(本科）第11章 股利政策选择教学ppt课件.pptx

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1、(本科）第11章 股利政策选择教学ppt课件第十一章 股利政策选择教学目的与要求1.理解股利政策与企业价值的相关性2.掌握主要的股利政策理论3.了解现实中的股利政策类型第一节 股利政策与企业价值主要内容：股利政策与企业融资股利政策与公司价值股利政策与企业融资企业的现金分为内源资金和外源资金。内源资金主要由留存收益构成，外源资金则包括外源股权资金和外源债务资金。企业投资利润分配实物投资 金融投资 企业并购现金股利股票回购其他企业资金来源内源资金外源资金利润分配与企业资金来源股利政策与公司价值假设股票红利保持稳定增长，且增长率为g，那么当前股票价格为：一般而言，如果企业的持续增长完全依靠自身积累，

2、那么:股利政策与公司价值通过简单的数学推导，可以得到如下结论：（1）如果kROE，那么保留盈余比率越高（即现金股利分配比率越低），股票价格越低；（2）如果kROE，那么保留盈余比率越高（即现金股利分配比率越低），股票价格越高；（3）如果k=ROE，那么保留盈余比率或现金股利分配比率的高低与股票价格没有关系。第二节 MM股利政策无关论主要内容：无关论的基本假设无关论的基本原理无关论的政策含义无关论的基本假设1、完美的市场。2、投资者对股利收益与资本利得收益具有同样的偏好，而且投资者与公司管理人员对企业未来的投资机会有同样的完全信息。3、公司的投资政策已经确定，不会随着股利政策的改变而改变。无关论

3、的基本原理在MM股利无关论的框架下，公司股利分配政策与企业价值和股东财富无关。投资者也不会对公司的股利政策表现出不同的偏好，因为他们可以通过自制股利的方式来满足自己的要求。无关论的政策含义MM股利无关论告诉我们，股利政策只是某一时间的股利与另一时间股利的权衡。某一时点股利的减少不会影响所有股利的现值。MM股利政策无关论实质上再次间接地说明了这样一个道理：公司股票的价值取决于公司的投资决策，而与公司如何筹措投资所需的资金无关。第三节 股利政策有关论主要内容：在手鸟理论税差理论信号传递理论客户效应理论在手鸟理论基本假设可以归纳为：1、投资者对股利收益与资本利得收益的偏好是不同的。2、投资者一般均为

4、风险厌恶型。由于未来的资本利得比现在的现金股利具有更高的风险，因此未来的资本利得的折现率高于现金股利。3、Ks与现金股利成反比，Ks = 股利收益率+股利增长率（或资本利得收益率）=（D1/P0）+g结论及政策含义由于股票价格波动较大，厌恶风险的投资者们更加希望得到现金股利而不是不确定的资本利得。在手鸟理论认为股利政策的变化影响公司价值。股利支付越多，股价越高，公司价值越大。根据在手鸟理论，公司在制定股利政策时，必须采取高股利支付率政策才能使企业价值最大化。税差理论基本假设1、人们需要交纳个人所得税，并且不同来源的收入的所得税率有所不同。2、股利收入的所得税率高于资本利得税率。3、投资者可以通

5、过延迟实现资本利得而延迟交纳资本利得所得税。基本原理及政策含义首先，现金股利收入的所得税率比资本利得税率要高，这就意味着相同数量的现金股利和资本利得所要交纳的税赋是不同的，现金股利缴税更多。其次，投资者对于现金股利的收取是被动的，取决于公司管理层决定何时发放股利，投资者在收到现金股利的当期就需要交纳个人所得税。而资本利得的实现是掌握在投资者手中的，投资者可以通过继续持有股票来延缓资本利得的实现，从而推迟纳税时间，享受到递延纳税的好处。按照税差理论，公司管理层在制定股利政策时，必须采取低股利支付政策。这一点与在手鸟理论的结论正好相反。信号传递理论基本假设1、投资者与公司管理层之间存在信息不对称。

