A股22年4月观点及配置建议：厉兵秣马准备进攻-20220405-招商-126正式版.pdf

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1、-1-证券研究报告策略观点A 股股 2 2 年年 4 月 观 点 及 配 置 建 议月 观 点 及 配 置 建 议报告日期：报告日期：2022年年4月月5日日张夏张夏S1090513080006陈刚陈刚S1090518070004耿睿坦耿睿坦S1090520020001涂婧清涂婧清S1090520030001郭亚男（研究助理）郭亚男（研究助理）陈星宇（研究助理）陈星宇（研究助理）厉兵秣马，准备进攻厉兵秣马，准备进攻-2-招商策略：招商策略：A股股2022年年4月观点及配置思路建议月观点及配置思路建议上期月报中上期月报中，我们写道“海外风险尚未完全消退，国内将召开两会，市场仍将会以寻底、筑底为主

2、，在外部风险释放，国内稳增长发力后，A股将会迎来更加明确的上行起点信号”；行业配置层面， 推荐石油石化、金属等可能受到全球供应链扰动的上游资源品；金融领域的自主可控。从稳增长的角度，银行、地产、水泥仍值得重点关注 。3月的市场大跌，上证指数跌6.1%，沪深300指数跌7.8%，创业板指跌7.7%。行业方面，低估值煤炭、地产逆势大涨，银行、水泥小跌，家电、电子、有色、计算机跌幅较大。进入进入2022年年4月月，随着疫情缓解随着疫情缓解、稳增长政策逐渐发力稳增长政策逐渐发力，有望扭转对于企业盈利的悲观预期有望扭转对于企业盈利的悲观预期。同时压制同时压制A股表现的负面因素有望逐渐落地股表现的负面因素

3、有望逐渐落地，A股将会逐渐扭转颓势股将会逐渐扭转颓势，出现由守转攻的转折点出现由守转攻的转折点。受疫情影响一季度经济数据和社融数据有一定压力受疫情影响一季度经济数据和社融数据有一定压力。在在5.5%增速目标背景下增速目标背景下，本轮疫情有望本轮疫情有望很快得到控制后很快得到控制后，稳增长有望成为下一阶段最重点的任务之一稳增长有望成为下一阶段最重点的任务之一。四月新增社融增速有望明显四月新增社融增速有望明显改善改善，逐渐扭转对于企业盈利的悲观预期逐渐扭转对于企业盈利的悲观预期。美联储在美联储在5月月4日可能会采取更加激进的紧缩动作日可能会采取更加激进的紧缩动作，美元指数和美债收益率可能有进一步上

4、行的空间美元指数和美债收益率可能有进一步上行的空间。但是但是5月月4日后日后，美联储很难更加紧缩美联储很难更加紧缩，紧紧缩靴子落地缩靴子落地。目前人民币汇率稳定目前人民币汇率稳定，显示在新的世界格局下显示在新的世界格局下，紧缩的美国货币政策对于人民紧缩的美国货币政策对于人民币压力已经大不如以前币压力已经大不如以前。俄乌局势对于中国的外溢风险正在降低俄乌局势对于中国的外溢风险正在降低，此前市场担心的中国公司此前市场担心的中国公司在海外的上市地位问题在海外的上市地位问题，正逐渐得到解决正逐渐得到解决，有助于缓解市场情绪有助于缓解市场情绪。风险因素逐渐缓解风险因素逐渐缓解，积极积极因素开始增多因素开

5、始增多，四月有望成为由守转攻的起点四月有望成为由守转攻的起点。4月我们关注的市场要点如下：1、一季度经济数据，3月社融数据。受疫情疫情，一季度GDP数据可能不及预期，当前经济预期较弱，如果一季度GDP数据不及预期，全年5.5%左右的增速目标下稳增长可能会更加被强调。2、一季度政治局会议讨论经济。4月份政治局会议可能对于稳增长做出更加积极的表态和指示。3、外部变量。主要看美元指数、美债收益率和美国对华最新政策。2022年4月策略观点厉兵秣马，准备进攻pOpQoOmNnQyQpOtMmRpOtQbRdN9PmOpPsQtReRmMrNjMpPqO9PoPtOuOqNwOxNtRoR-3-招商策略：

