餐饮行业行研报告：食品饮料行业：国内婴幼儿奶粉行业深度报告：需求回暖、供应收缩龙头受益(1).pdf

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1、本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res) 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res) 使用。1 1 行 业 及 产 业 行 业 及 产 业 行 业 研 究 行 业 研 究 / / 行 业 深 度 行 业 深 度 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 食品饮料食品饮料 20172017 年年 0808 月月 1111 日日 需求回暖、供应收缩，需求回暖、供应收缩，龙头受益龙头受益 看好看好 国内婴幼儿国内婴幼儿奶粉行业深度报告奶粉行业深度报告 相关研究相关研究 旺季渐近茅台多举措稳价旺季渐近茅台多举措稳价 珍惜每次像珍

2、惜每次像 样 的 回 调样 的 回 调 食 品 饮 料 行 业 周 报食 品 饮 料 行 业 周 报 170731170731- -170804 2017170804 2017 年年 8 8 月月 8 8 日日 加配白酒加配白酒 优选确定的成长品种优选确定的成长品种食食 品 饮 料 行 业 周 报品 饮 料 行 业 周 报 170724170724- -170728 170728 20172017 年年 7 7 月月 3131 日日 证券分析师证券分析师 吕昌吕昌 A0230516010001A0230516010001 lvchanglvchang 张喆张喆 A0230517080002A0

3、230517080002 zhangzhezhangzhe 联系人联系人 张喆张喆 (8621)23297818(8621)23297818转转 zhangzhezhangzhe 本期投资提示：本期投资提示： 国内国内婴幼儿奶粉行业进入平稳增长期婴幼儿奶粉行业进入平稳增长期：EuromonitorEuromonitor 的数据的数据显示，显示，20022002- -20162016 年年我国婴我国婴 幼儿奶粉幼儿奶粉市场年均复合增速高达市场年均复合增速高达 20.5%20.5%，母乳喂养率下母乳喂养率下降驱动的人均奶粉消费量的提升是降驱动的人均奶粉消费量的提升是 国内婴幼儿奶粉消费量增长的核心

4、国内婴幼儿奶粉消费量增长的核心因素。因素。但但 20082008 年年以后以后受到一系列安全事件受到一系列安全事件及行业政策及行业政策 的影响、的影响、在较高在较高的的基数基数上上行业规模行业规模同比增速呈现出逐年下滑的状态，其中同比增速呈现出逐年下滑的状态，其中 20162016 年国内婴年国内婴 幼儿奶粉行业规模为幼儿奶粉行业规模为 12241224 亿元，仅同比小幅增长亿元，仅同比小幅增长 6.39%6.39%。 需求需求端：端：全面二孩政策全面二孩政策+ +“第三次婴儿潮”回声期，奶粉需求有望复苏“第三次婴儿潮”回声期，奶粉需求有望复苏。我们认为国内婴我们认为国内婴 幼儿奶粉的需求量有

5、望环比改善，主要得益于：幼儿奶粉的需求量有望环比改善，主要得益于：1 1）全面二孩政策于）全面二孩政策于 20162016 年正式放开；年正式放开；2 2） 中国中国 19861986- -19901990 年进入第三次婴儿潮，第三次年进入第三次婴儿潮，第三次婴儿潮婴儿潮内内的的出生人口陆续进入生育年龄。出生人口陆续进入生育年龄。 我们预计我们预计 20172017- -20202020 年中国年中国 0 0- -3 3 岁婴幼儿的数量将达到每年岁婴幼儿的数量将达到每年 5%5%左右的增速， 有望拉动奶左右的增速， 有望拉动奶 粉需求量。粉需求量。而且而且长期来看，国内婴幼儿奶粉的渗透率仍有提

6、升空间。长期来看，国内婴幼儿奶粉的渗透率仍有提升空间。我们我们预计预计 20162016 年中年中 国适用婴幼儿的奶粉消耗量约为国适用婴幼儿的奶粉消耗量约为 1.41.4 罐罐/ /月（按照每罐月（按照每罐 900g900g 计算） ，和美国、德国的人均计算） ，和美国、德国的人均 消费量相当消费量相当，但，但中国农村和城市之间的母乳喂养率有较大的差异，在西部及农村地区的婴中国农村和城市之间的母乳喂养率有较大的差异，在西部及农村地区的婴 幼儿奶粉渗透率仍有一定提升空间。幼儿奶粉渗透率仍有一定提升空间。 供给端供给端：奶粉新政下行业供给收缩，市场集中度有望提升奶粉新政下行业供给收缩，市场集中度有

