关于Y房地产上市企业资本结构优化的研究.docx

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1、分类号 F293.3 密级 公开 UDC 657 编号 10299Z1219020 硕 士 学 位 论 文 关于 Y房地产上市企业资本结构优化的研究 Research on the capital structure of Y listed real estate enterprises 指导教师 _ 孔玉生 _ 作者姓名 _ 李菁 _ 申 请 学 位 级 别 硕士 学科 ( 专业 ） 会 计 专 业 硕 士 论文提交日期 2016年 5月 论文答辩日期 2016年 6月 10日 学位授予单位和日期 江 苏 大 学 2016年 6 月 _ 答辩委员会主席 _陈留平 . 评阅人 2016年 6月

2、 独 创 性 声 明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下，独立进行研究 工作所取得的成果 D除文中己注明引用的内容以外 .本论文不包含任何其他个人 或集体己经发表或撰写过的作品成果，也不钽含为获得江苏大学或其他教冇机构 的学位或证书而使用过的材料。对本文的研艽做出東要贡献的个人和集体 .均已 在文中以明确方式标明 9本人完全意识到本声明的法律结果由本人承拘。 学位论文作者签名 : 月 y.日 学位论文版权使用授权书 江苏大学、中国科学技术倍息研究所、国家图擇馆、中 W学术期刊（光盘版） 电子杂志社有权保留本人所送交学位论文的复印件和电子文档，可以采用影印、 缩印或其他复制手段

3、保 #论文 .本人电 +文档的内容和纸质论文的内容相一致 允许论文被查阅和借阅，同时授权中国科学技术信息研究所将本论文编入中国 学位论文全文数据库并向社会提供查 ifi,授权中国学术期刊 （ 光盘版 .） 电子杂 志社将本论文编入屮 W优秀博硕士亨位论文全文数据库并阄社会 #供查询 * 论文的公布包描刊登）授权江苏大学研究生院办理。 本学位论义属十不保密 . 关于 Y房地产上市企业资本结构优化的研究 Research on the capital structure of Y listed real estate enterprises 专业名称 会 计 专 业 硕 士 指导教师 _ 孔玉生

4、教授 姓 名 李菩 2016年 6月 江苏大学硕士学位论文 摘要 企业在经营过程中进行筹资决策的核心就是企业的资本结构，它关联着企业 的各个环节。我国的房地产行业也曾经辉煌过，曾经是我国主要的经济支柱产业 之一，在多变的经济环境下房地产行业也迅猛发展，与此同时该行业的经济泡沫 随之产生，不利于国家经济的发展、市场的稳定以及社会的和谐。针对这些危害， 国家出台了一系列宏观调控政策来消除房地产行业发展所带来的这种消极影响， 应该说，这些政策都是严厉的。房地产行业具有自身的行业特质，结合这些特质 加上我国多变复杂的经济环境，动态地优化企业资本结构，这对企业继续保持可 持续的、健康的、和谐的发展意义迫

5、切。 国内外专家学者早就对资本结构做了大量的研究与论证，本文在此基础上较 为系统的阐述了我国当前经济、金融、行业背景、 国家宏观调控政策。将 Y企业 作为研究的案例，分析了它资本结构现在的状况及暴露出来的问题，提出优化的 策略。首先，以房地产行业内外部环境作为研究基础，指出了该行业自身资本结 构的总体现状；接着将 Y企业作为案例企业进行分析，包括其自身基本情况、与 房地产行业内优秀企业之间的比较和分析，找出在当前复杂多变环境下案例企业 暴露出的问题；然后，在探究其资本结构优化的目标、优化的方法、优化策略后， 根据静态最优资本结构模型得出结果，总体、全面的考虑企业关于外部的影响因 素和企业内部发

