第四章长期筹资.pptx

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1、 第四章第四章 长期筹资长期筹资 第一节第一节 长期筹资概述长期筹资概述第二节第二节 长期长期筹筹资方式资方式第三节第三节 资本结构决策资本结构决策 第一节第一节 长期筹资概述长期筹资概述 一、筹资的概念一、筹资的概念 是指企业作为筹资主体根据其生产经是指企业作为筹资主体根据其生产经营、对外投资和调整资本结构等需要，通营、对外投资和调整资本结构等需要，通过筹资渠道和金融市场，运用筹资方式，过筹资渠道和金融市场，运用筹资方式，经济有效地筹措和集中资本的活动。经济有效地筹措和集中资本的活动。 二、二、融资动机融资动机扩张扩张调整调整混合混合 三、融资原则三、融资原则 效益性原则效益性原则 合理性原

2、则合理性原则 及时性原则及时性原则 合法性原则合法性原则 四、融资渠道与融资方式四、融资渠道与融资方式（一）融资渠道（一）融资渠道 政府财政资本政府财政资本 银行信贷资本银行信贷资本 非银行金融机构资本非银行金融机构资本 其他法人资本其他法人资本 民间资本民间资本 企业内部资本企业内部资本 外国资本外国资本 （二）融资方式（二）融资方式 直接吸收投入资本直接吸收投入资本 发行股票发行股票 发行债券发行债券 银行借款银行借款 商业信用商业信用 租赁融资租赁融资. 五、融资分类五、融资分类 1.1.按属性按属性 2.2.按期限按期限股权资本股权资本债权资本债权资本长期资本长期资本短期资本短期资本

3、3、按来源、按来源 4、按是否借助金融机构、按是否借助金融机构内部融资内部融资外部融资外部融资直接融资直接融资间接融资间接融资 六、企业筹资环境六、企业筹资环境 （一）金融环境（一）金融环境 1、金融市场、金融市场 外汇市场外汇市场 短期资本市场短期资本市场 金融市场金融市场 资本市场资本市场 长期资本市场长期资本市场 黄金市场黄金市场 2、金融机构、金融机构 经营存贷业务经营存贷业务 经营证券业务经营证券业务 经营其他业务经营其他业务 3、金融政策、金融政策 货币政策货币政策 利率政策利率政策 汇率政策汇率政策 （二）经济环境（二）经济环境 1、宏观经济政策、宏观经济政策 2、物价变动、物价

4、变动 3、周期变化、周期变化 （三）法律环境（三）法律环境 1、规范企业的资本组织形式、规范企业的资本组织形式 2、规范企业的筹资渠道和筹资方式、规范企业的筹资渠道和筹资方式 3、规定企业发行证券筹资的条件、规定企业发行证券筹资的条件 4、制约不同筹资方式的资本成本、制约不同筹资方式的资本成本 七、融资规模的预测七、融资规模的预测财务计划的基础财务计划的基础 （一）因素分析法（一）因素分析法 是以有关资本项目上年度的实际平均需要量是以有关资本项目上年度的实际平均需要量为基础，根据预测年度的生产经营任务和加速为基础，根据预测年度的生产经营任务和加速资本周转的需要，进行分析调整，预测资本需资本周转

5、的需要，进行分析调整，预测资本需要量的方法。要量的方法。计算公式：计算公式： 资金需要量资金需要量=（上年资金实际平均占用（上年资金实际平均占用额额 - 不合理平均占用额）不合理平均占用额）（1 + 预测预测年度销售变动率）年度销售变动率） （1 + 预测年度资预测年度资本周转速度变动率）本周转速度变动率） 举例：举例： 例例3-13-1：东化公司：东化公司20012001年度资金实际平均占用年度资金实际平均占用额为额为20002000万元，其中不合理占用部分万元，其中不合理占用部分200200万元，万元，预计本年度销售增长预计本年度销售增长5%5%，资金周转速度加快，资金周转速度加快2%2%

6、，预测预测20022002年的资金需要量。年的资金需要量。 答案：答案： 资金需要量资金需要量= =（2000-2002000-200）（1+5%1+5%）（1- 1- 2%2%）=1852.2=1852.2（万元）（万元） （二）销售百分比法（二）销售百分比法 1 1、几个概念：、几个概念： （1 1）销售百分比法：假定公司的资产负债表）销售百分比法：假定公司的资产负债表敏感项目和利润表项目与销售额存在固定的百敏感项目和利润表项目与销售额存在固定的百分比关系，根据这种关系计算确定短期资金需分比关系，根据这种关系计算确定短期资金需要量的方法。要量的方法。 （2 2）敏感项目：与销售存在固定百分

