8 长期筹资决策.pptx

1第八章 长期筹资决策本章应掌握的内容（加本章应掌握的内容（加为重点内容）为重点内容）1.资本成本资本成本（1）资本成本的概念）资本成本的概念（2）资本成本的计算）资本成本的计算 个别、加权平均个别、加权平均（3）资本成本的意义）资本成本的意义2.杠杆效应分析杠杆效应分析（1）财务杠杆）财务杠杆（2）经营杠杆）经营杠杆（3）复合杠杆）复合杠杆2引例：引例：眼前有一个投资项目，可以获得眼前有一个投资项目，可以获得10%的年投资报酬的年投资报酬率，但是企业目前资金不足，需要从企业外部筹集资金，率，但是企业目前资金不足，需要从企业外部筹集资金，但是考虑到发行股票和债券所需要的时间比较长，因此企但是考虑到发行股票和债券所需要的时间比较长，因此企业考虑从外部借款，请问：借款利率为多少时企业才可以业考虑从外部借款，请问：借款利率为多少时企业才可以考虑投资该项目呢？考虑投资该项目呢？当当该项目的投资报酬率该项目资金成本的时候，该项目的投资报酬率该项目资金成本的时候，项目项目 才值得投资才值得投资 3第八章 长期筹资决策一、资本成本一、资本成本1.资本成本的概念资本成本的概念 企业为筹集和使用资金而付出的代价企业为筹集和使用资金而付出的代价筹集代价筹集代价筹集费用筹集费用：发行（筹集）过程中的：发行（筹集）过程中的手续费、律师费、印刷费、公证费、广告费、资手续费、律师费、印刷费、公证费、广告费、资信评估费、担保等信评估费、担保等使用代价使用代价使用费用使用费用：利息、股利等：利息、股利等注意：可以使用绝对数值，为便于比较，一般使用相注意：可以使用绝对数值，为便于比较，一般使用相对数值对数值资本成本率资本成本率资本成本率资本成本率广义广义广义广义：筹集和使用任何资金：筹集和使用任何资金狭义狭义狭义狭义：筹集和使用长期资金（比重较大、成本较高）：筹集和使用长期资金（比重较大、成本较高）长期资金又称为资本，因此长期资金的成本又称为资本成本。长期资金又称为资本，因此长期资金的成本又称为资本成本。4注意，我国有关资金成本支付的规定：注意，我国有关资金成本支付的规定：债务资本的利息债务资本的利息税前支付税前支付（有抵税效应）（有抵税效应）权益资本的现金股利权益资本的现金股利税后支付税后支付（无抵税效应）（无抵税效应）例子：某企业某年实现息税前利润为例子：某企业某年实现息税前利润为300300万，应付资金成本为万，应付资金成本为1010万元。万元。若税前支付，应交所得税若税前支付，应交所得税=（3003001010）25%=72.525%=72.5万万企业的净利润企业的净利润=300-10-72.5=300-10-72.5=217.5=217.5万万若税后支付，应交所得税若税后支付，应交所得税=30025%=75=30025%=75万元万元 企业的净利润企业的净利润=300-75=225=300-75=225万万在税前支付的情况下：在税前支付的情况下：应付资本成本应付资本成本(1-(1-所得税税率所得税税率)企业实际负担的成本企业实际负担的成本 税前支付可少交所得税税前支付可少交所得税2.52.5万元，即相当于企业万元，即相当于企业1010万元资金成本真正支付了万元资金成本真正支付了7.57.5万元万元,其余其余2.52.5万元可用少万元可用少交的所得税支付。交的所得税支付。应付资本成本应付资本成本-应付资本成本应付资本成本所得税税率所得税税率52.个别资本成本的计算个别资本成本的计算 使用各种长期资金的成本，包括长期借款、债券、使用各种长期资金的成本，包括长期借款、债券、优先股、普通股等优先股、普通股等计算思路：计算思路：资金提供者资金提供者资金使用者资金使用者获得投资收益获得投资收益-投资者期望报酬率投资者期望报酬率支付资金使用费用支付资金使用费用-资金成本资金成本 提供资金提供资金 支付费用支付费用 投资者期望报酬率和资金成本是否相等投资者期望报酬率和资金成本是否相等?