由厚到薄cpa财务成本管理总结完整版2.doc

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1、【精品文档】如有侵权，请联系网站删除，仅供学习与交流由厚到薄2012年CPA财务成本管理总结完整版2.精品文档.第七章 企业价值评估本章难度非常大，建议大家在复习本章时候重点把握书上例题和有关概念。同时结合第二章内容对管理员资产负债表、管理用利润表和管理用现金流量表的各报表项和编制方法进行熟悉。另外请重点掌握本章的两阶段模型的计算步骤和方法。对于相对价值法，除了掌握三种指标的计算方法以及修正后的计算方法，重点掌握三种指标的优缺点和适用条件，以及各指标的驱动因素和关键因素。第一节企业价值评估概述一、价值评估的意义企业价值评估简称价值估价或企业估值，目的是分析和衡量一个企业或一个经营单位的公平市场

2、价值，并提供有关信息以帮助投资人和管理当局改善决策。二、价值评估的目的价值评估的目的帮助投资人和管理当局改善决策。1.价值评估可以用于投资分析。2.价值评估可以用于战略分析。3.价值评估可以用于以价值为基础的管理。三、企业价值评估的对象企业价值评估的一般对象是企业整体的经济价值。企业整体的经济价值是指企业作为一个整体的公平市场价值。（一）企业的整体价值企业的整体价值观念主要体现在以下四个方面：1.整体不是各部分的简单相加2.整体价值来源于要素的结合方式3.部分只有在整体中才能体现出其价值4.整体价值只有在运行中才能体现出来（二）企业的经济价值经济价值是指一项资产的公平市场价值，通常用该资产所产

3、生的未来现金流量的现值来计量。需要注意的问题：1.区分会计价值与经济价值2.区分现时市场价值与公平市场价值现时市场价值指市场价格，实际上是现行市价。现时市场价格可能是公平的，也可能是不公平的。所谓“公平市场价值”是指在公平的交易中，熟悉情况的双方，自愿进行资产交换或债务清偿的金额。（三）企业整体经济价值的类别1.实体价值与股权价值企业实体价值=股权价值+净债务价值企业全部资产的总体价值，称为“企业实体价值”。股权价值在这里不是所有者权益的会计价值（账面价值），而是股权的公平市场价值。净债务价值也不是它们的会计价值（账面价值），而是债务的公平市场价值。2.持续经营价值与清算价值（1）企业能够给所

4、有者提供价值的方式有两种：持续经营价值（简称续营价值）：由营业所产生的未来现金流量的现值。清算价值：停止经营，出售资产产生的现金流。（2）在大多数的情况下，评估的是企业的持续经营价值。（3）一个企业的公平市场价值，应当是持续经营价值与清算价值中较高的一个。（4）一个企业的持续经营价值已经低于其清算价值，本应当进行清算。但是，也有例外，那就是控制企业的人拒绝清算，企业得以持续经营。这种持续经营，摧毁了股东本来可以通过清算得到的价值。3.少数股权价值与控股权价值（1）所有权和控制权关系 企业的所有权和控制权是两个极为不同的概念。买入企业的少数股权和买入企业的控股权，是完全不同的两回事。买人企业的少

5、数股权，是承认企业现有的管理和经营战略，买入者只是一个旁观者。买入企业的控股权，投资者获得改变企业生产经营方式的充分自由，或许还能增加企业的价值。在这里可以跟大家分享一点经验，（经验分享看过的不用看了）：不知大家是否有跟我一样的“考霸”经历，注会、司法、国考、省考、建筑、环境监测.，不知大家是否也有过跟我一样的迷茫？在现在这个社会，确实是你不迷茫，你都不好意思说自己是出来混的，其实好多考试相信大家都是报着试一试的心态去做的，没有自己的一套完整的学习和复习策略，也没有一个势在必得的“目标”，我做事情是不做就不做，要做就做绝，确定了，我会选择跪着也要走下去，相信大家都没有我这样的“疯狂”，并且我都