7、比关系）敏感项目：与销售存在固定百分比关系的项目，包括敏感资产项目和敏感负债项目。的项目，包括敏感资产项目和敏感负债项目。 （3 3）非敏感项目）非敏感项目 2 2、方法：、方法： 首先，通过预计利润表预测内部资金来源增首先，通过预计利润表预测内部资金来源增加额加额留用利润增加额。留用利润增加额。 然后，通过预计资产负债表预测企业资本需然后，通过预计资产负债表预测企业资本需求总额和外部筹资增加额。求总额和外部筹资增加额。 或者利用公式进行计算！或者利用公式进行计算！一种简便方法:RESRLSRASRESRLSSRAS）（）（）（需要追加的外部筹资额 额预计年度留用利润增加基年销售额基年敏感负债

8、总额除以基年销售额基年敏感资产总额除以预计年度销售增长额RESRLSRAS 第二节第二节 长期筹资方式长期筹资方式 股权性筹资股权性筹资 债权性筹资债权性筹资 混合性筹资混合性筹资 一、一、 股权性筹资股权性筹资 （一）投入资本筹资（一）投入资本筹资 1、含义、含义 是指非股份制企业以协议等形式吸收国家、是指非股份制企业以协议等形式吸收国家、其他企业、个人和外商等的直接投入的资本，其他企业、个人和外商等的直接投入的资本，形成企业投入资本的一种筹资方式。形成企业投入资本的一种筹资方式。 2、主体、主体 非股份制企业，包括个人独资企业、个人非股份制企业，包括个人独资企业、个人合伙企业和国有独资公司

9、。合伙企业和国有独资公司。 3、类型、类型 按所形成投入资本的构成分类按所形成投入资本的构成分类 （1）国有资本）国有资本 （2）法人资本）法人资本 （3）个人资本）个人资本 （4）外商资本）外商资本 按投资者的出资形式分类按投资者的出资形式分类 （1）现金投资）现金投资 （2）非现金投资）非现金投资 4、筹资条件和要求、筹资条件和要求 （1）主体条件）主体条件 （2）需要要求）需要要求 （3）消化要求）消化要求 5 5、筹资的程序、筹资的程序 （1 1）确定筹资数量）确定筹资数量 （2 2）选择筹资的具体形式）选择筹资的具体形式 （3 3）签署决定、合同或协议等文件）签署决定、合同或协议等文

10、件 （4 4）取得资本来源）取得资本来源 优点：优点： 1、能提高企业的资信和借款能力；、能提高企业的资信和借款能力； 2、能够直接获得所需的先进设备和技、能够直接获得所需的先进设备和技术，能尽快形成生产经营能力；术，能尽快形成生产经营能力； 3、财务风险较低。、财务风险较低。 缺点：缺点：1、资本成本较高、资本成本较高 2、由于没有证券为媒介，产权关系有、由于没有证券为媒介，产权关系有时不够明确，也不便于产权交易。时不够明确，也不便于产权交易。6、该种筹资方式的优缺点、该种筹资方式的优缺点 （二）发行普通股筹资二）发行普通股筹资 1 1、股票的种类、股票的种类按股东的权利义务，分为普通股和优

11、先股；按股东的权利义务，分为普通股和优先股；按票面是否记名，分为记名股票和无记名股票；按票面是否记名，分为记名股票和无记名股票；按票面是否标明金额，分为有面额股票和无面按票面是否标明金额，分为有面额股票和无面额股票；额股票；按投资主体，分为国家股、法人股、个人股和按投资主体，分为国家股、法人股、个人股和外资股；外资股；按发行对象和上市地区，分为按发行对象和上市地区，分为A A股、股、B B股、股、H H股、股、 2.2.普通股股东的权利普通股股东的权利盈余分配权盈余分配权剩余资产索赔权剩余资产索赔权投票表决权投票表决权优先购股权优先购股权股份转让权股份转让权查帐权查帐权3.3.普通股的发行、上

12、市、退市普通股的发行、上市、退市 要按国家现行法律、法规执行。目前要按国家现行法律、法规执行。目前的法律有：的法律有：公司法公司法、证券法证券法、股票发行与交易管理暂行条例股票发行与交易管理暂行条例、公公司登记管理条例司登记管理条例，另有配股、增发新股、，另有配股、增发新股、退市等法规共七类。退市等法规共七类。4、普通股发行价格的确定、普通股发行价格的确定n市盈率倍数法：市盈率倍数法： n市盈率=股票价格/每股净利润n新股发行价=每股税后利润*发行市盈率 配股价配股价参照发行前参照发行前2020天该股票的二级市场价格，天该股票的二级市场价格，打折扣后确定发行价。打折扣后确定发行价。新股发行价新

