20220627-光大证券-华荣股份-603855.SH-投资价值分析报告之四新兴领域布局+海外发力防爆电器龙头扬帆远航.pdf

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1、 敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 6 月 27 日 公司研究公司研究 新兴领域布局新兴领域布局+ +海外发力，防爆电器龙头扬帆远航海外发力，防爆电器龙头扬帆远航 华荣股份（603855.SH）投资价值分析报告之四 买入（维持）买入（维持） 防爆电器：防爆电器：认证门槛认证门槛提高提高促进促进集中度提升集中度提升，监管趋严带动需求，监管趋严带动需求成长。成长。防爆电器是生产安全的重要保障。2019 年，我国防爆电气产品由原来的生产许可转为强制性产品认证管理。 准入门槛提升， 大型用户企业优选集采和年度框架采购成为趋势，行业集中度有望提升，产业龙头将持续受益。近年国家

2、陆续发布安全生产相关政策，其中，2021 年 7 月，应急管理部发布工贸企业粉尘防爆安全规定，涉及多个产业的防爆电器规范使用，预计将驱动下游整改需求增长。 华荣股份：国内华荣股份：国内防爆电器领军品牌。防爆电器领军品牌。公司稳居国内防爆电器领域龙头地位，与200 多名客户签订年度框架，不需要单独招投标，客户覆盖大型央企、国企以及大型民营企业。 公司是数十项国家标准制定者， 并已全面跨越国际防爆技术壁垒。独创的业务发展商营销模式正向赋能现金流，2017-2021 年， 公司经营活动现金净流入较净利润水平均维持高位，2021 年公司每 10 股分红 10 元。此外，公司自主研发的工业互联网平台安工

3、智能系统在手订单超 2 亿元，应用前景广阔。 国内国内市场市场：新兴领域需求快速释放，龙头地位稳固持续受益。：新兴领域需求快速释放，龙头地位稳固持续受益。石化领域，“三桶油”积极响应国家“增储上产”政策，有望持续增加资本开支。新兴领域，白酒、军工、舰船、核电等领域需求释放。公司积极开拓新兴市场业务，2021 年新成立军工发展商 5 个、核电发展商 4 个，海工发展商 3 个。白酒领域，公司客户由茅台向五粮液、习酒、古井贡酒等客户拓展，引领行业标准制定；军工领域，公司产品应用于国防基地建设、 舰艇配套、 航空航天以及装备承制等领域，2021年订单交付规模大增，并转型为系统解决方案供应商；核电领域

4、，公司核级照明产品填补国内空白， 2021 年承接 5 个核电站的全部业务合同， 总业务量超 3 亿。 海外海外市场市场：充分受益：充分受益于于高油价，海外份额有望提升。高油价，海外份额有望提升。需求恢复叠加增产缓慢，预计原油高景气度仍将持续。 公司坚定推行 “向国际进军” 战略， 按市场份额占比，公司已上升为全球同行业 3-4 名的位置。2021 年疫情背景下，公司外贸收入仍实现稳定增长，新获 50 多家国际客户的“合格供应商入围资格”，新增 5 个国际代理。 公司计划未来 5 年内在全球范围内复制迪拜子公司的成功模式， 发力中东及欧美市场，海外市场份额有望进一步提升。 盈利预测、估值与评级

5、：盈利预测、估值与评级：华荣股份为国内防爆电器领域龙头，国内新兴领域业务不断取得突破，海外市场份额有望快速提升。我们维持公司 2022-2024 年归母净利润预测 5.03、6.12、7.38 亿元，对应EPS 分别为 1.49、1.81、2.18 元，维持目标价31 元（对应 22 年 PE 倍数21x），维持“买入”评级。 风险提示：风险提示：宏观经济波动及下游行业景气程度变化风险，市场竞争加剧的风险，主要原材料价格波动风险，海外业务需求波动风险。 公司盈利预测与估值简表公司盈利预测与估值简表 指标指标 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 202

6、4E2024E 营业收入（百万元） 2,283 3,027 3,846 4,689 5,646 营业收入增长率 17.51% 32.62% 27.06% 21.89% 20.42% 净利润（百万元） 261 381 503 612 738 净利润增长率 37.11% 46.19% 32.05% 21.63% 20.49% EPS（元） 0.77 1.13 1.49 1.81 2.18 ROE（归属母公司)（摊薄） 16.08% 21.69% 26.18% 27.50% 28.51% P/E 31 21 16 13 11 P/B 5.0 4.6 4.2 3.7 3.2 资料来源：Wind，光大证

