A股市场2022年5月投资策略报告：政策预期明确看好五月行情-20220505-渤海证券-21正式版.pdf

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1、A 股投资策略报告A 股投资策略报告 请务必阅读正文之后的声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 请务必阅读正文之后的声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 1 of 211 of 21 政策预期明确，看好五月行情政策预期明确，看好五月行情 A A 股市场股市场 20222022 年年 5 5 月投资策略报告月投资策略报告 分析师：分析师： 宋亦威 SAC NOSAC NO： S1150514080001 2022 年 5 月 5 日 投资要点：投资要点： 对于国内疫情而言，国内新增阳性感染者数量出现明显的下行，如何在疫情防控的同时，推进复工复产，将成为受疫情冲击地区的

2、重点工作。从近期的政治局会议传递的中央精神来看， “疫情要防住”仍居首位的，但也要求最大限度减少疫情的经济影响。在新的疫情传播特点下，有望更高效平衡疫情防控和经济社会发展的要求。宏观方面，疫情散发对国内经济形成明显制约，一季度可选消费承压居首，而且疫情导致的生产受阻还对出口前景形成压制；投资端，房地产投资则依旧承压，同比增速已临近零轴，制造业投资亦有回落，基建投资成为需求端重要的支撑。4 月 PMI 数据显示，订单环比萎缩和被动补库行为将令未来生产扩张面临一定压力， 疫情有效防控或物流保障措施落地及外生需求的补足是生产重归扩张的关键所在，缺一不可。政策方面，中央政治局明确“努力实现全年经济社会

3、发展预期目标” ，并将加大宏观政策力度。除了落实已出台的“稳增长”政策外，会议要求“要谋划增量政策工具” ，加大相机调控力度，预计财政政策方面将加大减税降费、助企纾困力度，扩大有效投资方面也有望迎来政策加码。货币政策方面，海外流动性收紧对国内货币政策空间形成一定压制，叠加当前人民币贬值压力显现，短期货币政策总量层面的放松概率不大。结合中央政治局对于“用好各类货币政策工具” 、 “抓紧谋划增量政策工具，加大相机调控力度”的表述，短期预计将以结构性政策为主，进一步宽松则需等待汇率的阶段性企稳。业绩方面，3 月在管理层减税降费、助企纾困政策持续发力的背景下，工业企业经营效益继续改善。在次此背景下，上

4、市公司业绩也呈现改善态势。按照同期可比口径统计，全 A 净利增速由负转正，回升至 5.3%；板块方面，科创板业绩相对占优；风格层面，沪深 300 业绩绝对增速居前，中证 1000 业绩显著改善。不过，考虑到 4 月疫情多点散发，对企业生产经营均产生明显冲击，4 月 PMI 数据显示制造业企业生产需求大幅萎缩，经济压力凸显叠加大宗商品价格大幅抬升，预计二季度上市公司业绩将再度回落。近期市场底部信号明显，风险溢价已在 4 月下旬触及 2019 年初和 2020 年 3 月的近几年极值水平。高风险溢价意味着市场现阶段配置的性价比是极高的。对于政策环境而言，管理层在政治局会议释放了比较积极的呵护资本市

5、场的信号。证监会也积极回应，资本市场政策总体偏正面，有利于悲观情绪的扭转。我们判断，在估值、业绩、政策的三重利好下，市场的反弹态势还将延续，因此指数如有整固，我们建议投资者还应加大持仓水平，对于 5 月行情我们总体乐观。风格层面，除了看好上证指数的业绩和估值支撑外，从参与反弹的角度，看好高弹性及高业绩增长的科创板。科创板不仅估值较之创业板整体更为便宜，并且科创板正在酝酿做市等新的改革举措，其有望乘着资本市场改革的东风，成为市场未来比较具有进攻性的品种。行业配置，一季度，在工业企业效益数据持续改善的背景下，相较于 2021Q4，申万一级行业中大部分行业的净利润都出现边际改善。不过在大宗商品价格上

