20220614-安信证券-中资美元债讲义（4）资金回流全解析.pdf

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1、 1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 资金回流是发行中资美元债涉及的重要环节之一，包括外债登记、结汇、资金提取等环节，不同发行架构下资金回流的方式和面临的监管约束有所不同。本文就中资美元债资金回流的监管框架和业务模式进行探讨。 中资美元债资金回流的监管框架。 （中资美元债资金回流的监管框架。 （1）从监管机构来看，外管局）从监管机构来看，外管局是是中资中资美元债美元债资金资金监管的核心监管的核心机构。机构。中资美元债境内主要涉及两个监管机构，一是发改委，主要负责发行审批，即外债的备案登记；二是外管局，主

2、要负责资金监管，包括外债的签约登记、结汇管理、资金提取等。 （2）从监管政策来看，经历了由紧到松）从监管政策来看，经历了由紧到松的三个阶段。的三个阶段。 2015 年以前为严格监管期年以前为严格监管期， 在汇发 2013 19 号、 汇发 201429 号的约束下，直接发行和担保发行架构的资金回流受到严格限制。维好协议架构也在这一背景下应运而生。 2015-2016 年为部分放开期年为部分放开期，直接发行架构的资金回流经历了从重点领域放开到全面放开的过程。 2017 年以来为全面放年以来为全面放开期，开期，担保架构的资金回流限制也大幅放宽。 中资美元债资金回流的步骤中资美元债资金回流的步骤。

3、（1）步骤一：）步骤一：签约登记。签约登记。直接发行或担保发行架构下，债券发行成功后首先需要在外管局完成外债签约登记或内保外贷登记，这是资金回流的前臵条件； 维好协议架构暂不涉及。 （2） 步骤二：） 步骤二： 资金回流与结汇。资金回流与结汇。完成外管局签约登记后，直接发行架构下发行人可开设银行专用账户，完成意愿结汇；担保发行和维好协议架构下，境外发行人可通过向境内放贷、股权投资等方式完成资金回流。 （3）步骤三：资金提取。）步骤三：资金提取。根据汇发201616 号，发债募集资金需遵循在经营范围内真实、自用的原则，对境外发债募集资金回流后的用途采用“负面清单”管理制。 中资美元债资金回流的方

4、式。 （中资美元债资金回流的方式。 （1）直接发行架构下，）直接发行架构下，资金回流程序较为简单。完成外管局外债签约登记后， 境内企业可将资本金账户中的外汇资本金自行选择时机结转为人民币，纳入结汇待支付账户管理；当境内企业需要实际使用结汇资金进行支付时，再由银行对结汇资金支付用途进行审核。 （2）担保发行担保发行架构下，架构下，主要通过两种方式回流，一是向境内放贷一是向境内放贷，即境外发行人将发债募集资金通过借贷的方式提供给境内担保主体， 这构成一笔外债， 意味着除内保外贷登记手续外，担保方还需就该笔外债在外管局办理外债登记手续。二是股权投资二是股权投资，即境外发行人使用发债募集资金在境内新设

5、外商投资企业、并购境内企业等以实现资金回流，需要满足相关主管部门对外商直接投资（FDI）的管理规定。 （3）维好协议）维好协议架构下，架构下，除向境内放贷或股权投资外，还可通过融资租赁通道、跨境双向人民币资金池、外存内贷、外保内贷等方式实现资金回流。在目前的监管框架下，在目前的监管框架下，不同不同发行架构资金回流难度差异已发行架构资金回流难度差异已相对相对不大。不大。 风险提示：风险提示：政策实际执行差异，政策实际执行差异，监管政策超预期等监管政策超预期等 4 2022 年年 6 月月 14 日日 中资美元债中资美元债讲义（讲义（4） ：资金回流） ：资金回流全全解析解析 Tabl e_Bas

6、eI nf o 固定收益固定收益主题报告主题报告 证券研究报告 池光胜池光胜 分析师 SAC 执业证书编号：S1450518100003 陈雨田陈雨田 分析师 SAC 执业证书编号：S1450521070001 相关报告相关报告 中资美元债讲义（1） ：一文读懂备用信用证 2022-5-13 中资美元债讲义（2） ：监管政策二十年变迁 2022-5-24 中资美元债讲义（3） ：四种发行架构解析 2022-6-6 更多投研资料 公众号：mtachn 2 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。

