国外有关公司治理问题的研究综述.docx

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1、国外有关公司治理问题的研究综述国外有关公司治理问题的研究综述公司治理目前已成为全球市场经济国家共同面对的问题。一国公司治理系统的完善程度会对本国资本市场的发展、企业融资构造的完善、不同产业以及国民经济的整体表现等产生重要的影响。公司治理问题研究在国外主要指市场经济发达国家开场得较早。目前，公司治理在一些国家已经成为商业经济研究的一个核心问题，与此同时，也涌现出了大量的理论研究成果和极富实践指导意义的公司治理规则，呈现出了一种百花齐放、百家争鸣的景象。在本文中，笔者将这些研究成果按主题归为8大类，并仅选取最具代表性且对当代公司治理问题研究有着重大影响的文献加以介绍，以期为该课题的深化研究有所裨益

2、。一、对于谁应拥有公司治理主导地位的争论一股东在正常的状态下拥有企业，因而成为常态下公司治理的主体。这是由于公司的所有权更多地表现为一种状态依存所有权，股东只是正常状态下的企业所有者，在其他不同的状态下比方陷入财务窘境或破产，债权人等可以以成为公司的实际控制者。该观点的支持者以为：在正常状态下，股东对公司拥有所有权；经理人员以股东代理人的身份执行权利、承当责任；公司治理是一个对股东承当有效责任的问题；解决治理问题就是要使治理机制运行得更有效率。常态下追求企业价值最大化股票市值最大化会导致经济效率的增加，但追求企业价值最大化之外的目的会引起灾难性的道德风险问题。在现实世界中，由于利益的不兼容与信

3、息的不对称，怎样确定产权对于效率的高低具有重要的意义。人力资本必须以物质资本为基础才能发挥作用，物质资本应成为企业凝聚的核心，进而对物质资本的所有也就成了对人力资本控制的根据。二利益相关者占据公司治理的主导地位。该观点以为，股东只是公司的诸多利益相关者集团中的一员，每一个利益相关者都对公司享有权利，那么也就不会十分考虑为什么在利益方面股东比利益相关者享有优先权。因而，公司受其全体利害相关者的利益支配，而不仅是其股东的利益支配。他们以为，基于当代大公司的这一特殊本质，由利害相关者治理不仅在伦理上是完美的，在经济上也优越于股东治理。大公司涉及到很多不同利益集团之间包括股东、债权人、管理人员、普通职

4、工等的契约，需要减少监督执行这些合同的费用。利益相关者的共同治理由于促进了利害相关者之间的合作关系，所以将更具效率性。比方，福山曾指出：某些团体能够在实际上节约交易成本，是由于经济代理人之间在他们的互相交往中相互信任，因此能够比那些低信任度社会更有效率。1P73二、股权构造与公司治理效率的研究一从股权特征的实证角度考察公司治理问题的焦点多集中于公司多样化战略的施行和引导管理者以最大化利润为目的的治理机制上。在对多样化战略的研究中，通常假定高级管理者在公司水平的产品或地区多样化中获取个人利益。集中的股权能够抵消公司多样化带来的负面效应，并增加股东价值。Amihud和Lev的研究发现，由大股东控制

5、的公司更少可能从事不相关或导致企业价值减损的购并活动。Hill和Snell,Hoskisson等发现大股东持有的股权份额与产品多样化负相关。Denis等的研究指出，代理问题能够有效地解释公司施行价值减损的多样化战略的行为。此外，对于股权构造和重组之间联络的研究也符合代理理论的预期。比方，Gibbs指出，公司重组可能由代理成本所引致。在对引导管理者以最大化利润为目的的治理机制的研究中，很多实证研究都发现，股权集中度对于公司绩效存在着正效应。始于Berle和Means的早期研究发如今股权集中度与会计利润率之间存在着正相关关系。Lloyd等发现，对于由所有者控制的具有集中股权的公司而言，公司市值与销

6、售额的比率更大。Leech和Leahy利用一个作为股权集中度函数的所有者效应指数，得出了一样的结论。Zeckhouser和Pound发现，在他们划分成的容易监控的行业中，股票价格与公司盈余的比率随着股权集中度而增长。与上述观点相反，Demsetz和lehn,Zeckhouser和Pound,Li和Simerly等都指出，随着持股份额的增加，股东的资产组合风险也将随之增加，因而在具有不同风险的不同公司中，大股东持股的最优化份额也会有所不同。并且，个别公司行为的性质和复杂性是变化的，这将会影响监控个别公司的股东价值的边际效应。Homsen和Pedersen发现，435家最大型欧洲公司的股权集中度与