7、望提升。在奶粉在奶粉新政和跨境新政等政策新政和跨境新政等政策 的主导下的主导下，我，我们们认为龙认为龙头企业特别是国产龙头头企业特别是国产龙头望充分受益。望充分受益。1 1）新版中华人民共和国食新版中华人民共和国食 品安全法中首次规定品安全法中首次规定婴幼儿配方乳粉的产品配方婴幼儿配方乳粉的产品配方实行实行注册注册管理；管理；同时同时新版新版婴幼儿配方婴幼儿配方 乳粉产品配方注册管理办法规定：乳粉产品配方注册管理办法规定：20182018 年年 1 1 月月 1 1 日起，在我国销售的婴幼儿配方乳粉，日起，在我国销售的婴幼儿配方乳粉， 包括跨境电商务进口的婴幼儿配方乳粉，必须依法获得配方注册证

8、书，每个企业原则上不包括跨境电商务进口的婴幼儿配方乳粉，必须依法获得配方注册证书，每个企业原则上不 得超过得超过 3 3 个配方系列个配方系列 9 9 种产品配方种产品配方。无论是注册制的实施、还是对于企业产品配方数量的无论是注册制的实施、还是对于企业产品配方数量的 严格限制，都在一定程度上提高了婴幼儿配方乳粉生产企业的严格限制，都在一定程度上提高了婴幼儿配方乳粉生产企业的进入进入门槛与条件，有望加速门槛与条件，有望加速 行业洗牌。行业洗牌。2 2）跨境电商新政下，进口奶粉产品的征收税率提高：跨境电商新政下，进口奶粉产品的征收税率提高：主打主打高性价比高性价比海淘海淘产品产品 的线上销售渠道的

9、线上销售渠道发展发展迅速，但是迅速，但是新版跨境电商进口税收政策实行之后，新版跨境电商进口税收政策实行之后，婴幼儿婴幼儿奶粉奶粉税率税率提提 升，升， 进口环节增值税、 消费税取消免征税额， 按法定应纳税额进口环节增值税、 消费税取消免征税额， 按法定应纳税额 70%70%征收， 即征收， 即 11.9%11.9%的税率，的税率， 海外品牌相对于国产品牌的价格优势有所弱化。海外品牌相对于国产品牌的价格优势有所弱化。 重点重点推荐：国产推荐：国产婴幼儿婴幼儿奶粉奶粉龙头龙头伊利股份伊利股份。根据根据 EuromonitorEuromonitor 的数据，近年来伊利在国的数据，近年来伊利在国 内婴

10、幼儿奶粉行业的市占率水平保持在内婴幼儿奶粉行业的市占率水平保持在 6%6%左右，左右，位居位居国产品牌国产品牌首位首位。伊利产品品牌伊利产品品牌相对相对 清晰，清晰，现有金领冠、伊利、托菲尔以及培然四大婴幼儿奶粉品牌现有金领冠、伊利、托菲尔以及培然四大婴幼儿奶粉品牌，包括，包括 1010 个配方系列、个配方系列、 3030 个产品配方。 目前伊利通过生产许可条件的国内个产品配方。 目前伊利通过生产许可条件的国内外外工厂共工厂共 4 4 家， 按照奶粉新政家， 按照奶粉新政原则上原则上可可 以申请以申请 1212 个配方系列个配方系列、3636 个产品配方个产品配方。在首批通过注册审批的名单当中

11、，。在首批通过注册审批的名单当中，伊利已经伊利已经获得获得 2 2 个配方个配方系列、系列、6 6 个个产品配方产品配方，有望，有望持续受益于奶粉持续受益于奶粉新政新政的推出。的推出。20172017 年伊利奶粉业务呈年伊利奶粉业务呈 现出见底复苏的态势，现出见底复苏的态势，2017Q12017Q1 保持个位数增长，预计保持个位数增长，预计 2017Q22017Q2 仍会继续环比改善。仍会继续环比改善。 风险风险提示提示：政策政策推广不达预期、食品安全问题推广不达预期、食品安全问题 请务必仔细阅读正文请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明之后的各项信息披露与声明 本研究报告仅通过邮件提供给

12、 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res) 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res) 使用。2 2 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第第 2 2 页页 共共 3030 页页 简单金融简单金融 成就梦想成就梦想 1.1.国内婴幼儿奶粉行业进入平稳增长期国内婴幼儿奶粉行业进入平稳增长期 . . 5 5 1.11.1 国内婴幼儿奶粉行业：几经波折、趋势仍向前国内婴幼儿奶粉行业：几经波折、趋势仍向前 . 5 5 1.21.2 销量增长源于母乳喂养率下降带来的奶粉渗透率提升销量增长源于母乳喂

