中小企业上市路径设计第四讲.doc

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1、【精品文档】如有侵权，请联系网站删除，仅供学习与交流中小企业上市路径设计第四讲.精品文档.募集资金运用几个原则：一是，募集资金应当有明确的使用方向，原则上应当用于主营业务，并与公司的发展战略和目标相符，公司的发展战略和目标相符；二是，募集资金数额和投资项目应当与发行人现有生产经营规模，财务状况，技术水平和管理能力等相适应情况，技术水平和管理能力等相适应；三是，项目实施的可行性及项目实施准备情况。关注点：第一，募投项目实施后现有产品产能扩充较大的，关注消化新增产能的能力；第二，募集资金用于新产品开发生产的，关注新产品的市场容量，主要竞争对手，行业发展趋势，技术保障，项目投产后新增产能情况；第三，

2、募集资金投入，发行人生产经营模式发生变化的风险；第四，募集资金投入后固定资产变化与产能变动的匹配关系，以及新增固定募集资金投入后固定资产变化与产能变动的匹配关系，以及新增固定资产折旧，研发支出对发行人未来经营成果的影响。信息披露重点关注信息披露的质量。要求其真实、准确、完整，重大事项不得遗漏；相同内容在招股书不同地方和其他支持文件的表述是否一致，尤其不允许存在自相矛盾之处；引用的数据和描述是否注明出处；风险因素的披露是否尽可能做量化分析，是否存在避重就轻和空洞无物的情况；数据之间的勾稽关系；招股说明书的表述与现场陈述是否存在重大差异。其他需要关注的事项下列几个事项也是导致部分企业发行审核未获通

3、过的重要因素，企业在发行上市过程中也要重点予以关注： 第一，税收政策：执行的税种、税率是否合法合规，近三年是否受到税务部门的处罚；前三年执行的税收优惠政策如与国家法规政策不符的，省级税务部门应出具确认文件，发行人应就可能被追缴做重大风险提示等。第二，环保情况：生产经营是否符合国家或地方的环保要求；拟投资项目是否符合国家或地方的环保要求；重污染行业需省级环保部门出具环保证明文件，涉及跨省经营的，需国家环保部出具批准文件。第三，集体资产量化或奖励给个人：提供省级人民政府的确认文件，律师应对其合法性发表意见。第四，国有资产转让给个人：关注转让价格的确定情况，是否履行了评估确认手续；交易方式是否采用确

4、认手续；交易方式是否采用“招拍挂”；转让行为是否经过有权的国有资产管理部门批准；转让款的来源和支付情况等。 （3）核准制下的审核流程 审核流程：发审会审核；安排上会；专项复核；证监会进一步审核（初审报告）；保荐人和企业补充材料；证监会初审及反馈；证监会受理；EE申报；过会；初审；发审会工作程序；委员填写与发行人接触事项的说明；初审人员报告；委员发表意见；聆讯（公司，保荐代表人共4人）；充分讨论，形成审核意见；委员对记录，审核意见确认签名；委员表决；表决结果签名。参考资料发审委组成：25人（专职若干），任期1年（最多3年），证监会考核监督。问责：7人审核，5票通过，不设弃权票，除签名外还要提交工

5、作底稿，对关注的问题和审核意见有异议的；关注问题以外的；尚待调查核实并影响明确判断的重大问题的，应提出有依据，明确的审核意见。1次审核，5人同意可暂缓，可邀请会外专家咨询.双向回避，封闭式记名投票.证监会如发行审核意见与结果差异明显或显失公正，可调查并更改，保留最后裁决权。5天前网上公布审核企业，审核委员名单，会后公布结果.（法定预披露）加大对发行人（暂停或不核准）及保荐人（3月不受理）不当行为的处罚。被否企业情况分析从关注问题的角度看，否决性意见主要集中在信息披露，规范运作，募集资金使用，财务会计，与历史沿革有关的主体资格以及未来持续盈利能力等方面能力。参考资料：IPO被否的典型原因股权纠纷

