管理者薪酬水平与企业研发投资——基于广东战略性新兴企业的研究-韩亚欣.pdf

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1、20t7年第s期 s。i。n。d T。(|：i：li?案：篡。m。n。R。hdoi：1039696issn1000-7695201703026管理者薪酬水平与企业研发投资基于广东战略性新兴企业的研究韩亚欣1，文芳2，许碧莲2(1广东金融学院区域金融政策重点研究基地；2广东金融学院会计系，广东广州 510521)摘要：以广东战略性新兴企业为样本，通过手工收集数据研究管理者薪酬对企业研发创新的影响。研究发现，高管货币薪酬激励对企业研发投资有显著正向促进作用，而高管持股却并非如此，这与高管持股整体偏低以及企业股权激励机制不健全有关。进一步研究发现，-3企业绩效不佳时，高管薪酬对企业研发创新的影响并不

2、显著，说明业绩欠佳时企业更关心的是生存而不是由研发创新推动的发展。最后指出企业做大与做强之间的矛盾：关键词：货币薪酬；股权激励；研发投资；广东战略性新兴企业中图分类号：F273 文献标志码：A 文章编号：10007695(2017)03015305Executive Compensation and Corporate R&D Investment：Based on the Researchof Guangdong Strategic Emerging EnterprisesHAN Yaxin，WEN Fang，XU Bilian(Guangdong University ofFinance，

3、Guangzhou 510521，China)Abstract：Based on the sample of Guangdong strategic emerging enterprises，the paper studied the relationship betweenmanagerscompensation and R&D investmentThe study found that the relationship between monetary compensation andR&D investment is significantly positive，but executi

4、vesshareholding is negatively related to the enterprise R&D investmentThe article analyzed the main reason，the executivesshareholding is not a real performancerelated equity incentiveFurther studies found that，in the low performance sample group the relationship between managers。compensation and R&D

5、investment is not significantPerhaps enterprises are more concerned about their survival，rather than development in poorperformanceFinally，the paper pointed ont the contradiction between bigger and stronger for the enterpriseKey words：monetary compensation；equity incentive；R&D investment；Guangdong s

6、trategic emerging enterprises1 问题的提出研究与开发(research&development，R&D)投资对企业培植核心竞争力和获取持续竞争优势具有重要的意义。中共十八届五中全会进一步强调要“提高自主创新能力，建设创新型国家”。自主创新能力不仅是国家的核-Dgu力，更是企业可持续发展的核心能力。广东省提出，要在2020年形成较为完善的区域型国际化创新体系，全省自主创新能力达到中等发达国家水平，建成创新型广东。广东已选出电子信息、半导体照明、电动汽车、太阳能光伏、核电装备、风电、生物制药等l 1个产业作为重点发展的战略性新兴产业，力图抢占低碳经济、循环经济、网络经

7、济制高点，促进产业向“绿色”转型。为了加快建设创新型广东的战略途径，广东省已陆续出台了中共广东省委广东省人民政府关于加快建设科技强省的决定、中共广东省委广东省人民政府关于提高自主创新能力提升产业竞争力的决定、广东自主创新规划纲要、广东省建设创新型广东行动纲要、关于企业研发费税前加计扣除管理办法等一系列促进自主创新的政策法规以及若干配套实施意见，为自主创新发展提供政策支撑。不难看出，这些政策举措为战略性新兴企业R&D创新提供了有力的外部推动。然而，决定广东战略性新兴企业R&D创新倾向的内部激励机制影响何在?该问题在理论和实践中尚未得到足够的关注。虽然研发创新对于企业可持续发展具有重要的意义，但在

8、所有权与经营权分离的现代公司中，作为公司整体战略的组成部分，R&D投资受制于公司内外各种权利制衡和利益分配机制，而经理人未必基于公司长远利益而行事，有效的激励机制被认为是协调所有者与经营者目标利益的重要治理手段【lj。目前，关于高管激励对企业研发投资的研究多是以高新技术企业为样本，以广东战略性新兴企业为对象的研究成果尚收稿日期：20160512，修回日期：20160726基金项目：国家社会科学基金项目“薪酬激励偏好与高新技术企业研发创新研究”(15BJY012)万方数据154 韩亚欣等：管理者薪酬水平与企业研发投资基于广东战略性新兴企业的研究未发现，为此，本文以广东省经济和信息化委员会官方公布

