投资决策与风险分析课件(PPT 91页).ppt

现金流量预测第四章第四章投资决策与风投资决策与风险分析险分析投资项目评价准则投资项目评价：一个示例投资项目风险分析引子：项目投资决策概述学习目标学习目标掌握项目现金流量的预测方法理解附加效应、沉没成本、机会成本的基本含义掌握净现值、内部收益率、会计收益率、获利指数、投资回收期的计算与评价方法 熟悉项目风险敏感性分析熟悉风险调整的基本方法 引子：项目投资决策的概述引子：项目投资决策的概述一、项目投资的特点：一、项目投资的特点：（1 1）耗费大）耗费大（2 2）时间长）时间长（3 3）风险多（决策判断时风险因素多）风险多（决策判断时风险因素多）（4 4）不可逆转性（一旦重要事项决策失误，损失不）不可逆转性（一旦重要事项决策失误，损失不易挽回）易挽回）引子：项目投资决策的概述引子：项目投资决策的概述二、项目投资的分类：二、项目投资的分类：更新决策：保持业务能力更新决策：保持业务能力 降低成本降低成本扩张决策：对现有产品或市场的扩张扩张决策：对现有产品或市场的扩张 新产品或新市场的扩张新产品或新市场的扩张 安全以及环保项目安全以及环保项目引子：项目投资决策的概述引子：项目投资决策的概述1企业投资是实现财务管理目标的基本前提2企业投资是公司发展生产的必要手段3企业投资是公司降低经营风险的重要方法三、项目投资的意义：三、项目投资的意义：投资项目的决策投资项目的决策投资项目的提出 投资项目的评价投资项目的决策投资项目的实施与监控投资项目的实施与监控为投资方案筹集资金 按照拟定的投资方案有计划分步骤地实施投资项目 实施过程中的控制与监督投资项目的后续分析投资项目的事后审计与评价投资项目的事后审计与评价将提出的投资项目进行分类将提出的投资项目进行分类 估计各个项目每一期的现金流量状况估计各个项目每一期的现金流量状况 按照某个评价指标对各投资项目进行分析并排队按照某个评价指标对各投资项目进行分析并排队 考虑资本限额等约束因素，编写评价报告，并做出考虑资本限额等约束因素，编写评价报告，并做出相应的投资预算相应的投资预算 延迟投资延迟投资 放弃投资放弃投资 扩充投资与缩减投资扩充投资与缩减投资 投资项目的事后审计指对已投资项目的事后审计指对已经完成的投资项目的投资效经完成的投资项目的投资效果进行的审计。果进行的审计。引子：项目投资决策的概述引子：项目投资决策的概述四、项目投资的过程分析四、项目投资的过程分析引子：项目投资决策的概述引子：项目投资决策的概述五、与证券估价处理相似的地方：五、与证券估价处理相似的地方：（1 1）项目的投资成本）项目的投资成本（2 2）都需要估计期望现金流）都需要估计期望现金流（3 3）要考虑项目带来的风险）要考虑项目带来的风险（4 4）都需要确定资本成本率（贴现率）都需要确定资本成本率（贴现率）（5 5）需要对未来的现金流折现）需要对未来的现金流折现（6 6）都要比较成本和未来现金流量的大小）都要比较成本和未来现金流量的大小第一节第一节 现金流量预测现金流量预测 现金流量预测的原则 一一项目现金流量计算方法 二二一、现金流量预测的原则一、现金流量预测的原则 现现金金流流量量在一定时期内，投资项目实际收到或付出的现金数现金净流量现金流入现金流出现金流入 由于该项投资而增加的现金收入或现金支出节约额现金流出 由于该项投资引起的现金支出 现现金金净净流流量量（NCF NCF）一定时期的现金流入量减去现金流出量的差额 计量投资项目的成本和收益时，是用现金流量而不是会计收益。会计收益是按权责发生制核算的，不仅包括付现项目、还包括应计项目和非付现项目。现金流量是按收付实现制核算的，现金净流量=当期实际收入现金量当期实际支出现金量 项目未来的现金流量必须用预计未来的价格和成本来计算，而不是用现在的价格和成本计算。实际现金流量原则 增量现金流量是根据“有无”的原则确认有这项投资与没有这项投资现金流量之间的差额。增量现金流量是与项目决策相关的现金流量。判断增量现金流量，决策者面临的问题：附加效应 沉没成本 机会成本 制造费用 增量现金流量原则 投资现金流量的分析投资现金流量的分析现现金金流流量量是是指指与与投投资资决决策策有有关关的的现现金金流流入入、流流出的数量。出的数量。l现金流量的构成现金流量的构成l现金流量的计算现金流量的计算 现金流量的构成初始投资现金流量初始投资现金流量 净营运资本现金流量净营运资本现金流量 终结现金流量终结现金流量 某年营运资本增加额本年流动资本需用额上年营运资本总额 该年流动资产需用额该年流动负债筹资额 项目建设过程中发生的现金流量，或项目投资总额。