7、券研究所预测，股价时间为 2022-06-23 当前价当前价/ /目标价：目标价：24.15/31.0024.15/31.00 元元 作者作者 分析师：贺根分析师：贺根 执业证书编号：S0930518040002 021-52523863 联系人：汲萌联系人：汲萌 021-52523859 市场数据市场数据 总股本(亿股) 3.38 总市值(亿元)： 81.52 一年最低/最高(元)： 15.03/28.34 近 3 月换手率： 33.99% 股价相对走势股价相对走势 -26%-4%18%41%63%06/2109/2112/2103/22华荣股份沪深300 收益表现收益表现 % 1M 3M

8、1Y 相对 4.50 14.20 56.67 绝对 11.65 15.77 41.06 资料来源：Wind 相关研报相关研报 油价复苏，充分受益全球石油化工景气度回升华荣股份（603855.SH）投资价值分析报告之三（2021-02-27） 工业互联网新贵， 石油化工领域异军突起华荣股份（603855.SH）投资价值分析报告之二（2020-09-23） 国际化步伐加速推进， 铸就全球防爆电器领军企业华荣股份（603855.SH）投资价值分析报告（2020-06-17） 要点要点 更多投研资料 公众号：mtachn 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 华荣股份（华荣股份（603855

9、.SH603855.SH） 投资聚焦投资聚焦 关键假设关键假设 1、厂用防爆电器厂用防爆电器业务：业务：公司作为国内防爆电器龙头，加强了对安工智能、海工、军工、核电、白酒新兴市场的业务拓展。海外市场方面，厂用防爆电器业务为公司全球化战略的核心主力，2021 年公司新获得50 多家国际重大用户的“合格供应商入围资格”，新增 5 个国际代理。我们预计 2022 年此项业务收入有望实现 30%的增长。伴随基数提升，我们预计 2023、2024 年收入增速将会下降到 25%的水平。2021 年受原材料涨价及汇率影响，毛利率有所下降。公司 2021 年采取了 2 次幅度为 5%-10%的提价。 伴随疫情

10、好转， 以及毛利率较高的安工智能系统收入占比提升，我们预计 2022-2024 年此项业务毛利率有望分别修复至 60%、61%、62%。 2 2、矿用防爆电器业务矿用防爆电器业务：公司矿用防爆电器业务下游主要为煤矿领域。2016 年起煤矿供给侧改革持续推动，助力行业良性发展。我们预期未来 2022-2024 年公司此项业务收入有望维持 5%的同比增速，毛利率维持在 2021 年 31.68%的水平。 3 3、专业照明设备业务专业照明设备业务：2021 年，受新厂区搬迁影响，此项业务增速及毛利率均有所下滑。2021 年 9 月，浙江湖州的新基地建设完成并投入使用。考虑新品上市及渠道拓展， 我们预

11、计此项业务 2022-2024 年业务收入有望实现 30%、 25%、20%的增速。同时，随着新厂区搬迁影响因素的消除，假设 2022-2024 年该项业务毛利率分别修复至 70%、71%、72%。 4 4、新能源、新能源 EPCEPC 业务：业务：公司自 2015 年成立“能源电气事业部”开始，逐步进入光伏新能源领域。2021 年该业务收入实现了 192.99%的同比快速增长。我们预计公司 2022-2024 年业务收入分别有望实现 30%、20%、15%的同比增长，同时假设 2022-2024 年毛利率维持 10.69%的水平。 我们区别于市场的观点我们区别于市场的观点 当前市场观点认为公

12、司处于传统油气装备产业链， 成长性有限。 我们在此篇报告中阐述了公司作为国内防爆电器龙头，于国内、海外共同发力的成长逻辑，并指出了公司销售费用率降低、 经营性现金净流入远超净利润等基本面方面的积极因素。国内市场方面，我们认为新兴市场业务的突破将为公司业绩带来增量，并较为详尽地分析了当前白酒、军工、地下综合管廊、核电等防爆电器细分市场的成长机遇； 海外市场方面， 我们认为公司在当前存量市场竞争中有望获得份额提升。 股价上涨的催化因素股价上涨的催化因素 1 1、新兴领域业务、新兴领域业务的业绩逐步兑现的业绩逐步兑现：经过此前积累，公司在客户拓展以及在手订单方面均获得显著成果，例如，安工智能领域在手

13、订单超 2 亿元，2021 年核电站核级照明签约业务量超 3 亿元。伴随订单执行，公司业绩将迎快速成长。 2 2、海外业务放量：、海外业务放量：面对疫情影响，公司转变策略，加大了对国际新客户的拓展力度； 同时， 公司计划发力中东及欧美市场。 伴随疫情逐步稳定， 公司客户储备、分支机构拓展有望带来海外业务订单放量。 估值与目标价估值与目标价 华荣股份为国内防爆电器领域龙头，国内新兴领域业务不断取得突破，海外市场份额有望快速提升。我们维持公司 2022-2024 年归母净利润预测 5.03、6.12、7.38亿元，对应EPS 分别为 1.49、1.81、2.18 元，维持目标价 31 元（对应 2