9、的广东战略性新兴企业名单为基础，选择其在巨潮资讯网站上披露了公司年报的上市公司，通过手工整理数据对该主题进行研究，探索管理者激励机制对战略性新兴企业研发创新倾向的影响。2 制度背景与文献综述21制度背景20世纪80年代，我国企业利润留存制度首次将高管薪酬和企业绩效相联系，是我国高管薪酬激励的萌芽和最初方式，随后在全国展开的承包经营责任制则将变革扩展至了控制权领域。这次变革在一定程度上实现了国企中经营权与所有权的分离，物质激励因素开始逐渐成为高管激励机制的重要构成部分。随着市场经济的进一步发展、对外开放程度扩大，以及现代企业管理方式的引进，我国企业的高管薪酬激励进入了尝试和变革阶段。1992年，

10、上海市选定了上海英雄金笔厂等3家企业进行年薪制试点。同年，国务院颁布了企业经营者年薪试行办法。截至1997年底，全国已有上万家企业试施行年薪制，虽然到了1998年1月劳动部宣布全国暂停实施年薪制，但上市公司的高管激励机制已处于不断地探索与变革中，除了年薪制，这一阶段还出现了股票期权、股票持有、奖金、红利等多种激励方式。从1999年开始，我国上市公司的高管激励制度进人了繁荣和完善阶段。1999年9月份，国务院发布了中共中央关于国有企业改革和发展若干重大问题的决定，重新将年薪制推上了上市公司高管薪酬激励改革的舞台。同年12月份，国务院在颁发的中共中央国务院关于加强技术创新、发展高科技、实现产业化的

11、决定中提出在一些国家控股公司中实行股权激励。自此，国家陆续出台了关于高管激励因素、方式、标准的制度规定，并对高管薪酬的信息披露机制提出了严格要求。2010年，国家财政部和科技部联合出台了中关村国家自主创新示范区企业股权和分红激励实施办法，201 1年又发布了的补充通知，旨在探索企业分配制度改革，将自主创新和科技成果转化为长期股权激励机制，推动高新技术产业发展。22文献综述随着政策层面和实务界激励机制的变迁，学者们也纷纷展开了相关主题的研究。大多数研究集中于探讨薪酬激励与公司绩效之间的关系，且并未能得】；一致的研究结论。有学者发现管理者薪酬与企业业绩之间的相关I生很小口，另一些则认为二者具有相关

12、性”l。还有文献发现高管薪酬激励对企业研发投资存在一定影响，认为对高层管理人员实施了股权激励的企业，其研发投入费用高于未实施股权激励的企业，但股权激励对研发投资的影响呈“倒U型”曲线，二者之问存在一个最优的股权激励区间H1；实施了股权激励的高新企业，会存在一个最优的研发支出额和最优股权激励比例组合，当股权激励比例持续增加，其对研发投资的激励作用会下降，而且最优股权激励比例还会受到管理层的风险厌恶程度、研发投资项目的风险、研发投资的奖励的影响【5。总而言之，恰当的薪酬激励对增加企业研发投资具有促进作用。学者们对战略性新兴产业的研究较多关注战略性新兴产业的发展现状和发展策略问题，认为我国战略性新兴

13、产业虽然发展迅速，但地区差异明显，2010年我国战略性新兴产业总值占GDP比重为636，在地区分布上东部地区规模最大，行业优势明显，西部地区略优于中部地区，东北部地区不仅规模小而且发展相对滞后；部分国内上市的战略性新兴企业名实不相符，较依赖传统技术，研发投资带有盲目性，研发费用的投入未能产生相应的经营业绩，科技人才也只是简单的数量扩张，未能完全发挥研发投资和科技人员的正向促进作用，虽然企业盈利能力较强但成长性优势不明显呻1；在广东省珠三角地区的战略性新兴企业主要集中在广深地区，不同产业、不同公司的财务状况差异显著，总体来说战略性新兴企业偿债能力较强但盈利稳定性较差l 7I；另有部分研究指出，战

