20220627-国信证券-北方稀土-600111.SH-精矿定价趋于市场化公司仍具备资源保障及成本优势.pdf

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1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年06月27日证券研究报告 | 2022年06月27日买入买入1北方稀土（600111.SH）北方稀土（600111.SH）精矿定价趋于市场化，公司仍具备资源保障及成本优势精矿定价趋于市场化，公司仍具备资源保障及成本优势 公司研究公司快评公司研究公司快评 有色金属小金属有色金属小金属 投资评级： 买入 （维持评级）投资评级： 买入 （维持评级）证券分析师：刘孟峦证券分析师：刘孟峦010-执证编码：S0980520040001证券分析师：冯思宇证券分析师：冯思宇010-执证编码：S0980519070001事项：事项：公司公告

2、：近日，公司收到包钢股份发来的关于调整包钢股份与北方稀土稀土精矿关联交易价格的函，包钢股份基于 2022 年第二季度以来稀土市场主要轻稀土产品价格走势，按照其与公司约定的稀土精矿定价机制，在综合考虑碳酸稀土市场价格，扣除碳酸稀土制造费用及行业平均利润，同时考虑加工收率及稀土精矿品质要求等因素基础上，拟自 2022 年 7 月 1 日起，将稀土精矿交易价格调整为不含税 39189 元/吨（干量，REO=50%），REO 每增减 1%，不含税价格增减 783.78 元/吨（干量），稀土精矿 2022 年交易总量不超过 23 万吨（干量，折 REO=50%）。国信金属观点：国信金属观点：1）公司稀土

3、精矿价格大幅上涨 48.7%，向市场价靠拢，但仍具备成本优势，并且资源供应稳定。截至 6 月 23 日，美国矿价格 5.2 万元/吨，对应不含税为 4.6 万元/吨；而此次调整后的稀土精矿交易价格折算为 55%的 REO 含量为 4.3 万元/吨（不含税）。并且白云鄂博混合碳酸稀土矿中镨、钕占比合计超过 20%，而美国氟碳铈矿约为 18%。2）近年来，随着稀土需求的高速增长，稀土总量控制指标也在持续增长，公司作为行业龙头，配额保持着理想增速。2022 年第一批北方稀土开采指标 60210 吨，同比增长36.44%，较 2021 年全年量一半增长 20%。此外，为加强产业链优势，提高产品附加值，

4、公司继续加快永磁产业布局。3）稀土作为战略金属，预期中长期合理价格将充分反映资源的稀缺性以及对生态环境损失的合理补偿。短期来看随着各类经济刺激政策的出台，终端新能源汽车、电机等订单有增加预期，需求预期持续好转。行业供需有序且现货库存不多，市场情绪改善下，价格或保持高位震荡。4）公司作为行业龙头，资源优势突出，配额持续增长。稀土精矿价格的上涨对公司成本端造成较大影响，我们下调了原盈利预测。预计公司 2022-2024 年归母净利润 59.5/72.7/88.0 亿元（原预测 71.5/89.2/111.2），同比增速16.0%/22.1%/21.0%；当前股价对应 PE 为 21.5/17.6/

5、14.5x，维持“买入”评级。评论：评论： 稀土精矿价格向市场价靠拢，但仍具备优势集团资源优势保障矿端供应稳定。稀土精矿价格向市场价靠拢，但仍具备优势集团资源优势保障矿端供应稳定。包钢集团拥有的白云鄂博矿是中国稀土储量最大、类型特殊的特大型稀土、铁、铌、钍等多金属复杂共生矿，已探明的铁矿石储量为 14 亿吨；稀土折氧化物储量 3500 万吨，居世界第一，储量超过全国 80%。从产业链结构上看，北方稀土不进行采选工作，原料稀土精矿从包钢股份采购。包钢股份生产稀土精矿所用原材料为白云鄂博矿选矿后形成的尾矿资源，铁矿的采选过程摊薄了成本，且资源供应稳定。公司定期与包钢股份签订稀土精矿供应合同，根据稀

