财务管理资本构造 (2).docx

《财务管理资本构造 (2).docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《财务管理资本构造 (2).docx（12页珍藏版）》请在淘文阁 - 分享文档赚钱的网站上搜索。

1、财务管理资本构造摘要:本文通过研究财务管理目的与资本构造理论的关系,对怎样优化企业资本构造问题进行了讨论。指出财务管理目的应为企业价值最大化,财务杠杆利益是衡量企业资本构造的重要指标,并在分析影响企业资本构造有关因素的基础上,对怎样优化企业资本构造问题提出了建议。随着我国经济体制改革的不断深化,对企业财务管理体制的完善和发展提出了新的要求。怎样科学地设置财务管理最优目的,对于研究财务管理理论,确定资本的最优构造,有效地指导财务管理实践具有一定的现实意义。本文拟从确定财务管理的最优目的出发,分析财务管理最优目的(企业价值最大化)与资本构造的关系,并运用资本构造的计量指标(财务杠杆利益),对我国企

2、业的负债经营状况进行分析研究。一、财务管理的最优目的企业价值最大化财务管理目的,是在特定的理财环境中,通过组织财务活动,处理财务关系所要到达的目的。比拟具有代表性的财务管理目的主要有下面几种观点:企业利润最大化、股东财富最大化、企业价值最大化、企业经济效益最大化。根据当代企业财务管理理论和实践,并通过关于财务管理目的的几种主要观点的比拟,笔者以为企业价值最大化应作为财务管理的最优目的。企业价值是指企业全部资产的市场价值,它是以一定期间企业所获得的报酬(按净现金流量表示),按与获得该报酬相适应的风险报酬率作为贴现率计算的现值来表示的。企业价值不同于利润,利润只是新创造价值的一部分,而企业价值不仅

3、包含了新创造的价值,还包含了潜在或预期的获利能力。假如用表示企业价值;表示获得报酬的详细时间;表示第年获得的企业报酬(企业净现金流量),表示估计风险报酬率,则企业价值能够通过下面公式计算:=11(1+)。若假定企业持续经营,即,且每年的相等,则=/。由此可见,企业总价值与成正比,与成反比。即企业价值与预期报酬成正比,与预期风险成反比。由财务管理的基本原理可知,报酬与风险是呈比例变动的,所获得的报酬越大,所冒的风险也就越大。而风险的增加又会影响到企业的生存状况和获利能力。因而,企业的价值只要在其报酬与风险到达较好的平衡时才能到达最大。以企业价值最大化作为财务管理目的,其理由主要有下面两点:(一)

4、以企业价值最大化作为财务管理目的弥补了利润最大化的缺乏假如以利润最大化作为财务管理目的,一方面,没有考虑企业所创造的利润与投入资本之间的关系,不利于不同资本规模的企业或同一企业不同时期之间的比拟;另一方面,它没有考虑时间价值和风险价值,获得的同一利润额所用的时间不同,其价值不同,承当的风险可以能不同。假如以追求企业利润最大化作为财务管理目的,还可能会忽视产品开发、生产安全、履行社会责任等工作,导致企业短期行为的发生。进行财务管理就是要权衡报酬与风险的得失,实现二者的最佳平衡,使企业价值最大。以企业价值最大化作为财务管理目的,能够将企业获得的报酬按时间价值进行计量,考虑了报酬与风险的关系,使企业

5、的前当收益与将来收益都对企业价值产生影响,有效地避免企业短期行为的发生。(二)以企业价值最大化作为财务管理目的更符合我国国情在我国,有人以为应将企业经济效益最大化作为财务管理目的,由于经济效益是指投入与产出的关系,即以一定限度的资源消耗获得最大限度的收益。这是一个比利润更广义的概念,它是三类量化指标的综合:一是以资本、成本、利润的绝对数及相对数表示的价值指标;二是以产量、质量、市场份额等表示的实物量指标;三是以劳动生产率、资产利润率、保值增值率等表示的效率指标。并以为第一类指标反映的是企业现实的盈利水平,第二类、第三类指标反映的是企业潜在的盈利水平或将来的增值能力,因而该指标在利润中参加了时间

6、因素,能够以为该指标考虑了时间价值和风险价值。笔者以为,由于反映企业盈利水平的利润指标是根据权责发生制计算的,并没有考虑时间价值。这种以为潜在的盈利能力或将来增值能力反映了时间价值的观点在理论上是缺乏根据的,在实践上也是难以计量的。而以企业价值最大化作为财务管理目的,体现了对经济效益的深层次认识,不仅考虑了风险与报酬的关系,还将影响企业财务管理活动及各利益关系人的关系协调起来,使企业所有者、债权人、职工和政府都能够在企业价值的增长中使本人的利益得到知足,进而使企业财务管理和经济效益均进入良性循环状态。因而,企业价值最大化应是财务管理的最优目的。二、资本构造理论与企业价值最大化资本构造理论是西方