在不存在交易成本的前提下或称交易成本为零的情况下相等在不存在交易成本的前提下或称交易成本为零的情况下相等.6资本成本率资本成本率=资本使用费资本使用费/实际筹集资本实际筹集资本100%100%=资本使用费资本使用费/（筹资总额（筹资总额-筹资费用）筹资费用）100%100%资本成本通用公式K=DP-F100%K=DP（1-f）100%K 资本成本率资本成本率 D资本使用费资本使用费P 筹资总额筹资总额 F筹资费用筹资费用f筹资费用率，即筹资费用与筹资金额的比率筹资费用率，即筹资费用与筹资金额的比率7第八章 长期筹资决策（1）长期借款）长期借款(long debt)成本成本筹资费用和借款利息筹资费用和借款利息注意：注意：由于借款的手续费很低，通常可以忽略不计由于借款的手续费很低，通常可以忽略不计 利息在税前支付，产生抵税效应利息在税前支付，产生抵税效应到期还本、分期付息的长期借款资本成本到期还本、分期付息的长期借款资本成本KL：KL=IL(1-T)L(1-f)或：或：KL=RL(1-T)(1-f)KL 长期借款成本长期借款成本 IL长期借款年利息长期借款年利息T所得税率所得税率 L借款金额借款金额f长期借款筹资费用率长期借款筹资费用率 RL长期借款年利率长期借款年利率8第八章 长期筹资决策例例8.1：某公司取得某公司取得5年期长期借款年期长期借款200万元，年利率为万元，年利率为11，每年付息一次，到期还本，筹资费用率为，每年付息一次，到期还本，筹资费用率为0.5，企业所得税率为企业所得税率为25，则该借款的资本成本是多少？，则该借款的资本成本是多少？KLRL(1-T)/(1-f)11（1-25）（）（1-0.5）8.29（2）债券）债券(bonds)成本成本Kb注意：注意：考虑发行费用、发行方式（平价、折价、溢价）考虑发行费用、发行方式（平价、折价、溢价）税前支付利息，具有抵税效应税前支付利息，具有抵税效应Kb=Pi (1-T)B B(1-f)Kb债券成本债券成本 P债券面值债券面值 i债券票面年利率债券票面年利率Ib债券票面年利息额债券票面年利息额 B债券发行总额债券发行总额 T、f同同前前=Ib(1-T)B B(1-f)9第八章 长期筹资决策例例8.2：某公司发行票面总值为某公司发行票面总值为500万的万的10年期债券，票面利率为年期债券，票面利率为12，发行费率为，发行费率为5，所得税率为，所得税率为25如果平价发行，发行价格为如果平价发行，发行价格为500500万元万元Kb 50012（1-25）9.47 500500（1-5）如果溢价发行，发行价格为如果溢价发行，发行价格为600600万元万元Kb 50012（1-25）7.89 600600（1-5）如果折价发行，发行价格为如果折价发行，发行价格为400400万元万元Kb 50012（1-25）11.84 400400（1-5）折价发行折价发行资本成本资本成本溢价发行溢价发行资本成本资本成本10第八章 长期筹资决策提示：若想计算的更为准确，应从债权人的提示：若想计算的更为准确，应从债权人的投资收益出发：投资收益出发：债券的发行价格为：债券的发行价格为：P0=Ib(1+r r)t nt=1+M(1+r r)nP0(1-f)=Ib(1+r r)t nt=1+M(1+r r)n考虑发行费后：考虑发行费后：倒求出倒求出r r后：后：考虑抵税效应的债券成本考虑抵税效应的债券成本Kbr(1-T)11第八章 长期筹资决策沿用上例平价发行：沿用上例平价发行：500(1-5%)=50012%(1+k k)t 10t=1+500(1+k k)10考虑抵税效应的债券成本考虑抵税效应的债券成本Kb12.96(1-25)9.72之前计算的债券的资本成本为之前计算的债券的资本成本为9.7247550012%P/A(k，10)+500P/F(k，10)12500k47514448x x2%2%52522525=2552x2%x=0.96%k=12%+x=12.96 12第八章 长期筹资决策（3）优先股）优先股(preferred stock)成本成本Kp和债券的区别：和债券的区别：优先股股利在税后支付，不具有抵税作用优先股股利在税后支付，不具有抵税作用公式：公式：Kp=DpP Pp p(1-f)Kp 优先股成本优先股成本 f 筹资费率筹资费率Dp优先股年股利优先股年股利 Pp优先股筹资总额优先股筹资总额13第八章 长期筹资决策例例8.3：某公司发行优先股某公司发行优先股10万股，面值为万股，面值为10元股，公司承诺固元股，公司承诺固定股利为定股利为2元股，此次募集的发行费率为元股，此次募集的发行费率为4如果是平价发行，发行价格为如果是平价发行，发行价格为1010元股元股Kp（2100000）10100000（1-4）20.83如果是溢价发行，发行价格为如果是溢价发行，发行价格为1212元股元股Kp（2100000）12100000（1-4）17.36如果是折价发行，发行价格为如果是折价发行，发行价格为8 8元股元股Kp（2100000）8100000（1-4）26.0414第八章 长期筹资决策（4）普通股）普通股(stock)成本成本Ks由于股利不固定，因此常用三种估算方法由于股利不固定，因此常用三种估算方法股利估算法股利估算法根据根据CHAP4CHAP4股票评估中零增长模型和固定增长模型股票评估中零增长模型和固定增长模型假定：假定：a.