6、土市场产品价格情况，在综合考虑碳酸稀土市场价格，扣除碳酸稀土制造费用及行业平均利润，同时考虑加工收率及稀土精矿品质要求等因素基础上，约定稀土精矿价格和交易总量。此外双方约定，每季度可以根据稀土市场产品价格波动情况协商调整稀土精矿交易价格，如遇稀土市场产品价格发生较大波动，稀土精矿交易价格随之浮动。目前稀土精矿价格计算公式如下：稀土氧化物整体单耗加工成本）（稀土氧化物成本加工利润）加工成本（稀土氧化物价格稀土精矿价格21更多投研资料 公众号：mtachn请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告2其中：1：第一种测算方法的权重；2：第二种测算方法的权重；稀土氧化物成本=

7、稀土氧化物价格收入成本率，含稀土精矿成本和加工成本；加工成本：稀土精矿加工生产碳酸稀土，进而生产稀土氧化物的全部成本。稀土氧化物价格：选取百川网、瑞道网、亚洲金属网、我的钢铁网及 ARGUS 网五网中氧化物交易均价，按照包头矿的稀土元素配分，以加权的方式计算。本次价格上涨幅度较大。本次价格上涨幅度较大。根据公司公告，公司拟自 2022 年 7 月 1 日起，将稀土精矿交易价格调整为不含税 39189 元/吨（干量，REO=50%），REO 每增减 1%，不含税价格增减 783.78 元/吨（干量），较此前交易价格不含税 26887 元/吨（干量，REO=51%），REO 每增减 1%，不含税价

8、格增减 527.20 元/吨（干量）上涨48.7%。本次调整稀土精矿交易价格事宜尚需履行公司决策程序。表1：稀土精矿供应合同情况日期不含税价，元/吨日期不含税价，元/吨2017 年上半年92502017 年 9 月 1 日起140002019 年 1 月 1 日起126002020 年 1 月 1 日起12600（干量，ROE=51%），ROE 每增减 1%，不含税价格增减 217 元/吨（干量）2021 年 1 月 1 日起16269（干量，ROE=51%），ROE 每增减 1%，不含税价格增减 319 元/吨（干量）2022 年 1 月 1 日起26887.20（干量，REO=51%），R

9、EO 每增减 1%，不含税价格增减 527.20 元/吨（干量）2022 年 7 月 1 日起39189（干量，REO=50%），REO 每增减 1%，不含税价格增减 783.78 元/吨（干量）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理精矿交易价格较市场价仍有优势。精矿交易价格较市场价仍有优势。随着氧化镨钕价格的大幅上涨，2021 年来稀土矿市场价也在持续上涨。以美国稀土矿为例，2020 年价格低点为 2.3 万元/吨，其后持续上涨，到 2022 年 5 月末升至 5.5 万元/吨。截至 6 月 23 日，美国矿价格小幅回落至 5.2 万元/吨，对应不含税为 4.6 万元/吨。而此次调整后的

10、稀土精矿交易价格折算为 55%的 REO 含量为 4.3 万元/吨（不含税）。并且白云鄂博混合碳酸稀土矿中镨、钕占比合计超过 20%，而美国氟碳铈矿约为 18%。图1：稀土矿价格走势（万元/吨）图2：稀土矿配分资料来源：百川盈孚、iFinD，国信证券经济研究所整理资料来源：百川盈孚，国信证券经济研究所整理 产量增长，产业链延伸，公司具备成长性产量增长，产业链延伸，公司具备成长性近年来，随着稀土需求的高速增长，稀土总量控制指标也在持续增长，公司作为行业龙头，依托白云鄂博矿资源，配额保持着理想增速。2022 年 1 月 27 日工信部下达 2022 年第一批稀土开采、冶炼分离总量控制指标，指标分别

11、为 10.8 万吨和 9.72 万吨，同比均增长 20%。其中轻稀土矿开采指标为 89310 吨，同比增长 23.17%，增量中绝大部分是来自于北方稀土，北方稀土开采指标 60210 吨，同比增长 36.44%，较 2021年全年量一半增长 20%。北方稀土所获开采指标占到总轻稀土开采指标的 67.42%。此外，为加强产业链优势，提高产品附加值，公司继续加快永磁产业布局，目前公司已具备磁性材料合金产能 4.1 万吨。更多投研资料 公众号：mtachn请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告3表2：稀土矿指标序号单位2020 年第一批稀土矿指序号单位2020 年第一批

