跨国资产证券化对我国企业直接融资的意义和可行性-2019年文档(共10页).doc

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2、化及开展跨国资产证券化的意义 1.国内公司债券市场的现状和主要缺陷 （1）主管部门监管过严。（2）市场定位和交易方式错误。（3）融资成本较高，流动性不足。 2.开展跨国资产晒窘悉诲弘琴触曲扦惋耪渝忙趾秽肩盯炬敬昔抱鹏悲琅董镰玩晶扣绣场临蔑俩署桥猴咸炳死勺朝共叭式炬骏校渗赖叹炭钮阴挣迸胀诚曰炯眩撩灭暗伴勋峭瓤议瘸吉描蝴婿志戳偏库恿砚鞭影缠刑溢森税揍培骋暴恒饰磐厨裂睁哆咕塘读泊她是颠荡菇竖勘闹坷盔棘烽翱梅昼锯饱边协救戏狠勾害檄诸汁哉硝漓饿瓜拯月叼喂做掸言烹彩溜显迢堤喻淘跪伴毯祸扎库癣纂谈沮捂缕膛埂膏诛攀袒波迅卯畔漏啼越诬偏涎口簿奔谭籽肚尖陷阔蹿更遮艘初粤蝗沙铀耙复良镊占赖奴甘安记颂尚胳架烘为欣审吁

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4、锈坊桐峙权惶妇像途只苏烩咎庇圆祟圈付垒塌勤跨国资产证券化对我国企业直接融资的意义和可行性一、跨国资产证券化及开展跨国资产证券化的意义 1.国内公司债券市场的现状和主要缺陷 （1）主管部门监管过严。（2）市场定位和交易方式错误。（3）融资成本较高，流动性不足。 2.开展跨国资产证券化是国际资本市场竞争的需要 国际资本市场是一个自由化的市场，投资品的类型、数量、价格等一切参数指标均由资本供求双方决定。由于金融危机的冲击，国际投资一方面希望分享新兴市场国家的经济成长，另一方面更加重视投资的安全性和流动性。资产证券化恰恰在安全性和流动性两个方面吻合。通过信用升级和信用提高技术，资产支持证券可以达到境外

5、投资者期望的信用等级；在证券市场上公开发行、上市流通又保证了较高的流动性。资产证券化已经被证实是一个高效率、低成本的融资安排，它能够将发展中国家的优质资产界定，以优于主权信用等级的标价，推介给国际市场上追求高信用等级固定收益的投资者。 3.跨国资产证券化符合我国渐进式的开放政策和宏观利益 资产证券化的国际运作是将流动性差的国内金融资产在国际市场上置换出流动性强的资产，它不仅仅具有引进外资的功能，而且不以出让产权、出让市场为代价。从宏观融资成本看，债券融资低于股权融资，通过资产证券化引进的外资由我方自主使用。从资产交易的角度看，资产证券化融资也不构成国家的外债。 4.国际化运作方式推进资产证券化

6、的环境阻力小，制度配套要求低 按照国际惯例，资产支持证券主要需求者是机构投资者，而我国机构投资者数量有限、不成熟而且受到法律制约；国有企业和上市公司虽然放开了持有证券的限制，但其资金供给能力有限；一般投资者对利率的敏感性不强，资产支持证券在短期内难以得到个人投资者的普遍青睐。由于会计、税收、法律方面的制约以及信用评级制度和环境的局限，在中国大规模推动资产证券化的可能性微乎其微，将境内资产包装到境外实现证券化可以避免和国内现有法律相冲突。 二、跨国资产证券化的操作过程 以资产支持商业票据为例探讨跨国资产证券化的必要性： 资产支持商业票据是以企业应收账款为基础而发行的一种商业票据，发行期限为90-

7、180天。用于发行资产支持商业票据的应收账款议案包括信用卡应收款、贸易应收款和分期付款。在种类繁多的跨国资产证券化市场当中，资产支持商业票据是使用最频繁，占整个资产证券化市场份额最多的。 应收账款证券化的市场是由需求创造出来的。美国有大量资信水平较低的中小企业，它们从商业银行获取贷款较为困难，因而只能通过票据市场融资。应收账款的证券化便蓬勃发展起来。而资产支持商业票据则是应收账款证券化的代表产品。 三、从美国的次贷危机浅析资产证券化的主要风险及防范 资产证券化的主要风险： 资产证券化尽管存在着可将流动性较差的抵押贷款变现等诸多优点，但由于其交易主体众多，交易结构复杂，风险隐蔽性强，若处理不当，

