风险投资对企业实施契约控制的条款分析 ——基于访谈结果和对创业板的实证研究-刘子亚.pdf

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1、一、 概论风险投资与企业创始人之间由于存在委托代理关系， 所以他们之间的利益不完全一致。 这种矛盾影响了风险投资入股前的信息收集和契约设计以及入股后的监管。 投资者仅仅关心现金收益， 而企业家不仅关心现金收益， 而且关心不易被观察和监督的私人收益， 由此便导致了彼此的利益冲突。 Grossman-风险投资对企业实施契约控G80的G81G82G83G84基于访谈结果和对创业板的实证研究刘子亚， 张建平G85对G86G87G88G89易G8AG8BG8CG8DG8EG8BG8F， G90G91 100029G92摘 要： 风险投资入资时， 会在投资协议中通过契约约定控制权的分配。 这些契约条款包括

2、管理参与、 股权回购、 对赌协议、 反稀释和竞业禁止， 但内容却不限于此。 文章通过访谈六家风险投资企业发现这五种契约条款被使用的频率非常高， 尤其G80对赌协议， 被使用的频率G81高于创业板G82G83G84G85。 文章G86G87G88用创业板的G84G85G89G8A风险投资参与G8BG8C会、 风险投资与创业G8D对赌、 分G8E投资G8FG90G91G92投资的G93G94G95G96G97通过实证分G98研究其对企业G99G9AG9BG9C的G9DG9E。 实证分G98结果发现G88G8A分G8E入资G9FG8D使用对赌协议对G82GA0的GA1资GA2回GA3率、 GA4GA

3、5回GA3率G8FG90GA1现GA6GA7GA8GA9资GA2GAAGABGACGADGAEGAFG93GB0GB1GB2用。关键词： 风险投资GB3 契约控制GB3 对赌协议GB3 分G8E投资GB3 G91G92投资中图分类号： F830.59 文献标识码： A 文章编号： 1004-292XG932016G9206-0003-06The Analysis of Venture Capitals Control ClausesG94G94G94Based on Interview and Empirical Research on ChinextLIU Zi-ya， ZHANG Jian

4、-ping（School of Business， University of International Business & Economics， Beijing 100029， China）Abstract： When venture capital injected capital to investee， ways to deal with uncertain circumstances are confirmed in the inve-stment agreements. The clauses normally include management involvement， s

5、hare repurchases by entrepreneurs， value adjustment，anti-dilution and non-competition. We interviewed six venture capital companies to understand the usage of the clauses in details andfound that these clauses are frequently used in practice. The value-adjustment clause is much more often used than

6、being disclosed inthe prospectuses of Chinext Board. Next， we use the data from Chinext to analyze the board attendance， value adjustment， stagedinvestment and syndicated investment by the venture capital. By consulting the prospectus， we find that venture capital has strongintention to syndicate， w

7、hich is in accordance with the interview result. Next， we use the 159 venture capital-backed companies whichhas two years operating performance data to do multi factor regression analysis. The result shows that staged investment， valueadjustment clause has positive influence on return on assets， ret

8、urn on sales and net operating cashflow divided by total assets， but theresults are not statistically significant. We find that when venture capital invests in early stage of business， the positive effect oncompany operating performance is statistically significant. We also find that the higher boar

9、d seat percentage of venture capital， thebetter the operating performance. However， syndicated investment has significant negative effect on operating performance. Possibleexplanation is that the more venture capital involved， the more diversified the control rights.Key words： Venture capital； Contr

10、ol clauses； Value-adjustment mechanism； Staged investment； Syndicated investment收稿日期： 2016-02-17作者简介： G95G96G97G931975-G92， G98， G99G9AG9BG9C人， G9DG9E， G9FGA0GA1GA2风险投资GA3 GA4GA5GA6理GA3 GA7GA8GA9理GA3 GAAGA8GABGACGADGAEGAFGB0GB1GB2G931966-G92， GB3， GB4GB5GB6G99人， GB7GB8， G9DG9EGB9导GBA， G9FGA0GA1GA2GB

