(本科）第六章 债券投资管理教学ppt课件.ppt

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1、(本科）第六章 债券投资管理教学ppt课件第2篇证券投资基金投资管理第6章 证券投资基金债券投资管理 主编：何孝星 副主编：邱杨茜 朱小斌 证券投资基金管理学证券投资基金管理学目录目录-3-6.16.3债券品种与债券市场概述债券收益率与风险的度量债券投资管理的方法6.2证券投资基金管理学证券投资基金管理学-4-61 摘 要债券品种与债券市场概述6.1.1 债券品种6.1.2 债券市场证券投资基金管理学证券投资基金管理学-5-6.1.1 债券品种债券定义：债券是一种有价证券债券定义：债券是一种有价证券, ,是社会各类经济体为筹措资金而向投是社会各类经济体为筹措资金而向投资者出具的资者出具的, ,

2、并且承诺按一定利率定期支付利息和到期偿还本金的债并且承诺按一定利率定期支付利息和到期偿还本金的债权债务凭证，它具有以下几个基本要素权债务凭证，它具有以下几个基本要素: : (1)债券的票面价值:显示于债券票面上的价值数额。 (2)债券的价格:债券的价格包括发行价格和交易价格。债券共有溢价发行、平价发行和折价发行3种方式。 (3)债券的利率:指债券的票面利率。 (4)债券的偿还期限。证券投资基金管理学证券投资基金管理学-6-6.1.1 债券品种在实践中，为了区分不同类型的债券，我们往往会选择不同标准对债在实践中，为了区分不同类型的债券，我们往往会选择不同标准对债券品种进行划分，以下是常用的一些划

3、分方式券品种进行划分，以下是常用的一些划分方式: : (1)按发行主体划分:根据发行主体的不同，我国债券可分为政府债券、中央银行债券、金融债券、企业债券、公司债券、短期融资券以及国际机构债券。不同发行主体发行的债券在信用水平、流动性、收益水平以及税收制度等方面存在不同。 (2)按发行期限划分:我国债券可分为短期债券、中期债券以及长期债券。 (3)按发行价格与面值的关系划分:我国债券可分为贴现发行债券、平价发行债券以及溢价发行债券。 (4)按利息支付方式划分：我国债券可分为零息债券、固定利率的付息债权以及浮动利率的付息债权。证券投资基金管理学证券投资基金管理学我国的债券市场总体上可以分为场外交易

4、市场和场内交易市场。我国的债券市场总体上可以分为场外交易市场和场内交易市场。其中按照交易场所来看其中按照交易场所来看, ,银行间市场、商业银行柜台市场属于场外市场银行间市场、商业银行柜台市场属于场外市场, ,而而交易所市场属于场内市场。交易所市场属于场内市场。不同的交易场所在交易价格形成方式、市场参与者等方面均存在着一定的不同的交易场所在交易价格形成方式、市场参与者等方面均存在着一定的差异。（见下图）差异。（见下图）-7-6.1.2 债券市场证券投资基金管理学证券投资基金管理学-8-6.1.2 债券市场证券投资基金管理学证券投资基金管理学-9-62 摘 要债券收益率与风险的度量6.2.1 债券

5、收益率的度量6.2.2 债券市场风险的度量证券投资基金管理学证券投资基金管理学对处于最后付息周期的附息债券对处于最后付息周期的附息债券( (包括固定利率债券和浮动利率债券包括固定利率债券和浮动利率债券) )、贴现、贴现债券和剩余流通期限在一年以内债券和剩余流通期限在一年以内( (含一年含一年) )的到期一次还本付息债券的到期一次还本付息债券, ,到期到期收益采取单利计算。计算公式为收益采取单利计算。计算公式为: :Y到期收益率。PV债券全价(包括净价和应计利息,下同)。D债券交割日至债券兑付日的实际天数。FV到期本息和,其中:贴现债券FV=100,到期一次还本付息债券FV=M+NC,附息债券F

6、V=M+C/F。M债券面值。N债券偿还期限(年)。C债券票面年利息。F债券每年的利息支付频率。-10-6.2.1 债券收益率的度量/365F VP VDYP V证券投资基金管理学证券投资基金管理学对剩余流通期限在一年以上的到期一次还本付息债券的到期收益率采取复利对剩余流通期限在一年以上的到期一次还本付息债券的到期收益率采取复利计算。计算公式为计算。计算公式为: :Y到期收益率。PV债券全价。C债券票面年利息。N债券偿还期限(年)。M债券面值。L债券的剩余流通期限(年),等于债券交割日至到期兑付日的实际天数除以365。-11-6.2.1 债券收益率的度量*1MNCYLPV证券投资基金管理学证券投

