筹资活动管理概述.pptx

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1、筹资活动管理筹资活动管理 广西大学商学院财务与会计系主任广西大学商学院财务与会计系主任 广西韦德洪财务顾问工作室首席顾问广西韦德洪财务顾问工作室首席顾问 韦德洪教授韦德洪教授诗经一首：关雎诗经一首：关雎周南周南，西周初期周公统治下的南方民歌总称，西周初期周公统治下的南方民歌总称 关关雎鸠，在河之洲。窈窕淑女，君子好逑。关关雎鸠，在河之洲。窈窕淑女，君子好逑。 参差荇菜，左右流之。窈窕淑女，寤寐求之。参差荇菜，左右流之。窈窕淑女，寤寐求之。 求之不得，寤寐思服。悠哉悠哉，辗转反侧。求之不得，寤寐思服。悠哉悠哉，辗转反侧。 参差荇菜，左右采之。窈窕淑女，琴瑟友之。参差荇菜，左右采之。窈窕淑女，琴瑟

2、友之。 参差荇菜，左右芼之。窈窕淑女，钟鼓乐之。参差荇菜，左右芼之。窈窕淑女，钟鼓乐之。江城子江城子三十伤怀三十伤怀韦德洪韦德洪 三十名利两茫茫，不敢想，更难忘。三十名利两茫茫，不敢想，更难忘。 万卷诗书，读破亦徒然。万卷诗书，读破亦徒然。 纵使满腹经纶在，心未了，鬓先霜。纵使满腹经纶在，心未了，鬓先霜。 曾梦衣锦喜还乡，慰父老，耀宗堂。曾梦衣锦喜还乡，慰父老，耀宗堂。 今成泡影，何颜面爹娘？今成泡影，何颜面爹娘？ 但得杜康时时有，邀明月，频举觞。但得杜康时时有，邀明月，频举觞。游北京香山有感游北京香山有感韦德洪韦德洪 久仰香山红叶多，亲临乃悟盛名何。久仰香山红叶多，亲临乃悟盛名何。 层林尽染

3、非唯美，历史沧桑是醒歌。层林尽染非唯美，历史沧桑是醒歌。 古迹雄奇虽可颂，人文厚重更当说。古迹雄奇虽可颂，人文厚重更当说。 千年胜景今朝看，恍若漂流万里河。千年胜景今朝看，恍若漂流万里河。筹资活动管理包括哪些环节的管理？筹资活动管理包括哪些环节的管理？ 筹资活动管理主要包括筹资决策、筹资实施、筹资后评筹资活动管理主要包括筹资决策、筹资实施、筹资后评价三个环节的管理。价三个环节的管理。 本门课程主要讨论筹资决策环节的管理，其中主要涉及本门课程主要讨论筹资决策环节的管理，其中主要涉及筹资决策分析和筹资决策程序。筹资决策分析和筹资决策程序。筹资决策分析需要做什么？筹资决策分析需要做什么？ 1 1、确

4、定筹资目标、确定筹资目标 2 2、确定筹资规模、确定筹资规模 3 3、列出筹资方式、列出筹资方式 4 4、计算资金成本、计算资金成本 5 5、分析筹资风险、分析筹资风险 6 6、选择筹资方案、选择筹资方案一、确定筹资目标一、确定筹资目标 筹资必须有一个事先已经明确的用途。确定筹资目标并筹资必须有一个事先已经明确的用途。确定筹资目标并不是指确定筹资的用途，而是指确定筹资后所要达到的不是指确定筹资的用途，而是指确定筹资后所要达到的财务效果。财务效果。 筹资目标通常是指以下几种财务效果：筹资目标通常是指以下几种财务效果： 1、资金成本最低；、资金成本最低；2、每股收益最大；、每股收益最大； 3、公司

5、价值最大；、公司价值最大；4、财务风险最小。、财务风险最小。二、确定筹资规模二、确定筹资规模 筹资规模有狭义和广义两种解释。筹资规模有狭义和广义两种解释。 狭义的筹资规模仅指公司需要从外部筹集的资金数额；狭义的筹资规模仅指公司需要从外部筹集的资金数额； 广义的筹资规模包括公司需要从外部筹集的资金数额和广义的筹资规模包括公司需要从外部筹集的资金数额和需要从内部筹集的资金数额。需要从内部筹集的资金数额。 确定筹资规模首先是确定广义的筹资规模，然后扣除内确定筹资规模首先是确定广义的筹资规模，然后扣除内部可筹集的数额后即可确定狭义的筹资规模（亦即需要部可筹集的数额后即可确定狭义的筹资规模（亦即需要从外