6、涨的背景下，上游资源品的净利增速大幅领先全行业，下游多数行业净利增速仍为负增长。考虑到市场整体风险溢价处于较高水平，配置性价比逐步凸显，综合风险溢价高于近 5 年 80%分位数、换手率百分比排位小于 80%，以及一季报业绩出现改善这 3 个指标，建议关注：大科技、家电、机械设备、军工、有色金属行业。风险提示：海外局部冲突超预期发酵，海外流动性超预期收紧，稳增长政策推进不及预期。策策略略研研究究 证证券券研研究究报报告告 策策略略月月报报 证券分析师证券分析师 01000000020000000300000004000000050000000600000007000000080000000900

7、00000-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%2021-05-062021-05-242021-06-092021-06-282021-07-142021-07-302021-08-172021-09-022021-09-222021-10-152021-11-022021-11-182021-12-062021-12-222022-01-102022-01-262022-02-182022-03-082022-03-242022-04-132022-04-29成交金额上证指数0500000010000000150000002000000025

8、000000300000003500000040000000-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%2021-05-062021-05-242021-06-092021-06-282021-07-142021-07-302021-08-172021-09-022021-09-222021-10-152021-11-022021-11-182021-12-062021-12-222022-01-102022-01-262022-02-182022-03-082022-03-242022-04-132022-04-29成交金额创业板指相

9、关研究报告相关研究报告 筑底过程弱化风格， 关注业绩存增长筑底过程弱化风格， 关注业绩存增长预期的方向预期的方向A A 股市场股市场 20222022 年二季年二季度投资策略报告度投资策略报告 行情审慎乐观，关注两会政策行情审慎乐观，关注两会政策A A股市场股市场 20222022 年年 3 3 月投资策略报告月投资策略报告 政策呵护稳增长， 底部区间可布局政策呵护稳增长， 底部区间可布局A A 股市场股市场 20222022 年年 2 2 月投资策略报告月投资策略报告 政策暖风频至，布局跨年行情政策暖风频至，布局跨年行情A A股市场股市场 20222022 年年 1 1 月投资策略报告月投资

10、策略报告 整体泡沫已消化， 市场风格再平衡整体泡沫已消化， 市场风格再平衡A A 股市场股市场 20222022 年度投资策略报告年度投资策略报告 步入业绩真空期， 行情突破需待东风步入业绩真空期， 行情突破需待东风A A 股市场股市场 20212021 年年 1111 月投资策略报月投资策略报告告 A A 股投资策略报告股投资策略报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 2 of 21 目 录 1. 国内疫情逐步缓解，复工复产有望提速 . 4 2. 经济受疫情冲击，各项数据呈现压力 . 5 3. 政策对冲全面开启 . 9 3.1 经济政策发力对冲. 9 3.2 货币政策更偏结构

11、，汇率压力下总量政策空间减小 . 9 4. 业绩情况 . 11 4.1 工业企业效益数据超预期 . 11 4.2 一季报业绩边际改善 . 11 5. 风险溢价创出新高，政策推动长期资金入市 . 14 5.1 风险溢价指标在 4 月迎来历史高位水平 . 14 5.2 A 股北上资金 . 14 5.3 混合型基金发行进一步遇冷 . 15 5.4 政策尝试推动资金行为向中长期演变 . 16 6. 市场判断 . 17 6.1 大势研判 . 17 6.2 风格研判 . 17 7. 行业配置建议 . 18 7.1 各行业一季报概览. 18 7.2 行业配置 . 19 rQqOrMpMsMnPmOmQpMr

12、MsQbRbP6MtRqQpNmOlOoOmRlOqQpR7NrQqOxNrNzQxNoMnRA A 股投资策略报告股投资策略报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 3 of 21 图 目 录 图图 1 1：上海疫情全面回落：上海疫情全面回落 . 4 图图 2 2：北京新增阳性感染者数量：北京新增阳性感染者数量 . 4 图图 3：中国进出口累计同比增速：中国进出口累计同比增速 . 6 图图 4：中国当月贸易顺差：中国当月贸易顺差 . 6 图图 5：固定资产投资复合同比增速：固定资产投资复合同比增速 . 7 图图 6：房地产开发数据累计同比：房地产开发数据累计同比 . 7 图图