7、公司绩效之间的联络是非线性的，以致于股权集中度超出某一点后对绩效有相反的影响。2P689695二持股者身份对于公司治理的涵义以及机构投资者对于提升治理效率的重要性。Pound对机构持股者进行干涉的动机进行了研究，并且就机构持股者与其可能会监督的企业之间的关系做出了三个假设：第一，有效监督假设。与小股东相比，机构持股者能够把握更多的信息并且更有能力施行低成本的监督；第二，利益冲突假设。机构持股者与公司存在着业务联络，这又使得他们不太愿意限制管理层的自由裁量权；第三，战略联盟假设。机构持股者和公司董事会可能会发如今某些事务上进行合作对双方都是有利的。Coffee对到达最优公司治理效率所应具备的条件

8、进行了分析，他以为具有长期的投资计划，拥有足够多的企业股份以补偿其监督成本的机构不应受公司治理中利益冲突的影响。不同的机构持股者以不同的方式来到达这些标准，而且并不是所有的机构持股者都知足这些要求。意识到机构持股者本人也要受制于公司治理潜在的代理问题的约束也是很重要的，他们的表现形式各异而且还会影响到监督的程度和投资的时间范围。Short和Keasey回首了有关机构持股者在公司治理中作用的研究文献，同时总结了这些研究所发现的机构持股者和公司绩效间的关系，以及机构持股者和管理人员报酬绩效关系这两者之间的联络。他们发现，由于不同的所有者利益间存在着极其复杂的互相关系网，加上信息评估方面的问题，机构

9、持股者对绩效的影响并不明显。由于机构持股者是不同质的，不同的机构持股者有着不同的所有权构造以及与之相对应的目的和投资时间范围。因而，有些机构持股者比其他的机构持股者具有更明显的会成为积极投资者的倾向。Guercio和Hawkins通过对美国5个活动最积极的养老金CREF,CalPERS,CalSTRS,SWIB,NYC的研究发现，机构投资者提交股东议案后，目的公司会显著地增加治理活动并且会发生较大的变化，例如资产拍卖或重组。他们同时发现有证据表明股东议案对其他治理机制起到了很好的补充作用。所以，他们以为机构投资者提交的股东议案在公司治理中发挥了有效的作用。Gillan和Starks的研究表明，

10、机构投资者提出的议案所获得的支持票数平均是个人投资者的175，这个结果具有统计上的显著性。即便没有通过，很多议案也会在下一年的股东大会中再次被提出来，届时通过的概率会大幅增加。3P177180三、债权人在公司治理中作用的研究一代理理论框架下对债权治理与治理效率之间关系的研究。Jensen和Meckling以为，资本构造是由代理成本所决定，即源自股东和高级管理人员以及股东和债权人之间的矛盾。归还债务的需要能够减少管理者为本人谋利的时机比方津贴等。但是，在有限责任的保护下，债务合约使得股东具有了将资金投向高风险项目的次优选择的动机。资本构造决策是为了以最佳的方式将债务的正反两方面的效应互相抵消而做

11、出的。当公司的负债率为零时，公司经理对资产的自由支配权最小，经理的积极性最低，所以权益资本的代理费用最高；而当引入负债时，会降低权益资本的代理费用，固然债务资本的代理费用也会随之上升，但是适度的负债率会使降低权益资本的代理费用超出上升的债务资本的代理费用，进而能够使总代理费用最低。Grossman和Hart针对债务的作用建立了一个模型，即债务会约束管理层拿出自由现金流的一部分来归还债务，因此削弱了管理层为个人利益而支配自由现金流的能力。他们以为，假如管理层在债务合约方面有违约行为的话，就应剥夺其控制权，破产的威胁使得这种期望到达的动机效应得以实现。这与Jensen和Meckling的观点有所不