6、部筹集的资金数额）。从外部筹集的资金数额）。三、列出筹资方式三、列出筹资方式 筹资方式主要分为股权筹资、债权筹资和期权筹资三类。筹资方式主要分为股权筹资、债权筹资和期权筹资三类。 筹资者筹到资金之后，资金提供者获得股权的称为股权筹资者筹到资金之后，资金提供者获得股权的称为股权筹资方式，获得债权的称为债权筹资方式，获得期权的筹资方式，获得债权的称为债权筹资方式，获得期权的称为期权筹资方式。称为期权筹资方式。 （一）股权筹资方式（一）股权筹资方式 主要包括发行普通股、发行优先股、吸收投资者直接投主要包括发行普通股、发行优先股、吸收投资者直接投资、私募股权、利用留存收益等。资、私募股权、利用留存收益

7、等。 （二）债权筹资方式（二）债权筹资方式 主要包括银行借款、小贷公司借款、民间借款、发行企主要包括银行借款、小贷公司借款、民间借款、发行企业债券、发行公司债券、发行中期票据、发行短期融资业债券、发行公司债券、发行中期票据、发行短期融资券、典当、租赁、商业信用等。券、典当、租赁、商业信用等。 （三）期权筹资方式（三）期权筹资方式 主要包括发行可转换债券、发行认股权证等。主要包括发行可转换债券、发行认股权证等。四、计算资金成本四、计算资金成本 （一）资金成本的构成内容（一）资金成本的构成内容 1、筹资费用：在取得资金使用权之前，为取得资金的、筹资费用：在取得资金使用权之前，为取得资金的使用权而发

8、生的费用（现金流出）；使用权而发生的费用（现金流出）； 2、用资费用：在取得资金使用权之后，因使用资金而、用资费用：在取得资金使用权之后，因使用资金而发生的费用（现金流出）。发生的费用（现金流出）。 （二）资金成本的计算（二）资金成本的计算 1、计算资金成本时，通常将筹资费用从筹资总额中扣、计算资金成本时，通常将筹资费用从筹资总额中扣除。筹资总额扣除筹资费用后的余额称为筹资净额（即除。筹资总额扣除筹资费用后的余额称为筹资净额（即公司实际可使用的资金数额）。资金成本的计算就是以公司实际可使用的资金数额）。资金成本的计算就是以筹资净额为依据来进行的。筹资净额为依据来进行的。 2、不同方式、不同笔数

9、筹集到的资金，其资金成本一、不同方式、不同笔数筹集到的资金，其资金成本一般都不同，因此，资金成本的计算需要分别计算单项资般都不同，因此，资金成本的计算需要分别计算单项资金的成本和全部资金的加权平均成本。金的成本和全部资金的加权平均成本。 1 1、单项资金成本的计算、单项资金成本的计算 单项资金成本的计算通常采用未来现金流量折现法。单项资金成本的计算通常采用未来现金流量折现法。 即：把取得该项资金使用权之后因使用该项资金而发生即：把取得该项资金使用权之后因使用该项资金而发生的现金流出量都折为现值，得到一个现值总和，能够使的现金流出量都折为现值，得到一个现值总和，能够使这个现值总和正好等于该项资金

10、的筹资净额的那个折现这个现值总和正好等于该项资金的筹资净额的那个折现率，就是该项资金的成本率。率，就是该项资金的成本率。 债权资金的利息可以在税前扣除，而股权资金的股息则债权资金的利息可以在税前扣除，而股权资金的股息则是在税后才能支付。是在税后才能支付。 因此，支付利息所导致的现金流出量应折算为税后的现因此，支付利息所导致的现金流出量应折算为税后的现金流出量，而支付股息所导致的现金流出量本身就是税金流出量，而支付股息所导致的现金流出量本身就是税后的现金流出量。后的现金流出量。 （1）债权资金成本的计算）债权资金成本的计算 式中，式中，P为债权筹资总额，为债权筹资总额，f为筹资费用率，为筹资费用

11、率，P（1-f）为筹资净额，为筹资净额，It为第为第t期的利息支出，期的利息支出，T为所得税税率，为所得税税率，Bt为第为第t期偿还的本金，期偿还的本金，K为该项债权资金的成本率，为该项债权资金的成本率，n为该项债权的偿还期限。为该项债权的偿还期限。nttttIf1K1BT11P）（）（）（ 由债权资金成本的计算公式可知，在筹资总额、筹资费由债权资金成本的计算公式可知，在筹资总额、筹资费用率、偿还期限和所得税税率已经确定的情况下，债权用率、偿还期限和所得税税率已经确定的情况下，债权资金成本资金成本K的大小就取决于还本付息的方式。因为还款的大小就取决于还本付息的方式。因为还款付息方式不同，各期支