14、2 年 PE倍数 21x），维持“买入”评级。 更多投研资料 公众号：mtachn 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 华荣股份（华荣股份（603855.SH603855.SH） 目目 录录 1、 防爆电器：监管提标，行业整合加速防爆电器：监管提标，行业整合加速 . 7 7 1.1、 防爆电器生产安全的重要保障 . 7 1.2、 认证门槛提高促行业整合，监管趋严带动需求提升 . 8 2、 华荣股份：国内防爆电器领军品牌华荣股份：国内防爆电器领军品牌 . 1010 2.1、 防爆电器领域龙头，业绩增长动力强劲 . 10 2.2、 技术：匠心筑品质，引领国内防爆技术发展 . 12 2.

15、3、 营销：销售费用率降低，业务发展商模式正向赋能现金流 . 12 2.4、 安工系统：工业互联网平台，订单饱满，应用空间广阔 . 14 3、 国内：新兴领国内：新兴领域需求快速释放，龙头地位稳固持续受益域需求快速释放，龙头地位稳固持续受益 . 1616 3.1、 传统领域： “三桶油”积极响应“增储上产” ，防爆电器需求向好 . 16 3.2、 新兴领域：白酒、军工、地下管廊、核电等领域需求释放 . 17 3.2.1、 白酒：安全生产受政策重视，行业景气度上行 . 17 3.2.2、 军工舰船行业：舰船大型化趋势下，防爆电器重要性凸显 . 19 3.2.3、 地下综合管廊行业：政策大力支持，

16、 “十四五”期间建设有望提速 . 20 3.2.4、 核电行业：核电机组审批提速，核级照明产品需求提升 . 22 3.3、 国内龙头地位稳固，新兴领域业务加速突破 . 24 4、 海外：充分受益于高油价，海外份额有望提升海外：充分受益于高油价，海外份额有望提升 . . 2727 4.1、 原油景气度将持续，全球原油资本开支存修复空间 . 27 4.2、 全球竞争优势显著，海外份额提升有望加速 . 28 5、 盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级 . 3232 5.1、 关键假设与盈利预测 . 32 5.2、 估值分析与投资评级 . 34 6、 风险提示风险提示 . 3636 更多投研资料 公众

17、号：mtachn 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 华荣股份（华荣股份（603855.SH603855.SH） 图目录图目录 图 1：防爆电器防爆原理 . 7 图 2：防爆电器按使用环境可分为矿用防爆电器、厂用防爆电器 . 7 图 3：中国防爆电器行业发展历程 . 8 图 4：2019-2021 年我国防爆电气产品质检抽查不合格率 . 9 图 5：公司厂用防爆电器产品 . 10 图 6：公司主要大型企业客户 . 10 图 7：2017-2021 年公司营收结构 . 10 图 8：2021 年公司营业收入构成 . 10 图 9：2020 年-2022Q1 公司外贸、内销收入金额及外

18、贸收入占比 . 11 图 10：公司 2015 年-2022Q1 营业收入及同比增速 . 12 图 11：公司 2015 年-2022Q1 归母净利润及同比增速 . 12 图 12：2017 年-2022Q1 公司毛利率与净利率 . 13 图 13：2017 年-2022Q1 公司期间费用率结构（单位：%） . 13 图 14：2017 年-2022 年 Q1 公司净利润、经营活动现金净流量（单位：亿元） . 14 图 15：公司的安工智能管理控制系统产品 . 14 图 16：工业物联网架构 . 15 图 17：2019 年我国化工事故死亡人数原因统计 . 16 图 18：2019 年我国化工

19、事故数量行业分布统计 . 16 图 19：2016-2021 年中国石油资本性支出情况 . 16 图 20：2016-2021 年中国石化资本性支出情况 . 17 图 21：2016-2021 年中国海洋石油资本性支出情况 . 17 图 22：酒厂火灾起因分析结果 . 17 图 23：2018 年 2 月-2022 年 4 月我国酒、饮料和精茶制造业固定资产投资累计同比增速 . 18 图 24：中国各型主要作战舰船数量与美国对比（单位：艘） . 19 图 25：中国海军装备建设投入预测（单位：亿元） . 19 图 26：典型船用防爆电气设备示例 . 20 图 27：成都天府新区的地下综合管廊.

