2022年无形资产计算机软件著作权评估案例 .pdf

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1、1 电脑软件著作权评估案例案例一：直接收益方式软件著作权评估实例一委估软件组成、及用途简介本次评估的标的为电脑软件著作权。纳入本次评估范围内的软件包括四种，这四种软件已进行电脑软件版权登记。电脑软件一：软件名称、软件编号及登记号：略首次发表日期： 2002年 6 月 1 日功能简介：软件一是运行于自助储蓄站Exchange ，Deposit and ATM，简称 XDM ，它是集外币兑换机、存款机、 ATM 机于一体的金融自助设备 ，是用于控制和管理XDM ，并和银行前置系统联接， 实现实时联机交易的控制软件。 该软件的主要功能包括： 外币兑换、汇率自动下载、汇率查询、大币找零、现金实时存款、

2、取款、余额查询、改密、转帐、现金或转帐缴费、水、电、煤气，等、IC 卡充值、管理员后台管理清机、结帐、 配钞、 下载卡表、设置密钥、故障检测、币种设置、通信参数设置，等 。 SMI XDM-C运行环境为 Microsoft Windows NT Workstation 4.0 简体中文版， 开发工具为 Microsoft Visual Studio 6.0，编程语言为 Microsoft Visual C+ 6.0，程序量约为 6 万条。该软件开发始于 1995年，历时 4 年。电脑软件二：软件名称、软件编号及登记号：略首次发表日期： 2003年 2 月 1 日功能简介：电脑软件二在多年开发大

3、型金融软件项目与ATMC 应用软件经验基础上开发的前台管理系统软件，该软件可以用于控制和管理ATM 网络，并和银行的后台交易系统进行联接，实现实时联机交易。该软件的主要功能包括：存款、取款、余额查询、改密、转帐、设备监控与管理员后台管理如: 清机、结帐、配钞、下载卡表、设置密钥、故障检测、币种设置、通信参数设置等 。ATM-HC 运行环境为 SCO Open Server 或其精选学习资料 - - - - - - - - - 名师归纳总结 - - - - - - -第 1 页，共 27 页2 他 Unix 操作系统。开发编程语言包括 : 标准 C 语言，Microsoft Visual Bas

4、ic 6.0 (可视化监控系统 )。程序量约为 10 万条，软件开发始于1997年初，历时 1 年。电脑软件三：软件名称、软件编号及登记号：略首次发表日期： 2002年 12月 1 日功能简介：电脑软件三运行于整叠现金存取款机BCDM Bundle Cash Dispense and Deposit Machine，集存款机、 ATM 机于一体的金融自助设备 ，用于控制和管理BCDM ，并和银行前置系统联接， 实现实时联机交易， 主要功能有： 现金实时存款、 取款、余额查询、改密、转帐、现金或转帐缴费、水、电、煤气，等、IC 卡充值、管理员后台管理清机、结帐、配钞、下载卡表、设置密钥、故障检测

5、、币种设置、通信参数设置，等 。SMI BCDM-C 运行环境为 Microsoft Windows NT Workstation 4.0 简体中文版 ，开发工具为 Microsoft Visual Studio 6.0，编程语言为 Microsoft Visual C+ 6.0 ，程序量约为 6 万条，软件开发始于1999年，历时 2年。电脑软件四：软件名称、软件编号及登记号：略首次发表日期： 2003 年 4 月 5 日功能简介：电脑软件四在 ATMC 应用软件的开发经验下，结合原XDM-C 与 BCDM-C 软件的相关技术和思想、 设计; 并配合未来金融自助设备标准化的接口，所开发而成的

6、新一代自助设备应用平台。它用于控制和管理不同厂家的金融自助设备, 如 ATM 机、存款机等， 并和银行前置系统联接， 实现实时联机交易。 MSM-C 具备符合 CEN XFS(European Committee For Standardization Extensions for Financial Services Interface) 标准的特点，可以运行在任何符合CEN XFS 标准的、具有 CEN XFS SP(Service Provider) 服务驱动的金融自助设备上。它主要功能有： 现金实时存款、 取款、硬币实时存入、 支票扫描与存入、 余额查询、月结打印、表格申请、存折补登、

