中债研发中心-2021年债券市场分析研究报告-2022.9.pdf

2021 年债券市场分析研究报告 2022 年 9 月 序序 言言 债券市场作为我国金融体系的重要组成之一，是积极财政政策、稳健货币政策以及其他宏观调政策实施的重要平台，支持政府部门、金融机构、实体企业等各类主体的融资需求，在服务实体经济、熨平经济周期、防范金融风险、促进金融开放中发挥重要作用。从 1981 年恢复国债发行开始，中国债券市场在曲折中前行，走过了四十多年不同寻常的发展历程。1996 年末中央托管机构建立，债券市场由此进入快速发展期，市场规模迅速壮大，市场创新不断涌现，市场主体日趋丰富，交易活跃度稳步提升，制度建设逐步完善，对外开放稳步推进。目前，中国债券市场已成为全球第二大债券市场，在国家发展战略中的重要性日渐凸显。“十四五”规划纲要指出，要完善市场化债券发行机制，稳步扩大债券市场规模，丰富债券品种，发行长期国债和基础设施长期债券。作为资本市场的重要组成部分，中国债券市场正步入高质量发展的重大战略机遇期。在向高质量发展迈进的新历史阶段，债券市场运行呈现出新的特点，发展面临新的问题，需要各方参与者紧密跟踪市场运行情况，深度研究市场发展问题，以新发展理念共谋新的发展思路。市场呼吁债券市场的权威机构能提供一本全面、专业、深入的分析研究参考资料。为满足大家要求，中央结算公司今年启动编写债券市场分析研究报告，聚焦分析研究债券市场发展情况和专项问题。中央结算公司是国务院为完善债券市场建设、配合金融体系 改革而出资成立的金融基础设施机构，是唯一一家从事金融基础设施服务的中央企业。自成立之日起，中央结算公司就全面深度参与中国债券市场的培育和建设。多年来，在主管部门的指导下，致力于推动债券市场高质量发展，已成为中国债券市场重要运行服务平台、国家宏观政策实施支持服务平台、中国金融市场定价基准服务平台和中国债券市场对外开放主门户。截至 2021 年末，中央结算公司登记托管各类资产约 125 万亿元，其中，债券资产87 万亿元；管理担保品余额达 17.5 万亿元，是全球最大的担保品管理平台；中债 3 个月期国债收益率作为人民币代表性利率被纳入 SDR 利率篮子。编写并发布债券市场年度分析研究报告，是中央结算公司发挥专业优势、服务市场发展的具体体现。报告分为三篇，第一篇主要分析债券市场发展所处的宏观经济金融形势，第二篇主要分析债券市场运行的整体情况和各子市场的具体情况，第三篇以专题形式深入研究债券市场的主要创新和重大成就，并提出进一步推动高质量发展的政策建议。报告力求从专业视角为政策制定者提供决策参考，为市场参与者提供投资依据，为学术研究者提供实务素材。在编写过程中，我们得到了有关部门的大力支持。报告内容经过来自监管部门、市场机构、学术机构等多位专家的严格评审，得到他们的专业指导和热忱帮助，在此一并鸣谢。报告力求反映债券市场全貌，因首次编写经验不足，且数据获得受限，内容可能存在不足之处，恳请广大读者批评指正。目目 录录 第一篇第一篇 宏观经济金融运行情况宏观经济金融运行情况 .1 1 第一章第一章 国际经济金融形势分析和展望国际经济金融形势分析和展望 .1 1 一、国际经济运行情况回顾.2 二、国际金融市场形势分析.4 三、展望.7 第二章第二章 国内经济金融形势分析和展望国内经济金融形势分析和展望 .1010 一、中国经济运行情况回顾.10 二、中国金融市场形势分析.14 三、展望.16 第二篇第二篇 债券市场发展情况债券市场发展情况 .1919 第三章第三章 债券市场总报告债券市场总报告 .1919 一、债券市场运行情况.19 二、债券市场产品创新.30 三、债券市场在宏观经济中的作用.34 四、债券市场制度建设.36 五、债券市场对外开放.39 六、债券市场发展建议.42 第四章第四章 国债市场分析报告国债市场分析报告 .4545 一、国债发行情况.45 二、国债存量情况.50 三、国债交易结算情况.53 四、国债市场价格走势.58 五、国债市场发展建议.60 第五章第五章 地方政府债券市场分析报告地方政府债券市场分析报告.6565 一、地方政府债券发行情况.65 二、地方政府债券存量情况.70 三、地方政府债券交易结算情况.72 四、地方政府债券市场价格走势.75 五、地方政府债券市场发展建议.78 第六章第六章 政策性金融债市场分析报告政策性金融债市场分析报告.8383 一、政策性金融债发行情况.83 二、政策性金融债存量情况.92 