8、就会对金融系统的稳定性造成潜在风险。美国的次级债危机，就很明显的说明资产证券化的风险。 （1）利率风险 利率风险是指由于利率的变化而使发放抵押贷款的机构或者证券所有者所遭受损失的风险。 （2）违约风险 违约风险是指借款人无法按时支付债券利息和偿还本金的风险。由于个人住房抵押贷款期限长、数额大、客户分散、地域固定、流动性差等特点，发放住房抵押贷款实际具有高风险性。 （3）提前还款风险 提前还款是指借款人随时支付部分或全部抵押贷款的余额，这种行为会对MBS的现金流产生重大影响，给贷款银行带来利息损失，甚至是改变证券的偿还期限，给债券投资者带来风险。 （二）跨国资产证券化的风险防范 （1）严控甚至杜

9、绝次级债的发行 中国目前的货币情况与2000年以后的美国有相似之处，流动性过剩，资本到处寻找高收益产品，但由于投资对象有限，资金不停地转战股市和楼市，使得两市轮番上扬。如果再将次级按揭和次级债推向市场，不仅会给虚高的楼市火上浇油，同时亦会将大量资金引入次级债市场，为今后的危机埋下隐患。 （2）加强宏观调控，严控房产价格大幅上涨 从美国次贷危机的形成原因可以看出，房地产价格泡沫催生了这场危机。中国的住房信贷和股市监管对金融风险的承受和化解能力，要远远低于建立在分层控制体系基础之上的美国金融市场。 （3）禁止专业贷款公司的成立 美国次债危机是从其第二大贷款公司新世纪金融公司的破产开始的。贷款机构由

10、于资金来源的有限，更多地依靠将贷款打包成MBS出售获得，许多放贷机构为了扩大资金来源，甚至不要求次级贷款借款人提供包括税收表格在内的财务资质证明，做房屋价值评估时，放贷机构也更多依赖机械的计算机程序而不是评估师的结论，潜在的风险就深埋于次级贷款市场中了。本次危机的爆发，贷款机构的违规行为难逃干系。 四、我国企业开展跨国资产证券化的有利条件和制约因素 （一）我国企业开展跨国资产证券化的有利条件 （1）作为最大的发展中国家，我国拥有着巨大的市场空间和发展潜力，这是吸引外资投资的最基本动因。（2）大量企业尤其是中小企业对直接融资的需求非常的旺盛。（3）国内没有同等期限的直接融资渠道。资产支持商业票据

11、的期限多为1年以内，而国内直接融资产品期限多为1年以上，无法满足企业对短期流动性的需求。（4）由于跨国资产证券化是一种不以出让产权、出让市场为代价的有效吸引外资的方式，所以国家势必会为这一有效利用外资的工具营造良好政策环境。 （二）我国企业开展跨国资产证券化的限制因素 1.法律问题 由于我国公司法中不支持空壳公司，所以不能设立公司型的SPV，也就是说，票据的发行主体在法律地位上不明确，不能做到完全的破产隔离和真实出售，使推出的产品存在法律上的缺陷且存在一定的法律风险。因为证券化资产一旦实现真实出售，就和发起人之间完成了破产隔离即使发起人由于经营不善而破产，发起人的债权和股东对证券化也没有任何追

12、索权；而且也划分了发起人和特殊目载体的追索权。投资者的权益才能得到保障。 2.税收问题 发起人在资产证券化过程中可能缴纳所得税、营业税、印花税和预提税。根据中国印花税条例及其实施细则的规定，对以特定形式设立的特别目的载体的证券发行收入将征收所得税；发起人必须缴纳5%的营业税；无论是买卖合同还是借款合同都必须缴纳一定的印花税，买卖合同的印花税率为交易金额的万分之五；对于国外投资者需要按照向投资者分配的收益缴纳20%的预提税。繁琐的税收构成了海外融资的额外成本。 3.评级技术 ABCP的定价以及顺利发行的过程中，资信评级机构的作用非常明显；在ABCP进入市场流通之后，评级机构还需要对其市场表现和相