主要内容：（3）原有固定资产的变价收入（2）净营运资本（1）项目初始投资（4）所得税效应 形成固定资产的支出 形成无形资产的费用 形成其他资产的费用 资产售价高于原价或账面净值，应缴纳所得税量售价低于原价或账面净值发生损失，抵减当年所得税流入量（一）初始现金流量（一）初始现金流量二、项目现金流量计算方法二、项目现金流量计算方法关于投入净营运资本的说明关于投入净营运资本的说明在项目存续期末，满足项目需要的流动资产不再需要，在项目存续期末，满足项目需要的流动资产不再需要，如无需购买新的存货，应收账款将被收回且不会产生新的应如无需购买新的存货，应收账款将被收回且不会产生新的应收账款，因而投放在项目上的营运资本在项目存续期末被逐收账款，因而投放在项目上的营运资本在项目存续期末被逐渐收回。渐收回。XYZXYZ公司投资项目预计净营运资本增加额（公司投资项目预计净营运资本增加额（20102010年至年至20142014年）如表年）如表4141所示，在表中，营运资本投资额随着销售所示，在表中，营运资本投资额随着销售收入的变化而变化，在项目生产期的第三年（收入的变化而变化，在项目生产期的第三年（20122012），前两），前两期投入的营运资本逐渐被收回。期投入的营运资本逐渐被收回。表41 XYZ投资项目预计净营运资本增加额 单位：万元年份年份200920102011201220132014销销售收入售收入4 000 4 400 4 840 3 800 1 800 1 000 现现金（金（销销售收入售收入2%）80 88 97 76 36 20 应应收收账账款（款（销销售收入售收入8%）320 352 387 304 144 80 存存货货（销销售收入售收入10%）400 440 484 380 180 100 应应付付账账款（款（销销售收入售收入7%）280 308 339 266 126 70 净营净营运运资资本本520 572 629 494 234 130 净营净营运运资资本增加本增加额额52 57-135-260-104 计算公式及进一步推导：现金净流量 收现销售收入 经营付现成本 所得税（收现销售收入经营总成本）所得税税率 现金净流量 收现销售收入经营付现成本 （收现销售收入经营付现成本 折旧）所得税税率 收现销售收入经营付现成本 （收现销售收入经营付现成本）所得税率折旧所得税税率（收现销售收入经营付现成本）（1 所得税税率）折旧所得税税率 经营付现成本折旧（假设非付现成本只考虑折旧）现金净流量 收现销售收入 经营付现成本 所得税 经营总成本折旧（假设非付现成本只考虑折旧）（收现销售收入经营总成本）所得税税率 净收益即：现金净流量净收益折旧 收现销售收入（经营总成本折旧）（收现销售收入经营总成本）所得税税率 收现销售收入经营总成本折旧 （收现销售收入经营总成本）所得税税率（收现销售收入经营总成本）（1所得税税率）折旧项目的资本全部来自于股权资本的条件下：不包括固定资产折旧费以及无形资产摊销费等,也称经营付现成本 （二）存续期经营现金流量（二）存续期经营现金流量 项目建成后，生产经营过程中发生的现金流量，一般按年计算。主要内容：增量税后现金流入量投资项目投产后增加的税后现金收入（或成本费用节约额）。增量税后现金流出量与投资项目有关的以现金支付的各种税后成本费用税后成本费用以及各种税金支出。如果项目在经营期内追加流动资产和固定资产投资，其计算公式：（三）终结现金流量（三）终结现金流量 项目经济寿命终了时发生的现金流量。主要内容：经营现金流量（与经营期计算方式一样）非经营现金流量 A.固定资产残值变价收入以及出售时的税赋损益 B.垫支营运资本的收回 计算公式：终结现金流量经营现金流量固定资产的残值变价收入（含税赋损益）收回垫支的营运资本指扣除了所需要指扣除了所需要上缴的税金等支上缴的税金等支出后的净收入出后的净收入 1.利息费用利息费用 在项目现金流量预测时不包括与项目举债筹资有关的现金流量（借入时的现金流入量，支付利息时的现金流出量），项目的筹资成本在项目的资本成本中已经考虑。项目现金流量不包括利息费用 归于现金流量的资本成本（折现率）中现金流量预测中应注意的问题现金流量预测中应注意的问题2.