20220626-信达证券-策略周观点存量资金补仓带来了牛市的氛围.pdf

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1、 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 1 存量资金补仓，带来了牛市的氛围 策略周观点 Table_ReportDate2022 年 6 月 26 日 更多投研资料 公众号：mtachn 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 2 证券研究报告 策略研究 Table_ReportType 策略周报 Table_Author 樊继拓 策略首席分析师 执业编号：S1500521060001 联系电话：+86 13585643916 邮 箱： 李畅 联系人 邮 箱： 张颖锐 联系人 邮 箱： 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口

2、大街9 号院1 号楼 邮编：100031 Table_Title 存量资金补仓，带来了牛市的氛围存量资金补仓，带来了牛市的氛围 Table_ReportDate 2022 年 6 月 26 日 Table_Summary 核心结论核心结论：最近 2 个月的上涨，场外增量资金非常少，但相对更依赖资金的成长股反而领涨，市场上涨的速度甚至有牛市的感觉。类似的情况2015 年 Q4 和 2019 年 Q1 均出现过。如果按照 2015 年 Q4 的经验，反弹空间已经达到，而如果按照 2019 年 Q1 的反弹幅度，还不够。从盈利和估值角度对比来看，2015 年 Q4 和 2019 年 Q1 均处在 R

3、OE 下降的过程中，这和现在的状态是类似的，最新的估值比2019年高，比2015年低。所以，我们认为这一次 V 型反转，由于估值比 2015 年 Q4 更有优势，反弹中可能还具备一些 2019 年 Q1 长期配置资金增仓的力量，所以上涨的高度可能会比 2015 年 Q4 更高，大概率还没结束。展望后市，2022 年全年将会是 V 型，类似 2018 年的小熊市已经结束，下半年类似 2019 年，节奏上 7月会有些短期风险（中报业绩、超跌反弹资金出现分歧、商品价格下行、美国衰退担心等）。 （1 1）资金状态和成长股领涨，均类似）资金状态和成长股领涨，均类似 20152015 年年 Q4Q4 和和

4、 20192019 年年 Q1Q1。最近2个月的上涨，场外增量资金非常少，但却有牛市的感觉，背后驱动市场上涨的主要力量是存量资金的仓位回补。2015 年 6 月牛市结束后，6-9 月市场调整幅度较大，随后新发基金规模迅速降温到冰点，随后指数快速反弹，反弹期间基金发行量回升幅度很小，存量的公募和私募有快速的仓位回补。2018年底到2019年Q1，也是类似的情况。2015 年 Q4 和 2019 年 Q1，均出现了成长股非常强势的领涨。 （2 2）盈利预期和估值状态比）盈利预期和估值状态比 20152015 年年 Q4Q4 更好。更好。4 月底以来的反弹，幅度上已经达到跌幅的一半，如果按照2015

5、年Q4的经验，反弹空间已经达到，而如果按照2019年Q1的反弹幅度，还不够。从盈利和估值角度对比来看，2015 年 Q4 和 2019 年 Q1 均处在 ROE 下降的过程中，这和现在的状态是类似的。A 股当下最新的估值比 2019 年高，比 2015 年低。所以上涨的高度可能会比 2015 年 Q4 更高，大概率还没结束。 （3 3）20152015 年年 Q4Q4 和和 20192019 年年 Q1Q1 反弹结束的信号：成长相对热度回到反弹结束的信号：成长相对热度回到牛市高点或进入业绩验证期。牛市高点或进入业绩验证期。2015 年 Q4 反弹的终结，直接触发因素是 2016 年初的熔断。本

6、质原因是，2015 年 12 月底的时候，成长股相对整个市场年度超额收益已经回到了 2015 年 6 月高点，公募基金持有成长股的仓位也回到了 2015 年牛市高点。 2019 年 Q1 反弹的终结，直接触发因素是中美贸易冲突再起。本质原因是，经济的改善速度很慢，大部分经济指标都出现了二次回撤，上市公司盈利也处在下降的中段，2019 年 4 月开始，投资者开始关注盈利情况。 风险因素：风险因素：房地产市场超预期下行，美股剧烈波动。 更多投研资料 公众号：mtachn 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 3 目 录 一、策略观点：存量资金补仓，带来了牛市的氛围 . 4 二、上周市场变