13、股发行价参照发行前参照发行前2020天同行业股票二级市天同行业股票二级市场平均价格，考虑发行企业的净资产收益率等因素后，场平均价格，考虑发行企业的净资产收益率等因素后，打折扣确定发行价格。打折扣确定发行价格。竞价法（询价制）：竞价法（询价制）： 本方式发行新股事先并不确定具体的发行价格，本方式发行新股事先并不确定具体的发行价格，而是通过向（机构）投资者询价进行竞价申购，而是通过向（机构）投资者询价进行竞价申购，最后由发行人和承销商依据一定的标准确定新最后由发行人和承销商依据一定的标准确定新股发行价格。依价格确定标准的不同，这一方股发行价格。依价格确定标准的不同，这一方式又可分为以下两种模式：式

14、又可分为以下两种模式：n（1 1）超额申购倍率模式）超额申购倍率模式 n（2 2）价格优先、顺序配售模式）价格优先、顺序配售模式 5.5.降低定价风险的方法：降低定价风险的方法： 包销包销 招标招标 6.6.普通股融资评价普通股融资评价 优点：优点： 没有固定的股利负担，没有固定的股利负担， 融资风险小，融资风险小， 增加企业信誉，增加企业信誉， 限制少限制少. .缺点：缺点： 融资成本高，融资成本高， 分散经营权，分散经营权， 增加信息披露成本增加信息披露成本.二、债权性筹资二、债权性筹资 （一）发行债券筹资（一）发行债券筹资 1 1、概念：、概念： 债券是债务人为筹集债权资本而发行的，债券

15、是债务人为筹集债权资本而发行的，约定在一定期限内向债权人还本付息的有价证约定在一定期限内向债权人还本付息的有价证券。券。2 2、种类、种类 . .按是否记名，分为记名债券和无记名债券；按是否记名，分为记名债券和无记名债券；. .按有无担保，分为抵押债券和信用债券；按有无担保，分为抵押债券和信用债券；. .按利率是否变动，分为固定利率债券和浮动利率债按利率是否变动，分为固定利率债券和浮动利率债 券；券；. .按债券持有人是否参与发行公司盈余分配，分为参按债券持有人是否参与发行公司盈余分配，分为参 与公司债券和非参与公司债券；与公司债券和非参与公司债券；. .按是否可以转换成公司股票，分为可转换债

16、券和不按是否可以转换成公司股票，分为可转换债券和不 可转换债券；可转换债券；. .按公司有无提前收回债券的权利，分为可收回债券按公司有无提前收回债券的权利，分为可收回债券 和不可收回债券。和不可收回债券。. .按是否上市交易，分为上市债券和非上市债券。按是否上市交易，分为上市债券和非上市债券。3.3.债券的要素：债券的要素：. .票面价值票面价值. .票面利率票面利率. .还本期限还本期限. .付息时间付息时间4.4.债券的发行：债券的发行：.发行资格、条件、程序、国家发行资格、条件、程序、国家有关法律、法规执行。有关法律、法规执行。5.5.发行价格的确定：发行价格的确定：n债券发行价格债券发

17、行价格 平价、溢价、折价平价、溢价、折价n影响发行价格的因素：影响发行价格的因素： 面值、票面利率、市场利率、债券期限面值、票面利率、市场利率、债券期限 基本计算公式：基本计算公式：nntt市场利率）（债券面值市场利率）（债券年利息债券发行价格1116.6.债券的等级及确定债券的等级及确定. .国际著名评级公司的债券等级评定情况：国际著名评级公司的债券等级评定情况：Moody,sStandard and Poor,s级别 信用程度级别信用程度AaaAaABaaBaBCaaCaC最优等级高等级较高等级一般等级具有投资因素的等级一般不宜考虑投资的等级容易失败的等级高度投机的等级最差的投资等级AAA

18、AAABBBBBBCCCCCC最优等级高等级中等偏上等级中等中等偏下投机性等级完全投机性等级失败的等级失败的等级债券的评级程序债券的评级程序n发行公司提出评级申请发行公司提出评级申请n评级机构评定债券等级评级机构评定债券等级n评级机构跟踪检查评级机构跟踪检查.我国的债券等级评定情况：我国的债券等级评定情况： A.A.指标体系（以工业企业为例）指标体系（以工业企业为例）评价内容评价指标权重企业素质 领导素质，员工素质，管理素质，经营环境设施10偿债能力 资产负债率，流动比率，速动比率，利息保障倍数,长期债务与营运资金比率22信用状况 贷款偿还率，利息偿还率，应付帐款付清率，20经营状况 营业收入

19、增长率，产成品销售率，存货周转率，应收帐款周转率，担保比率18获利能力 总资产报酬率，权益收益率，成本费用利润率，权益增长率，利润增长率20发展前景 行业风险，市场地位及风险，发展后劲，效益预测 10B.B.常用企业信誉级别及说明常用企业信誉级别及说明计分标准级 位次序下限 上限级别含义AAA 90100信用极好AA8089信用良好A7079信用较好BBB 6069信用一般7.7.债券融资评价债券融资评价. .优点：优点：筹资成本较低筹资成本较低保证控制权保证控制权可利用财务杠杆可利用财务杠杆便于调整资本结构便于调整资本结构缺点：缺点：财务风险高财务风险高限制条件多限制条件多筹资数量有限筹资数