三、政策性金融债交易结算情况.95 四、政策性金融债市场价格走势.99 五、政策性金融债市场发展展望.104 第七章第七章 商业金融债市场分析报告商业金融债市场分析报告 .105105 一、商业金融债发行情况分析.105 二、商业金融债存量情况.113 三、商业金融债券交易结算情况.117 四、商业金融债市场价格走势.122 五、商业金融债市场发展展望.125 第八章第八章 公司信用类债券市场分析报告公司信用类债券市场分析报告 .129129 一、公司信用类债券发行情况.130 二、公司信用类债券存量情况.134 三、公司信用类债券交易结算情况.136 四、公司信用类债券市场价格走势.138 五、公司信用类债券市场发展建议.145 第九章第九章 资产资产证券化市场分析报告证券化市场分析报告 .149149 一、资产证券化市场政策动态.149 二、资产证券化市场运行情况.150 三、资产证券化市场创新情况.157 四、资产证券化市场发展建议.159 第十章第十章 绿色债券市场分析报告绿色债券市场分析报告 .165165 一、绿色债券政策动态.165 二、绿色债券市场运行情况.166 三、绿色债券市场创新情况.172 四、绿色债券市场发展建议.175 第十一章第十一章 债券担保品分析报告债券担保品分析报告 .178178 一、债券担保品服务概况.178 二、债券担保品运用创新.187 三、债券担保品发展建议.188 第三篇第三篇 专题研究专题研究 .191191 专题一：推动债券市场高质量发展专题一：推动债券市场高质量发展 .191191 一、发展创新品种，服务实体经济发展.191 二、优化定价基准，深化收益率曲线应用.191 三、统一信披规则，完善相关制度建设.192 四、提升评级功能，加大机制创新力度.193 五、坚持制度自信，发挥中央登记托管优势.194 六、稳步扩大开放，提升市场国际吸引力.195 专题二：完善地方政府专项债项目管理体系专题二：完善地方政府专项债项目管理体系 .196196 一、专项债券项目管理体系不断完善.196 二、专项债券项目管理存在的主要问题.199 三、严防风险进一步完善专项债券项目管理体系.200 专题三：专题三：TLACTLAC 债务工具发展研究债务工具发展研究 .203203 一、TLAC 债务工具特征分析.203 二、TLAC 债务工具国际实践.206 三、TLAC 债务工具缺口测算.208 四、相关建议.209 专题四：推动信用债信息披露标准统一和专题四：推动信用债信息披露标准统一和数据共享数据共享 .213213 一、标准统一和数据共享的重要意义.213 二、标准统一和数据共享的必要性和紧迫性.214 三、当前推动标准统一和数据共享条件基本成熟.216 四、推动标准统一和数据共享的政策建议.217 专题五：推动科创企业信用债融资机制创新专题五：推动科创企业信用债融资机制创新 .220220 一、我国科创企业信用债融资现状.220 二、我国科创企业信用债融资面临的主要问题.221 三、支持科创企业融资的国际实践.222 四、科创企业信用债融资制度创新建议.224 五、推进创新制度落地的风险防控措施.226 专题六：推动绿债环境效益指标体系建设专题六：推动绿债环境效益指标体系建设 .228228 一、构建绿债环境效益指标体系的必要性.228 二、绿债环境效益体系建设的具体实践.229 三、推动绿债指标体系完善的建议.233 专题七：高效推进信贷资专题七：高效推进信贷资产证券化信息登记工作产证券化信息登记工作 .234234 一、证券化登记实施背景.234 二、证券化登记实施情况.235 三、证券化登记展望建议.237 附录：中国债券市场年度大事记附录：中国债券市场年度大事记 .239239 参考文献参考文献 .247247 1 第一篇 宏观经济金融运行情况 第一章 国际经济金融形势分析和展望 2021 年，全球经济在动乱和不安中蹒跚前行,继续着缓慢复苏的进程,具体呈现三大趋势：一是全球经济“滞胀”风险显露端倪,发达经济体在复苏艰难的同时通胀水平明显攀升，新兴经济体经济持续降温的同时通胀压力仍然较大；二是通胀压力下，发达经济体财政政策保持宽松，而宽松的货币政策逐渐转向；三是受经济复苏滞缓、主权债务危机演化、重大灾害和突发事件频发、地缘政治局势持续紧张等因素影响，国际金融市场波动加剧。展望 2022 年，世界各国将持续面临挑战，发达国家与新兴市场之间分化仍将加剧。