14、略性新兴产业多为中小企业，在其初创期及成长期存在融资难问题，进而提出政府应在信贷、外部融资、财政政策等方面给予支持【8。关于激励机制对战略性新兴企业研发创新影响的文献较为少见。在经营权与所有权分离的现代企业制度下，股东和管理层之间的利益诉求未必一致，有效的研发投资对企业未来价值的增长、未来盈利能力的提升有着不可估量的作用，而研发投资所需资金量大、投资周期长、收益不确定等特性使得管理层未必愿意在自己任期内冒此风险，难以排除管理层可能为了个人目标而采取短视的管理行为。理论上说，合理的薪酬激励方案应能够激励管理层减少机会主义行为，采取符合企业价值最大化的长期经营决策，增加企业的研发投入。因此，本文提

15、出如下假设：高管薪酬激励(包括货币薪酬和股权激励)对企业研发投资具有显著正向促进作用。3实证研究设计31样本选取与数据来源本文以广东省经济和信息化委员会官方公布的广东战略性新兴企业名单为基础，选择其在巨潮资讯网站上披露了201 12014年公司年报的上市公司为样本，并对数据进行了以下的筛选：(1)剔除ST、*ST和PT公司的数据；(2)剔除同时发行B、H股的公司数据；(3)剔除所需研究数据有缺失的公司样本；(4)剔除高管层未持股的公司样本。其中，研发投资的数据取自年报中董事会工作报告中披露的数据，其他数据均取自年度报告中披露的数据。通过手工整理，最终得到201 12014年间有效样本数据207

16、个。数据的处理和分析使用了Excel和Statal20软件。万方数据韩亚欣等：管理者薪酬水平与企业研发投资基予广东战略性新兴企业的研究 15532变量定义(1)被解释变量：研发投资强度。目前衡量研发投资强度的指标主要有以下3种：研发投资企业市场价值、研发投资总资产、研发投资营业收入。本文选用研发投资金额与营业收入之比来度量企业的研发投资强度，主要原因在于：一是我国上市公司的股本数量中包含了部分限售股，想要准确计量企业的市场价值较难。二是研发投资是一项战略性的投资，需要长期投入大量的资金，企业较为注重考虑当期的收入水平而不是总资产状况。如果企业收入状况欠佳，即使规模庞大，没有充足的资金流人，企业

17、进行研发投资的可能性也会降低；如果企业的收入水平有所保证，不必通过其他方式扩大融资，比如增加负债就能进行研发，企业自主研发的可能性会更高。(2)解释变量：管理者薪酬水平。在公开年度报告中，公司对高管人员薪酬的披露主要包含两个方面：货币薪酬和持股数量。本文以年报中披露的高管人员(不含独立董事)的年度现金薪酬的总和除以1 000万元来衡量高管货币薪酬水平；以年报中披露的高管(不含独立董事)持股总数与公司总股本数之比来衡量高管持股比例。(3)控制变量。在关于研发投资的实证研究中，影响研发投资总量的因素不是单一的，为此，本文选取的控制变量如下：企业规模，以总资产的自然对数来衡量；企业的成长性，成长性代

18、表了企业的发展速度，与企业经营状况有关，本文用营业收入的增长率予以衡量；资本结构，反映企业偿还债务的综合能力和财务风险程度，用企业负债总额与企业资产总额之比予以衡量；企业的经营绩效，用资产收益率即企业净利润与总资产的比值予以衡量。考虑到市场因素对管理者研发决策的影响，设置年度虚拟变量进行控制，公司处于该时段取值为1，否则取值为0。以2011年为基准年，设置3个年度虚拟变量。变量指标体系如表1所示。表1 管理者薪酬水平与企业研发投资关系变量定义变量名称 变量代码 变量定义及计算方法研发投资强度RdR高管货币薪酬MC高管持股比例MSR企业规模 Size成长性 Growth资本结构DebtR经营业绩