7、资基金管理学对不处于最后付息周期的固定利率附息债券和浮动利率债券的到期收益率采对不处于最后付息周期的固定利率附息债券和浮动利率债券的到期收益率采取复利计算。计算公式为取复利计算。计算公式为: :Y到期收益率。PV债券全价。M债券面值。F债券每年的利息支付频率。=d/(365/F)。d从债券交割日距下一次付息日的实际天数。n剩余的付息次数。n-1剩余的付息周期数。C当期债券票面年利息,在计算浮动利率债券时,每期需要根据参数C的变化对公式进行调整。-12-6.2.1 债券收益率的度量12(1)/.(1/)(1/)(1/)(1/)nCFCFCFCFMPVYFYFYFYF证券投资基金管理学证券投资基金

8、管理学对于付息式债券来说，回报包括本金、利息和利息的再投资收益三部分。在到期收益率的计算中，假定再投资收益率固定不变。但是市场收益率曲线在绝大多数情况下都是倾斜的，而且市场时刻都在变化中，票息的再投资不可能按照一个固定的利率进行。此外，内含收益率的计算没有考虑税收的因素，当债券收益需要缴税的时候，要在票息中扣除税款在进行折现。以上是中国人民银行为促进市场发展统一执行的收益率计算方法,但是在实际应用中,到期收益率并不能准确地反映债券的实际价值,而现实复利收益率计算方法的应用较为广泛。-13-6.2.1 债券收益率的度量证券投资基金管理学证券投资基金管理学 现实复利收益率：具体来说,对于持有一定期

9、限的债券来说,我们可以根据假定的再投资利率计算该债券总的息票支付以及再投资收益,同时根据计划投资期限到期时预期的必要收益率计算该时点上的债券价格,两者之和即为该债券的总的未来价值,并代入以下公式求得现实复利收益率: 现实收益率来源于投资者自己对未来市场收益率的预期和再投资的计划,虽然对未来市场收益率的判断存在较大的不确定性,但通过对利率的预期与目前收益率曲线的分析,并结合税收政策与自身的再投资计划,可以得出比内含收益率更接近投资者实际情况的复利收益率。-14-6.2.1 债券收益率的度量1/1/(11n投资期限总的未来债券价值总息票支付再投资收益债券价格）（）债券的购买价值债券的购买价格证券投

10、资基金管理学证券投资基金管理学债券的市场风险是指由于利率变动等原因导致的债券价格损失。息票利率、债券的市场风险是指由于利率变动等原因导致的债券价格损失。息票利率、期限和到期收益率水平都将影响债券的市场风险水平。以下几个工具可以有期限和到期收益率水平都将影响债券的市场风险水平。以下几个工具可以有效衡量债券的市场风险。效衡量债券的市场风险。久期：久期(也称麦考利久期,Maculay Duration),在数值上等于以每笔现金流量占债券总价值的比例为权重,对各笔资金的到期时间加权值。它可以用来衡量债券的利率敏感性(指债券价格随利率的变动而变动的性质)。修正久期。有效久期。凸性：大多数债券价格与收益率

11、的关系都可以用一条向下弯曲的价格-收益曲线来表达,这条曲线弯曲的程度就称为凸性(convexity)。-15-债券市场风险的度量证券投资基金管理学证券投资基金管理学 久期在债券投资中有着广泛的应用久期在债券投资中有着广泛的应用, ,投资者可以通过设计使投资期限与平投资者可以通过设计使投资期限与平均期限相符合均期限相符合, ,就可以规避利率风险就可以规避利率风险, ,得到预期的收益率。如果市场收益率得到预期的收益率。如果市场收益率下降下降, ,则在久期以前则在久期以前, ,实际投资收益率将高于预期的到期收益率。在久期以实际投资收益率将高于预期的到期收益率。在久期以后后, ,投资收益率将低于预期的

12、到期收益率投资收益率将低于预期的到期收益率, ,反之则相反。久期的具体计算公反之则相反。久期的具体计算公式为式为: :PVCF当期每笔现金流量的现值。PVTCF当期所有现金流量现值的总和。n距到期日的期间。F债券每年的利息支付频率。麦考利久期以债券各期的预期资金流量为基础,因此不适用于内含期权的债券。-16-债券市场风险的度量证券投资基金管理学证券投资基金管理学 修正久期反映的是债券价格与收益率变动的线性关系修正久期反映的是债券价格与收益率变动的线性关系, ,是测量债券的利率是测量债券的利率敏感性的重要工具。修正久期考虑了当期市场到期收益率对久期的影响敏感性的重要工具。修正久期考虑了当期市场到