全球主要经济体面临较大通胀压力，短时期将难以缓解，对于经济复苏是否稳固、供应链瓶颈和劳动力供给短缺何时缓解、临时性因素导致的通胀是否会带来难以控制的工资及物价螺旋式上涨等问题仍然难以获得定论，因此各国央行保持适宜货币政策取向的难度越来越大。预计美联储 2022 年将持续多次加息，中小型发达经济体预计继续加息，欧元区和日本或将维持宽松政策，但后续可能在边际上收紧；对新兴经济体来说，既面临经济下行和通胀的压力，又要警惕发达经济体政策转向后的溢出效应，加息趋势预计将在多数新兴经济体中蔓延。全球大类资产的主要逻辑线索是美联储加息节奏、美元强势周期、美债收益率上行、全球资本流动、大宗商品价格筑顶分化，而权益市场，将在基本面、资金面、政策面等中动荡博弈。2 一、国际经济运行情况回顾 2021 年，全球经济虽然实现了疫情初步缓解后的强势反弹，但疫情反复给全球经济增长带来了不容忽视的下行压力，总体上表现出以下几大特点：一是全球 GDP 涨幅反弹。根据国际货币基金组织数据，2021年全球 GDP 同比增长 6.11。这是近年来全球 GDP 同比最大涨幅，主要由于 2020 是二战结束以来世界经济最大幅度的产出萎缩，同时在全球疫情初步缓解后全球各国出台一系列刺激经济政策，导致全球 GDP 整体增长水平较高。二是失业率明显下降。疫情暴发后，世界主要经济体的失业率均处于历史高位。2020 年末，美国、欧元区、日本失业率分别为 6.7%、8.2%、2.8%，疫情发展过程中，多个国家出台稳就业相关政策，全球失业率明显下降，到 2021 年末，美国、欧元区、日本失业率分别下降至 3.9%、7.0%、2.5%。三是全球经济呈现通胀趋势。2021 年上半年疫情导致供需错配，下半年供应链瓶颈、劳动力不足和能源短缺问题进一步突显。去全球化浪潮再起，保护主义蔓延，疫情进一步中断了贸易往来和人员流动，影响全球供应链和物流顺畅运转。各国不同步的疫情封锁措施扰乱了航运，部分港口拥堵引发连锁反应，全球运力严重受损。尤其是大宗商品出口国和工业制造国的疫情演变给跨境生产和全球供应链带来重创。供应链断裂负面冲击持续发酵，各国重新配置要素资源，加速产业链回流，全球贸易占经济总产出的份额处于低位徘徊，通胀上行压力和持续时间均超出市场预期。美国 CPI 连续 8 个月超过 5%，12 月更是升至 7.0%，为 3 近 40 年以来最高。在能源价格暴涨和供给短缺推动下，欧元区12 月 CPI 升至 5.0%，为本世纪以来最高水平。数据来源：Wind 图图 1 1-1 1：20202121 年年美国、美国、欧元区欧元区 CPICPI 走势（走势（%）四是全球贸易表现出强劲韧性。根据联合国贸易和发展会议发布的全球贸易最新情况报告显示，2021 年，全球贸易总额达到创纪录的 28.5 万亿美元，世界货物贸易保持强劲，服务贸易最终恢复到新冠疫情前的水平，同比增长 25%，比 2019 年新冠疫情暴发前高出 13%。发展中国家的贸易增长加快。2021 年第四季度，发展中国家的出口同比增长约 30%，而发达国家的出口同比增长 15%。五是国际直接投资反弹，全球资本持续流入新兴市场。面对全球经济整体复苏，资本持续流向新兴市场。新兴市场投资基金研究公司（EPFR）数据显示，截至 2021 年 12 月 29 日，新兴市场债券基金累计净流入 332 亿美元，股票基金累计净流入 1119亿美元。六是全球财政政策维持宽松，发达经济体货币政策立场逐渐转向。在财政政策方面，美国于 2021 年 3 月出台了规模为 1.9 4 万亿美元的救助计划，11 月进一步通过了总额约 1 万亿美元(其中新增支出约 5500 亿美元)的两党基建法案，全年新增刺激规模超过 GDP 的 11%。欧盟、日本也分别追加了规模相当于 GDP2.5%和 4%的财政刺激资金。在货币政策方面，2021 年上半年发达经济体央行维持宽松立场，下半年因通胀压力加剧陆续转向收紧。美联储和欧洲央行均已宣布缩减购债计划，2021 年 11 月，鲍威尔宣布美联储将开始缩减购债规模，12 月，美联储宣布加速缩减购买国债，并预计 2022 年将加息 3 次。日本央行因复苏慢于美欧，货币政策维持宽松，但在收益率曲线控制框架下已择机削减资产购买规模。2021 年末多家央行开启加息进程：英国央行加息15 个基点至 0.25%；挪威央行和新西兰央行均加息 2 次共 50 个基点，分别至 0.5%和 0.75%。二、国际金融市场形势分析 2021 年，全球金融市场在疫情持续冲击下波动加剧。