11、B计与GA7GA8GA9理GA3 GA7GA8GBCGBDGA3 投GBE资GBFGAC和资GC0GC1GC2GADGAEGC3风险投资对企业GC4GC5契约控G80的G81G82G83G843 2016 年第 6 期Hart(1986)1和 Hart-Moore(1990)2的研究引入了不完全合同和控制权概念。 他们认为， 初始合同不可能约定未来可能发生的所有事件， 但是可以约定处理这些事件的方法。 当这些不确定事件发生时， 决策机制和控制权将很重要。 在现实中， 对于任何初始合同没有规定的事项， 董事权与投票权分配给了各方实施控制的决策权。 Aghion-Bolton(1992)3在不完全

12、合同框架下对融资合同进行了模型和理论推导。 考虑到未来事项不可完全缔约而针对不确定事项的控制权可缔约， Aghion-Bolton(1992)证G80了， G81G82项G83的G84G85融资能G86G87G88G89项G83的G8AG8B能G86G8CG8DG8EG8BG8FG90G91G8CG92G93， G94G95的投资G96控制权G97G98G99G9A给G9BG9CG9D。为了控制G9EG9F和GA0G92入资时的GA1GA2不对GA3， G9EG9F投资入资时， GA4在投资GA5GA6中GA7GA8GA9约约定控制权的分配。 这些GA9约GAAGABGACGAD但不GAE于G

13、AF理GB0与GB1 GB2权GB3GB4GB1 对GB5GA5GA6GB1 GB6GB7GB8和GB9G9CGBAGBB， G8E任何合约GBC不可能是完GBDGA9约， 不可能对未来事项完全GBEGBF约定。 当合约未约定事项GBF现时， 各方GC0GC1要GC2GC3各GC4GC5GC6进行GA5GC7， GC8GBEGBF决策。 这是各方GC9GCAGCBGCC的GCDGCEGA8GCF。 G9EG9F投资在GD0GD1的发GD2时GD3不GD4， GD52006GD6GD7始GD8GD9发GD2， GD1GDA很G95对G9EG9F投资的实证研究GBCGDBGC3了GD3GDC的GD

14、DGDE， GDFGE0GE1GE2GE3GE4的GE5GE6GE7GE8， 但有GE9GA9约控制的GA1GA2很GEAGD5GE3GD7GDDGDE中GEBGEC， 所以GEDGEEGDBGC3了GEFGF0的方法来GEBGECGCDGC5GDDGDE， GF1而GC9GDBGC3GF2G9CGF3GE1GE2GE3GE4的GDDGDE进行实证研究。二、 文献综述Grossman & Hart(1986)1， Hart-Moore(1990)2， Hart(1995)4GF4GBF不完GBDGA9约理论和GF5GF6控制权概念。 不完GBDGA9约是GE7合同在GF7GF8时不可能GF9G

15、FA到所有未来可能发生的事件， GFB而GCD定GA4发生GFCGF8和GC9GF0GFD， GFB而GA9约GFE认为是GC9GF0GFD的GFF点。 由于GA9约的不完GBD， 事后的控制权配置变GEC非常重要。 不完全GA9约理论认为， 由于交易成本的存在， 特别是相GE9第三方G89尤其是法院G93 对行为或结果的不可证实性导致在不完全GA9约GAA件下， 必须有人拥有GF5GF6控制权， 以便在那些未GFE初始合同规定的或有事件GBF现时GBEGBF相G97的决策。 GF5GF6控制权GE7的是对于GA9约中未约定事项的处理机制和决策权分配。许G95GED献研究认为G9EG9F投资对

16、投资G9BG9C有“鉴证” 和“G87值” 的作GC3。 那么， 这些作GC3是GE0何发挥的呢？ Kaplan(2003)5分析了11G9DG9EG9F投资的67GCE投资组合， 使GC3实证的方法分析G9EG9F投资的投后行为。 GEDGEE将G9EG9F投资面临的G9EG9F分为四类：G9BG9CG9D不够努G86的G9EG9FGB1 GA1GA2不对GA3的G9EG9FGB1 意见不统GCD时的决策权G9EG9FGB1 GFEG9BG9CG9D“套牢” 的G9EG9F。 G98GED认为G9BG9CGDAG85的不确定性导致投资合同中的激励措施和控制措施显著G87G88。 GEDGEE

