第六章资本市场与长期融资.pptx

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1、第六章第六章 资本市场与长期筹资资本市场与长期筹资主要内容主要内容n6.1 企业生命周期与筹资需求企业生命周期与筹资需求n6.2 有效资本市场与筹资方式的选择有效资本市场与筹资方式的选择n6.3 IPO定价与筹资定价与筹资n6.4 可转换债券筹资可转换债券筹资n6.5 融资租赁融资租赁6.1 企业生命周期与筹资需求企业生命周期与筹资需求n6.1.1 企业生命周期的概念企业生命周期的概念n6.1.2 企业生命周期各阶段的财务特征及其企业生命周期各阶段的财务特征及其 融资结构融资结构n6.1.3 资金需要量的预测资金需要量的预测6.1.1 企业生命周期的概念企业生命周期的概念产品生命周期n典型的产

2、品生命周期一般分为四个阶段：引入期、成长期、成熟期和衰退期企业生命周期与产品生命周期n企业生命周期和产品生命周期存在着很大的不同：主体不同决定因素n企业生命周期和产品生命周期存在着密切的企业生命周期可划分为四个阶段：初创期、成长期、成熟期、衰退期6.1.2 企业生命周期各阶段的财务特征及企业生命周期各阶段的财务特征及其融资结构其融资结构融资结构n融资结构，是指企业各种资金来源及构成，主要表现为自有资金与借入资金的比例。合理的融资结构能够降低企业的资本成本，增强企业的融资能力和市场竞争力。结合企业不同的生命周期阶段来进行融资需要满足以下三点：n必须从数量和时间上保证企业在各个阶段、各个时期正常周

3、转的资金需要n融资方案是否有利n加权资本成本率是否最低不同的生命周期阶段企业的融资结构n初创期，企业的经营活动和投资活动都属于资金流出大于资金流入，风险投资企业、与公司创立者熟悉的亲戚朋友的私人借款或创业者自身的资金积累就成为了企业资金的主要来源。n成长期的企业，已经获得了一定的现金流入，但由于企业此时正处在扩张阶段，也需要大量的投资资金，因此进行分配时尽量选择少量的现金股利或者高额配股、送股的方式，提供留存收益率，也可以在股票市场上发行股票进行权益融资。n成熟期的公司，内源融资在这一阶段比重相对较高，企业应选择适度负债和风险较小的融资方式。n衰退期，在这个阶段企业的资产负债率可能会比较低，内

4、源融资比重比较大6.1.3 资金需要量的预测资金需要量的预测n1.销售百分比法销售百分比法前提假设n销售百分比法的前提假设是收入、费用、资产、负债与销售收入之间存在稳定的百分比关系用销售百分比法来预测资金需要量的三个步骤n确定随销售额变动而变动的资产和负债项目n确定经营性资产和经营性负债有关项目与销售额的比例n确定需要增加的筹资数量需要从外部筹集的资金数量n外部融资额nA代表经营性资产， 代表基期销售额， 代表销售变动额，B代表经营性负债，P代表企业的销售净利率，E代表利润留存率， 代表经营性资产销售百分比， 代表经营性负债销售百分比。n公式（6-1）中的利润留存率也可以用“1预计股利支付率”

5、来代替16000SSEPSBSSA0SS0SA0SBn例6-1 南区公司201年12月31日简要资产负债表如表6-1所示。假定南区公司在201年销售额为2000万元，销售净利率为5%，利润留存率为60%。202年预计销售量增长率为10%。假设南区公司有足够的生产能力，在202年无需追加固定资产投资，而且202年南区公司产品的销售单价没有发生变化。 n首先，确定经营性资产和经营性负债项目及其与销售额的关系百分比。在该资产负债表中可以看出经营性资产是货币资产、应收账款和存货，经营性负债是应付账款和预提费用。将上述五个项目的金额分别除以南区公司201年的销售额就可以得到各经营性资产和经营性负债与销售

6、额的百分比。 资 产金 额占销售额百分比负债与权益金额占销售额百分比货币资产20010%短期借款300应收账款40020%应付账款1005%存 货80040%预提费用804%固定资产600应付债券500实收资本600留存收益500合 计200070%合 计20009%表6-1 南区公司资产负债表（201年12月31日） 单位：万元 n接下来，确定需要增加的资金量。预计在202年，销售量预计增长10%，而且产品的销售没有发生变化，因此南区公司在202年销售额也会增长10%，即200万元。根据上一步得到的百分比，可知需要增加货币资金20万元，应收账款40万元，存货80万元，即需要增加经营性资产14