6、招商策略：A股股2022年年4月观点及配置思路建议月观点及配置思路建议4月行业配置思路月行业配置思路加码稳增长。由于一季度经济数据可能有压力，稳增长成为更加迫切的环节，地产加基建新开工有望进一步提速，地产政策有望更加强调健康循环，地产销量有望迎来拐点，新基建的相关政策和地方政府的行动有望进一步发力。参考历史大底后抄底思路，上游资源、地产后周期消费、新能源基建是市场首选进攻方向。综合基本面综合基本面、事件和政策事件和政策，稳增长成为选行业核心思路背景下稳增长成为选行业核心思路背景下，首选新开工提速受益板块首选新开工提速受益板块【水泥水泥】【工业金属工业金属】【钢铁钢铁】【化工化工】，地产政策进一

7、步强调健康循环地产政策进一步强调健康循环，困境反转行业可困境反转行业可以关注以关注【家居家居】【消费建材消费建材】，新基建仍然高景气新基建仍然高景气【光伏光伏】【风电风电】【储能储能】【锂电锂电】思路一思路一，各地疫情环节后各地疫情环节后，各种基建和地产有望进入开工高峰期各种基建和地产有望进入开工高峰期，赶工需求推动大宗需求进赶工需求推动大宗需求进一步改善一步改善，最受益板块为最受益板块为【水泥水泥】【工业金属工业金属】【钢铁钢铁】部分部分【化工化工】等等，这些行业中部分这些行业中部分细分领域目前现金流稳定改善细分领域目前现金流稳定改善，供给投放有限供给投放有限，价格稳步提高价格稳步提高，估值

8、极其便宜估值极其便宜，估值中枢存估值中枢存在提升的可能性在提升的可能性。思路二：地产政策进一步放松思路二：地产政策进一步放松，地产销量有望迎来改善曙光地产销量有望迎来改善曙光。 【家居家居】【消费建材消费建材】等地产等地产后周期消费有望迎来困境反转后周期消费有望迎来困境反转，尽管一季报有压力尽管一季报有压力，但是一季报落地后但是一季报落地后,市场将会博弈业绩拐市场将会博弈业绩拐点点。思路三：新基建思路三：新基建，新能源基建和数字基建是下一阶段政府和可以考虑的稳增长发力方向新能源基建和数字基建是下一阶段政府和可以考虑的稳增长发力方向，其其中新能源基建业绩普遍较好中新能源基建业绩普遍较好，预期降低

9、后估值较低预期降低后估值较低，可以作为稳增长策略的重要补充可以作为稳增长策略的重要补充。重点重点关注关注【光伏光伏】储能储能】【锂电锂电】；数字基建关注；数字基建关注【通信设备通信设备】风险提示：经济数据低于预期风险提示：经济数据低于预期、美元大幅升值美元大幅升值、海外风险事件海外风险事件；4月行业配置建议及风险提示-4-招商策略：招商策略：A股股22年年4月观点及配置思路建议月观点及配置思路建议3月复盘：先跌后企稳，地产基建全面崛起月复盘：先跌后企稳，地产基建全面崛起大势研判：厉兵秣马，准备进攻大势研判：厉兵秣马，准备进攻行业配置：加码稳增长行业配置：加码稳增长货币政策及流动性：宽货币发力概

10、率增大，估值低位或吸引中货币政策及流动性：宽货币发力概率增大，估值低位或吸引中长线资金逐渐流入长线资金逐渐流入企业盈利：业绩集中披露，关注业绩估值匹配度高及景气度较企业盈利：业绩集中披露，关注业绩估值匹配度高及景气度较高板块高板块产业趋势：第三批试点落地，关注数字人民币产业趋势：第三批试点落地，关注数字人民币附录：估值及流动性数据附录：估值及流动性数据-5-3 3月复盘：先跌后企稳，地产基建全面崛起月复盘：先跌后企稳，地产基建全面崛起3月市场整体呈现指数普跌、但价值风格后来居上的走势，科技龙头、中小100、消费龙头、小盘成长领跌，大盘价值、小盘价值在下半月大涨，主要原因在于：1）上半月地缘政治