6、、虚设出资、募投项目的合理性等问题，成为企业IPO被否的几个大“地雷”。乱象一： 复杂的股权今年7月16日登陆深交所中小板的河南省中原内配股份有限公司(中原内配，002448)，曾在2008年首次闯关A股IPO，但当时被否。深交所披露的信息显示，中原内配当时被否的原因主要是存在股权纠纷。2003年4月，中原内配董事长薛德龙等38名高管，用1元/股的价格收购了2955名自然人股东所持的1505.13万股公司股份。但所签订的2955份收购协议中，转让人署名与股东名册姓名不符，且中原内配当时的申报材料称这类协议仅有280份。深交所指出，在当时申请IPO期间，有举报信反映上述股份转让存在未经员工同意等

7、情况，但申请人申报材料认为其股份不存在潜在纠纷。最终，证监会认为中原内配的陈述缺乏说服力，不符合首发公开发行股票并上市管理办法第13条的规定。在停滞了2年之后，中原内配的IPO申请于今年5月28日上会并获批。上市时，上述高管手中的持股已超过10亿元。目前，39名自然人持有89.13%的股权，剩余10.87%的股权为郑州宇通集团有限公司持有。创业板公司北京神州泰岳软件股份有限公司(神州泰岳，300002)也因股权问题曾在2008年7月14日的发审会上遭遇类似尴尬。深交所披露，神州泰岳在历史上曾发生多次股权转让,但神州泰岳当时的招股书没有披露 “动态的股权结构体系”的情况，对历次股权转让的原因披露

8、不准确、不完整，且未披露股东代持股份的情形。因此，神州泰岳的IPO申请推迟至2009年9月17日才成功过会。乱象二： 虚设出资虚设出资成为IPO闯关的硬性障碍，即便是具有国有背景的公司也不例外。2008年4月24日，中国二重集团重型装备股份有限公司(二重重装，601268)的IPO申请未获批准，便是因为存有虚设出资问题。深交所披露信息显示，2007年7月二重重装的国有大股东中国第二重型机械集团公司(机械公司)，以原由二重重装无偿使用的58项专利和136项非专利技术，向申请人前身重装公司增资，评估价为2.16亿元。但是重装公司设立时，集团公司已将设计研究院、工艺研究所等科研部门投入重装公司，相关

9、权利及非专利技术已由重装公司和二重重装掌握并使用多年，并已体现在二重重装过往的业绩中。证监会据此判断认为，上述无形资产作价增资的合理性严重不足。如果将这些无形资产按综合年限10年进行摊销，将导致二重重装的过往经营期间盈利能力的可比性存在严重缺陷，对投资者造成误导。在当时被否后，二重重装的IPO申请于2009年12月9日再次上会并获批。与二重重装相比，2008年4月29日上会的大连华信计算机技术股份有限公司(大连华信)就没有那么幸运了。1998年8月，大连华信实际控制人刘军以对大连金座广场商品房的相关权益作价750万元对大连华信的前身华信有限公司进行增资，增资额占当时注册资本2000万元的37.

10、5%。中国证监会认为，刘军用以增资的商品房买卖合同项下的全部合同权益未办理权属转移手续，大连华信在2007年8月整体变更为股份有限公司时出资到位的理由不充分，且弥补出资不实的补救措施不恰当，不符合首次公开发行股票并上市管理办法第十条的有关规定。 至今，大连华信的IPO仍不见踪影。乱象三： 关联交易在深交所披露的案例中，由于关联人、关联交易问题而被否的两家企业，最终都没有能实现再次IPO。如北京方恒置业股份有限公司(方恒置业)在2005年至2007年销售项目的土地均从关联方取得，连续三年的净利润均对关联方存在重大依赖，不符合首次公开发行股票并上市管理办法第37条(三)款的规定。而方恒置业在八里庄

