基于EVA的上市公司价值评估_刘劲.docx

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1、 管 3制度 DOI: 10.13665/j .cnki.hzjjykj .2014.09.039 基于 EVA的上市公司价值评估 文 / 刘劲 (广州市妇女儿童医疗中心广东 广州 ） 提要 EVA在发达国家己经取代 利润指标成为最准确的公司绩效衡量标 准，财富杂志称之为当今最热门的财务 创意。国外的实践经验证明， EVA应用于 企业价值评估，不仅能更加准确地反映公 司价值，而且能引导企业管理者重视价值 管理，促进企业健康发展。随着我国资本 市场的逐渐完善，EVA将作为一种先进的 价值评估工具在国内得到广泛推广。本文 介绍 EVA的计算方法及相关理论，并在市 场增加值概念的基础上引出 EVA价

2、值评 估模型，探讨与传统价值评估模型相比其 优势所在。 关键词：经济增加值 （ EVA);公司价 值 ;价值评估模型 中图分类号 :F27文献标识码 :A 收录日期 :2014年 3月 4日 、弓 I言 价值投资作为一种成熟的投资理念， 是基于企业价值的投资方法，投资者通过 对企业内在价值进行估计，同时与市场对 企业内在价值的估计即股价相比较，从中 发现投资机会。随着中国证券市场和企业 的日益成熟，以及现代经营管理模式的要 求，价值投资将在未来中国资本市场中占 据主导地位。因此，如何准确评估上市公 司的真正价值成为了证券界最为关注的 课题和投资者最为关心的问题。 EVA是 20世纪八十年代在西

3、方兴 起的一个新兴业绩评价指标，建立在 E- VA指标之上的价值评估方法是一种有效 的评估方法。它区别于传统财务分析模 式，其优越性在于从净利润中扣除了权益 资本成本，从而能够真正全面、准确地反 映企业生产经营的最终盈利或价值。国外 实践经验证明， EVA应用于企业价值评 估，不仅能更加准确地反映公司价值， 而 且能引导企业管理者重视价值创造与管 理，促进企业健康发展。在国内， EVA的 研宄应用还处于起步阶段，不过这并不妨 碍其作为一种先进的价值评估工具在国 内的广泛推广。国务院国有资产监督管理 委员会令第22号更要求自 2010年 1月 1日起，将 EVA作为中央企业负责人经 营业绩考核指

4、标之一，这标志着价值管理 新阶段的到来。 二、 EVA指标体系概述 EVA是一种从基本面分析公司创造 股东价值的指标，除了能够准确真实地评 价公司盈利能力和对管理者的决策具有 重要指导意义外，还是直接衡量企业市场 价值的重要指标。与传统会计利润指标相 比，它更加全面地反映公司当期盈利表 现，因为 EVA是从税后净营业利润中扣 除包括股权和债务的所有资金成本后的 真实经济利润，是综合损益表和资产负债 表得出的公司业绩衡量指标，因而它能更 准确地反映公司创造的真实利润。因此， EVA的计算公式理论上可以表述为： EVA=NOPAT-WACCXTC 式中： NOPAT 税后净营业利润； WACC 加

5、权平均资本成本 ;TC 总投入 资本。 但在实务中， EVA的计算要相对要 复杂些。这主要是由两方面因素决定的： 一是在计算税后净营业 利润和总投入资 本时需要对某些会计报表科目的处理方 法进行调整，以消除根据会计准则编制的 财务报表对企业真实情况的扭曲；二是资 本成本的确定需要参考资本市场的历史 现状。因此 ,实践中 EVA的计算公式可以 表示为： EVA =NOPAT +Adjop -WACC x (TC + Adjop) 式中： Adjop 对 NOPAT所进行的会 计调整 ;Adjoc 对 TC进行的调整，将投 入资本的账面价值调整为经济价值。 根据思腾斯特咨询公司的结论，要精 确计算

