财务管理目标论文.doc

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1、【精品文档】如有侵权，请联系网站删除，仅供学习与交流财务管理目标论文.精品文档.论财务管理目标与资本结构优化摘 要 随着我国经济体制改革的不断深化，对企业财务管理体制的完善和发展提出了新的要求。如何科学地设置财务管理的最优目标，对于研究企业财务管理理论，确定资本的最优结构，有效地指导财务管理实践具有一定的现实意义。分析财务管理目标与资本结构理论的关系，是研究企业资本结构优化问题的重要途径。财务管理目标的发展经历了利润最大化、每股收益最大化、经济效益最大化和企业价值最大化。通过比较财务管理的目标，指出财务管理目标应为企业价值最大化，要充分利用财务杠杆和负债比率来优化企业资本结构，以实现企业的财务

2、管理目标，并在分析影响企业资本结构有关因素的基础上，提出优化资本结构的措施，对企业在未来市场条件下的发展提出了建议。关键词：财务管理目标；资本结构；企业价值AbstractAlong with our country economic restructuring unceasing deepening, set the new request to the enterprise financial control system consummation and the development. How establishes the financial control scientifical

3、ly the most superior goal, regarding the research enterprise financial control theory, the definite capital most superior structure, instructs the financial control practice to have certain practical significance effectively. The analysis financial control goal and the capital structural theory rela

4、tions, are study the enterprise capital structure optimization question the important way. The financial control goal development has experienced the profit maximization, each income maximization, the economic efficiency maximization and the enterprise value maximization. Through the comparison fina

5、ncial control goal, pointed out the financial control goal should for the enterprise value maximization, have fully optimizes the enterprise capital structure using financial release lever and the debt ratio, achieves enterprises financial control goal, and in the analysis influence enterprise capit

6、al structure related factor foundation, proposed the optimized capital structure measure, put forward the proposal to the enterprise under the future market condition development.Key words： Financial control goal; Capital structure; Enterprise value目 录摘 要Abstract一、财务管理的目标1（一）财务管理目标的概念1（二）财务管理目标的比较11

7、. 以利润最大化作为财务管理的目标12. 以每股收益最大化作为财务管理目标23. 以企业经济效益最大化作为财务管理目标24. 以企业价值最大化作为财务管理目标2（三）财务管理目标的选择企业价值最大化2二、资本结构理论4（一）资本结构的概念4（二）资本结构的具体理论41. 净收益理论42. 净营业收益理论43. MM理论44. 代理理论55. 等级筹资理论5（三）资本结构理论在实现企业价值最大化中的启示61. 负债筹资是成本最低的筹资方式62. 成本最低的筹资方式未必是最佳筹资方式63. 最优资本结构是一种客观存在6三、资本结构优化与财务管理目标的实现7（一）资本结构优化71. 资本结构优化的概

8、念72. 资本结构优化分析73. 资本结构优化的途径11（二）资本结构优化有助于实现财务管理目标14四、我国企业资本结构优化的建议16（一）改革国家融资制度16（二）改善融资主体的治理效应16（三）推动资本市场的发展17结 论19致 谢20参考文献21附 录 一22附 录 二23企业财务管理目标是企业进行财务管理活动所希望实现的目的或结果。资本结构对企业的生存发展至关重要，优化资本结构是企业实现财务管理目标的重要途径和手段。为了完善财务管理的理论结构，有效指导财务管理实践，必须对财务管理目标和资本结构进行认真地研究。财务管理目标直接反映着理财环境的变化，并要根据环境的变化做适当的调整，它又是财

9、务管理理论结构中的基本要素和行为导向，是财务管理实践中进行财务决策的出发点和归宿点。因此，不研究财务管理的目标，就无法正确确定财务管理的理论结构。财务管理目标制约着财务运行的基本特征和发展方向，是财务运行的一种驱动力。不同的财务管理目标，会产生不同的财务管理运行机制，科学的设置财务管理目标，对优化理财行为，实现财务管理的良性循环，具有重要意义。因为，财务管理目标作为企业财务运行的导向力量，若设置偏差，则财务管理的运行机制就很难合理。而企业资本结构决策影响企业的资金成本，影响企业的风险程度，优化资本结构就是使企业的加权平均资金成本最低，企业价值最大，实现企业财务管理的目标。因此，正确处理财务管理

