风险投资人社会网络中心性对新三板企业创新绩效的影响研究.docx

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1、 年 月 管 理 学 报第 卷第 期 编码 ： 风险投资人社会网络中心性对新三板企业 创新绩效的影响研究 严子淳 刘 刚 梁 晗 （ 中国民航大学经济与管理学院 ； 中国人民大学商学院 ） 摘要 ： 基于社会嵌入理论视角 ， 构 建 了 风 险 投 资 人 社 会 网 络 中 心 性 与 企 业 创 新 绩 效 关 系 的理论模型 ， 并获取 年 月 日前上市的 家新三板上市企业及其风险投资人的相 关数据进行实证检验 。 研究表明 ： 企业风险投资人社 会 网 络 中 心 性 显 著 提 升 了 企 业 的 创 新 绩 效 ， 并且这一促进作用受到行业结构不确定性和企业生命周期的调节 ； 在行

2、业结构不确定性较 强的条件下 ， 其促进作用更强 ； 当企业处于企业生命周期初期阶段时 ， 其促进作用更强 。 关键词 ： 风险投资人 ； 创新绩效 ； 社会网络中心性 ； 行业结构不确定性 ； 企业生命周期 中图法分类号 ： 文献标志码 ： 文章编号 ： （ ） （ ， ， ； ， ， ） ： ， ， ， ， ； ， ： ； ； ； ； 研究背景 随着中国金融市场发展的逐步成熟 ， 风险投 资和股权投资制度日趋完善 ， 而在引入公司风险 投资者日趋常态化 、 规范化的背景下 ， 风险投资 人已经 成 为 中 国 企 业 尤 其 是 创 业 企 业 成 长 、发 。 引入风险投资人 （ 基 于

3、 社 会 嵌 入 理 论 ， 企 业 引 入 的 外 部 风 险 投资人 ， 特别 是 长 期 从 事 专 业 投 资 的 风 险 投 资 人 ， 在股权投 资 领 域 以 及 企 业 所 在 行 业 往 往 具 有丰富的商业 经 验 ， 并 且 在 行 业 内 外 具 有 较 为 丰富的社会网 络 条 件 ， 因 而 在 社 会 网 络 中 具 有 较高的中心性 位 置 ，这 些 风 险 投 资 人 的 社 会 网 展 、 壮大不可或缺的一部分 络水平决定了风险投资人和企业的社会嵌入水 不仅能在财务 层面上 为 企 业 提 供 必 要 的 资 金 和 金融支持 ， 高质量的风险投资人还能利用

4、自身经 验 、 资源 以 及 社 会 关 系 网 络 为 企 业 提 供 战 略 意 见 、 技术支撑 、 人才储备和信息资源 。 平 ， 同时也决 定 了 相 关 社 会 网 络 成 员 对 企 业 的 信任程度和合作意愿 。 由 此 可 见 ，风 险 投 资 人 自 身 经 验 与 其 社 会 网络与对于企 业 的 创 新 发 展 具 有 重 要 的 意 义 。 收稿日期 ： 基金项目 ： 天津市哲学社会科学规划基金资助项目 ） ， 而 忽 视 然而 ， 目前学 术 界 对 于 企 业 风 险 投 资 人 创 新 作 用的研究往往局限于风险投资人自身的资源属 管理学报第 卷第 期 年 月

5、社会创新网络的密度 、 中心结点和区划属性等都 对企业创新能力的建设产生了显著影响 。 性 、 投资经 验 以 及 进 入 时 机 等 方 面 ， 在 现 实 经 济 生 活 中 ，企 业 的 社 会 网 络 建 设 了风险投资人 自 身 的 社 会 网 络 特 性 ，特 别 是 关 于风险投资人社会网络中心性对于企业创新的 影响尚未有系统性的理论及相关 实 证 研 究 。 与 此同时 ， 诸如行业结构不确定性 、企 业 生 命 周 期 等对于风险投资人网络中心性与企业创新之间 关系的影响更是缺乏深入的探究 。 新三板是我国非上市股份有限公司的股权 交易平台 ，主 要 针 对 的 是 中 小