6、展状况，分析出案例企业 Y最优资本结构 区间为 60% 75%;结 尾，为 Y企业资本结构的调整和优化提出具有现实意义的操作意见和建议。 本文的研究特色在于把国外学者研究的资本结构理论作为分析研究的基础， 探究房企行业在复杂多变的外部环境下，结合自身的经营现状、财务现状、财务 弹性需求等一系列的内在影响因素，全面的确认最优资本结构，实现企业价值最 大化。文章的亮点即把房企的动态资本结构作为研究的思路，结合静态资本结构 进行具体操作。应该说目前对于我国国家政策尤其是宏观调控作用下的房产行业 资本结构优化意义重大，并且具有十分重要的借鉴意义。 关键词：房 地产， Y企业，资本结构，最优资本结构 I

7、 关于 Y房地产上市企业资本结构优化的研究 ABSTRACT Enterprise core funding decision is the companys capital structure in the course of business, it is associated with all aspects of the enterprise. Chinas real estate industry has been brilliant, once one of the main economic pillar industry of China, in the changing ec

8、onomic environment in the real estate industry is the rapid development of the industry at the same time also will produce economic bubbles. This is not conducive to the countrys economic development and stability of the market, a harmonious society. In response to these hazards, the state issued a

9、series of macro-control policies to eliminate the negative impact brought about by the development of the real estate industry should be said that these policies are severe. The real estate industry has its own industry characteristics, combined with these qualities coupled with our complex and chan

10、ging economic environment, dynamically optimize the capital structure, which companies continue to maintain a sustainable, healthy and harmonious development of great urgency. Experts and scholars have long done a lot of research on capital structure and demonstration, the paper on the basis of syst

11、ematically expounded Chinas current economy, finance, industry background, the national macro-control policies. The Y Enterprise as a case study, which analyzed the capital structure of the present situation and the problems exposed, an optimization strategy. First, the external environment in the r

12、eal estate industry as a research foundation, pointed out the overall status of its own capital structure of the industry; Next, the Y business enterprises as a case analysis, including its basic situation, comparison between real estate industry and outstanding enterprises and analysis to identify

13、the faces under the current complex and volatile business environment, the case exposed the problem; then, in exploring its target capital structure optimization, optimization methods, optimized strategy, based on the static optimal capital structure of the results obtained overall, full considerati

14、on on factors outside the enterprise, enterprise development, business case analysis of the Y optimal capital structure range from 60% to 75%; at the end, to adjust and optimize the capital structure of the proposed enterprise Y has practical 江苏大学硕士学位论文 significance operating opinions and suggestion

15、s. Study on characteristics of the paper is in the capital structure theory research of foreign scholars as a basis for analysis and research, exploring the real estate industry in the internal and external environmental factors affecting capital structure will be affected, the article ideas with th

16、e characteristics of the dynamic capital structure as a research, combined static capital structure specific operations. It should be said at present for our national policy, especially under the effect of macro-control real estate industry capital structure optimization is significant, and has a ve

17、ry important reference. Key words: Real estate,Y Corporate,capital structure,optimal capital structure m 关于 Y房地产上市企业资本结构优化的研究 目 1雜 . 1 1.1研究背景与意义 . 1 1.1.1研究背景 . 1 1丄 2研究意义 . 2 1.2研究目标 . 2 1.3国内外研究现状 . 3 1.3.1国外研究现状 . 3 1.3.2国内研究现状 . 5 1.4研究内容 . 7 1.5研究思路及方法 . 8 1.5.1 思路 . 8 1.5.2 方法 . 8 1.6研究创新 . 8

18、 2理论基础及最优资本结构判断 . 10 2.1基本概念 . 10 2丄 1房地产上市企业 . 10 2.1.2资本结构 . 10 2.1.3资本结构优化 . 11 2.2理论基础 . 11 2.2.1 MM 理论 . 11 2.2.2权衡理论 . 12 2.2.3代理理论 . 12 2.2.4信号传递理论 . 13 2.2.5优序理论 . 13 2.3企业最优资本结构的决策理论模型 . 14 2.3.1企业最优资本结构的静态权衡模型 . 14 2.3.2企业最优资本结构的动态优化 . 15 3我国房地产上市企业内外环境和现状 . 16 3.1我国上市房地产上市企业外部的环境 . 16 3.1