13、7：社零同比增速：社零同比增速 . 7 图图 8：不同年龄群体失业率：不同年龄群体失业率 . 7 图图 9：中采：中采 PMI 制造业库存指数制造业库存指数 . 8 图图 10：中采：中采 PMI 供应商配送时间指数供应商配送时间指数 . 8 图图 1111：工业企业利润同比增速：工业企业利润同比增速 . 11 图图 1212：私营企业净利增速转正：私营企业净利增速转正 . 11 图图 1313：2022Q12022Q1 全全 A A 单季营收增速回升单季营收增速回升 . 12 图图 1414：2022Q12022Q1 全全 A A 单季净利增速由负转正单季净利增速由负转正 . 12 图图 1

14、515：2022Q12022Q1 全全 A A 毛利率边际改善毛利率边际改善 . 12 图图 1616：2022Q12022Q1 管理费用明显回落管理费用明显回落 . 12 图图 1717：2022Q12022Q1 科创板营收增速相对占优科创板营收增速相对占优 . 13 图图 1818：2022Q12022Q1 创业板净利增速大幅改善创业板净利增速大幅改善 . 13 图图 1919：2022Q12022Q1 沪深沪深 300300 营收增速居前营收增速居前 . 13 图图 2020：2022Q12022Q1 沪深沪深 30300 0 净利增速居前净利增速居前 . 13 图图 2121：上证指数

15、的风险溢价变化：上证指数的风险溢价变化 . 14 图图 22：陆股通资金近期流入流出情况：陆股通资金近期流入流出情况 . 15 图图 23：交易及配置型北上资：交易及配置型北上资金的近期流入流出情况金的近期流入流出情况 . 15 图图 24：2022 年以来陆股通累计净买入额年以来陆股通累计净买入额 . 15 图图 25：人民币出现快速贬值：人民币出现快速贬值 . 15 图图 2626：4 4 月偏股型月偏股型基金发行进一步基金发行进一步遇遇冷冷 . 16 图图 27：沪深：沪深 300 与成长板块市盈率比值与成长板块市盈率比值 . 17 图图 28：沪深：沪深 300 与成长板块市净率比值与

16、成长板块市净率比值 . 17 图图 2929：2 2022Q1022Q1 各行业净利增速概览各行业净利增速概览 . 19 图图 3030：各行业风险溢价及换手情况：各行业风险溢价及换手情况 . 20 A A 股投资策略报告股投资策略报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 4 of 21 1. 国内疫情国内疫情逐步缓解，复工复产有望提速逐步缓解，复工复产有望提速 对于病毒的防控态势而言，国内新增阳性感染者数量，伴随上海数据的回落而出现明显的下行。当前尽管北京的疫情还未完全控制，但考虑到已在病毒大规模扩散前进行了严格的防疫措施，因而我们判断北京的疫情控制只是时间问题。 图图 1 1

17、：上海疫情全面回落上海疫情全面回落 图图 2 2：北京新增阳性感染者数量北京新增阳性感染者数量 05,00010,00015,00020,00025,00030,0002021-12-312022-01-312022-02-282022-03-312022-04-30上海:实际本土阳性病例:新冠肺炎:当日新增 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.002021-12-312022-01-312022-02-282022-03-312022-04-30北京每日新增阳性感染者数量 资料来源：Wind 资讯，渤海证券研究所 资料来源：Wind 资讯，渤海证券研究所

18、 伴随疫情的受控，复工复产将是未来一阶段受疫情冲击较大地区的工作重点之一。根据相关报道， 截至 5 月 5 日， 上海市 1800 多家重点企业复工率超过 70%，其中首批 660 多家重点企业复工率超过 90%。 从近期政治局会议传递的中央精神来看， “疫情要防住”是居首位的，但要求最大限度减少疫情的经济影响。显示在“动态清零”的防疫政策仍坚定不移的执行的同时，也要最大限度的减少对经济的冲击。不仅要对疫情严重冲击的市场主体实施纾困帮扶政策，稳定就业；同时在部分城市抗疫的经验之上，要求确保物流、重要产业链供应链、保供企业的正常运转，以维护正常民生、国内产业链的安全。 A A 股投资策略报告股投