每年支付股利不变每年支付股利不变股票价值股票价值VDr r则：则：Ks DP P（1-f1-f）b.假定每年股利保持固定的增长速度假定每年股利保持固定的增长速度则：则：rD1/V+g Ks D1 P P（1-f1-f）+g+g价格相等的普通股价格相等的普通股的资本成本等于优的资本成本等于优先股的资本成本先股的资本成本+股利增长速度股利增长速度g g 15第八章 长期筹资决策例例8.4：某公司发行普通股，发行价格为某公司发行普通股，发行价格为2元股，发行元股，发行筹资费率为所得金额的筹资费率为所得金额的5，公司计划下一年度发放，公司计划下一年度发放股利为股利为0.14元股，并预计该股利将以每年元股，并预计该股利将以每年5的速的速度增长度增长Ks D1 P P（1-f1-f）+g+g 0.14 2（1-5）+5+512.3712.37利用资本资产定价模型估算利用资本资产定价模型估算投资者的期望报酬投资者的期望报酬筹资者的资本成本筹资者的资本成本根据根据CHAP2CHAP2资本资产定价模型：资本资产定价模型：ks =Kf+(Km-Kf)估算步骤：估算无风险利率估算步骤：估算无风险利率Kf（银行短期利率或其他）（银行短期利率或其他）估算公司股票估算公司股票 系数系数 确定市场平均风险报酬率确定市场平均风险报酬率Km16第八章 长期筹资决策例例8.5：某公司的股票某公司的股票 系数为系数为0.70.7，市场平均风险报酬率为，市场平均风险报酬率为1515，无风险利率为无风险利率为6 6，则：，则：Ks=Kf+(Km-Kf)6+0.7（15-6）12.3债券成本的风险溢价法债券成本的风险溢价法ks=kb+风险溢价风险溢价注意：风险溢价一般在注意：风险溢价一般在3 3-5-5例例8.6：承承例例8.2，某公司的债券成本为，某公司的债券成本为8.46，公司估计股，公司估计股票的风险溢价约为票的风险溢价约为4，则，则 ks=8.46+4=12.4617第八章 长期筹资决策（6）留存收益）留存收益(return)成本成本Kr等同于无发行费的普通股等同于无发行费的普通股问题：企业发行普通股和使用留存收益哪一种方式资本成本问题：企业发行普通股和使用留存收益哪一种方式资本成本高呢？高呢？承承例例8.4：某公司发行在外的普通股发行价格为某公司发行在外的普通股发行价格为2 2元股，发行筹资费元股，发行筹资费率为所得金额的率为所得金额的5 5，公司计划下一年度发放股利为，公司计划下一年度发放股利为0.140.14元元股，并预计该股利将以每年股，并预计该股利将以每年5 5的速度增长。的速度增长。K Ks s D1 P P（1-f1-f）+g+g 0.140.14 22（1-51-5）+5+5+5+512.3712.3712.3712.37则：则：Kr 0.142+5+5121218第八章 长期筹资决策3.加权平均资本成本（加权平均资本成本（WACC)的计算的计算weighted average cost of capital衡量企业所有长期资本的加权平均成本衡量企业所有长期资本的加权平均成本公式：公式：Kw=kiWi ni=1Kw 加权平均资本成本加权平均资本成本 Ki 第第i种个别资本成本种个别资本成本Wi第第i种个别资本占全部资本的比重种个别资本占全部资本的比重19我们几个班同学合伙打算开办一个企业，叫海毅信息技我们几个班同学合伙打算开办一个企业，叫海毅信息技术有限公司。一半的同学以入股的方式每人投入术有限公司。一半的同学以入股的方式每人投入10001000元，剩元，剩余一半以贷款的方式每人借给企业余一半以贷款的方式每人借给企业10001000元，假设我们几个班元，假设我们几个班100100人。股东要求的投资回报率是人。股东要求的投资回报率是12%12%，债权人要求的投资报，债权人要求的投资报酬率为酬率为8%8%。计算企业的。计算企业的加权平均资本成本加权平均资本成本。