6、是不报什么培训班的在，都是靠自己苦下功夫通过考试的，帖子中也有提到我的记忆理解都比较好，特别是阅读能力，我现在有将近3500字每分钟的阅读速读，所以复习效率自然是不用说，提醒一下大家，面对这么多的考试以及当今社会这么的压力，不提高学习的效率真的是步步维艰，给大家推荐个提高学习效率的方法，对于时间不够用，效率低的同学特别适用，本人切身体验，没用不会推荐，练习1500字/分钟的阅读速度是免费的，大家放心，学习掌握了，基本上等于成功了一半，针对注册会计师这样一次考6门，基本上每个地方都需要详细记忆的考试来说再适合不过，建议练上30小时足矣。已经给大家找好了下载的地址，先按住键盘最左下角的“Ctrl”

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8、流量归属项目价值评估投资项目的寿命是有限的稳定的或下降的现金流项目产生的现金流量属于投资人企业价值评估企业的寿命是无限的增长的现金流企业产生的现金流量仅在决策层决定分配时才流向所有者二、现金流量模型的参数和种类现金流量模型是企业价值评估使用最广泛、理论上最健全的模型。（一）基本公式价值=（二）种类种类计算公式现金流量股利现金流量模型股利现金流量：是企业分配给股权投资人的现金流量。股权现金流量模型股权现金流量：是一定期间企业可以提供给股权投资人的现金流量，它等于企业实体现金流量扣除对债权人支付后剩余的部分。股权现金流量=实体现金流量-债务现金流量实体现金流量模型股权价值=实体价值-净债务价值实体

9、现金流量：是企业全部现金流入扣除成本费用和必要的投资后的剩余部分，它是企业一定期间可以提供给所有投资人（包括股权投资人和债权投资人）的税后现金流量。一、企业价值评估与项目价值评估的比较（P159）联系1.都可以给投资主体带来现金流量；2.现金流都具有不确定性，其价值计量都使用风险概念；3.现金流都是陆续产生的，其价值计量都使用现值概念。区别寿命期现金流量分布现金流量归属项目价值评估投资项目的寿命是有限的稳定的或下降的现金流项目产生的现金流量属于投资人企业价值评估企业的寿命是无限的增长的现金流企业产生的现金流量仅在决策层决定分配时才流向所有者三、现金流量折现模型参数的估计（一）折现率： 股权现金

10、流量：K股实体现金流量：K加权（二）确定预测期间1.预测的时间范围涉及预测基期、详细预测期和后续期。预测的时间范围预测基期详细预测期后续期时点确定：预测工作的上一个年度数据的确定：以上年实际数据或以修正后的上年数据。通常为57年，很少超过10年。企业增长的不稳定时期有多长，预测期就应当有多长。假设企业进入稳定状态，有一个稳定的增长率。（1）预测的基期（考试通常为已知数）（2）详细预测期和后续期的划分为了避免预测无限期的现金流量，大部分估价将预测的时间分为两个阶段：第一个阶段是“详细预测期”，或称“预测期”。在此期间，需要对每年的现金流量进行详细预测，并根据现金流量模型计算其预测期价值；第二个阶

11、段是“后续期”，或称为“永续期”。在此期间，假设企业进入稳定状态，有一个稳定的增长率，可以用简便的方法直接估计后续期价值。2.判断企业进入稳定状态的标志企业进入稳定状态的主要标志是两个：（1）具有稳定的销售增长率，它大约等于宏观经济的名义增长率；（2）具有稳定的投资资本回报率，它与资本成本接近。投资资本回报率是指税后经营利润与投资资本（净负债加所有者权益）的比率，它反映企业投资资本的盈利能力。这里的“投资资本回报率”，就是第二章的“净经营资产利润率”，只不过这里的投资资本用的是期初数。（三）现金流量的确定1.预测方法未来现金流量的数据需要通过财务预测取得。2.预测销售收入预测销售收入是全面预测

12、的起点。通过对销售收入的增长率进行预测，然后根据基期销售收入和预计增长率计算预测期的销售收入。销售增长率的预测以历史增长率为基础，根据未来的变化进行修正。在修正时，要考虑宏观经济、行业状况和企业的经营战略。3.预计财务报表的编制（1）预计利润表（与第二章结构一致）管理用利润表税后经营利润-税后利息税后净利润（2）预计资产负债表（与第二章结构一致）管理用资产负债表:净经营资产净负债+所有者权益 经营流动资产经营营运资本 - 经营流动负债金融负债- 净负债金融资产 经营性长期资产净经营长期资产 - 经营性长期负债所有者权益（四）预计现金流量表常用方法：1.企业实体现金流量经营营运资本=经营流动资产