19、资策略报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 5 of 21 2. 经济经济受疫情冲击，各项数据呈现压力受疫情冲击，各项数据呈现压力 疫情散发对国内经济形成明显制约，一季度可选消费承压居首，而且疫情导致的生产受阻还对出口前景形成压制，稳增长的迫切性进一步强化。与此同时，俄乌冲突延续令原油价格高位运行，面对供给引发的输入性通胀，国内中下游企业仍承压于巨大的成本困扰。 2.1 价格因素支撑同比增速，内外差异压制贸易顺差价格因素支撑同比增速，内外差异压制贸易顺差 1-3 月份国内进出口累计同比增速分别较 1-2 月份回落 6.0 和 0.6 个百分点， 在出口依旧保持韧性的同时，进口

20、同比增速则下行显著，其 3 月当月同比下降 0.1 个百分点，较 2 月回落 10.6 个百分点，国内需求不振进一步凸显，进出口同比增速裂口扩大令贸易顺差同比增长显著，净出口成为一季度 GDP 增长重要的拉动因素。 对于一季度进出口数据而言， 较高的通胀读数令其掩盖了内外需双双走弱的程度，加之国内疫情对供应链的冲击主要发端于 3 月下旬，其对数据影响的呈现度尚较弱。因此，疫情对供应链的影响以及对需求的阻滞将对 4 月份国内进出口形成显著拖累；如果说国内疫情对进出口增速的影响属于事件冲击，随着疫情防控效果逐步显现，其冲击效应也将逐步弱化，但是全球复苏渐进尾声、高通胀及俄乌冲突对需求的压制等都意味

21、着全球贸易扩张动力的弱化，而海外疫情对供给端拖累的持续缓和则令转单效应走向反面，中国出口的全球份额有望因此而逐步回落，两种因素共同作用令中国出口增速在中期内将面临持续的下行压力；相较于此，国内稳增长诉求的强化令呵护政策持续推进， 这为进口增长提供给了有力的支持，进出口增速间的裂口有望逐步弥合，进而主导贸易顺差的逐步走低，净出口对GDP 的拉动力必将逐季下行，甚至出现单季度的负向拉动。 A A 股投资策略报告股投资策略报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 6 of 21 图图 3：中国进出口累计同比增速中国进出口累计同比增速 图图 4：中国当月贸易顺差中国当月贸易顺差 -30-

22、20-10010203040506070Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-19Jul-19Oct-19Jan-20Apr-20Jul-20Oct-20Jan-21Apr-21Jul-21Oct-21Jan-22出口累计同比进口累计同比% 贸易顺差当月值-800-600-400-200020040060080010001200Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-19Jul-19Oct-19Jan-20Apr-20Jul-20Oct-20Jan-21Apr-21Jul-21Oct-21Jan-22亿元 资料来源：iFinD，渤海证券研究所 资料来源：iFi

23、nD，渤海证券研究所 2.2 疫情冲击拖累增长，基建投资明显恢复疫情冲击拖累增长，基建投资明显恢复 承压于疫情的干扰，一季度4.8%的GDP同比增长实属不易，其中基建投资成为需求端重要的支撑，而房地产投资则依旧承压，同比增速已临近零轴，制造业投资亦有回落，此外社零增速显著下行，可选消费则因疫情冲击而疲态尽显。具体来看： 在投资方面，一季度累计同比增速回落近 3 个百分点至 9.3%，其中基建、房地产和制造业累计同比增速分别为 8.5%、0.7%和 15.6%，相较于 2021 年全年水平分别变动 8.1、-3.7 和 1.9 个百分点；如果考虑疫情导致基数水平的异常波动，对比复合增速的话， 则

24、 2022 年一季度基建、 房地产和制造业相较于 2019 年一季度的年复合增速分别为 4.16%、5.29%和 3.92%，较 2021 年的近两年复合增速分别变动 3.51、-0.40 和-1.44 个百分点，即仅有基建投资出现明显改观，房地产和制造业投资增速则均呈现不同程度回落。展望来看，房地产销售及施工数据同比增速继续下行，叠加疫情对土地出让行为的抑制，房地产投资同比增速仍将向下探底，同时对经济前景的担忧以及疫情对投资行为的阻滞也将对制造业投资形成冲击，相较而言，唯有受疫情影响较小且承担稳增长重任的基建投资有望在政策的呵护下继续恢复，成为缓冲固定资产投资增速下行的重要依靠。 A A 股