7、0万元，类似地，可以得到经营性负债相应的增加额为18万元。于是，可知企业需要增加的资金需要量为14018122（万元）。n最后，确定外部融资需求量。202年销售净利润为2000（110%）5%110（万元），利润留存收益率为60%，将有66万元利润留在企业内部，作为企业内源融资量，因此，企业的外部融资需求量为1226656（万元）。 n2.资金习性预测法资金习性预测法资金习性n资金习性是指资金的变动与产销量变动之间的关系，依据它们之间的依存关系可以将资金划分为不变资金、变动资金和半变动资金。资金习性预测法n资金习性预测法是根据资金习性预测未来资金的需要量的一种方法资金习性预测法的主要形式n根据

8、资金占用总额同产销量的关系来预测资金需要量n采用先分项后汇总的方式预测资金需要量根据资金占用总额同产销量的关系来预测n这种方法是根据历史上企业资金占用总额和产销量之间的关系将资金划分为变动资金和不变资金两个部分，而后结合预计的销售量来预计资金的需要量。n假设产销量为自变量X，资金占用为因变量Y，那么它们符合如下关系：a代表不变资金，b代表单位产销量所需的变动资金a和b的值可以通过回归直线法来得到n运用回归法时必须注意如下几个问题：回归法隐含资金需要量与营业业务之间线性关系的假设，这必须符合实际情况确定a和b的数值需利用至少连续三年以上的数据还应考虑价格等因素的变动情况26bXaYn例6-2 某

9、企业历年产销量和资金变化情况如表6-2所示，根据表6-2整理出表6-3。2011年预计销售量为1000万件，需要预计2011年的资金需要量。 先分项后汇总的方式预测n这种方法根据各个资金占用项目（比如现金、存货、固定资产等）同产销量之间的关系，把各个项目的资金都分成不动资金和变动资金两个部分，然后进行汇总，便可求得企业变动资金和不动资金的总额，进而预测资金的需求量。n对于各项资金占用项目同产销量的关系，一般采用高低点法进行求解。n进行资金习性分析可以从数量上洞悉资金同销售量之间的规律，可以帮助我们准确地预测资金的需要量。n通过对销售百分比法和资金习性预测法的分析，可以看出销售百分比法实际上是资

10、金习性分析法的具体运用。主要内容主要内容n6.1 企业生命周期与筹资需求企业生命周期与筹资需求n6.2 有效资本市场与筹资方式的选择有效资本市场与筹资方式的选择n6.3 IPO定价与筹资定价与筹资n6.4 可转换债券筹资可转换债券筹资n6.5 融资租赁融资租赁6.2 有效资本市场与筹资方式的选择有效资本市场与筹资方式的选择n6.2.1 有效资本市场的假设与含义有效资本市场的假设与含义n6.2.2 有效资本市场的检验有效资本市场的检验n6.2.3 学习有效市场理论的注意事项学习有效市场理论的注意事项n6.2.4 有效市场理论对企业融资决策的启示有效市场理论对企业融资决策的启示6.2.1 有效资本

11、市场的假设与含义有效资本市场的假设与含义n1.有效资本市场的概念有效资本市场的概念如果金融市场允许资金流向那些能够以最有效方式使用资金的公司，那么市场上就存在着分配效率。如果交易者在金融市场上进行交易产生的交易成本被保持在尽可能低的水平，那么我们就认为市场是具有运营效率的。如果证券价格并不由于向所有证券交易参与者披露了某个信息集t而受影响的话，那么就说该市场对信息集t是有效率的。更进一步说，对于信息集t有效意味着根据该信息集进行交易不可能赚取经济利润”。n2.有效资本市场的假设有效资本市场的假设完全资本市场应当具备的必要条件：n市场是无摩擦的n证券市场是完全竞争的n市场处于信息有效状态n所有个