发达经济体金融市场保持上涨，但风险加大。为应对疫情冲击，美联储等发达经济体央行持续向金融市场注入大量流动性，推动估值不断提升。在股市不断创出新高的同时，金融市场与实体经济的表现进一步背离，投机氛围增强，导致国际金融市场波动加剧。2021年上半年，全球经济增长强劲，美债收益率、美股上涨，美元指数走势震荡。6 月份之后，市场影响因素开始复杂化：供应链持续紧张，全球经济增长放缓而通胀上升，货币政策转向。在此背景下，美债收益率呈区间震荡，美股波动上涨，美元显著走强。具体形势如下：一是全球债务水平持续攀升。国际疫情持续发酵的情况下，5 多国为了刺激经济发展，不停发行债券，让债务不断攀升。国际金融协会（IIF）的数据显示，2021 年全球债务高达 303 万亿美元，债务占 GDP 比重高达 351%。美债收益率呈现 M 型走势。2021 年上半年，在经济复苏和再通胀预期带动下，美债收益率升至 1.75%的年内高位。但第二、第三季度随着德尔塔毒株疫情全球扩散，美国经济动能高位回落，美债收益率于 8 月初降至 1.17%年内低点。此后通胀率走高以及美联储货币政策转向一度驱动美债收益率上升，但奥密克戎毒株疫情再度导致收益率回落。截至 12 月 31 日，10 年期美债收益率为 1.51%，较 2020 年末上升 60 个基点。数据来源：Wind 图图 1 1-2 2:20212021 年年美国美国 1 10 0 年期国债收益率走势年期国债收益率走势 西方主要经济体投资级债券整体承压，新兴市场债券表现抢眼。2021 年，受国债基准利率大幅回升影响，欧美等主要市场投资级债券承压，总回报率多分布于 0 以下，而高收益债由于风险偏好回升等原因，表现出较高回报率。德国、澳洲国债于 2021 年与美债收益率呈相似走势。一是在疫情延续和通胀压力持续上升的交替影响下，债券收益率整体呈现震荡上行趋势:二是欧元区 6 维持宽松货币政策以及面临通胀压力，德债收益率曲线陡峭化，澳洲在实施紧缩性货币政策后，债券收益率曲线逐渐平缓；三是受美元流动性收紧影响，债券收益率承进一步上行的压力。2021年，随着各国央行逐步退出刺激政策，新兴市场债券本应受到拖累。但是，事实证明，表现最好的全球债务市场都是来自发展中国家。根据彭博 2021 年末发布的数据显示，2021 年南非、中国、印度尼西亚、印度和克罗地亚发行的主权债券回报率在全球 46个市场中排名靠前。伦敦同业拆借利率退出历史舞台。2021 年 3 月 5 日，英国金融行为监管局（FCA）宣布，2021 年 12 月 31 日之后将立即停止对于英镑、欧元、瑞士法郎、日元，以及 1 周和 2 个月期美元LIBOR 报价。同时，将在 2023 年 6 月 30 日之后将终止对隔夜和12 个月期美元 LIBOR 报价。伴随 LIBOR 逐步退出历史舞台，全球主要经济体稳步推进基准利率体系改革。伦敦银行间同业拆借利率作为最具影响力的国际金融产品定价基准，是影响全球金融市场变化的重要风向标。LIBOR 操纵案发生后，主要经济体开始研究基准利率改革问题，并确定了基于真实交易的无风险利率的替代方案，在伦敦不再发布 LIBOR 之后，全球基准利率走向多元化，美国有担保的隔夜融资利率（SOFR）、英镑隔夜平均指数（SONIA）、欧元短期利率（STR）和日元无担保隔夜拆借利率（TONA）等多种利率并行的国际基准利率体系正在形成。二是全球主要股市多数表现亮眼。美股屡创新高但波动加剧，新兴市场股票、中概股和港股承压。2021 年上半年，尽管美股估值受到美债收益率上升压制，但强劲的盈利增长驱动股市持续上 7 涨。进入下半年，在疫情和货币政策收紧预期的共同作用下，美股波动性大幅上升。在多轮疫情冲击下，新兴经济体股市普遍表现偏弱。截至 12 月 31 日，美国标普 500 指数较 2021 年初上涨26.9%至 476618 点，MSCI 新兴市场指数则较年初下跌 4.6%，纳斯达克中国金龙指数和港股同期分别下跌 42.7%、14.0%。三是美元指数持续走高，非美货币普遍承压，人民币小幅升值。美国增长与通胀普遍高于非美发达经济体，货币政策转向幅度更大，带动美元汇率走强。截至 2021 年 12 月 31 日，美元指数较年初上行 6.4%至 95.7%。受中国出口维持高位、本币债券加入全球债券指数等利好因素推动，人民币持续吸引跨境资金流入，在岸和离岸人民币兑美元汇率年内分别小幅升值 2.7%、2.3%至6.3561、6.3570。