25、投资策略报告股投资策略报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 7 of 21 图图 5：固定资产固定资产投资复合同比增速投资复合同比增速 图图 6：房地产开发数据累计同比房地产开发数据累计同比 -4%-2%0%2%4%6%8%10%Feb-21Mar-21Apr-21May-21Jun-21Jul-21Aug-21Sep-21Oct-21Nov-21Dec-21Jan-22Feb-22Mar-22投资房地产制造业基建 -60-40-20020406080Feb-15Jun-15Oct-15Feb-16Jun-16Oct-16Feb-17Jun-17Oct-17Feb-18Jun

26、-18Oct-18Feb-19Jun-19Oct-19Feb-20Jun-20Oct-20Feb-21Jun-21Oct-21Feb-22新开工施工竣工% 资料来源：iFinD，渤海证券研究所 资料来源：iFinD，渤海证券研究所 就消费而言， 疫情对可选消费的冲击极为凸显， 2021 年一季度社零同比增速显著下行至 3.27%， 较 1-2 月份回落 3.43 个百分点， 当月社零同比增速则出现 3.53%的同比负增长，其中餐饮收入同比大幅下行 16.4%，当月社零环比增速则出现近2 个百分点的负增长。 疫情的冲击不仅对当期消费形成压制，而且疫情导致的就业环境恶化、收入增速趋缓等，还将对未来

27、的消费需求产生更持久的抑制。数据显示，全国城调失业率进一步回升至 5.8%，正在向 2020 年疫情发端时的水平靠近，同时 31 大城市城调失业率水平则已高于 2020 年疫情期间的高值，16-24 岁人群的失业率水平也仍在走高之中，青年就业问题依旧突出。在收入方面，2021 年收缩性政策以及年内疫情对经济的冲击令居民人均可支配收入同比增速继续下行，其中分项数据表明，除转移净收入外，均呈现不同程度拖累，这与近期财政支出中民生类支出同比明显提升相互印证，是国内就业形势不佳的直接表征。 图图 7：社零同比增速社零同比增速 图图 8：不同年龄群体失业率不同年龄群体失业率 -30-20-1001020

28、3040Apr-13Oct-13Apr-14Oct-14Apr-15Oct-15Apr-16Oct-16Apr-17Oct-17Apr-18Oct-18Apr-19Oct-19Apr-20Oct-20Apr-21Oct-21社零当月同比社零累计同比社零累计实际同比% 4.06.08.010.012.014.016.018.0Feb-18May-18Aug-18Nov-18Feb-19May-19Aug-19Nov-19Feb-20May-20Aug-20Nov-20Feb-21May-21Aug-21Nov-21Feb-2216-24岁人口25-59岁人口% 资料来源：iFinD，渤海证券研究

29、所 资料来源：iFinD，渤海证券研究所 生产方面，工业增加值季调环比增速较 2 月份明显回落，二者差值为-0.12%，历史同期中，仅有 2013、2015 和 2018 年该差值为负，其余年份则均未正，历史A A 股投资策略报告股投资策略报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 8 of 21 均值和中位数水平分别为 0.13%和 0.16%。季调环比增速的异常走低令三年累计复合增速较 1-2 月水平下降 1.21 个百分点至 6.69%； 分类来看， 制造业降幅最为明显，达到 1.38 个百分点，公用事业和采矿业则分列二、三位，降幅分别为 0.68和 0.24 个百分点。 东

30、部发达地区疫情区域严重对供给端的影响是工业增加值增速超季节走弱的关键所在，而且值得注意的是，疫情对订单获取也产生了一定的阻滞，这或许意味着，即便疫情得到有效控制，工业增加值同比增速的企稳回升也将存在一定滞后。 4 月中采 PMI 数据显示， 新订单指数全面大幅下挫， 同期物流指数也明显走低 （鉴于其为反向指标，表明 4 月物流效率显著下降） ，受此影响，产成品库存指数快速上扬，企业被动补库存迹象十分明显。展望来看，订单环比萎缩和被动补库行为将令未来生产扩张面临一定压力，疫情有效防控或物流保障措施落地及外生需求的补足是生产重归扩张的关键所在，缺一不可。 图图 9：中采中采 PMI 制造业库存指数