6、微 型 企 业 。 一 般 而言 ， 新三板 的 挂 牌 企 业 均 为 新 创 高 科 技 型 企 业 ， 因此对于 企 业 风 险 投 资 人 的 诉 求 强 于 其 他 类型的企 业 ； 同时 ， 由于新三板企业 自 身 规 模 的 限制 ， 风险投 资 人 的 社 会 关 系 网 络 往 往 对 这 类 公司的发展 起 着 重 要 的 作 用 。 基 于 此 ，本 研 究 立足社会嵌入 理 论 ，利 用 新 三 板 上 市 公 司 披 露 的企业风险投 资 人 和 企 业 财 务 相 关 数 据 ，系 统 地探讨并实证检验风险投资人社会网络中心性 对企业创新绩效的影响及其相关边界条件

7、。 理论基础与研究假设 风险投 资 人 社 会 网 络 中 心 性 与 企 业 创 新 绩效 社 会 嵌 入 理 论 认 为 ，社 会 经 济 生 活 中 经 济 个体的经济活 动 发 展 水 平 和 业 绩 效 果 ，很 大 程 度上取决于其 所 处 的 社 会 网 络 关 系 ，经 济 个 体 与其所在的社 会 网 络 结 合 得 越 紧 密 ，越 有 利 于 其利用社会网络和社会网络成员的特殊社会资 源 ， 因此能够 提 升 相 关 经 济 活 动 中 个 体 的 业 绩 。 已有 研 究 表 明 ， 对 于 风 险 投 资 机 构 而 。 对 于 企 业 创 新 活 动 而 言 ， 企

8、 。 同 时 ， 企 业 的 社 。 与此一致 ， 池仁勇 的研究也发现 ， 企业 是一件长期的 、 渐进性的工作 ， 而以 社 交 网 络 中 心性条件为代表的社会嵌入程度难以在短时间 内具备或提 高 。 由 此 ， 中 国 企 业 纷 纷 寻 找 包 括 风险投资人在 内 的 战 略 合 作 伙 伴 ，以 提 高 社 会 网络水平和社会嵌入条件 。 风险投资人的引 入能够帮助企业借助风险投资人的社会网络及 其社会嵌入能力 ， 构筑自身的社会 网 络 ， 获 取 企 业创新能力建设所需的信息 、 技术 和 市 场 渠 道 ， 从而提升企 业 的 创 新 绩 效 。 此 外 ， 从 风 险 投

9、 资人的角度出 发 ，基 于 其 自 身 投 资 利 益 的 最 大 化 ， 风险投资 人 也 希 望 企 业 能 够 提 升 包 括 创 新 绩效在内的 企 业 绩 效 。 与 此 同 时 ， 风 险 投 资 人 长期从事企业 股 权 投 资 业 务 ，在 企 业 所 处 行 业 内部和外部往往积攒了较为广泛和高质量的社 会网络经验 ，而 由 于 他 们 具 备 高 效 沟 通 社 会 网 络的能力 ，往 往 使 其 自 身 网 络 中 心 性 条 件 能 够 转化为企业社会嵌入水平和创新绩效 。 基于 此 ， 提出如下假设 ： 假设 风险投资人社会网络中心性水平 对企业创新绩效有着显著的正

10、向影响 。 行业结构不确定性的调节作用 已 有 研 究 表 明 ，企 业 选 择 引 入 风 险 投 资 人 往往与其所处 行 业 的 不 确 定 性 有 关 ，所 处 行 业 不确定性较强 的 企 业 ，由 于 经 营 业 绩 和 行 业 周 期的不 稳 定 ， 更 加 倾 向 于 引 入 风 险 投 资 人 。 一方面 ， 在较强的市场不确定性 条 件 下 ， 企 业 的 市场前景不明确 ， 其创新和研发的投入会面临更 水平 多的经营风险和资金风险 ， 而社会网络在资金 、 言 ， 其网络能 力 和 网 络 位 置 能 够 直 接 有 效 地 提 高其投资绩效 ，具 有 越 强 网 络 资