12、付的本金和利息就不同，所计算付息方式不同，各期支付的本金和利息就不同，所计算出来的折现率（即资金成本率）出来的折现率（即资金成本率） K也不同。也不同。 常见的还本付息方式主要有：期满一次还本付息；分期常见的还本付息方式主要有：期满一次还本付息；分期付息、期满还本；分期还本付息；年金还本付息。付息、期满还本；分期还本付息；年金还本付息。 例：某公司计划向银行借款例：某公司计划向银行借款300万元，偿还期限为万元，偿还期限为3年，年，年利率为年利率为8%，筹资费用为，筹资费用为2万元。试计算下列四种偿还万元。试计算下列四种偿还方式下的资金成本。方式下的资金成本。 设方案设方案1的资金成本为的资金

13、成本为 ，则：，则：1K%91. 5%5%68638. 08396. 08638. 08418. 0%5K8638. 08396. 0%5%68638. 08418. 0%5K8418. 0354298K11K1300%251722300113131）（）（）（）（ 设方案设方案2的资金成本为的资金成本为 ，则：，则：2K%25.6%6%7300292300298%6K300292%6%7300298%6K298292%7K298300%6KK1300KK1118298K1300KK11%25124230022223223232232）（，则：，小于时，等式右边值当；，大于时，等式右边值当）（

14、）（）（）（）（ 设方案设方案3的资金成本为的资金成本为 ，则：，则：3K%40. 6%6%7300295300298%6K300295%6%7300298%6K298295%7K298300%6KK16K112K118KK11100298K1%2518K1%25116K1%25124KK1110023003333332313232332313333）（，则：，小于时，等式右边值当；，大于时，等式右边值当）（）（）（）（）（）（）（）（）（）（）（ 方案方案4为年金方式偿还，每年偿还为年金方式偿还，每年偿还124万元，需要先计万元，需要先计算出实际利率。设该笔借款的实际利率为算出实际利率。设该

15、笔借款的实际利率为i，则：，则： 然后按照这个实际利率将每年所偿还的然后按照这个实际利率将每年所偿还的124万元都分解万元都分解为本金和利息，得到如下数据：为本金和利息，得到如下数据：。算得到根据年金现值系数表试）（%58.11300111243iii 设方案设方案4的资金成本为的资金成本为 ，则：，则： 现将现将4个偿还方案的资金成本列表比较如下：个偿还方案的资金成本列表比较如下：4K。的资金成本恰好为因此，方案，于时，等式右边值正好等通过试算，当）（）（）（）（）（）（%94298%9KK1%25187.1213.111K1%2514 .246 .99K1%25174.3426.89230

16、04342414 （2）股权资金成本的计算）股权资金成本的计算 式中，式中，P为每股发行价，为每股发行价，f为发行费用率，为发行费用率， P（1-f） 为每股筹资净额，为每股筹资净额，Dt为取得股权资金使用权之后第为取得股权资金使用权之后第t年年的每股股利，的每股股利，K为该项股权资金的成本率，为该项股权资金的成本率，n为股利支为股利支付期数（付期数（n）。）。 ntttf1K1D1P）（）（ 由于为使用股权资金而发生的现金流出量只有每年支由于为使用股权资金而发生的现金流出量只有每年支付的股利，因此，股权资金成本的计算结果受公司的股付的股利，因此，股权资金成本的计算结果受公司的股利分配政策影响

17、很大。当公司预计的股利分配政策不一利分配政策影响很大。当公司预计的股利分配政策不一样时，股权资金成本的计算结果也不一样。样时，股权资金成本的计算结果也不一样。 公司的股利分配政策是复杂多样的，这里我们需对复杂公司的股利分配政策是复杂多样的，这里我们需对复杂多样的股利分配政策做出三种假设，来分别讨论这三种多样的股利分配政策做出三种假设，来分别讨论这三种假设的股利分配政策下股权资金成本的计算。假设的股利分配政策下股权资金成本的计算。 假设一：股利每年固定不变假设一：股利每年固定不变 式中，式中，D为每年固定不变的股利，其它字母的含义与上述相同。为每年固定不变的股利，其它字母的含义与上述相同。 在这

18、种情况下，我们可以把每年固定不变的股利看作永续年金，在这种情况下，我们可以把每年固定不变的股利看作永续年金，按永续年金现值的计算公式移项得出股权资金成本的计算公式。按永续年金现值的计算公式移项得出股权资金成本的计算公式。 永续年金现值的计算公式：永续年金现值的计算公式： 股权资金成本的计算公式：股权资金成本的计算公式： 假设二：股利逐年定速增长假设二：股利逐年定速增长 式中，式中，D0为本次发行股票筹资前公司最后一期的每股股为本次发行股票筹资前公司最后一期的每股股利，利，g为本次发行股票筹资后预计每股股利的逐年定速为本次发行股票筹资后预计每股股利的逐年定速增长率，其他字母的含义与前述相同。增长