11、事件等造成能源价格暴涨，滞胀等担忧对市场风险偏好构成冲击；2）上半月中概股继续暴跌，政策担忧、中美脱钩叠加滞胀担忧等，带来了绝对收益型资金负反馈；3）下半月开始随着金稳会的召开，市场信心有所恢复；4）基建、房地产（多年没有表现+机构少+经济下行压力+政策）成为了阻力最小的方向。大类板块方面，受原油价格上涨以及房地产政策放松，能源、房地产板块涨幅较大，科技、消费跌幅较大。图：核心指数涨跌幅（%）图：3月大类行业涨跌幅（%）数据来源：数据来源：wind，招商证券，招商证券数据来源：数据来源：wind，招商证券，招商证券3月涨幅1-3月涨幅小盘价值-2.11 -5.32 大盘价值-3.45 -3.3

12、9 上证50-5.91 -11.47 上证指数-6.07 -10.65 中证100-7.37 -13.79 创业板指-7.70 -19.96 中证500-7.71 -14.06 沪深300-7.84 -14.53 大盘成长-8.53 -19.30 中证1000-8.73 -15.46 小盘成长-10.56 -18.44 消费龙头-11.68 -20.57 中小100-12.22 -18.64 科技龙头-14.02 -22.49 (20.0)(15.0)(10.0)(5.0)0.05.010.0沪深300能源沪深300地产沪深300银行沪深300医药沪深300金融沪深300公用沪深300消费沪深

13、300工业沪深300通信沪深300运输沪深300材料沪深300可选沪深300信息大类行业指数表现（%）-6-图：3月行业涨幅（%）3 3月行业复盘：基建房地产崛起，月行业复盘：基建房地产崛起，TMTTMT消费领跌消费领跌从行业涨幅来看，3月仅5个一级行业上涨，其中煤炭、房地产、农林牧渔涨幅较大。跌幅超过10%的一级行业达到11个，电子、有色、家电领跌。从涨跌原因来看。涨幅居前的行业煤炭（供需缺口加大）、房地产（政策放松）、农林牧渔（粮食安全、全球涨价预期）、生物医药（疫情主线），跌幅居前的行业电子（砍单传闻、景气担忧）、有色（能源金属、小金属下跌）、家电（疫情对消费冲击）。数据来源：数据来源：

14、wind，招商证券，招商证券-20-15-10-5051015煤炭房地产农林牧渔综合医药生物银行建筑装饰传媒建筑材料美容护理非银金融纺织服饰交通运输社会服务轻工制造通信商贸零售基础化工环保公用事业电力设备钢铁食品饮料机械设备国防军工汽车计算机石油石化家用电器有色金属电子3月行业涨幅单位：%-7-招商策略：招商策略：A股股22年年4月观点及配置思路建议月观点及配置思路建议3月复盘：先跌后企稳，地产基建全面崛起月复盘：先跌后企稳，地产基建全面崛起大势研判：厉兵秣马，准备进攻大势研判：厉兵秣马，准备进攻行业配置：加码稳增长行业配置：加码稳增长货币政策及流动性：宽货币发力概率增大，估值低位或吸引中货币

15、政策及流动性：宽货币发力概率增大，估值低位或吸引中长线资金逐渐流入长线资金逐渐流入企业盈利：业绩集中披露，关注业绩估值匹配度高及景气度较企业盈利：业绩集中披露，关注业绩估值匹配度高及景气度较高板块高板块产业趋势：第三批试点落地，关注数字人民币产业趋势：第三批试点落地，关注数字人民币附录：估值及流动性数据附录：估值及流动性数据-8-数据来源：数据来源：Wind，招商证券，招商证券图：以中长期贷款余额增速、铁路货运量增速、工业用电量增速衡量经济并未明显好转一季度真实经济未明显改善一季度真实经济未明显改善-5051015202530352010/012010/062010/112011/042011

16、/092012/022012/072012/122013/052013/102014/032014/082015/012015/062015/112016/042016/092017/022017/072017/122018/052018/102019/032019/082020/012020/062020/112021/042021/092022/02克强指标1尽管尽管1-2月经济各项指标有明显改善月经济各项指标有明显改善，但是以中长期贷款余额增速但是以中长期贷款余额增速、铁路铁路货运量增速货运量增速、工业用电量增速来进行衡量工业用电量增速来进行衡量，经济情况并未有明显好转经济情况并未有明显