20、 21 图 28：上海临港新片区的地下综合管廊 . 21 图 29：不同发电方式单位发电量碳排放量 . 22 图 30：2015-2020 年中国发电设备平均利用小时数（单位：小时） . 22 图 31：2012-2021 年我国政府工作报告中核电相关表述 . 23 图 32：2019 年国内防爆电器市场份额 . 24 图 33：公司白酒业务主要合作客户 . 25 图 34：公司可用于海工监控的防爆产品体式红外热成像仪 . 25 图 35：公司可用于军工领域的防爆产品防爆吊灯盒 . 25 图 36：原油价格走势（截至 2022 年 5 月 31 日，单位：美元/桶） . 27 图 37：201

21、1-2020 年全球原油勘探开发资本开支（十亿美元） . 28 图 38：2012-2021 年全球石油巨头资本支出（亿美元） . 28 图 39：全球防爆电器按营收统计市场份额（2019 年） . 29 更多投研资料 公众号：mtachn 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 华荣股份（华荣股份（603855.SH603855.SH） 图 40：2013-2019 年 Bartec 年净销售额 . 29 图 41：R.Stahl 员工人数 . 29 图 42：2005-2021 年公司外贸业务收入 . 30 更多投研资料 公众号：mtachn 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券

22、研究报告 华荣股份（华荣股份（603855.SH603855.SH） 表目录表目录 表 1：近年我国有关防爆电器的重点监管政策梳理. 9 表 2：业务发展费具体计算方式 . 13 表 3： 国内航行海船法定检验技术规则（2020） 详细规定了船用电气设备的防爆性能 . 20 表 4：我国核电产业发展相关重点政策梳理 . 23 表 5：2019-2022 年我国核电机组审批情况 . 24 表 6：部分石油巨头 2019-2021 年及未来资本开支计划 . 28 表 7：六大优势助力公司海外市场拓展突飞猛进 . 30 表 8：华荣股份分项业务预测（单位：亿元） . 32 表 9：可比公司盈利预测与

23、估值（收盘价及市值数据截至 6 月 23 日）. 34 表 10：华荣股份绝对估值关键假设 . 34 表 11：华荣股份 FCFF 估值结果. 35 表 12：敏感性测试结果（元） . 35 表 13：估值结果汇总（元） . 35 更多投研资料 公众号：mtachn 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告 华荣股份（华荣股份（603855.SH603855.SH） 1 1、 防爆电器：监管提标，行业整合加速防爆电器：监管提标，行业整合加速 1.11.1、 防爆电器防爆电器生产安全的重要保障生产安全的重要保障 防爆电器简介：防爆电器简介：防爆电器，防爆电器，指指在含有易燃易爆气体、可燃性

24、粉尘等危险气体或混在含有易燃易爆气体、可燃性粉尘等危险气体或混合物合物的场所的场所中能够防止爆炸事故发生的电器。中能够防止爆炸事故发生的电器。 爆炸产生的基本三要素是： 电火花、热表面等点燃源、 可燃性气体或粉尘等爆炸性物质及空气。 而防爆电器就是通过控制爆炸三要素不同时存在，从而达到防止爆炸、保证生产安全的目的。 图图 1 1：防爆电器防爆原理防爆电器防爆原理 资料来源：朱世安、李者， 煤矿防爆电气技术发展与探讨 ， 煤矿安全2020 年 10 月第 10 期，光大证券研究所绘制 按使用环境按使用环境，防爆电器可分为矿用防爆电器、厂用防爆电器。防爆电器可分为矿用防爆电器、厂用防爆电器。根据有

25、关国标，防爆设备分为 I、 II、 III 类。 其中， 类防爆设备为矿用防爆电器， 用于煤矿瓦斯气体 （甲烷）环境；II、III 类防爆设备为厂用防爆设备，具体来讲，II 类防爆设备用于除煤矿瓦斯气体（甲烷）以外的其他爆炸性气体环境，类防爆电器则用于爆炸性粉尘环境。此外，根据产品功能，防爆电器可分为防爆控制开关、防爆接线盒、防爆通信设备和防爆照明灯具等多个大类，数百个品种。 图图 2 2：防爆电器按使用环境可分为矿用防爆电器、厂用防爆电器：防爆电器按使用环境可分为矿用防爆电器、厂用防爆电器 资料来源：国家质量监督检验检疫总局，国家标准化管理委员会，光大证券研究所绘制 防爆技术起源于英国，最早

