中国债转股问题研究 ——以华荣能源（原熔盛重工）为例.docx

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1、分类号： F832 研究生学号： 2015214029 单位代码： 10183 密 级：公开 吉 林 大 学 硕 士 学 位 论 文 (专业学位 ） 中国债转股问题研究 以华荣能源（原熔盛重工 ） 为例 The Study of Chinese Debt-Equity Swaps Take China Huarong Energy Company Limited as an Example 作者姓名：韦奕冰 类 别：金融硕士 领 域 （ 方 向 金 融 指 导 教 师 ： 李昱教授 培养单位：经济学院 2017年 3月 中国债转股问题研究 以华荣能源（原熔盛重工 ） 为例 The Study

2、of Chinese Debt-Equity Swaps Take China Huarong Energy Company Limited as an Example 作 者 姓 名 ：韦 奕 冰 领域（方向 ） ：金融 指 导 教 师 ： 李 昱 教 授 类 别：金融硕士 答 辩 日 期 ： 以 丨 7 年 S月 “ 日 未经本论文作者的书面授权，依法收存和保管本论文 书面版本、电子版本的任何单位和个人，均不得对本论文 的全部或部分内容进行任何形式的复制、修改、发行、出 租、改编等有碍作者著作权的商业性使用 （ 但纯学术性使 用不在此限 ） 。否则，应承担侵权的法律责任。 吉林大学硕士学位

3、论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交学位论文，是本人在指导教师的指导 下，独立进行研宄工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容 外，本论文不包含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成 果。对本文的研宄做出重要贡献的个人和集体，均己在文中以明确 方式标明。本人完全意识到本声明的法律结果由本人承担。 学位论文作者签名： 日 期 ： 年 J月 y曰 中国债转股问题研究 以华荣能源（原熔盛重工 ） 为例 债转股即债权转股权，是一种解决商业银行过高不良资产率和企业过高杠 杆率的方法，在多国都有实施。 20世纪末，我国进行了首轮政策性债转股，同 时由财政出资建立了四大资产管理公司，专门收购银行不良贷

4、款，将国有商业 银行与国有企业的债权关系转化为资产管理公司与国有企业的股权关系。主要 目的为剥离国有商业银行积累的大量不良资产，同时帮助国有企业减轻债务负 担，配合国有企业改革。 2016年重启的新一轮市场性债转股将扩大债转股实施 范围，充分发挥市场的决定性作用，帮助企业去杠杆，改善治理结构，加强经 营效率。 本文首先总结了国外有关债转股和公司治理结构方面的文献，并回顾了国 内关于我国 第一次债转股的相关研究，通过对比介绍两轮债转股的实施背景、 实施条件等突出新一轮债转股的特点。然后分别从公司、债权银行和国家经济 层面分析了债转股可能带来的影响和风险。对公司来说，债转股可以改善公司 财务状况，

5、修饰财务报表，债务的减少和新股东的加入也会加强经营效率，带 来治理结构方面的变化。对债权银行来说，债转股既可能减少了银行由于过高 不良资产率带来的损失，也可能将企业经营风险转移给了银行，进而带来更大 的损失。而对于国家整体经济来说，若有相关配套法律规则保证债转股的实施 效率，则会增强整体经济活力，完成 预定的计划，否则就是无用功。 作为中国最大的民营造船企业，也是新一轮债转股市场化选择的代表企 业，华荣能源（原熔盛重工 ） 受造船行业低迷的影响，已经陷入资不抵债的财 务困境。本文将根据公司财务和经营情况说明企业可以进行债转股的原因，并 结合企业通过的债转股计划进行分析预测：若债转股计划顺利实施