7、改密、转帐、现金或转帐缴费、水、电、煤气，等 、IC 卡充值、售票服务、多媒体信息查询、版本更新、管理员后台管理等功能。精选学习资料 - - - - - - - - - 名师归纳总结 - - - - - - -第 2 页，共 27 页3 MSM-C 运行环境为Windows 操作系统 , 包括 Microsoft Windows XP, Windows 2000 Professional, Windows NT Workstation 4.0简体中文版。开发工具为 Microsoft Visual Studio 6.0，编程语言为 Microsoft Visual C+ 6.0, Micros

8、oft Visual Basic 6.0 ( 或其他标准语言 , 如 Java. ) 。程序量约为 4 万条，软件开发始于2003 年初，历时 8 个月。二技术权属核实及价值定义根据评估人员的了解，本次评估的电脑软件仅包括著作权或版权，没有专利权/专有技术和商标权。按照国内电脑版权保护条例和其他有关知识产权法律、法规对版权”权与利 ” 的规定，本次评估的电脑版权转让应该包括如下权力：1修改权，即对软件进行增补、删节，或者改变指令、语句顺序的权利；2复制权，即将软件制作一份或者多份的权利；3发行权，即以出售或者赠与方式向公众提供软件的原件或者复制件的权利；4出租权，即有偿许可他人临时使用软件的权

9、利，但是软件不是出租的主要标的的除外；5信息网络传播权，即以有线或者无线方式向公众提供软件，使公众可以在其个人选定的时间和地点获得软件的权利；6翻译权，即将原软件从一种自然语言文字转换成另一种自然语言文字的权利；7许可权，既许可他人行使上述1)6)权利的权利，并获得报酬的权利；8转让权，即全部或者部分转让1)7)权利的权利，并获得报酬。在本次评估的电脑软件版权转让后，出让人将不再具有上述电脑版权规定的权利。本次评估的电脑软件内容包括：1. 电脑软件程序的源程序和目标程序；2相关文档。即指用来描述程序的内容、组成、设计、功能规格、开发情况、测试结果及使用方法的文字资料和图表等，包括程序设计说明书

10、、流程图、用户手册等。本次评估的电脑版权转让应该是指出让人将与本次评估的电脑软件程序的源程序代码和相关文挡一并交与受让方。本次评估的版权价值为公平市场价值。公平市场价值， 在此被定义为， 有自愿交易意向的买卖双方， 在公开市场上买卖委估资产所能实现的合理交易价格。买卖双方对委估资产及市场，以及影响委估资产价值的相关因素均有合理的知识背景。相关交易方将在不精选学习资料 - - - - - - - - - 名师归纳总结 - - - - - - -第 3 页，共 27 页4 受任何外在压力、胁迫下，自主、独立地决定其交易行为。既定使用是指相关资产按其设计的目的和用途持续使用下去，并在可预见的未来，不

11、会发生重大改变。三 评估基准日本次评估基准日为2003年 9 月 30 日。评估工作中的评估计价标准均为评估基准日有效的价格标准，以人民币为货币计价单位。另一方面，我们评估的结论是在上述基准日所表现的公平市场价值。选定 2002年 8 月 31日作为评估基准日，主要是委托方经济行为时间进度上的需要。四评估原则及假设前提评估原则1本次资产评估，我们遵循了独立性、客观性、科学性、专业性等工作原则，严格按照国家法律和法规进行评估操作，确保资产评估工作不受外界干扰和评估业务当事人的影响，科学合理地进行资产评定和估算。同时根据资产的类别和实际情况利用预期收益原则和行业规定的其他公认的原则。2委估资产在既

12、定目的下使用是我们评估工作中的假设前提。具体评估工作方法是综合了以上原则制定的。评估假设前提假设前提一：我们假设委估软件版权权利的实施是完全按照有关法律、法规的规定执行的，不会违反国家法律及社会公共利益，也不会侵犯他人包括专利权在内的任何受国家法律依法保护的权利。假设前提二：本次预测是基于现有的市场情况，不考虑今后市场发生目前不可预测的重大变化和波动。如经济危机、恶性通货膨胀等因素。假设前提三：本次预测是基于现有的国家法律、法规、税收政策以及银行利率等政策，不考虑今后的不可预测的重大变化。五软件收益方式分析与评估方法选择精选学习资料 - - - - - - - - - 名师归纳总结 - - -

