节不能完全控制，集成化虽然是行业发展趋势，但开发难度较大。由于行业技术壁垒存在，国内市场集中度较高，CR5约 50%，比亚迪在电机电控行业均拥有约 20%的份额，稳居第一。商用车企业注重整车性价比，因而第三方电机电控企业渗透率较高；乘用车领域第三方企业尚未有效渗透。从前十名格局来看，2018-2019 年车企自供比例提高，挤压本土第三方企业生存空间。外资加速入场收割份额外资加速入场收割份额。2018 年底开始，外资及合资零部件企业就开始凭借强大技术积累、产品性能、安全口碑抢占新能源汽车电机电控市场，如电产与广汽合作，配套广汽 Aion S、Aion LX，采埃孚与卧龙电驱合作，配套奔驰 EQC。根据 GGII 数据，2018 年国内电机自主配套率约 95%，而 2019 年电机装机量前十榜单中大众汽车、日本电产已赫然在列。传统电机、工控企业结合电力电子技术优势切入，新传统电机、工控企业结合电力电子技术优势切入，新企业专注驱动系统集成。企业专注驱动系统集成。江特电机、方正电机等企业从高压电机、微特电机领域延伸至驱动电机业务；英威腾、蓝海华腾、汇川技术等在变频器、伺服系统基础上进军电控市场。上海电驱动、上海大郡、大地和等企业拥有多年的驱动电机系统研发经验，专注新能源汽车电机电控集成产品。此外，上海大郡联合卧龙电机等生产驱动系统，大洋电机收购上海电驱动，第三方企业通过供应链资源整合降低成本，加强了对接整车企业的筹码。随着新能源汽车电机电控一体化进程的加快，各企业纷纷布局动力总成产品。电机电控产品主要模式是定制化，客户粘性较高，切入优质车企供应链将可以保障中长期发展。外资供应商切入乘用车外资供应商切入乘用车A A 级及以上市场级及以上市场。随着新能源乘用车向 A 级车及以上升级，外资电机电控企业如博世、电产等快速进入中国市场，对本土供应商形成挤压，客户结构存在向A00 级车市场偏移的压力。外资供应商前期研发投入大、与外资车企配套关系稳定，更看重大规模量产带来的利润，与新能源乘用车电机电控相比，商用车市场体量较小，外资企业较少进入。新势力逐渐崛起带动本土供应商成长。新势力逐渐崛起带动本土供应商成长。2020 年以来国内新能源乘用车格局分化，国内外新势力表现亮眼。汇川技术配套威马、小鹏、车和家提高电控市占率，据NE 时代数据，2020 年上半年电控装机量汇川技术进入前三，装机量同比大增124.4%，市占率约 12.4%。电驱动集成产品本土企业技术水平不断接近海外一电驱动集成产品本土企业技术水平不断接近海外一线厂商。线厂商。以三合一动力总成系统产品为例，峰值功率密度汇川技术达到 1.37W/g，接近麦格纳 eDS 的水平，精进 电动最新一代三合一产品可达1.68W/g，与博世、电产水平相当。总体来看，博世、采埃孚等传统零部件供应商技术优势仍然存在，但本土企业在逐步缩小差距。2020 年精进电动宣布获北美乘用车大客户量产定点，国内领先企业凭借技术水准逐渐获国际客户认可。四、四、IGBTIGBT 行业行业（一）技术趋势：第三代材料来临，高功率化加速（一）技术趋势：第三代材料来临，高功率化加速IGBT（Insulated Gate Bipolar Transistor，绝缘栅双极型晶体管）是一种复合全控型电压驱动式功率半导体器件，由双极结型晶体管（BJT）和金属氧化物场效应晶体管（MOSFET）组成，具有驱动功率小和低饱和压的优点。下游应用广泛，尤其集中在新能源汽车、消费电子、工业控制等领域。2018 年中国市场新能源汽车、消费电子和工业控制这三个领域的应用的IGBT 占比分别为31%，27%和 20%，其他 为新能源发电、轨道交通以及智能电网主要应用高压级IGBT。从电压需求来看，消 费电子领域应用的IGBT 在 600V 及以下，1200V 左右的IGBT 主要应用在工业控制如太阳能逆变器、电焊机等以及白色家电和新能源车领域，智能电网、轨道交通和风力发电则会应用到 1700V 以上的高压 IGBT。未来国内新能源汽车等新兴行业的增长需求将继续带动IGBT 需求量增加，各大本土厂商有望从工业和消费电子切入新能源车领域进行技术突破。IGBTIGBT 是新能源汽车重要的元件，被称为汽车动力系是新能源汽车重要的元件，被称为汽车动力系统的统的“CPUCPU”。车用 IGBT 的电压等级