19、 ROA研发投资营业收入年报中披露的高管人员(不含独立董事)的年度现金薪酬的总和10 ooo ooo年报中披露的高管(不含独立董事)持股总数，公司总股本数总资产的自然对数营业收入的增长率负债总额资产总额净利润总资产33模型设计为了检验高管薪酬激励对企业研发投资行为的影响，本文构建了如下多元回归模型：模型1，检验企业高管货币薪酬水平与企业研发投资行为之间的相互关系：RdR280+fllMC+f12Size+f13Growth+f14DebtRjrBsRoA七f16Yearl+f17Yectr2+flsYears+模型2，检验企业高管持股比例与企业研发投资行为之间的相互关系：RdR=flo+fll

20、MSR+f12Size+f13Growth+f14DebtRjr8瀑OA+P6Yearl+flzYeare七88Year3+c模型3，检验企业高管薪酬激励水平与企业研发投资行为之间的相互关系：eaR=o+fllMC+f12MSR+f13Size+f14Growth+flf)ebtR+p6ROA+flzYearl+flsYear2+f19Year3+4 实证检验结果及分析4，1描述性统计分析表2列示了样本的描述性统计结果，从中可以看出，样本公司的研发投资强度均值为747。研究资料显示，2014年中国企业500强的平均研发投资强度仅为125【9】。相比而言，广东战略性新兴企业的研发投资力度还是较为

21、理想的，只是还未能确定这里是否有企业内部高管薪酬激励水平贡献的作用。高管的货币薪酬最大值高达2 070万元，最小值只有20万元，差距巨大；高管持股水平最大值为100，最小值为1，高管持股的平均比例为3016，说明持股比例中位数以下的较多，我们需要探索的是其是否对公司研发创新倾向带来影响。另外，从企业成长性来看，其均值达2771，说明在当前的经济形势和政策环境下，大部分战略性新兴企业发展较为迅速。表2 管理者薪酬水平与企业研发投资关系变量的描述性统计高管货币薪酬 MC 207 002 0467 7 0354 1高管持股比例 MSR 1 O01 0303 8 0216 5企业规模 Size 251

22、 2008 21308 1 0872 7成长性 Growth 101 052 0315 3 0835 0资本结构DebtR 075 002 0272 1 0168 l经秘世绩 ROA 021 008 0054 6 0041142回归分析42I全样本回归分析表3列示了样本公司高管薪酬激励水平对研发投资强度影响的全样本回归结果。模型1检验了高管货币薪酬激励对企业研发投资强度的影响，回归结果显示，高管货币薪酬水平与企业研发投资强度在5的水平上显著正相关，说明高管货币薪酬激励对企业研发投资具有显著的正向促进作用。模型2检验了高管持股比例与企业研发投资强度之间的关系，回归结果显示，高管持股比例与企业研发

23、投资强度的关系为负，与研究假设并不一致。模型3综合检验了高管货币薪酬与高管持股比例对企业研发投资的影响，回归结果显示，高管货币薪酬水平与研发投资强度之间在l的水平上显著正相关，而令人费解的是，高管持股比例与企业研发投资强度之间的关系依然为负。为什么与假设预期不一致呢?我们分析认为，可能存在的原万方数据韩亚欣等：管理者薪酬水平与企业研发投资基于广东战略性新兴企业的研究因：一是高管持股比例整体偏低，在描述性统计中我们发现，虽然高管持股的平均比例为3038，但多数高管持股比例在中位数以下；二是企业在初始招募股份时就已确定了高管的持股水平，高管持股比例并未受公司业绩变动的影响，并不是真正意义上的股权激

24、励。因而，在这种情况下，高管持股难以发挥股权激励对公司研发创新影响的真正作用。在3个模型的全样本回归结果中，公司的资产负债率对研发投资强度的负面影响都在l的水平上显著，显示了债务对公司创新具有稳定的约束作用。这一方面显示了债权人对高风险的研发创新项目不予青睐，他们更关心的是公司的稳健性，从而保证自己债务资金可以得到及时偿还；另一方面则表明公司管理者的决策倾向，当公司面临债务压力时，他们更关心的是财务安全，减少破产风险，从而主动规避高风险的研发创新。让人感到意外的回归结果是，公司业绩指标资产收益率(BOA)对企业研发投资有负面影响，这与常识相悖。因此，本文将样本按照业绩中位数进行分组，分为高业绩