6、 EVA需进行多达 160多项的调 整，然而在实际应用中，大部分公司只须 进行 5 10项需要的调整就可达到相当的 准确程度。在判断是否应对某一项目进行 调整时，可依据以下原则进行： （ 1)重要性 原则，若不调整会严重扭曲公司的真实情 况； （ 2)可影响性原则，经理层能够人为控 制实施结果； （ 3)可获得性原则，考虑所需 要的数据信息是否易于寻求； （ 4)可理解 性原则，考虑调整是否便于实际操作人员 很好地理解； （ 5)现金收支原则，尽量反映 公司现金收支的实际情况，避免管理人员 通过会计方法的选取操纵利润。 三、基于 EVA的公司价值评估模型的 建立 公 司价值评估伴随着价值管理的

7、需 要和市场经济的发展而逐渐受到重视，它 应用于不同领域所起到的作用主要体现 在有助于实现公司价值最大化、有利于改 善公司的经营管理以及为理性投资者提 供决策依据。本文中所指的公司价值即内 在价值，是从投资的角度来评价企业，强 调企业的盈利能力。 资本市场对企业未来盈利能力的预 期可用市场增加值 （ Market Value Added， MVA)表示，即股票市值与累计资本投入 之间的差额，其直接表明了一家公司累计 为其投资者创造了多少财富。理论上讲， 在资本市场是强式有效市场的假设条 件 下，市场增加值是未来经济增加值的现 值，它是市场对公司获得经济增加值能力 的预期的反映，即： MVA=公

8、司市场价值 （ 包括权益和负 债 )_公司账面价值 =t t=i (l+U1 从上式可以看出， MVA实际上就是 未来所有年份的 EVA按股本资本成本折 现的价值，在越具备动态效率的股票市 74 合作经济与科技 2014年 5月号上（总第 488期） 管理 #1J度 场，企业的内在价值与市场价值就越吻 合，即 MVA与 EVA相关性越高。即在强 式有效市场条件下，存在以下关系： 公司内在价值 =公司市场价值 其中 ： ks为普通股股东要求的收益 率，即股本资本成本 ;BVE 为公司原始资 本总额。 但如果是弱式效率市场，对上市公司 而言，公司的市场价格不等于公司的内在 价值，则仅只存在以下关系

9、： X =未来 EVA的现值 t=i (1+U1 公司的内在价值 =未来 EVA的现值 + 公司资本总额 =t EVA. +BVE (l+k 至此，便得到了 EVA价值评估模型， 其核心思想是 :企业的价值在于其增值的 能力。EVA价值评估模型从形式上看较 为简单，但却包含了丰富的思想，它同时 反映了企业的内在价值与公允价值 :一方 面将公司的价值用投入量与增量（未来 EVA的折现值）之和表示，反映了公司未 来的价值增值及增值能力持续性，体现了 公司的内在价值 ;另一方面它是利用现值 技术估算公司价值的一种方法，其符合运 用现值技术计算公允价值的一般原则。 EVA价值评估模型揭示了价值增值 的

10、三个基本原则：收益流、风险和回报的 持续性，提供了一种用以反映和计量公司 是否增值的可靠尺度。另外，就其重要组 成元素 EVA指标本身来说， EVA的设 计 着眼于公司的长期持续发展能力，而不像 净利润指标一样仅仅是一种短期指标，因 此应用该指标能够激励经营者进行能给 企业带来长远利益的投资决策，如新产品 的研宄和开发、人力资源的培养等等，这 样就能避免公司经营者短期行为的发生， 保证公司价值增值能力的持续性。 但值得注意的是， EVA价值评估模 型隐含三个假设条件：公司持续经营、外 部环境不变以及公司资本结构不变。在实 际经济环境中，这三个假设尤其是第一个 和第二个假设是不可能长期存在的，但

11、是 为了便于计算，我们可以认为在短期（几 年）内，公司内外部环境是接近于不变的， 这样我们就可以将公司的未来分为几段， 然后根据预测公司的成长期（增长率为正 值）、平稳期 (增长率为零 )和衰退期（增长 率为负值 )来分段近似地计算公司的内在 价值。 根据微观经济学原理，在完全竞争市 场长期均衡的情况下，公司的 EVA值应 趋向为零。这是因为当该公司所在的行业 的平均经济增加值为正值时，就会有新的 公司加入该行业的竞争直到全行业的经 济增加值到达零为止 ;而当某一公司的经 济增加值为负值时，公司会破产或退出它 所在的行业。但在非完全市场竞争的条件 下，某些公 司由于其拥有的技术优势、垄 断优势