7、内容目录内容目录 1. 中资美元债资金回流的监管框架中资美元债资金回流的监管框架. 3 1.1. 监管机构3 1.2. 监管政策 . 3 2. 中资美元债资金回流的步骤中资美元债资金回流的步骤. 4 3. 中资美元债资金回流的方式中资美元债资金回流的方式. 5 3.1. 直接发行 . 5 3.2. 担保发行 . 6 3.3. 维好协议 . 6 4. 总结总结. 7 图表目录图表目录 图 1：中资美元债资金回流步骤 . 5 图 2：直接发行中资美元债的资金回流方式. 5 图 3：内保外贷模式下中资美元债的资金回流方式 . 6 图 4：维好协议模式下中资美元债的资金回流方式 . 7 图 5：不同发

8、行结构下中资美元债的资金回流方式 . 8 更多投研资料 公众号：mtachn 3 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 1. 中资中资美元债资金美元债资金回流回流的的监管框架监管框架 1.1. 监管机构监管机构 国家外汇管理局是国家外汇管理局是中资中资美元债资金回流美元债资金回流监管的核心监管的核心机构。机构。中资美元债发行和资金回流主要涉及两个监管机构，一是国家发展和改革委员会（以下简称“发改委” ） ，二是国家外汇管理局（以下简称“外管局” ） 。其中发改委主要负责发行其中发改委主要负责

9、发行审批审批，即外债的备案登记，外管局主要负，即外债的备案登记，外管局主要负责责资金资金监管，包括外债的签约登记、结汇管理监管，包括外债的签约登记、结汇管理、资金提取、资金提取等。等。 表表 1：中资美元债中资美元债监管监管主体主体和相关程序和相关程序 监管阶段监管阶段 监管主体监管主体 监管程序监管程序 发行审批发行审批 发改委发改委 STEP1：事前备案登记。事前备案登记。根据发改委 2044 号文，境内企业在境外发行 1年期以上的债券，须向发改委申请办理备案登记手续并取得发改委出具的企业借用外债备案登记证明 。 STEP2：事后信息报送。事后信息报送。根据 2044号文规定，企业发行外债

10、，还应在每期发行结束后 10个工作日内，向国家发改委报送发行信息。 资金监管资金监管 外管局外管局 STEP1:签约登记。签约登记。 （直接发行下）（直接发行下）根据外管局外债登记管理办法 ，发行人需要在外债合同签约后 15 个工作日内到所在地外汇局办理外债签约登记手续并取得外汇局颁发的加盖资本项目业务印章的 境内机构外债签约情况表 ； （内保外贷下（内保外贷下）根据跨境担保外汇管理规定 ，担保人如果是非银机构，也要在签订担保合同后 15 个工作日内在所在地外汇局办理内保外贷登记，担保人如果是银行，由担保人通过数据接口程序或其他方式向外汇局报送内保外贷业务相关数据。 （维好架构下）（维好架构下

11、）无需要签约登记。无需要签约登记。 STEP2:结汇和资金提取。结汇和资金提取。完成外管局签约登记后，直接发行架构下发行人可开设银行专用账户，完成意愿结汇；担保发行和维好协议架构下，境外发行人可通过向境内放贷、进行股权投资等方式完成资金回流。 资料来源：安信证券研究中心整理 1.2. 监管政策监管政策 1.2.1. 2015 年以前年以前（严格监管期）（严格监管期） ：直接发行和担保发行直接发行和担保发行资金回流资金回流受限受限 2015 年以前，直接发行和担保发行（包括母公司跨境担保和备用信用证担保年以前，直接发行和担保发行（包括母公司跨境担保和备用信用证担保，下同，下同）架构）架构下， 资

12、金回流受到严格限制下， 资金回流受到严格限制； 为规避监管限制， 维好协议架构应运而生； 为规避监管限制， 维好协议架构应运而生。 （。 （1） 直接发行方面，） 直接发行方面，2013 年 4 月 28 日外管局发布的外债登记管理办法 （汇发201319 号）指出， “除另有规定外，境内金融机构和中资企业借用的外债资金不得结汇使用境内金融机构和中资企业借用的外债资金不得结汇使用” 。 （2）担保发行方面担保发行方面，2014 年 5 月 12 日外管局发布的跨境担保外汇管理规定 （汇发201429 号）规定， “债务人未经外汇局批准，不得通过向境内进行借贷、股权投资或证券投资等方式将担保项下