6、2、公司管理层拥有更多关于公司实际情况和发展前景方面的内部信息。基本原理及政策含义首先，公司财务报告的可美化性导致其可信度是有限的，投资者需要从其他渠道获取信息，而公司的股利政策就是一条极为重要的信息渠道。另外，从公司的角度来看，公司管理层也把股利当作是向外界传递内部信息的一种手段。信号传递理论告诉我们，股利能够传递关于公司未来盈利能力的信息，因此能够对股价的变化施加影响。当股利支付水平上升时，公司的股价也会上升；当股利支付水平下降时，公司的股价也会下降。客户效应理论基本假设1、不同投资者所处的税收等级不同。2、任何公司的股利政策都不能满足所有的投资者对股利的要求。基本原理及政策含义对于收入较

7、高的投资者来说，他们所面临的所得税税率较高，因此偏好于低股利支付率的股票，甚至是不支付股利的股票。而对于低边际税率的投资者，如养老基金等，就比较偏好于高股利支付率的股票。由于公司的任何股利政策都不可能满足所有股东对股利的要求，因此，公司股利政策的变化只是吸引了偏好这一股利政策的投资者前来投资，而不满意这一政策变化的投资者将会卖出股票。第四节 公司股利政策主要内容：股利政策制定的影响因素基本股利分配政策现实的股利政策股利政策制定的影响因素1.各类约束：法律约束、契约约束、现金流约束2.公司的投资机会3.资本成本4.举债能力5.盈余波动6.对公司的控制权基本股利分配政策1、Lintner模型195

8、6年，John Lintner发现了两个重要的股利政策现象：（1）在实践中，公司通常会设定一个长期的股利支付目标，当公司现金流充裕且投资机会较少时，设定的股利支付率较高，当公司现金流不足且投资机会较多时，设定的股利支付率就会较低。（2）公司管理层知道在利润变化中只有部分是永久的，并且需要一定时间来评估利润增加的永久性。因此，股利变化通常要落后于利润变化。基于上述两个现象，Lintner提出了一个关于股利分配的模型：2、固定股利政策固定股利政策是指公司各年度发放的现金股利数量固定不变。3、固定股利支付率政策固定股利政策是指公司各年度发放的现金股利数量固定不变。4、稳定增长额股利政策这一政策要求公

9、司各年发放的现金股利保持一个稳定的增长额。5、剩余股利政策剩余股利政策就是指公司应该在发放股利之前，首先满足公司的投资项目资金需求，然后若税后净利润中还有剩余，再用于股利分配。这是一种投资优先的股利政策。现实的股利政策1.美国的股利政策。美国绝大多数公司实行的是高股利支付率的稳定股利政策，股利支付率一般在50%左右。2.日本的股利政策。日本大多数公司一直实行低股利支付率的稳定股利政策，股利支付率一般在35%以下。3.德国的股利政策。德国大多数公司实行稳定的股利政策，股利支付率则处于美国和日本之间。4.我国的股利政策。我国上市公司股利分配形式主要包括现金股利、股票股利、现金加股票股利、现金股利加

10、转赠股本、现金股利加股票股利再加转赠股本、不分配等。第五节 股票股利、股份分割与回购主要内容：股票股利股票拆细与合并股票回购股票股利股票股利是指公司在派发股利时不直接发放现金，而是以向股东赠送股票的方式发放股利，在我国也称为“送红股”。在这种方式下，公司的本年利润并没有以现金的形式流出，而是转化为公积金或者股本金，股东权益账面价值的总额不发生变化。这样公司就可以保留了大量的现金用于再投资，有利于公司的长期发展。例：维尼公司对外发行的股票为100,000股，每股价格50元。公司宣布派发10%的股票股利。股利发放后，公司发行在外的股票就变成了110,000股。在股利发放之前，维尼公司资产负债表的权