17、好转，而而3月重点城市疫情扩散月重点城市疫情扩散，对经济产生了不小的影响对经济产生了不小的影响。-9-数据来源：数据来源：Wind，招商证券，招商证券出口增速开始明显回落出口增速开始明显回落-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%2013/012013/052013/092014/012014/052014/092015/012015/052015/092016/012016/052016/092017/012017/052017/092018/012018/052018/092019/012019/052019/092020/01

18、2020/052020/092021/012021/052021/092022/01中国中国剔除价格因素和实际出口增速剔除价格因素和实际出口增速出口增速出口增速:剔除价格因素1-2月出口增速月出口增速15%表面看起来还可以表面看起来还可以，但是这个增速是以金额衡量但是这个增速是以金额衡量，实实际上大部分都是价格贡献际上大部分都是价格贡献，剔除价格贡献后出口的实际增速回落至剔除价格贡献后出口的实际增速回落至2.2%图：表观金额增速还不错的出口增速价格价格因素贡献加大-10-数据来源：数据来源：wind，招商证券，招商证券中国出口优势开始逐渐消退中国出口优势开始逐渐消退-60%-40%-20%0%

19、20%40%60%80%100%120%2015/022015/082016/022016/082017/022017/082018/022018/082019/022019/082020/022020/082021/022021/082022/02东南亚、南亚主要国家出口增速东南亚、南亚主要国家出口增速印尼出口同比印度出口同比泰国出口同比越南出口同比中国出口同比0%5%10%15%20%25%30%2000/072002/012003/072005/012006/072008/012009/072011/012012/072014/012015/072017/012018/072020/01

20、2021/07欧美日自中国进口占本国进口比例欧美日自中国进口占本国进口比例日本美国欧盟过去两年过去两年，中国疫情控制较好中国疫情控制较好，在全球出口份额明显提升在全球出口份额明显提升，但是随着全球但是随着全球疫情的限制政策逐渐解除疫情的限制政策逐渐解除，各国制造业开始复苏各国制造业开始复苏，欧美发达国家自中国进欧美发达国家自中国进口的份额开始持续下滑口的份额开始持续下滑，而今年以来而今年以来，印度印度、印尼印尼、越南的出口增速开始越南的出口增速开始显著高于中国显著高于中国图：欧美日自中国进口比例开始持续下行图:印度、越南、印尼的出口增速1-2月高于中国-11-数据来源：数据来源：Wind，招商

21、证券，招商证券图：3月制造业PMI落到50以下，新订单和新出口订单出现了明显回落制造业收缩压力较大制造业收缩压力较大40455055606570PMI:新订单PMI:新出口订单PMI:在手订单PMI:产成品库存PMI:出厂价格PMI:主要原材料购进价格PMI:原材料库存2022-032022-023月制造业月制造业PMI落到落到50以下以下，新订单和新出口订单出现了明显回落新订单和新出口订单出现了明显回落，而原而原材料进口价格大幅提升材料进口价格大幅提升，出厂价格小幅上行出厂价格小幅上行，呈现一种呈现一种“滞涨滞涨”的格局的格局。-12-数据来源：数据来源：wind，招商证券，招商证券制造业工

22、业企业制造业工业企业1 1- -2 2月盈利转为负增长月盈利转为负增长-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2012-042012-122013-082014-042014-122015-082016-042016-122017-082018-042018-122019-082020-042020-122021-08工业企业盈利收入增速和利润增速工业企业盈利收入增速和利润增速营业收入(MA3)利润增速(MA3)-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%2013-022014-022015-022016-022017-022018

23、-022019-022020-022021-022022-02分部门工业企业盈利增速分部门工业企业盈利增速采矿业制造业公用事业1-2月工业企业收入增速平稳月工业企业收入增速平稳，但是利润增速明显回落但是利润增速明显回落，而且主要是矿业而且主要是矿业贡献贡献，剔除矿业后剔除矿业后，制造业和工业事业的盈利下行转为负增长制造业和工业事业的盈利下行转为负增长。制造业利润增速为制造业利润增速为-4.2%，自疫情复苏以来首次转为负增长自疫情复苏以来首次转为负增长，而采矿业增而采矿业增速为速为132%，继续保持了高增继续保持了高增，公用事业利润增速为公用事业利润增速为-45%。上游采矿业利上游采矿业利润率显