17、GA7GA8直GDC分析投资合同， 证实了G9EG9F投资和GF2G9CG96GA7GA8GA9约将现金流权GB1 投票权GB1 董事权GB1 变现权分GD7， GA7GA8GA9约安排入资后的G9BG9C控制权。 GEDGEE还发现， GE1述这些权G8B的分配是基于G9BG9C的经营绩效而变化的， 尤其是G9EG9F投资入GB2相对早期的G9BG9C。 当G9BG9C经营状况变好时， G9BG9CG9DGEBGECG94G95的投票权GB1 董事权； 而当G9BG9C经营状况变差时， G9EG9F投资行使G94G95的控制权。Sahlman(1990)6研究GE7GBF分步注资是G9EG9

18、F投资能使GC3的最强有G86的控制机制。 融资GD3隔G8C小， G9EG9F投资就G8C能不断监控GF2G9CG96的进GD2， 而G8E对GA1GA2的GC1G80就G8C强， GD5而GA0G92GA1GA2的不对GA3性很G95GED献研究了G9EG9F投资为GFE投资G9BG9CGF4G81的G87值和监G82G83GE6。Gorman & Sahlman(1989)7， MacMillanG84(1988)8， Sapienza(1992)9对G9EG9F投资进行G85G86， 发现G9EG9F投资G87G88了很G95时GD3对GFE投资G9BG9C进行监G89和G8AG8B。

19、 Hellman & Puri(2000， 2002)10，11使GC3G85G86G8CG8D的方G8E， 发现G9EG9F投资G88GD9了G8FG90GE2G91化， GC8G8EG92G93GFE投资G9BG9C人G86资G94的G95G9C化。 Lerner(1995)12& BakerG84(2003)13发现G9EG9F投资在在董事GA4中发挥了重要的作GC3。 Timmons(1990)认为G9E投GB0与GFE投资G9BG9C的董事GA4后能G96G92G93制定G94合理的发GD2G97G98， GC8GA7GA8G99导GE3GE4的G9A理G95能， G9BG83所有权

20、对经营权G9C化的G9D况。 BarryG84(1990)的研究显G9E， G9EG9F投资在GFE投资G9BG9C拥有显著的GB2权G8BG8F时GA4直GDCGB0与GFE投资G9BG9C的G9A理G9FGA0， 很G95是GA7GA8GA1GFE投资G9BG9C董事GA4GA2GBFGA3GA4来实现。 Lerner(1995)12的研究GE7GBFGA5G95GDDG9EG9F投资GA6GA1于与其GA7G9EG9F投资GA8合。 G98研究认为分GA9G9EG9F和GA1GA2GAAGAB是G9EG9F资本GACGADGA8合投资而不是GAEGAF投资的重要GB0GB1GFBGB2，

21、 GFBGB3在早期投资GB4GC6， GB5投G96G94GB6意引入与GB7GB8GB9有相GBA经GBB的GBC投G96。 Olav G84(2001)认为GA8合投资的GBDGFB是分GA9投资项G83相GE9的G9EG9F， GBEGBF其GA7GC0G9C投资G96， 以GC1在GDDGC2和GC3GC2GE1GF4G8DGC4资能G86。 ManigartG84GC5G96(2006)GD5金融理论和资G94基GC6GC7理论GBF发， GC8G9E了GA8合投资四类GBD机： 分GA9G9EG9FGB1 G87G88项G83流GB1 GC9GAC项G83以GC1实现G9BG9C