12、体均是理性的，他们都力求预期效用最大化有效资本市场应当具备的必要条件：n允许部分投资者是非理性的，理性投资者的套利行为可以消除这些非理性投资者对价格的影响n存在大量的证券，以便每种证券都有“本质上相似”的替代证券n允许卖空n存在以利润最大化为目标的理性套利者他们可以根据现有信息对证券价值进行合理判断n不存在交易成本和税收n3.有效资本市场形式有效资本市场形式Fama（1970）以可获得的内幕信息和公众信息在价格中的反映程度为基础，提出三种要求逐渐严格的信息处理效率形式：n弱式有效在弱式有效市场中，证券价格充分反映了过去所有价格变动中的所有信息弱式有效市场具备鞅过程和技术分析无效性两个特征n半强

13、式有效在半强式有效市场上，不仅技术分析是无效的，基础分析也不能给投资者带来任何额外收益n强式有效在强式有效市场当中，证券的价格应该反映所有的信息，包括公众信息和内幕信息6.2.2 有效资本市场的检验有效资本市场的检验n1.弱式有效市场的实证检验弱式有效市场的实证检验对鞅过程的检验n独立同分布形式：独立同分布的检验为游程检验n白噪音形式：白噪音的检验为自相关检验技术分析无效性的检验n对技术分析无效性的检验主要是通过模拟分析各种可能的技术性交易规律并对由这些规律所产生的收益情况来进行收益可预测性测试n相关的检验不仅包括研究过去收益的预测能力，还包括用股息率、利息率等变量来预测收益n2.半强式有效市

14、场的实证检验半强式有效市场的实证检验对半强式有效市场的实证检验大致分为两类：n检验股票价格是否对新信息快速作出调整，也就说我们通常所说的事件研究事件研究法主要是通过观察某个特定信息例如发放股利等公开之后对是否存在超额收益进行检验n评估职业经理的市场表现n3.强式有效市场的实证检验强式有效市场的实证检验对强式有效市场的实证检验主要是从两个方面进行：n观察在好消息（或坏消息）公开前，股市的价格中是否已经开始出现上升（或下跌）的趋势n检验市场的参与者的行为能否获得额外收益6.2.3 学习有效市场理论的注意事项学习有效市场理论的注意事项n在学习有效市场理论时，我们必须注意以下几点：在一个有效的市场中，

15、市场价格是对投资的真实价值的无偏估计市场有效并不意味着没有一个投资者不能在某一个时期内获得超额报酬有效市场理论中对市场效率的定义是特定的，并不是所有的证券市场对所有的投资者都是同样有效率的，一般来说，一个特定的市场可能对投资者有效率，而另一个特定的市场却不是这样的6.2.4 有效市场理论对企业融资决策的启示有效市场理论对企业融资决策的启示n对广大企业而言，研究有效市场理论，探讨它对企业的融资决策的指导作用和启示具有重要的意义：信息是财富市场是没有记忆的市场有效时，管理者应当把精力集中在增加投资的净现值方面，以实现股东财富最大化的目标，而不必在意融资的具体方式资本市场是有效、可持续融资的场所企业

16、没有必要替股东做他们自己也能做好的事情主要内容主要内容n6.1 企业生命周期与筹资需求企业生命周期与筹资需求n6.2 有效资本市场与筹资方式的选择有效资本市场与筹资方式的选择n6.3 IPO定价与筹资定价与筹资n6.4 可转换债券筹资可转换债券筹资n6.5 融资租赁融资租赁6.3 IPO定价与筹资定价与筹资n6.3.1首次公开发行股票的优缺点首次公开发行股票的优缺点n6.3.2首次公开发行股票的条件、程序与股首次公开发行股票的条件、程序与股票承销票承销n6.3.3 IPO定价定价n6.3.4 IPO三大谜团三大谜团6.3.1首次公开发行股票的优缺点首次公开发行股票的优缺点IPO的优点n企业进行

17、IPO可以获得大量的资金n企业进行IPO有利于提高企业的知名度和公众形象n大多数企业进行IPO的同时也实现了上市IPO的缺点n削弱了投资者监督公司管理的能力，容易引起委托代理成本n需要向律师、会计师事务所、券商等支付相应的费用n可能会泄露企业的商业秘密6.3.2首次公开发行股票的条件、程序与首次公开发行股票的条件、程序与股票承销股票承销n1.首次公开发行股票的条件首次公开发行股票的条件在主板和中小板上市的公司首次公开发行股票的条件n发行人应当是依法设立且合法存续一定期限的股价有限公司n发行人已合法并真实取得注册资本项下载明的资产n发行人的生产经营符合法律、行政法规和公司章程的规定，符合国家产业