25、样本组和低业绩样本组，进一步进行追加检验。表3 管理者薪酬水平与企业研发投资关系全样本回归注：+一、一、+分别表示在001、005和01水平上显著。下同4，22高业绩样本组回归分析表4列示了高业绩样本组的回归结果，从中可以看出，高业绩样本组的高管薪酬激励对研发投资的影响与全样本回归结果一致。以MC为解释变量时，高管货币薪酬水平与企业研发投资在1的水平上显著正相关，说明经营效益佳的企业中，高管获得更多的薪酬，从而也激励了高管更愿意进行研发创新，形成了创新与绩效之间的良性循环；以MSR为解释变量时，高管持股比例与企业研发投资强度之间的关系依然为负。在该样本组，我们发现债务约束对企业研发投资的影响始

26、终在1的水平上显著，说明当公司业绩较好时，即使企业有还款能力，依然会规避举债研发情况的发生；而企业规模的扩大对研发投资强度会有负面影响，在模型1和模型3中都在10的水平上显著。说明经营效益好的企业一般会倾向于扩大企业经营规模，从而会占用较多的资金流量，进而会影响企业研发投资的资金需求。表4 管理者薪酬水平与企业研发投资关系高业绩样本组的回归结果篓篓 模型1 模型2 模型38 T p TConstant 0215 2” 204 0165 l 153肘C 0055 3+$+434脚一O067 l 一3_38Size 一0012 9+ 一187 0001 9 039Growth 0006 l+ 18

27、2 0009 2+ 268Debt R 一0140 9$一4980162 2+女 一544arJ YES YES YES YESAdiR2 0282 3 0232 5ProbF 0000 1 00006F值 679 546N 104 104r270361246一18223l一550YES42，3低业绩样本组回归分析表5列示了低业绩样本组的回归结果，从中可以看出，低业绩组的高管薪酬，无论是货币薪酬水平还是高管持股比例，对研发投资的影响都是不显著的。本文认为，从投资的视角来看，研发创新在本质上是通过近期的大量投资以求改进企业的长期表现，它是独立于支撑公司经营活动的运营开支和资本开支的，支出的形式主

28、要是以当前现金流的方式在当期流出，所以，当公司绩效不佳时，企业管理者会着重考虑企业当前的营业收入和盈利情况，而不会冒着对外举债的风险，进行未来收益尚不确定的研发投资。同样，在低业绩组中，由于企业经营状况较差，反映营业收入增长情况的指标企业成长性与研发投资之间也呈负相关。相信，面临眼前的经营压力，管理层更多考虑的是企业当下的生存问题，而不是基于研发创新的未来发展问题。表5 管理者薪酬水平与企业研发投资关系低业绩样本组的回归结果篓篓 模型l 模型2 模型3口 71Constantt 0054 0 020MC 0025 6 0i84MsRSize 0005 8 044Growth -0056 6+十

29、 一21 8Debt Ratio一0279 7+十十一619Year-i YES YESAd；一R2 0395 7ProbF 0()000F值 889N 1030 T B T一0122 8 070 0084 l 0290028 2 0870007 002 0078 0250014 6 175 0004 4 03l一0056 8 一214 0055 3+ 一2080278 6一658一O28l 3+$一662YES YES YES YES03464 0344 700000 00000872 771103 1035研究结论与启示本文以广东省经济和信息化委员会官方公布的广东战略性新兴企业名单为基础，

