(本科）第9章-投资管理教学ppt课件.ppt

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1、(本科）第9章-投资管理教学ppt课件2财务学财务学主讲人主讲人:Email:东北财经大学会计学院财务系东北财经大学会计学院财务系投资管理投资管理 第九章投资活动与价值创造投资项目现金流量预测第九章第九章投资管理投资管理项目投资决策方法及其比较项目投资的风险分析学习目标学习目标理解投资活动的含义和类型;熟悉生产性投资项目的决策程序;理解生产性投资项目与企业价值创造的关系;理解投资决策中采用现金流量的原因;掌握项目投资中现金流量的估算原则;掌握项目投资中现金流量的构成内容;掌握非折现评价方法与折现评价方法的优缺点;掌握投资项目风险的类型;掌握投资项目风险调整的基本思想和方法种类理解资产重组在价值

2、创造中的作用。第一节 投资活动与价值创造投资活动的类型一生产性投资项目决策程序二生产性投资项目与企业价值创造三一、一、投资活动的类型投资活动的类型（一）投资活动定义（一）投资活动定义 投资是指个人或机构通过持有资产,获得该资产未来产生的收益并承担相应风险的过程。任何投资活动都存在一段或长或短的时间间隔,在开始投资时投资价值是确定的,而将来预期获得的投资价值是不确定的,因此,时间要素和不确定性便构成投资的两大特征。一、一、投资活动的类型投资活动的类型 投资所包括的范围十分广泛,根据不同的划分标准有以下几种分类：1、按投资回收时间长短分为长期投资和短期投资。2、按与企业生产经营的关系分为直接投资和

3、间接投资。3、按投资对象分为生产性投资和金融性投资。二、生产性投资项目决策程序二、生产性投资项目决策程序（一）生产性投资项目类型 生产性投资项目的种类很多,不同的投资项目适用的评价分析方法也不相同,为了便于分析,企业一般将生产性投资项目分为以下六种类型: (1)与维持企业现有生产经营有关的重置性投资,例如,更换已报废或损坏的生产设备的项目投资。 (2)与降低成本有关的重置性投资,例如,用高效的新设备更换可用但已陈旧的生产设备所作的项目投资。 (3)与现有产品和市场有关的扩充性投资,例如,为了增加产量或扩大销售渠道所作的项目投资。 二、生产性投资项目决策程序二、生产性投资项目决策程序（一）生产性

4、投资项目类型 (4)与新产品和新市场有关的扩充性投资,例如,为了生产新产品和开辟新市场所作的项目投资。 (5)与工业安全和环境保护有关的强制性或非盈利性投资,例如,为了达到排污法规要求而更换水处理设备所作的投资。 (6)其他投资决策。凡不属于上述各类决策的投资方案,例如,为修建停车场或办公大楼等所进行的投资决策。 二、生产性投资项目决策程序二、生产性投资项目决策程序(二)生产性投资项目决策的一般程序 企业进行生产性投资项目的决策通常包括五个步骤:1.投资项目的提出2.投资项目的审核与分析3.投资项目的决策4.投资项目的执行5.投资项目的反馈三、生产性投资项目与企业价值创造三、生产性投资项目与企

5、业价值创造 企业的生产性投资项目与企业价值这两者之间是有必然关联的。如果企业投资一项产生正的净现值的项目,项目的收入大于成本,则会增加企业的价值,增加股东的财富,从而使企业的股票价格上涨。这一结论已由马克康乃尔和马斯塔卡拉(McConnell and Muscarella)做了检验。三、生产性投资项目与企业价值创造三、生产性投资项目与企业价值创造 他们通过仔细研究美国公司的投资活动对其股票市值的影响,发现对于大多数工业企业而言,增加有计划的资本性支出的公告往往伴随着普通股股票价格的大幅度上扬,而减少资本性支出的公告则往往导致股票价格的大幅度下跌。因此,为了增加公司价值,企业尽力寻找或创造那些现

6、金流入量现值大于资本支出现值的投资机会,但是,在一般情况下,企业的资金来源是有限的,不能满足所有净现值为正的投资项目,那么,企业应当如何进行项目投资才能实现企业价值的最大化呢? 三、生产性投资项目与企业价值创造三、生产性投资项目与企业价值创造经济学的基本原理提供了一个有益的分析框架,即当企业总投资的边际收益等于总投资的边际成本时企业的价值最大。其中,投资的边际收益是指单个投资项目的投资报酬率,也叫内含报酬率,投资的边际成本是指边际资本成本。三、生产性投资项目与企业价值创造三、生产性投资项目与企业价值创造 在图中,企业的投资数额在390万元之前,边际资本成本(MCC)都是8%,而当企业的投资数额