通货膨胀的影响通货膨胀的影响 估计通货膨胀对项目的影响应遵循一致性的原则 在计算通货膨胀变化对各种现金流量的影响时，不同现金流量受通货膨胀的影响程度是各不相同，不能简单地用一个统一的通货膨胀率来修正所有的现金流量。初始现金流的预测方法初始现金流的预测方法 逐项测算法逐项测算法就是对构成投资额基本内容的各个项目先逐项测算就是对构成投资额基本内容的各个项目先逐项测算其数额，然后进行汇总来预测投资额的一种方法。其数额，然后进行汇总来预测投资额的一种方法。例：某企业准备建一条新的生产线，经过认真调查研究和分析，预计各项支出如下：投资前费用10 000元；设备购置费用500 000元；设备安装费用100 000元；建筑工程费用400 000元；投产时需垫支营运资金50 000元；不可预见费按上述总支出的5%计算，则该生产线的投资总额为：(10 000+500 000+100 000+400 000+50 000)(1+5%)1 113 000(元)课堂练习课堂练习1.20101.2010年某企业购买了一条新的生产线，需要在建设起点一年某企业购买了一条新的生产线，需要在建设起点一次投入资金次投入资金210210万元，项目于第二年年末完工，并于建设期期万元，项目于第二年年末完工，并于建设期期末投入净营运资本末投入净营运资本3030万元。预计该生产线投入后，使企业各万元。预计该生产线投入后，使企业各年的经营息前税后利润净增年的经营息前税后利润净增6060万元。该生产线的使用寿命期万元。该生产线的使用寿命期为为5 5年，按直线法计提折旧，期满后的残值收入为年，按直线法计提折旧，期满后的残值收入为1010万元，营万元，营运资本于项目终结时一次收回。假设不考虑折旧的避税影响。运资本于项目终结时一次收回。假设不考虑折旧的避税影响。要求：要求：（1 1）确定该项目的建设期和项目计算期；）确定该项目的建设期和项目计算期；（2 2）计算该项目各年的净现金流量。）计算该项目各年的净现金流量。课堂练习课堂练习2.2.万发公司万发公司20102010年引进一条新的生产线，生产线达到生产要年引进一条新的生产线，生产线达到生产要求前需要投入流动资金，预计未来求前需要投入流动资金，预计未来3 3年内的营运状况见下表，年内的营运状况见下表，净营运资本于终结点时一次回收。净营运资本于终结点时一次回收。营运资本预测表营运资本预测表 （单位：万元）（单位：万元）要求要求（1 1）计算）计算20112011年的净营运资本；年的净营运资本；(2)(2)计算未来需要在终结点回收的净营运资本。计算未来需要在终结点回收的净营运资本。项目项目201020102011201120122012流动资产流动资产150150200200240240流动负债流动负债100100120120130130年份年份课堂练习课堂练习3.3.鞍山某钢铁厂购买了一台鞍山某钢铁厂购买了一台30003000万元的机床，当年万元的机床，当年投产，预计可使用投产，预计可使用1010年，按直线法提折旧。该机床年，按直线法提折旧。该机床的投产可使销售收入每年增加的投产可使销售收入每年增加10001000万元，经营成本万元，经营成本每年增加每年增加600600万元。税法规定，该机床的残值收入为万元。税法规定，该机床的残值收入为100100万元，但预计到期变价收入为万元，但预计到期变价收入为180180万元，所得税万元，所得税税率是税率是25%25%。要求：要求：（1 1）计算每年的折旧额；）计算每年的折旧额；（2 2）计算每年的净现金流量。）计算每年的净现金流量。第二节第二节 投资项目评价计算准则投资项目评价计算准则净现值准则净现值准则一一内部收益率准则内部收益率准则二二获利指数准则获利指数准则三三投资回收期准则投资回收期准则四四会计收益率准则会计收益率准则五五一、净现值准则一、净现值准则（一）净现值（一）净现值(NPV-net present value)的含义的含义 是反映投资项目在建设和生产服务年限内获利能力的动态标准。在整个建设和生产服务年限内各年现金净流量按一定的折现率计算的现值之和。（二）（二）净现值的计算净现值的计算 影响净现值的因素：项目的现金流量（NCF）折现率（r）项目周期（n）折现率通常采用项目资本成本或项目必要收益率。项目资本成本的大小与项目系统风险大小直接相 关，项目的系统风险对所有的公司都是相同的。预期收益率会因公司不同而不同，但接受的最低收益率对所有公司都是一样的。