22、GCA值G87值， GCB分GCC现了G9EG9F资本不GCDGCDGA1GF2G9CG9BG9C注入发GD2必GC1的资本， 而G8E在G92G93制定G97G98规GCEGB1 分GCFGC7G9CGD0GD1和GD2GD3GD4GA4资G94GD5GD6G84方面发挥G82GD7GD8作GC3， 能够GD9GDAGE3GE4G9A理结GDB和GA0G92GA3理成本， GD5而GF4GDCG9BG9C的GCA值GDD能。在中GD1GC2营的G9EG9F投资对G9BG9C的G87值G83GE6GACGADGDE些以GC1是GDFGF4G81G87值G83GE6很GEAGD5GE3GD7资G

23、E0中GE1GEC， GEDGEE的GEFGF0GC8G9E了GCD些GB9GCCGA1GA2。三、 研究方法和结果分析GEDGEEGB0GE2Kaplan(2003)5和GE3GE4(2011)14的GBE法， GDBGC3GEFGF0的方G8EGEBGE1直GDCGDDGDE。 GEDGEEGE5GE6GEFG8C了GE7G9DG9EG9F投资G9BG9C的投资经理或合GE8人， GE9GAFGEAGEB本GDD不G95， 但这其中有GEC营GB1 G84资GB1GD1有G9EG9F投资GE3GE4， 基本GEDGEE了GEDGEEGC1要研究的G8CGEF， GC8G8EGF0GC1了G

24、CD些GCDGF1GE3GD7资GE0GF2法GF3入研究的G99GEF。 GEFGF0的GDAGF4GEDGF5了投资GF6GB1 投资后GAF理和GF7GBF三G85分GDAGF4。GD5投资项G83的来G94GF8， GBE成的项G83G99要来GB7GF9GFAGFB推GFC和中GFD推GFC， GFEGFF占GDF在70%。 G9EG9F投资G99GA0去GBEGBF或G96备GACGE3GE4毛遂GB7GFC的项G83GBE成的GDF较少。在GEFGF0的G9EG9F投资GE3GE4中， 投资于早期至成熟期的GE3GE4有三G9D， 占GDF50%； GCD投资于成熟期的GE3GE

25、4有三G9D， 占GDF50%。GD5入资至GF7GBF的时GD3GE1来GF8， 投资于早期的GE3GE4期望值为5-8GD6， 投资于成熟期的GE3GE4期望值为3.5-5GD6。 投资于早期的GE3GE4GA4G9E， 由于投资至GF7GBF的时GD3GDF较GD4， 可能GA4GDBGE1逐步GF7GBF的机制， GDFGE0在后期的融资轮GCA中逐渐减G8B， 不GCD定G8B有至IPO。 而投资于成熟期的GE3GE4GCD般是期待GA7GA8IPOGF7GBF， GFB为这GEBGAAG8F最G8D。 但是， 由于G9EG9F投资所占GB2权GDF例较小， GE0果在IPO之GF6

26、， 实际控制人希望GA7GA8GFE兼GC8的方G8EGF7GBFG9BG9C，G9EG9F投资GCD般也就G81之GF7GBF。4 从投资决策标准来看， 六家企业均100%关注行业、 高管团队、 未来的销售增长率。 财务指标上， 33%的公司关注净利润， 16%的公司关注收入。 其他影响决策的指标包括公司所处阶段、 公司的技术含量、 公司在财务和法律方面的规范程度、竞争潜力等。 做早期投资的项目一般投资金额在800900万，做成熟期项目一般单项投资金额在2500万。从投资项目的决策过程来看， 基本一致。 一般是投资经G80G81G82G83企业G84行项目G85G86， G87G88G89G

27、8AG8B方面G8CG8DG8EG8F， G90G91G82G83企业G84行G92G93G94G95。 G92G93G94G95G96过G97， G81G98业G99G84行G8EG9AG9BG9C， 投资G9DG80G9EG9FGA0上GA1G8B项GA2GA3的GA4G88GA5GA6投资GA7GA8， GA9G97公司GAA项。 投资GABGACGADG90GAD在GAA项GAEG91项目G84行GAFGB0GB1GB2GB3，G87G88GB4GB5， 投资经G80GADGB6GB7所GB4资GB8， GB9成投资GBAGBBGBC， GB1GB2GBD投资GABGACGADG84行