13、养率下降带来的奶粉渗透率提升 . 6 6 1.1.3 3 食品安全事件和政策重塑行业竞争格局食品安全事件和政策重塑行业竞争格局 . 8 8 2. 2. 全面二孩全面二孩+“+“第三次婴儿潮第三次婴儿潮”回声期，奶粉需求有望复苏回声期，奶粉需求有望复苏 9 9 2.12.1 中短期需求回暖，二孩政策初见成效中短期需求回暖，二孩政策初见成效 . 9 9 2.1.12.1.1 二孩政策全面放开，人口出生率已现回暖二孩政策全面放开，人口出生率已现回暖 . 1010 2.1.2“2.1.2“第三次婴儿潮第三次婴儿潮”回声期，进一步驱动出生率提升回声期，进一步驱动出生率提升 . 1111 2.22.2 长

14、期来看，国内婴幼儿奶粉的渗透率仍有提升空间长期来看，国内婴幼儿奶粉的渗透率仍有提升空间 . 1313 3.3.奶粉新政下行业供给收缩，市场集中度有望提升奶粉新政下行业供给收缩，市场集中度有望提升 . 1515 3.13.1 最严奶粉新政稳步推行，加速行业洗牌最严奶粉新政稳步推行，加速行业洗牌 . 1515 3.23.2 国产龙头具国产龙头具备争夺让渡市场空间的竞争力备争夺让渡市场空间的竞争力 . 2121 3.33.3 跨境电商新政下，海外品牌奶粉价格优势相对弱化跨境电商新政下，海外品牌奶粉价格优势相对弱化 . 2222 4.4.重点推荐公司：伊利股份重点推荐公司：伊利股份 . 2626 目目

15、 录录 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res) 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res) 使用。3 3 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第第 3 3 页页 共共 3030 页页 简单金融简单金融 成就梦想成就梦想 图表目录图表目录 图图 1 1：20022002 年以来我国婴幼儿奶粉行业的发展历程年以来我国婴幼儿奶粉行业的发展历程 . 5 5 图图 2 2：销量的提升是驱动国内婴幼儿奶粉行业增长的主要因素：销量的提升是驱动国内婴幼儿奶粉行业增长的主要因

16、素 . 6 6 图图 3 3：国内婴幼儿奶粉行业的销量增速变化情况：国内婴幼儿奶粉行业的销量增速变化情况 . 6 6 图图 4 4：国内婴幼儿：国内婴幼儿奶粉行业的销售价格变化情况奶粉行业的销售价格变化情况 . 6 6 图图 5 5：我国：我国 0 0- -3 3 岁婴幼儿数量稳定在岁婴幼儿数量稳定在 50005000 万左右万左右 . 7 7 图图 6 6：我国：我国 0 0- -3 3 岁婴幼儿人均奶粉消费量大幅提升岁婴幼儿人均奶粉消费量大幅提升 . 7 7 图图 7 7：国内：国内 0 0- -6 6 个月婴幼儿纯母乳喂养率大幅下降个月婴幼儿纯母乳喂养率大幅下降 . 7 7 图图 8 8

17、：国内一段、二段、三段奶粉的消费量（万吨）：国内一段、二段、三段奶粉的消费量（万吨） . 7 7 图图 9 9：我国婴幼儿奶粉：我国婴幼儿奶粉 CR5CR5 远低于发达国家远低于发达国家 . 8 8 图图 1010：本土品牌市占率超：本土品牌市占率超 5%5%的只有伊利与贝因美的只有伊利与贝因美 . 8 8 图图 1111：婴幼儿奶粉安全事件改变国内外奶粉品牌竞争格局：婴幼儿奶粉安全事件改变国内外奶粉品牌竞争格局 . 8 8 图图 1212：国内婴幼儿奶粉的需求量有望提升：国内婴幼儿奶粉的需求量有望提升 . 1010 图图 1313：中国人口出生率的变化情况（：中国人口出生率的变化情况（） .