20、量有限.（二）长期借款筹资（二）长期借款筹资1 1、种类、种类按提供贷款的机构分类按提供贷款的机构分类按有无抵押品分类按有无抵押品分类按贷款的用途分类按贷款的用途分类2 2、信用条件：、信用条件：n授信额度授信额度n周转授信协议周转授信协议n补偿性余额补偿性余额借款程序与合同内容见借款程序与合同内容见教材教材P192-193！n优点：速度快；成本低；弹性大。优点：速度快；成本低；弹性大。n缺点：风险高；限制多；数量少。缺点：风险高；限制多；数量少。3 3、优缺点、优缺点（三）租赁融资（三）租赁融资 1.1.租赁的种类：租赁的种类：租赁经营性租赁融资租赁直接租赁杠杆租赁售后租回租赁程序见租赁程序

21、见P1702 2、融资租赁、融资租赁 （1 1）含义）含义 又称资本租赁、财务租赁，是由租赁公司又称资本租赁、财务租赁，是由租赁公司按照承租企业的要求购买设备，并在契约或合按照承租企业的要求购买设备，并在契约或合同规定的较长期限内提供给承租企业使用的信同规定的较长期限内提供给承租企业使用的信用性业务。用性业务。（2 2）特点）特点 a a、一般由承租企业向租赁公司提出正式申请，由租赁、一般由承租企业向租赁公司提出正式申请，由租赁公司融资购进设备；公司融资购进设备； b b、租赁期较长，为设备耐用年限的一半以上；、租赁期较长，为设备耐用年限的一半以上； c c、租赁合同比较稳定；、租赁合同比较稳

22、定； d d、由承租企业负责设备的维修保养和保险；、由承租企业负责设备的维修保养和保险； e e、租赁期满时，按事先约定的办法处置设备，一般有、租赁期满时，按事先约定的办法处置设备，一般有退租、续租、留购三种选择，通常为留购。退租、续租、留购三种选择，通常为留购。3.3.租金的确定租金的确定 等额年金法等额年金法 平均分摊法平均分摊法4.4.租赁融资评价租赁融资评价. .优点：优点：.风险低风险低淘汰设备淘汰设备 偿债风险偿债风险.全额筹资全额筹资.灵活性强灵活性强.可以获得减税利益可以获得减税利益. .缺点：缺点：.筹资成本高于发行债筹资成本高于发行债券和借款券和借款.不利于固定资产改良不利

23、于固定资产改良三、混合性筹资三、混合性筹资（一）发行优先股筹资（一）发行优先股筹资 1、优先股的特征、优先股的特征 优先分配固定的股利优先分配固定的股利 优先分配公司剩余财产优先分配公司剩余财产 优先股股东一般无表决权优先股股东一般无表决权 优先股可由公司赎回优先股可由公司赎回（二）发行可转换证券筹资（二）发行可转换证券筹资 1 1、种类、种类 可转换证券和可转换优先股可转换证券和可转换优先股 2 2、特性、特性 混合性筹资混合性筹资 3 3、发行条件、发行条件 见见p203!p203! 4 4、可转换债权的转换、可转换债权的转换 （1 1）转换期限）转换期限 我国：我国：3535年年 （2

24、2）转换价格）转换价格 以可转换债券转换为股票的每股价格以可转换债券转换为股票的每股价格 （3 3）转换比率）转换比率 每份可转换债券所能转换的股票数每份可转换债券所能转换的股票数 5 5、优缺点、优缺点 优点：优点：有利于降低资本成本有利于降低资本成本 有利于筹集更多的资本有利于筹集更多的资本 有利于调整资本结构有利于调整资本结构 有利于避免筹资损失有利于避免筹资损失 缺点：缺点： 转股后将失去利率较低的好处转股后将失去利率较低的好处 未转股将使发行公司承受偿债压力未转股将使发行公司承受偿债压力 转股时股价高于转换价格，则发行遭受筹转股时股价高于转换价格，则发行遭受筹资损失。资损失。 回售条

25、款的规定可能使发行公司遭受损失。回售条款的规定可能使发行公司遭受损失。（三）发行认股权证筹资（三）发行认股权证筹资 1 1、认股权证的特点、认股权证的特点 是由股份有限责任公司发行的可认购其是由股份有限责任公司发行的可认购其股票的一种买入期权。股票的一种买入期权。 2 2、认股权证的作用、认股权证的作用 为公司筹集额外的现金为公司筹集额外的现金 促进其他筹资方式的运用促进其他筹资方式的运用 2 2、优先股的种类、优先股的种类 累积优先股和非累积优先股累积优先股和非累积优先股 参与优先股和非参与优先股参与优先股和非参与优先股 可赎回优先股和不可赎回优先股可赎回优先股和不可赎回优先股 3 3、发行