6、，公司资产 负债率将由 132%降低至60%这一合理比例，同时新股东的加入会促进公司完善 内部治理结构和监督机制，增加经营效率，并为公司提供资金支持，促进其向 能源行业转型。 最 后，根据华荣能源债转股案例的启示可以得出，在新一轮市场性债转股 下，企业自身应积极寻求走出困境的途径，债转股只是起到辅助作用，不能简 单的将它当成一项债务减免，也不能寄希望于实行债转股后就可以解决企业面 临的所有财务和经营问题。只有企业完成自救，才能从根本上改善企业的经营 状况，提高盈利能力。我国也要完善与债转股相关法律法规，充分发挥市场的 作用，同时鼓励银行及实施机构监督企业经营，以提高债转股效率，并配合供 给侧改

7、革。 关键词： 债转股；公司治理；华荣能源；去杠杆 Abstract The Study of Chinese Debt-Equity Swaps Take China Huarong Energy Company Limited as an Example Debt-Equity Swaps as a way to solve commercial banks high non -performing asset ratio and companies high leverage ratio, has been used in many countries. At the end of th

8、e 20th century, China implement the first round of policy Debt-Equity Swaps, and established four Assets Management Companies using fund from the Ministry of Finance. The AMC bought non-performing loan from four state-owned commercial banks and became shareholders of the state-owned enterprises. The

9、 main purpose is to strip commercial banks bad assets and reduce state -owned enterprises debt and help them to finish the reform. In 2016, the restarted market-based Debt- Equity Swaps in China will broaden its implement scope and makes market the decisive role. It is designed to help companies to

10、deleverage and improve their governance structure and operating efficiency. This article first concludes foreign literatures about Debt-Equity Swaps and corporate governance structure, and reviews studies about Chinas first round of Debt -Equity Swaps. After comparing the background and implement co

11、nditions of Chinas two rounds of Debt -Equity Swaps， some features of the new round are presented. Then this article analyzes the possible influence and risks of the Debt- Equity Swaps from the perspectives of companies,commercial banks and China?s economy. For companies, this policy would improve t

12、heir financial conditions and modify their financial statements. The reduction of the debt and the participation of new shareholders can also bring changes to their governance structure and operating efficiency. For commercial banks, this policy can either reduce their losses HI result from the high

13、 non-performing ratio, or bring more losses because the companies operating risks are transferred to them. For Chinas economy as a whole, the policy can bring vigor to the economy and achieve intended goals only if there are matched laws and rules to ensure its implement efficiency. As Chinese bigge

14、st private shipbuilding enterprise and the representative of the new round of Debt-Equity Swaps, China Huorong Energy Company Limited is suffering big financial problem due to the industry downturn. This article will analyze the reasons why this company can use Debt-Equity Swaps as a solution base o

15、n its financial and operating conditions. After considering its Debt-Equity Swaps plan, here are the predictions: If the plan could be implemented successfully, the companys asset -liability ratio would fall from 1320/ to 60 / ， which is much more reasonable. Whats more ， with the participation of n

16、ew shareholders， the company would improve its governance structure and supervisory mechanism, and accelerate its transformation towards energy industry. Finally， we can conclude from the case of Huarong that companies should find ways to solve their problems actively. Debt-Equity Swaps just has sub

17、sidiary effects, it can not be viewed as debt forgiveness, and it can not solve all problems faced by companies. Companies can only improve their operation and profitability through their own efforts. In order to increase the efficiency of Debt-Equity Swaps and support Supply-side Structural Reform,

18、 China should also improve relative laws and regulations, bring the market into full play, and encourage banks to supervise companies operation. Key word: Debt-Equity Swaps; Corporate Governance; China Huarong Energy Company Limited; Deleverage IV 第 1章绪论 1.1选题背景与意义 . 1 12 i献综沐 . 2 1.3论文的结构及主要内容 . 8

19、1.4论文拟实现的创新及可能存在的不足 . 8 第 2章倩转股的理论阐述 . . 10 2.1倩转股宙义 . 10 22倩转股提出背景 . 11 23倩转股实施目的 . 12 2.4倩转股实行条件 . 13 2.5我国倩转股实施情况 . 14 2.6外国债转股经验分析 . 14 第 3章实行倩转股的影响及风险 . . 16 3.1实行债转股对企业的影响及可能带来的风险 . 16 3丄 1从企、丨 k财务角度分析 . 16 3.12从企业经营角度分析 . 16 3.13从公司咨本结构和治理结构角度分析 . 17 32实行债转股对银行的影响及可能带来的风险 . 19 321银行如何从倩转股中获益