31、制造业库存指数 图图 10：中采中采 PMI 供应商配送时间指数供应商配送时间指数 4042444648505254Jan-05Jan-06Jan-07Jan-08Jan-09Jan-10Jan-11Jan-12Jan-13Jan-14Jan-15Jan-16Jan-17Jan-18Jan-19Jan-20Jan-21Jan-22原材料库存产成品库存% 303540455055Dec-11Jun-12Dec-12Jun-13Dec-13Jun-14Dec-14Jun-15Dec-15Jun-16Dec-16Jun-17Dec-17Jun-18Dec-18Jun-19Dec-19Jun-20De

32、c-20Jun-21Dec-21供应商配送时间% 资料来源：iFinD，渤海证券研究所 资料来源：iFinD，渤海证券研究所 A A 股投资策略报告股投资策略报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 9 of 21 3. 政策对冲全面开启政策对冲全面开启 年初以来的俄乌冲突以及国内疫情的多点散发令市场对完成年内既定增长目标的疑虑持续强化，并成为 3 月底以来资本市场调整的重要触发因素。然而 4 月 29日中央政治局会议多方面回应了市场关切，其“努力实现全年经济社会发展预期目标”的表述极大地淡化了市场对经济前景的担忧与焦虑；而且，此次会议还就市场关心的疫情防控、房地产、资本市场、平

33、台经济等问题给予了明晰的表述，有力地消弭了分歧，稳定了预期。 3.1 经济政策发力对冲经济政策发力对冲 “稳增长”政策继续加码。26 日，国办厅发布关于进一步释放消费潜力促进消费持续恢复的意见，部署新能源汽车、绿色智能家电下乡等“稳消费举措”。27 日，习近平主持召开中央财经委员会第十一次会议，强调全面加强基础设施建设，特别指出要加强交通、能源、水利等网络型基础设施建设，“稳增长”政策仍在继续加码中。 与此同时，429 中央政治局，明确“努力实现全年经济社会发展预期目标”，并将加大宏观政策力度。会议对宏观形势的判断中，指出了“新冠疫情和乌克兰危机导致风险挑战增多”，“三稳”面临新的挑战；不过尽

34、管如此，对于此前市场所关心的“能否实现 GDP5.5%的目标”，会议给予了肯定，明确要“努力实现全年经济社会发展预期目标”，并指出“要加大宏观政策调节力度”。除了落实已出台的“稳增长”政策外，会议要求“要谋划增量政策工具”，加大相机调控力度，预计财政政策方面将加大减税降费、助企纾困力度，扩大有效投资方面也有望迎来政策加码。 现阶段市场对基本面的担忧主要源于防疫政策对经济的冲击与“宽信用”结构仍待改善，目前上海疫情已现回落，后续仍需关注其他地区疫情的管控情况，与此同时，还需跟踪“稳增长”政策频频加码下“宽信用”结构是否出现优化。 3.2 货币政策更偏结构，汇率压力下总量政策空间减小货币政策更偏结

35、构，汇率压力下总量政策空间减小 4月在市场千呼万唤后，降准姗姗来迟，且其0.25个百分点的降幅明显低于市场预期，其表明管理层认可当前的总量供给水平，且低于政策工具利率的市场利率水平也表明了货币市场宽松的现状。央行有关负责人就下调金融机构存款准备金A A 股投资策略报告股投资策略报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 10 of 21 率答记者问时指出，“当前流动性已处于合理充裕水平”，而此次降准的目的则在于“优化金融机构资金结构”、“引导金融机构积极运用降准资金支持受疫情严重影响行业和中小微企业”以及“促进降低社会综合融资成本”。 此外,结合中央政治局对于“用好各类货币政策工具

36、” 、 “抓紧谋划增量政策工具，加大相机调控力度”的表述，短期预计将以结构性政策为主，进一步宽松则需等待汇率的阶段性企稳。 A A 股投资策略报告股投资策略报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 11 of 21 4. 业绩情况业绩情况 4.1 工业企业效益数据超预期工业企业效益数据超预期 一季度工业企业效益数据较去年一季度工业企业效益数据较去年 12 月持续回升，其中月持续回升，其中 3 月明显超预期。月明显超预期。3 月，规模以上工业企业利润同比增长 8.5%，较 1-2 月抬升 3.5 个百分点，在产需均走弱的背景下，利润的大幅抬升主要源自利润率的抬升。 具体而言，3 月