26、优先股的动机、发行优先股的动机 防止公司股权分散化防止公司股权分散化 调剂现金余缺调剂现金余缺 改善公司资本结构改善公司资本结构 维持举债能力维持举债能力 4 4、发行优先股筹资的优缺点、发行优先股筹资的优缺点 优点（优点（1 1）没有固定到期日，不用偿付本金。）没有固定到期日，不用偿付本金。 （2 2）股利的支付既固定又有一定的灵活性）股利的支付既固定又有一定的灵活性 （3 3）保持普通股股东的控制权）保持普通股股东的控制权 （4 4）可增加公司信誉，提高公司举债能力）可增加公司信誉，提高公司举债能力 缺点缺点 （1 1）优先股成本虽低于普通股成本，但）优先股成本虽低于普通股成本，但一般高于

27、债券成本；一般高于债券成本； （2 2）对优先股筹资的制约因素较多；）对优先股筹资的制约因素较多； （3 3）可能形成较重的财务负担。）可能形成较重的财务负担。 第三节第三节 长期筹资决策长期筹资决策 资金成本资金成本 杠杆利益与风险杠杆利益与风险 资本结构的确定资本结构的确定一、资本成本一、资本成本 1 1、什么是资本成本、什么是资本成本 （1 1）资本成本是企业为了筹集和使用资金）资本成本是企业为了筹集和使用资金而发生的费用。包括资金筹集费和资金使而发生的费用。包括资金筹集费和资金使用费。用费。 （2 2）表示方法：）表示方法： 筹资费率）筹资额（资金使用费筹资费筹资额资金使用费资金成本1

28、（3 3）种类）种类 个别资本成本个别资本成本 综合资本成本综合资本成本 边际资本成本边际资本成本2 2、资本成本的计算、资本成本的计算 （1 1）个别资本成本）个别资本成本 a、债务资金成本债务资金成本（长期借款和发行债券）（长期借款和发行债券）筹资费率）筹资额（所得税率）利息额（债务资金成本11.b、优先股成本优先股成本筹资费率）筹资额（优先股股利优先股成本1 c c、普通股成本（三种方法）、普通股成本（三种方法）.利用股利估算利用股利估算股利折现模型股利折现模型 P Pc c =D =Dt t/(1+K/(1+Kc c）t t 其中：其中：P Pc c普通股融资净额，即发行价格扣普通股融

29、资净额，即发行价格扣除发行费用；除发行费用； D Dt t普通股第普通股第t t年的股利；年的股利； K Kc c普通股投资必要报酬率，即普通普通股投资必要报酬率，即普通股资本成本率。股资本成本率。假定每年的股利相等：假定每年的股利相等：筹资费筹资额年股利支付额普通股成本假定股利有一个固定的增长率：假定股利有一个固定的增长率：股利增长率筹资费筹资额下年预计股利支付额普通股成本注：此为戈登（Gordon）增长模型.利用资本资产定价模型估算：利用资本资产定价模型估算： K Kc c = =R Rf f + +(R(Rm m R Rf f) ) R Rf f: :无风险报酬率无风险报酬率 R Rm

30、m：市场报酬率：市场报酬率 ：第：第i i种股票的贝塔系数种股票的贝塔系数.债券成本加风险溢价估算：债券成本加风险溢价估算：普通股成本普通股成本= =债券资金成本债券资金成本+ +风险溢价风险溢价d d、留存收益成本、留存收益成本不考虑发行费用的普通股不考虑发行费用的普通股成本。成本。（2 2）综合资金成本（加权资金成本）综合资金成本（加权资金成本，WACCWACC）inii重个别资本占总资本的比个别资本成本综合资金成本1个别资本比重的确定基础：个别资本比重的确定基础： 账面价值账面价值 市场价值市场价值 目标价值目标价值（3 3）边际资金成本）边际资金成本A A、概念：是企业追加筹资时的资金

31、成本率。、概念：是企业追加筹资时的资金成本率。是随筹资额增加而提高的加权平均资金是随筹资额增加而提高的加权平均资金成本。成本。B B、规划：、规划： 目的：比较不同规模范围筹资组合的目的：比较不同规模范围筹资组合的资金成本，决定最佳增资规模。资金成本，决定最佳增资规模。步骤：步骤：1.1.确定目标资本结构；确定目标资本结构；2.2.测算各种资金的成本；测算各种资金的成本；3.3.测算筹资总额分界点；测算筹资总额分界点；4.4.测算边际资金成本率。测算边际资金成本率。 例见例见P224P224二、杠杆利益与风险二、杠杆利益与风险n财务管理中的杠杆原理，财务管理中的杠杆原理，是指由于固定费用（生是

