探究汇率制度选择因素-精品文档 (2).docx

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1、探究汇率制度选择因素摘要：目前，要求人民币升值的国际压力越来越大，一些研究机构、学者、政府官员和企业也纷纷对此发表看法。我们以为，人民币升值问题归根结底是人民币汇率制度的选择问题。那么，现有的盯住汇率制度能否合适当前的经济形势？怎样从盯住汇率转向更为适宜的汇率制度？如何决定合适中国经济发展、金融体制改革的人民币汇率制度？从当前对汇率制度选择和世界汇率制度演变的研究中，我们能够得到一些有益于解决以上问题的途径。本文首先对盯住汇率制度进行分析，介绍脱离盯住汇率制度的影响因素，之后从总体上讨论决定汇率制度选择的长期因素以及上世纪90年代以来世界汇率制度的演变，最后提出当前汇率制度选择的BBC准则以及

2、可供中国选择的几种汇率制度。一、脱离盯住汇率制度从盯住汇率制度的脱离，既能够转向更为灵敏的汇率制度可以以在现有制度下进行调节，能够分为两种情形：一种是由于“外汇市场压力而导致的正常脱离，另一种是由经济状况恶化而导致金融危机、经济危机，进而被迫脱离盯住汇率制度。详细而言，从盯住汇率制度向更灵敏的汇率制度的转变能够分为下面五种：1从任何盯住汇率制度转向浮动汇率制度；2从硬汇率盯住hardpeg转向软汇率盯住softpeg；3从固定的盯住汇率转向水平盯住或爬行盯住；4从爬行盯住或水平盯住转向爬行带汇率制度；5在汇率带制度中扩大浮动带的范围。从盯住汇率制度向不灵敏的汇率制度的转变能够分为下面四种：1从

3、软汇率盯住转向硬汇率盯住；2从任何汇率带制度转向固定的盯住汇率；3从爬行带转向爬行盯住或水平带汇率制度；4在汇率带制度中缩小浮动带的范围。对正常脱离而言，伴随着贸易开放和宽松的货币政策与财政政策，新兴市场经济国家更易向灵敏的浮动汇率制度转变。这是由于新兴市场经济国家往往面临资本流动较大的波动性，因而日益增加的贸易开放程度也相应地增加了该国遭到贸易条件TOT冲击的风险，而采用更灵敏的汇率制度能够缓解或吸收这些冲击，抵御外来资本流动所带来的金融风险。另一方面，从盯住向更不灵敏的汇率制度转变一般是同银行体系的外汇系统开放和官方的外汇储备有关。银行系统的外债相对其外国资产比重的下降将促使从盯住向更不灵

4、敏的汇率制度转变，由于银行系统外债比例的下降预示着其所遭到的汇率风险的减小，一定程度上减少了对通过汇率浮动的调节来控制汇率风险的依靠；同样，巨额的官方储备也构成了对相对固定汇率制度的支持。但是，这种正常脱离盯住汇率制度的现象通常不出如今发展中国家和新兴市场经济国家，而是在那些长期实行盯住汇率制度的国家发生。对被迫脱离而言，在出现金融危机、经济危机前经常会出现如下经济迹象：真实汇率表现的货币升值、出口形势恶化、高通货膨胀率、资本流入逆转、国际储备减少、货币供应膨胀、财政巨额赤字、经常项目赤字、银行体系负债增加、利率迅速上升、TOT恶化等。由此将导致外汇市场构成贬值压力，使得一国被迫放弃盯住汇率制

5、度。1997年亚洲金融危机中的东亚国家就是这种被迫脱离的典型。而因升值压力所导致被迫脱离前的经济迹象正好相反：如出现外汇储备的快速增长、出口增长的强劲，紧缩的货币与财政政策，经常项目顺差等等。另外，实行盯住汇率制度的时间长短也是影响汇率制度转变的显著决定因素。时间越长，越会趋于向更不灵敏的汇率制度转变，由于时间越长表明这种相对固定的汇率制度对经济影响越有效，所以有继续维持盯住汇率制度的趋向。但由于市场压力也会随时间增加而增加，将有可能导致危机而被迫脱离。二、汇率制度选择的长期决定因素有关汇率制度选择的决定因素已经在理论与实证研究中有了广泛的分析与阐述，但不同研究所得到的结论不尽一样，很难到达共

6、鸣。当前现有的理论研究都不约而同地集中在对汇率制度选择的长期决定因素的分析上，讨论侧重在经济规模、开放程度等不易随时间变化的长期经济变量上。关于汇率制度选择的长期决定因素的理论有很多。上世纪60年代，最优货币区理论以为，经济规模宏大而开放程度低的国家更易采用浮动汇率制度；从70年代开场，经济冲击的本质与影响力开场被以为是决定汇率制度选择的潜在因素。有些学者以为，TOT剧烈的波动可能导致浮动汇率制度的实行，由于这能够帮助缓解真实的外部冲击。到目前为止，对这一观点无论在理论上还是实证上都有争论；今后，针对日益提高的国际资本流动性，有些学者提出要维持盯住汇率所需的政策要求更迫切、苛刻了。由此产生了“