Kw=kiWi ni=1总资本总资本=1000100=10=1000100=10万元万元股权资本股权资本=100050=5=100050=5万元万元债务资本债务资本=100050=5=100050=5万元万元-占总资本占总资本50%50%-占总资本占总资本50%50%=12%50%+8%50%=12%50%+8%50%=10%=10%假设：该企业开办以后的平均年投资报酬率为假设：该企业开办以后的平均年投资报酬率为9.5%9.5%，该企业，该企业是否应该投资开办？是否应该投资开办？结论：结论：只有当投资企业取得的投资报酬率大于等于只有当投资企业取得的投资报酬率大于等于WACCWACC时，才时，才能投资开办。能投资开办。只有当投资项目取得的投资报酬率大于等于该投资项目只有当投资项目取得的投资报酬率大于等于该投资项目的的WACCWACC时，才能投资该项目。时，才能投资该项目。20第八章 长期筹资决策（3）例例8.7某公司发行在外的普通股为某公司发行在外的普通股为100100万股，面值万股，面值1 1元股，预计元股，预计下一年股利为下一年股利为0.10.1元股，股利年固定增长率为元股，股利年固定增长率为1010，股票，股票的发行价格是的发行价格是1.81.8元股；元股；公司同时发行债券面值公司同时发行债券面值8080万元，万元，3 3年期，年利率为年期，年利率为1111，市，市场发行总额为场发行总额为9595万元；万元；企业的所得税率为企业的所得税率为2525，此处不考虑筹资费率，此处不考虑筹资费率计算单项的资本成本：计算单项的资本成本：普通股：普通股：Ks D1 P（1-f）+g 0.11.8+1015.6 债券：债券：Kb8011（1-25）956.95计算各项在价值总额中所占权重：计算各项在价值总额中所占权重：账面价值权数、市场价值权数、目标价值权数账面价值权数、市场价值权数、目标价值权数账面价值权数、市场价值权数、目标价值权数账面价值权数、市场价值权数、目标价值权数21第八章 长期筹资决策a.a.a.a.账面价值权数账面价值权数账面价值权数账面价值权数Ws100（100+80）55.6Wb80（100+80）44.4因此：因此：Kw15.655.6+644.4 11.3b.b.b.b.市场价值权数市场价值权数市场价值权数市场价值权数Ws（1.8100）（）（180+95）65.5Wb95（180+95）34.5因此：因此：Kw15.665.5+634.5 12.3c.c.c.c.目标价值权数目标价值权数目标价值权数目标价值权数以未来预计的目标市场价值确定权数以未来预计的目标市场价值确定权数224.边际资本成本的计算边际资本成本的计算（1）定义）定义公司新增公司新增1元资金所需要负担的成本元资金所需要负担的成本当资金超过一定的限度后，所需要的资本成本就会增当资金超过一定的限度后，所需要的资本成本就会增加加资本成本资本成本r r与筹资总额的关系与筹资总额的关系筹资突破点筹资突破点筹资突破点筹资突破点筹资总额筹资总额r rM Mr r1 123（2）计算步骤）计算步骤确定目标资本结构：确定目标资本结构：30 20 50或者或者50 50等等确定各种筹资方式的资本成本确定各种筹资方式的资本成本计算计算筹资突破点筹资突破点筹资突破点筹资突破点(筹资总额筹资总额筹资总额筹资总额)筹资突破点某一特定成本下筹资限额该资筹资突破点某一特定成本下筹资限额该资筹资突破点某一特定成本下筹资限额该资筹资突破点某一特定成本下筹资限额该资金所占资金总额的比重金所占资金总额的比重金所占资金总额的比重金所占资金总额的比重例例例例:长期借款筹集资金量在长期借款筹集资金量在长期借款筹集资金量在长期借款筹集资金量在1000100010001000万元以内时，资金成本为万元以内时，资金成本为万元以内时，资金成本为万元以内时，资金成本为7%7%7%7%，长期借款占企业总资金的，长期借款占企业总资金的，长期借款占企业总资金的，长期借款占企业总资金的50%50%50%50%，那么如果要使的长期，那么如果要使的长期，那么如果要使的长期，那么如果要使的长期借款的资金成本控制在借款的资金成本控制在借款的资金成本控制在借款的资金成本控制在7%7%7%7%，那么企业总的筹集资金不能，那么企业总的筹集资金不能，那么企业总的筹集资金不能，那么企业总的筹集资金不能超过多少？超过多少？超过多少？超过多少？