32、指由于固定费用（生产、财务）的存在，当产、财务）的存在，当企业的业务量发生较小企业的业务量发生较小的变化时，利润会发生的变化时，利润会发生较大的变化。较大的变化。（一）（一）营业杠杆利益与风险营业杠杆利益与风险 1 1、营业杠杆：由于固定成本的存在营业杠杆：由于固定成本的存在而使息税前利润变动幅度大于营业收而使息税前利润变动幅度大于营业收入变动幅度的现象。入变动幅度的现象。 2 2、营业杠杆利益分析、营业杠杆利益分析 是指在企业扩大营业总额的条件是指在企业扩大营业总额的条件下，单位营业额的固定成本下降而给下，单位营业额的固定成本下降而给企业增加的营业利润。企业增加的营业利润。例例1 1：飞英公

33、司在营业总额为：飞英公司在营业总额为24002400万元万元30003000万元之间，固万元之间，固定成本总额为定成本总额为800800万元，变动成万元，变动成本率本率60%60%。以下表测算其营业杠。以下表测算其营业杠杆利益：杆利益：飞英公司营业杠杆利益测算表飞英公司营业杠杆利益测算表年份营业总额营业总额增长率（%）变动成本固定成本营业利润营业利润增长率（%）1999240014408001602000260081560800240502001300015180080040067单位：万元 3 3、营业风险分析、营业风险分析 亦称经营风险，是指与企业经营有关的亦称经营风险，是指与企业经营有关

34、的风险，尤其是指企业在经营活动中利用风险，尤其是指企业在经营活动中利用营业杠杆而导致营业利润下降的风险。营业杠杆而导致营业利润下降的风险。例例2 2：飞英公司营业风险测算表：飞英公司营业风险测算表年份营业总额营业总额增长率（%）变动成本固定成本营业利润营业利润增长率（%）19993000180080040020002600-131560800240-4020012400-81440800160-33单位：万元 4 4、营业杠杆系数营业杠杆系数的测算的测算： 企业息税前利润变动率相当于营业企业息税前利润变动率相当于营业额变动率的倍数。额变动率的倍数。SSEBITEBITDOL/为了便于计算为了便

35、于计算, ,可将上列公式变换为可将上列公式变换为: :FCVSCVSDOLFVPQVPQDOLSQ)()(5 5、影响营业杠杆利益和风险的其他、影响营业杠杆利益和风险的其他因素因素: : 产品供求的变动产品供求的变动 产品售价的变动产品售价的变动 单位变动成本变动单位变动成本变动 固定成本总额变动固定成本总额变动（二）财务杠杆利益与风险（二）财务杠杆利益与风险1 1、财务杠杆原理、财务杠杆原理. .财务杠杆财务杠杆: :由于固定财务费用的由于固定财务费用的存在而引起的存在而引起的( (税后利润税后利润) )每股收每股收益变动率大于息税前利润变动率益变动率大于息税前利润变动率的现象的现象. .财

36、务杠杆利益：亦称融资杠杆利益，是指企业财务杠杆利益：亦称融资杠杆利益，是指企业利用债务筹资这个杠杆而给股权资本带来的额利用债务筹资这个杠杆而给股权资本带来的额外收益。外收益。.财务风险：是指企业在经营活动中与筹资有财务风险：是指企业在经营活动中与筹资有关的风险，尤其是指在筹资活动中利用财务杠关的风险，尤其是指在筹资活动中利用财务杠杆可能导致企业股权资本所有者收益下降的风杆可能导致企业股权资本所有者收益下降的风险，甚至可能导致企业破产的风险。险，甚至可能导致企业破产的风险。 例例3 3：飞英公司：飞英公司1999200119992001年财务杠杆利年财务杠杆利益测算表益测算表: :年份息税前利润

37、息税前利润增长率（%）债 务 利息所 得 税（33%）税后利润税后利润增长率（%）19991601503.36.720002405015029.760.380020014006715082.5167.5178单位：万元 飞英公司财务风险测算表飞英公司财务风险测算表年份息 税 前利润息税前利润增长率（%）债 务 利息所 得 税（33%）税后利润税后利润增长率（%）199940015082.5167.52000240-4015029.760.3-642001160-331503.36.7-89单位：万元 2 2、财务风险系数的测算、财务风险系数的测算息税前利润变动率动率普通股每股税后利润变或：息税