7、超过390万元之后,边际资本成本就开始上升,这是由资金市场供求变化和企业本身资本结构改变所导致的。随着投资数额的增加,单位投资额的边际资本成本呈递增趋势,而单位投资额的边际投资收益呈递减趋势,当边际投资收益线与边际资本成本线相交时,即边际投资收益率(10%)与边际资本成本(10%)相等时,所对应的投资额或筹资额(500万元)是最佳的投资规模,此时,企业将接受A、B、C投资项目,而舍弃D、E、F项目。因为前三个项目的投资报酬率都高于各自的资本成本,即产生正的净现值,这一决策能使公司价值达到最大化。三、生产性投资项目与企业价值创造三、生产性投资项目与企业价值创造 下表列举了一些可创造“正净现值”的

8、途径。 途径实例推出新产品苹果公司1976年推出第一台个人电脑拓展核心技术本田公司开发小型发动机技术,高效生产汽车、摩托车、除草机等设置进入障碍宝丽来公司掌握即拍即洗的技术专利革新现有产品克莱斯勒公司推出微型货车创造产品差别化可口可乐公司的广告:“这才是可乐!”变革组织机构摩托罗拉公司采用“日本式管理”:即时零库存管理;民主议事程序;业绩激励制度三、生产性投资项目与企业价值创造三、生产性投资项目与企业价值创造 毫无疑问,这里只是列举了部分可能产生正NPV的来源。然而,重要的是牢记这个事实:真正能产生正NPV的项目并不多。最起码的商业知识告诉我们:竞争性行业比非竞争性行业更难寻找到正NPV项目。

9、 第二节 投资项目现金流量预测投资决策中采用现金流量的原因一现金流量预测的原则二投资项目的现金流量分析实例四现金流量的构成内容三 投资项目现金流量预测投资项目现金流量预测 我坚持认为现金是最重要的。如果一个公司没有现金的话,公司的流动性就不存在,结果就是破产。现金是衡量一个公司实力的重要标准,足够的现金储备能够为公司的投资提供支付保障。 柯达公司财务总监毕盛 投资项目现金流量预测投资项目现金流量预测 一个企业的死亡,其直接原因往往不是它的利润,而是现金流量。 海信集团总裁周厚健 一、投资决策中采用现金流量的原因一、投资决策中采用现金流量的原因（一）现金流量的概念 现金流量(cash flow)

10、,是指在投资项目评价中一个投资项目引起的企业现金流入量(cash flow-in,CFI)和现金流出量(cash flow-out,CFO)的统称,它是计算项目投资决策评价指标的主要依据。但应该注意的是,这里的“现金”与会计学上所讲的现金不同,它指的是广义的现金,不仅包括各种货币资金,而且包括项目需要投入的企业拥有的非货币资源的变现价值或重置价值。一、一、投资决策中采用现金流量的原因投资决策中采用现金流量的原因(二)项目投资中采用现金流量的原因 企业在项目投资决策中并不是以利润作为评价项目经济效益高低的基础,而是以净现金流量作为项目的“净收益”,以此来评价投资项目的可行性,其原因主要有两个:1

11、.采用现金流量指标有利于考虑时间价值因素2.采用现金流量指标可以使项目投资更符合实际情况二、现金流量预测的原则二、现金流量预测的原则 (一)增量现金流量原则 在估算投资项目的现金流量时,所应遵循的最基本原则是:只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量。 所谓增量现金流量,也称为相关现金流量，是指公司有无被决策项目时未来现金流量的差值，也就是由决策引起的公司总未来现金流量的变化。二、现金流量预测的原则二、现金流量预测的原则 (一)增量现金流量原则 为了正确计算投资项目的增量现金流量,需要正确判断哪些支出会引起公司总现金流量的变动,哪些支出不会引起公司总现金流量的变动。在进行这种判断时,要注意以下

12、四个问题: 1.沉没成本 2.机会成本 3.净营运资本的改变 4.制造费用二、现金流量预测的原则二、现金流量预测的原则 (二)考虑外部性原则 当企业接受某个投资项目后,该项目可能对企业的其他部门产生影响,经济学家称之为外部性(externalities)。例如,新建车间生产的产品上市后,企业原有产品的销售可能减少,而整个企业的销售额也许不增加甚至减少。因此,企业在进行投资分析时,应扣除其他部门因新产品上市而减少的销售收入,以增量现金流量作为分析依据。当一个新项目转移了现有产品的销售收入时就称为“价值转移”,实质上,企业不希望现有产品出现价值转移,但实践证明,如果企业自身不出现价值转移,价值转移