26、应用在煤矿开采中。1953 年，中国第一台防爆电器产品问世， 拉开了中国防爆电器产品生产的序幕。 我国防爆电器行业的发展历程可以分为三个阶段： 1）初创阶段初创阶段（20 世纪 50 年代初-60 年代初）：防爆电器的生产数量和品种有限、结构简单，主要是煤矿用隔爆型产品。 更多投研资料 公众号：mtachn 敬请参阅最后一页特别声明 -8- 证券研究报告 华荣股份（华荣股份（603855.SH603855.SH） 2）自研及初步发展阶段自研及初步发展阶段（20 世纪 60 年代初-1978 年）：矿用防爆电器的种类和规格不断增加， 厂用防爆电器产品得到较快发展。 我国开始建立自己的防爆电器产品

27、基础标准、 产品标准体系， 建立了防爆电器产品检测中心和防爆电器技术研究所，统一归口管理防爆电器行业。 3）全面大发展阶段全面大发展阶段（1979 年至今）：下游工业的大发展带动了防爆电器的高速发展。矿用防爆电器产品的发展呈现真空化、大容量、组合化的特点；厂用防爆电器产品向多品种发展，同时粉尘防爆电器产品也得到了发展。经多次修订，2021 年最新版国家标准 GB3836-2021 发布；同时，我国陆续制订、更新了一系列爆炸危险场所电气设备安装检查及维修使用方面的国家标准， 基本上形成了较为完善的防爆电器标准体系。 图图 3 3：中国防爆电器行业发展历程中国防爆电器行业发展历程 资料来源：李绍春

28、， 我国防爆电器行业现状和展望 ， 电器工业2008.11，光大证券研究所绘制 1.21.2、 认证门槛提高促行业整合， 监管趋严带动需求提升认证门槛提高促行业整合， 监管趋严带动需求提升 强制性资质认证强制性资质认证门槛提高，门槛提高， 龙头份额有望进一步提升龙头份额有望进一步提升。 强制性资质认证是进入防爆电器行业的主要障碍之一。我国防爆电器的低端市场上，中小规模企业较多，产品质量良莠不齐，据市场监管总局，2021 年我国防爆电气产品质检抽查不合格率为 23.6%，虽较往年有所下降，但不合格率水平仍较高。2019 年 7 月，国家市场监督管理总局发布 关于防爆电气等产品由生产许可转为强制性

29、产品认证管理实施要求的公告，要求 2019 年 10 月 1 日之后防爆电气产品由原来的生产许可，转为强制性产品认证（CCC 认证）管理。若企业产品在 3C 目录中，则需办理 3C 认证，否则需办理防爆合格证。行业准入门槛提升，使得大型用户企业优选集采和年度框架采购成为趋势，有望推动防爆行业市场集中度的提升， 利好头部企业业务的增长。 更多投研资料 公众号：mtachn 敬请参阅最后一页特别声明 -9- 证券研究报告 华荣股份（华荣股份（603855.SH603855.SH） 图图 4 4：20192019- -20212021 年我国防爆电气产品质检抽查不合格率年我国防爆电气产品质检抽查不合

30、格率 25.60%32.40%23.60%20%22%24%26%28%30%32%34%201920202021不合格率（%） 资料来源：市场监管总局 安全生产安全生产监管趋严，监管趋严，带动带动防爆电器需求防爆电器需求增长增长。防爆电器是安全生产的重要保障，随着国内安全生产意识的增强，监管力度也在不断加大。2016 年以来，我国政府相关部门陆续发布一系列安全生产相关政策规划，如安全生产“十三五”规划、关于全面加强危险化学品安全生产工作的意见、“十四五”危险化学品安全生产规划方案等，其中均提到规范企业安全生产、提高生产工艺设备要求，带动了防爆电器需求的增长。2021 年 7 月，针对冶金、有

31、色、建材、机械、轻工、纺织、烟草、商贸等存在可燃性粉尘爆炸风险的产业，应急管理部还专门发布了工贸企业粉尘防爆安全规定，规范这些行业的防爆安全工作。据应急管理部，截至 2021 年 8 月，全国粉尘涉爆企业共计约 4.35 万家，其中粉尘作业场所 30 人以上的企业近三千家，涉及金属制品加工、木制品加工、农副产品加工、纺织品加工、塑料橡胶制品加工等多个细分行业领域。预计政策施行将推动防爆电器市场进一步扩大。 表表 1 1：近年：近年我国有关防爆电器的重点监管政策梳理我国有关防爆电器的重点监管政策梳理 政策名称政策名称 发布时间发布时间 发布部门发布部门 主要内主要内容容 “十四五”危险化学品安全