7、汇率体制中空的假讲hollowingofthemiddlehypothesis，即国际资本流动性的提高将促使一国的汇率制度向汇率体系的两极硬汇率盯住如货币联盟或货币局，和完全自由浮动转变。对汇率制度的统计结果也印证了这一假讲。汇率制度的选择同一国的经济体制和历史因素也有关。制度不规范、政治不稳定将更难维持盯住汇率，但合适采用货币局体制。一些转轨国家、后危机时代国家或历史上经历了高通货膨胀的国家的经历讲明了这一点。大多数相关研究所考虑的变量分为下面四类：最优货币区因素、资本开放因素、宏观经济因素和历史与制度因素。介绍如下：最优货币区因素：贸易开放程度、对外贸易的分散化程度、经济规模、人均GNP，

8、TOT波动率、石油出口等；资本开放因素：资本控制、实际资本流动的开放程度和新兴市场经济国家；宏观经济因素：通货膨胀和官方储备；历史与制度因素：1945年以后的独立性、政治局势和转轨经济国家。Juhn和Mauro2003利用1999年新的汇率制度分类系统对汇率制度选择的决定因素进行了详尽的分析，研究结果表明，经济规模大、对外贸易占GDP比重较低、高通货膨胀、政治稳定、转轨经济的国家更易采用浮动汇率制度；资本控制程度较低的国家更易采用硬汇率盯住的汇率制度；资本开放和资本控制都不是影响一个国家选择浮动或盯住汇率制度的强有利因素，反而决定了对中间汇率制度的选择，资本控制越强的国家更易采用固定汇率制度。

9、三、世界汇率制度的演变上世纪90年代以来，由于“中间汇率制度intermediateregime在大多数的货币危机中成为主要被鞭挞的目的，危机过后，世界各国的汇率体制出现了“两极化bipolarview的趋势，采用中间汇率制度的国家都在向更为灵敏或更为固定的汇率制度转变，十分是那些同国际金融市场融合更为严密的国家。但目前诸多实证研究的结果却是复杂的。所谓“两极化趋势，即采用硬汇率盯住包括同另一种货币结为货币联盟和货币局体制和完全自由浮动的汇率制度。这两种制度已经被广泛以为是唯一的两种合适于当前国际金融市场融合的汇率制度。具有高资本流动的国家正在或者将要摒弃中间汇率制度而选择其中之一。这种观点以

10、为，盯住汇率制度在资本流动下是不可行的，除非一国采取一些必不可少的措施来维持盯住汇率并绝对支持它，而唯一可行的替代政策就是将汇率浮动，促使经济处于连续的市场机制之下。从IMF国际货币基金组织对官方公布汇率制度的统计来看，上世纪70年代后期开场，两极化趋势似乎得到了证明：IMF成员国中采取官方盯住汇率制度的国家已经减少了一半，而浮动汇率制度的国家增加了一倍。而且，由于很多国家都开场采取货币局制度、参加货币联盟或美元化，盯住汇率制度的国家中实行硬汇率盯住的国家的比重在过去10年中也增加了。但是，一个国家实际所执行的汇率制度可能不同于其官方所公布的。在过去的10年中，一些宣称采取了浮动汇率制度的国家

11、实际上意图通过政府干涉以稳定汇率。鉴于这种官方公布与实际不符合的情况，从1999年1月开场，IMF根据实际的汇率政策，开场执行一种新的汇率制度分类系统。新的系统区分了各种盯住汇率制度以反映各国货币当局在汇率上的自主性和责任权限。主要包括下面八种：1美元化和货币联盟制度；2货币局制度；3传统的固定汇率制度盯住单一货币或一篮子货币；4水平盯住汇率带制度；5爬行盯住汇率制度；6爬行汇率带制度；7未事先安排的有管理的浮动汇率制度；8完全自由浮动汇率制度。在新的汇率制度分类系统下重新分析世界汇率制度的演变，能够看到，“两极化趋势并没有真正出现。各个国家实际上更趋向于选择更为灵敏的中间汇率制度，并由此新产

12、生出一些更易被接受的灵敏的中间汇率制度，而中间汇率制度也重新成为学者和各国政府关注的对象。四、中间汇率制度的选择目前大多数国家采取的都是某一种中间汇率制度，由于这种选择使得一个国家能够在通常情况下采用固定汇率制度但又保留了在极端情况下经济出现基本失衡时干涉汇率的权利。有些学者为了弥补中间汇率制度在日益增加的国际资本流动下存在的本质缺陷例如，WiUiamson，1965就开场设计新的中间汇率体制，这样既能体现足够的汇率灵敏性以避免产生经济失衡，又能保证政府施行的经济政策不为金融市场提供投机时机。以上种种考虑使得在上世纪60年代末出现了爬行盯住和宽带浮动汇率制度，随后又出现了爬行带汇率制度，Dom