计算资本的边际成本计算资本的边际成本24第八章 长期筹资决策（3）例例8.8某公司可用筹资方式和资本成本统计如下：某公司可用筹资方式和资本成本统计如下：筹资方式筹资方式目标资本结构目标资本结构筹资范围筹资范围资本成本资本成本长期负债长期负债300-120,000120,000-450,000450,000以上以上6%7%8%优先股优先股100-25,00025,000以上以上10%12%普通股普通股600-300,000300,000-900,000900,000以上以上141516筹资突破筹资突破筹资突破筹资突破点点点点400,000400,00025第八章 长期筹资决策计算各项筹资的筹资突破点，如下表：计算各项筹资的筹资突破点，如下表：筹资筹资方式方式资本结构资本结构资本成本资本成本筹资范围筹资范围筹资突破点筹资突破点（界点界点/）长期负债长期负债306%7%8%0-120,000120,000-450,000450,000以上以上400,0001,500,000-优先股优先股1010%12%0-25,00025,000以上以上250,000-普通股普通股601415160-300,000300,000-900,000900,000以上以上500,0001,500,000-26计算以上计算以上5组筹资范围内加权平均资本成本组筹资范围内加权平均资本成本序号序号 筹资总额范围筹资总额范围 筹资方式筹资方式 资本结构资本结构 资本成本资本成本 边际资本成本边际资本成本1250,000以内以内长期负债长期负债优先股优先股普通股普通股301060610141.81.08.42250,000-400,000长期负债长期负债优先股优先股普通股普通股301060612141.81.28.43400,000-500,000长期负债长期负债优先股优先股普通股普通股301060712142.11.28.44500,000-1,500,000长期负债长期负债优先股优先股普通股普通股301060712152.11.29.051,500,000以上以上长期负债长期负债优先股优先股普通股普通股301060812162.41.29.611.211.411.712.313.227边际资本成本边际资本成本r r与筹资总额的关系与筹资总额的关系筹资总额筹资总额25254040 505015015011.2%11.2%11.4%11.4%11.7%11.7%12.3%12.3%13.2%13.2%r r进行追加筹资决策进行追加筹资决策28第八章 长期筹资决策5.资本成本的意义资本成本的意义（1）是比较筹资方式、选择追加筹资方案的依据）是比较筹资方式、选择追加筹资方案的依据（2）是评价投资项目、比较投资方案的标准）是评价投资项目、比较投资方案的标准投资收益率投资收益率 资本成本率，值得投资资本成本率，值得投资（3）是评价经营成果的依据）是评价经营成果的依据资本利润率资本利润率 资本成本率，经营有方资本成本率，经营有方注意：影响注意：影响WACC的因素的因素（1 1）银行利率：利率越高，筹资成本越高）银行利率：利率越高，筹资成本越高（2 2）税收政策：）税收政策：税率高，债务资本筹资成本低税率高，债务资本筹资成本低（3 3）公司的资本结构政策）公司的资本结构政策（4 4）税后利润：留存利润越多，对外筹资越少）税后利润：留存利润越多，对外筹资越少（5 5）企业所筹资金的用途）企业所筹资金的用途不可控不可控可控可控2930七、杠杆效应分析七、杠杆效应分析物理学中用较小的力量移动较重物体的现象物理学中用较小的力量移动较重物体的现象财务中表现为某一财务变量以较小幅度变动时财务中表现为某一财务变量以较小幅度变动时,另一相关财务变量以较大幅度变动另一相关财务变量以较大幅度变动.财务中的杠杆效应：财务中的杠杆效应：财务杠杆财务杠杆经营杠杆经营杠杆复合杠杆复合杠杆311.财务杠杆财务杠杆债务利息的影响债务利息的影响 原理：企业负债经营，无论利润多少，债务利原理：企业负债经营，无论利润多少，债务利息是固定的，当利润增加时，每息是固定的，当利润增加时，每1元利润中所负担元利润中所负担的利息相对减少，从而使股东的收益带来更大幅度的利息相对减少，从而使股东的收益带来更大幅度的提高的提高.