32、生产规划方案 2022 年 3 月 应急管理部 加快防火、防爆、防泄漏等先进技术、设备、材料的推广应用。 工贸企业粉尘防爆安全规定 2021 年 7 月 应急管理部 存在可燃性粉尘爆炸危险的冶金、有色、建材、机械、轻工、纺织、烟草、商贸等工贸企业的粉尘防爆安全工作及其监督管理，适用本规定。 粉尘涉爆企业应当规范选用与爆炸危险区域相适应的防爆型电气设备。 2021 年 9 月 1 日起施行。 关于全面加强危险化学品安全生产工作的意见 2020 年 2 月 中共中央办公厅、 国务院办公厅 对有毒有害、易燃易爆化工企业实施最严格的治理整顿。 整合化工、石化和化学制药等安全生产标准，解决标准不一致问题

33、，建立健全危险化学品安全生产标准体系。完善化工和涉及危险化学品的工程设计、施工和验收标准。提高化工和涉及危险化学品的生产装置设计、制造和维护标准。 关于防爆电气等产品由生产许可转为强制性产品认证管理实施要求的公告 2019 年 7 月 国家市场监督管理总局 自 2019 年 10 月 1 日起，防爆电气产品纳入 CCC 认证管理范围，停止受理相关生产许可证申请。 自 2020 年 10 月 1 日起，产品未获得强制性产品认证证书、未标注强制性认证标志，不得出厂、销售、进口或在其他经营活动中使用。 安全生产“十三五”规划 2017 年 2 月 国务院办公厅 煤矿：加强对爆炸性粉尘的管理和监测监控

34、，严格对明火、自燃及机电设备等高温热源的排查管控。 工贸行业：深化金属冶炼、粉尘防爆、涉氨制冷等重点领域环节专项治理。 资料来源：各政府部门官网，光大证券研究所整理 新兴领域需求释放，防爆电器市场有望快速成长新兴领域需求释放，防爆电器市场有望快速成长。防爆电器的传统下游为石油、化工、煤炭、天然气等行业，因此防爆电器行业具有一定周期性。据中国防爆电器协会， 2019 年我国防爆电器行业市场规模为 70 亿元。 伴随安全生产监管趋严，及白酒、军工、舰船、核电等新兴领域需求的增长，防爆电器市场规模未来有望持续成长。 更多投研资料 公众号：mtachn 敬请参阅最后一页特别声明 -10- 证券研究报告

35、 华荣股份（华荣股份（603855.SH603855.SH） 2 2、 华荣股份：国内防爆电器领军品牌华荣股份：国内防爆电器领军品牌 2.12.1、 防爆电器领域龙头防爆电器领域龙头，业绩增长动力强劲，业绩增长动力强劲 产品矩阵完善，产品矩阵完善，铸就核心铸就核心竞争力竞争力。公司主要产品包括厂用防爆电器、矿用防爆电器和专业照明设备等。公司经过多年的发展，产品链不断拓展、延伸，已经形成了产品类别齐全、规格型号众多的产品系列。公司目前各类防爆电器、专业照明产品共 50 多个大类，300 余种不同系列，千余种不同型号规格，因此可提供出全面的产品配套、 个性化的定制服务以及全方位的防爆电器、 专业照

36、明整体解决方案，具备良好的整体兼容性。2021 年，公司通过技术创新，推出了 30 多个新系列产品。目前公司产品广泛应用于石油、化工、天然气、煤矿等领域，并向海工、核电、军工、新能源等新兴领域拓展，产品主要面向“三桶油”、国家电网、英国石油公司、荷兰壳牌等国内外知名大型企业客户。 图图 5 5：公司厂用防爆电器产品公司厂用防爆电器产品 图图 6 6：公司主要公司主要大型企业客户大型企业客户 资料来源：公司招股说明书 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 分产品来看，厂用防爆产品收入在公司总收入中占比过半，为公司最主要的收入来分产品来看，厂用防爆产品收入在公司总收入中占比过半，为公司最主要的收

37、入来源源。 公司主营业务可分为厂用防爆产品、 矿用防爆产品、 专业照明产品及新能源EPC业务。防爆设备产品为公司主要收入来源，2017 年以来厂用、矿用防爆产品合计占比均在 60%以上。其中，厂用防爆产品的收入占比最高，2017 年以来收入占比均在 50%以上，2021 年收入占比为 53%。此外，2021 年，来自建筑安装行业的收入比重迅速提升，从 2020 年的 11%提升至 2021 年的23%，该业务主要为新能源EPC 项目。 图图 7 7：2012017 7- -2022021 1 年年公司公司营收营收结构结构 图图 8 8：2022021 1 年年公司公司营业收入构成营业收入构成

38、0%20%40%60%80%100%2017 2018 2019 2020 2021 厂用防爆产品矿用防爆产品专业照明产品建筑安装其他 53%7%11%23%6%厂用防爆产品矿用防爆产品专业照明产品新能源EPC业务其他业务 注：2021 年起公司公告中对主营业务类别进行了调整，主要是将建筑安装调整为新能源EPC 业务，为保持可比，此图 2021 年数据我们仍按此前业务分类口径汇总统计。 资料来源：Wind，公司公告 资料来源：公司公告 更多投研资料 公众号：mtachn 敬请参阅最后一页特别声明 -11- 证券研究报告 华荣股份（华荣股份（603855.SH603855.SH） 外贸收入为公司