11、益部分为：普通股股本（假设面值为1）100,000股本溢价2,000,000留存收益3,000,000所有者权益总额5,100,000新增10,000股后，股本增加10,000元，由于市场价高出面值49元（=50-1），因此股本溢价增加490,000元，同时，留存收益减少500,000元。发放股票股利之后，维尼公司资产负债表的权益部分如下：由于没有实际的现金流出，所有者权益总额并没有发生改变，仅仅是每股所代表的所有者权益价值发生了稀释，由股利派发之前的51元下降为46.36元。因此，维尼公司股票的市场价格也会在股票股利发放之后有所下跌，并且在理论上讲，市场价的下跌幅度也应该与股票的稀释程度相当

12、，为10%。普通股股本（假设面值为1）110,000股本溢价2,490,000留存收益2,500,000所有者权益总额5,100,000股票拆细与合并股票拆细，又叫拆股，也称为股票分割，是指公司用某一特定数额的新股按一定比例交换一定数额的流通在外的股份。股票合并也叫合股，又称反向拆细，是与拆股方向相反的一种操作，即公司用一股新股换取两股以上的旧股。例：假设维尼公司宣布进行一拆二的股票拆细，则其股票数量将增加至200,000股。维尼公司拆股前后所有者权益如下表所示：拆股前普通股股本（面值1元，100,000股）100,000股本溢价2,000,000留存收益3,000,000所有者权益总额5,1

13、00,000拆股后普通股股本（面值0.5元，200,000股）100,000股本溢价2,000,000留存收益3,000,000所有者权益总额5,100,000股票回购股票回购是公司向股东分配股利的另外一种方式，通常是指上市公司按一定的程序用现金从股东手中买回已发行的股票，可以在二级市场公开进行，也可以与部分投资者协商后直接购回。例：穆里公司在外流通股数量为100,000股，目前公司有200,000元现金可用于发放额外股利或者回购股票。公司预计发放股利后，本年度利润总额为550,000元，即每股收益5.50元。假设同类公司市盈率为10，因此，穆里公司股票市场价为55元。若将这笔现金用于回购股票

14、，公司回购后利润不发生变化，仍为550,000元。由于回购后流通股数量变少，因此每股收益将提高，在市盈率不变的情况下，股价因此也将上升。一般为了保证回购价格的合理性，公司在回购之前需要预测回购后市场价格的变化，并按照这一价格回购股票。设回购价格为P1，回购股票数量为N1，回购后每股收益为EPS1，那么我们有：解上面的方程组可以得到：P1=57元，N1=3508两种方式比较：公司总额（元）每股股票发放现金股利发放现金股利 （在外发行100,000股）现金股利额200,0002发放股利后年度利润550,0005.5发放股利后股票市价5,500,00055股票回购股票回购 （在外发行96492股）回

15、购后年度利润550,0005.7回购后股票市价5,700,00057由此我们可以看出，如果忽略交易成本和税收，发放股利和回购股票对股东来讲是一样的。但是当我们考虑税收时，回购股票这种方式就可能会比现金股利更具有优势。本章小结本章重点讲述了公司的股利政策问题，内容主要包括：（1）MM股利政策无关论认为公司的股利分配政策与其价值无关，即股利政策的变化不会影响公司股票的价值。（2）在手鸟理论认为，资本利得的风险远大于现金股利的风险，因此人们更喜欢现金股利。（3）税差理论认为，当所得税存在时，投资者相对于现金股利，更偏好于资本利得。（4）信号传递理论的观点是，股利能够传递公司未来盈利能力的信息，因此能够对股价的变化施加影响。（5）客户效应理论也叫追随者效应理论，是税差理论的进一步发展，由于每个投资者所处的税收等级不同，导致他们对待股利的态度不一样。（6）股利政策制定的影响因素包括法律约束、契约约束、现金流约束、投资机会、资本成本、举债能力、盈余波动、对公司的控制权等。（7）基本股利分配政策包括Lintner模型、固定股利政策、固定股利支付率政策、稳定增长额股利政策、剩余股利政策等。（8）股利政策随各国的具体情况不同而有所差别，典型的股利政策有美国、日本和德国三种模式。（9）股票股利、股份分割与回购对股价的影响。