7、现代财务理论的主要研究成果之一。企业的资本构造是由于企业采取不同的筹资方式构成的,表现为企业长期资本的构成及其比例关系即企业资产负债表右方的长期负债、优先股、普通股权益的构造。各种筹资方式及其不同组合类型决定着企业的资本构造及其变化。资本构造的变化与企业价值处于如何的关系?当企业资本构造处于什么状态能使企业价值最大?这种关系构成了资本构造理论的焦点。其中,莫迪利安尼和米勒创立的定理,被以为是现代财务管理理论的经典。(一)理论的发展阶段1最初的理论(无税条件下的资本构造理论)最初的理论,即由美国的和(简称)教授于1958年6月份发表于（美国经济评论）的“资本构造、公司财务与资本一文中所阐述的基本

8、思想。该理论以为,在不考虑公司所得税,且企业经营风险一样而只要资本构造不同时,公司的资本构造与公司的市场价值无关。或者讲,当公司的债务比率由零增加到100%时,企业的资本总成本及总价值不会发生任何变动,即企业价值与企业能否负债无关,不存在最佳资本构造问题。2修正的理论(含税条件下的资本构造理论)修正的理论,是于1963年共同发表的另一篇与资本构造有关的论文中的基本思想。他们发现,在考虑公司所得税的情况下,由于负债的利息是免税支出,能够降低综合资本成本,增加企业的价值。因而,公司只要通过财务杠杆利益的不断增加,而不断降低其资本成本,负债越多,杠杆作用越明显,公司价值越大。当债务资本在资本构造中趋

9、近100%时,才是最佳的资本构造,此时企业价值到达最大。最初的理论和修正的理论是资本构造理论中关于债务配置的两个极端看法。3米勒模型理论米勒模型是米勒于1976年在美国金融学会所做报告中阐述的基本思想。该模型用个人所得税对修正的理论进行了校正,以为修正的理论高估了负债的好处,实际上个人所得税在某种程度上抵销了个人从投资中所得的利息收入,他们所交个人所得税的损失与公司追求负债,减少公司所得税的优惠大体相等。于是,米勒模型又回到最初的理论中去了。4权衡模型理论该理论以为,理论忽略了当代社会中的两个因素:财务拮据成本和成本,而只要运用负债经营,就可能会发生财务拮据成本和成本。在考虑以上两项影响因素后

10、,运用负债企业的价值应按下面公式确定:运用负债企业价值=无负债企业价值+运用负债减税收益-财务拮据预期成本现值-成本预期现值上式表明,负债能够给企业带来减税效应,使企业价值增大;但是,随着负债减税收益的增加,两种成本的现值也会增加。只要在负债减税利益和负债产生的财务拮据成本及成本之间保持平衡时,才能够确定公司的最佳资本构造。即最佳的资本构造应为减税收益等于两种成本现值之和时的负债比例。(二)资本构造理论对我们的启示资本构造理论的重要奉献不仅在于提出了“能否存在最佳资本构造这一财务命题;而且以为客观上存在资本构造的最优组合,并使我们对资本构造有了下面几点明确认识:1负债筹资是成本最低的筹资方式在

11、企业的各项资金;中,由于债务资金的利息在企业所得税前支付,而且,债权人比投资者承当的风险相对较小,要求的报酬率较低,因而,债务资金的成本通常是最低的。当存在公司所得税的情况下,负债筹资,可降低综合资本成本,增加公司收益。2成本最低的筹资方式,未必是最佳筹资方式由于财务拮据成本和成本的作用和影响,过度负债会抵消减税增加的收益。由于,随着负债比重的增加,企业利息费用在增加,企业丧失偿债能力的可能性在加大,企业的财务风险在加大。这时,无论是企业投资者还是债权人都会要求获得相应的补偿,即要求提高资金报酬率,进而使企业综合资本成本大大提高。3最优资本构造是一种客观存在负债筹资的资本成本固然低于其它筹资方

12、式,但不能用单项资本成本的高低作为衡量的标准,只要当企业总资本成本最低时的负债水平才是较为合理的。因而,资本构造在客观上存在最优组合,企业在筹资决策中,要通过不断优化资本构造使其趋于合理,直至到达企业综合资本成本最低的资本构造,方能实现企业最大化这一目的。三、衡量资本构造重要指标财务杠杆利益由于企业一般都采用债务筹资和股权筹资的组合,由此构成的资本构造一般称为“杠杆资本构造,其杠杆比率即为资本构造中债务资本与股权资本的比例关系。因而,财务杠杆利益就成为衡量企业资本构造,评价企业负债经营的重要指标。财务杠杆利益是企业运用负债对普通股收益的影响额。财务杠杆理论的重心是负债对股东报酬的扩张作用。其计