28、投GBE决GBB。决GBF入资G97， 投资G99G81企业GADGC0GBFG8BGC1投资G8EG9A， GC2是投资G99G96过GC3GC0GC4GBF企业GC5GC6GC7GC8GC9的GCAGB5GCBGC6， GCC是GCDGCE关注的GCAGCFGD0一。 GD1GD2Williamson(2001)15关GD3GBDGD4成本的G80GB0， GD5GD3GC3GC0GD6是GD7GB9GD8的， GD9GDAG8DGC0的GDBG97GC0GBFGDCG8AGDDGDEGCAGB5。 GDFGE0GE1GE2G8DGC0GAEGD7GE3GE4GC0GBF所GE5未来GDB

29、项， GE6GE7GE8GC0GBF未来GDBG8F的处G80规G90， GC2是一GC1G96过GC3GC0GC8GC9的GDBG97GE9G80GCBGC6。GEAGEB等(2011)14GECGA4GEDGEE投资GC3GC0G8EG9A的GEFGF0GF1GD9GE7GDF管G80GF2G81、 GF3GC7GF4GF5、 GF6GF7G94GD8、 GF3GC7GF8GF9、 GFAGFBGC7、 GFCGFDGFE和GFF业禁止。 GD5GD3投资GC3GC0属GD3严格保密范围， GE8上七个维度GB1非GD6GE7GE8在公开资GB8中拿到， 所GE8GCDGCEG96过访G9

30、B了解管G80GF2G81、GF3GC7GF4GF5、 GF6GF7G94GD8、 GFCGFDGFE和GFF业禁止， 还GE5Lerner(1995)12GEC结GED的大多GEE险投资倾向GD3G81其他GEE险投资联G8D投资共计六GC1GC3GC0GEFGF0， GB1使用Williamson的框架、 代G80G80GB0、 信息GD7G91称G80GB0G91GC2些手段逐一G84行分析。G96过访G9B发现， GC2几GC1GC3GC0GEFGF0GD6很常用。 管G80GF2G81主GB5G96过两GC1方式， GDFGF2G81董GDBGAD和GAB派高管的方式。 GF2G81

31、访G9B的六家企业中GE5五家GD6GAD争取20%的GF3GC7， GB1取G8A董GDBGAD席位。另外一家GD9GDE目前GDE止GD6是GA3GDE联G8D投资的跟投一方， GDFGD7是占比最大的GEE险投资GCB构， 所GE8管G80GF2G81主GB5是GAB托主GEE险投资方G84行。 GE567%的公司， GDF四家企业GAD视企业的GB4求GAB派财务人GAC。 另外两家表示GD7GADGAB任高管， 原GD9是认GDE自己GCC没GE5G8D适的财务人GAC， 另外G82G83企业的实际GC5GC6人非常难GE8G85受外来管G80人GACGF2G81公司GE9G80，

32、甚至GED现一个月内逼走被GAB派的财务人GAC的GFB例。 董GDBGADGA3GDE非上市企业的最高GC7力GCB构， G91企业的战G80GE5G81决GBFG82的GA3用。 GEE险投资GF2G81董GDBGAD的目的， G83是GDEG84G85G86被投资企业GE3GE4G87行入资前G88G89的战G80， GCC是GDEG84G8AG8BG98业G99和投资G99的信息GD7G91称。GF3GC7GF4GF5G8EG9A是指G8C方GC0GBF在一GBFG8EG8FG8D， GD5G98业GF3G8EGD1GD2GC0GBF的G8F格和收G90率G91GEE险投资G92GE5

33、的GF3GBEGF5GF4。 GC2个G8EG9A的G86发G8EG8F一般是在GC0GBF的G93GEDG94G95G96G97， GE6企业未GE3上市G98GD7G99在被GB1GF5的GCBGAD， G9A致GEE险投资GF3G8EGD7GE3G87GC0G93GED的G9BG9CG8DG86发。 GC2是G91GF3GC7投资G81G9D务G9E资结G8DG9F来的一GC1GA0GA1的G9E资方式， 是G9DGA2GF3的一GC1GFC向GA3GA3。 GA4访G9B的企业中GE5四家公司GADGE1GA5GF3GC7GF4GF5G8EG9A， 占GA667%。 GC3GC0GC0