37、规模以上增加值累计同比回落 1.0 个百分点至 6.5%，与此同时，规模以上工业企业营收累计同比回落 1.2 个百分点至 12.7%，3 月国内疫情多点散发背景下，工业企业生产需求均受到影响。而减税降费、助企纾困政策持续发力的背景下，工业企业利润率回升 0.28 个百分点至 6.25%。从不同类型企业的经营情况来看，私营企业的经营压力有所缓解。3 月私营企业的净利增速由负转正回升至 3.2%， 改善 4.9 个百分点； 与此同时， 国有企业净利增速抬升至 19.5%，改善 2.8 个百分点，显示助企纾困政策不断推进下，3 月私营企业经营情况的改善幅度强于国有企业。 整体而言，3 月在管理层减税

38、降费、助企纾困政策持续发力的背景下，工业企业经营效益较上月有所改善，私企经营情况的改善幅度强于国企。不过考虑到 4 月局部疫情仍在发酵，企业生产端受疫情防控、物流成本、原材料成本抬升等因素的影响，需求端也受到居民消费场景缺失、预期不佳等因素的压制，短期企业经营压力仍旧不减。 图图 1111：工业企业利润同比增速工业企业利润同比增速 图图 1212：私营企业净利增速转正私营企业净利增速转正 -50.000.0050.00100.00150.00200.002018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102

39、019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-02利润总额:累计同比利润总额:当月同比 14.10 19.50 12.30 3.20 0.005.0010.0015.0020.0025.00营收增速净利增速国有及国有控股企业私营企业 资料来源：iFinD，渤海证券研究所 资料来源：iFinD，渤海证券研究所 4.2 一季报一季报业绩业绩边际改善边际改善 A A 股投资策略报告股投资策略报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 12 of

40、21 在一季度工业企业效益数据持续改善的背景下，上市公司业绩也呈现改善态势。按照同期可比口径统计，全 A 净利增速由负转正，回升至 5.3%；板块方面，科创板业绩相对占优；风格层面，沪深 300 业绩绝对增速居前，中证 1000 业绩显著改善。 2022Q1 全全 A（非非金融金融两油两油）单季营收和净利）单季营收和净利增速纷纷回升，其中净利增速由负增速纷纷回升，其中净利增速由负转正转正。2022Q1 全 A/全 A（非金融两油）营收增速分别为 11.9%/12.5%，较2021Q4 分别回升 2.3 和 4.7 个百分点。利润方面，2022Q1 全 A/全 A（非金融两油）净利增速分别为 5

41、.3%/10.1%，较 2021Q4 分别回升 15.3 和 40.0 个百分点。 与此同时，上市公司一季度毛利率也出现边际改善，从三费结构来看，管理费用率的下降是主要贡献力量。 图图 1313：2 2022022Q Q1 1 全全 A A 单季营收增速回升单季营收增速回升 图图 1414：2 2022Q1022Q1 全全 A A 单季净利增速由负转正单季净利增速由负转正 -0.2-0.100.10.20.30.40.50.62010033120100930201103312011093020120331201209302013033120130930201403312014093020150

42、3312015093020160331201609302017033120170930201803312018093020190331201909302020033120200930202103312021093020220331全A全A（非金融两油） -0.6-0.4-0.200.20.40.60.811.21.4全A全A（非金融两油） 资料来源：Wind，渤海证券研究所 资料来源：Wind，渤海证券研究所 图图 1515：2 2022022Q Q1 1 全全 A A 毛利率边际改善毛利率边际改善 图图 1616：2 2022Q1022Q1 管理费管理费用明显回落用明显回落 15.0016.