11、 源 获 取 能 力 和 整合利用能力的风险投资机构 ， 投 资 绩 效 越 高 ， 位于网络中心和中介位置的风险投资机构的投 信息和技术等方面能起到资源性的保障作用 ， 企 业更加倾向于 通过自 身 及 风 险 投 资 人 社 会 网 络 条件的嵌入度来获取相应的资源 ， 从而形成对经 营业绩的促进作用 ， 以抵御不确定性所带来的相 资绩效 也 越 高 关风险 ； 另一方面 ， 在行业不确定性条件下 ，企 业本身以及高管人员的社会网络水平和在社会 网络中的位置 ，都 能 够 帮 助 企 业 快 速 便 捷 地 以 较低的成本获 取 提 高 企 业 创 新 效 率 的 信 息 、资 金和技术等

12、资 源 ，促 进 企 业 创 新 创 业 效 率 的 提 业仅依靠自身 在本行 业 内 所 获 得 的 社 会 网 络 资 源 ， 难以快速高效地构筑自 身的社会网络以及提 升社会网络效率 ， 同时 ， 企业自身的社会网络成 员往往也面临 着与企 业 类 似 的 行 业 不 确 定 性 风 高以及 生 产 力 水 平 的 提 升 险 ， 亦或由于本身知晓企业不确定性风险而对企 会嵌入度更优 ，意 味 着 企 业 与 其 社 会 成 员 之 间 处于更加高效和频繁的社会联系之中 ， 社会网络 成员不仅与企业具有更多的社会交往 ， 而且社会 网络成员对企业也更加信任 ， 可通过网络化方式 协助企业

13、创新 ， 并且其提升绩效的动机也更加强 业社会网 络 的 交 流 和 经 济 交 往 更 趋 于 保 守 。 根据资源依赖理论 ， 企业为了生存发展需要与环 境进行资源的交换 ， 市场的不确定性会为企业的 经营活动带来一定风险 ， 引入风险投资人有 利于 利用行业外部风险投资人社会网络嵌入特性 ， 寻 烈 ， 找企业 创 新 发 展 的 必 需 资 源 和 社 会 网 络 合 作 。 。 在 企 业 生 命 周 期 初 期 ， 企 业 自 身 等 的研究 ， 采用 企 业 年 度 全 要 风险投资人社会网络中心性对新三板企业创新绩效的影响研究 严子淳 刘 刚 梁 晗 风险投资人社 会网络 中

14、心 性 条 件 对 企 业 创 新 绩 效的促进作用 在上述 行 业 不 确 定 性 条 件 下 得 到 加强 。 基于此 ， 提出如下假设 ： 假设 行业结构不确定性正向调节风险 投资人 社 会 网 络 中 心 性 与 企 业 创 新 绩 效 的 关 系 ， 即当企业所处行业结构不确定 性 越 高 时 ，风 险投资人社会网络中心性对企业创新绩效的正 向影响得到显著的强化 。 企业生命周期的调节作用 企 业 在 不 同 的 生 命 周 期 中 ，依 靠 自 身 资 源 能力或借助外部风险投资人社会网络及其社会 网络嵌 入 性 进 行 创 新 能 力 建 设 的 诉 求 并 不 一 致 。 对于

15、一般 企 业 而 言 ，依 据 企 业 的 业 务 水 平 和公司业绩 ，可 以 将 企 业 经 营 阶 段 划 分 为 成 长 期和成熟期等 不 同 的 企 业 生 命 周 期 阶 段 ，在 不 同的生命周期 阶 段 中 ，企 业 对 于 创 新 绩 效 提 升 所需的资源条 件 和 社 会 网 络 条 件 不 尽 相 同 ，构 建社会网络条件的难度也随着生命周期的变化 统计了新三板 全 部 企 业 风 险 投 资 人 的 信 息 ，且 进一步利用工 商 登 记 信 息 查 询 系 统 ，查 询 了 从 万得数据库中获得的风险投资人之间的控股关 系 。 根据 等 的 研 究 ， 本 研 究