13、也会出现在其他公司。二、现金流量预测的原则二、现金流量预测的原则 (三)税后原则 企业所能收到的现金流量都要考虑到所得税,因此在评价投资项目时所使用的现金流量应当是税后现金流量,因为只有税后现金流量才对公司价值有实质贡献。三、三、现金流量的构成内容现金流量的构成内容 (一)初始现金流量 初始现金流量是投资开始时至项目正常运行之前(主要指项目建设过程中)发生的现金流量,主要包括: (1)固定资产投资支出,如设备购置费、运输费、安装费等。 (2)垫支的营运资本,是指项目投产前后分次或一次投放于流动资产上的资本增加额。 (3)其他费用,指不属于以上各项的投资费用 。 (4)如果涉及资产更新决策,则初

14、始现金流量还应包括待更新固定资产的变现净收入。 (5)所得税效应是指固定资产更新时变价收入的税负损益。三、三、现金流量的构成内容现金流量的构成内容 (二)经营现金流量 经营现金流量是指项目建成后,生产经营过程中发生的现金流量,这种现金流量一般是按年计算的。经营现金流量主要包括: (1)增量净收入。 (2)增量经营成本。 (3)各种税金支出。 (4)其他现金流出。三、三、现金流量的构成内容现金流量的构成内容 (三)终结现金流量 终结现金流量主要指项目经济寿命终了时发生的现金流量,主要包括两部分:经营现金流量和非经营现金流量。经营现金流量的计算同上,非经营现金流量主要包括以下两部分: 1.垫支营运

15、资本的收回 2.固定资产残值变价收入以及出售时的税负损益四、投资项目的现金流量分析实例四、投资项目的现金流量分析实例 (一)扩充性投资方案的现金流量分析 【案例9-1】 AL公司为了扩大营业规模,欲购入一台特殊的加工设备,设备价款为100 000元,运输安装费用为5 000元,设备可使用5年,采用直线法计提折旧,5年后按税法规定有残值收入约25 000元,根据市场部门预测,在未来的5年内,该设备每年可为公司带来90 000元的额外销售收入,发生的包括动力、原材料、人工等费用在内的年付现成本为50 000元,第1年年初垫支的营运资本为20 000元,这笔资金将在第5年年末收回,所得税税率为25%

16、,根据以上资料,则该投资项目的初始现金流量、经营现金流量和终结现金流量如表9-2四、投资项目的现金流量分析实例四、投资项目的现金流量分析实例 表9-2AL公司“购买设备”方案的现金流量分析单位:元构成项目初始现金流量经营现金流量终结现金流量时间012345新设备的购置成本100 000资本性支出(运输、安装费)5 000垫支的营运资本20 000营业收入90 00090 00090 00090 00090 000付现成本50 00050 00050 00050 00050 000折旧16 00016 00016 00016 00016 000税前利润24 00024 00024 00024 0

17、0024 000所得税(25%)6 0006 0006 0006 0006 000税后利润18 00018 00018 00018 00018 000折旧16 00016 00016 00016 00016 000设备的残值收入25 000收回营运资本20 000各年净现金流量(NCFt)-125 00034 00034 00034 00034 00079 000四、投资项目的现金流量分析实例四、投资项目的现金流量分析实例 (二)重置性投资项目的现金流量分析 【案例9-2】 WQ公司考虑购置一台新设备替换旧设备,以降低其生产成本,旧设备的原值为108 000元,账面净值为68 000元,每年折

18、旧额为10 000元,估计还可用6年,6年后按税法规定有残值8 000元,若现在变卖可获净收入40 000元,使用该设备所生产的产品每年可为企业创造营业收入90 000元,每年发生付现成本60 000元。新设备的购置成本为125 000元,使用寿命为6年,期满后按税法规定有残值5 000元,新设备按直线法计提折旧,使用新设备不会增加收入,但每年节约付现成本约20 000元,所得税税率为25%。四、投资项目的现金流量分析实例四、投资项目的现金流量分析实例 在本例中,有两个备选方案,或是继续使用旧设备,或是购置新设备,如果购置新设备,放弃旧设备,其增量现金流量计算如下: 更新设备比继续使用旧设备增

19、加的投资额=新设备的投资-旧设备的变现净收入 =125 000-40 000 =85 000(元) 经营期第1年因旧设备提前报废发生净损失而抵减的所得税税额为=(68 000-40 000)25%=7 000(元) 经营期第15年每年因更新改造而增加的折旧=(125 000-5 000)6-10 000=10 000(元) 经营期第15年每年收入的变动额=0四、投资项目的现金流量分析实例四、投资项目的现金流量分析实例 经营期第15年每年付现成本的变动额=-20 000元 经营期第15年每年总成本的变动额=该年增加的付现成本+该年增加的折旧 =-20 000+10 000=-10 000(元)