7、化 . 9 风险因素 . 12 表 目 录 表 1：近期利多利空梳理 . 7 表 2：大类风格配置建议 . 8 图 目 录 图 1：反弹期间，新发基金处在冰点（单位：点数，亿） . 4 图 2：私募仓位达到较低水平后均会有回补（单位：%） . 4 图 3：2015 年 12 月，创业板/全 A 回到了高点（单位：点数） . 5 图 4：2019 年 4 月，创业板/全 A 回到了高点（单位：点数） . 5 图 5：全 A 整体 PB 和 ROE 所处的位置（单位：%，倍数） . 5 图 6：2015 年 12 月，创业板/全 A 回到了高点（单位：点数） . 6 图 7：公募基金配置成长股的比

8、例（单位：%） . 6 图 8：2019Q1 社融有阶段性回升，之后再次回落（单位：%） . 6 图 9：2019 年经济指标依然偏弱（单位：%） . 6 图 10：2022 年的市场节奏（单位：点数）. 7 图 11：A 股主要指数周涨跌幅（单位：%） . 9 图 12：申万一级行业周涨跌幅（单位：%） . 9 图 13：申万风格指数周/月涨跌幅（单位：%） . 9 图 14：概念类指数周涨跌幅（单位：%） . 9 图 15：全球市场重要指数周涨跌幅（单位：%） . 10 图 16：重要商品指数周涨跌幅（单位：%） . 10 图 17：2022 年全球大类资产收益率（单位：%） . 10 图

9、 18：沪股通累计净买入（单位：亿元） . 10 图 19：融资余额（单位：亿元） . 10 图 20：新发行基金份额（单位：亿份） . 11 图 21：基金仓位估算（单位：%） . 11 图 22：银行间拆借利率和公开市场操作（单位：%） . 11 图 23：央行公开市场和国库定存净投放（单位：亿元） . 11 图 24：长期国债利率走势（单位：%） . 11 图 25：各类债券与同期限债券利差（单位：%） . 11 更多投研资料 公众号：mtachn 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 4 一、策略观点：存量资金补仓，带来了牛市的氛围 最近最近 2 2 个月的上涨，场外增量资金

10、非常少，但个月的上涨，场外增量资金非常少，但相对更依赖资金的成长股反而领涨，市场上涨的速度甚至有相对更依赖资金的成长股反而领涨，市场上涨的速度甚至有牛市的感觉牛市的感觉。类似的情况。类似的情况2 2015015年年Q Q4 4 和和2 2019019年年 Q Q1 1均出现过。均出现过。如果按照如果按照20152015年年Q4Q4的经验，反弹空间已经达到，的经验，反弹空间已经达到，而如果按照而如果按照 20192019 年年 Q1Q1 的反弹幅度，还不够。从盈利和估值角度对比来看，的反弹幅度，还不够。从盈利和估值角度对比来看，20152015 年年 Q4Q4 和和 20192019 年年 Q1

11、Q1 均处在均处在 ROEROE下降的过程中，这和现在的状态是类似的下降的过程中，这和现在的状态是类似的，最新的估值比最新的估值比 20192019 年高，比年高，比 20152015 年低。所以，我们认为这一次年低。所以，我们认为这一次 V V型反转，型反转，由于估值比由于估值比 20152015 年年 Q4Q4 更有优势，反弹中可能更有优势，反弹中可能还具备一些还具备一些 20192019 年年 Q1Q1 长期配置资金增仓的力量，所以长期配置资金增仓的力量，所以上涨的高度可能会比上涨的高度可能会比 20152015 年年 Q4Q4 更高，大概率还没结束更高，大概率还没结束。展望后市，展望后

12、市，2 2022022 年全年将会是年全年将会是 V V 型，类似型，类似 2 2018018 年的年的小熊市已经结束，小熊市已经结束，下半年类似下半年类似 2 2019019 年，节奏上年，节奏上 7 7 月月会有些短期会有些短期风险（中报风险（中报业绩、超跌反弹资金出现分歧业绩、超跌反弹资金出现分歧、商品、商品价格下行、美国衰退担心等）价格下行、美国衰退担心等） 。 （1 1）资金资金状态状态和成长股领涨和成长股领涨，均均类似类似2 2015015年年Q Q4 4和和2 2019019年年Q Q1 1。最近2个月的上涨，场外增量资金非常少，但却有牛市的感觉，背后驱动市场上涨的主要力量是存量