10、目标与资本结构的问题，既是建立科学的财务管理理论结构的需要，也是优化我国财务管理行为的需要，无论在理论上，还是在实践上都有重要意义。一、财务管理的目标（一）财务管理目标的概念财务管理的目标，是在特定的理财环境中，通过组织财务活动，处理财务关系所达到的目的，比较具有代表性的财务管理目标有：企业利润最大化，每股收益最大化，企业经济效益最大化，企业价值最大化。（二）财务管理目标的比较1. 以利润最大化作为财务管理的目标这种观点认为，假定在企业的预期投资收益确定的情况下，财务管理行为将朝着有利于企业利润最大化的方向发展。企业财务管理的目标是获得最大的利润，而且利润越大越好。这种观点没有考虑企业所创造的

11、利润与投入资本之间的关系，不利于不同资本规模的企业或同一企业不同时期之间的比较，同时它也没有考虑时间价值和风险价值，取得的同一利润额所用的时间不同，其价值不同，承担的风险也可能不同。2. 以每股收益最大化作为财务管理目标 每股收益是净利润与普通股股数的对比值。所有者作为企业的投资者，其投资目标是取得资本收益，具体表现为税后净利润与出资额或普通股份数的对比关系。这个目标与利润最大化目标相比较，优点是把企业实现的利润额与投入的资本或股本数进行对比，能够说明企业的盈利水平，可以将不同资本规模的企业或同一企业不同时期间进行比较。但该指标仍然没有考虑资金的时间价值和风险价值，也不能避免企业的短期行为。3

12、. 以企业经济效益最大化作为财务管理目标以此作为财务管理目标，并没有考虑到时间因素，从而潜在的盈利水平和未来的增值能力能够得到体现是没有依据的，实际上也是难以计算的。另外在股东至上的企业模式中，股东作为物质资本的所有者，其地位至高无上，由于经营者有着不同于所有者的独立的利益目标，在经营权和所有权分离的情况下，经营者在获得企业控制权方面处于有利地位，这样往往会有损于股东的利益。4. 以企业价值最大化作为财务管理目标企业价值最大化是指企业通过合理经营，采用最优的财务政策，在考虑资金时间价值和风险报酬的情况下不断增加企业财富，使企业总价值达到最大化。该观点认为，在对企业进行评价时，看重的不是企业已经

13、获得的利润水平，而是企业未来的获利能力。因此，它反映了企业潜在或预期的获利能力。以企业价值最大化作为企业财务管理目标，其优点是：该目标考虑了资金的时间价值和风险价值，反映了对企业长期稳定的盈利能力的要求，有利于社会资源的合理配置。（三）财务管理目标的选择企业价值最大化通过对几种财务管理目标的分析，我国选择以企业价值最大化作为财务管理目标，可以将企业取得的报酬按时间价值进行计量，考虑了报酬与风险的关系，使企业的当前收益与未来收益都对企业价值产生影响，有效地避免企业短期行为的发生。以企业价值最大化作为企业的理财目标是现代企业发展的必然要求，它是企业财务目标的最优选择。同时，以企业价值最大化作为企业

14、的理想目标，有利于企业长期、稳定、健康地发展，它具有深刻的现实意义，它也体现了现代企业制度的要求。现代企业制度的建立，要求企业产权明晰化，并在此基础上建立股东对经营者及债权人对企业的监督和约束机制，建立产权的归属主体并由此而带来的收益的享有权与承担风险和责任对称性，要求企业的各个利益主体基于维护自身利益的需要，使企业形成一个相互制衡的机制，在企业价值最大化时，达到各自利益的均衡。另外，企业价值最大化是一个动态的指标，它促使企业在生命周期内追求价值的持续增长，具有长期性、可持续发展性。二、资本结构理论（一）资本结构的概念资本结构是指公司各种资本的价值构成及其比例关系。在公司筹资管理活动中，资本结

15、构有广义和狭义之分。广义的资本结构是指公司全部资本价值的构成及其比例关系。它不仅包括长期资本，还包括短期资本，主要是短期债务资本。狭义的资本结构是指公司各种长期资本价值的构成及其比例关系，尤其是指长期的权益资本与债务资本的构成及其比例关系。（二）资本结构的具体理论 1. 净收益理论该理论认为，负债可以降低企业的综合资金成本。由于债权的投资报酬率固定，债权人有优先受偿权，所以，债权投资风险低于股权投资风险，债权资金成本率一般低于股权资金成本率。因此，负债程度越高，加权平均资金成本越低。当负债比率达到l00%时，企业价值将达到最大值。这种理论考虑到了财务杠杆利益，但忽略了财务风险。如果公司的债权资