20、经营期第15年每年营业利润的变动额=0-(-10 000)=10 000(元) 经营期第15年每年因营业利润的增加而导致的所得税变动额=10 00025%=2 500(元) 经营期第15年每年因营业利润的增加而导致的净利润变动额=10 000- 2 500=7 500(元) 终结点第6年的残值差额=5 000-8 000=-3 000(元) 终结点第6年因营业利润的增加而导致的净利润变动额=10 000-2 500=7 500(元)四、投资项目的现金流量分析实例四、投资项目的现金流量分析实例 整理后得出初始投资增量净现金流量为: NCF0=-(125 000-40 000)=-85 000(元

21、) 经营期增量净现金流量为: NCF1=7 500+10 000+7 000=24 500(元) NCF25=7 500+10 000=17 500(元) 终结点增量净现金流量为: NCF6=7 500+10 000+(-3 000)=14 500(元)第三节 项目投资决策方法及其比较非折现的现金流量分析法一折现的现金流量分析法二项目投资决策方法的比较分析三互斥项目的决策四一、非折现的现金流量分析法一、非折现的现金流量分析法 (一)回收期法 1.回收期法的定义 回收期(payback period,PP)是指通过项目的净现金流量来回收初始投资所需要的时间,一般以年为单位,它是用来评价投资项目的

22、一种常用的评价标准。一、非折现的现金流量分析法一、非折现的现金流量分析法 2.回收期的计算 回收期的计算因投资项目每年的经营净现金流量是否相等而有所不同。 如果投资项目的投资额是一次支出,且每年的经营净现金流量相等,其计算公式为: 回收期=初始投资额年净现金流量 如果投资项目每年的净现金流量不相等,回收期是指年净现金流量累积到初始投资可以被收回的时间,其计算公式为: 回收期=投资成本足额回收前的年数+（年初未收回的成本本年现金净流量）一、非折现的现金流量分析法一、非折现的现金流量分析法 3.回收期法的决策准则 利用回收期法对独立项目与互斥项目进行决策的准则有所不同,独立项目是指各项目的现金流量

23、之间是互相独立的,独立项目的决策准则很简单,就是一个可接受的项目回收期必须小于规定的最大回收期,我们可将这一准则表示如下: 回收期规定的最大回收期拒绝 互斥项目意味着一旦采纳了一个项目,其他项目就必须否决。互斥项目的回收期决策准则就是回收期越短越好,如果PA和PB分别代表项目A和项目B回收期,我们可将决策准则表示如下: PAPB选择项目A,拒绝项目B一、非折现的现金流量分析法一、非折现的现金流量分析法 【案例9-3】 表9-3列示了TEL公司两个独立项目的资本支出数据,第0年的现金流量代表了初始投资,假设公司规定的最大回收期为3年。年度项目A项目B现金流量净收益现金流量净收益0-200-200

24、18020402028020803538020100554802015070一、非折现的现金流量分析法一、非折现的现金流量分析法 利用回收期的计算原理分别计算它们各自的回收期: 由于A投资项目的投资额是一次支出,且每年的净现金流量都相等,其回收期的计算为: 20080=2.5(年) B投资项目每年的净现金流量都不相等,其累计的净现金流量状况分布见表9-4。项目01234净现金流量-200 40 80100150累计净现金流量-200-160-8020170一、非折现的现金流量分析法一、非折现的现金流量分析法 根据表9-4,项目B的投资回收期计算如下: 2+80100=2.8(年) 由计算结果可

25、以看出,项目A和项目B的投资回收期均小于3年,都可以接受,但项目A的回收期相对更短一些,如果A、B为互斥项目,企业应选择A项目。一、非折现的现金流量分析法一、非折现的现金流量分析法 4.回收期法的优缺点 回收期法的最大优点是计算容易并且通过直觉可以进行判断,一般认为,回收期越短,项目的风险就越低,并且流动性越强,因此,它在一定程度上赋予管理层识别项目的风险性和流动性的能力。 回收期法是项目投资决策中一个非常简单但不精确的方法,它的缺点表现为:第一,没有考虑货币时间价值因素。第二,它忽视了回收期以后的现金流量,因此不能把它看作获利能力的度量。一、非折现的现金流量分析法一、非折现的现金流量分析法

26、5.现值回收期法 现值回收期法是由回收期法改进而来的一种方法,它企图弥补回收期法忽视货币时间价值的缺陷。在这种方法中,首先以一个恰当的折现率将所有的现金流量折现,然后再计算回收期。这种方法在理论上是有意义的,但是它仍然没有解决第二个缺陷,同时又失去了回收期法“快速而粗略”的简洁性。 因而,这种方法很少被使用。一、非折现的现金流量分析法一、非折现的现金流量分析法 (二)平均会计收益率法 在对投资项目的决策评价中,有时还需要利用投资方案的会计净收益指标。 1.平均会计收益率的定义 平均会计收益率(ARR)是指投资项目年平均净收益除以整个项目期限内的项目平均投资额。这个比率越高,说明项目的获利能力越