24、著高于制造业润率显著高于制造业。采矿在工业企业占比继续提升的趋势采矿在工业企业占比继续提升的趋势图：1-2月工业企业盈利增速进一步回落图：1-2月制造业盈利增速转负-13-图：房地产开工、销售进一步恶化图：30大中城市地产销售面积负增长扩大数据来源：数据来源：wind，招商证券，招商证券房地产销售进一步恶化房地产销售进一步恶化-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%30大中城市地产销量大中城市地产销量4周移动平均增周移动平均增速速(100)(50)0501001502001993-071995-061997-051999-042001-032003-022

25、005-012006-122008-112010-102012-092014-082016-072018-062020-05房屋新开工面积:累计同比本年购置土地面积:累计同比土地购置费:累计同比商品房销售面积:累计同比房地产数据较为疲弱，1-2月新开工面积，销售面积和土地购置面积增速都录的较大幅度负增长，3月受疫情反复影响月受疫情反复影响，30大中城市地产销售面积负大中城市地产销售面积负增长扩大增长扩大，地产行业整体负增长，对全年完成5.5%的增速目标可能会形成一定的负面影响。目前目前，各城市均推出了不同程度房地产业健康发展的政各城市均推出了不同程度房地产业健康发展的政策策，四月疫情缓解后四月

26、疫情缓解后，销售有望开始边际改善销售有望开始边际改善-14-20222022年政府专项债大幅提速年政府专项债大幅提速在今年稳增长的大背景下，地方政府债券发行明显前置，2022年年1-3月新增地方政月新增地方政府专项债近府专项债近1.3万亿元万亿元，而去年一季度仅3月发行264亿元。从债券投向来看，今年1-3月的新增政府债券中，投向市政及产业园区建设、交通、社会事业的占比最高。对比2021年，今年政府债券投向交通基建、市政及产业园区建设、农林水利的比例提高较多，分别增加2.5%、1.5%、0.8%。图：2022年政府债券发行明显前置图：新增政府债券投向分布比较（项目金额）数据来源：数据来源：wi

27、nd，招商证券，招商证券010002000300040005000600070002020/062020/082020/102020/122021/022021/042021/062021/082021/102021/122022/02新增地方政府专项债单位：亿元29%18%18%15%9%4%1%6%30%21%19%15%9%3%1%2%0%5%10%15%20%25%30%35%市政建设及产业园区基础设施交通基础设施社会事业保障性安居工程农林水利生态环保能源、城乡冷链物流基础设施其他2021年2022年1-3月-15-数据来源：数据来源：Wind，招商证券，招商证券百大城市工业工地面积加

28、速改善百大城市工业工地面积加速改善-40-200204060801001202012-032012-072012-112013-032013-072013-112014-032014-072014-112015-032015-072015-112016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-03100大中城市工业供应土地占地面积累计值同比：右轴企业中长期贷款增速当前当前，中国经济仍然

29、有不少增长点中国经济仍然有不少增长点，各地方政府仍在积极和企业合作各地方政府仍在积极和企业合作，1-3月月，百大城市工业供地面积增速继续改善百大城市工业供地面积增速继续改善，同比回升至同比回升至6.5%，预期后续预期后续将会带动企业中长期贷款增速显著改善将会带动企业中长期贷款增速显著改善图：三月百大城市工业用地面积增速进一步提升-16-静候新增社融增速尤其是中长期社融增速加速改善静候新增社融增速尤其是中长期社融增速加速改善1-2月新增社融增速已经出现了边际改善，新增社融增速转正，但是，这个转正的幅度非常微弱，同时结构上，中长期社融增速尚未转正。3月以来，全国各地疫情散发，可能一定程度上影响融资

30、需求，3月数据可能继续改善，但是改善幅度应该不会太大，4月出炉一季度经济数据后，如果发现GDP增速不及预期，则4月之后我们相信新增社融增速将会继续加速改善。因此因此3月和月和4月数月数据出炉据出炉4月中旬至月中旬至5月中旬之间月中旬之间，将会印证社融数据的进一步改善将会印证社融数据的进一步改善，则会逐渐强则会逐渐强化底部出现的关键动力化底部出现的关键动力。数据来源：数据来源：Wind，招商证券，招商证券图：新增社融增速边际改善，但中长期社融增速未转正-50-30-101030507090110130150-50-30-1010305070901101301502004-112005-08200