16、以 风 险 投 资 人具有新三板 风 险 投 资 项 目 、风 险 投 资 人 直 接 或者 间 接 参 股 股 公 司 和 投 资 新 三 板 的 其 他 风险投资人的总数作为企业风险投资人在全部 风险投资人 、新 三 板 企 业 和 相 关 社 会 成 员 中 的 社会 网 络 联 结 个 数 。 根 据 的 研 究 ， 本研究以 企 业 风 险 投 资 人 当 年 社 会 网 络 联 络个数作为企 业 社 会 网 络 中 心 性 的 标 准 ，测 算 企业风险投资 人 社 会 网 络 中 心 性 变 量 ；且 进 一 步利用万得数据库所公布的新三板企业相关数 据 ， 基于 的 相 关 研

17、 究 测 算 了 全 要 素 生产率数 据 。 此 外 ， 本 研 究 还 测 算 了 其 他 调 节 变量和控制变量数据 ， 最终获 取 了 年 月 日前上市 的 个 新 三 板 上 市 企 业 和 其 风 险投资人的相关数据 ， 内含 个观测值 。 有所变化 本研究之所以选择新三板企业及其风险投 刚刚开始构筑 必 要 的 社 会 网 络 ，创 新 能 力 所 需 要的信息 、 技 术 、 资 金 和 市 场 资 源 相 对 较 大 ，并 且没有形成 稳 定 的 获 取 手 段 。 由 此 ，在 生 命 周期初期 ，企 业 无 疑 会 更 加 依 赖 风 险 投 资 人 社 会网络水平和 社

18、 会 嵌 入 条 件 ，风 险 投 资 人 出 于 投资利益考虑 ，也 更 愿 意 协 助 企 业 利 用 自 身 社 会网络条件 ， 获取相应的创新资源 和 社 会 网 络 ， 以促进企业 创 新 绩 效 的 全 面 提 升 。 基 于 此 ，提 出如下假设 ： 假设 企业生命周期正向调节风险投资 人社会网络中 心 性 与 企 业 创 新 绩 效 的 关 系 ，即 当企业处于企 业 生 命 周 期 初 期 时 ，风 险 投 资 人 社会网络中心性对企业创新绩效的正向影响得 到显著的强化 。 本研究的理论框架见图 。 图 理论框架 数据结构和模型 设计 样本与数据来源 为 了 利 用 实 证

19、研 究 验 证 上 述 理 论 假 设 ，本 研究利用万得数据库获取新三板上市企业风险 投资人和公司 财 务 相 关 信 息 ，从 万 得 数 据 库 中 资人相关数据 作 为 经 验 研 究 的 数 据 来 源 ，原 因 如下 ： 由于 新 三 板 企 业 及 其 风 险 投 资 人 数 据 具有可得性 ，根 据 中 国 证 监 会 有 关 新 三 板 上 市 公司信息披露 的 规 定 ，新 三 板 企 业 需 要 披 露 相 关财务数据 。 不仅 如 此 ， 与 中 国 股 上 市 公 司 不同 ， 万得数据库除了企业的财务 数 据 之 外 ，还 收录了新三板 企 业 风 险 投 资 人

20、的 相 关 信 息 ，便 于本研 究 计 算 相 关 风 险 投 资 人 的 社 会 网 络 特 性 ， 从而为实证 分 析 提 供 可 行 性 。 与 股 主 板上市企业相比 ， 新三板企业规模 更 小 ， 并 且 具 有更多的创业 企 业 和 新 兴 企 业 ，便 于 本 研 究 对 处于不 同 生 命 周 期 的 新 三 板 企 业 进 行 比 较 研 究 。 新三 板 公 司 股 权 交 易 与 股 市 场 相 比 并不活跃 ， 风险投资人投资更为普 遍 ， 并 且 风 险 投资人更加倾 向 于 继 续 持 有 新 三 板 企 业 股 票 ， 作为战略合作 者 协 助 企 业 提 升