13、资金的仓位回补。2015 年 6 月牛市结束后，6-9 月市场调整幅度较大，随后新发基金规模迅速降温到冰点，随后指数快速反弹，反弹期间基金发行量回升幅度很小，存量的公募和私募有快速的仓位回补。2018 年底到 2019 年 Q1，也是类似的情况。 图图 1 1：反弹期间，新发基金处在冰点反弹期间，新发基金处在冰点（单位：点数（单位：点数，亿，亿） 图图 2 2：私募私募仓位仓位达到较低水平后均会有回补达到较低水平后均会有回补（单位：（单位：% %） 资料来源：万得，信达证券研发中心 资料来源：万得，信达证券研发中心 2 2015015 年年 Q Q4 4 和和 2 2019019 年年 Q Q

14、1 1，均出现了成长股非常强势的领涨，均出现了成长股非常强势的领涨。2015 年牛市结束后，创业板指/万得全 A 大幅回撤，9-12 月，市场快速反弹，但高点离 2015 年 6 月还差很多，但创业板指/万得全 A 指数已经回到了 2015 年牛市高点。2019 年 Q1 的反弹中，创业板指/万得全 A 指数也回到了 2018 年 3 月的高点，不过指数的整体涨幅也是不错的，也已经接近 2018 年 Q1 的位置。 050010001500200025003000350040002000300040005000600070002014-082014-112015-022015-052015-0

15、82015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-11新成立基金份额:偏股型（30天滚动累积）万得全A40%45%50%55%60%65%70%75%80%85%90%私募基金股票仓位（华润信托数据）更多投研资料 公众号：mtachn 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 5 图图 3 3：2 2015015 年年 1 12 2 月，创业板月，创业板/ /全全 A A 回到了高点回到了高点（单位：点数

16、）（单位：点数） 图图 4 4：2 2019019 年年 4 4 月，创业板月，创业板/ /全全 A A 回到了高点回到了高点（单位：点数）（单位：点数） 资料来源：万得，信达证券研发中心 资料来源：万得，信达证券研发中心 （2 2）盈利预期盈利预期和估值状态和估值状态比比 2 2015015 年年 Q Q4 4 更好更好。4 月底以来的反弹，幅度上已经达到跌幅的一半，如果按照2015 年 Q4 的经验，反弹空间已经达到，而如果按照 2019 年 Q1 的反弹幅度，还不够。从盈利和估值角度对比来看，2015 年 Q4 和 2019 年 Q1 均处在 ROE 下降的过程中，这和现在的状态是类似的

17、。A 股当下最新的估值比 2019年高，比 2015 年低。所以，我们认为这一次 V 型反转，除了具备 2015 年 Q4 超跌反弹的力量之外，还具备一些2019 年 Q1 长期配置资金增仓的力量，所以上涨的高度可能会比 2015 年 Q4 更高，大概率还没结束。 图图 5 5：全全 A A 整体整体 PBPB 和和 ROEROE 所处的位置所处的位置（单位：（单位：% %，倍数，倍数） 资料来源: 万得，信达证券研发中心 （3 3）2 2015015 年年 Q Q4 4 和和 2 2019019 年年 Q Q1 1 反弹结束的信号：反弹结束的信号：成长相对热度回到牛市高点成长相对热度回到牛市

18、高点或进入或进入业绩验证期业绩验证期。2015年 Q4反弹的终结，直接触发因素是 2016 年初的熔断。本质原因是，2015 年 12 月底的时候，成长股相对整个市场年度超额收益已经回到了 2015 年 6 月高点，公募基金持有成长股的仓位也回到了 2015 年牛市高点。 40455055606510001500200025003000350040004500创业板指创业板指/万得全A383940414243444546100012001400160018002000创业板指创业板指/万得全A1.522.533.544.5566.577.588.599.51010.5112014/032015