18、政策n发行人最近3年内主营业务和董事、高级管理人员没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更n发行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷n发行人的资产完整，人员、财务、机构和业务独立n发行人具备健全且运行良好的组织机构n发行人具有持续盈利能力n发行人的财务状况良好n发行人募集资金用途符合规定n发行人不存在法定的违法行为在创业板上市的公司首次公开发行股票的条件n发行人是依法设立且持续经营3年以上的股份有限公司n最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于1000万元，且持续增长；或者最近一年盈利，且净利润不少于500万元，最近一年营业收入不少于50

19、00万元，最近两年营业收入增长率均不低于30%。n最近一期期末净资产不少于2000万元，且不存在未弥补亏损n发行后股本总额不少于3000万元n发行人的注册资本已定额缴纳，发起人或者股东用作出资的资产的财产权转移手续已办理完毕n发行人应当主要经营一种业务，其生产经营活动符合法律、行政法规和公司章程的规定，符合国家产业政策及环境保护政策n发行人最近两年内主营业务和董事、高级管理人员均没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更n发行人应当具有持续盈利能力n发行人依法纳税，享受的各项税收优惠符合相关法律法规的规定n发行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东所持发行人的股份不存在重大权属

20、纠纷n发行人资产完整，业务及人员、财务、机构独立，具有完整的业务体系和直接面向市场独立经营的能力n发行人会计基础工作规范，财务报表的编制符合企业会计准则和相关会计制度的规定，在所有重大方面公允地反映了发行人的财务状况、经营成果和现金流量，并由注册会计师出具无保留意见的审计报告n发行人的公司章程已明确对外担保的审批权限和审议程序，不存在为控股股东、实际控制人及其控制的其他企业进行违规担保的情形n发行人的董事、监事和高级管理人员具备法律、行政法规和规章规定的资格，了解股票发行上市相关法律法规，知悉上市公司及其董事、监事和高级管理人员的法定义务和责任n发行人及其控股股东、实际控制人最近3年内不存在损

21、害投资者合法权益和社会公共利益的重大违法行为n发行人募集资金应当用于主营业务，并有明确的用途n2.首次公开发行股票的程序首次公开发行股票的程序发行人董事会应当依法就本次股票发行的具体方案、本次募集资金使用的可行性及其他必须明确的事项作出决议，并提请股东大会批准发行人应当按照证监会的有关规定制作申请文件，由保荐人保荐并向证监会申报。特定行业的发行人应当提供管理部门的相关意见证监会收到申请文件后，应在5个工作日内作出是否受理的决定股票发行申请经核准后，发行人应自证监会核准发行之日起6个月内发行股票；超过6个月未发行的，核准文件失效，须重新经证监会核准后方可发行发行申请核准后、股票发行结束前，发行人

22、发生重大事项的，应当暂缓或者暂停发行，并及时报告中国证监会，同时履行信息披露义务证监会或者国务院授权的部门对已作出的核准证券发行的决定，发现不符合法定条件或者法定程序，尚未发行证券的，应当予以撤销，停止发行发行股票。发行人股票发行申请经核准同意后，发行的股票一般由证券公司承销。股票承销是指证券公司依照协议包销或者代销发行人向社会公开发行股票的行为，它分为代销和包销两种方式6.3.3 IPO定价定价n1.固定价格定价法固定价格定价法固定价格定价法是由发行人和主承销商在新股公开发行前商定一个固定价格，然后按照这个价格在市场上公开发行销售股票股票的发行价格和最小以及最大发行量由发行人和投资银行在发行

23、前商定，投资银行在发行时向投资者推销股票固定价格定价法有利于发行人确定筹资金额，而且定价过程比较简单，周期也较短，但是由于发行价格在发行前已经固定，因此发行前的定价是否准确就变得非常关键。n2.市场询价法市场询价法市场询价法的步骤：n发行人和主承销商根据新股的价值和股票发行时一些市场因素（比如市场走势、所处行业股票的市场表现等）确定新股发行的价格区间n主承销商协同发行人向投资者推介该股票，并向投资者发送预订邀请文件，通过对反馈回来的投资者在不同价位上的需求进行分析，并对最初的发行价格进行修正n确定新股发行价格n3.竞价发行竞价发行竞价发行是一种直接的市场化定价方式，由各股票承销商或者投资者以投