30、选择其在巨潮资讯网站上披露了公司年报的上市公司，通过手工整理数据，熬豁鼍万方数据韩亚欣等：管理者薪酬水平与企业研发投资基于广东战略性新兴企业的研究 157研究了管理者激励机制对战略性新兴企业研发创新倾向的影响，得出以下研究结论：(1)高管的货币薪酬水平对企业研发投资强度具有显著的正向促进作用，而企业高管股权比例却并非如此，这与一般研究认为股权激励有助于企业研发创新的研究结论不同。本文认为，这或许与公司高管整体持股比例偏低有关，但更应当与公司股权激励机制尚不完善有关。因此，除了公司初始募集期就确定好的高管持股比例，在公司后续存续期问，应将公司长期经营绩效与股权激励有效对接起来，这将促使公司高管更

31、为关注企业长期竞争优势和核心竞争力的形成，更为偏好有助于企业可持续发展的研发创新。(2)当公司经营绩效欠佳时，高管薪酬激励对研发投资的影响是不显著的。这虽然说明了业绩不佳时，公司更关心的是当下的生存问题，而不是未来的长期发展问题，但其背后隐藏的关键问题却是资金问题。当业绩不佳时，公司缺乏足够的现金流，难以负担周期长而风险高的研发创新项目。这一点也可以从公司负债对研发创新的显著约束性中得到佐证，无论是在全样本组，还是后续的分组经验，公司负债对研发投资的负面影响都在1的水平上显著。因此，在推动战略性新兴企业发展的过程中，应给予企业便利的融资方式，扩大企业的资金来源渠道，从而提升企业研发创新力度，这

32、也彰显了科技金融发展的重要意义。(3)企业的“做强”与“做大”的矛盾。高业绩样本组中，公司规模对研发投资强度有显著负面影响。当业绩较好时，企业一般会倾向于采取扩张型经营策略，扩大企业经营规模，希望“做大”，但“做大”却会占用较多的资金流量，影响企业研发投资的资金需求；而加大研发创新力度却有利于企业竞争优势的形成和核心竞争能力的培植，意味着企业的“做强”。本文认为，当面临这种经营发展趋势上的矛盾时，企业应谨慎“做大”，优先“做强”，“做强”才更有利于企业的可持续发展。当然，基于研究数据的可得性，本文是以广东省战略性新兴企业中在巨潮资讯网站上披露了公司年报的上市公司为样本进行的研究，而广东省还有相

33、当部分的战略性新兴企业并未上市，这或许会影响到研究结论的代表性问题。随着战略性新兴企业的发展壮大、上市公司的增多，从公开渠道获得更多研究数据也会成为可能，我们对战略性新兴企业研发创新的研究也将更深入。参考文献：1JENSEN M，MECKLING WTheory of the firm：managerial behavior，agency costs，and ownership structureJJournal of Financial Economics，1976(3)：3053602TAUSSINGSW，BAKERSAmerican corporations and their exec

34、utives：astatistical enquiryJThe Quarterly journal ofEconomics，1925，40(1)：1513杜兴强，王丽华高层管理当局薪酬与上市公司业绩的相关性实证研究【J会计研究，2007(1)：58654唐清泉，夏芸，徐欣我国企业高管股权激励与研发投资：基于内生性视角的研究J中国会计评论，2011(1)：21425冉茂盛，刘先福，黄凌云高新企业股权激励与RD支出的契约模型研究【J软科学，2008(11)：27306】周晶战略性新兴产业发展现状及地区分布【J统计研究，2012(9)：2430【7】黄青山，邓彦，许吴广东省战略性新兴产业上市公司分布

35、及财务状况研究【J商业会计，2013(7)：9597【8林平凡，刘城广东战略性新兴产业的成长条件和培育对策J】科技管理研究，2010(20)：6770【9赵宇飞，何宗渝，陶冶中国大公司罹患五种“大企业病”EBOL(20140919)2015-10-04http：wwwzjxinhuanetcomfinance20140919c 11 12545046htm作者简介：韩亚欣(1973一)，女，辽宁大连人，研究员，博士，主要研究方向为科技金融政策与实践。文芳(1971一)，女，河南信阳人，副主任，教授，博士，主要研究方向为公司财务与公司治理。许碧莲(1992一)，女，广东茂名人，本科生，主要研究方向为公司财务与企业管理。万方数据