16、金比例过高，财务风险就会很高，公司的加权平均资金成本率就会上升，公司的价值反而下降。2. 净营业收益理论该理论认为，资本结构与企业价值无关，决定企业价值高低的关键要素是企业的净营业收益。不论企业的财务杠杆程度如何，其整体的资金成本不变，企业价值也就不受资本结构的影响。因而，不存在最佳资本结构。这种观点虽然认识到债权资金比例的变动会产生财务风险，也可能影响公司的股权资金成本率，但事实上公司的加权平均资金成本不可能是一个常数。公司净营业收益的确会影响公司价值，但公司价值不仅仅取决于公司净营业收益的多少。3. MM理论最初的MM理论（无税条件下的资本结构理论），即由美国的莫迪格利尼Modiglian

17、i和米勒Miller （简称MM）教授于1958年6月份发表于美国经济评论的“资本结构、公司财务与资本”一文中所阐述的基本思想。该理论认为，在不考虑公司所得税，且企业经营风险相同而只有资本结构不同时，公司的资本结构与公司的市场价值无关。或者说，当公司的债务比率由零增加到100%时，企业的资金总成本及总价值不会发生任何变动，即企业价值与企业是否负债无关，不存在最佳资本结构问题。修正的MM理论（含税条件下的资本结构理论），是MM于1963年共同发表的另一篇与资本结构有关的论文中的基本思想。他们发现，在考虑公司所得税的情况下，由于负债的利息是免税支出，可以降低综合资金成本，增加企业的价值。因此，公司

18、只要通过财务杠杆利益的不断增加，而不断降低其资金成本，负债越多，杠杆作用越明显，公司价值越大。当债务资本在资本结构中趋近100%时，才是最佳的资本结构，此时企业价值达到最大。最初的MM理论和修正的MM理论是资本结构理论中关于债务配置的两个极端看法。4. 代理理论代理理论最初是由简森（Jensen）和梅克林（Meckling）于1976年提出的。这一理论后来发展成为契约成本理论。该理论认为，企业资本结构会影响经理人员的工作水平和其他行为选择，从而影响企业未来现金流入和企业市场价值。他们认为，公司债务的违约风险是财务杠杆系数的增函数，随公司债权资本的增加，债权人的监督成本随之上升，债权人会要求更高

19、的利率。这种代理成本最终要由股东承担，公司资本结构中债权比率过高会导致股东价值的降低。均衡的企业所有权结构是由股东代理成本和债权代理成本之间的平衡关系来决定的，债权资本适度的资本结构会增加股东的价值。5. 等级筹资理论该理论认为：（1）外部筹资的成本不仅包括管理和证券承销成本，还包括不对称信息所产生的“投资不足效应”而引起的成本。（2）债务筹资优于股权筹资。由于企业所得税的节税利益，负债筹资可以增加企业的价值，即负债越多，企业价值增加越多，这是负债的第一种效应；但是，财务危机成本期望值的现值和代理成本的现值会导致企业价值的下降，即负债越多，企业价值减少额越大，这是负债的第二种效应。由于上述两种

20、效应相抵消，企业应适度负债。（3）由于非对称信息的存在，企业需要保留一定的负债容量以便有利可图的投资机会来临时可发行债券，避免以太高的成本发行新股。 从成熟的证券市场来看，企业的筹资优序模式首先是内部筹资，其次是借款、发行债券、可转换债券，最后是发行新股筹资。但是，20世纪80年代新兴证券市场具有明显的股权融资偏好。（三）资本结构理论在实现企业价值最大化中的启示资本结构理论的重要贡献不仅在于提出了“是否存在最佳资本结构”这一财务命题，而且认为客观上存在资本结构的最优组合，并使我们对资本结构有了以下几点明确认识：1. 负债筹资是成本最低的筹资方式在企业的各项资金来源中，由于债务资金的利息在企业所

21、得税前支付，而且，债权人比投资者承担的风险相对较小，要求的报酬率较低，因此，债务资金的成本通常是最低的。当存在公司所得税的情况下，负债筹资，可降低加权平均资金成本，增加公司收益。2. 成本最低的筹资方式未必是最佳筹资方式随负债比重的增加，企业利息费用增加，企业丧失偿债能力的可能性加大，企业的财务风险加大。这时，无论是企业投资者还是债权人都会要求获得相应的补偿，即要求提高资金报酬率，从而使企业加权平均资金成本大大提高。因此，过度负债会抵销减税增加的收益。3. 最优资本结构是一种客观存在负债筹资的资金成本虽然低于其它筹资方式，但不能用单项资金成本的高低作为衡量的标准，只有当企业加权平均资金成本最低