13、期收益率对久期的影响, ,是对麦考利久期的改进是对麦考利久期的改进, ,同样不适用于内含期权的债券。修正久期的具体同样不适用于内含期权的债券。修正久期的具体计算公式为计算公式为: :DM=D/(1+Y/F)DM修正久期。D久期。Y到期收益率。F债券每年的利息支付频率。在具体应用中,有如下公式:债券价格变化(%)-(修正的期限市场收益率变化)。-17-债券市场风险的度量证券投资基金管理学证券投资基金管理学 由于修正久期和麦考利久期假定预期现金流不随利率变动而变化由于修正久期和麦考利久期假定预期现金流不随利率变动而变化, ,它不适它不适用于内含期权的债券。例如用于内含期权的债券。例如, ,含有可提

14、前赎回期权的预期现金流将在利率含有可提前赎回期权的预期现金流将在利率变动时同样发生变动。因此变动时同样发生变动。因此, ,有必要引入一种适用于任何债券的有效久期有必要引入一种适用于任何债券的有效久期（广义久期）计算公式（广义久期）计算公式: :P-当收益率下降X个基本点时的价格。P+当收益率上升X个基本点时的价格。P0起始价格。r假定的收益率变化。这一近似的有效久期计算公式用于内含期权的债券时,可以在较高和较低收益率水平上反映现金流的预期变化,因而比一般的修正久期具有更为广泛的适用性。-18-债券市场风险的度量02 ()pppr广义久期证券投资基金管理学证券投资基金管理学 当收益率变动时当收益

15、率变动时, ,用修正久期计算的价格变动与实际价格变动总是存在一用修正久期计算的价格变动与实际价格变动总是存在一个误差。当收益率下降时个误差。当收益率下降时, ,会低估价格上升的幅度。当收益率上升时会低估价格上升的幅度。当收益率上升时, ,会高估会高估价格下降的幅度。凸性的作用恰好可以弥补这个误差价格下降的幅度。凸性的作用恰好可以弥补这个误差, ,更精确地衡量价格对收更精确地衡量价格对收益率变化的敏感程度。具体计算公式为益率变化的敏感程度。具体计算公式为: :PVCF当期每笔现金流量的现值。PVTCF当期所有现金流量现值的总和。Y到期收益率。f债券每年的利息支付频率。-19-债券市场风险的度量1

16、2321*2*2*3*3*4*.*(1)*(1/ )*nPVCFPVCFPVCFn nPVCFCVPVTCFY ff 证券投资基金管理学证券投资基金管理学-20-63 摘 要债券投资管理的方法6.3.1 被动型债券投资管理6.3.2 主动型债券投资管理证券投资基金管理学证券投资基金管理学被动管理中所运用的具体方法都是基于债券市场有效这样一种假设的,即债券的市场价格已精确反映了所有可公开获得的信息。债券在市场中的定价就被认为是恰当的,回报率正好等于所承担风险而获得的补偿。对债券进行选择(即识别定价不当的债券)和对市场时机进行把握(比如,在预测市场利率将下降时买入长期债券,在预测市场利率将上升时又

17、将它们换成期限更短的债券)的努力都不能给投资者带来超过市场平均的回报率。被动的债券投资管理一般分为两种类型,一种是指数化投资策略,一种是资产免疫策略。-21-被动型债券投资管理证券投资基金管理学证券投资基金管理学指数化投资策略的是构造一个充分分散化的组合指数化投资策略的是构造一个充分分散化的组合, ,使债券投资组合达到与使债券投资组合达到与某个特定指数相同的收益。对债券进行指数化投资的过程如下某个特定指数相同的收益。对债券进行指数化投资的过程如下: :指数的选择。在发达国家的债券市场上有各种不同的债券指数,按债券发行主体的类别划分为不同的指数,投资者可以根据自身投资范围等条件选择相应的指数作为

18、参照物。指数化的方法。对债券进行指数化的方法多种多样,以下是比较常用的3种方式:分层抽样法、优化法以及方差最小化法。指数化的衡量标准。跟踪误差是衡量资产管理人管理绩效的指标。指数化的局限性。指数化交易通过模拟某种债券指数构造投资组合,因此能够实现与标的指数相同的收益。但是在实际运作中,投资人的目标收益并不一定与指数收益相一致。加强的指数化。加强的指数化是通过一些积极的,但是低风险的投资策略提高指数化组合的总收益,指数规定的收益目标变为最小收益目标,而不再是最终收益目标。-22-被动型债券投资管理证券投资基金管理学证券投资基金管理学投资者获投资者获而资产免疫策略是由久期的概念发展而成的一种债券投

19、资管理的而资产免疫策略是由久期的概念发展而成的一种债券投资管理的技术技术, ,运用这种技术运用这种技术, ,债券投资者能够更有效地预测未来是否可以得到发债人债券投资者能够更有效地预测未来是否可以得到发债人事先承诺的现金。事先承诺的现金。主要包括以下几种策略：主要包括以下几种策略： 得充足的资金是为了偿还未来的某项债务,为此而建立的债券组合策略称为“单一负债支付下的资产免疫策略”。 多重支付负债条件下,必须使债券资产组合所产生的现金流量足以支付在投资期限内的每一笔债券现金流，称为“多重支付负债下的资产免疫策略”。在多重支付负债的条件下,为了使债券资产组合对利率风险具有免疫力,通过组合债券,使得每