19、/072016/112018/042019/082021/012022/05ROE（TTM）全A非金融石油石化万得全A(除金融、石油石化)更多投研资料 公众号：mtachn 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 6 图图 6 6：2 2015015 年年 1 12 2 月，创业板月，创业板/ /全全 A A 回到了高点回到了高点（单位：点数）（单位：点数） 图图 7 7：公募基金配置成长股的比例公募基金配置成长股的比例（单位：（单位：% %） 资料来源：万得，信达证券研发中心 资料来源：万得，信达证券研发中心 2019年Q1反弹的终结，直接触发因素是中美贸易冲突再起。本质原因是，经济

20、的改善速度很慢，大部分经济指标都出现了二次回撤，上市公司盈利也处在下降的中段，2019 年 4 月开始，投资者开始关注盈利情况。 图图 8 8：20192019Q Q1 1 社融有阶段性回升，之后再次回落社融有阶段性回升，之后再次回落（单位：（单位：% %） 图图 9 9：2 2019019 年经济指标依然偏弱年经济指标依然偏弱（单位：（单位：% %） 资料来源：万得，信达证券研发中心 资料来源：万得，信达证券研发中心 （4 4）短期策略：短期策略：下半年类似下半年类似 2 2019019 年年，整体已经反转，节奏上，整体已经反转，节奏上 7 7 月有月有些些小风险小风险。我们认为下半年股市的

21、牛熊状态可能会类似 2019 年，盈利尚没有出现趋势性改善，但由于估值提前跌到位。股市会先有一次估值修复，然后等待验证盈利的逻辑。市场会在每一次经济预期担心释放后迎来较大的反弹（2019年Q1、8-9月） ，而一旦验证盈利能否改善，往往是低于预期的，2019 年 4 月、7 月和 10 月，三个季报披露期，股市均偏弱。展望后市，方向上，下半年是反转，节奏上，市场在 7 月可能会有些风险，主要是来自中报业绩披露和超跌反弹资金出现分歧。 404550556065100015002000250030003500400045002014/122015/012015/022015/032015/0420

22、15/052015/062015/072015/082015/092015/102015/112015/122016/012016/022016/032016/042016/05创业板指创业板指/万得全A0%5%10%15%20%25%30%35%40%传媒+电子+计算机+电力设备+军工910111213141516172016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-0

23、92021-122022-03社会融资规模存量:同比金融机构:各项贷款余额:同比-10-50510154849505152532016-052016-082016-112017-032017-062017-092017-122018-042018-072018-102019-022019-052019-082019-122020-032020-062020-09PMI名义GDP更多投研资料 公众号：mtachn 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 7 图图 1010：2 2022022 年的市场节奏年的市场节奏（单位：点数）（单位：点数） 资料来源: 万得，信达证券研发中心 表表

24、1 1：近期利多利空梳理近期利多利空梳理 事件事件 利多 (1) 上海连续两天无新增本土新冠肺炎确诊病例，无新增本土无症状感染者； (2) 证监会发布个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定（征求意见稿）； 利空 (1) BA.4 和 BA.5 正在全球范围内激增，因为它们的传播速度比其他流通的变异株（主要是导致年初病例激增的 BA.2）更快； (2) 原油、铜等大宗商品上周剧烈调整。 未来重点事件 (1)(1) 6 6 月信贷和地产销售数据月信贷和地产销售数据； (2) 7-8 月中报披露期； (3) 美国经济衰退速度。 资料来源：万得，信达证券研发中心 行业配置建议：行业配置建议

25、：未来半年，影响行业配置的因素将会有两大变化： （1）股市进入熊转牛临界点，虽然长期盈利预期很难快速恢复，但股市资金活跃度和风险偏好会有一定的回归，成长板块估值提前于业绩恶化调整到位后，会出现季度级别的技术性反弹。类似 2015 年 Q4 的创业板反弹，2019 年 Q1 的 TMT 反弹和 2021 年 Q3 的消费股反弹。建议关注军工、传媒互联网、医药。 （2）疫情后投资者开始逐渐预期经济恢复，一旦观察到房地产销售改善，经济周期所处的阶段会从稳增长预期变为经济回升预期，消费等经济相关的超跌板块也会有表现。建议关注地产链的消费（家电、家居、建材） 。 （3）金融类板块中，非银将会是进可攻退可