22、时的负债水平才是较为合理的。因此，资本结构在客观上存在最优组合，企业在筹资决策中，要通过不断优化资本结构使其趋于合理，直至达到企业加权平均资金成本最低的资本结构，方能实现企业价值最大化这一目标。三、资本结构优化与财务管理目标的实现（一）资本结构优化1. 资本结构优化的概念资本结构优化是指合理的调整各种资金的比例，降低企业的加权平均资金成本，使企业价值增大的过程。 2. 资本结构优化分析虽然企业最优资本结构的理论不尽相同，但大多数学者认为最佳资本结构是一种客观存在，它是财务杠杆利益与财务风险之间的一种均衡，是使企业在一定时期相关条件下加权平均成本最低、企业价值最大的资本结构。寻找最佳资本结构就是

23、不断寻找和确定负债与权益最优组合的过程。当然，一个企业也许永远也达不到最优结构，只能得出相对较优的解，但寻找最佳资本结构的过程，也是企业不断分析和改进管理的过程，其本身就对企业十分有益。本文对企业资本结构的分析采用如下分析方法。 （1）定量分析比较资金成本法比较资金成本法，是通过拟定有限几个资本结构备选方案，然后计算和比较各方案的加权平均资金成本，最后以加权平均资金成本最低的方案作为相对最佳或接近于最佳的资本结构方案。其计算公式为： 加权平均资金成本=各种资金的比重各种资金的资金成本使用加权平均资金成本法的缺点是所拟定的资本结构方案是有限的，因此，所确定的最佳资本结构方案是相对的，而真正最佳的

24、资本结构方案可能并没有找出来。每股收益无差别点法每股收益无差别点法是通过分析财务杠杆利益对筹资方案的影响，确定最佳资本结构的方法。每股收益无差别点是指两种筹资方式下普通股每股利润相等时的息税前利润点，即息税前利润平衡点。根据每股收益无差别点法，可以分析判断在什么情况下运用债务筹资来安排和调整资本结构。其计算公式为：(EBITI1)(1T)/N1=(EBITI2)(1T)/N2式中，EBIT每股收益无差别点处的息税前利润；I1、I2两种增资方式下的年利息；N1、N2两种筹资方式下普通股股数。每股收益无差别点法的测算原理易于理解，计算过程比较简单，但是仅以普通股每股收益最高作为决策依据，没有考虑财

25、务风险，是不全面的。公司价值分析法公司价值分析法是在充分反映公司财务风险的前提下，以公司价值的大小为标准，测算确定公司最佳的资本结构的方法。其计算公式为：公司价值=公司的长期债务的现值+公司股票的现值与比较资金成本法和每股收益无差别点法相比，公司价值分析法充分考虑了公司的财务风险和资金成本等因素的影响，进行资本结构决策以价值最大化为标准，更符合价值最大化的财务目标。 （2）定性分析资本结构决策是企业财务决策中一项比较复杂的工作。我们对定量决策方法要予以重视，但不能迷信。使用定量决策方法，可以使分析过程深入而具体，避免笼统和主观臆断，而且数学方法逻辑性强，能使我们清楚地了解解决问题的思路和方法。

26、但是，经济事件往往影响因素很多，而数学所能考虑的影响因素有限，许多数学公式和模型的成立有着许多的假设条件。所以，对于定量决策方法中的计算数据，我们首先认为它比没有计算数据要强得多，但我们不能迷信这些计算数据，计算数据并不是未来的实际结果，它只是为我们指明了经济事件的发展方向。决策者在定量分析的基础上，应结合实践经验和客观实际情况，找出定量分析过程中未能考虑或未能充分考虑的影响因素，进行定性分析以作为定量分析的必要补充。进行资本结构定性分析首先应找出企业资本结构的变动原因，然后根据这些原因进一步评价资本结构是否合理及如何实施改进措施。企业的成长与销售稳定性如果一家属于高速成长，并且销售有相当稳定