项目使用的主要设备的平均物理寿命 项目产品的市场寿命（项目经济寿命）现金流量预测期限净现值决策规则决策规则一个备选方案：NPV0多个互斥方案：选择正值中最大者。【例4-1】现有A、B两个投资项目，假设两个项目的风险相同，项目的折现率均为8%假设现金流量都发生的每期期末，有关数据和计算结果见表4-1所示。表4-2 A、B投资项目预期现金流量 万元 ABCDEFGH1项 目NCF0NCF1NCF2NCF3NPV(8%)IRRPI2A-10 0008 0004 000960 1 599 20%1.16 3B-10 0001 0004 5449 676 2 503 18%1.25 根据表4-1的数据，项目A的净现值计算如下：（三）项目决策原则（三）项目决策原则 NPV0时，项目可行；NPV0时，项目不可行。当一个投资项目有多种方案可选择时，应选择净现值净现值大的方案，或是按净现值大小进行项目排队，对净现值大的项目应优先考虑。净现值法的优缺点净现值法的优缺点 净现值法的优点是：净现值法的优点是：此法考虑了货币的时间价值，能够反映各种投资方案的净此法考虑了货币的时间价值，能够反映各种投资方案的净收益，是一种较好的方法。收益，是一种较好的方法。净现值法的缺点是：净现值法的缺点是：净现值法并不能揭示各个投资方案本身可能达到的实际报酬净现值法并不能揭示各个投资方案本身可能达到的实际报酬率是多少，而内含报酬率则弥补了这一缺陷。率是多少，而内含报酬率则弥补了这一缺陷。（一）内部收益率（一）内部收益率(IRR-internal rate of return)的含义的含义 项目净现值为零时的折现率或现金流入量现值与现金流出量现值相等时的折现率。（二）内部收益率的计算（二）内部收益率的计算 二、内部收益率二、内部收益率（三）项目决策原则（三）项目决策原则 IRR项目资本成本或投资最低收益率，则项目可行；IRR项目资本成本或投资最低收益率，则项目不可行。二、内部收益率二、内部收益率根据根据4-14-1的数据，项目的数据，项目A A的内部收益率可按照以下公式来的内部收益率可按照以下公式来计算：计算：NPV=-NPV=-10000+8000/(1+IRR)+4000/(1+IRR)+960/(1+IRR)10000+8000/(1+IRR)+4000/(1+IRR)+960/(1+IRR)=0 =0IRR=20%IRR=20%需要注意的是，投资项目的内部收益率内部收益率与资本成资本成本本是不同的，IRR是根据项目本身的现金流量计算的，反映项目投资的预期收益率；资本成本是投资者进行项目投资要求的最低收益率。如果投资项目的现金流量为传统型，即在投资有效期内只改变一次符号，如果项目各期采用相同的折现率，且以资本成本作为比较基础，那么采用内部收益率准则和净现值准则，对项目投资评价的结论是一致的。与净现值准则相比，内部收益率内部收益率准则存在某些缺缺陷陷，具体表现在以下四个方面：第一，IRR假设再投资利率等于项目本身的IRR。第二,内部收益率准则不能识别投资（资本贷放）和融资（资本借入）。表4-3 投资于融资项目的NPV和IRR 金额单位：万元 项项目目01IRRNPV（10%）项项目目C-1 0001 50050%364项项目目D1 000-1 50050%-364第三，项目可能存在多个内部收益率或无收益率。图42 多个内部收益率项目的净现值曲线 第四，互斥项目排序矛盾。表44 投资项目S和L的现金流量 单位：万元项目项目NCF0NCF0NCF1NCF1NCF2NCF2NCF3NCF3NCF4NCF4NPV(12%)NPV(12%)IRR(%)IRR(%)PIPIS S-26 900-26 90010 00010 00010 00010 00010 00010 00010 00010 0003 4733 47318%18%1.13 1.13 L L-55 960-55 96020 00020 00020 00020 00020 00020 00020000200004 7874 78716%16%1.09 1.09-29 060-29 06010 00010 00010 00010 00010 00010 00010 00010 0001 3131 31314.13%14.13%1.051.05图43项目S、L净现值曲线 采用NPV准则和IIR准则出现排序矛盾时，究竟以哪种准则作为项目评价标准，取决于公司是否存在资本约束资本约束，如果公司有能力获得足够的资本进行项目投资，净现值准则提供了正确的答案。