24、标方式相互竞争确定股票发行价格我国首次公开发行股票询价制度，主要步骤如下：n发行人及其保荐机构公告发行价格和发行市盈率n发行申请经中国证监会核准后，发行人应公告招股意向书，开始进行推介和询价n发行人及其保荐机构应向参与累计投标询价的询价对象配售股票n累计投标询价及配售完成后，发行人及其保荐机构应刊登配售结果公告6.3.4 IPO三大谜团三大谜团目前国外的研究主要集中于IPO研究领域的三大热点：nIPO价格通常看起来被低估，也就是说股票上市交易第一天的收盘价往往比IPO价格高出很多，这造成了较高的首日平均收益率n新上市公司的长期业绩（1年或者更长）普遍较差，即新股的长期弱势现象n股票发行交易的数

25、目呈现出高度的周期性特征，当经济状况良好时，会出现公司扎堆上市的情况，新股发行充斥市场主要内容主要内容n6.1 企业生命周期与筹资需求企业生命周期与筹资需求n6.2 有效资本市场与筹资方式的选择有效资本市场与筹资方式的选择n6.3 IPO定价与筹资定价与筹资n6.4 可转换债券筹资可转换债券筹资n6.5 融资租赁融资租赁6.4 可转换债券筹资可转换债券筹资n6.4.1 权证的基本概念权证的基本概念n6.4.2 权证的定价权证的定价n6.4.3 可转换债券的概念和发行条款可转换债券的概念和发行条款n6.4.4 可转换债券的价格可转换债券的价格n6.4.5 分离交易可转换债券分离交易可转换债券n6

26、.4.6 我国的实践我国的实践6.4.1 权证的基本概念权证的基本概念n权证的概念：权证，是一种权力的证明，它是发行人和持有者之间的一种契约，赋予持有者在约定的时间以约定的价格买入或卖出一定数量的标的资产n权证的四个要素：相关主体标的资产附带权利特别条款6.4.2 权证的定价权证的定价n权证定价的影响因素：相关资产的价格权证的时间价值权证的引伸波幅6.4.3 可转换债券的概念和发行条款可转换债券的概念和发行条款n可转换债券：转换债券是指某种债券，其持有者可以选择将其转换成同一公司的普通股股票n可转换债券的发行条款：发行期限转换期转换价格转股溢价票面利率赎回条款回售条款、特别向下修正条款转换债券

27、n可转换债券的融资优势易于企业融资降低资金成本增强资本结构的弹性弱化信息不对称问题n可转换债券的融资劣势发行条款不能吸引投资者的目光或者公司自身经营状况不佳，都会增大发行风险转股不成会使企业面临较大的财务风险6.4.4 可转换债券的价格可转换债券的价格n1.简化的情形简化的情形为了简化分析，我们先对没有赎回条款、回售条款、强制性转股而仅有转股权的可转换公司债券进行分析简化后可转换债券价格的影响因素n转换价值n纯债券价值可转换债券价值的下限n当企业经营状况不佳时，下限为纯债券价值n当企业经营状况良好时，下限为转换价值 可转换债券价值转换价值期权价值可转换债券价值股票价格纯债券价值低于转换价值转换

28、比率纯债券价值高于转换价值0图6-1 纯粹债券价值、转换价值、可转换债券价值、期权价值之间的关系纯债券价值n2.进一步的讨论进一步的讨论可转换债券是一种极其复杂的信用衍生产品。它包含着众多的期权：n转股权n回售权n转股调低权n赎回权转股权和回售权属于投资者的多头期权，而转股价调低权和赎回权又是属于发行人的多头期权6.4.5 分离交易可转换债券分离交易可转换债券分离交易可转换债券是一种全新的可转债，它是“认股权和债券分离交易的可转换公司债券”的简称，该种债券中的公司债券和认股权分别符合证券交易所上市条件的，应当分别上市交易分离交易可转换债券和普通的可转换债券的不同之处n到期日不同n条款设定不同n