19、率，其他字母的含义与前述相同。 对上式进行数学化简后，得出股权资金成本的计算公式对上式进行数学化简后，得出股权资金成本的计算公式 式中的式中的D1为本次发行股票筹资后公司首期的每股股利，为本次发行股票筹资后公司首期的每股股利，其他字母的含义如前述。其他字母的含义如前述。 假设三：股利逐年变速增长假设三：股利逐年变速增长Dt-1为第为第t年前一年（即年前一年（即t-1年）的每股股利，年）的每股股利，gt为第为第t年的每股股年的每股股利相对于利相对于Dt-1而言的增长率，其他字母的含义如前述。而言的增长率，其他字母的含义如前述。当当nn时，利用上式是无法求出时，利用上式是无法求出K K的。因此，我

20、们必须假设公的。因此，我们必须假设公司的每股股利在一个较短的有限年限（用司的每股股利在一个较短的有限年限（用m m表示，如表示，如m=3m=3或或5 5等）等）内逐年变速增长，而在该有限年限之后（即内逐年变速增长，而在该有限年限之后（即m+1m+1年以后）则逐年以后）则逐年定速增长。在这个假设前提下，可利用下式求出股权资金成年定速增长。在这个假设前提下，可利用下式求出股权资金成本。本。式中，式中，D Dm+1m+1为第为第m+1m+1年的每股股利，年的每股股利，g g m+1 m+1为第为第m m年以后股利逐年年以后股利逐年定速增长率，其他字母的含义如前述。定速增长率，其他字母的含义如前述。

21、对于上市公司，资金成本可以利用资本资产定价模型来对于上市公司，资金成本可以利用资本资产定价模型来确定。在这种方法下，股权资金成本确定。在这种方法下，股权资金成本K可下式求得：可下式求得： 式中，式中，Rf为无风险报酬率，为无风险报酬率，Rm为股票市场平均报酬率，为股票市场平均报酬率，为公司股票的风险系数。为公司股票的风险系数。 2 2、加权平均资金成本的计算、加权平均资金成本的计算 式中，式中，Ki为第为第i项资金的单项资金成本；项资金的单项资金成本； Wi为第为第i项资金项资金的数额占全部资金总额的比重（按资金的账面价值计的数额占全部资金总额的比重（按资金的账面价值计算）；算）；n为单项资金

22、项数。为单项资金项数。案例案例4：日丽生化科技股份有限公司：日丽生化科技股份有限公司资金成本分析资金成本分析P193 日丽生化科技股份有限公司现有资金结构如下表所示：日丽生化科技股份有限公司现有资金结构如下表所示： 公司自成立以来，每年都按每股公司自成立以来，每年都按每股0.3元的水平派发股利，元的水平派发股利，长期借款为期满一次还本付息（单利计算），长期债券长期借款为期满一次还本付息（单利计算），长期债券为每年付息一次、期满还本，所得税率为为每年付息一次、期满还本，所得税率为33%。 公司目前的资产负债率为公司目前的资产负债率为30.67%，负债水平偏低，公，负债水平偏低，公司有意提高资产负

23、债率，以期能够获得较大的财务杠杆司有意提高资产负债率，以期能够获得较大的财务杠杆效应。为此，公司在对市场环境作了谨慎分析的基础上，效应。为此，公司在对市场环境作了谨慎分析的基础上，决定投资建设一套造纸生产线，作为公司下属的一个制决定投资建设一套造纸生产线，作为公司下属的一个制造车间。造车间。 该生产线的投资额预计为该生产线的投资额预计为10000万元，打算全部从公司万元，打算全部从公司外部筹集。筹资后，公司的资产负债率希望达到外部筹集。筹资后，公司的资产负债率希望达到40%左左右，即筹资后公司的总负债应该达到（右，即筹资后公司的总负债应该达到（35340+10000）40%=18136万元左右

24、，扣去公司现有的负债额万元左右，扣去公司现有的负债额（3000+7840）=10840万元后，新筹的万元后，新筹的10000万元中应通万元中应通过负债筹集过负债筹集7296万元（万元（18136-10840）。考虑到从银行）。考虑到从银行借款的成本较低且方便快捷，公司决定向银行借入借款的成本较低且方便快捷，公司决定向银行借入5年年期借款期借款7500万元，年利率万元，年利率7%，期满还本付息，筹资费，期满还本付息，筹资费用率为零，银行亦表示可满足公司的借款要求。用率为零，银行亦表示可满足公司的借款要求。 新筹的新筹的10000万元中扣去从银行借入的万元中扣去从银行借入的7500万元后，余万元后