如果公司存在资本限额，内部收益率准则是一种较好的标准。课堂练习课堂练习习题与案例集：习题与案例集：6.6.鑫鑫公司现有甲乙两个投资项目，它们的初始投资额均为鑫鑫公司现有甲乙两个投资项目，它们的初始投资额均为200200万元，资本成本均为万元，资本成本均为10%10%，各项目的预计现金流如下表：，各项目的预计现金流如下表：假设你是公司的财务经理，请通过下列计算进行投资决策。假设你是公司的财务经理，请通过下列计算进行投资决策。投资项目现金净流量表投资项目现金净流量表 单位：万元单位：万元要求：要求：（1 1）分别计算两个项目的净现值和内部收益率；）分别计算两个项目的净现值和内部收益率；（2 2）如果这两个项目是互相独立的，哪个项目会被接受，请说明理由。）如果这两个项目是互相独立的，哪个项目会被接受，请说明理由。（3 3）如果两个项目是互相排斥的，按）如果两个项目是互相排斥的，按NPVNPV和和IRRIRR分别评价两个项目会出现什么现分别评价两个项目会出现什么现象，此时应如何决策，请说明理由。象，此时应如何决策，请说明理由。（4 4）如果资本成本率为）如果资本成本率为15%15%，是否会出现上述的排序矛盾，说明理由，并分析出，是否会出现上述的排序矛盾，说明理由，并分析出现这种现象的原因。现这种现象的原因。项目项目第第0 0年年第第1 1年年第第2 2年年第第3 3年年第第4 4年年第第5 5年年甲甲-200-20060606060606060606060乙乙-200-2001001008080505030301010年份年份（一）获利指数（一）获利指数(PI-profitability index)的含义的含义 又称现值指数，是指投资项目未来现金流入量现值与现金流出量现值的比率。（二）获利指数的计算（二）获利指数的计算 【例】承【例4-1】A项目的现值指数如下：三、获利指数三、获利指数（三）（三）项目决策原则项目决策原则 PI1时，项目可行；PI1时，项目不可行。（四）获利指数标准的评价（四）获利指数标准的评价 优点：获利指数以相对数表示，可以在不同投资额的独立方案之间进行比较。缺点：忽略了互斥项目规模的差异，可能得出与净现值不同的结论，会对决策产生误导。四、投资回收期准则四、投资回收期准则（一）投资回收期（一）投资回收期(PP-payback periodPP-payback period)的含义的含义 通过项目的现金净流量来回收初始投资所需要的时间。（二）投资回收期的计算（二）投资回收期的计算A.每年的经营现金净流量相等B.每年现金净流量不相等 投资回收期 例题：例题：天天公司欲进行一项投资，初始投资额天天公司欲进行一项投资，初始投资额1000010000元，元，项目为期项目为期5 5年，每年净现金流量有关资料，试计算该方年，每年净现金流量有关资料，试计算该方案的投资回收期。案的投资回收期。天天公司投资回收期的计算表 单位：元年份年份每年每年净现净现金流量金流量年末尚未回收的投年末尚未回收的投资额资额1 12 23 34 45 530003000300030003000300030003000300030007000700040004000100010000 0/上表中可以看出，由于该项目每年的净现金流量均为3000元，因此该项目的投资回收期为：3+1000/3000=3.33（年）根据表4-1的数据，该项目投资回收期计算如下:表4-5 项目A累计现金净流量 单位：万元 解析：年份0123现金净流量-10 0008 0004 000960累计现金净流量-10 000-2 0002 0002 960年份012345NPV（15%）PP项目C-1 000 500 500 150 80 50-17.922项目D-1 000 500 300 400 300 150 170.732.5表46 投资项目净现值与回收期 金额单位：万元（三）（三）项目决策标准项目决策标准 如果 PP基准回收期，可接受该项目；反之则应放弃。在实务分析中：PPn/2，投资项目可行；PPn/2，投资项目不可行。在互斥项目比较分析时，应以静态投资回收期最短的方案作为中选方案。（四）投资回收期标准的评价（四）投资回收期标准的评价 优点：方法简单，反映直观，应用广泛 缺点：没有考虑货币的时间价值和投资的风险价值；忽略了回收期以后的现金流量。以按投资项目的行业基准收益率或设定折现率计算的折现经营现金净流量补偿原始投资所需要的全部时间。