对当前shibor浮息债的几点看法(共5页).doc

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1、精选优质文档-倾情为你奉上对当前shibor浮息债的几点看法 庞爱华随着shibor基准利率地位的逐渐深化以及市场对我国利率市场化改革的预期，特别是近期市场普遍预期我国处于升息通道当中，在目前债券投资机会偏少的大环境下，市场机构纷纷把投资热点转向以shibor为基准的浮动利率债券；另外，随着我国互换市场的发展，互换市场参与者也需要债券市场中的shibor浮息债存量规模逐渐增加以增加风险可对冲机会。Shibor浮息债正在成为债券市场的“明星”债券。虽然市场对shibor浮息债存在一定程度的投资需求，但目前shibor浮息债发行存在供应偏少的问题，其中的原因是多方面的。本文主要对其进行探讨。一、s

2、hibor浮息债供应相对偏少，成交相对清淡目前，我国债券总存量在12.82万亿元，而shibor浮息债存量为1,010.2亿元（见表1），占比不足1%；即使把央票存量排除在外，shibor浮息债存量占比也仅为1.13%，是明显的稀缺品种。在交易方面，去年每月平均成交量在1.38万亿元左右，而shibor浮息债平均每月成交量在645.31亿元左右，占比为4.68%；如果把央票成交量排除，其占比为10.49%。成交属于清淡范畴。从周转率来看，从2007年7月份到2008年2月份之间的8个月里，最高的为07国开13，周转率为13.87倍；其次为07进出09，周转率为7.11倍；第三位为07农发13，

3、周转率为4.57倍。其余均在2倍左右或以下。考虑到发行时间差异，每只债券平均一个月周转一次。表1：我国债券市场现存shibor浮息债发行日期简称类型票面利率发行年限发行量(亿)周转率2007-6-1907国开11金融债S3M_10MA+0.480%51002.242007-7-407国开13金融债S3M_5MA+0.230%120013.852007-7-2707进出09金融债S3M_5MA+0.180%21007.112007-8-1007农发13金融债S3M_5MA+0.230%31004.572007-8-2107华夏02浮金融债S3M_10MA+0.760%525.61.932007-

4、9-1007国开19金融债S3M_5MA+0.290%515002007-9-2107华谊债企业债s1w_120ma+2.350%10802007-10-1007农发17金融债S3M_5MA+0.200%3139.81.132007-10-2607农发19金融债S3M_5MA+0.500%566.80.912007-11-707农发20金融债S3M_5MA+0.550%31200.94资料来源：北方之星，中信银行整理从收益率走势来看，两只周转率偏高的shibor浮息债收益率明显低于市场基准利率（见图1），而其他shibor浮息债收益率均高于shibor基准利率。其中，与3M-shibor5日均

5、值发行利差为23bps的07国开13，最近低于基准利率60bps左右，最高曾达86bps；而另一支07进出09，最近低于基准利率20bps左右。图1：个别shibor浮息债收益率走势 资料来源：北方之星，中信银行整理综合周转率和收益率走势来看，我们发现两项指标靠前的两只债券均为短期债券。说明即使是浮息债，市场机构依然倾向于短期持有，这一方面显示市场机构的谨慎投资态度，另一方面也可能有市场机构对未来shibor定价效率存在担心。当然也不排除部分机构坚定长期持有shibor浮息债，造成其他shibor浮息债成交相对比较清淡的局面。二、互换市场发展对Shibor浮息债的需求在2007年8月份之前，我

6、国银行间互换市场交易品种基本以FR007为基准利率；之后以shibor为交易标的的互换品种开始迅速发展，最高单月成交量曾经达到81亿元。目前以shibor为交易标的的互换单月成交量维持在50亿元左右。见图2。从图2中我们也可以看出，除了在2007年12月份，以shibor为交易标的的互换交易量超过了以为FR007交易标的的互换交易量外，其他有成交月份中，以FR007为交易标的的互换交易量占据着决定性的比重。这除了FR007基准利率的可交易程度较强外，市场机构对FR007的应用程度也比shibor品种相对广泛；同时也有shibor浮息债供应偏少，以shibor为交易标的的互换交易缺乏相应的定价参