13、-经营流动负债经营营运资本增加=本年经营营运资本 -上年经营营运资本净经营性长期资产总投资=购置各种长期经营资产的支出-经营长期负债增加=长期经营资产净值变动+折旧摊销-经营长期负债增加=净经营性长期资产的增加+折旧摊销下列方法很少使用：实体现金流量=股权现金流量+债务现金流量（1）股权现金流量=股利-股票发行（或+股票回购）（2）债务现金流量=税后利息+偿还债务本金-新借债务本金=税后利息-净债务增加（五）后续期现金流量增长率的估计在稳定状态下，实体现金流量、股权现金流量的增长率和销售收入的增长率相同，因此可以根据销售增长率估计现金流量增长率。四、现金流量模型的应用（一）种类种类一般表达式模

14、型使用的条件永续增长模型企业处于永续状态，即企业的各种财务比率都是不变的。企业有永续的增长率和投资资本回报率。两阶段增长模型（考试中常见）企业价值=预测期现金流量现值+后续期价值的现值适用于增长呈现两个阶段的企业。第一阶段是超长增长阶段，增长率明显快于永续增长阶段；第二阶段具有永续增长的特征，增长率比较低，是正常的增长率。第三节相对价值法一、常用的股权市价比率模型（一）基本公式种类公式市价/净收益比率模型（市盈率模型）目标企业股权价值=可比企业平均市盈率目标企业盈利市价/净资产比率模型(市净率模型)目标企业股权价值=可比企业平均市净率目标企业净资产市价/收入比率模型(收入乘数模型)目标企业股权

15、价值=可比企业平均收入乘数目标企业的销售收入（二）寻找可比企业的驱动因素1.市盈率的驱动因素请重点掌握驱动因素和关键因素市盈率的驱动因素驱动因素：增长潜力、股利支付率和风险（股权资本成本的高低与风险有关），其中关键因素是增长潜力。市净率的驱动因素驱动因素：股东权益收益率、股利支付率、增长率和股权成本，其中关键因素是股东权益收益率。【提示】可比企业应当是这四个比率类似的企业，同业企业不一定都具有这种类似性。【相关链接】股东权益收益率即为第二章的权益净利率。收入乘数的驱动因素驱动因素：销售净利率、股利支付率、增长率和股权成本，其中关键因素是销售净利率。（三）模型的适用性1.市盈率模型的适用性市盈率

16、模型优点（1）计算市盈率的数据容易取得，并且计算简单；（2）市盈率把价格和收益联系起来，直观地反映投入和产出的关系；（3）市盈率涵盖了风险补偿率、增长率、股利支付率的影响，具有很高的综合性。局限性（1）如果收益是负值，市盈率就失去了意义；（2）市盈率除了受企业本身基本面的影响以外，还受到整个经济景气程度的影响。值显著大于1的企业，经济繁荣时评估价值被夸大，经济衰退时评估价值被缩小；值显著小于1的企业，经济繁荣时评估价值偏低，经济衰退时评估价值偏高；周期性的企业，企业价值可能被歪曲。（这句话比较绕口，请仔细揣摩一下。不要死记硬背）适用范围市盈率模型最适合连续盈利，并且值接近于1的企业。2.市价/

17、净资产比率模型(市净率模型) 的适用性市价/净资产比率模型(市净率模型)优点（1）市净率极少为负值，可用于大多数企业；（2）净资产账面价值的数据容易取得，并且容易理解；（3）净资产账面价值比净利稳定，也不像利润那样经常被人为操纵；（4）如果会计标准合理并且各企业会计政策一致，市净率的变化可以反映企业价值的变化。局限性（1）账面价值受会计政策选择的影响，如果各企业执行不同的会计标准或会计政策，市净率会失去可比性；（2）固定资产很少的服务性企业和高科技企业，净资产与企业价值的关系不大，其市净率比较没有实际意义；（3）少数企业的净资产是负值，市净率没有意义，无法用于比较。适用范围这种方法主要适用于需