（借（借1 1元赚元赚1 1元元借借1 1元赚元赚1010元）元）（1）杠杆效应的表现）杠杆效应的表现 假设某企业年销售假设某企业年销售500万元，成本及各项费用万元，成本及各项费用300万元（不包括利息支出），企业所得税率为万元（不包括利息支出），企业所得税率为3332收入收入500万万减：成本费用减：成本费用300万万税前利润税前利润180万万所有者投资所有者投资600万，万，借款借款400万，利率万，利率5减：所得税减：所得税59.4万万税后利润税后利润120.6万万权益报酬率权益报酬率20.120.1减：利息支出减：利息支出20万万收入收入500万万减：成本费用减：成本费用300万万税前利润税前利润200万万所有者投资所有者投资1000万，没有负债万，没有负债减：所得税减：所得税66万万税后利润税后利润134万万权益报酬率权益报酬率13.413.4结论结论结论结论1 1 1 1：负债经营使股东的投资报酬率提高：负债经营使股东的投资报酬率提高：负债经营使股东的投资报酬率提高：负债经营使股东的投资报酬率提高第一种情况：第一种情况：33第二种情况：第二种情况：假设某企业年销售假设某企业年销售500万元，成本及各项费用万元，成本及各项费用400万万元（不包括利息支出），企业所得税率为元（不包括利息支出），企业所得税率为33收入收入500万万减：成本费用减：成本费用400万万税前利润税前利润52万万所有者投资所有者投资600万，借万，借款款400万，利率万，利率12减：所得税减：所得税17.16万万税后利润税后利润34.84万万权益报酬率权益报酬率5.85.8减：利息支出减：利息支出48万万收入收入500万万减：成本费用减：成本费用400万万税前利润税前利润100万万所有者投资所有者投资1000万，没有负债万，没有负债减：所得税减：所得税33万万税后利润税后利润67万万权益报酬率权益报酬率6.76.7结论结论结论结论2 2 2 2：负债经营负债经营负债经营负债经营使股东的使股东的使股东的使股东的投资报酬投资报酬投资报酬投资报酬率降低率降低率降低率降低34负债经营是负债经营是“双刃剑双刃剑”负债经营规则：负债经营规则：企业的债务融资成本企业的债务融资成本（5）企业资产投资报酬率企业资产投资报酬率（10）时，负债经营会时，负债经营会减少减少减少减少股东收益股东收益注意：注意：负债经营是一种风险（但可以控制）负债经营是一种风险（但可以控制）负债经营放大的是负债经营放大的是股东（所有者）股东（所有者）股东（所有者）股东（所有者）的损益的损益负债经营的杠杆程度负债经营的杠杆程度财务杠杆系数财务杠杆系数，可以衡量财务，可以衡量财务风险的大小（系数越大，风险越大）风险的大小（系数越大，风险越大）35（2）杠杆效应的大小）杠杆效应的大小财务杠杆系数（财务杠杆系数（DFL)衡量衡量股东报酬股东报酬股东报酬股东报酬和和企业报酬企业报酬企业报酬企业报酬之间变动的关系之间变动的关系是是每股盈余（每股盈余（每股盈余（每股盈余（EPS EPS EPS EPS Earnings Per ShareEarnings Per Share)变动和变动和息税前息税前息税前息税前利润（利润（利润（利润（EBITEBITEBITEBIT Earnings Before Interests And TaxesEarnings Before Interests And Taxes)变动的比率变动的比率DFLDFL=EPSEPS变动百分比变动百分比变动百分比变动百分比（EPSEPSEPSEPS）EBITEBIT变动百分比变动百分比变动百分比变动百分比（EBITEBITEBITEBIT）公式公式1：含义：含义：含义：含义：EBITEBITEBITEBIT变动变动变动变动1%1%1%1%所引起的所引起的所引起的所引起的EPSEPSEPSEPS变动的百分比变动的百分比变动的百分比变动的百分比36财务杠杆示意图11.5 EPS/EPS=30%EBIT/EBIT=20%财务杠杆支点：固定利息费用财务杠杆支点：固定利息费用DFL=1.537财务杠杆系数推导财务杠杆系数推导 DFL =EPS 变动百分比变动百分比 EBIT 变动变动百分比百分比=D DEPS/EPS D DEBIT/EBIT EPS=(EBIT-利息利息费费用用-所得所得税税)N =(EBIT-I)(1-t)N D DEPS =D DEBIT (1-t )/N DFL=D DEPS/EPS D DEBIT/EBIT =D DEPS EPS .EBIT D DEBIT =EBIT EBIT-I=D DEBIT (1-t)/N (EBIT-I)(1-t)/N EBIT D DEBIT .