20、. 19 322实行倩转股后银行面临的风险 . 20 33从国家经济层面看倩转股实行效果 . 20 33.1倩转股对经济发展的促讲作用 . 20 332实行倩转股面临的问题及暴露的风险 . 21 第 4章华荣能源倩转股案例分析 . . 24 4.1企 #简介及经营、财务状况 . 24 42企业能够讲行倩转股的原因 . 25 4.3倩转股实施方案介绍 . 27 4.4预计债转股实施后对企业影响 . 27 4.4.1财务方面 . 27 442经营方面 . 29 4.43治理结构方面 . 29 4.5预期未来经营情况 . 33 第 5章华荣能源倩转股启示 . . 34 5.1华荣能源债转股的启示 .

21、 32 5.2促进我国债转股发展的对策建议 . 32 参考文献 . 37 致谢 . 40 VII 第 1 章绪论 1.1选题背景与意义 债转股在中国的初次实行是在 1999年，当时国有企业亏损严重，银行业 也陷入高坏账率的困境，为了缓解双方压力，盘活不良资产，政府提出了债转 股政策，由财政部出资建立信达、华融、长城和东方四大资产管理公司来收购 不良贷款，将银行与企业之间的债权关系转为资产管理公司与企业间的股权关 系，将收益形式从固定的还本付息变为不固定的分红，既缓解了商业银行不良 贷款的压力，又减轻了国有企业的债务问题，这一举措确实解了许多大型国有 企业的燃眉之急，使其在接下来的经营当中扭亏为

22、盈。此次债转股共处理不良 贷款四万亿，占不良贷款总数的 30%,为中国经济的发展带来了转机。时隔多 年，中国经济又面临了相似的困境，一方面， “ 中、农、工、建、交 ” 五大国 有商业银行不良贷款不 断累积， 2015年的数据显示，五大商业银行中，农业银 行的不良贷款率最高，达到了 2.39%,其他四大行的不良贷款率也均超过 1.4%。另一方面，中国已逐渐由产能不足转为产能过剩，企业的去产能压力和 高杠杆率成为经济发展的拦路虎。面对这些问题，债转股重新成为热议话题。 国务院总理李克强在第十二届人民代表大会四次会议闭幕时表示 “ 我们还是要坚 定不移地发展多层次的资本市场，而且也可以通过市场化债

23、转股的方式来逐步 降低企业的杠杆率。 ” 在此后的博鳌亚洲论坛中，李克强总理再次重申用债转股 方法降低企业杠杆率。就这样， “ 债转股 ” 又开始高频率的出现在人们的视野 中，多次被银行管理层及资产管理公司高管提及。 从国际上来看，有关债转股的研究主要集中在二十世纪九十年代，研究者 的研究重点在于实行债转股对企业股价和对股东及债权人利益影响等微观层 面。而由于我国国有企业的特殊性，对债转股主要进行的是宏观方面的研究， 1 从国有企业改革、国家经济方面来分析债转股能实现的作用和带来的风险。本 文将从宏观、微观两个方面介绍债转股的影响，并结合华荣能源债转股实例进 行具体分析。 此次华荣能源债转股与

24、 1999年进行的债转股有不同之处， 1999年主要为 政府主导，以挽救严重亏损的国有企业和不良贷款率一度高达 30%的商业银行 为目的，具有较强的政策性，并通过建立资产管理公司作为第三方收购不良贷 款，从而在银行和企业间建立了风险隔离机制，银行剥离不良贷款，但并不涉 及企业的经营。而此次华荣能源债转股主要是将银行给企业的借款直接转化为 银行对企业的股本资本，使银行从债权人变为企业股东，并发挥市场的作用， 银行可以自主选择债转股企业，并根据银行自身财务状况，结合分析企业经营 情况确定债转股金额 ，以在一定程度上控制风险。由于中国银行一直采用分业 经营的政策，除国家特有规定外，金融企业不得持有非