25、，余下的下的2500万元全部通过向社会公开发行普通股来筹集万元全部通过向社会公开发行普通股来筹集（公司剩余的股票发行指标可满足新股发行的需要，不（公司剩余的股票发行指标可满足新股发行的需要，不需变更注册资本），发行费用率为需变更注册资本），发行费用率为4%，发行总额应达，发行总额应达到到250096%=2600万元，按每股万元，按每股8元的价格发行，新股元的价格发行，新股发行数量应为发行数量应为26008=325万股。公司增筹万股。公司增筹10000万元资万元资金后，每股股利在当前金后，每股股利在当前0.3元的基础上逐年递增元的基础上逐年递增6%。 根据上述资料，计算公司现有资金的成本和边际资

26、金的根据上述资料，计算公司现有资金的成本和边际资金的成本以及现有资金加边际资金的总成本。（注：均为税成本以及现有资金加边际资金的总成本。（注：均为税后成本，分析过程不再特别说明。）后成本，分析过程不再特别说明。） 【分析过程分析过程】 1、计算现有资金原来的成本、计算现有资金原来的成本 （1）计算长期借款的成本）计算长期借款的成本K1 当当n=3，K1=3%时，复利现值系数为时，复利现值系数为0.9151，当，当n=3，K1=4%时，复利现值系数为时，复利现值系数为0.8890，则：，则： 31)1 (%)331 (3%61 30003000K8924.0)1(131 K9151. 08890

27、. 0%3%49151. 08924. 0%31K%87. 3%)3%4(9151. 08890. 09151. 08924. 0%31K （2）计算长期债券的成本）计算长期债券的成本K2 试算一，当试算一，当K2=5%时：时： 等式右边值等式右边值=428.84.3295+80000.7835=81247840 试算二，当试算二，当K2=6%时：时： 等式右边值等式右边值=428.84.2124+80000.7473=77847840 则：则： 52252)1 (18000)1 (1%)331 (%880007840KKK52252)1 (18000)1 (18 .4287840KKK812

28、47784%5%681247840%52K%84. 5%)5%6(8124778481247840%52K （3）计算普通股的成本）计算普通股的成本K3 （4）计算留存收益的成本）计算留存收益的成本K4 （5）计算现有资金总额的综合成本）计算现有资金总额的综合成本 %25. 6%)41 (53 . 03K%653.04K%96. 5%09. 0%24. 4%30. 1%33. 0%42. 1%6%91.67%25. 6%18.22%84. 5%49. 8%87. 3PKPK 2、计算边际资金的成本、计算边际资金的成本 （1）计算新增银行借款的成本）计算新增银行借款的成本K5 当当n=5，K4=

29、4%时，复利现值系数为时，复利现值系数为0.8219，当，当n=5，K5=5%时，复利现值系数为时，复利现值系数为0.7835，则：，则： 55)1 (%)331 (5%71 75007500K8100. 0)1 (155 k8219.07835.0%4%58219.08100.0%45K%31. 4%)4%5(8219. 07838. 08219. 08100. 0%45K （2）计算新增普通股的成本）计算新增普通股的成本K6 （3）计算新增资金总额的综合成本）计算新增资金总额的综合成本 %14.10%6%)41 (8%)61 (3 . 06KNK%77. 5100002500%14.101

30、00007500%31. 4NK 3、计算增资后资金总额的综合成本、计算增资后资金总额的综合成本 （1）列出增资后新的资金结构如下表（单位：万元）：）列出增资后新的资金结构如下表（单位：万元）： 上表的资金结构中，资产负债率为上表的资金结构中，资产负债率为40.45%，达到了公，达到了公司增资前规划的目标。增资前的普通股和留存收益，在司增资前规划的目标。增资前的普通股和留存收益，在增资前的资金成本是按每股增资前的资金成本是按每股0.3元的固定股利计算出来元的固定股利计算出来的。增资后，按照同股同利的原则，增资前的普通股和的。增资后，按照同股同利的原则，增资前的普通股和留存收益应按照新的股利政策

31、重新计算其资金成本。计留存收益应按照新的股利政策重新计算其资金成本。计算结果如下：算结果如下： %63.12%6%)41 (5%)61 (3 . 0原普通股新的资金成本%36.12%65%)61 (3 . 0本原留存收益新的资金成 （2）计算增资后公司资金总额的综合成本）计算增资后公司资金总额的综合成本=3.87%6.62%+4.31%16.54%+5.84%17.29%+12.63%52.93%+10.14%5.52%+12.36%1.10% =0.26%+0.71%+1.01%+6.69%+0.56%+0.14%=9.37%FKFK五、分析筹资风险五、分析筹资风险 筹资风险包括筹资过程风险

32、和筹资结果风险。筹资风险包括筹资过程风险和筹资结果风险。 筹资过程风险是指各种筹资方式在实施过程中所存在的筹资过程风险是指各种筹资方式在实施过程中所存在的不确定性。比如证券发行失败、借款谈判失败等。这种不确定性。比如证券发行失败、借款谈判失败等。这种风险的分析通常采用定性分析的方法来进行。风险的分析通常采用定性分析的方法来进行。 筹资结果风险是指资金筹集到位后所形成的财务风险。筹资结果风险是指资金筹集到位后所形成的财务风险。这种风险的分析通常采用定量分析的方法来进行，即通这种风险的分析通常采用定量分析的方法来进行，即通过计算财务杠杆作用的大小来进行。过计算财务杠杆作用的大小来进行。 （一）财务