11、、成寿寺和通州梨园项目与关联方进行合作，在没有获得主管机关批准出让土地的情况下，向关联方分别预付土地补偿款9500万元、6709万元。但至上会时，方恒置业仍未取得前述土地的合法使用权。证监会认定其不符合首次公开发行股票并上市管理办法第20条的规定。武汉金凰珠宝股份有限公司(金凰珠宝)在2008年8月4日IPO上会时被否决。公开资料显示，在武汉市人民政府表彰荣获2007年度中国名牌和湖北名牌产品称号企业的通报中，曾提及武汉金凰珠宝有限公司生产的“金皇”牌黄金首饰。但金凰珠宝的前身武汉市金凰珠宝有限公司已注册“金凰”商标。“金凰与金皇是否相关，湖北金皇珠宝首饰实业有限公司与申请人之间是否存在历史渊

12、源，申请人在招股书和现场陈述中，均没有给予清晰、合理的解释。”深交所指出。乱象四： 募投项目“千奇百怪”北京二六三34.89 -2.10%通讯股份有限公司(二六三，002467)在2008年申请上市时提供的招股书称，其IPO募集资金中的1.19亿元将用以补充未来三年营运资金。而证监会在审核后认为，二六三在募资时并不缺钱。证监会认为，招股书中表述的营运资金规模，只是申请人依据报告期内营业收入及与营运资金的比例关系的平均水平的推算数，并无未来用于补充营运资金的事实和法律依据，且申请人未能说明该项投入的盈利能力或该项募集资金使用的效益情况；其次，二六三申请IPO前三年的经营性现金流状况较好，使用募集

13、资金的理由不充分，且根据申请人的募集资金使用计划，其IPO募资将出现资金闲置情况。山东墨龙23.28 -2.88%机械股份有限公司在2008年6月提请IPO，其募投项目投产后，油套管总产能将达65万吨，较现有产能增加86%。但证监会提出，山东墨龙2007年头套管的产能利用率已经较低，未达到前次募投项目预期，且招股书中称目前国内市场相关产品的产能略大于需求，不符合首次公开发行股票并上市管理办法第41条的规定。山东新得科技股份有限公司(山东新得)在2008年申请IPO时表述的所投项目更离谱。山东新得的招股书披露，其募投项目涉及的产品共10种，但其中4种居然还未获得新药证书，这些产品均存在不能获得新

14、药证书的风险；并且在募资项目投产后，在现有产能利用不足的情况下，山东新得又利用募集资金大幅扩张产能、增加固定资产投资。证监会认为山东新得存在较大的财务和市场风险。 （二）买壳上市的路径规划1买壳上市的成本收益分析企业之所以要进行买壳上市，是因为买壳上市所带来的收益可以超过其相应的成本。所以，在决定买壳上市之前的第一步工作就是对可能的买壳上市进行成本收益分析。表12 买壳上市的成本收益过程成本收益备注买壳方公司取得壳公司控制权向壳公司原股东支付的价格壳公司的价值壳公司股权价值的确定比较难剥离壳公司的不良资产向壳公司支付的不良资产的价格所获取的不良资产的价值一般以净资产作为不良资产的价值壳公司反向

15、收购资产优质资产的价值壳公司所支付的价值用公司的目标投资利润率估算价值2选择买壳上市的对象买壳上市的对象就是壳公司，所谓壳公司是指在证券市场上拥有上市资格，但业务规模较小或停业、业绩一般或较差、总股本与可流通股规模较小或即将停牌终止交易、股价较低或股价趋于零的上市公司。（1）壳资源的类型根据资产的质量，壳公司可分为实壳公司、空壳公司和净壳公司。实壳公司是指保持上市资格、业务规模相对较小、业绩一般或较差、总股本与发行在外的流通股规模较小、股价较低的壳公司。其形成原因主要是业务规模小，公司产品处于成熟期或之后，公司业绩一般。空壳公司是指主营业务陷入困境或遭受重大损害，公司业务萎缩或即将停业，公司已

16、无发展前途，但股票仍在股市流通、交易，而股价持续下跌或股票即将停牌交易的壳公司。其形成的主要原因是公司产品的生命周期处于衰退期，且无法完成产品转型；公司所属行业不景气，转行无望等，导致公司经营举步维艰，濒临关闭。净壳公司是指无法律纠纷、无负债、无遗留资产的壳公司。其形成的主要原因是：空壳公司的大股东解散员工，出售资产，清理债务，处理法律纠纷以清理公司，使其只维持上市资格，以便待价而沽，卖给意欲买壳上市的买主。（2）壳公司的选择原则考虑上市公司能否成为目标壳公司，通常可通过下列因素来进行判断： 股本结构和股本规模；股票的市场价格；经营业绩和经营业务；财务结构。3买壳模式买壳的过程是指非上市公司收