25、金融企业股份，所以此 次债转股预示着我国商业银行逐渐向混业经营发展的可能。即使我国已进行过 一轮债转股，但由于此时经济状况不同，债转股进行方式不同，再加上我国资 本市场本身的不成熟，债转股问题还颇受争议，有诸多问题需要考虑和解决。 1.2文献综述 一、 国外研究现状 债转股作为处理不良资产的一种方式，曾在多个国家内以不同形式实施， 而相关的理论研究则始于二十世纪八十年代的美国。 JohnD. Finnerty(1985)分 析了债转股对股东权益的影响，他认为实施债转股后，企业的股票价格可能有 两种可能的变化趋势，一是当债转股的消息放出时，为了避免股权被稀释的损 失，原股东可能会抛售股票，造成股

26、价大幅下跌，从而形成损失；二是当企业 负债率过高时，债转股可以通过降低企业的杠杆使股东受益。所以，当研究一 个公司的债转股计划对股东财富的影响时，应结合实际，综合考虑不同方面的 2 影响 。 Elhanan Helpman(1989)研究了使债权人和债务人均可在债转股中获益 的条件，包括债转股实施规模的大小，并得出一般情况下小规模的债转股会给 债务双方带来利益，但也并非一直如此 。 Bowe (1993)也研究了在在什么情 况下债转股会对债权债务双方都产生积极影响，并且认为实行债转股可以激励 债务人进一步投资，但健全产权交易市场是进行债转股的前提条件 。 John R. M. Rajiv Ka

27、l a等人 （ 1996)收集和分析大量数据，发现在宣布债转股政策的 当时，会对股价产生负面影响，但这种影响并不是持续的，并且在实施债转股 以后，企业的贝塔值，即系统风险衡量指标减小，说明债转股可以起 到降低风 险，获得安全回报的作用。上述研究都是从股东和债权人角度分析债转股可能 对其造成的影响，而以下研究则从企业角度出发，研究债转股对企业财务及经 营管理方面的影响。 Hand (1989)假设企业有两种实施债转股的动机，一是为了修饰财物报 表，来掩饰逐渐减少的每股收益；二是通过债转股来释放被限制住的资金，从 而真正获得收益。通过实证检验，他认为这两种假设都是企业实施债转股的原 因，但是相比之

28、下修饰财务报表的动机更大一些。更进一步 ， Yuta Seki (2002)认为债转股在日本不只是起到减轻企业债务的作 用，更重要的是它可 以调整严重失衡的企业报表，将公司带到新起点或重新被人关注。另外他还分 析了债转股在日本的实行情况，认为银行可能并不是理想的股票直接持有者， 而是应该将持股权交给更有专业知识和经验的基金等机构来管理，日本的复兴 基金就发挥了重要的作用。 另一方面，关于企业资本结构，最开始提出的理论即以 Modigliani与 Miller命名的 MM定理。该定理的核心思想是，假设资本市场完全竞争、无摩 擦且信息对称，企业的市场价值与其资本结构无关 ,企业无论是发行股票或是发

29、 行债券，都不会影响企业的市场价值。随 后虽然不同学者对定理做了修正，但由 于假设条件在现实中的限制， MM定理还存在相应的弊端。 Jensen和 Meckling (1976)率先提出了代理成本理论，根据企业的资本结构不同和融 3 资方式不同，代理成本可以分为两种，分别是与股东 -经理人冲突相对应的股权 代理成本和与股东 -债权人冲突相对应地债务代理成本 。 Myers (1977)发现了有 关债务融资的另一类代理成本，即由于债务积压导致的投资减少。他指出，企业 在具有高负债率的情况下，股东或者管理人员可能会放弃 一些净现值为正的投 资项目，即使这些项目会给企业带来收益，因为大部分新增收益将