21、绩 效 ，而 非 选 择 退出策略以获得投资收益 。 变量测量 （ ） 企 业 创 新 绩 效 借 鉴 和 素生产率水平来衡量因变量企业 创 新 绩 效 。 全 要素生 产 率 即 企 业 产 量 与 全 部 要 素 投 入 量 之 比 ， 技术进步 、 组 织 创 新 、 专 业 化 和 生 产 创 新 等 都被视为 全 要 素 生 产 率 的 来 源 。 指 出 ， 以往研究 采 用 专 利 来 衡 量 企 业 创 新 绩 效 的 方法具有局限性 。 如企业专利申请 量 和 企 业 专 利有效量等专利相关数据能够较好地衡量企业 在科学技术创新层面的创新绩效 ， 但 是 ， 专 利 相 以及

22、 等 的 研 究 ， 指出 ， 在研 究 跨 国 生 产 率 水 平 溢 出 的 情 境 的研究结果 ， 对 的 研 究 成 果 测 算 企 业 生 命 周 期 指 、 关的变量却无 法 衡 量 其 他 领 域 的 创 新 ，如 管 理 创新 、 市场模式创新等带来的生产 率 水 平 、 创 新 能力和创新 绩 效 的 提 升 。 特 别 需 要 指 出 的 是 ， 在研究相关生 产 率 水 平 溢 出 的 学 术 情 境 下 ，管 理 、 人力 、 制度方面的资源储备和组 织 学 习 可 能 更能解释溢出效应的实际情况 。 管理学报第 卷第 期 年 月 采用企业风险投资人当年社会网络联结个数

23、作 为企业社会网 络 中 心 性 的 标 准 ，并 进 一 步 通 过 除以全部社会网络成员总数来减少回归统计偏 差 ， 进而实现 对 解 释 变 量 风 险 投 资 人 社 会 网 络 中心性的测算 。 等 （） 行业不确定性 借鉴 等 的研究成 中 ， 专利相关 的 变 量 并 不 能 很 好 地 体 现 生 产 率 水平的溢出效果 。 本研究以全要素 生 产 率 水 平 度量方法为基 础 ，利 用 万 得 数 据 库 中 的 新 三 板 果 ， 利用企业所在行业的总收入 、 销 售 收 入 和 利 润三者标准差的几何平均数作为行业不确定性 的衡量标准 。 企业财务数据 ， 采用鲁晓东等

24、（） 企业生 命 周 期 依 据 李 云 鹤 等 以 及 企业全要素生产率进行测算 。 （） 社会网 络 中 心 性 在 构 筑 解 释 变 量 方 数 。 此外 ， 根 据 的 研 究 ， 本 研 究 以 面 ， 根 据 等 的 研 究 ， 本 研 究 以 中位数为依据 ，将 企 业 划 分 为 成 长 期 企 业 和 衰 具有新三板风 险 投 资 项 目 的 风 险 投 资 人 、直 接 或者 间 接 参 股 股 公 司 的 风 险 投 资 人 和 投 资 新三板的其他风险投资人的总数作为企业风险 投资人在全部 风 险 投 资 人 、新 三 板 企 业 和 相 关 社会成员中的社会网络联结

25、个数 ； 同 时 ， 将 全 部 新三板风险投 资 人 、风 险 投 资 人 所 投 资 的 新 三 板公司以及上述新三板风险投资人所 投 资 的 股企业的总个数作为社会网络成 员 总 数 。 根 据 退期企业 ， 构 建 生 命 周 期 虚 拟 变 量 ， 其 中 ，成 长 期企业为 ， 衰 退 期 企 业 为 ，并 将 上 述 生 命 周 期虚拟变量作为调节变量 。 除 此 之 外 ，本 研 究 还 加 入 了 公 司 净 资 产 收 益率 、 公司年 龄 、 公 司 规 模 、 研 发 强 度 以 及 企 业 所处行业虚拟变量和企业所在省份虚拟变量作 为控制变量 。 具体变量说明和描述