26、守的方向，后续如果价值占优，非银是价值股中估值筹码最有优势的，如果是成长股继续活跃，非银也会受益于市场风险偏好的回升。 27002900310033003500370039002021-11-012021-11-222021-12-132022-01-032022-01-242022-02-142022-03-072022-03-282022-04-182022-05-092022-05-302022-06-202022-07-112022-08-012022-08-222022-09-122022-10-032022-10-242022-11-142022-12-052022-12-26上证

27、综合指数(1)增量资金弱；(2)盈利担心出现；(3)海外波动。两会(1)中报；(2)商品价格下行；(3)美国衰退担心（1）利率重启下行；（2）疫后环比改善；（3）地产销售企稳；金融稳定会议(1)原油暴涨；(2)疫情；(1)疫情；(2)季报；（1）政治局会议；（2）疫情改善；（3）信贷企稳。更多投研资料 公众号：mtachn 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 8 表表 2 2：大类风格配置建议大类风格配置建议 板块板块 配置建议配置建议 周期 年初以来全球商品价格强势，一方面反映的是长期产能建设不足的问题，另一方面，也有两个短期原因，第一，美国经济需求偏强，第二，去年商品价格上涨的

28、趋势被政策干预，但其内在供需本来就应该涨到 2022 年上半年。随着价格的进一步上涨，上游周期对中下游需求的压制可能会改变美国经济复苏的进度，导致 2022 年下半年全球需求走弱。2022 年上半年大宗商品会见到一个战术性的高点，随后休整，到年底或明年初，可能还存在再次大幅上涨的可能。 消费 由于估值和持仓调整较大，去年 Q3-Q4 消费整体出现了较大的反弹，这一反弹主要是估值和筹码的修复。由于消费的数据并没有完全证明不受地产景气度下行和居民收入下滑的影响，所以反弹过后 2022 年初以来开始了二次调整。下一次大行情大概率要等下半年经济企稳前后。可以提前开始关注估值调整更快的家电和医药。 成长

29、 新能源车、光伏、半导体等行业，长期需求逻辑顺畅，短期需求出现了分歧，供给层面 2022 年会面临比较确定的产能释放，风险收益比一般，去年底以来估值开始逐渐调整，一季报和二季报业绩可能均有些瑕疵。但是由于估值调整速度比业绩调整速度快，近期随着指数企稳，反而反弹幅度最大，由于自下而上业绩变化并不很明显，持续性取决于资金和风险偏好。建议关注港股互联网、传媒、军工，这些行业利润风险已经出清，估值调整较多，是短中长期均可超配的方向。 金融地产 稳增长政策虽然不能把行业基本面完全扭转，但可以排除经济出现失速风险的可能。历史上来看，稳增长相关的银行、地产、基建等板块一般会伴随稳增长政策有持续半年的超额收益

30、。如果后续见到地产销售企稳，则其超额收益将进入尾声，现在还比较安全。非银在金融地产风格的后期会变强，可以逐渐超配。 资料来源：信达证券研发中心 更多投研资料 公众号：mtachn 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 9 二、本周市场变化 本周 A 股主要指数全部上涨，其中创业板 50（7.13%）领涨。申万一级行业本周涨跌不一，其中电气设备（8.01%） 、汽车（5.84%） 、家用电器（5.52%）涨幅居前，煤炭（-5.98%） 、石油石化（-4.96%） 、有色金属（-2.63%）表现偏弱。概念股中，打板指数（13.65%） 、冷链物流指数（10.67%） 、风力发电指数（7.