39、重要收入来源，公司海外市场开拓顺利，在中东、欧美市场具备外贸收入为公司重要收入来源，公司海外市场开拓顺利，在中东、欧美市场具备成长潜力。成长潜力。外贸收入指直接出口、由国内 EPC 公司总包采购销往国外及外资项目带来的收入。外贸收入在公司营收中占比较高，2020、2021 年，外贸收入占公司营收比重分别为 25%、 19%。 2021 年在海外市场因疫情原因出现项目停工、延工的背景下， 对比国际同行收入急剧下降的状态， 公司实现外贸收入金额 5.71亿元，稳中有升。伴随疫情逐步消退，欧美能源增产需求将推动行业需求回暖，同时，在大宗商品价格上涨背景下，中国企业依靠强大的保供能力、成本控制能力，在

40、全球市场占有率有望提升。公司海外市场开拓顺利。2021 年公司获得了50 多家国际重大客户的“合格供应商入围资格”，新增 5 个国际代理，并加强了海外第二梯队油气化工企业的入围工作。 公司计划未来 5 年内在全球范围内复制迪拜子公司的成功模式，发力中东及欧美市场，2022 年公司将在卡塔尔、英国市场设立分公司。公司的外贸业务仍具有较强成长动能。 图图 9 9：20202020 年年- -2022Q12022Q1 公司外贸、内销收入金额及外贸收入占比公司外贸、内销收入金额及外贸收入占比 0%5%10%15%20%25%30%051015202530202020212022Q1外贸（亿元，左轴）内

41、销（亿元，左轴）外贸收入占比（右轴） 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 无惧疫情扰动，无惧疫情扰动，20212021 年年至至 2022Q12022Q1，公司业绩实现较快增长公司业绩实现较快增长。公司矿用防爆电器下游主要为煤矿领域，2013 年后由于煤矿领域需求大幅减弱，公司业绩出现波动。2016 年开始，在海外市场拓展，以及军工业务、专业照明、新能源业务拓展等多个因素的推动下，公司业绩步入成长期。2021 年，公司实现营收 30.27 亿元，同比增长 32.62%；实现扣非归母净利润 3.05 亿元，同比增长 28.24%。2022Q1，公司实现营收 6.63 亿元，同比增长 28.6

42、8%；实现归母净利润 6007 万元，同比降低 1.21%，主要原因是公司于 2021 年 5 月通过受让 6000 万元财产份额间接参与了金开新能的定增， 金开新能股价 2022Q1 期间回撤， 对公司公允价值变动损益造成影响。公司主营业务开展状况良好，2022Q1 扣非归母净利润为 8108万元，同比高增 33.54%。 存量存量市场更新需求庞大，市场更新需求庞大，叠加叠加新兴领域新兴领域增量需求释放增量需求释放，公司收入有望快速成长。，公司收入有望快速成长。公司已开拓的存量市场中，有大量防爆电器使用年限在 3 年左右，具有新产品迭代、老产品更换的需求。公司与 200 多个核心用户签订年度

43、框架，这些客户直接向公司提出需求， 不需要单独招投标， 签订年度框架的客户占公司防爆业务中存量市场的比重在 40%以上，基本上覆盖了公司全部核心用户，包括大型央企、国企以及大型民营企业，这是公司基础、扎实的业务来源。同时，公司持续在核电、 军工、 白酒、 海工、 生物制药等新兴领域开拓增量市场。 据公司公告的 2022年 5 月 5 日投资者关系活动记录表，公司业务收入中，传统行业占比近 60%，新兴领域占比近 40%，公司预计 2022 年传统板块收入有望同比增长 20%，新兴领域收入有望同比增长 30%。 更多投研资料 公众号：mtachn 敬请参阅最后一页特别声明 -12- 证券研究报告

44、 华荣股份（华荣股份（603855.SH603855.SH） 图图 1010：公司公司 20152015 年年- -2022022 2Q Q1 1 营业收入及同比增速营业收入及同比增速 图图 1111：公司公司 20152015 年年- -2022Q12022Q1 归母净利润及同比增速归母净利润及同比增速 -15-10-505101520253035-15-10-505101520253035营业总收入（亿元,左轴）同比增长（%，右轴） -20-1001020304050-2-1012345归母净利润（亿元，左轴）同比增长（%，右轴） 资料来源：Wind 资料来源：Wind 2.22.2、 技