33、杠杆作用及其产生的原因（一）财务杠杆作用及其产生的原因 财务财务杠杆作用是指息税前利润（杠杆作用是指息税前利润（EBIT）的变动引起每）的变动引起每股收益（股收益（EPS）发生更大幅度的变动的财务现象。）发生更大幅度的变动的财务现象。 为了讨论这种财务现象发生的原因，请先看以下公式：为了讨论这种财务现象发生的原因，请先看以下公式： 式中，式中，EPS为普通股每股收益，为普通股每股收益，EBIT为息税前利润，为息税前利润，I为债权资金的利息支出，为债权资金的利息支出，T为所得税税率为所得税税率，D为优先股为优先股股息，股息，N为发行在外的普通股股数。为发行在外的普通股股数。ND-T)-(1I)-

34、(EBITEPS 从上式可以看出，由于从上式可以看出，由于T、D和和N在特定时期内可以保持在特定时期内可以保持不变（即可视为常量），因此，不变（即可视为常量），因此， 如果如果I为零，（即公司没有付息的债权资金），则为零，（即公司没有付息的债权资金），则EPS的变幅与的变幅与EBIT的变幅必然相等；的变幅必然相等； 如果如果I不为零（即公司有付息的债权资金），则不为零（即公司有付息的债权资金），则EPS的的变幅必然大于变幅必然大于EBIT的变幅。的变幅。 可见，财务杠杆作用的产生是由于公司存在付息的债权可见，财务杠杆作用的产生是由于公司存在付息的债权资金。亦即，财务杠杆作用是由负债而引起的。资

35、金。亦即，财务杠杆作用是由负债而引起的。 由于财务杠杆作用是由负债而引起的，因此，由于财务杠杆作用是由负债而引起的，因此， 资产负债率越高，财务杠杆作用就越大；资产负债率越高，财务杠杆作用就越大； 反之，资产负债率越低，财务杠杆作用就越小。反之，资产负债率越低，财务杠杆作用就越小。 当资产负债率为零时，财务杠杆作用也完全消失。当资产负债率为零时，财务杠杆作用也完全消失。 而资产负债率的高低直接受到筹资方式的影响：股权筹而资产负债率的高低直接受到筹资方式的影响：股权筹资方式可使资产负债率降低，债权筹资方式导致资产负资方式可使资产负债率降低，债权筹资方式导致资产负债率上升。债率上升。 （二）（二）

36、财务杠杆作用的正反两方面表现财务杠杆作用的正反两方面表现 正面作用：因为负债的存在，息税前利润的增长就会带正面作用：因为负债的存在，息税前利润的增长就会带动每股收益以更大的幅度增长。因此，当息税前利润率动每股收益以更大的幅度增长。因此，当息税前利润率大于债务利率时，增加债务有助于提高每股收益。大于债务利率时，增加债务有助于提高每股收益。 负面作用：因为负债的存在，息税前利润的下跌就会带负面作用：因为负债的存在，息税前利润的下跌就会带动每股收益以更大的幅度下跌。因此，当息税前利润率动每股收益以更大的幅度下跌。因此，当息税前利润率小于债务利率时，增加债务必然会降低每股收益。小于债务利率时，增加债务

37、必然会降低每股收益。 （三）（三）财务杠杆作用大小的衡量：财务杠杆系数财务杠杆作用大小的衡量：财务杠杆系数 财务杠杆系数是每股收益的变动幅度与息税前利润的变财务杠杆系数是每股收益的变动幅度与息税前利润的变动幅度的比值，它表示息税前利润的变动引起每股收益动幅度的比值，它表示息税前利润的变动引起每股收益变动的倍数。变动的倍数。 财务杠杆系数可用以下公式计算：财务杠杆系数可用以下公式计算：利息费用息税前利润息税前利润财务杠杆系数IEBITEBITDFL （四）财务杠杆作用与财务风险（四）财务杠杆作用与财务风险 财务杠杆作用越大，说明资产负债率相对较高，还本付财务杠杆作用越大，说明资产负债率相对较高，

38、还本付息的潜在风险也相对较大；同时，财务杠杆作用越大，息的潜在风险也相对较大；同时，财务杠杆作用越大，说明息税前利润的变动引起每股收益的变动幅度就越大说明息税前利润的变动引起每股收益的变动幅度就越大，财务风险也越大。，财务风险也越大。案例案例5：金山实业股份有限公司：金山实业股份有限公司财务杠杆作用分析财务杠杆作用分析P198 金山实业股份有限公司现有资金总额为金山实业股份有限公司现有资金总额为10000万元，每万元，每年的息税前收益为年的息税前收益为2500万元，假设该公司的资金结构有万元，假设该公司的资金结构有三种可能的方案，不同资金结构假设方案下的有关资料三种可能的方案，不同资金结构假设