19、.1社会经济环境 . 16 3丄 2金融融资环境 . 17 3丄 3行业现状环境 . 18 IV 江苏大学硕士学位论文 3丄 4房地产行业宏观调控政策 . 18 3.2我国房地产上市企业内部总体资本结构现状 . 21 3.2.1我国房地产上市公司股权结构 . 21 3.2.2我国房地产上市公司债务结构 . 22 3.2.3我国房地产上市公司负债融资水平 . 23 3.2.4我国房地产上市公司债务所有者结构 . 25 4 Y企业资本结构研究 . 27 4.1 Y企业概况 . 27 4.1.1 Y企业基本情况 . 27 4.1.2 Y企业的经营现状 . 28 4.1.3 Y企业的财务状况 . 30

20、 4丄 4 Y企业融资状况 . 33 4.2 Y企业资本结构现状分析 . 34 4.2.1 Y企业资本结构与优秀的同行业比较 . 34 4.2.2 Y企业资本结构现状 . 36 4.3 Y企业资本结构存在的问题 . 38 4.3.1负债规模严重超标 . 39 4.3.2负债的期限结构不合理 . 39 4.3.3 股权结构仍存在缺陷 . 39 4.3.4 融资渠道比较单一 . 40 5 Y企业资本结构的优化 . 41 5.1 Y企业资本结构优化目标 . 41 5.2 Y企业资本结构优化思路 . 41 5.3 Y企业资本结构优化方法 . 42 5.3.1资本结构静态优化方法 . 42 5.3.2资

21、本结构动态优化方法 . 43 5.3.3资本结构合理区间确定 . 45 5.4 Y企业资本结构的优化策略 . 46 6结论及展望 . 49 6.1研究结论 . 49 6.2研究展望 . 49 参考文献 . 51 至夂 i射 . 54 V 江苏大学硕士学位论文 1绪论 1.1研究背景与意义 1.1.1研究背景 大部分的西方国家房地产行业发展背景都基本相似，比如日本、欧美等发 达国家在经历高速激烈的发展后，世界的经济跌入谷底，严重打击了当时房地产 行业的发展，很多银行相继倒闭，经济陷入低迷状态，在政府发挥主导作用之下， 有形之手与市场这只看不见的手双重结合，房地产行业恢复了平稳健康的发展。 不得不

22、说的是，社会主义经济发展中的中国房地产业同样遇到了西方资本主义国 家所遇到的困境和问题。取消福利住房政策后的 1998年，房地产市场开始向市 场经济模式转变，同年，可快速发展的房地产行业成为了经济发展的新增长点， 投资增长率由 10%升到了 30%。不可避免的是，在房地产行业快速发展的过程中 也地积累了大量的泡沫，直到 2008年，房地产行业虽有所好转但当时的经济环 境明显糟糕了很多。在这个关头国家利用行政手段和财政手段救市，使得奄奄一 息的房地产行业有所复苏，紧随其后的房地产行业又加快了发展的步伐，虚增的 房价、高额的贷款融资扰乱了房地产行业良性的供给市场。应该说，国家对房地 产业的调控是迫

23、切需要的。 作为资金过于密集的行业之一的房地产行业是关系到经济、涉及民生的重要 行业。据数据统计得知，当前我国房地产业对国民经济增长速度的贡献率达 23%， 所以说，它不仅是国民经济的命脉也对促进经济发展和稳定经济有着重要意义。 当然，房地产行业的迅猛发展催生了房价的飙升和资产泡沫的积淀。股权融资和 债务融资是大多数房地产行业产生大量资金的渠道，而银行 贷款又是绝大多数房 地产企业进行债务融资的依赖，政府需要进行宏观调控但宏观调控政策又不利于 企业进行债务融资，融资解决不了就会对公司的资本结构产生影响。企业价值或 股东权益的提高使得房地产企业不得不调整融资策略，降低金融风险并优化资本 结构，为