12、同，他们以为，在债务融资的条件下驱使企业家在Grossman和Hart的模型中被称为管理层工作的动机来自其能够得到所有新增的额外利得与通过权益方式进行的外部融资相比这一事实。Fama以为，债务对企业经理的约束作用也来自于银行的监督和严厉的债务条款最基本的条款就是按时偿债，另外还有对企业和企业经理的行为限制等，债权人尤其是大债权人专业化的监督能够减少股东的监督工作，并使监督更有效。Aghion和Bolton从剩余控制权配置的角度讲明了负债对代理成本的影响。他们以为，股权融资将企业资产的剩余控制权配置给股东。进行债权融资时，假如能按规定归还债务，则剩余控制权配置给企业经理；假如不能按规定归还债务，

13、剩余控制权则将配置给债权人。因此负债能够通过剩余控制权来影响代理成本。Berglof应用不完全契约框架的分析方法，将资本构造视为一种治理传导机制进行了研究。与给定标准的股权和债务契约的代理理论相反，不完全契约分析方法就为什么首选这些措施提出疑问并进行了解答。标准的债务合约条款指出，假如公司绩效到达了极端的界线标准比方破产，那么由债权人对公司进行控制是很合理的。因而，在经营状况好的时候由管理者控制资产而在状况不佳时由债权人接管控制权则会很有效率。事实上，债务归还计划看上去更像是一个债权人所能想到的所有违约形式的函数。作为治理机制的债务具有很多的作用，比方，债务的一个负面作用是债务契约可能会限制进

14、一步的举债融资，而这将不利于企业家努力改善公司的状况。Hart再一次指出，在股权分散的当代公司尤其是上市公司中，由于小股东在对企业的监督中搭便车，会引起股权约束不严和内部人控制的问题，但适度负债就能够缓解这个问题，由于负债的破产机制给企业经理带来了新的约束。代理理论关于资本构造的观点是债务为外部投资者提供的保护要多于股东。但是，在股权分散的情况下，债权强于股权的事实通过法律手段为单个债权人提供保护并不能得出具有更强的控制力是债权的特性这一结论。在股权集中的情况下，股权有能力对所有公司行为施加本质性的控制，这与债权是不同的，债权只能对债务合约所涉及的、有限的领域进行控制。二交易成本框架下对资本构

15、造与治理效率关系的分析。Williamson从资产专用性的角度分析了股权与债权两种融资方式的治理效率。在对资本构造进行交易成本分析时提出了债权和股权所具有的相对特性。固然他的观点远不如代理理论那么成型，但他确实提出了一些重要的观点。Williamson把债权和股权看作是能够互相取代的治理方式而不是融资工具，其中，债权是通过制约的方法而股权则是通过更多的自由裁量权来发挥各自的作用。在这一观点的支配下，Williamson以为是采用债权还是股权来进行项目融资要取决于项目资产的本质特性。假如资产具有可重新配置的属性则应选择债权，由于在违约的情况下还能够收回一些有价值的资产。反之，假如资产具有很高的专

16、用性，则最好是由管理层借助股权融资所具有的自由裁量权特性来管理这些资产。因而，这种资本构造观点考虑的是债权融资和股权融资的治理方面的特性以及为了成功运作特定融资项目所需要采用的治理方式。三对不同治理系统下债权人作用的比拟分析。Prowse以美国和日本为研究对象对不同的治理系统下股权与债权之间的关系进行了分析。他发现，与美国相比，股东和债权人之间的代理问题在日本得到了更大程度上的缓解。在美国禁止债权人持有股权，而在日本金融机构能够持有接受其提供的贷款的公司的大部分股份。美国公司的债务比率与公司进行高风险的、次优的投资的可能性存在着负相关的关系，而在日本的公司中则不存在这种关系。Prowse还观察

17、到美国的体系是更多地利用破产机制来解决债务的代理成本问题，与日本所采用的债权人和债务人契约这一更接近微调的方式相比，前者的效果不如后者显著。Macey和Miller对德国、日本和美国的商业银行在公司治理中的作用进行了比拟分析。他们对人们通常持有的日本的主银行体系和德国的全能银行体系有助于公司制订对社会最有益的决策的观点提出了挑战。他们证实了强有力的银行会阻碍股权持有者承当风险，这将损害社会利益，进而阻碍了健康的资本市场的发展。他们以为最有效的模型是由大的批量持股者对现任的管理者进行责任监督，而银行则应该在控制道德窘境方面最大限度地发挥其相对优势。4P737745四从竞争环境的角度研究了资本构造