13、 - - - -第 4 页，共 27 页5 本次评估的四项电脑软件是应用于银行ATM 机等金融机构设备上的软件， 是内嵌于设备上随设备一起销售给用户的，因此其收益方式应该是属于直接收益模式。收益比较容易估算，因此适用收益法评估。因此我们认为本次评估的电脑软件适用收益法。另外，因为本次评估的软件是开发单位多年开发的成果，并且在国内具有创造性。因此对于本次评估的软件很难用“ 重置成本 ” 来描述。基于以上因素， 本次评估我们没有用成本法。市场比较法在资产评估中，不管是对有形资产还是无形资产的评估都是可以采用的，采用市场比较法的前提条件是要有相同或相似的交易案例，且交易行为应该是公平交易。结合本次评

14、估软件技术的自身特点及市场交易情况。据我们的市场调查及有关介绍，目前国内类似软件版权的交易案例很难收集，因此本次评估由于没有找到可比照的历史交易案例及交易价格数据，故市场法也不适用本次评估。由于以上评估方法的局限性，本次评估我们采用了收益法。收益法是指分析评估对象预期将来的业务收益情况来确定其价值的一种方法。具体分为如下四个步骤：1确定版权的经济寿命期，即委估软件可以销售的时间。2分析软件销售的方式，确定软件在全部利润或现金流当中的比率，即软件对利润的奉献率，并确定委估版权利润或现金流的奉献；3采用适当折现率将版权产生的利润或现金流折成现值。折现率应考虑相应的形成该现金流的风险因素和资金时间价

15、值等因素；4将经济寿命期内现金流现值相加，确定委估无形资产的公平市场价值。六软件的经济寿命周期确定一般认为电脑版权是有经济寿命周期的，根据国家电脑软件保护条例的规定，电脑版权的保护期超过50年。但对于一项电脑软件其使用性一般不会有50 年，因此其经济寿命一般会短于其版权法定保护期。按目前的规律， 电脑技术发展十分迅速， 一般技术的更新换代时间最长为35 年，因此对于一般的软件，其经济寿命也会相应地与电脑技术同步。 但本次委估的电脑软件属于金融领域内的用户软件。由于金融领域内的软件对可靠性方面的要求极高， 因此软件竞争相对受到一定限制，该软件的使用寿命要比一般的非金融领域里的软件的寿命相对长一些

16、，因此我们可以判断该软件的经济寿命精选学习资料 - - - - - - - - - 名师归纳总结 - - - - - - -第 5 页，共 27 页6 至少可以到达 5年。另一方面，由于本次评估的软件内涵包括源程序和相关文档，受让方可以进一步升级、完善甚至再开发，如果考虑进行两次再开发，每次开发可以延长1-2 年寿命，则我们认为该等软件的经济寿命应该可以到达8 年。 即从评估基准日计算， 在今后的 8 年内，通过对软件的不断改良， 本次评估的软件在今后8年内不会完全被更为先进的软件所取代。七委估软件产品的应用方式和产品介绍本次评估的电脑软件包括XDM-C 、ATM-C、BCDM-C 和 MSM

17、-C。上述软件目前销售的方式是集成于硬件产品中与硬件产品一并销售。上述软件目前应用情况如下：XDM-C 软件是 XDM 自助储蓄站或外币兑换机 配套使用的软件， XDM 的所有功能都要靠 XDM-C 软件来实现。随着中国入世，以及外币兑换业务的开放，XDM 自助储蓄站或外币兑换机将在中国有快速增长，市场前景良好。BCDM-C 软件是与 BCDM 整叠现金存取款机配套使用的软件，BCDM 的所有功能都要靠 BCDM-C 软件来实现。 整叠或称多张 现金存款机在国内从2000年开始才步入市场，与取款机或称ATM 机相比，量还很小，随着中国入世，以及银行业务的逐步放开， 利用自助设备来替代人工办理存