24、房地产企业健康发展奠定基础的同时也确保企业价值的最大化。由于房 地产行业对于国家的经济有着至关重要的影响，因而通过控制国家房产价格，保 证人民所需的住房得到满足，抑制通胀和泡沫的积累，政府管制又成为了当务之 1 关于 Y房地产 上市企业资本结构优化的研究 急。面对恶劣的外部环境，扩大房地产的销售量，融资渠道的拓展，资金成本的 降低，企业价值的提高就成为了首要任务。想要提高企业的价值，促使企业健康 可持续的发展，就要对企业的资本结构进行优化。如何优化资本结构达到最优就 是企业迫切需要的，也是本文研究分析的重点和亮点。 1.1.2研究意义 所选课题结合了实际企业案例加以分析和研究，应该说具有深远的

25、意义。第 一，历年来国内外学者研究的资本结构理论成果可以应用到我国经济体制运行中 去并且解决在运行过程中所遇到的问题。以往对这一理论的研究大部分都是国外 的专家学者结合国外经济、政治、社会的背景所产生的，但作为中国这个社会主 义国家来说，关于资本结构的合理性研究更为迫切需要。第二，值得深思的是国 外发达国家房地产行业盲目发展带来的的金融危机和次贷危机提醒我们：房地产 行业与一个国家的经济命脉是紧密关联的，房地产行业健康稳定的发展能够防控 国家经济的风险，稳固银行等金融体系、降低企业的破产风险。第三，在多的变 外部宏观经济环境和内部经营因素的双重作用下对房地产业资本结构进行优化 保证企业保 持适

26、度的负债，尽可能的降低企业潜在的财务风险，确保资金链的稳 健、现金流量的充沛，保证企业实现价值最大化的基础上长远发展。 1.2研丸目标 当前，较为单一的融资渠道、相对较高的房地产负债率、资金长期依赖银行 借款为主是我国房地产行业发展中暴露出来的问题。同时，随着房地产行业竞争 日益的激烈，参差不齐的房地产开发企业目前面临着一种困境：日益增高的贷款 门槛、紧张的资金链条、监管力度的增强等，这些都使得房地产上市企业一触即 发，时刻面临着极大的风险，在这样困境中夹生的中国房地产行业是有必要寻求 出一种有效的解决 方法。试图结合我国房地产行业开发资金投入大、高风险、融 资渠道单一且投资回收期较强的特点，

27、着重研究案例企业的资本结构。针对当前 我国行业中资本结构普遍暴露出的问题，给出优化建议或策略，寻找出适合我国 资本市场实际情况的资本结构，这也是我们本篇论文的研究目标。 2 江苏大学硕士学位论文 1.3国内外研究现状 合理的资本结构有助于房企降低资金成本、降低负债融资带来的潜在风险， 提高企业的营运能力。一方面为企业创造财富，提高经营效率，另一方面使得企 业健康长效的发展，因而资本结构的研究不仅仅是房地产行业历年研究的重要课 题之一同时也吸引着全世界一大批学者投入到对房地产行业的研究分析中去。 1.3.1国外研究现状 国内国外房地产企业是存在差异的。国家宏观调控政策在其中发挥的作用 就是其最大

28、的差异，但国内外房地产企业又存在着共性，因为它不断吸引着国内 外学者专家对其探讨、分析、研究、论证。其中就包括了该行业资本结构的理论 研究、各个影响因素的研究。 1、资本结构基本理论研究 关于企业金融学中有个重点研究的课题，那就是企业的资本结构理论。学者 们对于该课题的研究为以后学者们的深入研究和重点分析提供了学术借鉴和方 法指导。 传统资本结构理论 早期的资本结构理论，其含有以下 3个方面的理论，即净收益理论、净营 业收益理论、传统折衷理论。净收益理论：企业在债权方面的融资所需的成本是 低于股权方面融资所需要的成本的，因而想要减少房地产企业融资的成本就可以 利用债权融资的方式，即所有的都是负