34、GBF的GF4GF5G94利率GDE8%12%， GA7GA8目前的GA9GAAG9E资利率， GC2个G94利率还GABG8DG80。GF3GC7GF4GF5G8EG9A的GE1GA5GE5GE7GE3是基GD3GEE险投资的G8CGCA代G80GACGADGDAGAE量决GBF的。 GD5GD3GEE险投资是GAFGB0资金成GAAGEE险投资基金， GA9G97G84行投资， GDA基金G99在GE5GB1期， GDEG84GB2止在基金G97期GB3GD7GE3GDC现， 在GB4GBFG8EG8FG8D， G91GF3GC7投资GA2GB5GDEG9DGC7投资， GE3GE4GB7

35、分G85GB6投资G99的收G90。GF6GF7G94GD8指的是投资方G81G98业G99G8C方GC0GBF在GEE险投资GD1一GBFGF6GF7标准投资入GF3G97， GDE企业GEFGBF一GBF的经GB7目标， G87G88GB8目标未GE3GB9现， G90GA7GBAG94GD8GBB投资企业的GF6GF7， 从GDAGA7GBAG94GD8G8B方GF3GC7GA6例。 GF6GF7G94GD8GBCGBBGBD称GBEG91GBFGBCGBBGC0， GC1G97面G91使用GBEG91GBFGBCGBBGC2 来代GC3GC2一G8EG9A。 G91GBFGBCGBB是

36、投资GBCGBB的一GC1GE9G80GCBGC6， 其目的是GDEG84GC4投资方和GBB投资方GC5GF0GF6GF7争GBB， GC6G8DGC7的GD7GC8GBFG82G96过GC3GC0G84行GC0GBF的一GC1处G80方法， GE8G85G86GEE险投资是在G8DG80的GF6GF7GC9GCA上入GF3。 从Williamson的GBDGD4框架GCB度来分析， GF6GF7G94GD8GA3GDEGC3GC0的GDBG97G85GB6GCBGC6， G8AG8BG84GBDGD4的GD7GC8GBFG82。 G91GBFGBCGBB是一GC1基GD3未来企业经GB7结

37、G88的GC3GC0关GCC，GCDGE5期GC7的G82GCE。 GCFGD9GDEG87GD0， GD1还经常用GD3其他面GD2GF6GF7GD7GC8GBFG82的GBDGD4中， 比G87企业GF5GB1。 G98业G99G81GEE险投资GE1GA5投资GBCGBBGAEGC0GBF， 在GBCGBBGD3成G97GC0GBFGAEGAA内G84行入资和GF3GC7GBDGD4GD5是GD8GD6GBDGD4的一GD7分， 还GE5一GD7分G90是在未来G84行GBDGD4， GD8是GD9GD3G97G91GBFGBCGBBG86发G8EG8FGDAGBF。 六家公司GDA一家

38、公司未GDBGDCG91GBFGBCGBB在所投项目中所占比例外， 另外五家公司GC3示GDD内的投资项目中GCA均GE589%的GBDGD4GADGDE用G91GBFGBCGBB， 大大高GD3G98业GDF上市公司GDBGDCG99在G91GBFGBCGBB的G9BG9C。 自G98业GDF成GAA至2012G94GE0IPOGE1GE2， G98业GDF共计上市355家公司， 其中GE5GEE险投资GE3GE4的公司GE5206家， GE5GE512家公司在上市GA7关GE6GB8中GDBGDCG84G91GBFGBCGBB的G99在， GE5占GECGE7的 6%， G81访G9BG8

39、AG97的信息GE8GE9GA8大。访G9B中一家外资GEE险投资公司GEA是GEBG94G91中GDDGEC内的投资项目100%GE1GE2G91GBFGBCGBB。 他GED解GFEGEEGD5GD3入资GAEG99在信息GD7G91称，GDEG84GB2止GF6GF7过高， GD9GDA在GDD内GEFGF0使用G91GBFGBCGBB。GFCGFDGFEG8EG9A是指GEE险投资在入GF3G97， GB5求未来G9E资GAE， G91企业的GF6GF7GD7GE3G8BGD3GC0GBFGE7额。 GC2GC1GC0GBF是GDEG84GB2止企业未来GF6GF7G8DGF1， GF