18、取款业务，将会得到快速发展， 存款机在国内会有快速增长，市场前景良好。MSM-C 软件将与 SMI 公司销售的自助设备(包括多功能 ATM 机, 存取款机 , TCR循环机等 )配套使用。自助设备的所有功能都要靠MSM-C 软件来实现。此外, 由于MSM-C 具备跨平台与支持CEN/XFS 标准等特点 , 未来更可把 MSM-C 软件以 OEM 形式, 直接销售于各银行及其他自助设备商家(特别是国内生产厂商 )。随着中国入世，以及银行业务的开放与增长，金融自助设备将在中国有快速增长，市场前景良好。TCR 产品。该产品实际是将BCDM-C 软件应用与简单用银行柜台的一种产品。该产品主要是采用BC

19、DM-C 软件。AFM 产品。该产品是应用与机场场合的自动销售机场建设费的设备。TFM 产品。该产品主要用于自动通信缴费方面的设备。八收益法评估说明1.未来收益、成本和费用预测1 主营业务收入预测精选学习资料 - - - - - - - - - 名师归纳总结 - - - - - - -第 6 页，共 27 页7 本次评估的无形资产应用产品的主营业务收入主要包括如下：XDM产品。根据目前丰富华维与管理当局与有关银行客户鉴订的销售协议或销售意向，该产品 200310-12的销售数量可以到达17 台，平均销售单价为人民币52.6万元。2003 年以后的情况，我们根据管理当局提供的预测基础进行了必要的

20、修正，最后得出结论如下：单位：台 /万元项目2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 数量60 90 135 203 304 311 319 290 单价BCDM 产品。根据目前管理当局与有关银行客户鉴订的销售协议或销售意向，该产品从 2004 的销售数量可以到达180 台，平均销售单价为人民币35 万元。 2004 年以后的情况，我们根据管理当局提供的预测基础进行了必要的修正，最后得出结论如下：单位：台 /万元项目2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 数量252 352 493 691 761 692 629 单价MSM

21、产品。根据目前管理当局与有关银行客户鉴订的销售协议或销售意向，该产品从 2003(10-12)的销售数量可以到达2 台，平均销售单价为人民币70万元。2004年以后的情况，我们根据管理当局提供的预测基础进行了必要的修正，最后得出结论如下：单位：台 /万元项目2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 数量20 36 65 116 210 191 159 145 单价TCR 产品。根据目前丰富华维管理当局与有关银行客户鉴订的销售协议或销售意向，该产品从 2003(10-12)的销售数量可以到达2 台，平均销售单价为人民币50 万元。2004 年以后的情况，我们

22、根据管理当局提供的预测基础进行了必要的修正，最后得出结论如下：精选学习资料 - - - - - - - - - 名师归纳总结 - - - - - - -第 7 页，共 27 页8 单位：台 /万元项目2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 数量20 60 120 180 189 172 143 130 单价AFM 产品 。根据目前丰富华维管理当局的估计，该产品 2004可以推向市场， 2004年的销售数量可以到达20台，平均销售单价为人民币16.2 万元。 2004年以后的情况，我们根据管理当局提供的预测基础进行了必要的修正，最后得出结论如下：单位：台

23、/万元项目2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 数量40 80 160 320 384 422 384 单价TFM 产品 。根据目前丰富华维管理当局的估计，该产品 2004 可以推向市场， 2004年的销售数量可以到达20 台，平均销售单价为人民币10 万元。 2004 年以后的情况，我们根据管理当局提供的预测基础进行了必要的修正，最后得出结论如下：单位：台 /万元项目2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 数量80 160 320 640 704 774 704 单价2主营业务成本预测各产品每年的平均主营业务成本预测如下：XDM

24、产品。该产品 2003 年的平均单位成本为42.1 万元。考虑到 200310-12和2004 年产量的增加，因此批量销售成本应该有所下降，为此，我们考虑每年的平均销售成本如下：项目2003(10-12) 2004 2005 2006 2007 2008 单位成本2009 年以后成本可以保持2008 年的水平。精选学习资料 - - - - - - - - - 名师归纳总结 - - - - - - -第 8 页，共 27 页9 BCDM 产品。该产品2003 年的平均单位成本为27.2 万元。考虑到 200310-12和2004 年产量的增加，因此批量销售成本应该有所下降，为此，我们考虑每年的平