18、与治理效率之间的关系。Bradley等发现，公司财务杠杆系数变量的54能用行业分类来加以解释，即行业效应对资本构造有着显著的影响。Thies和Klock通过对制造业公司的纵向研究，对上述研究进行了拓展。他们基于销售增长率的变化环境动态性的替代变量检验了资本构造中的一些要素，包括可转换债、优先股权和普通股权。他们发现当销售增长率增加时即环境动态性增长，长期债务随之减少。他们以为：避税动机鼓励了债务的使用，破产和代理成本限制了债务的使用，信息不对称加大了债权人的约束作用。Chung检验了营运风险与资产特性之间的联络。他发现产品市场的不确定性即需求的变化性与财务杠杆系数负相关。即，处于市场不确定性较

19、低行业中的公司比方处于公用事业行业的公司，它们的资本构造中将有相对更高水平的债务。他们还发现，具有更大增长时机用行业趋势指标加以计量的公司，趋向于使用更少的负债融资。Barton和Gordon的研究结果表明，在环境变量和依靠于公司其他战略决策的资本构造决策之间存在着联络。他们以为经理层的决策选择是影响资本构造决策的一个要素。Balakrishnan和Fox检验了公司专有特征、行业特征与资本构造之间的联络。他们发现公司的专有特征RD，广告费，折旧，增长时机和风险能够解释资本构造变量的52。上述发现支持Barton和Gordon的论点，即经理层的其他决策制订与公司资本构造的选择具有相关性。Tayl

20、or和Lowe的研究也支持公司的专有特征在解释资本构造时是一个重要变量的发现。他们推断对于执行单一主营业业务和与之相关的多样化战略公司而言，资本市场能基于预期现金流评估公司的债务和权益的价值。同时，他们推断对于更多样化的公司主营业务较多且不相关而言，资本市场在断定负债和权益价值时的作用是很弱的。换句话讲，市场缺乏充分足够的知识，一些公司内部特征限制了市场对公司资产正确定价的能力。Kochhar和Hitt通过检验公司主营业务多样化的程度与财务战略之间的联络延伸了此类研究。他们发现对于执行一个相关的多样化战略的公司而言，权益融资是更好的；债务融资对于执行不相关多样化战略的公司是更合适的。他们的研究

21、包括了一些重要的外生变量，比方破产风险Altman的Z值和公司风险，他们还证实了资本构造的选择会影响公司的战略选择。5P3138四、对于董事会特质与公司治理效率的研究一关于董事会内部构成的研究。在国外，前期关于董事会的多数研究主要集中在董事会构成的重要性和强调外部董事在保护股东利益方面的重要性上。一些学者以为独立董事更有利于公司治理效率的提升。比方，相对于独立董事来讲，内部董事很少会对首席执行官CEO提出异议，由于CEO对他们的职务有重大的影响。内外部董事的利益冲突使得内部董事包括CEO有动机维护超过市场水平的报酬或超额在职消费；在公司绩效下降之后，相对于内部董事的任命而言，独立董事的任命数增

22、长，这表明独立董事被以为更可能接受提高公司绩效的挑战。一些关于公司股价对于董事会决策反响的经历研究表明，美国市场对外部董事比例占优势的董事会的决策反响更好，市场对内部人控制的董事会的决策表示怀疑。比方，当公司任命独立董事时股价表现出显著的上升反响，这表明市场预期股东将从独立董事的任命中获益；当决策更可能是由独立董事比例占优势的董事会做出时，在收购竞价公告日前后的非正常竞价收益的数额是非常大的。类似的结果也被经理层融资收购和采纳毒丸计划的研究所证明，他们都发现当独立董事对董事会有投票控制权时，这些情况下的非正常收益数额非常大。一些研究还表明，独立董事的比例与鼓励报酬计划的使用正相关，独立董事更可

23、能采取决策替换具有较差绩效的CEO。比方，Mehran发现具有更多独立董事的美国公司实行了更多的以股票期权为基础的报酬计划；Weisbach发现假如独立董事具有投票控制权，具有较差经营绩效的CEO更可能被撤换；Borokhovich等的研究表明，独立董事比内部董事更可能做出来历自公司外部的经理人员替换具有较差绩效CEO的决策。当情况需要时，独立董事更情愿支持公司政策的重要变化。对此持相反观点的学者则以为，独立董事在公司治理中可能不比内部董事更为有效。比方，一些学者指出，美国公司的CEO经常决定着董事的提名经过，这样CEO就能够提名支持本人决策的独立董事。公司之间互相兼任的董事关系也会减少独立董