30、被用来支付债 权人的借款 ,而对股东并没有多少益处。 Brito和 John (2001)又提出了关于债务 融资的另一项代理成本 ,就是为了规避风险而导致的对高风险项目的投资减少。 Aghion和 Bolton (1992)认为，选择企业资本结构就是选择如何将控制权分 配给不同的证券持有人，最佳的资本结构应该可以使债权人在企业破产时获得 控制权。 二、国内研究现状 周小川 （ 1999)介绍了债转股的实质性概念、实行动机和流程，他通过分 析中国国情，认为由资本金不足导致的一系列问题是实行债转股的主要原因， 其一是法人治理结构薄弱；其二是无激励、无约束条件下形成的内部人控制； 其三是由道德风险导

31、致的 “ 预算软约束 ” 和 “ 风险偏好过强 ” 。因为国有银行内部有 一整套激励机制，并且也有来自监管和竞争的压力，所以当银行与企业的关系 从债权变为股权，银行作为股东即会产生激励机制，改善公司治理结构。另外 他还结合债转股实施的特点，针对我国分业经营的银行体制，提出了银行体制 改革的有关思考。北京大学中国经济研究中心宏观组 (1999)具体分析了我国国 有企业过高 的杠杆率和商业银行积累了大量不良资产的原因，这些因素促进了 债转股形式的银企重组，然而由于缺乏完善的机制和借鉴经验，实行债转股仍 有很多挑战，尤其需要警惕一些地方政府和企业把债转股当作“ 免费的午餐 “ ， 不但完不成通过债转

32、股走向信用经济，反而掀起了赖帐狂潮。 周天勇 （ 2000)将债转股的流程分为两个阶段，第一阶段为封闭阶段，即 资产管理公司收购银行不良资产，第二阶段为开放阶段，通过资本市场连接其 他投资者，从而实现风险分摊。债转股也是国家有关部门、资产管理公 4 司 、银行、企业和地方政府之间的一场博弈，各方在债转股过程中扮演的角色 不同、目的不同、利益关系不同也给债转股的实施带来了不确定性。另外为了 减少债转股后企业的经营风险，资产管理公司作为新股东应该具有相应的股东 权利，能够加强对企业各方面的监督，避免债权变股权后引起的约束力下降。 宏观经济运行环境宽松与否，和居民对资本市场投资的需求同样决定着债转股

33、 的实施效果。 黄金老 （ 2000)认为债转股在我国还是属于试验期，实行后有降低我国宏 观经济稳定性的风险 。一 方面，由于金融资产管理公司发行的债券由国家财政 提供担保，所以实行债转股就相当于变相提高了财政负债率，加重财政负担。 另一方面，债转股实施初期会对造成银行损失，增加了金融的脆弱性。所以债 转股不应该仅仅是将不良债权转为不良股权，更重要的是借这个机会改善国有 企业的经营机制，促进国有企业改革，同时转换国有商业银行的机制。江曙霞 (2000)认为债转股产生的风险分为三种，一是进入风险，即在银行和资产管 理公司选择进行债转股的企业时，可能产生的逆向选择风险和相关机构的 “ 高 压 ”

34、风险；二是管理风险，一方面企业可能会 想方设法避免监督，产生道德风 险，另一方面，资产管理公司可能缺乏相关的专业人才和知识来有效介入公司 的治理；三是退出风险，即作为过渡金融机构的资产管理公司成功退出企业所 面临的各种阻碍。她认为债转股机制设计的不完善是产生上述风险的主要原 因，而要最小化风险，需着重注意两方面，一是要确定债转股的各个参与方之 间的关系，二是建立和完善相关的法律法规和其他制度。上述研究均将我国宏 观经济条件作为债转股分析的一个重要因素，结合我国具体情况提出了实行债 转股的背景和风险。 张文魁 （ 2001)以现代资本结构理论为基础分 析了债转股对公司治理结构 的影响，他认为债转