将将上列上列 EPS 与与 EPS 代入代入 DFL 定义公式定义公式可得：可得：38例：例：某企业一定时期的息税前利润是某企业一定时期的息税前利润是40000元，长期负元，长期负债总额为债总额为100000元，利息率为元，利息率为12，则该企业，则该企业的财务杠杆系数：的财务杠杆系数：DFL40000（40000-10000012）1.43含义：如果该企业的含义：如果该企业的含义：如果该企业的含义：如果该企业的EBITEBITEBITEBIT增加（减少）增加（减少）增加（减少）增加（减少）1 1 1 1，该企业，该企业，该企业，该企业股东的股东的股东的股东的EPSEPSEPSEPS会增加（减少）会增加（减少）会增加（减少）会增加（减少）1.431.431.431.43392.经营杠杆经营杠杆固定成本的影响固定成本的影响 原理：在相关的产销范围内，企业的固定成本是原理：在相关的产销范围内，企业的固定成本是不变的，如果产销量增加，单位产销量所承担的固定不变的，如果产销量增加，单位产销量所承担的固定成本就会减少，从而增加企业的利润成本就会减少，从而增加企业的利润（用（用1000010000元生产元生产2 2万件万件用用1000010000元生产元生产1010万件）万件）（1）杠杆效应的表现）杠杆效应的表现 假设某企业购置设备生产假设某企业购置设备生产A产品，每年用于固定产品，每年用于固定设备的投入（折旧、维护等）共计设备的投入（折旧、维护等）共计12万元，生产万元，生产1件件A产品所需原材料等变动成本共计产品所需原材料等变动成本共计6元，元，A产品售产品售价价9元元40收入收入180万万变动利润变动利润60万万卖出卖出20万件万件减：固定成本减：固定成本12万万息税前利润息税前利润48万万单位产品含利润单位产品含利润2.42.4元元减：变动成本减：变动成本120万万收入收入90万万减：变动成本减：变动成本60万万变动利润变动利润30万万卖出卖出10万件万件减：固定成本减：固定成本12万万息税前利润息税前利润18万万单位产品含利润单位产品含利润1.81.8元元结论结论结论结论1 1 1 1：卖得越多每件产品赚的越多：卖得越多每件产品赚的越多：卖得越多每件产品赚的越多：卖得越多每件产品赚的越多第一种情况：第一种情况：41第二种情况：由于产品缺乏竞争力，企业的销售直线第二种情况：由于产品缺乏竞争力，企业的销售直线下降，只销售了下降，只销售了5万件万件收入收入45万万变动利润变动利润15万万卖出卖出5万件万件减：固定成本减：固定成本12万万息税前利润息税前利润3万万单位产品含利润单位产品含利润0.60.6元元减：变动成本减：变动成本30万万收入收入90万万减：变动成本减：变动成本60万万变动利润变动利润30万万卖出卖出10万件万件减：固定成本减：固定成本12万万息税前利润息税前利润18万万单位产品含利润单位产品含利润1.81.8元元结论结论结论结论2 2 2 2：卖得越少每件产品赚的更少：卖得越少每件产品赚的更少：卖得越少每件产品赚的更少：卖得越少每件产品赚的更少42（2）杠杆效应的大小）杠杆效应的大小经营杠杆系数（经营杠杆系数（DOL)衡量衡量销售量销售量销售量销售量和和企业报酬企业报酬企业报酬企业报酬之间变动的关系之间变动的关系是是销售量（销售量（销售量（销售量（Q Q Q Q）变动和变动和息税前利润（息税前利润（息税前利润（息税前利润（EBIT)EBIT)EBIT)EBIT)变动的比率变动的比率具体而言：具体而言：Q变动变动1%所引起的所引起的EBIT变动的百分比变动的百分比DOLDOL=EBITEBIT变动百分比变动百分比变动百分比变动百分比（EBITEBITEBITEBIT）QQ变动百分比变动百分比变动百分比变动百分比（QQQQ）公式公式1：DOLDOL=Q(PV)Q(PV)Q(PV)Q(PV)FCFC公式公式2：（更易于计算）（更易于计算）P-单价单价 FC-固定成本固定成本 V-单位变动成本单位变动成本DOLDOL=SVCSVCSVCSVCFCFC公式公式3：S-销售额销售额 VC-变动成本总额变动成本总额43经营杠杆系数推导经营杠杆系数推导分子分子 EBIT =销售金额销售金额 变动变动成本成本-固定成本固定成本 =S-V-F =(p-v)Q-F D DEBIT =(p-v)D DQ (F 为为固定成本固定成本，D DF=0)DOL D DEBIT/EBIT D DQ/Q =息税前利润变动息税前利润变动百分比百分比 销售数量变动销售数量变动百分比百分比将将上列上列 