43、0017.0018.0019.0020.0021.0020100331201009302011033120110930201203312012093020130331201309302014033120140930201503312015093020160331201609302017033120170930201803312018093020190331201909302020033120200930202103312021093020220331全部A股全部A股(非金融石油石化) 0.001.002.003.004.005.006.007.008.009.0010.002010033120

44、1009302011033120110930201203312012093020130331201309302014033120140930201503312015093020160331201609302017033120170930201803312018093020190331201909302020033120200930202103312021093020220331销售费用/总营收管理费用/营业总收入财务费用/营业总收入 资料来源：Wind，渤海证券研究所 资料来源：Wind，渤海证券研究所 分板块来看，各板块营收和净利增速均有不同程度的改善。营收方面，主板（非金融两油）/创业板（

45、剔除温氏）/科创板/北证 2022Q1 营收增速分别为A A 股投资策略报告股投资策略报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 13 of 21 14.2%/21.5%/38.6%/32.7%，无论是绝对增速，还是改善幅度，科创板均明显占优。 净利方面，主板（非金融两油）/创业板（剔除温氏）/科创板/北证 2022Q1 净利增速分别为 12.4%/-6.7%/54.7%/25.4%，科创板明显高于其他板块，与此同时，创业板明显减亏。 图图 1717：2 2022022Q Q1 1 科创板营收增速相对占优科创板营收增速相对占优 图图 1818：2 2022022Q Q1 1 创业板

46、净利增速大幅改善创业板净利增速大幅改善 -1.5-1-0.500.511.5主板（非金融）创业板（剔除温氏）科创板北证 -6-4-20246820100331201009302011033120110930201203312012093020130331201309302014033120140930201503312015093020160331201609302017033120170930201803312018093020190331201909302020033120200930202103312021093020220331主板（非金融）创业板（剔除温氏）科创板北证 资料来源：Wi

47、nd，渤海证券研究所 资料来源：Wind，渤海证券研究所 风格层面，以沪深 300 为代表的大盘股，无论是营收增速还是净利增速都高于以中证 500、中证 1000 为代表的小盘股。不过从边际改善角度，中证 1000 营收增速改善明显，净利增速也由负转正；与此同时，中证 500 也在一季度大幅减亏。 图图 1919：2 2022022Q Q1 1 沪深沪深 3 30000 营收增速居前营收增速居前 图图 2020：2 2022022Q Q1 1 沪深沪深 3 30000 净利增速居前净利增速居前 -0.2-0.100.10.20.30.40.50.6沪深300中证500中证1000 -1-0.5

48、00.511.52沪深300中证500中证1000 资料来源：Wind，渤海证券研究所 资料来源：Wind，渤海证券研究所 不过，考虑到 4 月疫情多点散发，对企业生产经营均产生明显冲击，4 月 PMI 数据显示制造业企业生产需求大幅萎缩， 经济压力凸显叠加大宗商品价格大幅抬升，预计二季度上市公司业绩将再度回落。 A A 股投资策略报告股投资策略报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 14 of 21 5. 风险溢价创出新高， 政策推动长期资金入市风险溢价创出新高， 政策推动长期资金入市 5.1 风险溢价指标在风险溢价指标在 4 月迎来历史高位水平月迎来历史高位水平 以上证指数

49、估值和十年期国债收益率测算的风险溢价指标在 4 月迎来高点过程，风险溢价指标达到了2015年后比较罕见的6.0%以上， 于4月26日， 达到6.09%，是 2015 年以后的新高， 这凸显了以上证指数为代表的 A 股市场极高的风险补偿。高风险补偿意味当前市场已到达底部，在这一位置持有的负向收益极小，正向收益潜力较大。 图图 2121：上证指数的风险溢价变化上证指数的风险溢价变化 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000-4%-2%0%2%4%6%8%上证指数风险溢价上证综指（右轴） 资料来源：Wind 资讯，渤海证券研究所 5.2 A 股北上资金股北上资金 对于

50、北上资金而言，在 3 月份的大规模流出之后，4 月份北上资金流出压力减小，从全月的角度来看，北上资金的流入流出情况基本持平。配置型资金月度虽然呈现流出，但从最近一周的情况来看，已经转向流入，而交易性资金则在市场急跌的过程中呈现买入迹象。未来市场反弹幅度增大后，交易性资金或重新成为卖压的主要来源。 A A 股投资策略报告股投资策略报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 15 of 21 图图 22：陆股通资金近期流入流出情况：陆股通资金近期流入流出情况 图图 23：交易及配置型北上资金的近期流入流出情况：交易及配置型北上资金的近期流入流出情况 0.60.70.80.911.11.