24、事的独立性。假如CEO兼任公司董事，独立董事可能害怕报复而决定不去弹劾CEO。董事会在制订合理的报酬水平上是无效的，由于独立董事由CEO提名，并且能够被CEO撤换。董事会成员经常是由CEO所提名的报酬咨询专家，这可能导致报酬合约对于公司而言可能不是最优的。Yermack发如今独立董事的比例与公司绩效之间不存在联络。Bhagat和Black发现来自美国证券市场的数据并不支持独立董事影响将来公司绩效的观点。6P275280二关于董事会规模的研究。一些学者以为董事会的规模与公司价值相关。比方，Lipton和Lorsch的研究结果以为，当董事会的规模超过10人时，因协调和沟通所带来的损失会超过因人数增

25、加所带来的收益，董事会因此会变得缺乏效率，并且也更容易为公司经理所控制。通常情况下，董事会规模应在10人以内，79人是理想的规模。Jensen指出董事会的规模与公司价值具有相关性。Yermack以19841991年度的452家美国公司为研究样本，对董事会规模与公司价值之间的相关性进行了经历分析。结果显示董事会规模与公司价值以拖宾Q值加以表示之间呈现出负相关的凹型曲线关系。当董事会规模从6人上升到12人时，公司价值的损失相当于董事会人数从12人上升到24人时的损失，即当董事会的规模从小型向中型变化时，公司价值的损失最大。他以为，具有较小规模董事会的公司具有较高的市值。三关于董事会行为的研究。Ni

26、kos的研究进一步丰富了关于董事会研究的内容，他检验了董事会的行为强度用董事会的会议次数加以表示与公司绩效之间的联络，并指出董事会行为的强度是一个能够选择的、与公司价值具有相关性的董事会特征。除了上述研究之外，一些研究还指出，董事的声誉资本和报酬计划也会影响董事们的行为。7P113五、对于高级管理人员报酬计划的研究高级管理人员报酬以及它与公司绩效的联络成为国外公司治理文献中的一个重要并持续争论的问题。这些争论包括：多少报酬是适宜的；报酬应该在多大程度上与绩效相关；如何去衡量绩效等等。大多数关于报酬的实证研究假定最优的CEO契约应当把CEO报酬与企业业绩严密地结合起来由于CEO的行为在很大程度上

27、不易观察的假设。他们以为，假如给予适宜的鼓励人们将做得更好，更好的经理人员将向能够提供最优报酬的工作转移。Rosen指出，在经理报酬与公司规模之间的经历联络相关系数为0.25能通过下面原因解释：更大、更复杂的公司要求和雇佣更好的经理，高级管理人员的过去绩效充分反映了他们一定程度的人力资本，在他们接替一个新位置时，他们最初报酬中所反映出的人力资本的影响应该是最明显的。一些学者以为美国公司的报酬制度充分地协调了经理人员与股东的利益，然而其他的学者以为美国公司高级管理人员的报酬绩效联络是太弱了。前者指出最相关的报酬计量指标不是现金报酬，而应该是与公司前景密切相关的CEO个人财富的一部分。他们指出，假

28、如报酬计划中包括股票期权和经理人员持股，那么报酬计划就具有充分的鼓励作用以协调经理人员与股东的利益。相反，Jensen和Murphy固然也以为经理人员在最大化股东财富的经过中应该得到奖励，但是持有较少公司股份的CEO的报酬对股东财富变化的敏感性就平均而言是非常小的。他们的研究结果表明，对应于股东财富每变化1000美元，CEO的财富变化仅仅为3.25美元。股东财富目前和滞后的变化仅解释CEO的现金报酬变化Rsq0.02或全部报酬变化Rsq0.03很小的一部分。他们还发现，CEO的现金报酬并不比正式工人的报酬更具变动性，会计收益比股东财富的变化更能解释现金报酬变化中的很大部分。基于CEO财富变化对