27、强。一、非折现的现金流量分析法一、非折现的现金流量分析法 2.平均会计收益率的计算 平均会计收益率的计算公式为: 平均会计收益率=（年平均净收益项目平均投资额）100% 其中,“年平均净收益”可按项目投产后各年净收益(税后利润)总和简单算术平均计算;“项目平均投资额”是指原始投资的算术平均数。一、非折现的现金流量分析法一、非折现的现金流量分析法 3.平均会计收益率法的决策准则 利用平均会计收益率衡量投资项目的准则是:对于独立项目,如果会计收益率大于基准会计收益率(通常由公司自行确定或根据行业标准确定),则应接受该项目,反之则应放弃。这一准则可以表示如下: 投资项目的ARR基准会计收益率接受 投

28、资项目的ARRARRB选择项目A,拒绝项目B一、非折现的现金流量分析法一、非折现的现金流量分析法 4.平均会计收益率法的优缺点 平均会计收益率具有简明、易懂、易算的优点,但也存在很多明显的缺点,主要表现为:第一,忽略了货币的时间价值,只是将不同时点的会计数据加以平均,得出的是一个不具有任何经济意义的报酬率,无法与金融市场上所提供的报酬率相比较。第二,会计收益率是按投资项目账面价值计算的,当投资项目存在机会成本时,其判断结果与净现值等指标差异很大,有时甚至得出相反的结论,影响投资决策的正确性。因此,实际工作中仅仅依据平均会计收益率进行决策的情况非常少见。二、折现的现金流量分析法二、折现的现金流量

29、分析法 (一)净现值法 1.净现值的定义 净现值(net present value,NPV)就是反映投资项目的市价与其取得成本之间的差。换句话说,净现值是对进行一项投资所创造或增加的价值进行计量的尺度。企业的目标是实现企业价值最大化,因此项目决策的过程可以看作是寻找正的净现值的投资的过程。二、折现的现金流量分析法二、折现的现金流量分析法 2.净现值的计算 一个项目的净现值是将项目在整个建设和生产服务年限内各年净现金流量按一定的折现率计算的现值之和,其计算公式为: 其中:NCFt代表第t期净现金流量;K代表项目资本成本或投资必要收益率,为简化起见,假设项目各年的资本成本不变;n代表项目周期(指

30、项目建设期和生产期)。二、折现的现金流量分析法二、折现的现金流量分析法 3.净现值的决策准则 如果项目的净现值大于或等于零,表明该项目投资获得的收益大于资本成本,或获得了与投资风险相适应的收益,则项目是可行的,具体来讲,独立项目的决策准则是: NPV0接受投资 NPVNPVB选择项目A,拒绝项目B二、折现的现金流量分析法二、折现的现金流量分析法 【案例9-5】 以表9-3的资料为依据,计算项目A和项目B两个方案的净现值,并确定企业应当选取的投资方案,假定公司的资本成本为15%。 由于项目A各年的NCF均相等,其净现值可以简化计算为: NPV=-200+80(P/A,15%,4) =-200+8

31、02.8550 =28.4(万元)二、折现的现金流量分析法二、折现的现金流量分析法 项目B的各年NCF不等,我们利用净现值的计算公式得出:两个投资项目的净现值均为正数两个投资项目的净现值均为正数,都是可取的都是可取的,但项但项目目B的净现值大于项目的净现值大于项目A,若为互斥项目则应选择项若为互斥项目则应选择项目目B。二、折现的现金流量分析法二、折现的现金流量分析法 4.净现值法的优缺点 净现值法的优点是考虑了项目周期各年现金流量的现时价值,反映了投资项目的可获收益,并与企业价值最大化目标一致,在理论上也比其他方法更为完善。其缺点是净现值计算中的现金流量和相应的资本成本的估计都依赖于净现值计算

32、时所能获得的信息,估计时会有一定误差。另外净现值法只能说明投资项目的报酬率高于或低于预定的报酬率,而无法揭示投资项目本身的报酬率,而且净现值本身是一个绝对数,不利于不同投资规模项目之间的比较。二、折现的现金流量分析法二、折现的现金流量分析法 (二)内含报酬率法 1.内含报酬率的定义 内含报酬率法(internal rate of return,IRR)是NPV法最重要的替代方法,它反映的是投资项目本身的报酬率,只依赖于来自该项投资的现金流量,而不受任何其他报酬率的影响,因此,我们称它为“内部的”报酬率。二、折现的现金流量分析法二、折现的现金流量分析法 2.内含报酬率的计算 一项投资的内含报酬率