29、转股修正不同n融资的机会不同6.4.6 我国的实践我国的实践可转换债券在我国发展的历史并不久。由于受到法律法规、市场特点等因素的影响，我国的可转换债券也存在着与国外不同的地方，这一点在可转换债券的契约设计上表现得比较明显不少学者，如牟晖等（2006），经过研究发现，我国的可转换债券表现出了偏股性。可转债转股价格的确定与国际上通行的一致我国可转换债券过低的初始溢价率使得可转债逐渐蜕变成一种变相的增发，侵害了流通股股东的利益主要内容主要内容n6.1 企业生命周期与筹资需求企业生命周期与筹资需求n6.2 有效资本市场与筹资方式的选择有效资本市场与筹资方式的选择n6.3 IPO定价与筹资定价与筹资n6

30、.4 可转换债券筹资可转换债券筹资n6.5 融资租赁融资租赁6.5 融资租赁融资租赁n6.5.1 租赁的主要概念租赁的主要概念n6.5.2 融资租赁的判断标准融资租赁的判断标准n6.5.3 融资租赁决策分析框架融资租赁决策分析框架6.5.1 租赁的主要概念租赁的主要概念n1.租赁的当事人租赁的当事人按照租赁当事人之间的关系，可以将租赁分为三种类型n直接租赁：在这种类型的交易中只涉及出租人和承租人两方n杠杆租赁：杠杆租赁至少有三方面的人参加：贷款人、出租人、承租人n售后租回n2.标的资产标的资产所谓标的资产就是租赁合同中涉及的资产n3.租赁费用租赁费用租赁费用是承租人向出租人支付的款项，包括了出

31、租人进行该项租赁业务的成本和利润租赁费用的报价形式n合同中分别约定租金、利息和手续费的n合同中分别约定租金和手续费，此时将出租人的利润隐含在租金当中n合同只约定一项综合租金，综合租金中包含了出租人为该租赁业务所发生的所有成本和利润转股权在租赁费用，特别需要注意租金的支付形式，不同的租赁合同对租金支付的时间规定可能不一样，有些可能在每期的期初，也可能在期末，还有可能每期支付的租金金额不相等等等n3.租赁期租赁期租赁期指租赁开始日到终止日的时间。根据租赁时间的长短可以把租赁分为：n长期租赁n短期租赁n4.租赁是否可以撤销租赁是否可以撤销根据租赁合同是否可以随时撤销可以分为：n可以撤销合同n不可撤销

32、合同n5.租赁资产的维修费用由谁支付租赁资产的维修费用由谁支付租赁资产的维修费用由谁支付可以把租赁分为：n毛租赁n净租赁6.5.2 融资租赁的判断标准融资租赁的判断标准满足下列标准之一的，应认定为融资租赁，否则就是经营租赁：n在租赁期届满时，资产的所有权转移给承租人n租赁资产性质特殊，如果不作较大修整，只有承租人才能使用n承租人有购买租赁资产的选择权，所订立的购价预计远低于行使选择权时租赁资产的公允价值，因而在租赁开始日就可合理地确定承租人将会行使这种选择权n租赁期占租赁资产使用寿命的大部分n就承租人而言，租赁开始日最低租赁付款额的现值几乎相当于租赁开始日租赁资产公允价值承租人的会计处理：n在

33、租赁开始日，承租人应当将租赁开始日租赁资产公允价值与最低租赁付款额现值两者中较低者作为租入固定资产的入账价值，将最低租赁付款额作为长期应付款的入账价值，其差额作为未确认融资费用n未确认融资费用在以后各个期间采用实际利率法进行摊销财务意义的“融资租赁”与会计和税务意义上的“融资租赁” 的不同：n在财务意义上的融资租赁在会计以及税务意义上有可能是经营租赁，也有可能是融资租赁n在税务意义上，经营租赁和融资租赁所引起的现金流有可能是不一样的6.5.3 融资租赁决策分析框架融资租赁决策分析框架对于融资租赁决策的分析框架大致如下图所示计算NPV(P)是计算NALNAL0?是租赁购买否NPV(P)0?否计算

34、NALNAL0?NAL+NPV(P)0?拒绝是租赁购买否下面我们举一个具体的例子来说明如何进行融资租赁决策n例6-4 A公司是一个制造企业，拟添置一台设备，有关资料如下： 如果自行购置该设备，预计购置成本1260万元，税法折旧年限为7年，残值率为购置成本的5%。预计该设备可以降低生产成本（税后）250万元/年，至少可以持续5年。预计该设备5年后的变现价值为350万元。 B租赁公司表示可以为此项目提供融资，并提供了如下租赁方案：每年租金298.88万元，在每年末支付；租期5年，租赁期内不得撤租；租赁期满时设备所有权不转让。 A公司的所得税税率为30%，税前借款（有担保）利率为10%，项目的资本成