26、性 统 计 结 果 见表 。 表 新三板企业的相关变量测算方法和统计特征 变量 测量方法 均值 标准差 最小值 最大值 全要素生产率 利用 方法 测算企业全要素生产率 风险投资人社会网络中心性 企业风险投资人当年社会网络联结个数除以全部社会网络成员总数 行业不确定性 企业所在行业的总收入 、 销售收入和利润三者标准差的几何平均数 生命周期虚拟变量 根据李云鹤等 的研 究 结 果 测 算 企 业 生 命 周 期 指 数 ， 并 根据生命周期指数中位数 ， 将企业划分为成长期企业和衰退期企业 ， 构建 新三板企业生命周期虚拟变量 ， 成长期企业为 ， 衰退期企业为 公司净资产收益率 新三板企业公司

27、公布的当年净资产收益率 公司年龄 报告当年年份减去公司成立年份 公司规模 新三板公司当年报告的资产总值取对数值 企业 投入比 新三板企业当年的 投入除以企业总资产 企业所处行业虚拟变量 根据万得数据库中新三板企业所处行业 ， 建立的多个虚拟变量 企业所在省份虚拟变量 根据万得数据库中新三板企业所在省份 ， 建立的多个虚拟变量 模型设计 基于 软 件 中 提 供 的 命 令 ， 本研究利用系统广义矩 （ ） 两步法估 计 ，对 风险投资人社会网络中心性对企业创新绩效的 （ ） （ ） ， 取因变量滞后一期 ， 因变量作为工具变量引用一 次的两阶段 方法 。 此外 ， 本研究还使用了 面板数据回归

28、固定效应进行了稳健性检验 。 本研究以加入调节变量和解释变量交叉项 影响进行回归分析 ， 验证研究假设 的方法检验 模 型 调 节 效 应 ， 同 时 ， 考 虑 稳 健 性 ， （） 还利用分组方 法 ，按 照 行 业 结 构 不 确 定 性 中 位 式中 ， 表示因变量 ； 表示包括风险投资人社 会网络中心性 、 行业结构不确定性 、 企业生命周 期在内的 解 释 变 量 和 调 节 变 量 ； 表 示 相 关 控 制变量 ； 表示相关模型残差 ； 表示个体 ； 表示 时间 。 由于系 统 广 义 矩 模 型 还 通 过 相 关 工 具 变 量选择的 检 验 和 自 回 归 相 关 的 （

29、 ）、 （） 检 验 ， 为 通 过 上 述 检 验 ，在 回 归 分 析 中 选 数值和企业生 命 周 期 、 分 组 ， 将 全 部 样 本 划 分为不同的子 样 本 ，分 别 回 归 比 较 系 数 和 系 数 间 统计量 ， 分析调节效应的大小 。 实证过程检验 实证结果 本研究使用 对上述风险投资人社会网 类别 高行业结 风 险 投 资 人 社 会 网 络 中 生命周期虚拟变量 风险投资人社会网络中心性 风险投资人社会网络中心性对新三板企 业创新绩效的影响研究 严子淳 刘 刚 梁 晗 络中心性对企 业创新 绩 效 影 响 的 数 据 进 行 了 回 归分析 ， 分别利用系统广义矩回归和面板数据固 定效应回归方法 ， 对研究假设进行了实证检验 ； 另外 ， 通过对交叉项显著性以及分组回归中风险 投资人社会网 络中心 性 回 归 系 数 的 变 化 进 行 考 察 ， 检验相关调节变量的调节效应 （ 见表 ）。 表 风险投资人社会网络中心性对新三板企业 创新绩效影响的回归结果 类别 模型 模型 模型 模型 衰退期的两组子样本分别进行回 归 。 回 归 结 果 见表 。 表 风险投资人社会网络中心性对新三板企业 创新绩效影响的分组回归结果 模型 模型