折现投资回收期折现投资回收期（PP discounted payback period)折现投资回收期满足一下关系：贴现回收期法贴现回收期法 仍以上例中的天天公司的投资项目说明贴现回收期法的使用，假定贴现率为仍以上例中的天天公司的投资项目说明贴现回收期法的使用，假定贴现率为10%10%，贴现回收期的计算贴现回收期的计算 单位：元 天天公司天天公司0 01 12 23 34 45 5净现净现金流量金流量贴现贴现系数系数贴现贴现后后现现金流量金流量累累计贴现计贴现后流量后流量10000100001 1-10000-10000300030000.9090.90927272727-7273-7273300030000.8260.82624782478-4795-4795300030000.7510.75122532253-2542-2542300030000.6830.68320492049-493-493300030000.6210.6211863186313701370 天天公司投资项目的贴现回收期为：4+493/1863=4.26（年）折现投资回收期折现投资回收期（PP discounted payback period)评价 优点：考虑了货币的时间价值 直接利用回收期之前的现金净流量信息 正确反映投资方式的不同对项目的影响 缺点：计算比较复杂 忽略了回收期以后的现金流量（一）会计收益率（一）会计收益率(ARR-accounting rate of return)(ARR-accounting rate of return)的含义的含义项目投产后各年净收益总和的简单平均计算 固定资产投资账面价值的算术平均数（也可以包括营运资本投资额）五、会计收益率准则五、会计收益率准则投资项目年平均净收益与该项目年平均投资额的比率。（二）会计收益率的计算（二）会计收益率的计算例题：例题：A A公司正在考虑购买一台新设备，有两个符合要公司正在考虑购买一台新设备，有两个符合要求的备选方案。预期两台设备的使用年限均为求的备选方案。预期两台设备的使用年限均为5 5年。设年。设备备1 1成本为成本为570000570000元，每年产生的现金流量为元，每年产生的现金流量为210000210000元。元。5 5年后残值为年后残值为7000070000元。设备元。设备2 2成本为成本为16160001616000元，元，每年产生的现金流量为每年产生的现金流量为510000510000元。元。5 5年后残值为年后残值为301000301000元元.A.A公司采用直线法计提折旧。期望投资报酬公司采用直线法计提折旧。期望投资报酬率是率是20%20%。用平均投资额计算设备。用平均投资额计算设备1 1和设备和设备2 2的投资报的投资报酬率，指出你建议购买哪台设备，并说明原因。酬率，指出你建议购买哪台设备，并说明原因。基准会计收益率通常由公司自行确定或根据行业标准确定 如果 ARR 基准会计收益率，应接受该方案；如果 ARR 基准会计收益率，应放弃该方案。多个互斥方案的选择中，应选择会计收益率最高的项目。（三）（三）项目决策标准项目决策标准（四）（四）会计收益率标准的评价会计收益率标准的评价 优点：简明、易懂、易算。缺点：没有考虑货币的时间价值和投资的风险价值；按投资项目账面价值计算，当投资项目存在机会成本时，其判断结果与净现值等标准差异很大，有时甚至得出相反结论。【例】ABC公司正在对某一投资项目做投资决策分析，目前公司研究开发出一种保健产品，其销售市场前景看好。为了解保健产品的潜在市场，公司支付了50 000元，聘请咨询机构进行市场调查，调查结果表明这一产品市场大约有10%15%的市场份额有待开发。公司决定对该保健产品投资进行成本效益分析。其有关预测资料如下：（1）市场调研费50 000元为沉没成本，属于项目投资决策的无关成本。（2）保健品生产车间可利用公司一处厂房，如果出售，该厂房当前市场价格为50 000元。（3）保健品生产设备购置费（原始价值加运费、安装费等）为110 000元，使用年限5年，税法规定设备残值10 000元，按直线法计提折旧，每年折旧费20 000元；预计5 年后不再生产该产品后可将设备出售，其售价为30 000元。第三节第三节 投资项目评价：一个示例投资项目评价：一个示例（4）预计保健品各年的销售量(件)依次为：500、800、1 200、1 000、600；保健品市场销售价格，第一年为每件200元，由于通货膨胀和竞争因素，售价每年将以2%的幅度增长；保健品单位付现成本第一年100元，以后随着原材料价格的大幅度上升，单位成本每年将以10%的比率增长。