27、的企业，由于销售稳定，现金流均衡，故能承受较多的利息费用。因此，这种企业比一般成长慢的销售不稳定的企业能使用更多的负债融资，充分利用财务杠杆作用，使企业每股净收益有更大的提高。但要注意的是财务杠杆的运用必须限制在不危及企业成长期稳定经营的范围内，否则会对企业长远稳定发展造成伤害。若企业的销售波动较大，现金的回流时间、数额不易把握，会导致现金的回收与债务本息的偿付不协调，使企业承受较大的财务风险，在此情况下，企业应选择资产负债率较低的资本结构。资产结构企业存量资产的结构和预计将要形成的资产结构，影响着企业的资本结构，即企业的资产结构要求与相应的融资结构相适应。如果企业资产中流动资产较高，则应优先

28、考虑规模和结构均相对容易调的整流动负债，以提高资金的利用效率；反之，如果企业资产中长期或固定资产较高，则长期融资应多于短期融资，举债以长期负债为主，或相应增加权益资本，提高自有资金比率，以弥补固定资产、长期资产不易变现的不足。所有者及经营者的态度所有者及经营者所持的态度也可说是经营控制权的限制，主要是指所有者和经营者对企业的控制权及风险的态度，它在很大程度上决定着企业的资本结构。由于主权融资对象广泛，增发普通股股票的数量或扩大主权性融资范围，有可能稀释原有股东权益和分散控制权，这对所有权控制和企业经营极为不利。因此，若经营者不想失去对企业的控制权，就不应增发新股，而应尽量采取债务融资。从风险态

29、度看，如果企业的所有者和经营者对风险采取保守回避的态度，那么，企业的资本结构偏向于尽可能使用主权资本，负债比重相应较小，是低风险低报酬的资本结构；相反，企业的所有者和经营者采取积极进取的态度，不畏风险，企业的资本结构偏向于较多的负债，以充分利用财务杠杆作用带来的额外收益，是高风险高回报的资本结构。债权人和信用等级评定机构的态度意见尽管企业对自身经营和财务杠杆的利用有其自身的评价，但是，企业融资都要受债权人和信用评定机构的制约，他们的态度往往决定了企业扩大融资和选择融资种类的可能性。也就是说，纵然企业对未来充满信心，并认为可以超出企业能力大胆运用财务杠杆，但客观上债权人未必能与企业保持相等的态度

30、。如果企业过于乐观，自身资本结构中的负债比重大大超过同行业的平均水平，那么债权人往往会持反对意见，不愿再提供借款。因为债权人考虑的是债务过多会损害企业的偿债能力，最终将更多的风险转嫁到债权人身上。一般来说，信用评定机构的态度决定了债权人的态度。信用评定机构一般用偿债能力系数（即预期利润对利息的倍数）和固定费用偿付比率等指标来判断企业的信用等级。因此，企业资本结构中负债比重的高低，应当以不影响企业的信用等级为限度。企业的经营管理水平和企业规模如果企业的经营管理水平较高，销售稳定增长，资金税息前收益率大于负债资金成本时，企业为赢得发展应增加债务成本，提高资产负债率以提高股本收益率；反之则应增发权益

31、资本。在企业经营规模较小的情况下，发行股票（普通股）易被其他企业控股，丧失经营控制权，宜采用债务融资，但为了减少财务风险的压力，负债规模应适度控制。如果企业规模较大，社会信用好，企业能以较优的价格发行股票，则采用权益融资，不仅能给企业带来溢价收入，增强企业实力，扩大企业经营规模，又不会丧失对经营权的控制。行业竞争程度企业承担风险的能力要受到销售收入与利润高低的影响，而企业销售收入和利润的高低则与企业所处行业的竞争程度密切相关。如果企业所处行业竞争较弱，或具有垄断性，则销售和利润可能稳定增长，在此情况下，企业可以大量举债，因而在资本结构中负债比重可以较高；相反，如果企业所处行业竞争程度较强，或处

32、于完全自由竞争，或者由于销售收入和利润的增长，吸引更多的新企业加入同一行业竞争，使行业内部竞争加剧，必然对销售收入和利润的稳定增长带来消极作用，利润平均化趋势使企业利润处于被平均以致降低的情形，这时，企业应考虑增加权益资本，降低负债以避免财务风险。政策限制不论企业是采取权益资本融资，还是债务性融资，政府或市场管理部门为规范资本市场秩序，或者进行宏观调控，都要对企业的融资行为用政策和法规进行调控。政府在紧缩货币流通量时，会提高存款准备金率和再贴现率，或直接压缩信贷规模，必然使企业负债融资受阻，资本结构随之发生改变。经营杠杆一个企业的总风险是由其财务杠杆和经营杠杆衡量的，这两种杠杆作用的程度可以用