25、均销售成本如下：项目2004 2005 2006 2007 2008 单位成本2009 年以后成本可以保持2008 年的水平。MSM 产品。该产品 2003 年的平均单位成本为60 万元。考虑到 2004 年产量的增加，因此批量销售成本应该有所下降，为此，我们考虑每年的平均销售成本如下：项目2004 2005 2006 2007 2008 单位成本2009 年以后成本可以保持2008 年的水平。TCR 产品。 该产品 2003 年的平均单位成本为24 万元。 考虑到 2004 年产量的增加，因此批量销售成本应该有所下降，为此，我们考虑每年的平均销售成本如下：项目2004 2005 2006 2

26、007 2008 单位成本20. 2009 年以后成本可以保持2008 年的水平。AFM 产品。 该产品预计 2004 年可以推向市场，根据管理当局的估计平均单位成本为 8.9 万元。考虑到 2005 年产量的增加，因此批量销售成本应该有所下降，为此，我们考虑每年的平均销售成本如下：项目2005 2006 2007 2008 单位成本2009 年以后成本可以保持2008 年的水平。TFM 产品。该产品预计2004 年可以推向市场，根据管理当局的估计平均单位成本为7 万元。考虑到 2005年产量的增加，因此批量销售成本应该有所下降，为此，我们考虑每年的平均销售成本如下：项目2005 2006 2

27、007 2008 单位成本2009 年以后成本可以保持2008 年的水平。3 期间费用预测精选学习资料 - - - - - - - - - 名师归纳总结 - - - - - - -第 9 页，共 27 页10 期间费用包括销售费用和管理费用。 上述费用的预测是建立在管理当局预测的基础上制订的。2.电脑软件版权收益确实定根据软件产品的销售模式， 我们可以得出以下结论， 软件是通过将软件产品集成于硬件产品上后， 通过“ 捆绑” 销售来实现软件产品的销售。 根据以上模式， 我们可以认为企业销售的硬件产品的销售收入，实际上是硬件产品、 软件产品和将硬件和软件进行加工集成劳动三方面所创造的，因此对于销售

28、收入应该是上述三方面因素相结合而创造的。对于硬件产品，由于公司基本全部是外购，因此，我们可以认为其成本就是采购价再加上适当资金成本就应该是其对全部销售收入的奉献；对于将硬件和软件集成等方面的劳动力成本也与硬件采购成本具有同样的情况，按一般投资规律， 进行硬件和支付劳动力成本的投资应该产生收益， 我们以比照公司加权资金成本的平均值作为硬件和劳动力的投资回报率，既12.28%作为资金时机成本。因此，则软件收益为：软件收益 = 销售收入- 销售成本 +期间费用 行业硬件和劳动力的平均回报率本次评估的行业硬件和劳动力的平均回报率采用比照公司平均加权资金成本，即WACC 的平均值。3.折现率确实定折现率

29、，又称期望投资回报率， 是基于收益法确定评估价值的重要参数。本次评估的折现率通过计算比照公司加权资金成本 Weighted Average Cost of Capital 或 WACC 的方法计算期望投资回报率。为此，第一步， 首先在上市公司中选取比照公司，然后估算比照公司的股权期望投资回报率；第二步，根据比照公司的期望回报率估算被评估企业的期望投资回报率， 第三步，估算无形资产的投资回报率， 并以此作为本次评估的折现率。比照公司的选取由于被评估公司目前不是上市公司，因此不能直接计算确定其市场价值，也无法直接计算其风险回报率等重要参数。为了能估算出该行业的技术提成率、经营风险和折现率， 我们采

30、用在国内上市公司中选用比照公司并通过分析比照公司的方法确定委估企业的经营风险和折现率等因素。比照公司的选取过程如下：精选学习资料 - - - - - - - - - 名师归纳总结 - - - - - - -第 10 页，共 27 页11 在本次评估中比照公司的选择标准如下：?比照公司只发行人民币A 股；?比照公司的主营业务为从事电脑软件开发的企业；?比照公司股票上市截止评估基准日已基本满两年时间；根据上述原则，我们选取了以下两家上市公司作为比照公司：比照公司一：山东浪潮齐鲁软件产业股份，股票简称：浪潮软件，股票代码：600756。该公司是 1993年 3月由泰安市索道总公司定向募集股份改制成立