13、量公式如下:普通股利润率=投资利润率+负债股东权益投资利润率-负债利率(1-所得税率)由上式可见,当企业全部资金为权益资金,或当企业投资利润率与负债利率一致的情况下,企业不会构成财务杠杆利益;当投资利润率高于举债利率时,借入资金的存在可提高普通股的每股利润,表现为正财务杠杆利益。当投资利润率低于举债利率时,则普通股的利润率将低于税后投资利润率,股东收益下降,表现为负财务杠杆利益。为充分运用正的财务杠杆利益,限制或消除负的财务杠杆利益,应注意下面两个方面的问题:(一)提高企业的盈利能力由于企业投资利润率与财务杠杆利益呈正方向变动,企业盈利能力的提高有利于正财务杠杆利益的提高。企业应通过合理配置资

14、产,加速资金周转,降低产品成本,改良产品质量和构造等措施,促进企业盈利能力的增长。并将企业各类负债的加权平均利率作为投资利润率的最低控制线,以防止发生负的财务杠杆利益。因而,企业在追求高投资报酬率时,应注意投资报酬与经营风险的协调平衡。(二)降低企业负债利率企业负债利率与财务杠杆利益呈反方向变动关系,降低负债利率能增加财务杠杆利益。企业应通过比拟各金融机构的信贷条件和各种举债方式的特点,选择合适企业生产经营所必需且利息成本较低的负债资金。如估计今后利率有上升趋势时,企业应选用固定利率计息的借款,以避免利息支出的增加,反之,选用浮动利率计息的借款。另外,企业还能够通过选择合理的还本付息方式,最大

15、限度地降低借款实际利率;根据企业资产配置的要求,优化借款构造,在不增加筹资风险的情况下,最大限度地利用短期贷款。四、优化资本构造应考虑的主要因素衡量资本构造能否合理的关键是确定负债与股东权益的适宜比例,当企业资本构造最优时,财务杠杆利益最大。从理论上来讲,投资利润率与负债利率差额为正,负债比例越高,则正财务杠杆利益越大。反之,差额为负,负债比例不宜过高,以防普通股股东遭受更大的损失。企业负债比例应以多大为宜,这虽然没有也不应该有统一的标准。在实际工作中除要考虑财务杠杆利益外,还要考虑下面几个因素:(一)经济周期因素在市场经济条件下,任何国家的经济都既不会较长时间的增长,也不会较长时间的衰退,而

16、是在波动中发展的。这种波动大体上呈现复苏、繁荣、衰退和萧条的阶段性周期循环,即为经济周期。一般而言,在经济衰退、萧条阶段,由于整个宏观经济不景气,多数企业经营举步维艰,财务状况经常陷入窘境,甚至恶化,经济效益较差。在此期间,企业应尽可能压缩负债,甚至采用“零负债策略,不失为一种明智之举。而在经济复苏、繁荣阶段,一般来讲,由于经济走出低谷,市场供求趋旺,大部分企业的销售顺畅,利润水平不断上升,此时,企业应增加负债,以捉住机遇,迅速发展。(二)市场竞争环境因素即便处于同一宏观经济环境下的企业,因各自所处的市场竞争环境不同,其负债水平也不应一概而论。一般来讲,在市场竞争中处于垄断性行业的企业,如我国

17、目前的煤气、自来水、电力等企业,以及在同行业中处于垄断地位的企业,由于这类企业的销售不会发生问题,生产经营不会产生较大的波动,利润稳中有升,因而,可适当提高负债比率,以利用债务资金,提高生产能力,构成规模效益,稳固其垄断地位;而对于一般竞争性企业,由于其销售完全由市场来决定,价格易于波动,利润难以稳定,因而,不宜太多地采用负债方式筹集资金。(三)行业因素不同的行业,由于生产经营活动的内容不同,其资金构造相应也会有所差异。商品流通企业因主要是为了增加存货而筹资,而存货的周转期较短,变现能力较强,所以其负债水平能够相对高一些;而对于那些高风险、需要大量科研经费、产品试制周期十分长的企业,太多地利用债务资金显然是不适当的。(四)估计的投资效益情况假如估计投资效益好,且该行业或产品处于上升时期,应适当提高负债比率,扩大生产经营规模,利用财务杠杆利益;反之,假如估计生产经营及效益将要下滑,应适当减少负债,缩减生产经营规模,防止财务杠杆风险。此外,企业对待风险的态度也是影响企业负债比率高低的重要因素。那些对经济发展前景比拟乐观,并富于进取精神,喜欢冒风险的企业往往会安排比拟高的负债比率;而那些对宏观经济将来趋势持悲观态度,或者一惧以稳健著称的企业,则会只使用较少的债务资金。