35、股可以改变公司的股权结构和资本结构。由于债转股发生 时，一些企业和资产管理公司签订了股份回购协议，并且对资产管理公司在持 有股份期间承诺了相对固定的回报率，再加上政府对资产管理公司的股 5 权退出提供了一定形式的担保，资产管理公司所持有的企业股份更像是一种类 债券，也正是因为资产管理公司对企业这种固定收益目标的硬约束和监督，改 善了企业的委托代理关系，从而降低了代理成本，有利于企业经营效率的提 高。但如果资产管理公司不将 资产回收率设为强制性指标，则其所持股份的类 债务性质就会弱化，使固定收益条款和股份回购条款不能很好执行，也就不能 促进企业经营和治理结构的改善。吴有昌 （ 2000)也从企业

36、治理结构角度分析 了债转股的利与弊，他认为治理缺陷是导致国有企业负债过重的根本原因，如 果只是简单的将债权转为资产管理公司的股权而缺乏配套的政策措施，很可能 由于股权相对于债权的弱约束性，和资产管理公司缺少对企业的实质性干预而 导致国有企业原本就存在诸多缺陷的治理结构更加恶化，同时可能形成国有企 业的道德风险。若要避免这种治理结构的进一步恶 化，就必须将债转股的实施 与国有经济的战略性退出结合在一起。 梁建华 （ 2002)认为仅从静态的财务重组角度不能合理解释实行债转股的 原因，而改变企业的盈利能力才是债转股的真正目的，企业的最终目标是价值 的提升，所以必须有实质性的资产重组行为来改变资产的

37、现金流状况，也就是 有帕累托改进，否则就是无实际意义的数字游戏。 6 蒲勇健 （ 2002)从博弈的角度得出，在满足一定条件时，银行和企业之间 会形成一种混同均衡，从而促进债转股协议的达成，另外资产管理公司应该采 取强硬态度，以便保证能够按期得到股利支付、完成股权回购，并且监督债转 股企业的财务与经营管理。 李卫 （ 2008)采用期权思想，建立了基于期权的 AMC不良资产债转股优 化决策模型，从理论上探讨了进行债转股的条件，和如何确定债转股的比例， 为资产管理公司进行债转股提供了一个参考标准。 李志军 （ 2012)以 A股上市公司为样本，分析得出了当银行等金融机构成 为债转股公司股东后，可

38、以改善公司的股东结构和信息在债权人和股东间的分 配情况，从而缓解债权人和股东间的利益冲突，改善企业的投资效率。 同时，新股东的引入也可以改 善公司治理和监督机制，更好的激励高管，使高 管薪酬和公司业绩挂钩。最后他认为债转股确实可以提高公司价值，主要原因 是投资效率的改善，提高了盈利能力，而且市场的投资者也察觉到了这一效 果，从而增加了债转股公司的市场估值。 综上，债转股也会通过影响企业治理结构和经营决策等来改变企业现状， 而企业经营状况的改善、价值的提升正是债转股的最终目的。 7 1.3论文的结构及主要内容 第一章为绪论，主要介绍选题背景及意义，如今中国经济发展再遇瓶颈， 面对企业的高负债率，

39、和金融开放条件下，银行渐渐增加的不良贷款率造成的 竞争劣势，重启债转股这一处理不良资产的金融创新颇具意义。另外还回顾了 国内外相关文献，简述债转股有关问题的研究现状。 第二章为债转股的理论阐述，将分别从债转股的定义、提出背景、实施目 的和实行条件等方面详细介绍。债转股起源于上世纪四十年代，并且在多个国 家都有实施，所以本章还将介绍国外债转股的相关做法和后期取得的效果，从 其他国家的经验中分析得到值得我们借鉴的方面。最后，以 1999年我国大规 模实行的债转股为主描述我国债转股实施情况。 第 三章为实施债转股的影响及可能的风险，将分别从三个方面：企业，银 行和国家经济分析债转股可能带来的效益和风