31、股份制公司。1996年 8 月 20日公司采取 “ 全额预缴、比例配售、余款即退” 方式向社会以每股5.60 元发行1000 万股 A 股，形成总股本 6884.20万股。96年 9 月 23日，“ 泰山旅游 ” 在上交所上市。2001 年 2 月，因公司进行资产重组，主营业务变更，公司名称由“ 山东泰山旅游索道股份” 变更为 “ 山东浪潮齐鲁软件产业股份” ，股票简称自 2 月 28日起变更为 “ 齐鲁软件 ” 。2001 年 11 月 28 日，股票简称变更为 “ 浪潮软件 ” 。公司主营业务包括通信及电脑软硬件技术开发、生产、销售；通信及网络工程技术咨询等。比照公司二：北京用友软件股份，

32、股票简称：用友软件，股票代码：600588。该公司成立于 1999年 4 月 15 日，由北京用友科技、 北京用友企业管理研究所、 上海用友科技投资管理、 南京益倍管理咨询、山东优富信息咨询联合成立的有限责任公司。1999 年 12 月 6 日，公司由有限责任公司变更为股份，注册资本为7500 万元，用友科技、用友研究所、上海用友、南京益倍及山东优富分别持股55%、15%、15%、10%和5%。公司主营业务包括电子电脑、硬件及外部设备的技术开发、技术咨询、技术转让、技术服务等。比照公司股权资金率确实定为了确定股权回报率，我们利用资本资产定价模型Capital Asset Pricing Mod

33、el or “CAPM ” 。 CAPM 是通常估算投资者收益要求并进而求取公司股权收益率的方法。它可以用以下公式表述：Re= Rf + (Rm-Rf)+Rs其中:Re：股权回报率Rf ：无风险回报率精选学习资料 - - - - - - - - - 名师归纳总结 - - - - - - -第 11 页，共 27 页12 ： 风险系数Rm：市场回报率Rm- Rf：股市风险超额回报率Rs ：公司规模超额收益率分析 CAPM 我们采用以下五步：第一步：确定无风险收益率国债收益率通常被认为是无风险的，因为持有该债权到期不能兑付的风险很小，可以忽略不计。截至评估基准日，我们发现中国国债市场，长期超过年期

34、国债的到期收益率情况如下：债券名称发行日期到期日期年到期收益率 %精选学习资料 - - - - - - - - - 名师归纳总结 - - - - - - -第 12 页，共 27 页13 国债 0203 平均年到期收益率我们取平均到期年收益率3.22%为无风险收益率。第二步：确定股权风险收益率股权风险收益率是投资者投资股票市场所期望的超过无风险收益率的部分。正确地确定风险收益率一直是许多股票分析师的研究课题。例如：在美国，Ibbotson Associates 的研究发现从1926 年到 1997 年，股权投资到大企业平均年复利回报率为11.0%，超过长期国债收益率约5.8%。如果以几何平均计

35、算，这个差异被认为是股权投资风险收益率。然而到目前为止， 我们还未发现一家中国研究机构进行此项研究，我们也无法直接找到该风险收益率。 为此，我们参考美国 Ibbotson Associates 的分析计算方法分析自行计算确定中国股市的超额风险收益率。我们的估算方法简述如下：我们知道截止评估基准日， 中国有两个证券交易市场， 上海证券交易市场和深圳证券交易市场。 两交易市场分别在1991先后建立。上海证交所股票交易指数称为“ 上证综合指数 ” 或“ 上证综指 ” ，深圳证交所股票交易指数称为“ 深证成分指数 ” 或“ 深证成指 ” 。证券交易指数是用来反映股市股票交易的综合指标。鉴于以上分析，