18、要拥有大量资产、净资产为正值的企业。3.市价/收入比率模型(收入乘数模型)的适用性市价/收入比率模型(收入乘数模型)优点（1）它不会出现负值，对于亏损企业和资不抵债的企业，也可以计算出一个有意义的价值乘数；（2）它比较稳定、可靠，不容易被操纵；（3）收入乘数对价格政策和企业战略变化敏感，可以反映这种变化的后果。局限性不能反映成本的变化，而成本是影响企业现金流量和价值的重要因素之一。适用范围主要适用于销售成本率较低的服务类企业，或者销售成本率趋同的传统行业的企业。（四）模型的修正1.市盈率模型的修正修正平均市盈率法计算技巧：先平均后修正计算步骤：（1）可比企业平均市盈率=（2） 可比企业平均增长

19、率=（3）可比企业修正平均市盈率=（4）目标企业每股股权价值=可比企业修正平均市盈率目标企业增长率100目标企业每股收益股价平均法计算技巧：先修正后平均计算步骤：（1）可比企业i的修正市盈率= 其中：i=1n（2）目标企业每股股权价值i=可比企业i的修正市盈率目标企业增长率100目标企业每股收益 其中： i=1n（3） 2.市净率模型的修正修正平均市净率法计算技巧：先平均后修正计算步骤：（1）可比企业平均市净率=（2) 可比企业平均股东权益收益率=（3）可比企业修正平均市净率=（4）目标企业每股股权价值=可比企业修正平均市净率目标企业股东权益收益率100目标企业每股净资产股价平均法计算技巧：先

20、修正后平均计算步骤：（1）可比企业i的平均修正市净率= 其中： i=1n（2）目标企业每股股权价值i=可比企业i的修正平均市净率目标企业股东权益收益率100目标企业每股净资产 其中： i=1n（3） 3.收入乘数模型的修正修正平均收入乘数法计算技巧：先平均后修正计算步骤：（1）可比企业平均收入乘数=（2) 可比企业平均销售净利率=（3）可比企业平均修正收入乘数=（4）目标企业每股股权价值=可比企业平均修正收入乘数目标企业销售净利率100目标企业每股销售收入股价平均法计算技巧：先修正后平均计算步骤：（1）可比企业i的修正收入乘数= 其中： i=1n（2）目标企业每股股权价值i=可比企业i的修正收

21、入乘数目标企业销售净利率100目标企业每股销售收入 其中： i=1n（3） 第八章 资本预算第一节投资评价的基本方法一、资本投资的概念 本书所论述的是企业进行的生产性资本投资。企业的生产性资本投资与其他类型的投资相比，主要有两个特点，一是投资的主体是企业；二是资本投资的对象是生产性资本资产。二、资本投资评价的基本原理投资项目的报酬率超过资本成本时，企业的价值将增加；投资项目的报酬率小于资本成本时，企业的价值将减少。资本成本是一种机会成本，是投资人要求的最小收益率。会计报酬率法净现值法、现值指数法内含报酬率法现金流量折现法回收期法辅助方法三、投资项目评价的基本方法评价方法（一）净现值法(Net

22、Present Value)1.含义：净现值是指特定项目未来现金流入的现值与未来现金流出的现值之间的差额。2.计算：净现值=未来现金流入的现值-未来现金流出的现值折现率的确定：资本成本3.决策原则:当净现值大于0，投资项目可行。5.优缺点优点具有广泛的适用性，在理论上也比其他方法更完善。缺点净现值是个金额的绝对值，在比较投资额不同的项目时有一定的局限性。（二）现值指数法（Profitability Index）1.含义：现值指数是未来现金流入现值与现金流出现值的比率。2.计算现值指数的公式为：现值指数=未来现金流入的现值未来现金流出的现值3.与净现值的比较：现值指数是一个相对数指标，反映投资的

23、效率；而净现值指标是绝对数指标，反映投资的效益。4.决策原则:当现值指数大于1，投资项目可行。（三）内含报酬率法（Internal Rate of Return）1.含义内含报酬率是指能够使未来现金流入量现值等于未来现金流出量现值的折现率，或者说是使投资项目净现值为零的折现率。2.计算（1）当各年现金流入量均衡时：利用年金现值系数表，然后通过内插法求出内含报酬率。（2）一般情况下：逐步测试法计算步骤：首先通过逐步测试找到使净现值一个大于0，一个小于0的，并且最接近的两个折现率，然后通过内插法求出内含报酬率。3.决策原则当内含报酬率高于资本成本时，投资项目可行。4.基本指标间的比较比较内容相同点