33、就是NPV等于零时的折现率,其计算公式为:其中:NPV代表项目的净现值; NCFt代表第t期净现金流量;n代表项目周期(指项目建设期和生产期);IRR代表项目的内含报酬率。二、折现的现金流量分析法二、折现的现金流量分析法 3.内含报酬率的决策准则 由于项目的IRR是投入项目的资金的报酬率,而资本成本反映了企业使用长期资金必须支付的报酬率,因此,对于独立项目而言,只有项目的IRR超过公司的资本成本K,才接受该投资项目,即: IRRK接受 IRRIRRB选择项目A,拒绝项目B二、折现的现金流量分析法二、折现的现金流量分析法 4.内含报酬率法的优缺点 内含报酬率法的优点是考虑了货币的时间价值,反映了

34、投资项目的真实报酬情况,概念也易于理解。缺点是在互斥项目的选择中,内含报酬率法可能得出与净现值不同的结论。二、折现的现金流量分析法二、折现的现金流量分析法 (三)获利指数法 1.获利指数的定义 获利指数(profitability index,PI)又称现值指数,是指初始投资以后所有预期未来现金流量的现值与初始投资的比值。获利指数法在本质上是净现值法的一个变形,NPV是初始投资以后所有预期未来现金流量的现值与初始投资的差,当预期未来现金流量的现值超过初始投资时,PI将大于1,同时产生正的净现值。二、折现的现金流量分析法二、折现的现金流量分析法 2.获利指数的计算 获利指数的计算公式表示为: 获

35、利指数(PI)=初始投资所带来的后续现金流量的现值初始投资 获利指数代表每投资1元所创造的价值,如果按公式计算出的获利指数为1.1,则代表每投资1元就会得到1.1元的价值回报,也就是得到0.1元的NPV,因此,获利指数测度了“钱的回报”。二、折现的现金流量分析法二、折现的现金流量分析法 3.获利指数的决策准则 对于独立项目,则: PI1.0接受 PIPIB选择项目A,拒绝项目B二、折现的现金流量分析法二、折现的现金流量分析法 【案例9-7】 以表9-3的资料为例,计算项目A和项目B两个方案的获利指数,并确定应当选取的投资方案,假定公司的资本成本为15%。二、折现的现金流量分析法二、折现的现金流

36、量分析法 项目项目A与项目与项目B的获利指数均大于的获利指数均大于1,故两个故两个方案都可进行投资方案都可进行投资,但项目但项目B的获利指数更的获利指数更大大,若两个方案为互斥方案若两个方案为互斥方案,应选择项目应选择项目B。二、折现的现金流量分析法二、折现的现金流量分析法 4.获利指数法的优缺点 获利指数法的优点是考虑了货币的时间价值,能够真实地反映投资项目的收益水平,也有利于在初始投资额不同的投资项目之间对比。其缺点和净现值法一样,不能揭示投资项目本身的报酬率。三、项目投资决策方法的比较分析三、项目投资决策方法的比较分析 (一一)非折现评价方法与折现评价方法的比较非折现评价方法与折现评价方

37、法的比较 (1)非折现评价方法中的回收期法没有考虑货币的时间价值非折现评价方法中的回收期法没有考虑货币的时间价值,且并未将投资项目的全部现金流量都考虑进去且并未将投资项目的全部现金流量都考虑进去;平均会计收平均会计收益率法虽然克服了回收期法的第二个缺点益率法虽然克服了回收期法的第二个缺点,考虑了项目周期考虑了项目周期的全部现金流量的全部现金流量,但是依然忽略了货币的时间价值但是依然忽略了货币的时间价值,因此因此,这这两种方法是不科学的。而折现评价方法则考虑了项目周期两种方法是不科学的。而折现评价方法则考虑了项目周期内的全部现金流量内的全部现金流量,并且把不同时点的现金流量按统一的折并且把不同时

38、点的现金流量按统一的折现率折算到同一时点上现率折算到同一时点上,使不同时期的现金具有可比性使不同时期的现金具有可比性,有利有利于管理者做出正确的投资决策。于管理者做出正确的投资决策。三、项目投资决策方法的比较分析三、项目投资决策方法的比较分析 (一一)非折现评价方法与折现评价方法的比较非折现评价方法与折现评价方法的比较 (2)非折现评价方法中的回收期法只能反映投资的非折现评价方法中的回收期法只能反映投资的回收速度回收速度,不能反映投资的主要目标不能反映投资的主要目标为企业创为企业创造多少价值。同时造多少价值。同时,由于回收期没有考虑货币时间由于回收期没有考虑货币时间价值价值,因而夸大了投资的回