36、我们分别选用上证综指和深证成指为上交所和深交所的股票投资收益的指标。为了计算股市平均投资回报率， 我们首先将上交所的457家上市公司每家5 年平均投资收益率计算出来，然后将 457 家 5 年的平均投资收益率进行算术平均计算，得出457 家上市公司 5 年平均投资收益率的算术平均值；同样，我们计算了深交所的442家上市公司 5 年的平均投资收益率的算术平均值。我们得出的最终结果如下：上交所11.4% 深交所9.83% 我们以上述收益率为股票市场风险投资收益。请详见附表。第三步：确定比照公司相对与股票市场风险系数 。被认为是衡量公司相对风险的指标。投资股市中一个公司，如果其 值为 1.1 则意味

37、着其股票风险比整个股市平均风险高10%；相反，如果公司 为 0.9，则表示其股票风险比股市平均低10%。因为投资者期望高风险应得到高回报，值对投资者衡量投资精选学习资料 - - - - - - - - - 名师归纳总结 - - - - - - -第 13 页，共 27 页14 某种股票的相对风险非常有帮助。我们了解到，目前中国尚没有一家机构从事于的研究并定期公布 值。为此，我们参考美国 的计算方法采用如下方法估算值：收集自 1998年 8 月 1 日至评估基准日比照公司每月月底交易收盘价。收集比照公司在1998 年 8 月 1 日至评估基准日期间宣布分红、送股及配股等分配方案及除权日期等。收集

38、上交所和深交所1998年 8 月 1 日至评估基准日每月月末收盘指数。用以下公式计算投资比照公司月度回报率RpRp =mimiiiiMPPPPMNTNPTDivPP11)()1(Rp: 投资比照公司每月回报率；Pi: 比照公司第 i 月月末收盘价；Div: 每股现金分红；N : 每股送、增股数；Pm: 比照公司配股价；M: 每股配股数；T: 有效股票投资所得税税率(设定 20%)；用如下公式计算月度股指收益率Ri= (Ji-Ji-1)/Ji-1Ri: 股指收益率；Ji: 第 i 月月末股指收盘价；用如下公式计算月度股指收益率Ri=11iiiJJJRi: 股指收益率；Ji: 第 i 月月末股指收

39、盘价；以 Rp 为 y，Ri 为 x 进行线形回归分析“y = a+bx” ，计算 b 作为 。请详见附表。第四步：估算公司规模超额收益率Rs精选学习资料 - - - - - - - - - 名师归纳总结 - - - - - - -第 14 页，共 27 页15 一般认为投资者期望的投资回报率与其需要承担的投资风险相关，承担的投资风险越高，期望的投资回报率就会越高。 公司的规模对投资风险大小是有直接关系的，公司资产规模小、投资风险就会增加，反之，公司资产规模大，投资风险就会相对减小。企业资产规模与投资风险这种关系已广泛被投资者接受。在国际上有许多知名的研究机构发表过有关文章详细阐述了公司资产规

40、模与投资回报率之间的关系。如美国的Ibbotson Associate 在其 SBBI 每年度研究报告中就有类似的论述。事实上Ibbotson Associate将美国的上市公司分为大公司和小公司，从最近年度的报告可以看出小公司的平均回报率高于大公司约2%4%左右。另外，国际知名的财务咨询公司普华永道PriceWaterhouseCoopers LLP或 PwC也对此进行过独立研究。 普华永道对美国1963年到 1997年上市公司的平均年期望回报率与公司资产规模之间的关系进行了研究。普华永道首先对 1963年到 1997上市公司进行分组，每组包括假设干个上市公司。 将每组上市公司的平均投资回报

41、率和资产平均值作为一组样本点，从而得到假设干个样本点。研究资产规模与投资回报率之间的关系。普华永道的研究结论为公司资产规模与期望投资回报率之间存在如下关系：Re = 17.074% 2.7% LOG(A) 其中： Re ：投资回报率；A ：为公司总资产账面值；LOG ：为常用对数 (下同)。参考普华永道的做法， 我们对中国的上市公司进行了研究，我们的研究过程及结论简述如下：我们对沪市和深市的上市公司分别研究。沪市上市公司：选取了沪市截止 2000年底的全部上市公司共558个，对于上述上市公司，我们进行了初步数据筛选，剔除一些不合理的上市公司，我们初步筛选的条件如下：上市公司截止 2000年底需