40、B入资的GEE险投资资金占用GAEGAAGEA长， GF2比G97来的投资G99收G90G8B。 六家GBB访G9B公司中GE5GF3家GF4用G84GFCGFDGFEG8EG9A，占比50%。GFF业GF5止G8EG9A是指GEE险投资和G98业G99GC0GBF， G98业G99GD7GE3从GDBG81GBB投资企业GA7GC7的行业。 GC2个G8EG9A是GDEG84GB2止GEE险投资入GF3G97G98业G99利用其GF6GE5的信息GFAGF7和技术GFAGF7， G91企业收入GA2GF8至自己GF6GE5GEA大利G90的公司， 甚至另G9FGF9GFA。 GBB访G9B的

41、六家公司均GC3示GADG81G98业G99GE1GA5GFBG8EG9A， GE8GB2入GF3G97GBBGFCGFDGFEGC2 G98G99G98业G99G96过关联GBDGD4GFF自己掌握GC5GC6GC7的其他企业G84行利G90输送。 GE5GEE险投资公司GB4别指GED， GC2GC1GEE险GCCGCDGE5很大的行业GA7关G82， 比G87GC6造业GC6GA7G91容GD4GBB复GC6， GE6医药行业GD9GDE批GCD受政府GC5GC6， GD5GB5GBB投资企业拿G97G84GA7关批GCD， G98业G99想另G9FGF9GFAGAD非常困难。联G8D投

42、资是指在一个投资项目中， GD5若干家GEE险投资企业共GC7入资。 联G8D投资的GFAGCFGD0一是G87G88其他GEE险投资GE3GE4一G9FGED资， GEE明G84G91GC2个投资GCBGAD的G9E次肯GBF； GFAGCFGD0二是GC2样单GEE险投资G91企业GB9施GC3GC0GC5GC6的G8EG9A分析5 2016 年第 6 期笔投资数额较小， 在基金总数确定的情况下， 可以投资多个项目， 从而分散风险。 调查的六家公司中有四家经常进行联合投资， 占比67%。第一是引导企业增强对资本市场的认识。 很多企业创始人认为资本市场对公司的财务透明程度要求高， 不愿意按照

43、资本市场的要求规范企业。 另一方面， 对企业如何利用资本市场也G80G81G82G83。 而风险投资的合G84人一G85较为G82G83资本市场， 认为资本市场G86G87G88G89G8AG8B企业G8C要的G8D资， 而G8EG8FG88G90G91G8A高企业G92G93， 从G94G95G96G97， 对企业G98G99G98强有G9AG9B的G90G91。 风险投资在G9C方面G88G89G9DG9EG9FGA0GA1GA2 的GA3用， G88G89GA4创业GA5GA6GA7可G88多GA8G82G83资本市场， GA9利用GAA资本市场。第GAB是引导企业规范在财务GACGAD

44、GAEGAF的合规GB0。 很多企业创始人是GB1GB2GB3GB4GB5GB6GB7GB8， 在GB9GBAGBBGBCGBDG86GBEGBF财务GACGAD务,GC0在经GC1不G89GC2规的情况。 从财务GC3度G96G97， 有GC4企业为G82GC5GC6， GC0在GC7GC8GC9GCAGCB的情况GCC 有GC4企业GCDGCE财务人GCFGD0GD1GD2下， 导GD3GD4GD5GD6GD7G86GD8合企业GD9GDAGDBGDC。 GDDGDE的GDFGE0是导GD3可GE1GE2的GE3GE4GE5GE6GE7GE3GE4G86GD8， GE8G86GD8合资本市