31、99%）领涨，页岩气和煤层（-4.02%）领跌。 本周全球股市多数上涨，俄罗斯 RTS（7.57%） 、标普 500（6.45%） 、欧洲 50（3.76%）排名领先。商品市场本周全部下跌，其中，国际黄金（-0.78%） 、LME锌（-0.87%）表现相对抗跌。另外在2022年全球大类资产年收益率指标中，南华工业品指数（12.15%） 、美元指数（8.50%） 、布伦特原油（1.27%）排名较高，而 MSCI 前沿市场指数（-22.51%）排名靠后。 A 股市场资金方面，本周北上资金净流入共计 40.67 亿元（前值净流入 174.04 亿元） 。本周央行公开市场操作逆回购投放 1000 亿元

32、，累计净投放资金 500 亿元。截至 2022 年 6 月 25 日，银行间拆借利率和十年期国债收益率本周均值相比上周均有所上升。从公募机构股票持仓来看，普通股票型基金和偏股混合型基金本周仓位均值相比上周均略有下降。 图图 1111：A A 股主要指数周涨跌幅股主要指数周涨跌幅（单位：（单位：% %） 图图 1212：申万一级行业周涨跌幅申万一级行业周涨跌幅（单位：（单位：% %） 资料来源：万得，信达证券研发中心 资料来源：万得，信达证券研发中心 图图 1313：申万风格指数周申万风格指数周/ /月月涨跌幅涨跌幅（单位：（单位：% %） 图图 1414：概念类指数周涨跌幅概念类指数周涨跌幅（

33、单位：（单位：% %） 资料来源：万得，信达证券研发中心 资料来源：万得，信达证券研发中心 7.13 6.29 2.94 1.99 1.74 1.31 0.99 0.82 0.01.02.03.04.05.06.07.08.0-8-6-4-20246810电气设备汽车家用电器国防军工机械设备综合轻工制造休闲服务建筑材料计算机钢铁食品饮料医药生物商业贸易农林牧渔电子房地产通信非银金融交通运输纺织服装公用事业传媒银行化工建筑装饰有色金属石油石化煤炭低市盈率低市净率中市净率低价股中价股大盘小盘中市盈率微利股亏损股高市盈率中盘高价股绩优股新股高市净率-2-10123450510152025周涨跌幅周涨

34、跌幅月涨月涨跌幅跌幅-6-4-20246810121416本周表现最强的概念板块本周表现最强的概念板块本周表现最弱的概念板块本周表现最弱的概念板块更多投研资料 公众号：mtachn 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 10 图图 1515：全球市场重要指数周涨跌幅全球市场重要指数周涨跌幅（单位：（单位：% %） 图图 1616：重要商品指数周涨跌幅重要商品指数周涨跌幅（单位：（单位：% %） 资料来源：万得，信达证券研发中心 资料来源：万得，信达证券研发中心 图图 1717：20222022 年全球大类资产收益率年全球大类资产收益率（单位：（单位：% %） 资料来源：万得，信达证券

35、研发中心 图图 1818：沪股通累计净买入沪股通累计净买入（单位：亿元）（单位：亿元） 图图 1919：融资余额融资余额（单位：亿元）（单位：亿元） 资料来源：万得，信达证券研发中心 资料来源：万得，信达证券研发中心 -2.0-1.00.01.02.03.04.05.06.07.08.09.0-14-12-10-8-6-4-2012.15 8.50 1.27 -0.18 -2.38 -7.97 -7.99 -8.65 -11.81 -14.23 -17.92 -17.93 -18.83 -18.95 -22.51 -25.0-20.0-15.0-10.0-5.00.05.010.015.024

36、0026002800300032003400360038000100020003000400050006000700080009000100002017/062017/092017/122018/032018/062018/092018/122019/032019/062019/092019/122020/032020/062020/092020/122021/032021/062021/092021/122022/032022/06沪股通:累计资金净流入(人民币):周上证综合指数：周（右轴）240026002800300032003400360038007000900011000130001

37、500017000190002100023000250002018/022018/042018/062018/082018/102018/122019/022019/042019/062019/082019/102019/122020/022020/042020/062020/082020/102020/122021/022021/042021/062021/082021/102021/122022/022022/042022/06融资余额:周上证综合指数：周（右轴）更多投研资料 公众号：mtachn 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 11 图图 2020：新发行基金份额（单位：

38、亿份）新发行基金份额（单位：亿份） 图图 2121：基金仓位估算（单位：基金仓位估算（单位：% %） 资料来源：万得，信达证券研发中心 资料来源：万得，信达证券研发中心 图图 2222：银行间拆借利率和公开市场操作（单位：银行间拆借利率和公开市场操作（单位：% %） 图图 2323：央行公开市场和国库定存净投放（单位：亿元）央行公开市场和国库定存净投放（单位：亿元） 资料来源：万得，信达证券研发中心 资料来源：万得，信达证券研发中心 图图 2424：长期国债利率走势（单位：长期国债利率走势（单位：% %） 图图 2525：各类债券与同期限债券利差各类债券与同期限债券利差（单位：（单位：% %）