24、第一，考虑了资金时间价值；第二，考虑了项目期限内全部的增量现金流量；第三，受建设期的长短、回收额的有无以及现金流量的大小的影响；第四，在评价单一方案可行与否的时候，结论一致。当净现值0时，现值指数1，内含报酬率资本成本率；当净现值0时，现值指数1，内含报酬率资本成本率；当净现值0时，现值指数1，内含报酬率资本成本率。区别点指标净现值现值指数内含报酬率指标性质绝对指标相对指标相对指标指标反映的收益特性衡量投资的效益衡量投资的效率衡量投资的效率是否受设定折现率的影响是（折现率的高低将会影响方案的优先次序）否是否反映项目投资方案本身报酬率否是（四）回收期法(Payback Period)1.回收期（

25、静态回收期、非折现回收期）（1）含义：回收期是指投资引起的现金流入累计到与投资额相等所需要的时间。（2）计算方法在原始投资一次支出，每年现金流入量相等时：投资回收期=如果现金流入量每年不等，或原始投资是分几年投入的，其计算公式为：（设M是收回原始投资的前一年）投资回收期=指标的优缺点：P198优点回收期法计算简便，并且容易为决策人所理解,可以大体上衡量项目的流动性和风险。缺点不仅在于忽视时间价值，而且没有考虑回收期以后的收益。2.折现回收期（动态回收期）（1）含义：折现回收期是指在考虑资金时间价值的情况下以项目现金流量流入抵偿全部投资所需要的时间。（2）计算：（五）会计报酬率1.特点：计算时使

26、用会计报表上的数据，以及普通会计的收益和成本观念。2.计算会计报酬率=100%3.优缺点优点它是一种衡量盈利性的简单方法，使用的概念易于理解；使用财务报告的数据，容易取得；考虑了整个项目寿命期的全部利润。缺点使用账面收益而非现金流量，忽视了折旧对现金流量的影响；忽视了净收益的时间分布对于项目经济价值的影响。第二节投资项目现金流量的估计一、现金流量的概念（一）含义：所谓现金流量，在投资决策中是指一个项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数量。在理解现金流量的概念时，要把握以下三个要点：投资决策中使用的现金流量，是投资项目的现金流量，是特定项目引起的。现金流量是指“增量”现金流量。这里的“现金”是

27、广义的现金，它不仅包括各种货币资金，而且包括项目需要投入企业拥有的非货币资源的变现价值（或重置成本）。（二）现金流量的内容（不考虑所得税）在实务中更重视按时间划分现金流量：新建项目现金流量的确定项目计算期是指从投资建设开始到最终清理结束整个过程的全部时间。建设期营业期期项目计算期 建设起点 投产日 终结点 建设期现金流量=-原始 长期资产投资（固定资产、无形资产、开办费等） 投资额 垫支营运资本营业现金流量=销售收入-付现成本 =利润+非付现成本终结现金流量=回收额（回收垫支的营运资本、回收长期资产的净残值或变现价值）（1）原始投资额的估算注意：垫支营运资本，指增加的经营性流动资产与增加的经营

28、性流动负债之间的差额。（2）营业现金流量估算营业现金流量=销售收入-付现成本=利润+非付现成本（3）终结现金流量估算二、相关现金流量的估计（一）基本原则：只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量投资不投资相关性流量1相关流量2非相关（二）具体需要注意的问题：1.区分相关成本和非相关成本相关成本是指与特定决策有关的、在分析评价时必须加以考虑的成本。例如，差额成本、未来成本、重置成本、机会成本都属于相关成本。沉没成本、过去成本、账面成本等往往是非相关成本。2.不要忽视机会成本在投资方案的选择中，如果选择了一个投资方案，则必须放弃投资于其他途径的机会。其他投资机会可能取得的收益是实行本方案的一种代价