（5）生产保健品需要垫支的营运资本，假设按下期销售收入10%估计本期营运资本需要量。第一年初投资10 000元，第5年末营运资本需要量为零。（6）公司所得税率为34%，在整个经营期保持不变。年份销售量单 价销售收入单位成本成本总额1500200.00100 000100.0050 0002800204.00163 200110.0088 00031200208.08249 696121.00145 20041000212.24212 242133.10133 1005600216.49129 892146.4187 846案例分析案例分析表4-7 经营收入与付现成本预测 金额单位：元某年的单价=上年的单价（1+2%）某年的单位成本=上年的单位成本（1+10%）表4-8 现金流量预测表 单位：元 项目012345经营现金流量销售收入100 000 163 200 249 696 212 242 129 892 经营付现成本50 000 88 000 145 200 133 100 87 846 折旧20 000 20 000 20 000 20 000 20 000 税前收益30 000 55 200 84 496 59 142 22 046 所得税(34%)10 200 18 768 28 729 20 108 7 496 净收益19 800 36 432 55 767 39 033 14 550 折旧20 000 20 000 20 000 20 000 20 000 经营现金净流量39 800 56 432 75 767 59 033 34 550 投资支出与机会成本设备投资(110 000)23 200 机会成本(厂房)(50 000)营运资本营运资本(年末)10 000 16 320 24 970 21 224 12 989 0 营运资本追加支出(10 000)(6 320)(8 650)3 745 8 235 12 989 投资现金净流量合计(170 000)(6 320)(8 650)3 745 8 235 36 189 现金净流量(170 000)33 480 47 782 79 513 67 268 70 739 设备处置现金流入：收入30 000元，应缴纳所得税（30 00010 000）0.346800，抵减了现金流入年末营运资本=下年预计销售收入10%某年营运资本追加支出该年末营运资本上年营运资本第四节第四节 投资项目风险分析投资项目风险分析项目风险来源一一敏感性分析 二二情景分析三三项目风险调整四四一、投资项目风险来源一、投资项目风险来源v 项目风险项目风险 1.含义 某一投资项目本身特有的风险不考虑与公司其他项目的组合风险效应，单纯反映特定项目未来收益（净现值或内部收益率）可能结果相对于预期值的离散程度。2.衡量方法 通常采用概率的方法，用项目标准差项目标准差进行衡量。3.项目风险的来源 项目自身因素：项目自身因素：项目特有因素或估计误差带来的风险 外部因素：外部因素：（1）项目收益风险（2）投资与经营成本风险（3）融资风险（4）其他风险二、敏感性分析二、敏感性分析 3.基本思想基本思想 如果与决策有关的某个因素发生了变动，那么原定方案的NPV、IRR将受什么样的影响。因此，它解决的是“如果.会怎样”的问题。1.含义含义 衡量不确定性因素的变化对项目评价标准（NPV或IRR）的影响程度。2.分析目的分析目的 找出投资机会的“盈利能力”对哪些因素最敏感，从而为决策者提供重要的决策信息。4.4.敏感性分析的具体步骤敏感性分析的具体步骤确定敏感性分析对象 选择不确定因素 调整现金流量 如，净现值、内部收益率等 市场规模、销售价格、市场增长率、市场份额、项目投资额、变动成本、固定成本、项目周期等 注意：注意：销售价格的变化 原材料、燃料价格的变化 项目投产后，产量发生了变化 敏感性分析的具体步骤敏感性分析的具体步骤主要步骤：主要步骤：1 1、确定分析对象、确定分析对象（如，净现值、内部收益率等）2 2、选择不确定因素、选择不确定因素。（市场规模、销售价格、市场增长率、市场份额、项目投资额、变动成本、固定成本、项目周期等）3 3、对不确定因素分好、中等、差（或乐观、正常、悲观）等情况，做、对不确定因素分好、中等、差（或乐观、正常、悲观）等情况，做出估计。