29、债融资。净营业收益理论：虽然净收益理 论认为债权融资成本较低，但是其带来的财务风险与企业发生的债权融资成正 比，以此使得负债方面的融资成本增长，那么企业的债务融资、股权 融资所带来 的成本优惠可以互相抵减。这样一来，企业的加权平均资金成本就关系到了企业 的融资额，两种融资方式都不能改变企业的融资成本，所以，就不存在最佳的资 本结构会使得企业的融资成本最低。以上两种理论太过于偏激，而传统的折中理 论顾名思义有所折中，该理论认为只有保证企业分别由债务融资、股权融资方式 带来的边际成本一样的时候，企业才能得到融资成本最低的最佳资本结构点。 经典资本结构理论 关于 Y房地产上市企业资本结构优化的研究

30、在直观的经验判断基础上建立了传统资本结 构理论，但又缺乏缜密的推导过 程与实证研究分析。莫迪利亚尼与米勒在二十世纪五十年代末发表的资本成本、 公司财务、投资理论文章中创建了一个关于定量分析的模型，该模型就是丽模 型。在各种严苛的假设条件上，通过该模型又得出了著名的丽定理，认为 “ 企 业的总价值与企业资本结构之间没有关系 ” 。该定理代表了经典资本结构理论的 诞生。莫迪利亚尼与米勒定得出该定理所用的方法对资本结构理论的研究是具有 里程碑式的意义的。后来的理论研究都是围绕这个定理逐步深入的。而丽理论 与静态的权衡理论就是包含于上面所提到的经典资本结构理 论中的。 新资本结构理论 信息的不对称理论

31、在 1970年代诞生，它的产生意味着原先学者们对企业资 本结构研究的内容转移到了信息不对称理论相结合的资本结构理论上来。紧随其 后产生的很多理论都是建立在信息不对称这一理论基础上的。后来通过不同角度 研究前沿资本结构的理论，例如控制权理论等理论也自然而然的出现了。 2、资本结构影响因素研究 关于影响企业资本结构的因素非常之多，历年来国外学者针对此课题也做了 大量的研究。在 1987年 1991年间，国外学者津加莱斯把没有融资企业的数 据做为参照样本，把企业财务杠杆作为 影响的因素深入研究，从中发现企业规模 与企业的财务杠杆成正比，即公司规模越大财务杠杆的系数就越大；而盈利能力 和财务杠杆却成反

32、比。接着，研究学者弗兰克和戈雅尔在 2003年把美国非金融 企业数据作为样本，探究影响企业资本结构的众多因素。他们研究得出的结论是： 想扩大上市企业的经营规模、优化资本结构就要降低企业的破产成本。 在 2007年，学者里恩、轩尼诗提出了他们关于影响资本结构因素的见解， 即认为在紧缩时期的经济，为了获取巨大利润的企业统治者们，更乐意通过债务 融资的方式来实现企业的筹集资本的目标；而在膨胀的经济期间企业统治者们就 更加乐意选择权益融资的方式。 2008年，学者库克和唐针对国家整体经济大环境下，企业资本结构所受到 的影响做了研究和分析，最终他们得出结论：一个国家整体的经济环境与资本结 构的优化的速度

33、是成正比的。即国家外部环境越好会使得企业的资本结构加速优 江苏大学硕士学位论文 1.3.2国内研究现状 1、 资本结构基本理论研究 我国经济发展速度较慢，开放程度较低，因而我国资本结构的研究也相对起 步较晚。关于该课题我国最早的研究学者是汪平，他的研究使得该课题逐渐被重 视起来，他的研究将资本结构理论带入了中国学术界的舞台，引发了国内研究学 者们高度的关注和研究兴趣。虽然我国学术界的研究较为滞后，但值得一提的是， 关于研究资本结构理论成果是发展迅速的，在我国社会主义制度背景下，我国理 论研究结合当前经济形势，为资本结构研究的本土化做了重要的推进。 1995年，学者张维迎总结论述了企业融资资本结

34、构的契约理论。首先，企 业筹资行为的激励、控制以及信号选择三大模型以及关于企业融资的资本结构相 关理论的介绍被带 入读者视线，其次，多角度，多层面分析研究了资本结构，他 认为企业自身不同内部因素的状态会形成不同的资本结构，所以，该课题应放到 应多层面、多角度的内外环境中分析，而不是围绕该课题单一的做文章。 在结合各方面理论观点的基础上，针对公司资本结构优化配置的问题，傅元 略在1999年发表了自己的看法，他的见解一定意义上具有积极的意义，并为企 业发展过程中的资源配置方案提供了参考依据。 2002年学者潘敏运用理论推导的方法分析了国外学者关于资本结构的研 究，即公司治理理论可以指引一个企业的资