31、6-052007-022007-112008-082009-052010-022010-112011-082012-052013-022013-112014-082015-052016-022016-112017-082018-052019-022019-112020-082021-052022-02新增中长期信贷增速（六个月移动平均）社融增量增速(六个月移动平均)单位：%单位：%-17-当前A股非石油石化估值为27.6倍，如果考虑2021年Q4和2022年Q1的盈利增长，估值有望进一步降到2426倍之间，已经处在历史洼地，未来进一步回落的空间不大。数据来源：数据来源：Wind，招商证券，招商

32、证券图：考虑到盈利贡献，2022年4月30日更新盈利后，WIND全A非金融石油石化估值将会降到与2005年2012年相似的水平，处在历史最低位0102030405060708001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,0002005-01-072005-09-072006-05-072007-01-072007-09-072008-05-072009-01-072009-09-072010-05-072011-01-072011-09-072012-05-072013-01-072013-09-072014-05-072015-01-07

33、2015-09-072016-05-072017-01-072017-09-072018-05-072019-01-072019-09-072020-05-072021-01-072021-09-07closepe_ttm估值已到历史最低位附近，进一步回落空间有限估值已到历史最低位附近，进一步回落空间有限-18-多半行业估值降到过去十年低位多半行业估值降到过去十年低位PE（TTM）PB（整体法）整体法）PS（整体法）整体法）现值现值分位数分位数现值现值分位数分位数现值现值分位数分位数交通运输12.981.30%1.4940.90%0.790.70%纺织服装19.372.30%1.7611.50

34、%1.9148.20%电子25.523.10%3.2332.10%2.1917.70%有色金属25.24.00%3.265.40%1.1145.50%化工16.834.60%2.7770.70%1.1186.30%医药生物30.647.70%3.7521.60%3.3972.20%非银金融13.398.70%1.330.50%1.3115.40%传媒26.239.30%2.2311.30%2.324.80%轻工制造20.210.10%2.0839.30%1.5629.40%建筑材料12.9714.40%2.0343.60%1.3827.10%钢铁9.0614.40%1.2656.10%0.38

35、29.10%机械设备22.915.30%2.3343.20%2.1349.40%计算机44.1517.70%3.5823.70%3.5240.00%国防军工56.1919.10%3.2860.40%3.9277.10%通信36.324.30%1.9911.50%1.3836.90%银行6.1127.60%0.610.90%1.7919.30%家用电器14.5229.20%2.7234.50%1.0747.40%房地产11.0838.40%1.068.90%0.822.10%建筑装饰10.7739.50%0.9617.90%0.2620.30%采掘11.0540.90%1.6578.50%0.7

36、335.50%商业贸易29.6265.40%2.261.50%0.4313.80%电力设备45.2174.20%5.190.60%3.4579.80%综合55.274.20%1.396.80%2.4154.10%食品饮料35.2977.10%7.0582.20%6.5683.30%农林牧渔51.6677.70%3.3646.70%1.632.60%汽车26.2979.90%2.0747.70%1.0778.30%公用事业25.3581.40%1.7234.80%1.6146.60%社会服务81.2286.70%3.2718.50%5.0280.20%-19-图：CME美联储观察工具显示市场预期

37、年内美联储激进式加息市场预期美联储年内激进式加息市场预期美联储年内激进式加息数据来源：数据来源：CME，招商证券（截至纽约时间，招商证券（截至纽约时间4月月4日日 9:30）3 3月美联储议息会议显示月美联储议息会议显示，大多数联储官员预测年底基准利率将升至大多数联储官员预测年底基准利率将升至1 1. .9 9% %的中枢水平的中枢水平，如果按照单次加息幅度如果按照单次加息幅度2525bpbp计算计算，意味着年内还将加息意味着年内还将加息6 6次次。根据根据CMECME数据数据，目前市场对全年美联储累计加息目前市场对全年美联储累计加息200200bp(bp(每次会议都加息且至少一次会每次会议都

38、加息且至少一次会议加息议加息5050bpbp）的预期达到的预期达到100100% %；累计加息；累计加息225225bpbp（每次会议都加息且至少两次会议加每次会议都加息且至少两次会议加息息5050bpbp）的预期已经达到的预期已经达到9595% %。其中其中，对对5 5月会议加息月会议加息2525bpbp的预期概率为的预期概率为2525. .6 6% %，预期预期加息加息5050bpbp的概率已经升至的概率已经升至7474. .4 4% %。日期日期年内累计加息幅度(至少50bp)年内累计加息幅度(至少75bp)年内累计加息幅度(至少100bp)年内累计加息幅度(至少125bp)年内累计加息