17、购壳公司股份以取得控股权的过程。中国的买壳模式：（1）股权的转让股权的转让是指收购公司根据股权协议价格受让壳公司全部或部分股权，从而取得壳公司控制权的买壳行为。股权有偿转让是目前中国上市公司重组的主要模式。在股权有偿转让的模式中，转让价格是整个转让的关键。一个具有参照意义的指标是每股净资产。（2）二级市场收购二级市场收购是通过收购在二级市场上的流通股份而达到对上市壳公司的控制权的行为。较为典型的有“宝延风波”和君安收购申华事件等二级市场上此类收购案例不多见的原因主要有以下两点：一是在上市公司的股权结构中，大部分上市公司的流通股份所取得的控股地位不到50%，所以单纯通过二级市场的并购来取得控股地

18、位是不现实的；二是要通过二级市场并购来实现控股权，只能选择那些“三小”概念股，尤其是非流通股比重小的上市公司股票，典型的如延中实业。【案例1】方正科技买壳上市方正科技是一家完全通过二级市场收购实现买壳上市并且得到成功的公司。它的壳公司是延中实业（600601）。延中实业股本结构非常特殊，全部是社会流通股。延中实业以前的主业比较模糊，有饮用水、办公用品等，没有发展前景，是一个非常好的壳公司。1998年2月到5月，延中实业的原第一大股东深宝安（0002）五次举牌减持延中实业，而北大方正及相关企业则通过二级市场收购了526万股延中股票，占总股本的5%。后来深宝安又陆续减持了全部的股权，北大方正成为第

19、一大股东。北大方正后来将计算机、彩色显示器等优质资产注入了延中实业，并改名为方正科技，延中实业从此变为一家纯粹的IT行业上市公司，2000年中期的每股收益达到0.33元，买壳上市完全成功。从买壳上市的成本上看，当初收购526万股延中股票动用的资金上亿元，但是通过成功的市场炒作和后来的股权减持，实际支出并不高。（3）资产置换在买壳交易中，除了用现金进行收购外，还可用资产置换、股权置换、资产股权置换等方式来进行收购，即收购方可以用资产或其持有的其他公司的股权来换取壳公司的股权。在这种方式下，收购方可以不需要拿出现金就可获得对壳公司的控制，同时还可以对自己的资产结构进行适当的调整。4反向收购在买壳上

20、市中，买壳方感兴趣的往往只是上市公司的“壳”，而不是在一般并购行为中的上市公司本身的资产。企业在买壳之后必须给其注入新的增长活力，以提高效益，真正实现通过壳公司进入资本市场达到分享其资源优化配置的目的。因此，买壳方在取得第一大股东的地位后，必须重组董事会，通过董事会对上市壳公司进行清壳或内部整合，剥离不良资产，同时向壳公司注入优质资产，使壳公司的资产质量、经营业绩发生质的飞跃，并加快收回投资。这一过程被称为反向收购。反向收购包括： （1）清壳：清壳就是壳公司的资产剥离过程，即剥离上市公司原有的一些不良资产或积压资产，使上市公司通过转让不良资产减少亏损还可通过高价转让资产获得一笔可观的收益。更为重要的是，通过将上市公司原有的一些非经营性资产或非主营业务重点资产的转让，可使上市公司将资金集中于主营业务。（2）资产注入：资产注入就是将新股东的优质资产注入上市公司，通过资产重组，上市公司主要得到的收益是优质资产所产生的新利润。上市公司购买优质资产的资金来自两个方面：一是资产剥离所得的资金，二是通过发行证券获得的资金。（3）资产置换：资产置换是指用买壳方的优良资产来置换原有的不良资产，这是反向收购的一种重要方式。