12、、成本优势和规模优势等各种有利 条件，他们所获得的经济增加值会在一定 的水平上保持相当长的一段时间，所以对 于优势公司而言在一段时间内获取超额 的经济增加值和超常的发展是可能的；而 对于成熟的传统公司而言，取得高额经济 增加值的可能性是很小的。 四、 EVA价值评估模型的优越性 EVA价值评估模型和折现现金流量 模型虽然都是利用贴现原理，但前者优于 后者之处在于， EVA对于了解公司在任 何单一年度的经营情况来说，是一个有效 的衡量尺度，并且 EVA每年的变化比较 平缓，可以有效地考核公司的经营业绩， 便于进行统计分析。通过 EVA价值评估 模型与常见的价值评估指标比较分析可 以看出，应用 E

13、VA价值评估模型来评估 公司价值要比其他经营业绩评估模型具 有更多的优势。 1、 真实反映企业经营业绩。考虑股本 资本成本是 EVA指标最具特点和最重要 的方面。只有考虑了企业的所有资本成 本，才能说明经营者是否为企业创造了价 值。 2、 对盈利信息与股价之间的关系进 行了重新认识。过去乃至现在的投资中， 投资者往往过分侧重于每期盈利和股价 之间关系即市盈率的研宄，容易导致短视 行为， 因为某一年度盈利信息的变动会使 股价发生大幅波动。在 EVA价值估价模 型中，包括了过去累积的盈利能力，而预 期则包括了未来的盈利能力，从而容易摆 正盈利信息在公司估价中的作用，某一年 度的盈利信息也不会像市盈

14、率估价法那 样对股价产生剧烈影响。 3、 将企业价值与企业决策联系在一 起。企业的价值依赖于投资者预期的未来 收益能否超过资本成本，这是企业财务管 理的一个基本理念， EVA价值评估模型 有助于管理者将这个基本理念融入到经 营决策中。他们利用 EVA可以为资本配 置提供正确的评价标准，从而使资本更多 地流向 能增加公司价值的领域。 4、 注重企业的可持续发展。在知识经 济时代，以知识为基础的无形资产将成为 决定企业未来现金流量与市场价值的主 要动力，智力资本将与权益资本和债券资 本一同参与企业的剩余分配，甚至前者将 处于更重要的地位。 EVA不鼓励以牺牲 长期业绩的代价来夸大短期效果，也就是

15、不鼓励诸如削减研宄和开发费用的行为， 而是着眼于企业的长远发展。 5、 EVA显示了一种新型的企业价值 观。 EVA业绩的改善是同企业价值的提 高相联系的。为了增加公司的市场价值， 经营者就必须表现得比同他们竞争资本 的那些人更好。因此，一旦他们获得了资 本，他们在资本上获得的收益必须超过由 其他风险相同的资本资金需求者提供的 报酬率。如果他们完成了这个目标，企业 投资者投入的资本就会获得增值，投资者 就会加大投资，其他的潜在投资者也会把 他们的资金投向这家公司，从而导致公司 股票价格的上升，表明企业的市场价值得 到了提高。如果他们不能完成这个目标， 就表明存在资本的错误配置，投资者的资 金就会流向别处，最终可能导致估价的下 跌，表明企业的市场价值遭到贬低。 主要参考文献： 1 王燕妮，王安民 .上市公司的经济增加 值与公司价值 .统计与决策， 2005. 1. 2 雷奕敏，马超群 .EVA与企业价值评 估 .现代管理科学， 2005. 10. 3 汪海栗 .企业价值评估 .上海：复旦大 学出版社， 2005. 4 戴维 扬，斯蒂芬 奥伯恩 .EVA与价值 管理 实用指南 .北京：社会科学文献 出版社， 2002. 合作经济与科技 2014年 5月号上（总第 488期） 75