39、收速度。而折现评价方因而夸大了投资的回收速度。而折现评价方法中的净现值直接反映投资项目为企业创造的价法中的净现值直接反映投资项目为企业创造的价值值,符合公司价值最大化的财务目标。符合公司价值最大化的财务目标。三、项目投资决策方法的比较分析三、项目投资决策方法的比较分析 (一一)非折现评价方法与折现评价方法的比较非折现评价方法与折现评价方法的比较 (3)非折现评价方法中的平均会计收益率法非折现评价方法中的平均会计收益率法,由于没由于没有考虑货币的时间价值有考虑货币的时间价值,因而因而,实际上夸大了项目的实际上夸大了项目的盈利水平。而折现评价方法中的内含报酬率法是盈利水平。而折现评价方法中的内含报

40、酬率法是以预计的现金流量为基础以预计的现金流量为基础,是考虑了货币时间价值是考虑了货币时间价值以后计算出的真实的报酬率。以后计算出的真实的报酬率。三、项目投资决策方法的比较分析三、项目投资决策方法的比较分析 (一一)非折现评价方法与折现评价方法的比较非折现评价方法与折现评价方法的比较 (4)非折现评价方法中的回收期法和平均会计收益非折现评价方法中的回收期法和平均会计收益率法对寿命不同、资金投入的时间和产生收益的率法对寿命不同、资金投入的时间和产生收益的时间不同的投资项目缺乏鉴别能力。而折现评价时间不同的投资项目缺乏鉴别能力。而折现评价方法则可以通过净现值、内含报酬率和获利指数方法则可以通过净现

41、值、内含报酬率和获利指数等方法进行综合分析等方法进行综合分析,从而做出正确合理的决策。从而做出正确合理的决策。三、项目投资决策方法的比较分析三、项目投资决策方法的比较分析 (一一)非折现评价方法与折现评价方法的比较非折现评价方法与折现评价方法的比较 通过以上分析我们可以看到通过以上分析我们可以看到,由于非折现由于非折现评价方法存在的固有缺陷评价方法存在的固有缺陷,不能满足项目评不能满足项目评价标准应具备的条件价标准应具备的条件,因此因此,逐渐被折现评价逐渐被折现评价方法所取代。方法所取代。三、项目投资决策方法的比较分析三、项目投资决策方法的比较分析 (二二)折现评价方法的比较折现评价方法的比较

42、 1.净现值与内含报酬率的比较净现值与内含报酬率的比较 在投资项目是相互独立且是常规项目的情况下在投资项目是相互独立且是常规项目的情况下,运用净现值运用净现值法和内含报酬率法总能得出一致的结论。但对于非常规项法和内含报酬率法总能得出一致的结论。但对于非常规项目目,则可能会出现多个内含报酬率则可能会出现多个内含报酬率,在这种情况下在这种情况下,利用内含利用内含报酬率法则无法做出正确决策。但对于净现值法报酬率法则无法做出正确决策。但对于净现值法,无论是常无论是常规项目还是非常规项目规项目还是非常规项目,总能做出正确的决策。总能做出正确的决策。 如果投资项目是互斥项目如果投资项目是互斥项目,在下列两

43、种情况下在下列两种情况下,两种方法所得两种方法所得出的结论可能产生差异出的结论可能产生差异: (1)项目投资规模不同项目投资规模不同,一个项目的初始投资大于另一个项目一个项目的初始投资大于另一个项目的初始投资。的初始投资。 (2)项目现金流量的模式不同项目现金流量的模式不同,一个项目的前期现金流入较多一个项目的前期现金流入较多,另一个项目的后期现金流入较多。另一个项目的后期现金流入较多。三、项目投资决策方法的比较分析三、项目投资决策方法的比较分析 【案例9-8】 假设企业有两个互斥项目A和B,它们的初始投资不一致,详细情况见表9-5。 表9-5A、B项目的现金流量及NPV、IRR、PI的计算表

44、金额单位:元指标年度A项目B项目初始投资0100 00010 000经营净现金流量140 0005 000240 0005 000340 0005 000440 0005 000NPV32 4856 561IRR21.86%34.91%PI1.321.66资本成本8%8%三、项目投资决策方法的比较分析三、项目投资决策方法的比较分析 按不同折现率计算项目A和项目B的净现值,见表9-6。表9-6不同折现率情况下的净现值计算表金额单位:元折现率(%)NPVANPVB 0 60 00010 000541 8387 7301026 7955 8491514 1994 27520 3 5492 94425