39、方案下的有关资料如下表所示：如下表所示： 根据上表资料讨论以下两个问题：根据上表资料讨论以下两个问题： 1、如果该公司的息税前收益在当前的每年、如果该公司的息税前收益在当前的每年2500万元的万元的基础上提高基础上提高20%达到每年达到每年3000万元，则在三种假设的资万元，则在三种假设的资金结构方案下的每股收益将分别达到多少？每股收益的金结构方案下的每股收益将分别达到多少？每股收益的变动幅度将分别为多少？财务杠杆作用将分别为多大？变动幅度将分别为多少？财务杠杆作用将分别为多大？ 2、如果该公司的息税前收益在每年、如果该公司的息税前收益在每年3000万元的基础上万元的基础上再提高再提高20%达

40、到达到3600万元，则在三种假设的资金结构方万元，则在三种假设的资金结构方案下的每股收益将分别达到多少？每股收益的变动幅度案下的每股收益将分别达到多少？每股收益的变动幅度将分别为多少？财务杠杆作用将分别为多大？将分别为多少？财务杠杆作用将分别为多大？ 【分析过程分析过程】 1、当息税前收益从、当息税前收益从2500万元增加到万元增加到3000万元（增幅万元（增幅20%）时，）时，该公司有关指标的计算结果如下表所示：该公司有关指标的计算结果如下表所示： 2、当息税前收益从、当息税前收益从3000万元增加到万元增加到3600万元（增幅万元（增幅20%）时，）时，该公司有关指标的计算结果如下表所示：

41、该公司有关指标的计算结果如下表所示： 比较以上两种情况发现：同是比较以上两种情况发现：同是40%的资产负债率，第二种情况下的资产负债率，第二种情况下每股收益的变幅（每股收益的变幅（23.08 %）和财务杠杆系数（）和财务杠杆系数（1.15）却小于第）却小于第一种情况下每股收益的变幅（一种情况下每股收益的变幅（23.80%）和财务杠杆系数（）和财务杠杆系数（1.19）；）；同是同是20%的资产负债率，第二种情况下每股收益的变幅的资产负债率，第二种情况下每股收益的变幅（21.45%）和财务杠杆系数（）和财务杠杆系数（1.07）也小于第一种情况下每股收）也小于第一种情况下每股收益的变幅（益的变幅（2

42、1.75%）和财务杠杆系数（）和财务杠杆系数（1.09） 。 出现这种差异的原因是：第一种情况下息税前收益是在出现这种差异的原因是：第一种情况下息税前收益是在2500万元万元的水平上发生变动，而第二种情况下息税前收益却是在的水平上发生变动，而第二种情况下息税前收益却是在3000万元万元的水平上发生变动。的水平上发生变动。 这表明：随着息税前收益水平的提高，息税前收益发生变动所导这表明：随着息税前收益水平的提高，息税前收益发生变动所导致的每股收益的变动将会减弱，亦即财务杠杆作用将会减弱。致的每股收益的变动将会减弱，亦即财务杠杆作用将会减弱。 以上讨论了财务杠杆作用与资金结构之间的密切联系，以上讨

43、论了财务杠杆作用与资金结构之间的密切联系，得出了三个重要的结论：得出了三个重要的结论： 财务杠杆作用起源于公司负债经营；财务杠杆作用起源于公司负债经营； 在资金总额和在资金总额和EBIT既定的情况下，资产负债率越高，既定的情况下，资产负债率越高，财务杠杆作用就越大，财务风险也越大；财务杠杆作用就越大，财务风险也越大； EBIT在不同的水平上发生变动，财务杠杆作用的大在不同的水平上发生变动，财务杠杆作用的大小就不同。在资金总额和资金结构不变的情况下，小就不同。在资金总额和资金结构不变的情况下，EBIT在越高的起点发生变动，财务杠杆作用就越小。在越高的起点发生变动，财务杠杆作用就越小。六、选择筹资

44、方案六、选择筹资方案 选择筹资方案的过程，就是选择最优资金结构的过程。选择筹资方案的过程，就是选择最优资金结构的过程。 什么是最优资金结构？这是一个没有统一答案的问题。什么是最优资金结构？这是一个没有统一答案的问题。 为什么没有统一答案？为什么没有统一答案？ 那是因为所谓的那是因为所谓的“最优最优”根本没有一个统一的评价标准。根本没有一个统一的评价标准。 为什么没有统一的评价标准？为什么没有统一的评价标准？ 因为不同公司或同一公司不同时期的筹资目标不同。因为不同公司或同一公司不同时期的筹资目标不同。 1、最优资金结构的评价标准、最优资金结构的评价标准 （1）综合资金成本最低；）综合资金成本最低

