量化宽松货币政策对大宗商品价格的影响.pdf

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1、龙源期刊网 http:/量化宽松货币政策对大宗商品价格的影响作者：余 军来源：金融经济学术版2012 年第 01 期摘要：美联储为应对金融危机推出的的量化宽松货币政策，有不断升级和长期化的趋势。本文结合量化宽松货币政策推出的现实背景，分析其对国际大宗商品价格的传导途径，得出的结论是长期化的量化宽松货币政策在中短期内会刺激国际大宗商品价格的持续走高，但从长期而言，大宗商品价格的走势取决于美国乃至全球经济增长的需求基础。关键词：量化宽松货币政策 大宗商品一、量化宽松货币政策的推进过程为了应对 2008年的全球性金融危机，全球主要经济体纷纷出台了史无前例的救助措施。美国作为金融危机的发源地，美联储除

2、使用降息等常规措施外，还采用了直接向金融市场注入流动性和国有化银行等应急措施。美联储资产负债表的资产额在2008至 2010年的两年时间扩张了近两倍。在实行近乎“零利率”货币政策，但仍未看到经济的持续复苏迹象后，美联储启动了量化宽松货币政策，即央行通过增加其资产负债表的规模或结构，影响金融市场上的利率水平、资产价格和经济产出。 2009年 3 月，美联储宣布购买 3000亿美元的长期国债和 2000亿美元机构债，并将对MBS的购买数量由 5000亿美元增加到 1.25万亿美元，这种超常规的操作引起了市场上的普遍关注。2010年 11月 3 日美联储宣布维持现有基金利率不变，并推出第二轮量化宽松

3、的货币政策，在 2011年第二季度结束前购买总额为6000亿美元的长期国债，每个月购买规模大致为750亿美元。 2011年以来，逐步回落的GDP增速和持续疲弱的就业数据引发市场对经济出现衰退的担忧，愈演愈烈的欧债危机更是恶化了外部环境，市场预期第三轮量化宽松货币政策的推出将不可避免。经济的复苏非一蹴而就，作为被美联储视为有效刺激的量化宽松货币政策很可能成为中期常态。二、量化宽松货币政策实施的经济基础在后金融危机时代，美联储仍然有强烈动力祭出量化宽松的货币政策，主要基于两方面的原因。龙源期刊网 http:/ 1、美国实体经济复苏不力和失业高企是美联储采取量化宽松货币政策的主要根源。在经过应对金融

4、危机的大规模救市措施后，美国经济虽有所恢复，但在“流动性陷阱”的质疑和美联储资产不断膨胀的过程中，美国经济仍处在低增长的边缘，今年前三季度GDP环比年化增长率分别仅为 0.4%、1.3%、2.0%，普遍低于市场预期。从居民部门看，今年以来美国居民的负债率降至近20年来的低点，储蓄率上升至近10年来的高点，居民的资产负债表仍然处在一个去杆杠化的过程。二季度私人消费增长仅0.1%，对 GDP增长贡献了仅 0.07个百分点，为近 9个季度以来的最低增速。这说明美国经济的支柱私人消费表现的确实较差。最近消费者信心的大幅下滑，给未来的消费增长带来了不利的影响。从政府部门看，政府支出二季度下滑1.1%，已

5、经是连续 3 个季度下滑，对 GDP负贡献0.23个百分点。债务上限的提高只是暂时缓解了政府违约的困境，无法长期解决财政赤字问题。财政赤字是一把“达摩克利斯之剑”，GDP占比分别高达 10%和 90%的赤字率和公共债务水平已经远远超过 3%和 60%的国际警戒线，存在“地方债务”和“隐性债务”的巨大隐忧。从产业结构看，作为美国经济的支柱性产业，房地产市场的走势处于经济脆弱复苏的核心。标准普尔(S&P)/Case-Shiller住房价格指数显示，虽然第二季度美国房价在一季度下跌4.1%后出现反弹，环比上涨3.6%，但是与一年前相比仍然下跌5.9%，显示房地产市场复苏仍面临重重困难，房地产中短期失

6、去了对经济增长的拉动。金融部门资产负债表整固仍将持续，大致仍有一万亿美元的问题资产需要处置，金融机构的盈利水平并没有实质性恢复。奥巴马政府极力推崇新兴产业和制造业振兴，但是仅靠占比极小的新兴产业以及竞争力较差的制造业振兴是无法引领美国经济走上高增长道路的。更重要的是，美国失业率依然保持在历史高位。白宫预计美国2011年失业率平均水平将为 9.1%。 2、美国国内较低的物价水平消除了美联储实行量化宽松货币政策的重大顾虑。在 2008年 7月 CPI同比增长达到峰值 5.6%后，开始步入快速下降通道，在2009年 3月开始出现连续环比负增长，2011年一季度通胀率有所回升但仍维持在0.5%的低位附