33、总杠杆系数表示，经营杠杆和财务杠杆可以有很多不同的组合，因此，当企业的经营杠杆系数较低时，其财务杠杆系数即资本结构中负债比重就可以高些，反之资产负债率应低些。所得税率如果企业所得税率较高，相对权益资本融资，使用债务资本可以使企业得到较大的税收优惠，企业就应提高其负债比例，以提高企业总资产和价值。3. 资本结构优化的途径 （1）发挥财务杠杆优化资本结构企业筹资一般采用所有者权益筹资的组合，由此形成的资本结构，其杠杆比率为产权比率即负债与所有者权益的比率。因此，财务杠杆利益就成为衡量企业资本结构，评价企业负债经营的重要指标。财务杠杆效益是企业运用负债对普通股收益的影响额。财务杠杆原理的核心是负债对

34、股东报酬的加速作用。为充分运用正财务杠杆利益，限制或消除负财务杠杆利益，主要应注意几个方面：不断提高企业的盈利能力企业盈利能力的提高有利于正财务杠杆利益的提高，因此企业应通过扩大销售、合理配置资源、加速资金周转、节约成本等措施，促进企业盈利能力的增长。注意资产报酬与经营风险的协调平衡企业在追求高资产报酬率时应将企业负债的加权平均利率作为资产利润率的最低标准，以防止发生负财务杠杆利益。降低企业负债利率降低负债利率能增加财务杠杆利益。企业应通过比较各金融机构的信贷条件和各种负债筹资方式的特点，选择适合企业生产经营所必需且利息成本较低的负债资金。预测今后利率有上升趋势时，企业应选用固定利率计息的借款

35、，以避免利息支出的增加。反之，选用浮动利率计息的借款。选择合理的还本付息方式，最大限度地降低借款实际利率根据企业资产配置的要求，优化借款结构，在不增加筹资风险的情况下，最大限度地利用短期借款。不断优化资本结构，降低筹资风险筹资风险，是指由于负债筹资而引起的到期不能偿债的可能性，可分为现金性筹资风险和收支性筹资风险。对现金性筹资风险可通过合理安排现金流量和现金预算就可以回避;对收支性筹资风险，既要抓业务经营，又要抓资本经营，根据实际不断优化资本结构，增加所有者权益的比重，降低总体债务风险。 （2）合理确定负债比率确定最优资本结构，关键在于确定负债比率，科学实施负债经营。企业负债比率的确定，在实际

36、工作中除考虑财务杠杆利益外，还要考虑几个因素：市场竞争环境因素处于同一宏观经济环境下的企业，因各自所处的市场竞争环境不同，其负债水平也不同。一般来说，在市场竞争中处于垄断性行业的企业以及在同行业中处于垄断地位的企业，由于这类企业的销售不会发生问题，生产经营不会产生较大的波动，利润稳中有升，因此，可适当提高负债比率，以利用债务资金，提高生产能力，形成规模效益，巩固其垄断地位。而对于一般竞争性企业，由于其销售完全由市场来决定.价格易于波动，利润难以稳定，因此，不宜过多采用负债方式筹集资金。经济周期因素在市场经济条件下，经济的发展具有周期性，呈现复苏、繁荣、衰退和萧条的阶段性周期循环。一般而言，在经

37、济衰退、萧条阶段，由于整个宏观经济不景气，多数企业经营举步维艰，财务状况常常陷人困境，经济效益较差。在此期间，企业应尽可能压缩负债，甚至采用“零负债”策略。而在经济复苏、繁荣阶段，一般来说，由于经济走出低谷，市场供求趋旺，大部分企业的销售顺畅，利润水平转向上升，此时，企业应增加负债，以抓住机遇，发展自己。行业因素不同的行业，由于生产经营活动的内容不同，其资本结构相应也会有所差别。商品流通企业主要是为增加存货而筹资，而存货的周转期较短，变现能力较强，所以其负债水平可以相对高一些，而对于那些高风险、资金需求量大、产品生产周期长的企业，过多利用债务资金是不适当的。预计投资效益情况如果预计投资效益好，