29、股东财富变化的敏感性，他们对公司进行了分类，结果发现：从1970年到1988年间，25家具有最高敏感性的公司比25家最低的公司具有充分高的平均股票收益。Kaplan和Smith的研究表明，经理人员持股权对公司的经营绩效具有鼓励效应，他们都发如今经理层融资收购MBO之后，公司绩效显著上升。Smith指出，公司绩效改良是由于持股权增进了经理人员创造财富的动机进而提高了公司的营运效率。Morck等检验了在董事会成员的持股比例之和与拖宾Q值之间的分段线性联络。他们发现，在0到5的范围内，Q值与董事的持股权正相关；5到25的范围内，Q值与董事的持股权是负相关的；超过25，二者可能进一步负相关。McCon

30、nell和Servaes发如今Q值与经理人员持股权之间存在倒转的U型联络，拐点处于持股比例为4050之间。Hermalin和Weisbach分析了142家NYSE公司，发如今经理人员持股比例为15时，Q值与持股比例负相关，在520时是正相关，超过20时又变成负相关。8P131189六、控制权市场在公司治理中的作用一些学者的研究表明，控制权市场能对提升治理效率做出奉献。Matin和McConnell发现，对于目的公司而言，在被接管后，CEO绩效的增长与接管以前可怜的绩效相比要高很多，他们的结论与接管市场培训了较差经理人员的假设相一致。Healy等发现，在购并之后公司绩效得到改良，而且绩效改良不是

31、由于削减对于研发费或资本支出的长期投资来获得的。Jensen的研究表明，从1976年到1990年，在美国公司购并中支付的平均金额是目的公司购并前价值的141，他估计这些金额总数对于目的公司的股东而言代表了75000万的利益，仅仅当理性竞价者预见到做出营运改良而带来的利益至少等于这个数目时，他们才将提供如此宏大的金额。另外一些学者的研究则以为，接管作为一种公司治理机制，其有效性值得怀疑。比方，Scherer利用商业线line-of-business数据检验了美国公司中的95次竞价收购，他没有发如今接管后公司绩效得到改良的证据。鉴于昂贵的收购活动没有创造相应的营运利益，他怀疑接管市场能否是一种最有

32、效的克制公司内部治理构造缺陷的方式。反接管机制为接管活动制造了宏大的障碍，保护了无效率的经理人员免受接管的威胁。当经理人员拥有公司的大量股份时，公司控制权市场的气力是有限的，此时接管的威胁较小，大量表决权的存在将抵制竞价者需要的控制权。所以，大量的经理人员持股权能使具有较差绩效的公司免于遭到接管市场的规制。对于接管行为的其他潜在威慑是各种反接管机制，在美国证券交易所登记公司中的87施行了反接管措施，比方反接管修正和毒丸计划等，反接管没有阻止接管行为的发生，而是导致了数目宏大的竞价金额。9P380385七、对于领导权构造的研究在所有权和控制权分离所产生的诸多影响中，学者们对CEO领导权构造的状况

33、格外关注。国外的研究者们对于领导权构造即董事长与CEO的两职设置问题进行了大量的实证研究，但却得出了互相矛盾的结果。Berg和Smith以财富杂志200家公司为研究样本进行了研究，结果表明：两职合一与投资报酬率ROI负相关，与净资产收益率ROE和股价的变化无关。他们进一步的分析表明，两职合一在一些行业中与公司绩效正相关。Chaganti等发现，美国零售业中的公司能否破产与两职合一并没有相关性。Rechner和Dalton选用（财富）杂志500家公司中在多年期间具有稳定治理构造的公司作为研究样本进行了研究。他们发现，两职合一公司的股票边际收益率较高，但不具有统计上的显著性。他们对一样样本公司的后

34、续研究发现，两职合一与净资产收益率、投资收益率和边际利润负相关。与之相反，Donaldson和Davis指出，两职合一与高水平的净资产收益率相关。两职合一公司的股东收益率更高，尽管不具有统计上的显著性。Cannella和Lubatkin，Mallette和Fowler分别在两篇非专题性研究的论文中指出，两职合一与净资产收益率具有弱的正相关性。一些研究在对领导权构造与公司绩效之间的关系进行研究时，引入了环境变量的考虑。比方，Boyd在引入了环境变量的基础上，对两职设置与公司绩效之间的关系进行了检验，结果表明：对于处在高度变化行业中的公司而言，两职合一与经营绩效正相关；对于处在动态性较弱行业中的公