39、幅度(至少150bp)年内累计加息幅度(至少175bp)年内累计加息幅度(至少200bp)年内累计加息幅度(至少225bp)2022-05-04100.00%74.40%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%2022-06-15100.00%100.00%100.00%79.70%15.40%0.00%0.00%0.00%2022-07-27100.00%100.00%100.00%100.00%91.80%53.80%9.20%0.00%2022-09-21100.00%100.00%100.00%100.00%100.00%94.40%65.90%23.40%2022

40、-11-02100.10%100.10%100.10%100.10%100.10%100.10%94.80%67.60%2022-12-1499.90%99.90%99.90%99.90%99.90%99.90%99.90%94.90%-20-数据来源：数据来源：Wind，招商证券，招商证券图：中美利差已经被压缩到一个相对极限的位置中美利差已经被压缩到一个相对极限的位置中美利差已经被压缩到一个相对极限的位置由于美联储的鹰派策略由于美联储的鹰派策略，美国十年期利率加速上行美国十年期利率加速上行，使得中美利差快速缩窄至使得中美利差快速缩窄至4040BPBP，历史上这种级别的压缩历史上这种级别的压缩

41、，几乎几乎A A股都早于了不同程度调整股都早于了不同程度调整，目前美国国债利率反映的目前美国国债利率反映的几乎几乎225225BPBP的加息预期的加息预期，但是随着但是随着5 5月加息靴子落地月加息靴子落地，一旦美国后续通胀回落或者经一旦美国后续通胀回落或者经济数据不及预期济数据不及预期，后续加息幅度不及当前预期后续加息幅度不及当前预期，美国十年期国债利率有望掉头乡向美国十年期国债利率有望掉头乡向下下，则中美利差有望重回扩大则中美利差有望重回扩大，A A股也有望重新迎回国际资本的净流入股也有望重新迎回国际资本的净流入。0100020003000400050006000700080000.00.

42、51.01.52.02.53.02012-032013-032014-032015-032016-032017-032018-032019-032020-032021-032022-03中美十年期国债收益率利差（MA5）万得全A:前一个观测值-21-招商策略：招商策略：A股股2022年年4月观点及配置思路建议月观点及配置思路建议上期月报中上期月报中，我们写道“海外风险尚未完全消退，国内将召开两会，市场仍将会以寻底、筑底为主，在外部风险释放，国内稳增长发力后，A股将会迎来更加明确的上行起点信号”；行业配置层面， 推荐石油石化、金属等可能受到全球供应链扰动的上游资源品；金融领域的自主可控。从稳增长

43、的角度，银行、地产、水泥仍值得重点关注 。3月的市场大跌，上证指数跌6.1%，沪深300指数跌7.8%，创业板指跌7.7%。行业方面，低估值煤炭、地产逆势大涨，银行、水泥小跌，家电、电子、有色、计算机跌幅较大。进入进入2022年年4月月，随着疫情缓解随着疫情缓解、稳增长政策逐渐发力稳增长政策逐渐发力，有望扭转对于企业盈利的悲观预期有望扭转对于企业盈利的悲观预期。同时压制同时压制A股表现的负面因素有望逐渐落地股表现的负面因素有望逐渐落地，A股将会逐渐扭转颓势股将会逐渐扭转颓势，出现由守转攻的转折点出现由守转攻的转折点。受疫情影响一季度经济数据和社融数据有一定压力受疫情影响一季度经济数据和社融数据

44、有一定压力。在在5.5%增速目标背景下增速目标背景下，本轮疫情有望本轮疫情有望很快得到控制后很快得到控制后，稳增长有望成为下一阶段最重点的任务之一稳增长有望成为下一阶段最重点的任务之一。四月新增社融增速有望明显四月新增社融增速有望明显改善改善，逐渐扭转对于企业盈利的悲观预期逐渐扭转对于企业盈利的悲观预期。美联储在美联储在5月月4日可能会采取更加激进的紧缩动作日可能会采取更加激进的紧缩动作，美元指数和美债收益率可能有进一步上行的空间美元指数和美债收益率可能有进一步上行的空间。但是但是5月月4日后日后，美联储很难更加紧缩美联储很难更加紧缩，紧紧缩靴子落地缩靴子落地。目前人民币汇率稳定目前人民币汇率