12、稀土矿指标标2021 年第一批稀土矿指2021 年第一批稀土矿指标标2022 年第一批稀土矿指2022 年第一批稀土矿指标标岩矿型稀土离子型稀土总计岩矿型稀土离子型稀土总计岩矿型稀土离子型稀土总计（轻）（以中重为主）（轻）（以中重为主）（轻）（以中重为主）1中国稀土集团有限公司（将往年数据合并）2105065052755528380780636186291007806369062中国北方稀土（集团）高科技股份有限公司3537503537544130044130602100602103 厦门钨业股份有限公司0172017200206420640206420644广东省稀土产业集团有限公司0135

13、01350016201620016201620合计564259575660007251011490840008931011490100800资料来源：工信部，国信证券经济研究所整理 需求爆发叠加政策管控带来稀土价格双重保障需求爆发叠加政策管控带来稀土价格双重保障从当前时点来看，稀土行业基本面已发生根本性变化。供给有序，黑稀土出清，国内稀土开采冶炼严格按照配额管控；需求旺盛，新能源产业的发展加速提升磁材需求。供需偏紧运行的背景下，稀土价格由基本面驱动稳步上涨。稀土作为战略金属，预期中长期合理价格将充分反映资源的稀缺性以及对生态环境损失的合理补偿。5 月来，随着下游复产复工，稀土价格止跌企稳。目前

14、，行业供给稳定，商家保持乐观心态；而因终端消费订单增量有限，随着价格调整，下游厂商保持观望态度。上下游博弈间，近期稀土价格小幅回落但仍保持高位。我们认为前期钕铁硼订单受到疫情影响有所下降，但这部分需求只是延后而不是消失。随着各类经济刺激政策的出台，终端新能源汽车、电机等订单有增加预期，需求预期持续好转。行业供需有序且现货库存不多，市场情绪改善下，价格或保持高位震荡。图3：氧化镨钕及金属镨钕价格（万元/吨）图4：镨钕库存变化（吨）资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理资料来源：百川盈孚，国信证券经济研究所整理 投资建议：行业龙头，资源供应稳定，随配额稳步成长，维持“买入”评级投资建议：行业

15、龙头，资源供应稳定，随配额稳步成长，维持“买入”评级随着磁材需求爆发，稀土价值迎来重估。公司作为行业龙头，资源优势突出，配额持续增长。稀土精矿价格的上涨对公司成本端造成较大影响，我们下调了原盈利预测。预计公司 2022-2024 年收入 392/464/551亿元（原预测 384/456/543）,同比增速 29.0%/18.3%/18.6%；归母净利润 59.5/72.7/88.0 亿元（原预测71.5/89.2/111.2），同比增速 16.0%/22.1%/21.0%；当前股价对应 PE 为 21.5/17.6/14.5x，维持“买入”评级。更多投研资料 公众号：mtachn请务必阅读正

16、文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告4 风险提示风险提示磁材需求增长不及预期；稀土价格大幅波动；精矿价格上涨超预期；公司开采配额增速不及预期。相关研究报告：相关研究报告：北方稀土（600111.SH）-行业龙头，稳健增长 2022-04-15北方稀土-600111-重大事件快评：精矿价格落地，业绩增长可期 2022-01-09北方稀土-600111-2021 年三季报点评：永磁产业布局加快，稀土龙头地位夯实 2021-10-25北方稀土-600111-2021 年中报点评：资源优势突出，业绩增长超预期 2021-08-28北方稀土-600111-深度报告：全球稀土龙头，乘新

17、能源东风 2021-07-29更多投研资料 公众号：mtachn请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告5附表：财务预测与估值附表：财务预测与估值资产负债表（百万元资产负债表（百万元）20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E利润表（百万元）利润表（百万元）20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E现金及现金等价物39856493544066158271营业收入营业收入21246212463040830408392383923846433464335508855088