13、资不得通过向境内进行借贷、股权投资或证券投资等方式将担保项下资金直接或间接调回境内使用金直接或间接调回境内使用” 。相比之下，维好架构的资金回流受监管限制较小，成为这一时期替代直接发行和担保发行的重要选择。 1.2.2. 2015-2016 年年（部分放开期）（部分放开期） ：直接发行直接发行架构架构放开结汇限制放开结汇限制 2015-2016 年， 直接发行架构年， 直接发行架构下的资金回流下的资金回流监管监管经历了重点领域放开到全面放开的过程。经历了重点领域放开到全面放开的过程。（1）2015 年年 9 月月 14 日日，发改委关于推进企业发行外债备案登记制管理改革的通知 （发改委2044

14、 号文）提出，鼓励资信状况好、偿债能力强的企业发行外债，募集资金根据实际需要自主在境内外使用，优先用于支持“一带一路”、京津冀协同发展等重大工程建设和重点领域投资； （2）2016 年年 4 月月 26 日，日，外管局发布关于进一步促进贸易投资便利化完善真实性审核的通知 （汇发20167 号） ，规定中资非金融企业借用的外债资金可以按现行外商投资企业外债管理规定结汇使用； （2）2016 年年 6 月月 7 日，日，发改委部署四个自贸区所在省市外债规模管理改革试点工作 、 2016 年度企业外债规模管理改革试点工作 ，鼓励试点企业境鼓励试点企业境内母公司直接发行外债，鼓励外债资金回流结汇内母公

15、司直接发行外债，鼓励外债资金回流结汇。 （3）2016 年年 6 月月 9 日日，外管局发布关于改革和规范资本项目结汇管理政策的通知 （汇发201616 号） ，允许境内企业（包括中资企业和外商投资企业，不含金融机构）外债资金均可按照意愿结汇方式办理结汇手续外债资金均可按照意愿结汇方式办理结汇手续。 1.2.3. 2017 年以来年以来（全面放开期）（全面放开期） ：解除内保外贷资金回流限制解除内保外贷资金回流限制 2017 年担保发行架构的资金回流限制全面放开。年担保发行架构的资金回流限制全面放开。2017 年年 1 月月 16 日日，外管局发布关于进一更多投研资料 公众号：mtachn 4

16、 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 步推进外汇管理改革完善真实合规性审核的通知 （汇发20173 号） ，提出允允许内保外贷许内保外贷项下资金项下资金通过向境内进行放贷、股权投资等方式直接或间接调回境内使用通过向境内进行放贷、股权投资等方式直接或间接调回境内使用。 表表 2：中资美元债资金：中资美元债资金回流监管政策梳理回流监管政策梳理 阶段阶段 时间时间 文件名文件名 文件内容文件内容 2015 年以前 （严格监管期） 2013-4-28 外债登记管理办法 （汇发201319号） 除另

17、有规定外，境内金融机构和中资企业借用的外债资金不境内金融机构和中资企业借用的外债资金不得结汇使用得结汇使用。 2014-5-12 跨境担保外汇管理规定 （汇发201429号） 债务人未经外汇局批准，不得通过向境内进行借贷、股权投不得通过向境内进行借贷、股权投资或证券投资等方式将担保项下资金直接或间接调回境内使资或证券投资等方式将担保项下资金直接或间接调回境内使用用。 2015 年2016 年（部分放开期） 2015-9-14 关于推进企业发行外债备案登记制管理改革的通知 （发改委 2044 号文） 鼓励资信状况好、偿债能力强的企业发行外债，募集资金根据实际需要自主在境内外使用，优先用于支持“一

18、带一路” 、京津冀协同发展等重大工程建设和重点领域投资。 2016-4-26 关于进一步促进贸易投资便利化完善真实性审核的通知 （汇发20167 号） 规定中资非金融企业借用的外债资金可以按现行外商投资企业外债管理规定结汇使用。 2016-6-7 四个自贸区所在省市外债规模管理改革试点工作 、 2016年度企业外债规模管理改革试点工作 鼓励试点企业境内母公司直接发行外债，鼓励外债资金回流结汇。 2016-6-9 关于改革和规范资本项目结汇管理政策的通知 （汇发201616 号） 允许境内企业（包括中资企业和外商投资企业，不含金融机构）外债资金均可按照意愿结汇方式办理结汇手续。外债资金均可按照意