EBIT 与与 EBIT 代入代入 DOL 定义公式定义公式可得：可得：固定成本（固定成本（F）越高，经营杠杆系数（）越高，经营杠杆系数（DOL）越大，销售量对）越大，销售量对EBIT的影响越大的影响越大44经营杠杆示意图12 EBIT/EBIT=20%Q/Q=10%经营杠杆支点：固定成本经营杠杆支点：固定成本DOL=245例：假设某企业购置设备生产例：假设某企业购置设备生产A产品，每年用于固定设产品，每年用于固定设备的投入（折旧、维护等）共计备的投入（折旧、维护等）共计12万元，生产万元，生产1件件A产品所需原材料等变动成本共计产品所需原材料等变动成本共计6元，元，A产品售价产品售价9元元销售销售20万件：万件：DOL200000(9-6)200000(9-6)-120000 1.25含义：销售量每增加（减少）含义：销售量每增加（减少）含义：销售量每增加（减少）含义：销售量每增加（减少）1 1 1 1，该企业的，该企业的，该企业的，该企业的EBITEBITEBITEBIT会增加会增加会增加会增加（减少）（减少）（减少）（减少）1.251.251.251.25 销售销售10万件万件DOL100000(9-6)100000(9-6)-120000 1.6746卖出卖出5万件万件DOL50000(9-6)50000(9-6)-120000 5卖出卖出4万件万件DOL40000(9-6)40000(9-6)40000(9-6)-120000120000 EBIT 40000(9-6)-1200000（少卖少卖少卖少卖1 1件就亏损件就亏损件就亏损件就亏损盈亏临界点盈亏临界点盈亏临界点盈亏临界点）销量销量Q20万万10万万5万万4万万DOL1.251.675销售量越少，经营风险越大，在盈亏临界点达到无穷大销售量越少，经营风险越大，在盈亏临界点达到无穷大47不同固定成本下的盈亏平衡点销售收入销售收入PQ固定成本固定成本F1总成本总成本V+F1盈亏临界点盈亏临界点销售量销售量金额金额销售收入销售收入PQ固定成本固定成本F2总成本总成本V+F2盈亏临界点盈亏临界点销售量销售量金额金额若若F1F2，则，则Qe1 Qe248（3）结论：）结论：DOL 衡量衡量EBIT对销售变动的敏感性对销售变动的敏感性Q(PQ(PQ(PQ(PV)V)V)V)FCFCFCFC EBITEBITEBITEBIT 进行公司比较时，进行公司比较时，DOL大的公司大的公司EBIT对销售对销售的变动就越敏感的变动就越敏感 DOL 越大，越大，越大，越大，企业的经营风险越大企业的经营风险越大493.复合杠杆复合杠杆经营杠杆和财务杠杆的共同作用经营杠杆和财务杠杆的共同作用销售量销售量QEBITEPS经营杠杆系数经营杠杆系数（经营风险）（经营风险）财务杠杆系数财务杠杆系数（财务风险）（财务风险）复合杠杆系数复合杠杆系数注意：注意：注意：注意：总风险总风险总风险总风险 =经营风险经营风险经营风险经营风险 +财务风险财务风险财务风险财务风险 50经营风险经营风险财务风险财务风险总风险总风险盈利盈利亏损亏损51（1）杠杆效应的大小）杠杆效应的大小复合杠杆系数（复合杠杆系数（DTL)Degree of Total Leverage衡量衡量销售量销售量销售量销售量和和股东报酬股东报酬股东报酬股东报酬之间变动的关系之间变动的关系是是每股收益（每股收益（每股收益（每股收益（EPS)EPS)变动和变动和销售量（销售量（销售量（销售量（QQ）变动的比率变动的比率具体而言：具体而言：Q变动变动1%所引起的所引起的EPS变动的百分比变动的百分比=（EBITEBITEBITEBIT）（QQQQ）（EPSEPSEPSEPS）（EBITEBITEBITEBIT）=EPSEPS变动百分比变动百分比变动百分比变动百分比（EPSEPSEPSEPS）QQ变动百分比变动百分比变动百分比变动百分比（QQQQ）DTLDTL公式公式1：=DOLDOLDFLDFL52复合杠杆示意图13 EPS/EPS=30%Q/Q=10%复合杠杆支点：固定成本和固定财务费用复合杠杆支点：固定成本和固定财务费用DTL=353复合杠杆系数公式推导DTLDTL=DOLDOLDFLDFLS S S SV V V VF F F FS S S SV V V V=EBIT EBIT EBIT EBIT-I IS S S SV V V VF F F FS S S SV V V V=S-V-FS-V-FS