四是国际大宗商品市场震荡上行，多个品种经历了剧烈波动行情。有色、石油、油脂期货成为资金追逐的焦点，全球商品涨幅前十品种石油板块包揽其六，金属锡期货更是领涨全球商品期市。大宗商品市场领衔多头品种从黑色系、农产品、贵金属变为石油、有色期货。三、展望 2022 年，国际局势的严峻变化增大全球宏观经济风险，滞涨也继续影响着全球经济的发展。展望 2022，全球宏观经济将有以下走势：一是滞涨带来经济增长较大不确定性。由于地缘冲突风险加剧新冠及疫情对全球经济的影响，2022 年全球经济增长预期将下调，且伴随滞胀风险。供给瓶颈缓解将带动通胀高位回落，但 8 回落速度存在较大不确定性。当前全球汽车芯片短缺与港口拥堵均出现一定改善迹象，普遍预计供给瓶颈将在 2022 年有所缓解。考虑到全球通胀在 2021 年基数较高，预计 2022 年将有所下行，但下行速度仍存在较大不确定性，主要取决于供应链瓶颈缓解情况以及原油价格回调情况。展望未来，地缘政治风险将成为国际油价的主导因素。潜在的地缘政治风险等诸多不确定因素影响下，原油市场短期难摆脱高位偏强运行格局。国际原油作为基础大宗商品，其价格的大幅抬升带来的影响，不仅会通过抬升运输成本助推通胀，还可能通过产业链上下游的传导影响通胀，导致通胀回落速度存在较大不确定性。目前，美国的工资、房租均面临较大上涨压力，居民和企业部门的短期通胀预期升至近年来高点，内生通胀风险仍然不容忽视。另一方面，新兴经济体经济下行压力加大。新兴经济体修复的关键在于疫情明显好转、经济修复预期的抬升。2022 年新兴经济体面临五大问题：第一，全球疫情持续发酵，疫情形势仍然严峻。第二，新兴经济体在输入型通胀以及连续加息的背景下，经济活动受到抑制。第三，随着全球需求见顶，新兴经济体出口增速或将见顶回落。同时，警惕全球需求的回落将导致新兴经济体就业市场进一步萎缩，形成负循环。第四，劳动力市场疲软，拖累居民需求。第五，美联储缩债加息引发全球资本回流，新兴经济体面临外资流出压力。二是全球金融市场仍处于震荡之中。债券市场方面，由于主要经济体的加息政策，欧美主要发达国家国债收益率大幅上升。债券存量规模将有明显增长；股票市场方面，同样受到发达国家紧缩的货币政策以及地缘冲突的影响，全球股市将震荡下行；汇 9 率市场方面，短期美元易强难弱。随着美联储不断向市场释放加快收紧货币政策以及激进加息的信号，美元开始走强。美联储加息的行动以及美元的强势表现或将加速资本回流美国，从而增加新兴市场经济体资本流出、货币贬值以及债务压力。大宗商品市场方面，原油、天然气价格飙升，黄金、白银等避险资产的价格也将随全球避险情绪升温而继续处于高位，由于潜在的地缘冲突风险，价格难以跌落。三是发达经济体财政政策仍将继续支持经济复苏，但货币政策将进一步收紧。在财政政策方面，美国众议院于 2021 年 11 月通过了总统拜登提出的总额达 1.75 万亿美元“重建美好未来”法案（Build Back Better）。欧元区 2022 年财政支出由对居民和企业的救助转变为“欧盟复苏基金”（Next Generation EU）主导的公共投资，欧盟的赤字率也由此下降约 1.6 个百分点。相对欧美而言，日本经济复苏较为迟缓。为改变落后状态，日本新任首相岸田文雄于 2021 年 11 月推出新一轮财政刺激，预计将提振经济增长约 1 个百分点。在货币政策方面，美联储还上调了2022-2023 年政策利率中位预期，目前预计 2022 年、2023 年各加息 3 次。与此同时，欧洲央行亦将放慢购债速度，总购债量将降至 2021 年的一半左右。日本因经济复苏滞后、通缩压力大，其货币政策仍将维持宽松。10 第二章 国内经济金融形势分析和展望 2021 年，我国科学统筹疫情防控和经济社会发展，经济持续稳定恢复，顺利实现“十四五”良好开局和年初制定的经济发展主要目标任务，主要宏观经济指标处于合理区间。全年最终投资和净出口对经济增长的贡献率较疫情前明显提升；工业经济保持稳定复苏态势，服务业复苏受疫情影响较大、结构有所分化。积极的财政政策提质增效、更可持续，稳健的货币政策坚持灵活适度，在维持流动性总量合理充裕基础上，不断优化资金流向，加大对经济重点领域和薄弱环节的支持力度，主要金融数据呈现出“总量稳定、结构优化、价格下行”的特征，金融市场走势强劲，有力支持了经济稳健发展和加快恢复，助力全年主要目标任务较好完成。但是，我国经济复苏中增长动能不足，通胀压力大，仍面临需求收缩、供给冲击、预期转弱的三重压力。