45、场要求， 也GE9GADGEA引风险投资GEB 从GADGAE的GEC度G96G97， 有很多合GEDGEEGEFG86G89规范， GF0GF1GF2GB5合GEDGF3 GCFGF4合GEDGF5GCC 有的企业G8FGC0在GF6GF7经GC1的GF8GF9GCC 有GC4企业GC0在G86按照GADGAE规GFAGFBGCFGF4GFCGFDGFE项GFF险的情况GCC 有的企业甚至没有按照国家规GFA对该备案的事项进行备案GEB 因为风险投资的合G84人有GC4是券商， 有GC4甚至是以前在证监GD9GF4GA3过， 有GC4辅导过其他企业公开GAF市， 因而G88G89在合规方面对

46、企业进行比较细GD3的指导GEB 访谈中， 有的风险投资GD5示GD9指导企业GB5GB6合GEDGACGCFGF4合GED的GEE订GEB 另GC8， 风险投资通常委任的也是财务的高管GEB 通过委任高GD0GD1的财务人GCF， G8A高企业的财务GD4GD5质量， 为进GE4资本市场G8A前G98GDB备GEB第三是共GED打造高管GA5GA6GEB 在访谈中， 有四家企业GD5示GD9根据企业的G8C求委派财务人GCF， 有的G8FGD5示如GE0企业G8C要， G8F可以委派GC1GB5专家GF5GEB 委派财务人GCF一方面是可以监控资金流向， 另一方面可以G8A高企业财务管理的G

47、D0GD1GEB 风险投资G9C方面主要体现在梳理财务流程GF3 GE6行预算管理GF3 GD6GD7GD8合GD9GE2GDBGDC的GD4GD5GF3 GD6GD7现金流预测方面GEB第四是开拓G8D资渠道GEB 风险投资除G82G8AG8B资金GF3 GF2GE4股GF7GC8， G8FGD9利用自己的专业知识G90G91企业GE6现债务G8D资GEB 一方面风险投资对财务GACGADGAE合规方面的指导G8A高G82企业财务GD4告的质量， 降GD2G82企业的经GC1风险， 也G90G91债GF7机构降GD2G82信息的G86对称GB0GCC 另一方面风险投资G88G89GE4股GF

48、B债GF7机构G8AG8BG82担GFF机GD7GEB 风险投资用自己的名G93为企业G8AG8BG82信用支G9AGEB 此GC8，GCDGCE风险投资机构对银行系统比较G82G83， G88G89G90G91企业拓宽G8D资GBF野GEB 有风险投资GD5示利用专业知识G90G91位GCE四川一个三级城市的企业获得G82GB9GBD某银行的贷款GEB 除此之GC8， 有50%的风险投资公司GD5示GD9根据企业的经GC1状况为企业G8AG8B贷款GEB第五是通过董事GD9把握企业战略GEB 除一家风险投资在自GB8属GCE小股东的情况下， GD9将董事GD9GF7利委G80GFB主投的风险

49、投资之GC8， 另GC8五家G81GD9G82求董事GD9G83位GEB 而G8E有风险投资GD5示如GE0投资比G84较G99， GD9G82求G86G85一个董事GD9G83位GEB 董事GD9是股东指GFA的公司G86理机构GEB 企业G87GBE要的G88G89通常G8C要董事GD9G8A体GB3G8B过G8C数通过GEB 风险投资通过G8DGE5董事GD9确GFF企业战略方向GC2确， G8EG88G89降GD2信息G86对称GEB GC8资风险投资G8FGD9G90G8E进行G8FG90GFA位GAC打通国GC8市场GEB风险投资主要的监G91G92G93GF0GF1GFAGBC的财务GD4告GF3 高管GD9G94GF3企业G95访GEB G96有的风险投资企业GBDG97有投G98管理G99G9A， G8EGAFG9B三G9CG92G93是G96有访谈的风险投资企业G81GD9G9D用的GEB 有五家公司GD5示一G85财务GD4告为G9EGD4， 一家投资GCEG9FGBC企业的风险投资公司GD5示G8C要GA0GD4GEB 高管GD9G94GC2常情况下一G85GC9个GA0一GA1， GA2G9EGA3GA4情况GD9增GA