19、愿结汇方式办理结汇手续。 2017 年以来 （全面放开期） 2017-1-16 关于进一步推进外汇管理改革完善真实合规性审核的通知 （汇发20173 号） 提出允许内保外贷项下资金通过向境内进行放贷、股权投资允许内保外贷项下资金通过向境内进行放贷、股权投资等方式直接或间接调回境内使用。等方式直接或间接调回境内使用。 资料来源：政府官网等，安信证券研究中心 2. 中资美元债资金回流的步骤中资美元债资金回流的步骤 中资美元债募集资金流回境内一般需经过外管局签约登记、资金回流与结汇、资金提取三个步骤。 2.1. 步骤一步骤一：签约登记签约登记 直接发行直接发行或或担保发行架构下担保发行架构下，债券完

20、成发行首先需要债券完成发行首先需要在外管局完成外债签约登记在外管局完成外债签约登记或内保外贷或内保外贷登记，这是资金回流的前臵条件登记，这是资金回流的前臵条件；维好协议架构暂不涉及。 （；维好协议架构暂不涉及。 （1）如果采用直接发行）如果采用直接发行架构架构，根据外管局 外债登记管理办法 ， 发行人需要在外债合同签约后 15 个工作日内个工作日内到所在地外管局办理外债签约登记手续并取得外管局颁发的加盖资本项目业务印章的境内机构外债签约境内机构外债签约情况表情况表 ； （2）如果采用担保发行，）如果采用担保发行，根据外管局跨境担保外汇管理规定 ，担保人如果是非银机构，需在签订担保合同后 15

21、个工作日个工作日内在所在地外管局办理内保外贷登记内保外贷登记，担保人如果是银行，由担保人通过数据接口程序或其他方式向外管局报送内保外贷业务相关数据。 2.2. 步骤二步骤二：资金回流与结汇资金回流与结汇 完成完成外管局签约登记后，直接发行架构下发行人可开设银行外管局签约登记后，直接发行架构下发行人可开设银行专用账户，完成意愿结汇；担保专用账户，完成意愿结汇；担保发行和维好协议架构下， 境外发行和维好协议架构下， 境外发行人发行人可通过向境内放贷、 进行股权投资等方式完成资金回流。可通过向境内放贷、 进行股权投资等方式完成资金回流。（1）如果采用直接发行，）如果采用直接发行，境内企业持境内机构外

22、债签约情况表等文件，在银行开立对应的 “资本项目结汇待支付账户” ， 用于存放资本项目外汇收入意愿结汇所得人民币资金，并通过该账户办理各类支付手续（汇发201616 号） 。 （2）如果采用）如果采用担保发行担保发行或或维好协议维好协议架架构构，可通过向境内放贷、可通过向境内放贷、股权投资等方式完成资金回流，不同方式履行不同的监管程序。股权投资等方式完成资金回流，不同方式履行不同的监管程序。若若通过向境内放贷的方式回流，通过向境内放贷的方式回流，境内担保人或维好提供方作为借用资金的机构，需要在外管局办理外债签约登记手续，完成登记后可至银行开设专用账户完成结汇；若采用若采用股权投资的方股权投资的

23、方式回流，式回流，需要满足相关主管部门对外商直接投资（FDI）的管理规定，接受投资的境内机构还应按规定办理返程投资的外汇登记。 2.3. 步骤三步骤三：资金资金提取提取 发债资金完成结汇后，其资金发债资金完成结汇后，其资金提取使用范围提取使用范围也需满足一定的监管要求也需满足一定的监管要求。根据跨境担保外汇管理操作指引及关于改革和规范资本项目结汇管理政策的通知 （汇发201616 号） ，更多投研资料 公众号：mtachn 5 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 监管机构要求资本项目收入（

24、包括境外发债募集资监管机构要求资本项目收入（包括境外发债募集资金）金）应遵循在经营范围内真实、自用的原应遵循在经营范围内真实、自用的原则则，对境外发债募集资金回流后的用途采用“负面清单”管理制对境外发债募集资金回流后的用途采用“负面清单”管理制，如规定资金不得直接或间接用于证券投资，不得用于建设、购买非自用房地产（房地产企业除外） 、不得虚构贸易背景进行套利等。 图图 1：中资美元债资金回流步骤中资美元债资金回流步骤 资料来源：安信证券研究中心整理 3. 中资美元债资金回流的方式中资美元债资金回流的方式 3.1. 直接直接发行发行 直接发行架构下，资金回流程序较为简单。直接发行架构下，资金回流