展望 2022 年，全球经济缓慢增长，疫情阴霾挥之不去，供应链修复之路漫漫，国际政治经济格局加速演变，我国经济面临的外部环境复杂多变。疫情对经济运行的影响还将存在，投资增长面临的掣肘因素较多，消费恢复依然面临诸多困难。中国经济结构加速转变，新动能加快培育，中国经济迈向高质量发展的大方向不会改变。我国宏观政策将加大跨周期调节和多政策协调配合，财政政策注重精准，货币政策灵活适度，进一步发挥金融市场对实体经济的支持作用，稳中求进，稳健发展。一、中国经济运行情况回顾 2021 年，在新冠疫情得到有效控制之后，我国经济增速明显 11 反弹，总的来说，我国经济呈现以下特点：一是我国 GDP 增速大幅增长，三大产业均有所回暖。2021 年，我国 GDP 增长 8.1%，两年平均增长 5.1%，在主要经济体中表现最好。GDP 总量达 114.4 万亿元，突破 110 万亿元，按美元计算达到 17.7 万亿美元，占世界 GDP 的比重约 18%。工业方面，规模以上工业增加值增长 9.6%，两年平均增长 6.1%，与疫情前增速持平。2021 年规模以上工业企业利润率达 6.98%，比往年稍好。高技术制造业、装备制造业增加值增长较快，增速分别比规模以上工业快 8.6、3.3 个百分点。新能源汽车、工业机器人、集成电路、微型计算机设备产量高增，分别增长 145.6%、44.9%、33.3%、22.3%。服务业方面，规模以上服务业企业营业收入同比增长20.7%，与疫情前增速基本持平。其中，信息传输、软件和信息技术服务业，住宿和餐饮业，交通运输、仓储和邮政业增加值增长较快，增加值相比于去年分别增长 17.2%、14.5%、12.1%。二是失业率明显下降。根据人力资源和社会保障事业发展统计公报，2021 年我国城镇登记失业率为 3.96%，较 2020 年下降0.28 百分点，我国经济的快速反弹带来失业率的显著下降。三是 PPI 与 CPI 剪刀差，我国滞涨压力增大。2021 年，CPI上涨 0.9%，涨幅比上年回落 1.6 个百分点，PPI 从 1 月份的 0.3%大幅上涨至 12 月份的 10.3%，其中，生产资料 PPI 涨幅快速突破 10%，而生活资料 PPI 涨幅不超过 1%。本轮 PPI 上涨有两个特征，一是国内因素的影响大于国外因素，二是供给侧的影响大于需求侧。四是“三驾”马车同时发力。消费方面，2021 年，我国社会 12 消费品零售总额再上一个新的台阶，达到了 44.1 万亿元人民币，同比增长 12.5%。投资方面，基建投资增速全年低位徘徊，房地产投资增速下半年下滑较快，制造业投资成为拉动固定投资增长的重要力量。2021 年，资本形成总额拉动 GDP 增长 1.1 个百分点，对 GDP 增长的贡献率仅为 13.7%，比上年下降 67.8 个百分点，较疫情前的 20172019 年平均水平低 23.5 个百分点。2021年，全国固定资产投资同比增长 4.9%，近两年平均增长 3.9%；从投资的三大领域来看，基建投资同比增长 0.2%，近两年平均增长 1.8%，低于固定资产投资整体增速，也大幅低于 20172019年平均 6.7%的水平；房地产投资同比增长 4.4%，成为固定资产增长的拖累项，由于上年投资增速较高，近两年平均增速 5.7%，仍高于固定资产投资近两年平均增速，但低于 20172019 年平均 8.8%的增速。制造业投资在出口和利润增速较快带动下，实现了较快增长。全年制造业投资同比增长 13.5%，近两年平均增长5.4%，2021 年初以来，制造业两年平均增速持续攀升，成为拉动固定资产投资增长的重要力量。对外贸易方面，在全球经济下行压力加大背景下，2021 年中国外贸依旧保持强劲走势，进出口规模再次打破历史纪录。据海关总署统计，2021 年我国货物贸易进出口总值 39.1 万亿元人民币，比 2020 年增长 21.4%。其中，出口 21.7 万亿元，增长 21.2%；进口 17.4 万亿元，增长 21.5%。与 2019 年相比，我国外贸进出口、出口、进口分别增长 23.9%、26.1%、21.2%。我国外贸进出口年内突破 5 万亿、6 万亿美元两个关口，规模再创新高、质量稳步提升，“十四五”对外贸易实现了良好开局。13 数据来源：Wind 图图 2 2-1 1:中国中国 20202020-20212021 年年 CPICPI 和和 P PPIPI 走势走势 2021 年，我国积极的财政政策提质增效、更可持续，稳健的货币政策灵活精准、合理适度。