18、 1010 图图 1414：中国：中国 6565 岁以上老年人口的占比逐年提升岁以上老年人口的占比逐年提升 . 1010 图图 1515：国内的劳动力人口出现下降趋势（亿人）：国内的劳动力人口出现下降趋势（亿人） . 1111 图图 1616：国内劳动力人口内部结构趋于老龄化：国内劳动力人口内部结构趋于老龄化 . 1111 图图 1717：国内生育政策的调整历程：国内生育政策的调整历程 . 1111 图图 1818：国内历史上的三次：国内历史上的三次婴儿潮时期婴儿潮时期 . 1212 图图 1919：20162016 年出生人口数量同比增长年出生人口数量同比增长 7.92%7.92% . 12

19、12 图图 2020：20162016 年年 0 0- -3 3 岁婴幼儿数量同比增长岁婴幼儿数量同比增长 2.9%2.9% . 1212 图图 2121：中国人均婴幼儿奶粉的消费量和部分发达国家基本相当：中国人均婴幼儿奶粉的消费量和部分发达国家基本相当 . 1313 图图 2222：研究表明收入和母乳喂养率呈现出负相关关系：研究表明收入和母乳喂养率呈现出负相关关系 . 1414 图图 2323：全球各国全球各国 1212 个月的婴幼儿接受母乳哺育的比例有较大的差异个月的婴幼儿接受母乳哺育的比例有较大的差异 . 1414 图图 2424：20082008 年中国农村的母乳喂养率远高于城市年中国

20、农村的母乳喂养率远高于城市 . 1515 图图 2525：20082008 年中国、印度与国际母乳喂养率对比年中国、印度与国际母乳喂养率对比 . 1515 图图 2626：我国中西部地区的婴幼儿配方奶粉渗透率仍然较低：我国中西部地区的婴幼儿配方奶粉渗透率仍然较低 . . 1515 图图 2727：低级别城市和乡镇贡献母婴店：低级别城市和乡镇贡献母婴店 75%75%以上收入以上收入 . 2121 图图 2828： 三四线城市对进口品牌偏好相对较低三四线城市对进口品牌偏好相对较低 . 2121 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res) 使用。本研究报告仅通过邮件提供

21、给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res) 使用。4 4 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第第 4 4 页页 共共 3030 页页 简单金融简单金融 成就梦想成就梦想 图图 2929：国内：国内婴幼儿奶粉线上交易规模占比提升明显婴幼儿奶粉线上交易规模占比提升明显 . 2222 图图 3030：海外品牌占据线上交易市场的绝对领先地位：海外品牌占据线上交易市场的绝对领先地位 . 2222 图图 3131：100100- -200200 元是线上婴幼儿奶粉最主要成交的价格带元是线上婴幼儿奶粉最主要成交的价格带 . 2222

22、 图图 3232：跨境电商新政梳理汇总：跨境电商新政梳理汇总 . 2323 图图 3333：保税模式和直邮模式的流程对比：保税模式和直邮模式的流程对比 . 2424 图图 3434：美国亚马逊上婴幼儿奶粉价格以：美国亚马逊上婴幼儿奶粉价格以 11.9%11.9%税率邮寄到国内税率邮寄到国内 . 2525 图图 3535：20162016 年伊利奶粉业务收入同比下降年伊利奶粉业务收入同比下降 15.4%15.4% . 2626 图图 3636：伊利在国内婴幼儿奶粉市占率保持：伊利在国内婴幼儿奶粉市占率保持 6%6%左右左右 . 2727 图图 3737：伊利在国产奶粉品牌中市占率最高：伊利在国产

23、奶粉品牌中市占率最高 . 2727 图图 3838：伊利加大原装进口系列产品布局：伊利加大原装进口系列产品布局 . 2828 表表 1 1：国内婴幼儿奶粉行业近年来的并购事件：国内婴幼儿奶粉行业近年来的并购事件 . 9 9 表表 2 2：未来三年：未来三年 0 0- -3 3 岁婴幼儿数量的测算岁婴幼儿数量的测算 . 1313 表表 3 3：婴幼儿奶粉：婴幼儿奶粉注册制的推进时间表注册制的推进时间表 . 1616 表表 4 4：国内外前：国内外前 5 5 奶粉企业拥有的获得婴幼儿配方乳粉生产许可证的企业数奶粉企业拥有的获得婴幼儿配方乳粉生产许可证的企业数 . 1717 表表 5 5：国内外主要

24、婴幼儿奶粉品牌已公告的获得生产许可证的工厂：国内外主要婴幼儿奶粉品牌已公告的获得生产许可证的工厂 . 1818 表表 6 6：首批注册制获批的品牌以及产品配方情况：首批注册制获批的品牌以及产品配方情况 . 1919 表表 7 7：中小品：中小品牌清理后让渡空间估算方法一牌清理后让渡空间估算方法一 . 2020 表表 8 8：中小品牌清理后让渡空间估算方法二：中小品牌清理后让渡空间估算方法二 . 2121 表表 9 9：跨境电商新政前后进口商品征收税率的变化情况：跨境电商新政前后进口商品征收税率的变化情况 . 2424 表表 1010：跨境新政对保税模式和直邮模式的影响不同：跨境新政对保税模式和