38、且该行业或产品处于上升时期，应适当提高负债比率，扩大生产经营规模，利用财务杠杆利益；反之，如果预计生产经营及效益将要下滑，应适当减少负债，缩减生产经营规模，减小财务杠杆风险。企业对待风险的态度对经济发展前景比较乐观，喜欢冒风险的企业往往会安排比较高的负债比率，而那些对宏观经济未来趋势持悲观态度，或者比较稳健的企业，则只会使用较少的债务资金。总之，只有合理确定负债比率，正确、科学地实施负债经营，才能使资本结构最优，企业价值最大，实现财务管理目标。 （3）存量优化与流量优化相结合存量优化是指在不改变企业资本总量的基础上通过调整企业负债与权益资本的比例关系而优化企业的资本结构。流量优化是指通过调整企

39、业资本的总量来优化企业的资本结构。存量优化一般适用于资本总量能够满足于企业生产经营的需要，但是负债与权益资本二者之间的比例关系或者负债与权益资本各自内部结构不合理的情况。具体包括：第一，在负债比例过高或利息负担难以承受、不利于财务杠杆正向作用的发挥时，企业通过消减负债同时增加权益资本对资本结构进行的优化。第二，当负债比例过低、企业预期的资产报酬率大于债务的利率时，为发挥企业财务杠杆增加净资产收益率的作用，企业通过股权回购、减少实收资本同时增加负债等策略对企业资本结构进行的优化。第三，当企业股权结构不合理或控股股东为取得绝对控股权时，对股权结构所进行的调整。第四，当企业发现负债结构的不合理时，对

40、债务的债权人的构成、负债期限、负债种类等所进行的调整。流量优化适用于企业资本总量过剩或不足、需要通过调整企业资本总量来达到优化资本结构的目的。具体包括：第一，在企业资本总量不能够满足企业生产经营对于资金的需要，负债比例过高时，通过发行股票或吸收直接投资来优化企业的资本结构。第二，在企业资金总量出现剩余、负债比例过低难于发挥其财务杠杆作用时，通过减少实收资本或注册资本等手段来提高负债的比例。第三，控股股东或潜在的控股股东为达到控股的目的或削弱对手的股权比例，通过追加注册资本对股权结构的调整。 （4）资本结构优化与资产结构优化相结合资本结构优化的目标是促使企业实现价值的最大化。决定企业价值的首要因

41、素是企业未来所创造的现金净流量，一个有效的资本结构必须能够促使企业提高未来现金净流量的创造能力。按照MM无公司税模型，企业价值是由投资所形成的报酬所决定的，因此，企业资本结构的优化必须要以能够促使企业讲求投资的效率、减少投资的失误甚至有效阻止企业管理当局盲目扩张来增加企业的现金净流量为目的。另一方面，有效的投资又可以为企业进行资本结构的调整创造一个良好的前提。投资报酬的提高，可以增加企业的现金存量，为企业优化资本结构增加弹性。在资本结构理论中，负债的前提条件是企业的资产报酬率大于债务的利率，没有足够的资产报酬率，负债根本不可能产生积极的财务杠杆作用。只有提高资产报酬率，企业才能够利用财务杠杆增

42、加股东的报酬，提高股票的价值，才能够形成对债权人债权的有效保护，提高负债的价值，从而提高企业的总价值。(5) 优化资本结构与优化企业治理结构相结合企业治理结构是在所有权与控制权相分离而产生代理关系的情况下，通过契约制度的安排，用以处理企业不同利益主体即股东、债权人、管理者、职工之间的关系，建立合理的约束与激励机制，以实现企业经济目标的系统性制度安排。在企业的治理结构中，核心的代理关系主要有：股东与企业管理者之间的代理关系；债权人通过管理者与股东形成的代理关系；管理者与参与企业生产经营活动的员工之间的代理关系。企业治理结构包括的主要内容有：如何配置和有效行使控制权；如何监督和评价组成企业治理机构

43、的董事会、经理人员和员工；如何设计企业的约束与激励机制。有效的公司治理结构应该是有效的发挥各方利益关系制约下形成的约束与激励机制，来保证各利益主体的利益相均衡，即企业价值最大化。企业治理结构的形成与设计，与企业的资本结构是密切相关的。首先，权益资本的配置是导致企业控制权归属的基本动因，不同的权益资本的构成会影响企业的控制权，影响企业控制方追求的目标与委托人目标的偏离程度，进而导致企业效率的不同；其次，对债权人资金的使用程度及债权人对债权安全的维护措施，影响代理成本发生的水平，进而影响企业价值。因此，企业的权益资本构成是形成企业控制权的基础，权益资本与债务资本的构成是股东与债权人产生利益矛盾的根