35、本结构。但她研究里的唯一缺陷就是 没有通过实证的方法对推导结果进行验证。但她的研究也是值得肯定的，她为我 国后来的学者们开展研究推开了一扇窗，她的研究成果中所关注的也成为了学术 界探讨分析的重点。我国关于资本结构理论方面的研究，大部分都是在西方发达 国家资本结构研究成果的基础上展开总结的，这些成果都建立在我国国情的基础 上。 2、 影响资本结构的因素研究 2004年学者杨华、杨琼通过实证证明了我国房地产企业存在影响资本结构 的因素，她们认为：企业经营业绩良好、企业的规模 较大则企业资本结构较好。 她们的结论的产生都是以我国房地产企业为参照样本，她们研究最大出的贡献是 针对当时我国房地产泡沫市场

36、环境下房地产企业资本结构所暴露出来的问题，针 对性的给以了优化建议和操作方案。 5 关于 Y房地产上市企业资本结构优化的研究 把 1995年 -2004年中国上海、深圳所有上市企业的数据为参照的样本， 2006 年学者孙晓华通过实证研究发现对企业资本结构具有较大影响的因素有国家整 体的经济状况、国家经济政策及资本市场的发展程度。其中，前年的国内生产总 值增长率与企业的目标财务杠杆正相关；通胀率、实际贷款率、财政支出增长率 与公司目标财务杠杆负相关。 2008年，针对中国上市企业影响资本结构的因素这一研究，学者肖泽忠和 邹洪做了大量的学术分析。他们发现 “ 国有股、法人股和外资股比例总体上与上

37、市公司总的负债率并没有显著的影响，但是非国有公司的长期负债率要低于国有 控股公司 ” ；在这阶段，国外学者研究了影响企业资本结构内部格局的决定因素 变量，即 “ 公司规模 ” 、“ 成长机会 ” 、 “ 企业获利能力 ” 等，这些变量同样适 用于中国并且也十分的重要。同年，学者王春梅也关于此课 题做了研究，在进行 大量的实证分析之后得出了以下结论：一个企业的盈利能力、它的成长性、企业 的规模等因素的变化都会改变企业的资产负债率。 从改革开放初期到现在，三十年来我国房地产行业政策区间也在不断调整改 变。该行业伴随着我国经济地位的提升，综合国力的增强，成为了中国国民经济 发展的重要支柱之一。 20

38、09年，学者潘丽萍分析了房地产投资、经营总收入和 商品房销售、投资收入等环节在我国国民经济发展过程中的影响。她认为：管理 层次不齐房地产行业尤为重要，尤其是把握企业的进入与退出，同时确保合理的 房产业投资结构尤 为必要。当然还要重视房地产行业与金融行业所建立的关系。 同年，学者方茂扬通过分析一系列关于该行业企业融资的相关比率得出的结论： 资产负债率偏高、资金来源单一、融资成本过高、稳定性较差是房地产上市公司 的特质；企业绩效与资本结构呈正相关关系；权益比率、长期借款率都可以改善 企业的绩效，其中前者作用更大。因此，企业必须两手抓，抓融资结构提升绩效 ; 抓融资途径创新融资方式。 2010年，学者张程根据我国 2005年 -2008年间大中型上市企业的资产负 债率比较发现，大型的上市企业更愿意进行负债融资而中小上市企业则更 偏向于 股权融资；企业资本结构会受上市企业不同性质的所有权的影响；大型上市企业 的规模效应对企业债务融资更加有利。 6 2011年，学者王先红以外部融资因素为视角，研究企业的资本结构，最后 江苏大学硕士学位论文 依据研究结果提出了政策意见。 2012年，学者吴艳芬、李晓玲针对反映企业经