29、，被称为这项投资方案的机会成本。机会成本不是我们通常意义上的“成本”，它不是一种支出或费用，而是失去的收益。3.要考虑投资方案对公司其他项目的影响4.对净营运资本的影响三、固定资产更新项目的现金流量（一）更新决策现金流量的特点更新决策的现金流量主要是现金流出。即使有少量的残值变价收入，也属于支出抵减，而非实质上的流入增加。（二）确定相关现金流量应注意的问题1.旧设备的初始投资额应以其变现价值考虑继续使用旧设备：2.设备的使用年限应按尚可使用年限考虑（三）固定资产平均年成本1.含义：固定资产平均年成本是指该资产引起的现金流出的年平均值。2.计算公式：（1）如果不考虑时间价值，它是未来使用年限内的

30、现金流出总额与使用年限的比值。（2）如果考虑货币的时间价值，它是未来使用年限内现金流出总现值与年金现值系数的比值，即平均每年的现金流出。P=A（P/A，i，n）年成本=各年现金流出现值/（P/A，i，n）3.使用平均年成本法需要注意的问题：（1）平均年成本法的假设前提是将来设备 再更换时，可以按原来的平均年成本找到可代替的设备。（2）平均年成本法是把继续使用旧设备和购置新设备看成是两个互斥的方案，而不是一个更换设备的特定方案。因此，不能将旧设备的变现价值作为购置新设备的一项现金流入。对于更新决策来说，除非未来使用年限相同，否则，不能根据实际现金流动分析的净现值或内含报酬率法解决问题。(四）固定

31、资产的经济寿命含义：最经济的使用年限，使固定资产的平均年成本最小的那一使用年限。四、所得税和折旧对现金流量的影响折旧对投资决策产生影响，实际是由所得税引起的。（一）基本概念：1. 税后成本税后成本=实际付现成本(l-税率)2.税后收益概念和计算税后收入=收入金额(l-税率)税负减少额=折旧税率（二）考虑所得税后的现金流量五、互斥项目的排序问题（一）项目寿命相同，但是投资规模不同，利用净现值和内含报酬率进行选优时结论有矛盾时（二）项目寿命不相同时1.共同年限法（重置价值链法）计算原理决策原则假设投资项目可以在终止时进行重置，通过重置使两个项目达到相同的年限，然后比较其净现值。选择调整后净现值最大

32、的方案为优。2.等额年金法计算步骤决策原则（1）计算两项目的净现值；（2）计算净现值的等额年金额=该方案净现值/（P/A,i, n）（3）永续净现值=等额年金额/资本成本i选择永续净现值最大的方案为优。六、总量有限时的资本分配（一）独立项目的含义（Capital Rational 难度比较大，请结合例题掌握）所谓独立项目是指被选项目之间是相互独立的，采用一个项目时不会影响另外项目的采用或不采用。（二）独立投资项目的排序问题决策前提决策原则在资本总量不受限制的情况下凡是净现值为正数的项目或者内含报酬率大于资本成本的项目，都可以增加股东财富，都应当被采用。在资本总量受到限制时现值指数排序并寻找净现

33、值最大的组合就成为有用的工具，有限资源的净现值最大化成为具有一般意义的原则。七、通货膨胀的处置（一）通货膨胀对资本预算的影响对折现率的影响对现金流量的影响式中：n相对于基期的期数（二）计算评价指标的基本原则在资本预算的编制过程中，应遵循一致性原则。名义现金流量用名义折现率进行折现，实际现金流量用实际折现率进行折现。第三节项目风险的衡量与处置一、项目风险分析的主要概念（一）项目风险的类别（区分各种风险）类别含义项目的特有风险特有风险是指项目本身的风险，它可以用项目预期收益率的波动性来衡量。项目的公司风险项目的公司风险是指项目给公司带来的风险。项目的公司风险可以用项目对于公司未来收入不确定的影响大

34、小来衡量。项目的市场风险从股东角度来看待，项目特有风险被公司资产多样化分散后剩余的公司风险中，有一部分能被股东的资产多样化组合而分散掉，从而只剩下任何多样化组合都不能分散掉的系统风险。(二)项目风险处置的一般方法1.调整现金流量法（1）基本思路：先用一个肯定当量系数把有风险的现金收支调整为无风险的现金收支，然后用无风险的折现率去计算净现值，以便用净现值法的规则判断投资项目的可取程度。t（2）肯定当量系数（at），是指不肯定的一元现金流量期望值相当于使投资者满意的肯定的金额的系数。它可以把各年不肯定的现金流量换算成肯定的现金流量。at与现金流量风险程度（反向变动关系）：风险程度越大，当量系数越小