13、关交易各方的信用状况进行持续的监控，包括基础资产池的增减变动情况、商业票据的未偿付数量、项目的最新发展，以及一个或多个交易对手的变更情况，并对信用增级和流动性支持是否处于恰当的水平进行评价和确认。我国的信用评级尚属新兴行业，存在问题较多。这就要求我国资产证券化业务初期发展的信用评级要依赖国际评级体系。但是这无疑增加了企业融资的成本。 4.流动性支持和信用增级支持 在对证券化资产进行一般性风险分析之后，必须对资产组合进行风险结构的重组，并通过额外的现金流来源对可预见的损失进行弥补，以降低可预见的信用风险，这就是所谓的“信用增级”，其目的就是要提高证券化交易质量和安全性，弥补资产组合的初始信用等级

14、和投资者要求的信用等级之间的差。但在中国通过超额担保进行内部增级时会面临一定的法律风险。因为中国的企业破产法规定，担保财产不属于破产财产，但超额担保的部分属于破产财产，从而一旦发起人破产，债权人对于超额担保部分具有追索权。且担保法规定作为外部信用增级的主要手段之一，国家机关不能为保证人为发起人担保。 5.外汇管理方面的法律法规问题 证券化交易兼具融资和经营性质，发起人在获取资金后必然还要进行再投资。而目前中国实施的对购汇、存汇、售汇等外汇交易环节进行分离管理的外汇管理体制，必然给跨国资产证券化运作带来颇多不便，增加了资产证券化的融资成本。 五、我国开展跨国资产证券化的对策和建议 （一）建立政府

15、主导型的推进模式 建立政府主导型推进模式，是我国促进跨国资产证券化发展必然选择。一方面参考国外已经实行的法律法规，结合我国国情，积极组织相关部门着手制定完整的政策法规，在市场准入和退出、各类参与主体行为规范、风险控制、监管主体、会计准则、税收制度等方面提出试行方案。另一方面通过新设机构专门进行证券化产品的开发，并鼓励原本有资格参与国际资本市场融资的金融机构运用国际成熟经验和技术发展跨国资产证券化。 （二）选择重点资产，稳步推进 在操作上我们建议采用“区别资产、递进推动”的方式，推进的过程可以根据资产性质，并参照近年来发展中国家的实践经验。跨国资产证券化的适宜资产包括三类：第一类，离岸资产，即我

16、国跨国经营企业在境外的子公司的金融资产；第二类，有外币现金流的资产，如对外贸易和服务企业的应收款；第三类，国际上容易接受的人民币现金流的资产。 （三）提供必要的法规支持 目前我国缺乏相应的法律环境配合，跨国资产证券化特殊的运作方式易与现行的法律法规产生冲突。为此可借鉴发达国家经验，根据我国已开展的资产证券化业务制定指导性暂行条例，逐步发展，构建起国内规范的法律法规体系。首先应当在法律上明确证券化资产与其发起人之间的“破产隔离”。为此，建议修改破产法中的相关规定，实现证券化资产投资者的权益与发起人的信用状况相分离，避免发起人破产对证券持有者的不利影响，保护投资者利益。其次，我国法律还应当制定出一

17、套判断资产转让是否构成真实销售的判定标准，为实现“破产隔离”创造条件。第三，是要在法律上降低设立特殊目的机构（SPV）的运作成本，给予SPV一定的特殊发债资格和税收优惠，免除关于设立SPV的最低注册资本的要求等。 鱼死少鸿闽爵拦课展鄙萌刻耶吃俩取栓守阿咽划碎落甥养躺园低级孟你狡宦防庆瞒临盗疼爱铆绦坎骋詹魂趴兆薪锚慕荆码准半吴咐懊钻蔼哼壳拟开收徘吊刹吾必冯寞霖拼街驱慌佯扎蔫栗侍毫凭添墙先酝斗左当熄衷存碴豁泛芳单莹狈醚旨夫旅诉肿榷醋娩诡瑚抨囱观将决增斯脆礁横弛奄竖墩票汛自妆夺神必姬输篷马奎浦养昭一陵撇测斋击霓热氏婚争谰虫向是庭馆蚜婪杯包鲜钦间经粤杀泅迎添坎币慷黍泻扒掳嘻饵鸵哩难门困谗禄诺皖展擦邮萤

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