40、险。 第四章为案例分析，华荣能源（原熔盛重工 ） 今年三月在股东大会上通过 了债转股方案，掀起了新一轮债转股的热议，本文将以其为例，结合企业自身 状况，分析债转股方案制定的依据，以及可能对企业财务报表和经营情况产生 的影响。 第五章为华荣能源债转股启示及相关政策建议。结合案例，总结促进债转 股有效运转的关键。 1.4论文拟实现的创新及可能存在的不足 一 .拟实现的创新 由于我国第一轮债转股为政策性债转股，研究的主体均是国有企业，并将 债转股的动机和国有企业改革联系在一起，政策性分析较强。而本文将通过多 方面对比两轮债转股，来介绍新一轮债转股的一些特点。此外，本文所选的华 8 荣能源是一家民营企

41、业，笔者将结合资本结构相关理论，来具体分析债转股可 能对其产生的影响，更注重企业自身发展。 二 .不足之处 由于本文所选企业于 2016年 3月通过债转股方案，并与一部分债权人签 订了不具有约束效力的意向书，在本文定稿时，具体实施方案仍在协商中， 并 未公布，所以无法获取更新数据，只能根据企业现有信息进行分析、预测，债 转股对企业产生的实际影响还有待进一步观察和考证。 9 第 2章债转股的理论阐述 2.1债转股定义 债转股就是将还本付息的债权关系转换为按股分红的股权关系，即将企业 原来的债务资本变为股本资本。其参与方包括商业银行、企业和以金融资产管 理公司为代表的第三方实施机构。按照参与主体的

42、不同，债转股可以分为两种 业务模式，第一种是直接将银行与企业的债权关系转化为银行与企业间的股权 关系；第二种是银行将债权出售给第三方实施机构，第三方实施机构再将与企 业的债权关系转化为股权关系。按照实施机构股权退出方式的不同，债转股又 可分为封闭式和开放式。其中封闭式债转股是只在银行、企业和实施机构之间 转化债权和股权关系，实施机构收购银行不良资产并将其转为企业股本资本， 待企业经营和财务状况改善后再回购实施机构持有的股份。开放式债转股是实 施机构收购银行不良资产后，通过在证券市场上交易将股权转移给社会上其他 投资者，进而实现自身的退出。 在我国实行的第一轮政策性债转股中，由国家财政部出资建立

43、了四大资 产 管理公司，专门收购和处理国有商业银行的不良资产，将商业银行与国有企业 的债权关系转化为资产管理公司与国有企业间的股权关系，并且债转股企业多 数与资产管理公司签订了股权回购协议，属于封闭性债转股。在近期实行的第 二轮债转股中，我国鼓励资产管理公司、保险资产管理机构、国有资本投资运 营公司等多种类型实施机构参与开展市场化债转股，也支持银行充分利用现有 符合条件的所属机构，或允许申请设立符合规定的新机构开展市场化债转股实 施机构。同时将充分发挥市场的作用，完成股权的定价和退出，鼓励社会资金 参与。 10 2.2债转股提出背景 我国债转股政策的首次提出主要是针对国有企业。国有企业运营特点

44、为高 度集权，国家同时拥有企业的经营权和所有权，并且在改革开放之前，一直由 国家财政直接向国有企业注资。资金的财政性质和利润软约束，导致企业普遍 不重视经营管理，资金利用效率不高，浪费严重。另外，由于国有企业性质特 殊，具有其他社会功能，企业办社会等现象为企业添加了额外的负担，进而恶 化了企业经营。同时企业管理人员任命具有一定政治性，为更快获得级别的提 升，他们更重视企业的政治发展，而忽视了经营和管理。一方面国有企业盲目 扩大规模，另一方面企业经营管理不善使得资金积累不足，使其只能要求财政 更多注资。自 1983年起，国有企业的流动资金变为由银行统一供给和管理， 除原先已经拨给企业的流动资金外，财政将不再向企业增拨，不足部分由银行 以贷款的形式提供给企业。自此，四大国有银行代替财政部门为国有企业注 资，企业的经营所得也从上缴财政变为归还银行贷款。由于国有企业经营管理 机制并未改变，资金依旧积累不足，很快便出现了过度借贷的现象，资产负债 率上升，