7、考对象和对冲工具有关。图2、我国互换市场各品种交易量变化资料来源：路透，中信银行整理从理论上讲，shibor浮息债券和以shibor为交易标的的互换交易二者之间的关系是相互促进的关系：shibor浮息债存量的增加，会提高相应的避险需求，从而推动互换交易的发展；同时以shibor为交易标的的互换交易的发展，可以为shibor浮息债提供定价参考。其中，shibor浮息债券更是属于基础设施的范畴。所以现在从促进我国互换交易发展、提高shibor基准地位的角度考虑，目前应该稳健推动shibor浮息债发行量提高。三、目前shibor浮息债发行面临的问题及其解决方法建议我们认为，当前shibor浮息债发行

8、主要面临两个问题：一是发行主体偏少；二是shibor定价效率不高。1、扩大发行主体目前，shibor浮息债发行主体主要是原有的三大政策性银行，部分发行主体为普通的商业银行和企业。目前虽然许多短融券发行也选择shibor为基准利率，并且发行主体也较多，但由于期限短，短融券发行结束后即成为固定利率债券。所以shibor浮息券除了增加期限较长的债券外，发行主体覆盖范围应该继续扩大。为此，我们的考虑是，目前可把企业债和商业银行债发行考虑进来。选择浮动利率企业债以shibor为基准，这不但可以增加shibor浮息债发行主体，同时由于发行企业分布广，行业风险不同，随着以shibor为基准的浮息企业债存量的

9、增加，企业会增加利率避险要求，这样也会促进互换市场的发展。另外，我们认为，在浮息债发行主体选择范围上，16家shibor报价行应该是必须关注的范围。目前，市场对shibor报价的担心主要是其可操纵性。这除了中央银行的适机调控外，增加市场内部制约机制可能是较好的一个政策选择，比如让16家shibor报价行发行适合自己需要的以shibor为基准的浮息债（如混合资本债等）。这不但增加shibor浮息债供应，同时也会促使16家shibor报价行寻求更合理的shibor报价方法。还有，我们建议除了在存量上增加shibor浮息债以外，考虑到我国的利率市场化改革和培育shibor的基准利率地位，管理层应该有

10、意识地鼓励5年期以上的shibor浮息债发行，以便形成合理的、覆盖范围广的shibor浮息债收益率曲线。2、提高shibor及其shibor浮息债定价效率目前，在shibor可交易品种中，主要为隔夜（O/N）、7天shibor和 3个月品种。其中，隔夜品种、7天品种走势主要和相同回购品种基本相同；3个月Shibor品种走势主要参照1年期定期存款变动，影响因素主要是加息预期。而目前在shibor浮息债发行选择的基准利率主要是3个月shibor，所以在浮息债发行时，投标利差主要参考以一年期定期存款为基准的浮息债利差。这种状况说明目前shibor利率仍属于从属地位，要想成为金融市场中的基准利率，sh

11、ibor还有很长的一段路要走。首先从shibor利率与回购利率的比价关系来看，由于回购利率有资产作抵押，而shibor利率定价依据主要是信用，所以一般来讲，shibor利率高于回购利率是比较合理的。但在我国，shibor利率水平基本与回购利率相同。这除了在shibor初级发展阶段，shibor利率提供者主动寻找市场可参考利率之外；也反映了当前我国货币市场中拆借交易从属于回购交易的现实，其背后更是反映了我国信用文化的建设需要。所以提高我国拆借交易的活跃性，从而促进shibor及其浮息债的定价效率应该是一项重要的工作。从shibor利率与定期存款利率的关系来看，我们认为当前的一年期定期存款利率在全社会中的基准地位有很强的制度支持力量。要想使shibor利率取代定期存款利率成为全社会的基准利率，发展直接融资和金融市场是首要的前提条件。我们相信，随着直接融资推动的金融市场发展，shibor利率会自然而然地成为社会基准利率，那时shibor和shibor浮息债的定价效率和影响程度会大幅提高。（本文只代表作者本人观点，不代表所在单位观点）（作者单位：中信银行资金资本市场部）专心-专注-专业