39、 资料来源：万得，信达证券研发中心 资料来源：万得，信达证券研发中心 24002600280030003200340036003800020406080100120140160新成立基金份额:偏股型(MA5，亿份)上证综指（右轴）240026002800300032003400360038002016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-06707580859095100上证综合指数普通股票型基

40、金股票投资比例(%,右轴)偏股混合型股票投资比例(%,右轴)2.002.202.402.602.8012.13.24.35.46.52019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-06银行间质押式回购加权利率:7天 日逆回购利率:7天:日（右轴）-12,000-8,000-4,00004,0008,00012,0002018-082018-102018-122019-022019-0

41、42019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-06公开市场+国库定存：净投放11.522.533.544.552014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-06国债到期收益率:1年国债到期收益率:5年国债到期

42、收益率:10年00.20.40.60.811.21.42019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-065年国开债利差5年铁道债利差5年城投债利差5年企业债利差更多投研资料 公众号：mtachn 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 12 风险因素 房地产市场超预期下行，美股剧烈波动。 更多投研资料 公众号：mtachn 请阅读最后一页免责声明及信息披露 h

43、ttp:/ 13 研究团队简介研究团队简介 樊继拓，信达证券策略首席分析师，8 年宏观策略研究经验，先后就职于期货公司和券商研究所，2017 年水晶球策略团队公募组第一核心成员，2018 第一财经年度最佳新人奖。2018-2021 年代表观点：2018 年 6月全面对比 2011 年熊市 ，2019 年 3 月3 月震荡，4 月决断 ，2019 年 8 月战略性看多 A 股 ，2020年 6 月增量资金已是趋势 。 李畅，华东师范大学世界经济硕士，3 年宏观策略研究经验，2021 年 6 月加入信达证券研发中心，从事策略研究工作。 张颖锐，上海财经大学应用统计硕士，3 年策略研究经验，2021

44、 年 9 月加入信达证券研发中心，从事策略研究工作。 机构销售联系人机构销售联系人 区域区域 姓名姓名 手机手机 邮箱邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 华北区销售总监 陈明真 15601850398 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 华北区销售 祁丽媛 13051504933 华北区销售 陆禹舟 17687659919 华北区销售 魏冲 18340820155 华北区销售 樊荣 15501091225 华北区销售 章嘉婕 13693249509 华东区销售总监 杨兴 13718803208 华东区销售副总监 吴国 15800476582 华东区销售 国鹏程 1

45、5618358383 华东区销售 李若琳 13122616887 华东区销售 朱尧 18702173656 华东区销售 戴剑箫 13524484975 华东区销售 方威 18721118359 华东区销售 俞晓 18717938223 华东区销售 李贤哲 15026867872 华东区销售 孙僮 18610826885 华东区销售 贾力 15957705777 华南区销售总监 王留阳 13530830620 华南区销售副总监 陈晨 15986679987 华南区销售副总监 王雨霏 17727821880 华南区销售 刘韵 13620005606 华南区销售 许锦川 13699765009 华南

46、区销售 胡洁颖 13794480158 Table_Introduction 更多投研资料 公众号：mtachn 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 14 分析师声明分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。

47、本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动

48、，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行

49、交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。 如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。 评级说明评级说明 投资建议的比较标准投资建议的比较标准 股票投资评级股票投资评级 行业投资评级行业投资评级

50、 本报告采用的基准指数 ：沪深300指数（以下简称基准） ； 时间段：报告发布之日起 6 个月内。 买入：买入：股价相对强于基准 20以上； 看好：看好：行业指数超越基准； 增持：增持：股价相对强于基准 520； 中性：中性：行业指数与基准基本持平； 持有：持有：股价相对基准波动在5% 之间； 看淡：看淡：行业指数弱于基准。 卖出：卖出：股价相对弱于基准 5以下。 风险提示风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。 本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者