35、本为12%。n我们先假设企业如果直接购买该项资产来对该项目进行投资。如果直接购买该资产，那么在时刻0，企业需要支付1260万元，因此NCF01260万元，该资产每年税务意义上的折旧额为1260（15%）7171万元，因此每年末可以抵税17130%51.3万元，另外该设备可以使企业每年降低250万元的税后生产成本，因此项目运营期的第1年到第4年，每年末的现金流量为NCF25051.3301.30万元。根据题意，该设备在第5年末的变现价值为350万元，但在税务意义上在第5年末该设备的账面价值应当为12601715405万元，因此若将该设备变现将实现损失55万元，可以抵税16.5万元。该项目在第5年

36、年末带来的净现金流量NCF525051.335016.5667.8万元。因此，若采用购买设备，则该项目净现值为： 因此，如果购买设备，该项目净现值大于0，值得投资万元08.345%,12,/8 .6674%,12,/3 .3011260,/1,/0FPAPNrFPNCFNrAPNCFNCFNCFNn接下来探讨如果采用租赁方式，是否会比采用购买方式更适合。我们需要首先判断该项租赁在税务意义上，同时也是在会计意义上，是经营租赁还是融资租赁。分析如下：按照合同规定，租赁期满时资产所有权不转让；租赁期占资产税法使用年限71%，低于规定的75%。最低租赁付款额的现值298.88（P/A,10%,5）11

37、32.99万元，低于租赁资产的公允价值的90%，因此，该租赁合同的租金可以直接抵税。每年租金抵税额为298.8830%89.664万元。下面我们对采用租赁方案与采用购买方案进行比较。 如果采用租赁方案，在时刻0时，现金流出量为0，此时两种方案的差异现金流量为NCF00（1260）1260万元n接下来探讨如果采用租赁方式，是否会比采用购买方式更适合。我们需要首先判断该项租赁在税务意义上，同时也是在会计意义上，是经营租赁还是融资租赁。分析如下：按照合同规定，租赁期满时资产所有权不转让；租赁期占资产税法使用年限71%，低于规定的75%。最低租赁付款额的现值298.88（P/A,10%,5）1132.

38、99万元，低于租赁资产的公允价值的90%，因此，该租赁合同的租金可以直接抵税。每年租金抵税额为298.8830%89.664万元。下面我们对采用租赁方案与采用购买方案进行比较。 在时刻在时刻0时：时：如果采用租赁方案，企业无需购买该设备，现金流出量为0，此时两种方案的差异现金流量为NCF00（1260）1260万元 从第从第1年到第年到第4年：年：如果采用租赁方案， 每年因租赁支付的税后现金流出量为298.8889.664209.216万元；每年同样可以节约税后生产成本250万元；因此，两种方案每年的差异现金流量NCF209.216250301.3260.513万元。 第五年第五年：在租赁方案

39、下，第5年的现金流量仍只包含两个方面，节约的税后生产成本250万元和支付的税后租金209.216万元。而在购买方案中，第5年现金流量既然包含与生产经营活动相关的301.3万元，既节约的税后生产经营成本250万元和折旧抵税51.30万元，也包含了低年末设备处置的相关现金流量265.5万元，即设备变现的350万元和变现损失抵税的16.5万元。这两部分现金流量在企业购买设备进行项目投资的情况下都是按照项目报酬率来进行折算的，但在租赁方式下却不一样，因为生产经营活动现金流是与租赁业务相关的，应当用租赁业务的必要报酬率（即有担保债券的税后成本）来进行 折现，而资产处理的现金流量则是与企业的项目风险相关。因此在第5年在两种方案下的现金流量差异时应当把差异分成两部分，一部分是生产经营业务的现金流量差异，它与前四年相同，都是260.513万元，另一部分是资产处理业务现金流量差异为366.5万元。 因此，租赁方案相对于购买方案的差异净现值为： 由于NPV0，租赁方案不如购买方案，因此租赁方案不可行 万元129.165%,12,/5 .3665%,7 ,/)513.260(1260FPAPNPV