38、前利润变动率税后利润变动率EBITEBITEPSEPSDFLEBITEBITEATEATDFL/为了便于计算为了便于计算, ,可将上列公式变换为可将上列公式变换为: :IEBITEBITDFLn财务杠杆系数越大，财务杠杆利益和财财务杠杆系数越大，财务杠杆利益和财务风险就越高，务风险就越高，n财务杠杆系数越小，财务杠杆利益和财财务杠杆系数越小，财务杠杆利益和财务风险越小。务风险越小。3 3、影响财务杠杆利益和风险的其他、影响财务杠杆利益和风险的其他因素因素. .资本规模的变动资本规模的变动. .资本结构变动资本结构变动. .债务利率变动债务利率变动. .息税前利润变动息税前利润变动（三）联合杠杆

39、利益与风险（三）联合杠杆利益与风险1 1、联合杠杆是营业杠杆和财务杠杆、联合杠杆是营业杠杆和财务杠杆的综合的综合2 2、联合杠杆系数的测算、联合杠杆系数的测算DFLDOLDTL三、资本结构理论三、资本结构理论（一）早期的资本结构理论（一）早期的资本结构理论 1、净收益观点：在公司的资本结构中，债、净收益观点：在公司的资本结构中，债权资本的比例越高，公司的净收益或税后利权资本的比例越高，公司的净收益或税后利润就越多，从而公司的价值就越高。润就越多，从而公司的价值就越高。 2、净营业收益观点：在公司的资本结构中，、净营业收益观点：在公司的资本结构中，债权资本的多寡、比例的高低，与公司的价债权资本的

40、多寡、比例的高低，与公司的价值没有关系。值没有关系。 3、传统观点：增加债权资本对提高公司价、传统观点：增加债权资本对提高公司价值是有利的，但债权资本规模必须适度。值是有利的，但债权资本规模必须适度。（二）（二）MMMM资本结构理论资本结构理论1 1、 MMMM（Franco Modigliani and Franco Modigliani and Merton millerMerton miller）理论：）理论： MMMM理论的无税模型理论的无税模型在符合该理论在符合该理论的假设之下，公司的价值与其资本结构的假设之下，公司的价值与其资本结构无关。公司的价值取决于其实际资产，无关。公司的价值

41、取决于其实际资产，而不是其债权和股权的市场价值。而不是其债权和股权的市场价值。 命题一：命题一： 无论公司有无债权资本，其价值无论公司有无债权资本，其价值等于公司所有资产的预期收益额（息等于公司所有资产的预期收益额（息税前利润）按适合该企业风险等级的税前利润）按适合该企业风险等级的必要报酬率（综合资金成本）折现。必要报酬率（综合资金成本）折现。 命题二命题二： 利用财务杠杆的公司，其股权资利用财务杠杆的公司，其股权资本成本随债权筹资额的增加而提高。本成本随债权筹资额的增加而提高。财务杠杆利益将因此被抵消。财务杠杆利益将因此被抵消。 2 2、修正观点：、修正观点： 考虑公司所得税因素，公司的价值

42、考虑公司所得税因素，公司的价值会随财务杠杆系数的提高而增加，公会随财务杠杆系数的提高而增加，公司的资本结构同公司价值相关。司的资本结构同公司价值相关。 命题一命题一： MMMM资本结构的公司所得税观点资本结构的公司所得税观点有债务公司的价值等于有相同风险有债务公司的价值等于有相同风险但无债务公司的价值加上债务的节税但无债务公司的价值加上债务的节税利益。利益。 命题二：命题二： MMMM资本结构理论的权衡理论观点资本结构理论的权衡理论观点随着公司债权比例的提高，公司的财务风随着公司债权比例的提高，公司的财务风险也会上升，公司陷入财务危机的可能性险也会上升，公司陷入财务危机的可能性加大，由此会加大

43、公司的额外成本，降低加大，由此会加大公司的额外成本，降低公司的价值。因此，公司最佳的资本结构公司的价值。因此，公司最佳的资本结构应权衡负债的节税利益与负债的额外成本应权衡负债的节税利益与负债的额外成本（财务危机成本等）。（财务危机成本等）。 （三）新的资本结构理论（三）新的资本结构理论 1 1、代理成本理论、代理成本理论 研究代理成本与资本结构关系研究代理成本与资本结构关系 2 2、信号传递理论、信号传递理论 公司可以通过调整资本结构来传公司可以通过调整资本结构来传递有关获利能力和风险方面的信息，以递有关获利能力和风险方面的信息，以及公司如何看待股票市价的信息。及公司如何看待股票市价的信息。3

44、 3、啄序理论（信息不对称理论、啄序理论（信息不对称理论）：）： 企业有新的投资机会，产生融资需企业有新的投资机会，产生融资需求，一般会按如下顺序筹资：内部筹求，一般会按如下顺序筹资：内部筹资资债权筹资债权筹资股权筹资。股权筹资。.直接观察的结果：直接观察的结果：A.A.绝大多数企业都会持有一定比例的债务资绝大多数企业都会持有一定比例的债务资本，很少有企业只从股东那里筹集所需资本。本，很少有企业只从股东那里筹集所需资本。因此，无论是对是错，实务中的情况显示：因此，无论是对是错，实务中的情况显示：管理当局似乎都相信，债务资本的存在会降管理当局似乎都相信，债务资本的存在会降低企业的低企业的WACC