35、。优点：可以根据各年不同的风险程度，分别采用不同的肯定当量系数。缺点：如何合理确定当量系数是个困难的问题。2.风险调整折现率法（1）基本思路：对于高风险项目采用较高的折现率去计算净现值，然后根据净现值法的规则来选择方案。（2）风险调整折现率是风险项目应当满足的，投资人要求的报酬率。缺点：用单一的折现率同时完成风险调整和时间调整，导致夸大了远期风险。3.两钟方法的比较与应用（1）方法比较风险调折现率法用单一的折现率同时完成风险调整和时间调整，导致夸大了远期风险。调整现金流量法对不同年份的现金流量，可以根据风险的差别使用不同的肯定当量系数进行调整。但如何合理确定当量系数是个困难的问题。（2）实务上

36、被普遍接受的做法根据项目的系统风险调整折现率即资本成本，而用项目的特有风险调整现金流量。二、项目系统风险的衡量和处置（一）加权平均成本与权益资本成本1.计算项目净现值的两种方法方法现金流量的特点折现率实体现金流量法以企业实体为背景，确定项目对企业现金流量的影响。确定现金流出量时不考虑利息和偿还本金。以企业的加权平均资本成本作为折现率。股权现金流量方法以股东为背景，确定项目对股东现金流量的影响。利息和偿还本金为相关的现金流出量。以股权资本成本为折现率。2结论（1）两种方法计算的净现值没有实质区别。不能用股东要求的报酬率去折现企业实体的现金流量，也不能用企业加权平均的资本成本折现股权现金流量。（2

37、）折现率应当反映现金流量的风险。股权现金流量的风险比实体现金流量大，它包含了公司的财务风险。实体现金流量不包含财务风险，比股东的现金流量风险小。（3）增加债务不一定会降低加权平均成本。（4）实体现金流量法比股权现金流量法简洁。（二）使用加权平均资本成本的条件使用企业当前的资本成本作为项目的资本成本，应具备两个条件：一是项目的风险与企业当前资产的平均风险相同；二是公司继续采用相同的资本结构为新项目筹资。(这是在第六章提到的两个前提条件)在等风险假设和资本结构不变假设明显不能成立时，不能使用企业当前的平均资本成本作为新项目的资本成本。（三）投资项目系统风险的衡量1.可比公司法（重点，请务必掌握）适

38、用范围若目标公司待评估项目经营风险与公司原有经营风险不一致（不满足等风险假设）。（卸载装载杠杆是为了调整经营风险不同的差异）调整方法寻找一个经营业务与待评估项目类似的上市公司，以该上市企业的值替代待评估项目的值。计算步骤卸载可比企业财务杠杆：资产=类比上市公司的权益/1+（1-类比上市公司适用所得税税率）类比上市公司的产权比率加载目标企业财务杠杆目标公司的权益=资产1+（1-目标公司适用所得税税率）目标公司的产权比率根据目标企业的权益计算股东要求的报酬率股东要求的报酬率=无风险利率+权益市场风险溢价计算目标企业的加权平均资本成本加权平均资本成本=负债税前成本（1-所得税税率）负债比重+权益成本

39、权益比重三、项目特有风险的衡量与处置在项目评估时，要考虑项目的特有风险，并且项目的特有风险非常重要。首先，项目的特有风险、公司风险和系统风险有高度的相关性。其次，项目的公司风险和系统风险是很难计量的。衡量项目的特有风险比衡量项目的公司风险和系统风险要容易。衡量项目特有风险衡量项目特有风险的方法主要有三种：敏感性分析、情景分析和模拟分析。1.敏感性分析（1）含义：投资项目的敏感性分析，是假定其他变量不变的情况下，测定某一个变量发生特定变化时对净现值（或内含报酬率）的影响。（2）敏感性分析的局限性在进行敏感性分析时，只允许一个变量发生变动，而假设其他变量保持不变，但在现实世界中这些变量通常是相互关