出估计。4 4、估算出基础状态（正常情况）下的评价指标数值。、估算出基础状态（正常情况）下的评价指标数值。5 5、改变其中的一个影响因素，并假设其他影响因素保持在正常状态下、改变其中的一个影响因素，并假设其他影响因素保持在正常状态下不变，估算对应的评价指标数值。（不变，估算对应的评价指标数值。（注意：注意：销售价格的变化、原材料、燃料价格的变化、项目投产后，产量发生了变化 ）6 6、以正常情况下的评价指标数值作为标准，分析其对各影响因素的敏、以正常情况下的评价指标数值作为标准，分析其对各影响因素的敏感程度，进而对项目的可行性做出分析。感程度，进而对项目的可行性做出分析。敏感性分析敏感性分析【例题例题】某公司准备投资一个新项目，正常情况下有关资料如表所示，初某公司准备投资一个新项目，正常情况下有关资料如表所示，初始投资全部为固定资产投资，固定资产按直线法进行折旧，使用期始投资全部为固定资产投资，固定资产按直线法进行折旧，使用期10年，年，期末无残值，假定公司的资金成本为期末无残值，假定公司的资金成本为10，所得税税率为，所得税税率为40。正常情况下公司的现金流量状况正常情况下公司的现金流量状况 单位：元单位：元项目项目第第0年年第第110年年原始投资额（原始投资额（1）-10 000销售收入（销售收入（2）40 000变动成本（变动成本（3）30 000固定成本（不含折旧）（固定成本（不含折旧）（4）4 000折旧（折旧（5）1 000税前利润（税前利润（6）5 000所得税（所得税（7）2 000税后净利（税后净利（8）3 000现金流量（现金流量（9）-100004 000敏感性分析敏感性分析第一步：确定分析对象净现值第二步：选择影响因素初始投资额，每年的销售收入、变动成本、固定成本第三步：对影响因素分别在悲观情况、正常情况和乐观情况下的数值做出估计 第四步：计算正常情况下项目的净现值 第五步，估算各个影响因素变动时对应的净现值 敏感性分析敏感性分析NPV的敏感性分析表 单位：万元单位：万元影响因素影响因素变动范围变动范围净现值净现值悲观情况悲观情况正常情况正常情况乐观情况乐观情况悲观情况悲观情况正常情况正常情况乐观情况乐观情况初始投资初始投资15 00010 0008 00010 809a14 58016 088销售收入销售收入30 00040 0005 0000-22 290b14 58051 450变动成本变动成本38 00030 00025 000-14 91614 58033 015固定成本固定成本6 0004 0003 0007 20614 58018 267第六步，分析净现值对各种因素的敏感性，并对投资项目做出评价 5.5.敏感性分析方法的评价敏感性分析方法的评价 优点优点：能够在一定程度上就多种不确定因素的变化对项目评价标准的影响进行定量分析，有助于决策者明确在项目决策时应重点分析与控制的因素。缺点缺点：没有考虑各种不确定因素在未来发生变动的概率分布状况，因而影响风险分析的正确性。三、情景分析三、情景分析 投资项目风险不仅取决于对各主要因素变动的敏感性，而且还取决于各种因素变化的概率分布状况。敏感性分析只考虑了第一种情况，情景分析可以同时考虑这两种情况。在情景分析中，分析人员在各因素基数值的基础上，分别确定一组“差”的情况（销售量低、售价低、成本高等）和一组“好”的情况，然后计算“差”和“好”两种情况下的净现值，并将计算结果与基数净现值进行比较。在例4-2中，预期项目的净现值为7438元。在决定是否接受此项目之前，可将影响项目的关键因素，如投资额、销售收入、成本等方面的变化，分为最佳、最差、正常(预期值)三种项目，并计算不同项目的投资净现值。为分析方便，假设分析人员确信，除销售收入和变动成本以外，影响现金流量的其他因素都是确定的。据预测，销售收入最低为56 000元，最高为73 600元；变动成本则在38 640元至453 600元之间变动。不同情景下的项目净现值计算见表4-12。方 案概率销售收入变动成本净现值最差项目0.2 56 000 38 640-5 754 基础项目0.5 64 000 42 000 7 438 最佳项目0.3 73 600 45 360 25 179 表4-12 情景分析 单位：元 表4-12表明，项目的净现值在-5 754元至25179元之间波动，为了解项目的风险情况，还可以计算该项目期望净现值，以及不同情景