45、术：匠心筑品质，引领国内防爆技术发展技术：匠心筑品质，引领国内防爆技术发展 行业资质认证及产品质量，构建公司首道壁垒。行业资质认证及产品质量，构建公司首道壁垒。行业强制性资质认证为新企业进入防爆电器行业的主要壁垒之一，产品质量及品牌也是企业发展的重要因素。公司将长期稳定供应高品质产品作为企业发展的根本基础， 目前已经通过 ISO9001 质量管理体系认证、ISO10012 测量管理体系（AAA）认证、ISO14001 环境管理体系认证、ISO18001 职业健康安全管理体系认证等一系列认证，公司同时通过了欧盟CE/ATEX 认证、美国 UL 认证、国际 IECEx 认证、俄罗斯 CU-TR 认

46、证、中国CCC认证、中国船级社 CCS 认证等一系列防爆管理质量认证。公司还获得了 400 多个由 PTB、 LCIE 等国际权威机构颁发的产品防爆合格证书， 华荣防爆产品已全面跨越国际防爆技术壁垒，产品质量获得国际认可。 2019 年 4 月，公司的检测中心获得中国合格评定国家认可委员会（CNAS）颁发的实验室 CNAS 认可资格证书，能力范围包括防爆电气及照明灯具等设备。该资质标志公司成为国家认可的检测实验室，硬件设施、管理水平和检测能力均达到国际认可准则要求，公司检测中心也成为制造行业中首家具有防爆电气与照明灯具设备CNAS 检测能力的实验室。同时，公司检测中心已成为 IEC、BV 等权

47、威检测机构指定的目击实验室。 引领技术发展，制定多项国家标准。引领技术发展，制定多项国家标准。华荣股份在国内市场已连续 20 余年保持防爆行业龙头位置。公司目前为中国技术标准协会成员单位、国家标准化委员会委员、国家防爆标准委员会委员、国际电工委员会 IECEx 防爆标志委员会委员、国家GB3836 系列防爆标准的起草、修订单位，是数十项国家标准制定者，为行业的龙头企业，并享有一定的定价权。 2.32.3、 营销：销售费用率降低，业务发展商模式正向赋能营销：销售费用率降低，业务发展商模式正向赋能现金流现金流 独家创新的业务发展商模式，为公司发展壮大的重要基石。独家创新的业务发展商模式，为公司发展

48、壮大的重要基石。业务发展商模式为符合行业实际情况的一种特定直销模式。公司所采取的业务发展商制度是指以支付业务费用的方式，选择特定营销资源力量作为业务发展商，形成正式、长期的合作发展关系，并制定一系列市场拓展的业务流程和内部管控等方面的程序，由公司指导和规范业务发展商的市场拓展、客户维护行为，并使其协助公司达成交易，由公司将产品直销给客户，并由客户直接向公司支付货款，从而达到减少中间环节的一种特定的直销模式。 业务发展商在业务拓展中起重要作用，业务发展费用构成销售费用的主要组成部业务发展商在业务拓展中起重要作用，业务发展费用构成销售费用的主要组成部分。分。公司防爆电器产品广泛应用在石油、化工、煤

49、矿、天然气等危险作业环境及配更多投研资料 公众号：mtachn 敬请参阅最后一页特别声明 -13- 证券研究报告 华荣股份（华荣股份（603855.SH603855.SH） 套厂区以及公安、消防、铁路、港口、场馆等需要专业照明设备的领域。下游中石油、 中石化、 国家电网等大型国企在产品招投标及后续服务等多方面具有较高要求，因此公司通过业务发展商协助业务拓展，解决了在业务开发、市场营销方面力量不足的问题。业务发展商在公司市场调查、新产品推广、技术交流以及业务拓展中各个环节均起到了重要作用，因此公司对于业务发展商支付相应的业务发展费用。公司业务发展费用主要包括计提政策、 支付政策两部分， 公司对业

50、务发展商保持一致，严格执行政策，从而促使公司保持良性稳定发展。 表表 2 2：业务发展费具体计算方式业务发展费具体计算方式 项目项目 计算公式计算公式 业务费计算基数 含税销售收入-产品参考价+产品定价调整-管理服务费 业务费计提金额 业务费计算基数-坏账准备金-分摊费用+其他 业务费可结算金额 客户累计回款金额-产品参考价（已实现销售）+产品定价调整-管理服务费-分摊费用+其他-已支付业务费金额-产品参考价（发出商品） 资料来源：公司招股说明书 销售费用率降低趋势明显，销售费用率降低趋势明显，公司盈利能力改善公司盈利能力改善。2015-2020 年公司毛利率维持在50%以上。2021 年，公