18、应收款项30844201537563617546营业成本1875221944290903430640592存货净额892610325134711591118857营业税金及附加95225275325386其他流动资产24864958588669658263销售费用697698116138流动资产合计流动资产合计18498184982673326733309293092936608366084369443694管理费用731993124814251684固定资产38364477433541834010研发费用108161196232275无形资产及其他817789757726694财务费用358

19、392391328267投资性房地产22962430243024302430投资收益201333长期股权投资83278428578728资产减值及公允价值变动894151515资产总计资产总计25529255293470834708388803888044525445255155751557其他收入(59)84000短期借款及交易性金融负债22635650400030002000营业利润118367077959971911764应付款项11202523317037444437营业外净收支(75)(11)(5)(5)(5)其他流动负债6941869241928543382利润总额利润总额1108

20、11086696669679547954971497141175911759流动负债合计流动负债合计407640761004210042958995899597959798199819所得税费用2011086143217492117长期借款及应付债券72174941494149414941少数股东损益74480570696843其他长期负债441502562622682归属于母公司净利润归属于母公司净利润83383351305130595259527270727088008800长期负债合计长期负债合计7658765854435443550355035563556356235623现金流量表（

21、百万元现金流量表（百万元）20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E负债合计负债合计11734117341548415484150911509115160151601544215442净利润净利润8335130595272708800少数股东权益33683875427447625352资产减值准备37(20)2(2)(3)股东权益1042715348195152460330763折旧摊销376471473501522负债和股东权益总计负债和股东权益总计25529255293470834708388803888044525445255155751

22、557公允价值变动损失(89)(4)(15)(15)(15)财务费用358392391328267关键财务与估值指标关键财务与估值指标20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E营运资本变动(1179)(2505)(3976)(3438)(4151)每股收益0.231.411.642.002.42其它4435397490593每股红利0.100.190.490.600.73经营活动现金流经营活动现金流(18)(18)35073507283328334805480557465746每股净资产2.874.225.376.778.47资本开支0(105

23、3)(300)(300)(300)ROIC4%21%23%26%28%其它投资现金流131(740)000ROE8%33%31%30%29%投资活动现金流投资活动现金流111111(1989)(1989)(450)(450)(450)(450)(450)(450)毛利率12%28%26%26%26%权益性融资(5)61000EBIT Margin7%23%21%22%22%负债净变化1732205000EBITDAMargin9%25%22%23%23%支付股利、利息(373)(688)(1786)(2181)(2640)收入增长17%43%29%18%19%其它融资现金流(1289)1894

24、(1650)(1000)(1000)净利润增长率35%516%16%22%21%融资活动现金流融资活动现金流14261426989989(3435)(3435)(3181)(3181)(3640)(3640)资产负债率59%56%50%45%40%现金净变动现金净变动1518151825072507(1053)(1053)1175117516561656股息率0.3%0.5%1.4%1.7%2.1%货币资金的期初余额24673985649354406615P/E153.624.921.517.614.5货币资金的期末余额39856493544066158271P/B12.38.36.65.24

25、.2企业自由现金流02785302949885922EV/EBITDA74.819.216.213.611.4权益自由现金流04884105837194703资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测更多投研资料 公众号：mtachn证券研究报告证券研究报告免责声明免责声明分析师声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级国信证券投资评级类别类别级别级别说明说明股票

26、股票投资评级投资评级买入股价表现优于市场指数 20%以上增持股价表现优于市场指数 10%-20%之间中性股价表现介于市场指数 10%之间卖出股价表现弱于市场指数 10%以上行业行业投资评级投资评级超配行业指数表现优于市场指数 10%以上中性行业指数表现介于市场指数 10%之间低配行业指数表现弱于市场指数 10%以上重要声明重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。 ，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节

27、选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营

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29、式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。更多投研资料 公众号：mtachn证券研究报告证券研究报告国信证券经济研究所国信证券经济研究所深圳深圳深圳市福田区福华一路 125 号国信金融大厦 36 层邮编：518046总机：0755-82130833上海上海上海浦东民生路 1199 弄证大五道口广场 1 号楼 12 层邮编：200135北京北京北京西城区金融大街兴盛街 6 号国信证券 9 层邮编：100032更多投研资料 公众号：mtachn