40、联的，会一起发生变动，但是变动的幅度不同。该分析方法每次测定一个变量变化对净现值的影响，可以提供一系列分析结果，但是没有给出每一个数值发生的可能性。2.情景分析（1）基本原理基本原理情景分析一般设定三种情景：基准情景，即最可能出现的情况；最坏情况，即所有变量都处于不利水平；最好情况，即所有变量都处于最理想局面。根据不同情景的三组数据计算不同情景下的净现值，然后计算预期净现值及其离散程度。（2）特点与敏感性分析的区别允许多个变量同时变动，而不是假设前提因素不变；考虑不同情景下关键变量出现的概率。局限性只考虑有限的几种状态下的净现值，实际上有无限多的情景和可能结果；估计三种情景的出现概率，有一定的

41、主观性，需要经验和判断力。3.模拟分析基本原理模拟分析，也经常被称为蒙特卡洛模拟。它是从敏感分析和概率分布原理结合的产物。模拟分析使用计算机输入影响项目现金流量的基本变量，然后模拟项目运作的过程，最终得出项目净现值的概率分布。局限性基本变量的概率信息难以取得。第九章 期权估价(本章难度非常大，涉及金融衍生品的很多知识点。建议大家只要掌握课本上的内容即可，如果想要知道原理，可在考试结束后自行参考期权、期货及其他衍生品（美国-约翰赫尔）)第一节 期权的基本概念一、期权的基本概念（一）期权1.含义：期权是指一种合约，该合约赋予持有人在某一特定日期或该日之前的任何时间以固定价格购进或售出一种资产的权利

42、。2.要点主要要点含义需注意的问题（1）期权是一种权利。期权赋予持有人做某件事的权利，但他不承担必须履行的义务，可以选择执行或者不执行该权利。持有人只享有权利而不承担相应的义务。（2）期权的标的资产期权的标的资产是指选择购买或出售的资产。它包括股票、政府债券、货币、股票指数、商品期货等。期权是这些标的物“衍生”的，因此称衍生金融工具。值得注意的是，期权出售人不一定拥有标的资产。期权是可以“卖空”的。期权购买人也不一定真的想购买标的资产。因此，期权到期时双方不一定进行标的物的实物交割，而只需按价差补足价款即可。（二）期权的种类分类标准种类特征按照期权执行时间欧式期权该期权只能在到期日执行。美式期

43、权该期权可以在到期日或到期日之前的任何时间执行。按照合约授予期权持有人权利的类别看涨期权看涨期权是指期权赋予持有人在到期日或到期日之前，以固定价格购买标的资产的权利。其授予权利的特征是“购买”。因此也可以称为“择购期权”、“买入期权”或“买权”。看跌期权看跌期权是指期权赋予持有人在到期日或到期日前，以固定价格出售标的资产的权利。其授予权利的特征是“出售”。因此也可以称为“择售期权”、“卖出期权”或“卖权”。二、期权的到期日价值（执行净收入）类型项目计算公式看涨期权到期日价值（执行净收入）多头看涨期权到期日价值=Max（股票市价-执行价格，0）空头看涨期权到期日价值=-Max（股票市价-执行价格

44、，0）净损益多头看涨期权净损益=多头看涨期权到期日价值-期权价格空头看涨期权净损益=空头看涨期权到期日价值+期权价格看跌期权到期日价值（执行净收入）多头看跌期权到期日价值=Max（执行价格-股票市价，0）空头看跌期权到期日价值=-Max（执行价格-股票市价，0）净损益多头看跌期权净损益=多头看跌期权到期日价值-期权价格空头看跌期权净损益=空头看跌期权到期日价值+期权价格1.看涨期权（理解期权最基本的价值原理，和空头多头方的定义是掌握期权这一章的基础）投资人购买一项看涨期权，标的股票的当前市价为100元，执行价格为100元，到期日为1年后的今天，期权价格为5元。（1）图示 （2）结论： 若市价大于执行价格，多头与空头价值：金额绝对值相等，符号相反；若市价小于执行价格，多头与空头价值均为0。 特点多头：净损失有限（最大值为期权价格），而净收益却潜力巨大。空头：收取期权费，成为或有负债的