25、程序较为简单。完成外管局外债签约登记后，境内企业可将资本金账户中的外汇资本金自行选择时机将外汇结转为人民币，纳入结汇待支付账户管理；当境内企业因项目资金等需求需要实际使用结汇资金进行支付时，再由银行对结汇资金支付用途进行审核。 图图 2：直接发行直接发行架构下中资美元债架构下中资美元债资金回流资金回流图示图示 资料来源：安信证券研究中心整理 更多投研资料 公众号：mtachn 6 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 直接发行架构下，中资美元债募集资金原则上需要全部回流。直接发行架构下，中资

26、美元债募集资金原则上需要全部回流。根据资本项目外汇业务操作指引规定， “非银行债务人借用外债或对外发行债券的，原则上应将所涉资金调回境内使原则上应将所涉资金调回境内使用用，经外汇局批准存放境外的除外，经外汇局批准存放境外的除外。 ” 此外，外管局资金监管总体遵循“进多少，出多少”的原则，如果资金未回流，可能也难以将境内资金汇出用于还本付息。 3.2. 担保发行担保发行 根据外管局 2017 年 1 月 26 日发布的 关于进一步推进外汇管理改革完善真实合规性审核的通知 （汇发20173 号） ， “允许内保外贷项下资金调回境内使用。债务人可通过向境内进行可通过向境内进行放贷、股权投资等方式放贷

27、、股权投资等方式将担保项下资金直接或间接调回境内使用。 ” （1）向境内放贷向境内放贷 向境内放贷是指向境内放贷是指境外发行人将境外发行人将发债发债募集资金通过借贷募集资金通过借贷的的方式提供给境内方式提供给境内担保主体担保主体，这这构成一构成一笔外债，笔外债，这意味着除内保外贷登记手续外，这意味着除内保外贷登记手续外，担保方担保方还需还需就该笔外债就该笔外债在外管局在外管局办理外债登记手办理外债登记手续。续。根据外管局于 2017 年 4 月 27 日发布的的政策问答 （第二期） ，境内借用资金的机构应满足现行外债管理的相关要求，按规定办理外债登记，并应按照全口径跨境融资宏观审慎管理模式或

28、2013 年 4 月 28日国家外汇管理局发布的外债登记管理办法 （汇发201319 号）模式的相关要求控制资金调回规模。 （2）股权投资股权投资 股权投资指境外发行人股权投资指境外发行人通过使用通过使用发债发债募集资金募集资金在境内新设外商投资企业、并购境内企业等方在境内新设外商投资企业、并购境内企业等方式实现资金回流。式实现资金回流。根据汇发20173 号及的政策问答 （第二期） ，若境外债务人用内保外贷项下资金向境内机构进行股权投资，应当满足相关主管部门对外商直接投资（FDI）的管理规定，接受股权投资的境内机构应按规定办理返程投资的外汇登记。 图图 3：内保外贷内保外贷架构下中资美元债架

29、构下中资美元债资金回流资金回流图示图示 资料来源：安信证券研究中心整理 3.3. 维好协议维好协议 与担保发行架构相似，维好协议架构也可通过向境内放贷或股权投资的形式实现资金回流。与担保发行架构相似，维好协议架构也可通过向境内放贷或股权投资的形式实现资金回流。其中，向境内放贷的方式同样需要在外管局办理外债签约登记。 除此之外，除此之外，维好协议下资金回流方式还包括维好协议下资金回流方式还包括融资租赁通道、跨境双向人民币资金池、融资租赁通道、跨境双向人民币资金池、外存内外存内贷贷、外保内贷外保内贷等。等。 更多投研资料 公众号：mtachn 7 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公

30、司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 表表 3：维好协议下资金回流方式梳理：维好协议下资金回流方式梳理 序号序号 类别类别 回流方式回流方式 1 1 向境内放贷向境内放贷 境外发行人将债券募集资金通过借贷的方式提供给境内维好提供方，这构成一笔外债，维好提供方需就该笔外债在外管局办理外债登记手续。 2 2 股权投资股权投资 境外发行人通过使用债券募集资金在境内新设外商投资企业、并购境内企业等方式实现资金回流，需满足相关主管部门对外商直接投资（FDI）的管理规定 3 3 融资租赁通道融资租赁通道 融资租赁公司的外债余额上限高于一般企业，实操中也