45、 -5 5361 80835-20 122 -15.26三、项目投资决策方法的比较分析三、项目投资决策方法的比较分析将表9-6中不同折现率情况下算出的净现值绘入图9-2三、项目投资决策方法的比较分析三、项目投资决策方法的比较分析 如图如图9-2所示所示,本例中两个项目的净现值曲线相交于本例中两个项目的净现值曲线相交于20.36%处处,我们把这一点称为净现值无差别点。如我们把这一点称为净现值无差别点。如果项目的资本成本大于果项目的资本成本大于20.36%,则项目则项目B的净现值的净现值大于项目大于项目A,同时由于项目同时由于项目B的内含报酬率大于项目的内含报酬率大于项目A,则按净现值法和内含报酬

46、率法会得出相同的结论则按净现值法和内含报酬率法会得出相同的结论,即应该采纳项目即应该采纳项目B而拒绝项目而拒绝项目A;如果项目的资本如果项目的资本成本小于成本小于20.36%(本例中的资本成本为本例中的资本成本为8%),则项目则项目A的净现值大于项目的净现值大于项目B,这时按净现值法应采纳项目这时按净现值法应采纳项目A而拒绝项目而拒绝项目B,但是按内含报酬率法则得出相反的但是按内含报酬率法则得出相反的结论结论,即采纳项目即采纳项目B而拒绝项目而拒绝项目A。由此可见。由此可见,对于这对于这种初始投资不同的投资项目要进行决策种初始投资不同的投资项目要进行决策,净现值法净现值法和内含报酬率法可能会有

47、相互矛盾的结论。和内含报酬率法可能会有相互矛盾的结论。三、项目投资决策方法的比较分析三、项目投资决策方法的比较分析 对于项目现金流量模式不同的项目也会出现上述对于项目现金流量模式不同的项目也会出现上述矛盾。那么产生这种分歧的根本原因是什么呢矛盾。那么产生这种分歧的根本原因是什么呢?其其根本原因在于这两种方法对再投资的报酬率的假根本原因在于这两种方法对再投资的报酬率的假设各不相同。净现值法假定公司将投资项目产生设各不相同。净现值法假定公司将投资项目产生的现金流量再投资后所得到的报酬率等于该项目的现金流量再投资后所得到的报酬率等于该项目的资本成本的资本成本;而内含报酬率法假定公司能够按照投而内含报

48、酬率法假定公司能够按照投资项目的内含报酬率将该项目产生的现金流量予资项目的内含报酬率将该项目产生的现金流量予以再投资。但对于大多数公司而言以再投资。但对于大多数公司而言,它们较有可能它们较有可能按照投资方案的资本成本而非内含报酬率将现金按照投资方案的资本成本而非内含报酬率将现金流量进行再投资流量进行再投资,因此因此,一般来说一般来说,净现值法的再投资净现值法的再投资报酬率假设比内含报酬率法的再投资假设要合理报酬率假设比内含报酬率法的再投资假设要合理得多得多,因此因此,我们认为净现值法优于内含报酬率法。我们认为净现值法优于内含报酬率法。三、项目投资决策方法的比较分析三、项目投资决策方法的比较分析

49、 2.净现值与获利指数的比较净现值与获利指数的比较 在评价独立项目优劣时在评价独立项目优劣时,净现值法与获利指数法所得的结论净现值法与获利指数法所得的结论是一致的是一致的,即净现值大于零即净现值大于零,获利指数必然大于获利指数必然大于1。但对于互。但对于互斥项目的评价斥项目的评价,有时就会产生分歧。产生矛盾的原因是评价有时就会产生分歧。产生矛盾的原因是评价方法本身的原因方法本身的原因,因为净现值是用各期现金流量现值总和减因为净现值是用各期现金流量现值总和减初始投资初始投资,而获利指数是用各期现金流量现值总和除以初始而获利指数是用各期现金流量现值总和除以初始投资投资(假设投资仅发生在期初假设投资

50、仅发生在期初),因而因而,评价结果可能产生不一评价结果可能产生不一致致,这种差异只有初始投资不同时才产生。那么我们在作投这种差异只有初始投资不同时才产生。那么我们在作投资决策时应该如何选择呢资决策时应该如何选择呢?三、项目投资决策方法的比较分析三、项目投资决策方法的比较分析 由于最高的净现值符合企业的最大利益由于最高的净现值符合企业的最大利益,也就是说也就是说,净现值越高净现值越高,可为企业带来越多的财富。而获利指可为企业带来越多的财富。而获利指数只反映投资回收的程度数只反映投资回收的程度,不反映投资回收额的多不反映投资回收额的多少。因此少。因此,在有资本限量的情况下的互斥选择决策在有资本限量