44、源。资本结构的优化，必须要以能够建立一种合理的企业股权的构成比例进而形成企业能够追求企业价值最大化的代理关系为目标。我国企业要形成使以追求企业效率的提高、使企业价值达到最大化的治理结构，就必须优化产权的配置结构、优化债权人和债务人的各自生产经营机制。(6) 静态优化与动态优化相结合从一定时点上观察，企业的资本结构呈现出静态特征，表现为权益资本和负债二者之间的比例关系。但是从时期上观察，资本结构又表现为明显的动态属性。资本结构这种特点要求实施资本结构优化战略必须要静态优化与动态优化相结合。静态优化应充分顾及企业的现实情况，以企业的长远发展为基础；动态优化应根据影响资本结构的各项因素的变动情况，合

45、理安排企业的资本结构。资本结构的静态与动态的结合，使企业的资本结构即满足当前的需要，又富有充分的弹性。（二）资本结构优化有助于实现财务管理目标优化企业资本结构,是要使资本结构的综合成本尽可能低，实现企业价值最大化。二者相辅相成,共同构成企业资本结构优化的目标。资本结构优化应达到综合资成本尽可能低的目标。综合资金成本是指企业全部长期资本的总成本,通常是以各种资本占全部资本的比重为权数,对个别资本进行加权平均确定的。一般来说,不同的资本来源具有不同的资金成本,资金成本较低的资本来源所占的比重越大,企业总的资金成本就会越低,但往往靠单一渠道筹集资金成本较低的资本是十分困难的,因而企业总的资金成本即综

46、合资金成本是对多渠道成本有效组合的结果。较优良的资本结构,其综合资金成本都较低,只有这样才利于实现优化资本结构的目标,即实现企业价值最大化。四、我国企业资本结构优化的建议（一）改革国家融资制度改革国家融资制度，使融资制度市场化，主要包括两重涵义：一是要消除金融垄断；二是要合理界定政府在融资制度安排上的行为边界。国家信用垄断是我国转轨时期融资制度的重大缺陷。推行市场化，必须打破国有金融机构垄断信贷市场和国有企业垄断资本市场的局面，克服非国有经济的资金约束，将社会资本引导到竞争性的项目中。在现代社会，政府替代成长不足的市场，配置资源、组织生产是完全必要的，但必须随经济发展的实际进程不断调整，使其对

47、市场的替代或补充的深度和广度恰如其分，使政府和市场的功能相互作用。相反，如果过分强化市场的缺陷和政府的作用，不仅违背经济改革的初衷，还容易导致经济运行低效率。改革国家融资制度就是要追求社会资金的优化配置，将稀缺的资金资源按照效率最高原则进行配置。他包括两个方面的内容，一方面融资制度最大限度地提高动员社会资金的能力，另一方面按照融资无歧视的原则进行社会资金的分配，使资金在不同经济性质、不同规模、不同行业的企业单位合理分布。改革融资制度要与经济发展相协调。具体说，融资制度一要与GDP构成、国民收入分配格局和资源配置结构相适应，二要与经济成长或者优势产业的发展相适应。对第一个要求而言，是指在融资制度

48、创新和融资模式选择上，根据政府的经济发展战略和现实经济特点，实施不同的融资制度安排。而针对第二个要求而言，在融资制度模式的选择上一定要服从于经济实体经济优势产业部门和潜在产业部门的发展需要，以实体经济发展推动经济发展。从目前我国经济发展的实际情况看，我国最具有竞争能力的产业和最具有活力的企业，迫切需要持续资金的输入，这就决定了我国融资制度的改革方向，应该是保证这些优势产业和企业的资金需求，为优势产业及其相关企业的发展提供资金支持。（二）改善融资主体的治理效应上市国有企业是证券市场融资制度的微观基础，融资效率的根源在于企业经营效率，在于企业制度本身。早在改革初期，我国理论界就提出，融资制度改革必须与国有企业改革相协调，才能发挥经济机制的“功能耦合”效应，否则，实行直接融资制度，而没有企业制度的相应变革，至多是在行政依赖上又加上银行依赖或股票市场依赖，融资效率依然低下。其次，在改革企业制度的同时，要采取积极措施，提高企业运行效率，促进生产效率