45、WACC。B.B.持有很高比例的债务资本的企业也是很持有很高比例的债务资本的企业也是很少见的。管理当局似乎并不相信高比例的少见的。管理当局似乎并不相信高比例的债务比例能够使得企业价值最大化（债务比例能够使得企业价值最大化（WACCWACC最小化）。最小化）。讨论：关于资本结构理论，我们的认识是讨论：关于资本结构理论，我们的认识是什么？什么？四、资本结构决策四、资本结构决策（一）资本结构的含义（一）资本结构的含义 企业各种资本的价值构成极其比例关系。企业各种资本的价值构成极其比例关系。1 1、广义：企业全部资本价值的构成及其比例广义：企业全部资本价值的构成及其比例关系。关系。2 2、狭义：企业长

46、期资本价值的构成及其比例、狭义：企业长期资本价值的构成及其比例关系，尤其是指长期股权资本与债权资本的构关系，尤其是指长期股权资本与债权资本的构成及比例关系。成及比例关系。（二）资本结构的意义（二）资本结构的意义圆饼理论圆饼理论合理安排债权资本比例可以降低企合理安排债权资本比例可以降低企业的综合资金成本。业的综合资金成本。合理安排债权资本比例可以获得财合理安排债权资本比例可以获得财务杠杆利益。务杠杆利益。合理安排债权资本比例可以增加公合理安排债权资本比例可以增加公司的价值。司的价值。（三）资本结构的确定方法（三）资本结构的确定方法比较资本成本法比较资本成本法每股利润分析法每股利润分析法公司价值比

47、较法公司价值比较法1 1、比较资本成本法比较资本成本法 计算各被选方案的综合资金成本，选择成计算各被选方案的综合资金成本，选择成本最低的方案。本最低的方案。2 2、每股利润分析法、每股利润分析法 计算每股收益无差别点的销售额或息税前计算每股收益无差别点的销售额或息税前利润，根据预计销售额或息税前利润确定筹资利润，根据预计销售额或息税前利润确定筹资方式。方式。每股收益无差别点的概念与作用每股收益无差别点的概念与作用n每股收益不受融资方式影响的销售水平。每股收益不受融资方式影响的销售水平。或：两种或两种以上筹资方案下每股收或：两种或两种以上筹资方案下每股收益相等时的息税前利润点（或销售额）。益相等

48、时的息税前利润点（或销售额）。n根据每股收益无差别点，可以判断在什根据每股收益无差别点，可以判断在什么销售水平下适于采用何种资本结构。么销售水平下适于采用何种资本结构。每股收益无差别点的计算每股收益无差别点的计算n n在每股收益无差别点上，无论采用何种筹资方在每股收益无差别点上，无论采用何种筹资方式，每股收益都是相等的。即：式，每股收益都是相等的。即：EPSEPS1 1=EPS=EPS2 2NTIEBITNTIFVCS)1)()1)(EPS222111)1)()1)(NTIEBITNTIEBIT在每股收益无差别点上n S1=S2或EBIT1=EBIT2 能使上述条件成立的S或EBIT为无差别点

49、的销售水平。n某公司某公司2005年长期资本总额为年长期资本总额为1亿元，其中普通股亿元，其中普通股6000万元（万元（240万股），长期债务万股），长期债务4000万元，利率万元，利率10%。假定公司所得税率为。假定公司所得税率为40%。2006年公司预定年公司预定将长期资本总额增至将长期资本总额增至1.2亿元，需要追加筹资亿元，需要追加筹资2000万万元。现有两个追加筹资方案可供选择：（元。现有两个追加筹资方案可供选择：（1）发行公司）发行公司债券，票面利率债券，票面利率12%；（；（2）增发普通股）增发普通股8万股。预计万股。预计2006年息税前利润为年息税前利润为2000万元。万元。n

50、 试测算该公司：试测算该公司：n（1）两个追加方案下无差别点的息税前利润和无差别）两个追加方案下无差别点的息税前利润和无差别点的普通股每股税后利润；点的普通股每股税后利润；n（2）来年各个追加方案下）来年各个追加方案下2006年普通股税后利润，年普通股税后利润，并据以作出选择。并据以作出选择。n8、发行债券筹资较发行普通股筹资具有的优点是（ ）。A、有利于调整资本结构 n B、资本成本低C、防止股权稀释 nD、可利用财务杠杆作用 n8、ABCD n7、相对于发行债券和利用银行借款购买设备而言，通过融资租赁方式取得设备的主要缺点是（ ）。 A、限制条款多 B、筹资速度慢 C、资金成本高 D、财务