20、一时期从债券获得的现金流入与该时期约定的现金流出在量上保持一致，称为“现金流量匹配策略”。-23-被动型债券投资管理证券投资基金管理学证券投资基金管理学采取现金流量匹配策略与资产免疫策略具有一定的差别采取现金流量匹配策略与资产免疫策略具有一定的差别: :采取现金流量匹配方法并不要求债券资产组合的久期与债券的期限相一致。采取现金流量匹配方法之后不需要进行任何调整,除非选择的债券的质量等级下降到可接受的水平之下。而采用资产免疫方法,即使利率不发生变化,但是随着时间的推移,它的久期也会发生变化,因而需要不断地进行再平衡。采用现金流量匹配方法,由于它今后不需要再投入任何现金流入,因而不存在再投资风险。

21、同时,由于它在到期之前一般无需出售任何债券,因而也不存在价格风险。虽然现金流量匹配方法存在着这些优点,但是它的成本相对较高。-24-被动型债券投资管理证券投资基金管理学证券投资基金管理学 主动型债券投资管理方法最重要的是进行债券选择主动型债券投资管理方法最重要的是进行债券选择, ,力图识别错误定价的力图识别错误定价的债券。另外债券。另外, ,这种方法还进行市场时机的选择这种方法还进行市场时机的选择, ,力图预测利率的总体趋势。主力图预测利率的总体趋势。主动型债券资产管理有以下几种类型动型债券资产管理有以下几种类型: :水平分析。债券调换。追随收益率曲线。-25-主动型债券投资管理证券投资基金管

22、理学证券投资基金管理学水平分析水平分析是指，是指，比较债券在某一期间的回报率比较债券在某一期间的回报率, ,分析这个回报率受哪些因分析这个回报率受哪些因素的影响。一种债券在任何持有期的回报率取决于债券的期初价格、期末价素的影响。一种债券在任何持有期的回报率取决于债券的期初价格、期末价格和利息。格和利息。水平分析选择单一的持有期进行分析,并考虑期末时可能的收益率结构,然后分析2种债券可能的回报率一种债券是目前已持有的而另一种债券是准备做替换的。分析的重点主要是对到期时的债券价格进行估计,以便确定当前的市场价格是过高还是过低。如果期末的价格固定下来,当债券的现行售价较低时,则预期的回报率就会相对较

23、高。反之,则较低。等式右边第一项是时间因素带来的回报,第二项是收益率变动带来的回报,第三项是息票利息带来的回报,第四项是息票利息再投资带来的回报。由于第二项不确定,运用不同的期末收益率,计算出的回报率也不同,所以水平分析的关键是预测未来的收益率。-26-主动型债券投资管理证券投资基金管理学证券投资基金管理学债券调换通过对债券或其组合在水平分析中的收益率预测来主动掉换债券债券调换通过对债券或其组合在水平分析中的收益率预测来主动掉换债券, ,用定价过低的债券替换定价过高的债券用定价过低的债券替换定价过高的债券, ,或用收益率较高的债券替换收益率较或用收益率较高的债券替换收益率较低的债券。大多数债券

24、调换可归为以下低的债券。大多数债券调换可归为以下4 4类类: :替代调换。将一种债券替换成另一种理想的替代债券。调换的动因是暂时的价格优势,这可能是市场上资金供给与需求不平衡造成的。场间价差调换。利用现行市场各部分收益率的不平衡,从市场的一部分转移到另一部分以赚取差价。这里的想法是利用预测在2个市场间进行买卖来获取利益。利率预测调换。这种调换是利用对市场利率总体运动趋势的预测来获取利益。纯收益率摘取调换。这种调换主要是基于从长期来看收益率的改善方面。它很少注意市场各部分间以及市场整体的短期价格变动。-27-主动型债券投资管理证券投资基金管理学证券投资基金管理学如果资产管理者很在意债券的流动性如果资产管理者很在意债券的流动性, ,就可以购入短期债券就可以购入短期债券, ,到期后进行再到期后进行再投资。如果下列条件满足投资。如果下列条件满足, ,就可以采取追随收益率曲线的方式进行再投资。就可以采取追随收益率曲线的方式进行再投资。条件之一:收益率曲线向上倾斜,即长期债券的收益率大于短期债券。条件之二:投资者确信收益率曲线继续保持上升的趋势。两个条件同时满足时,投资者可以购买比要求期限稍长的债券,然后在债券到期前售出,获得一定的资本收益。-28-主动型债券投资管理谢 谢