2021 年，我国加强财政政策调节，保持必要的财政支出规模，较好保障国家重大战略任务，建立常态化财政资金直达机制并扩大范围，优化和落实减税降费政策；支持科技自立自强，加大对基础研究的支持，改革完善中央财政科研经费管理；持续加大民生投入，切实做好养老、教育、优抚、防灾救灾等工作，民生保障有力有效；推进城乡区域协调发展，支持巩固拓展脱贫攻坚成果同乡村振兴有效衔接，发展格局进一步优化；加强生态环境保护，支持碳达峰碳中和工作，加强大气、水、土壤污染防治，全面绿色转型取得新进展；深入推进财税体制改革，深化预算管理制度改革，推进财政领域“放管服”改革，规范财务审计秩序，财政管理监督进一步加强；深化对外财经交流合作，加强国际抗疫合作，深化区域财经合作，国际合作拓展新空间。货币政策强化跨周期调节，统筹做好跨年度政策衔接，服务实体经济的质量和效率不断提升。保持流动性合理充裕，综合运用多种货币政策工具投放流动性，引导金融机构跨周期做好 14 年底和下年初信贷安排，增强信贷总量增长的稳定性；推动综合融资成本稳中有降，带动货币市场和债券市场利率相应下行，发挥贷款市场报价利率（LPR）改革效能，引导企业贷款利率下行；加大对国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度，引导信贷增长缓慢地区地方法人银行增加信贷投放，支持地方法人银行增加小微企业和个体工商户贷款，推出碳减排支持工具和支持煤炭清洁高效利用专项再贷款支持低碳转型发展；把握好内部均衡和外部均衡的平衡，深化汇率市场化改革，发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器功能；防范化解金融风险取得新成效，坚持市场化法治化原则处置风险，金融风险总体收敛。二、中国金融市场形势分析 2021 年，我国金融市场在疫情持续冲击下表现稳定，总体表现出以下特点：一是我国债券市场发展迅速。2021 年国内债券发行总额为61.6 万亿元，比 2020 年增加 4.74 万亿元，同比增加 8.33%，债券市场发行、存量再创新高。我国债券市场不断发展壮大，已经成为全球第二大债券市场，开放活力不断释放，国际投资者对中国债券市场的认可度显著提升。10 年期中国国债收益率在 2021年呈现波动中下降的趋势，2021 年年初，我国 GDP 同比增速稳步回升，10 年期国债收益率上行至年内高点。后三季度 GDP 增速持续回落，我国 10 年期国债收益率自 3 月起底震荡下行。整体来看，我国国债收益率走势与 GDP 增速呈正相关趋势，国债收益率曲线可在一定程度上反映投资、消费等水平。15 数据来源：Wind 图图 2 2-2 2：中国中国 20212021 年年 G GDPDP 增速、增速、1 10 0 年期年期国国债收债收益率走势益率走势 二是股票市场主要指数上涨，股价走势出现分化。2021 年末，上证指数收于 3639.8 点，较 2020 年末上涨 166.7 点，涨幅为4.8%；深证成指收于 14857.4 点，较 2020 年末上涨 386.7 点，涨幅为 2.7%。两市全年成交额 258 万亿元，同比增长 24.7%。2021 年股市运行的主要特征是股价走势出现分化，但不同季度市场的分化存在很大差异。同时，蓝筹股下跌，小市值股票活跃度明显提升。三是人民币汇率呈现升值态势。2020 年 12 月 31 日至 2021年12月31日，人民币兑美元汇率中间价由6.5249上升至6.3757,总体升值 2.3%。人民币兑 CFETS 货币篮子指数整体上呈现出持续上涨的趋势，由 94.84 上升至 102.47，总体升值 8%。在美元指数走强的背景下，人民币兑美元汇率继续升值，这意味着人民币兑一篮子货币的有效汇率升值得更快。2021 年下半年，在美元 16 指数上升的背景下，人民币兑美元汇率依然走强。这主要受三方面因素推动：一是中国出口增速继续保持强劲，带动货物贸易顺差创出阶段性新高；二是新冠疫情后中国经济复苏早于其他国家，且长期利率显著高于主要发达经济体，导致中国对短期资本流动的吸引力较强；三是中国外汇储备规模稳中有升，增强了国内外投资者对人民币汇率的信心。三、展望 2022 年对于我国而言是稳中求进的一年。展望 2022，我国宏观经济将有以下趋势：一是我国经济韧性强，长期向好的基本面不会改变。