45、； （2）每股收益（或资本金利润率）最大；）每股收益（或资本金利润率）最大； （3）公司价值最大；）公司价值最大； （4）财务风险最小。）财务风险最小。 公司在进行资金结构决策之前，首先根据公司的实际和公司在进行资金结构决策之前，首先根据公司的实际和决策者所追求的目标来确定最优资金结构的评价标准，决策者所追求的目标来确定最优资金结构的评价标准，然后再根据评价标准来选择相应的决策分析方法。然后再根据评价标准来选择相应的决策分析方法。 2、最优资金结构的决策分析方法、最优资金结构的决策分析方法 （1）比较资金成本法）比较资金成本法 比较资金成本法是指公司在进行资金结构决策分析时，比较资金成本法是指

46、公司在进行资金结构决策分析时，通过比较不同资金结构下的综合资金成本的高低，确定通过比较不同资金结构下的综合资金成本的高低，确定综合资金成本最低的那个资金结构为最优资金结构。综合资金成本最低的那个资金结构为最优资金结构。 这种方法通常是在公司把资金成本最低作为筹资目标的这种方法通常是在公司把资金成本最低作为筹资目标的情况下采用。情况下采用。 （2）比较每股收益法（比较资本金利润率法）比较每股收益法（比较资本金利润率法） 比较每股收益法在非股份公司中又被称为比较资本金利比较每股收益法在非股份公司中又被称为比较资本金利润率法，它是指公司在进行资金结构决策分析时，通过润率法，它是指公司在进行资金结构决

47、策分析时，通过比较不同资金结构下的每股收益（或资本金利润率）的比较不同资金结构下的每股收益（或资本金利润率）的大小，确定每股收益（或资本金利润率）最大的那个资大小，确定每股收益（或资本金利润率）最大的那个资金结构为最优资金结构。金结构为最优资金结构。 这种方法通常是在公司把每股收益（或资本金利润率）这种方法通常是在公司把每股收益（或资本金利润率）最大化作为筹资目标的情况下采用。最大化作为筹资目标的情况下采用。 （3）比较公司价值法）比较公司价值法 比较公司价值法是指公司在进行资金结构决策分析时，比较公司价值法是指公司在进行资金结构决策分析时，通过比较不同资金结构下的公司价值的大小，确定公司通过

48、比较不同资金结构下的公司价值的大小，确定公司价值最大的那个资金结构为最优资金结构。价值最大的那个资金结构为最优资金结构。 这种方法通常是在公司把价值最大化作为筹资目标的情这种方法通常是在公司把价值最大化作为筹资目标的情况下采用。况下采用。 （4）比较财务风险法）比较财务风险法 比较财务风险法是指公司在进行资金结构决策分析时，比较财务风险法是指公司在进行资金结构决策分析时，通过比较不同资金结构下的财务风险的大小，确定财务通过比较不同资金结构下的财务风险的大小，确定财务风险最小的那个资金结构为最优资金结构。风险最小的那个资金结构为最优资金结构。 这种方法是在公司把财务风险最小作为筹资目标的情况这种

49、方法是在公司把财务风险最小作为筹资目标的情况下采用的。下采用的。 当公司预计的息税前利润不变时，债权资金比例越小，当公司预计的息税前利润不变时，债权资金比例越小，财务风险也越小，财务杠杆作用也越小。财务风险也越小，财务杠杆作用也越小。 如果公司单纯从财务风险最小这个角度去进行资金结构如果公司单纯从财务风险最小这个角度去进行资金结构决策，那它所获得的财务杠杆效益也最小。这不符合股决策，那它所获得的财务杠杆效益也最小。这不符合股权人正常的投资心理。权人正常的投资心理。 因此，采用比较财务风险法来进行资金结构决策分析，因此，采用比较财务风险法来进行资金结构决策分析，通常只有在公司的财务状况、经营成果

50、和现金流量恶化通常只有在公司的财务状况、经营成果和现金流量恶化的情况下适用。的情况下适用。 如果公司的财务状况、经营成果和现金流量较为正常，如果公司的财务状况、经营成果和现金流量较为正常，应采用前述三种方法中的一种或二、三种来作出资金结应采用前述三种方法中的一种或二、三种来作出资金结构决策，决策时适度地考虑财务风险因素就可以了。构决策，决策时适度地考虑财务风险因素就可以了。案例案例6：如日股份有限公司：如日股份有限公司资金结构决策分析资金结构决策分析P210 如日股份有限公司是在原如日有限责任公司的基础上由如日股份有限公司是在原如日有限责任公司的基础上由5个发起人共同发起、采用募集设立的方式组