7、近。美国CPI指数中房地产占 42%的权重，房地产市场的持续低迷限制了CPI的上行压力。三、量化宽松货币政策对大宗商品价格的传导途径笔者认为量化宽松货币政策对大宗商品价格的传导途径主要是两条：其一、美元贬值预期造成的避险情绪将在中短期内推动大宗商品价格上涨；其二、美国实体经济的复苏将在长期内为大宗商品价格的上涨提供需求基础。龙源期刊网 http:/（一）美元贬值预期造成的避险情绪将在中短期内推动大宗商品价格上涨美联储量化宽松货币政策的本质是开动印钞机，通过增加货币供应量，直接向金融市场注入流动性，这将不可避免导致美元的贬值。量化宽松货币政策将通过美元汇率走势来影响国际大宗商品价格的走势。从历史

8、数据可以看出，美元指数与大宗商品价格指数呈现明显的负相关走势。二者之所以表现出这种关系，主要基于以下方面的因素： 1、出于避险目的，二者具有一定的替代性。美国长期的贸易逆差是导致投资者看空美元的主要理由。同时，美元作为国际货币，大宗商品如原油、黄金、铁矿石等均以美元计价，一旦美元的贬值预期形成，则国际投资者将抛出美元，选择持有大宗商品。反之，如果市场预期投资大宗商品无利可图，投资者则会将大宗商品换成其它资产，这时候美元和美国国债会成为最佳选择，这将会促使美元升值。 2、全球宏观经济的走势在一定程度上决定了二者的负相关关系。当全球经济向好或者经济预期向好时，实体经济对诸如原油、铁矿石等大宗商品的

9、需求将会增加，从而导致大宗商品价格的上涨。而即使经济向好，美国每年仍有大量的贸易逆差，而在目前的国际货币体系下，美联储需要超额货币供应，这将使得美元无法强势。以石油为例，美国国内消费增长引起进口商品增长，拉动以劳动力为的优势出口导向型经济如日本、中国等亚洲国家经济的快速发展，美元贬值则必然会导致石油等以美元定价的资源型商品价格的上涨。中国、日本等国出口增长换来了大量美元储备，石油价格上涨导致OPEC等产油国积攒了大量石油美元，这些美元最终还会回流回美国的资本市场，因为美国创新的大量金融服务是其他国家无法替代的。大量回流的美元最终又启动了下一轮的美元贬值、商品需求和资源需求，即进口增长和石油价格

10、上涨。当经济陷入低谷时，实体经济对大宗商品的需求会减少，从而导致大宗商品价格走低，此时强势美元更符合美国的利益。（二）美国实体经济的复苏将为大宗商品价格的长期上涨提供需求基础近期美联储主席伯南克表示，只有在刺激到经济明显复苏之后，量化宽松货币政策才会退出。而当美国经济确立了走出金融危机阴霾的趋势之后，来自美国乃至全球对初级资源性产品的强大需求在很大程度上将推动大宗商品价格持续走高。从经济结构上看，美国是传统的进口依赖型国家，消费是国内的支柱性产业，反映经济复苏的重要指标之一就是消费信贷。因此，经济的稳定复苏与消费需求密切相关。虽然奥巴马在2010年 8 月签署制造业促进法案，该法案包括大规模投

11、资清洁能源、道路交通，改善宽带服务等，总投资达 170亿美元，以求重振“美国制造”，使制造业担负起后危机时代实现美国经济龙源期刊网 http:/由债务驱动型到出口驱动型转变的重任，同时打破从其他国家购买产品多于向外国销售产品的习惯，重建一个更加强大的美国经济的核心，但经济结构的调整短期内难以完成，大量的消费品仍将依赖低成本新兴市场国家提供。从美国国内经济的消费需求和制造业需求来看，其对石油的需求最为强烈，其他诸如铁矿石、铜等大宗商品的需求大户仍然是像中国、印度等新兴市场，但从全球视角来看，供求失衡这仍将导致大宗商品价格处于上涨趋势。四、结论综上所述，始于金融危机背景下的量化宽松货币政策，美元贬

12、值的预期是短期内推动国际大宗商品价格上涨的主要因素，如果美国实体经济持续低迷，则量化宽松货币政策很有可能推出第三轮刺激措施，甚至得以常态化，这将导致美元的持续贬值，强化大宗商品价格上涨的基础。长期而言，随着美国乃至全球经济的增长，则从需求层面看，大宗商品价格仍有上涨的动力，其价格波动也将更加复杂。参考文献： 1方晓波：关于美国量化宽松货币政策与大宗商品价格的思考，商业时代，2009,33； 2雷达,孙中栋: 财富的国际转移与美国高消费时代的调整，经济理论与经济管理，2009,5； 3李敬辉,范志勇:利率调整和通货膨胀预期对大宗商品价格波动的影响,经济研究，2005,6； 4袁增霆：金融危机中的商品市场波动与风险传染,中国金融,2009,12； 5郑联盛：美联储二次量化宽松：原因、趋势与影响，RCIF，Policy BriefNO.2010,075; 6王东:“定量宽松”政策的实质及对中国的影响,财经科学，2009,7。