第一，我国拥有超大规模国内市场，而且不同区域之间形成了层次分明的梯度，有利于形成有效的分工体系和国内市场格局；第二，我国知识密集型劳动力供给充裕，人力资本“性价比”很高；第三，我国储蓄率长期保持在 40%-50%的高位，资金供给较为充裕；第四，我国产业体系完备，主要产业部门的生产能力在疫情冲击下总体仍较为稳健且富有弹性；第五，我国基础设施完善，营商环境持续优化，对外资的吸引力不断增强。因此，2022 年，我国经济将稳中求进，预计 2022 年全年 GDP 增长 5.5%左右。二是金融市场稳健发展。第一，市场投资者风险偏好仍将保持谨慎，特定领域信用风险仍将释放。预计 2022 年信用债市场信用风险与 2021 年持平，但考虑到越来越多企业选择债券展期作为风险缓释的出口，2022 年实质违约的规模或将下降。相关部门应继续完善债券违约处置机制，牢牢守住不发生系统性、区域性金融风险的底线。此外，债券市场或将出台更多债权纠纷处置 17 的法律法规，各部门在监管方面的协同配合也有望得到加强。第二，境外投资者对中国债券的需求大致稳定。人民币汇率表现强势，境内外债券市场互联互通深化，外资投资境内债券市场税收优惠政策得以延长，使得人民币资产吸引力显著增强。与此同时，由于美联储 2022 年将缩减购债并加息，可能导致中美 10 年期国债利差进一步收窄，境外投资者的人民币债券需求继续减少。但是中国经济的韧性较强，金融市场全面对外开放的力度不减，预计境外投资者对中国债券的需求大致稳定。在债券资产中，具有安全性高、风险较低、收益稳定特点的国债、政策性银行债将继续吸引全球投资者的目光。第三，资金利率中枢有望下行，支持我国债市发展。预计 2022 年 10 年期国债收益率走势将前低后高：上半年，我国经济增速走低，积极财政政策的实施力度加大，央行货币政策较为宽松，推动我国债券收益率震荡下行；下半年，随着宏观政策的效果逐渐显现，经济增速将有所回升，央行货币政策的宽松力度将边际收敛，债券收益率可能反弹。预计 2022 年政府债券发行量将较 2021 年增加，存量债券规模将继续保持增长，债券市场交易金额也有望得到增加。第四，进一步发挥国债收益率曲线的定价基准作用。2021 年 1 月 15 日，财政部在网站首次公布 2 年期国债收益率。这是继 2014 年财政部第一次公布1 年、3 年、5 年、7 年和 10 年等关键期限国债收益率曲线，2015年、2016 年陆续增加公布 3 个月和 6 个月等短期、30 年期超长期国债收益率的又一次创新。此次 2 年期国债收益率的加入，标志着我国国债收益率曲线中短期价格反映具有较强的国际可比性，建立起涵盖 3 个月到 30 年等短、中、长期较为完整的国债 18 收益率曲线。下一步预计研究丰富短期国债品种，尝试日间高频发布国债收益率曲线，提高国债二级市场流动性，积极推动国债收益率曲线的深入应用，进一步发挥国债收益率曲线的定价基准作用，促进国债市场持续稳定健康发展。三是积极的财政政策提升效能，更加注重精准、可持续，稳健的货币政策灵活适度，加大跨周期调节力度，发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能。2022 年，财政政策将实施更大力度减税降费，增强市场主体活力；保持适当支出强度，提高支出精准度；合理安排地方政府专项债券，支持重点项目建设；加大中央对地方转移支付，兜牢基层“三保”底线；坚持党政机关过紧日子，节俭办一切事业；严肃财经纪律，整饬财经秩序。货币政策将保持货币信贷合理增长；继续发挥好结构性货币政策工具的牵引带动作用；构建金融有效支持实体经济的体制机制；深化利率、汇率市场化改革，畅通货币政策传导渠道；不断深化金融改革，加快推进金融市场制度建设；健全金融风险预防、预警、处置、问责制度体系，构建防范化解金融风险长效机制。19 第二篇 债券市场发展情况 第三章 债券市场总报告 2021 年，我国债券市场运行平稳，主要债券收益率下行，货币市场利率保持平稳，中债新综合净价指数波动上行，债券发行量小幅增长，债券存量规模稳步增长，交易活跃度持续提升。境外机构连续增持，持债规模大幅增长，全球通主渠道地位不断夯实。债券市场产品不断创新，政府债资金投向聚焦短板领域、重点方向和重点项目，金融债券、信用债券持续创新，债券市场价格产品进一步丰富。债券市场充分发挥了经济调节功能，服务货币政策灵活精准实施，助力财政政策提质增效，针对乡村振兴和绿色发展领域，推出了碳中和债券、可持续发展挂钩债券、乡村振兴票据等创新品种，拓展企业融资途径，不断提升服务实体经济的能力，债券市场制度建设也不