35、司而言，两职合一与经营绩效负相关。10P4150；11P155157八、财务报告的真实性与公司治理关系的研究市场机制对管理层的约束需要有充分的信息，也就是讲，市场约束的有效性除取决于市场体系的完善外，还需要企业财务信息的真实性。若作为财务信息的提供者即管理层操纵财务信息，市场约束机制就会失效。因而，注册会计师在执业时，需要获得公司内部治理构造的支持，以减轻来自管理层的压力。一些学者以为，独立董事通过支持注册会计师独立地行使职责，将会保证会计信息的真实可靠性。Loebbecke等的研究明确强调了审计委员会在降低财务报表舞弊现象发生方面的潜能。他们发现，在对高级管理人员控制薄弱的企业，财务报告舞弊

36、现象越容易发生。但是，他们没有明确列出用于考察舞弊公司审计委员会能否确实不同于未舞弊公司的基准控制样本。12P111Beasly指出，独立董事在公司董事会中所占的比例显著地影响虚假财务报告的发生率，独立董事越多，虚假财务报告的发生率越低；但是公司有无审计委员会以及审计委员会中独立董事的比例并不显著地影响虚假财务报告的发生率。据此，他以为，在减少虚假财务报告的发生率中起重要作用的是董事会的构成情况，而不是审计委员会的存在和组成。Carcello和Neal指出，对一些陷于财务窘境的公司而言，独立董事在审计委员会中的比例越大，注册会计师在其审计报告中对公司能否持续经营表示意见的可能性就越大。该研究支

37、持蓝带委员会1999年关于建立完全独立的审计委员会的提议。显然，这与Beasly的结论不一致。我们以为差异可能是由于样本选择不同造成的。Beasly使用的是19801991年的样本，它反映的是由独立董事组成审计委员会的制度初步推行，其作用尚未充分发挥阶段的情况；而Carcello和Neal的研究选取的是1994年的样本，具有独立性的审计委员会的作用开场发挥出来，注册会计师从中获得了必要的支持。美国反舞弊财务报告委员会Treadway的发起组织COSOTheCommitteeofSponsoringOrganization2000公布的研究成果（舞弊财务报告的美国上市公司的分析19871997）

38、以美国证监会SEC发布的（会计和审计法规执行公报）中所列的19871997年间的财务报告舞弊案例为总样本，随机选取了涉及近300例舞弊案件的有财务舞弊行为的200家公司作为研究样本，结果发现，有72的案例涉及到首席执行官CEO，有43的案例涉及到首席财务官CFO。25的舞弊公司没有设立审计委员会。在设立审计委员会的舞弊公司中，大部分成员没有会计任职资格或没有在会计或财务岗位的工作经历。内部设立审计委员会的公司，一年大约有一次舞弊行为。可见，审计委员会对防止公司财务报告舞弊有一定积极作用。在制造舞弊报告的公司中，董事会成员通常介入其中或是幕后领导他们遭到与公司有密切联络的外界的影响。这些成员一般

39、拥有大量公司股份比例大致在33左右，其中仅CEO个人就占到17，但这些董事会成员缺乏长期领导经历，整体素质不高。根据COSO研究分析的舞弊案例的数据，Beasley等对在20世纪80年代后期至90年代的三个舞弊事件容易发生的行业技术、医疗卫生和金融服务进行了分析，这三个行业占据了COSO研究分析的舞弊案例的大约40。他们发现，行业间的舞弊技术差异很大，技术公司中收入舞弊最普遍，金融服务业中资产舞弊和私吞资产的现象最普遍。三个行业中的任一行业的舞弊公司与未舞弊公司相比，其治理构造非常薄弱。技术和金融服务业中的舞弊公司较少拥有审计委员会，而且在所有三个行业中，舞弊公司的审计委员会和董事会的独立性都

40、较差。技术和医疗卫生行业中的舞弊公司很少召开审计委员会会议，所有三个行业中的舞弊公司很少提供内部审计支持。13上述研究的共同特点是就舞弊公司与未舞弊公司之间治理机制特征的区别提供了经历证据，它们共同表明了在舞弊公司和未舞弊公司的审计委员会和董事会构成之间存在着一些重要的差异。【参考文献】1马尔特白，威尔金森.死胡同：利害相关社会与英国的公司治理J.经济社会体制比拟.1999，3。2Thomsen,Pedersen.OwnershipStructureanEconomicPerformanceInTheLangagestEuropeanCompaniesJ.StrategicManagement

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