45、稳定，显示在新的世界格局下显示在新的世界格局下，紧缩的美国货币政策对于人民紧缩的美国货币政策对于人民币压力已经大不如以前币压力已经大不如以前。俄乌局势对于中国的外溢风险正在降低俄乌局势对于中国的外溢风险正在降低，此前市场担心的中国公司此前市场担心的中国公司在海外的上市地位问题在海外的上市地位问题，正逐渐得到解决正逐渐得到解决，有助于缓解市场情绪有助于缓解市场情绪。风险因素逐渐缓解风险因素逐渐缓解，积极积极因素开始增多因素开始增多，四月有望成为由守转攻的起点四月有望成为由守转攻的起点。4月我们关注的市场要点如下：1、一季度经济数据，3月社融数据。受疫情疫情，一季度GDP数据可能不及预期，当前经济

46、预期较弱，如果一季度GDP数据不及预期，全年5.5%左右的增速目标下稳增长可能会更加被强调。2、一季度政治局会议讨论经济。4月份政治局会议可能对于稳增长做出更加积极的表态和指示。3、外部变量。主要看美元指数、美债收益率和美国对华最新政策。2022年4月策略观点厉兵秣马，准备进攻-22-招商策略：招商策略：A股股22年年4月观点及配置思路建议月观点及配置思路建议3月复盘：先跌后企稳，地产基建全面崛起月复盘：先跌后企稳，地产基建全面崛起大势研判：厉兵秣马，准备进攻大势研判：厉兵秣马，准备进攻行业配置：加码稳增长行业配置：加码稳增长货币政策及流动性：宽货币发力概率增大，估值低位或吸引中货币政策及流动

47、性：宽货币发力概率增大，估值低位或吸引中长线资金逐渐流入长线资金逐渐流入企业盈利：业绩集中披露，关注业绩估值匹配度高及景气度较企业盈利：业绩集中披露，关注业绩估值匹配度高及景气度较高板块高板块产业趋势：第三批试点落地，关注数字人民币产业趋势：第三批试点落地，关注数字人民币附录：估值及流动性数据附录：估值及流动性数据-23-七次大底出现后三个月内一级行业表现七次大底出现后三个月内一级行业表现数据来源：数据来源：Wind，招商证券，招商证券表：历史上七次大底出现后三个月的一级行业指数相对WIND全A指数超额收益率和排名一级行业一级行业2005/7/182008/11/42010/7/52012/1

48、2/42015/9/152016/1/282019/1/2平均排名平均排名胜率胜率2005/10/162009/2/22010/10/32013/3/42015/12/142016/4/272019/4/2电力设备18.8535.3615.8511.250.700.941.1676%100%农林牧渔8.7017.4324.249.56(0.60)0.8219.3078%86%建筑材料3.6243.6918.021.24(6.29)3.265.4069%86%计算机3.3513.778.9513.0516.98(6.81)22.2566%86%电子(1.28)16.6913.9312.717.3

49、6(0.09)11.4072%71%国防军工20.9235.2024.3337.89(14.68)(9.60)11.3272%71%基础化工0.17(6.96)1.7112.433.133.252.5458%86%有色金属6.1118.2231.93(4.99)0.419.78(2.83)69%71%纺织服饰2.0810.808.002.172.682.84(5.87)54%86%机械设备11.1924.2014.426.73(1.30)(1.87)0.5765%71%环保5.3713.947.3437.941.81(0.22)(9.24)62%71%汽车(1.74)16.7917.846.9

50、03.044.41(10.49)61%71%医药生物0.4311.6122.2715.12(5.11)(3.11)(0.68)58%57%轻工制造(4.82)14.2411.698.26(4.07)(0.18)3.6655%57%社会服务3.0418.2911.77(1.29)8.27(3.57)(9.28)53%57%非银金融(7.27)(5.45)(21.52)10.306.681.9310.7252%57%传媒(3.59)16.700.6917.366.09(6.94)(1.89)52%57%房地产4.281.04(5.22)(7.51)1.39(2.62)2.0844%57%美容护理7