13、busch和Park1999将其命名为“BBC准则basket，bandandcrawl。盯住一篮子货币的汇率制度：一般而言，对外贸易多样化的国家更愿意采用盯住一篮子货币的汇率制度，由此能够稳定有效汇率而不是仅仅针对单一货币的汇率。这样能够使国家免受贸易竞争力、产出以及由于其它货币汇率反复无常的变动导致的通货膨胀的偏差所造成的冲击。一般所选取的货币为美元、欧元和日元。但是，并不是所有的国家都合适实行盯住一篮子货币的汇率制度。在对智利、哥伦比亚和以色列的汇率制度研究中Williamson，1996，智利和以色列都选择了盯住一篮子货币的汇率制度，而哥伦比亚选择了盯住美元的汇率制度，这是由其贸易形式

14、的不同所决定的。由于哥伦比亚的贸易是由美国和其它盯住美元的国家所主导，而智利和以色列是对外贸易多样化的国家。宽带浮动汇率制度：设定汇率在中心平价上下10%甚至15%的带状范围内自由浮动。选择宽带浮动汇率制度能够实现下面四个目的：一是宽带自由浮动汇率制度能够确保政府在无法准确估计平衡汇率时不至于陷入只能维持不平衡汇率的境地；二是允许中心平价可调节，使其能够同经济基本因素相一致，而不必采用不连续的人为汇率调节造成市场不稳定；三是货币政策具有一定的自主空间，当一国面临同世界经济周期不协调时能够起到反周期的作用；四是帮助一国应对暂时忽然出现的大量资本流入，只要设定的宽带具有可信性，即便是一定程度上的可

15、信性，对汇率的预期也将发生逆转，投机者就会对本币资产和外币资产的收益进行调整。而且，对贸易品产业的投资者在进行投资决策时，一般趋向于看重汇率的平价而不是其市场水平，所以，所设定的对平价的浮动偏差不会在很大程度上影响到投资决策。爬行汇率制度：经常被用来调节通货膨胀的偏差，但假如应用太武断，将带来毁坏对外竞争力的风险如俄罗斯的教训。发展中国家还能够调节爬行汇率制度以反映出BS布拉萨、萨缪尔森生产力偏差并顺利完成真实升值，由此能够维持经济平衡。最后，政府还能够在正常的平价上做微小变动以调节经济的真实偏差。相对完全固定和自由浮动汇率制度而言，中间汇率制度能够控制经济失衡，这是两种极端的汇率体制所不能做

16、到的。布雷顿森林体系下完全固定汇率制度在高通货膨胀时将导致本币高估，而自由浮动汇率制度下由于货币汇率脱离了经济基本因素而通常会导致更明显的经济失衡，比方1981年的英国先令、1985年的美元、1995年的日元和如今的欧元。在经济失衡将导致严重后果的形势下，对发展中国家而言，将平衡汇率平价维持在一个同经济基本因素相一致的水平是汇率体制选择上的重要一环，而中间汇率制度正是能够实现该目的的最合理选择。新晨发展中国家汇率制度转变的经历和教训对汇率制度的选择提出了下面两个条件：一是任何新的汇率制度的实行必须事先实行有效的政策措施以避免为将来损害汇率制度可信度负责任；二是有必要在公开汇率制度的选择结果以充

17、分获取中间汇率制度的好处之前通过非公开的方式建立该汇率制度的可信度。究竟如何的中间汇率制度能够提供一种机制最终将汇率预期稳定下来，同时又能够避免金融脆弱性可能导致的金融危机？在BBC准则所提到的三种汇率制度中，汇率带制度下的有效汇率能够使得经济免受国际金融市场上汇率反复无常波动产生的影响，而盯住一篮子货币和爬行汇率制度却没有这种作用。所以，更为适宜的中间汇率制度的调整是在汇率带制度中对汇率浮动带边缘的调整，有下面三种可行的方法：参考汇率、软汇率带和监测汇率带。参考汇率referencerateproposal：Ethier和Bloomfield1975提出，实行浮动汇率制度的国家政府应当承诺不

18、推动其汇率偏离一个协议的平衡汇率水平。该平衡汇率水平被称为参考汇率，同Williamson1985提出的“基础平衡汇率很类似。在这种汇率制度下，政府没有义务维持参考汇率，只需要不进行干涉或采取其它政策影响汇率。参考汇率使得政府不会为维持某一个汇率水平而导致金融危机，它只是在浮动汇率制度下约束汇率干涉的一种方法，同中间汇率制度并不一样，由于后者需要政府确定出平衡汇率水平並加以公布。软汇率带制度softbandorsoftmargin：在此制度安排下，政府不承诺绝对维持汇率带的宽度。在强烈投资压力存在的情况下，政府有权利公布汇率波动超出汇率带的规定，但同时也警告市场将在可能的情况下随时采取政策措施将汇率波动拉回到汇率带限制的范围内。Bartolini和Prati1997，1998正式提出“软汇率目的区softtargetzone的概念，是对软汇率带制度研究的理论奉献。他们提出，一国政府能够采用将过去和如今的汇率制度的移动平均值或者几何平均值维持在一个设定的波动范围内而不是仅仅维持当前的市场汇率水平。这样，汇率的波动可能在短期会脱离汇率波动带，但维持了在长期处于汇率波动带内的稳定。