25、直邮模式的影响不同 . 2525 表表 1111：跨境电商平台热销的海外品牌奶粉价格集中在：跨境电商平台热销的海外品牌奶粉价格集中在 150150- -300300 元元 . 2626 表表 1212：伊利现有的婴幼儿配方奶粉品牌系列：伊利现有的婴幼儿配方奶粉品牌系列 . 2727 表表 1313：伊利现有已经注册的工厂名称及数量：伊利现有已经注册的工厂名称及数量 . 2828 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res) 使用。本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res) 使用。5 5 行业深度行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息

26、披露与声明请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第第 5 5 页页 共共 3030 页页 简单金融简单金融 成就梦想成就梦想 1.1.国内国内婴幼儿奶粉行业进入平稳增长期婴幼儿奶粉行业进入平稳增长期 1.11.1 国内国内婴幼儿奶粉行业：婴幼儿奶粉行业：几经波折几经波折、趋势仍向前、趋势仍向前 20022002- -20162016 年国内年国内婴幼儿奶粉行业规模婴幼儿奶粉行业规模 CAGRCAGR 达达 20.5%20.5%，现已，现已进入平稳增长期进入平稳增长期：根根 据据 EuromonitorEuromonitor 的数据，的数据，从从 20022002 年到年到 2016201

27、6 年年，我国婴幼儿奶粉的市场规模我国婴幼儿奶粉的市场规模从从 9090 亿亿增增 长到长到 12241224 亿元亿元， 年均复合年均复合增速高达增速高达 20.520.5%。 但但国内婴幼儿奶粉行业的发展并非一帆风顺，国内婴幼儿奶粉行业的发展并非一帆风顺， 三聚氰胺事件三聚氰胺事件等一系列产品安全事件等一系列产品安全事件的的出现出现严重严重影响了影响了国内国内消费者的消费信心。消费者的消费信心。特别是特别是 20082008 年年三聚氰胺事件使得国内婴幼儿奶粉行业的增速三聚氰胺事件使得国内婴幼儿奶粉行业的增速换档换档，20022002- -20072007 年年间的间的行业规模行业规模 同

28、比增速同比增速不断提升不断提升，其中其中 20072007 年同比增速年同比增速达达 36.436.4%，且且 20022002- -20072007 年年的的年均复合年均复合增速也增速也 达到达到 23.423.4%。20082008- -20162016 年年受到一系列安全事件以及行业政策的影响受到一系列安全事件以及行业政策的影响、同时、同时伴随着伴随着行业行业规规 模模基数基数的提高，的提高，行业行业规模规模年年同比同比增速呈现出逐年下滑的状态，增速呈现出逐年下滑的状态，20082008- -20162016 年年的行业规模年的行业规模年 均复合增速为均复合增速为 18%18%，其中，其

29、中 20162016 年年国内婴幼儿奶粉行业规模为国内婴幼儿奶粉行业规模为 12241224 亿元亿元，仅仅同比小幅增同比小幅增 长长 6.396.39%。 图图 1 1：20022002 年年以来以来我国我国婴幼儿奶粉婴幼儿奶粉行业行业的的发展历程发展历程 资料来源：资料来源：EuromonitorEuromonitor，申万宏源研究申万宏源研究 尽管尽管增速有增速有所波动所波动，但，但国内国内婴幼儿奶粉婴幼儿奶粉行业规模行业规模始终始终保持正向保持正向增长增长，婴幼儿奶粉，婴幼儿奶粉的的刚刚 需性质显现。需性质显现。从从量和价的量和价的角度角度去分析可以去分析可以发现发现，销量销量的的提升提升始终是驱动国内婴幼儿奶粉行始终是驱动国内婴幼儿奶粉行 业增长的主要因素，业增长的主要因素，但是但是 20082008 年三聚氰胺事件之后年三聚氰胺事件之后“量”“量”的驱动效应正在边际递减，的驱动效应正在边际递减，价格价格 提升的提升的相对相对贡献程度正在逐步提升。贡献程度正在逐步提升。20082008 年年之前，国内婴幼儿奶粉行业的销售量增速在之前，国内婴幼儿奶粉行业的销售量增速在 2525%以上，以上，但是但是 20082008 年年以后以后逐渐逐渐下降下降；而；而婴幼儿奶粉行业的