31、常通过将外债资金借贷给境内融资租赁公司、再由融资租赁公司向境内主体提供融资的方式实现资金回流。 4 4 跨境双向人民币资金池跨境双向人民币资金池 根据中国人民银行关于进一步便利跨国企业集团开展跨境双向人民币资金池业务的通知 （银发2015279 号）的规定，跨境双向人民币资金池业务是指跨国企业集团根据自身经营和管理需要，在境内外成员企业之间开展的跨境人民币资金余缺调剂和归集业务。 境外发行人发行外债募集资金后，可以通过跨境双向人民币资金池的形式将资金回流境内。 5 5 外存内贷外存内贷 境外发行人收到募集资金后，将募集资金存放在境内某银行的境外分行，该境外分行收到募集资金后向该银行的境内分行出

32、具信用证或保函，该境内银行向发行人的境内母公司或实际用款主体提供贷款/票据贴现等形式的融资。 6 6 外保内贷外保内贷 境外发行人收到募集资金后，将募集资金对应的银行存单质押给境内某银行的境外分行，质押办理完毕后，该银行的境内分行向境外发行人的境内母公司或实际用款主体提供贷款/票据贴现等形式的融资。 资料来源：安信证券研究中心整理 图图 4：维好协议维好协议架构下中资美元债架构下中资美元债资金回流资金回流图示图示 资料来源：安信证券研究中心整理 4. 总结总结 外管局是中资美元债资金回流监管的核心机构，相关监管政策经历了三个阶段，2015 年以前的严格监管期、2015-2016 年的部分放开期

33、和 2017 年以来的全面放开期。 中资美元债资金回流分为三个步骤，签约登记，资金回流与结汇，资金提取。在目前的监管框架下，不同发行架构资金回流难度差异已相对不大。直接发行架构直接发行架构资金回流程序较简单，企业可按照意愿结汇方式办理结汇手续；担保发行架构下担保发行架构下，企业可通过向境内放贷、股权投资等方式实现资金回流。维好协议维好协议架构架构下下，除了向境内放贷、股权投资外，还可通过融资租赁通道、跨境双向人民币资金池、外存内贷、外保内贷等方式实现资金回流。 更多投研资料 公众号：mtachn 8 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各

34、项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图 5：不同发行结构下中资美元债的资金回流方式：不同发行结构下中资美元债的资金回流方式总结总结 资料来源：安信证券研究中心整理 更多投研资料 公众号：mtachn 9 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公

35、司具备证券投资咨询业务资格的说明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司” ）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 更多投研资料 公众号：mtachn 10 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有

36、限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 免责声明免责声明 本报告仅供安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时

37、公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点， 一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准， 如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见

38、均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有， 未经事先书面许可， 任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分

39、析结论也存在局限性，请谨慎使用。 安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 Tabl e_Address 安信证券研究中心安信证券研究中心 深圳市深圳市 地地 址：址： 深圳市福田区深南大道深圳市福田区深南大道 2008 号中国凤凰大厦号中国凤凰大厦 1 栋栋 7 层层 邮邮 编：编： 518026 上海市上海市 地地 址：址： 上海市虹口区东大名路上海市虹口区东大名路638号国投大厦号国投大厦3层层 邮邮 编：编： 200080 北京市北京市 地地 址：址： 北京市西城区阜成门北大街北京市西城区阜成门北大街 2 号楼国投金融大厦号楼国投金融大厦 15 层层 邮邮 编：编： 100034 Tabl e_Address 安信证券研究中心安信证券研究中心 深圳市深圳市 地地 址：址： 深圳市福田区深南大道深圳市福田区深南大道 2008 号中国凤凰大厦号中国凤凰大厦 1 栋栋 7 层层 邮邮 编：编： 518026 上海市上海市 地地 址：址： 上海市虹口区东大名路上海市虹口区东大名路638号国投大厦号国投大厦3层层 邮邮 编：编： 200080 北京市北京市 地地 址：址： 北京市西城区阜成门北大街北京市西城区阜成门北大街 2 号楼国投金融大厦号楼国投金融大厦 15 层层 邮邮 编：编： 100034 更多投研资料 公众号：mtachn