42、至少有 2 年上市历史；公司只发行人民币A 股；剔除所有的 ST 和 PT 公司；经过上述初步筛选，剩余上市公司满足上述条件的是350 个。根据 CAPM 模型计算出上述上市公司的股权收益率，并进行进一步筛选，我们知精选学习资料 - - - - - - - - - 名师归纳总结 - - - - - - -第 15 页，共 27 页16 道由于中国股市目前尚不完全标准，股票炒做现象时有发生， 因此我们需要剔除一些收益率奇高或奇低的公司，我们最后得到样本点共243个。我们将上述 243个样本点， 按总资产账面值大小进行排序，并将其分为 10 组，计算每组的收益率和总资产的平均值，结果如下：单位：万

43、元组号组样本点数总资产平均值总资产平均值对数收益率平均值1 15 30,618 19.0% 2 15 43,346 18.0% 3 17 54,550 18.3% 4 25 73,171 17.2% 5 29 90,692 17.5% 6 49 115,796 17.4% 7 18 139,939 18.3% 8 19 160,508 17.9% 9 19 203,390 17.3% 10 37 440,413 18.5% 从上表中我们看出沪市上市公司总资产的常用对数与收益率可能不存在线性关系，但进一步发现在资产规模在11亿以下可能存在线性关系， 为此我们将总资产在115,796万元以下的数据

44、进行回归分析得到以下关系：Re = 31.12% 3.0% LOG(A) (R2 = 75.9%) 其中： Re: 投资回报率；A:为公司总资产账面值；由以上论述我们可以得出以下结论， 沪市上市公司的期望股权投资回报率在资产规模 10 亿元以下时，是与总资产的常用对数存在负线性关系，在资产规模超过10 亿元之后，这种关系变成不十分明确。深市上市公司：精选学习资料 - - - - - - - - - 名师归纳总结 - - - - - - -第 16 页，共 27 页17 采用与沪市上市公司同样的方法，我们对深市上市公司进行了研究。我们最后得到深市上市公司样本点244。样本点数据如下：单位：万元组

45、号样本点数量总资产平均值总资产平均值对数股权收益率平均值1 23 40,692 13.6% 2 38 64,417 12.5% 3 33 90,113 11.6% 4 17 105,572 10.7% 5 16 116,764 10.5% 6 25 133,203 10.2% 7 29 168,672 12.0% 8 32 243,589 12.3% 9 22 371,467 11.0% 10 9 1,396,948 13.0% 与沪市上市公司情况类似， 从上表中我们看出深市上市公司总资产的常用对数与收益率可能不存在线性关系，但进一步发现在资产规模在16 亿以下可能存在线性关系，为此我们将总资

46、产在168,672万元以下的数据进行回归分析得到以下关系：Re = 45.31% 6.85% LOG(A) (R2 = 98.4%) 其中： Re: 投资回报率；A:为公司总资产账面值；由以上论述我们可以得出以下结论，深市上市公司的期望股权投资回报率在资产规模 16 亿元以下时，是与总资产的对数存在负线性关系，在资产规模超过16 亿元之后，这种关系变成不十分明确。根据以上结论， 我们分析了比照公司的资产规模， 我们发现上述三比照公司的资产规模(2002年 6 月 30 日数据 )大致如下：精选学习资料 - - - - - - - - - 名师归纳总结 - - - - - - -第 17 页，共

47、 27 页18 按上述数据代入沪市、深市上市公司的资产规模调整公式中即可计算出资产规模超额收益率。第五步：计算现行股权收益率将恰当的数据代入 CAPM 公式中， 我们就可以计算出比照公司的股权期望回报率。股权资金回报率的计算请详见附表。债权回报率在中国， 对债权收益率的一个合理估计是将市场公允短期和长期银行贷款利率结合起来的一个估计。目前在中国，只有极少数国营大型企业或国家重点工程项目才可以被批准发行公司债券。事实上，中国目前尚未建立起真正意义上的公司债券市场，尽管有一些公司债券是可以交易的。然而，另一方面，官方公布的贷款利率是可以得到的。事实上，评估基准日，有效的长期 5 年及 5 年以上平

48、均贷款利率是5.76%。由此，我们可以采用该利率作为长期债权收益率。对于短期债权， 由于同样的原因， 我们采用评估基准日有效的一年内平均银行贷款利率 5.18%作为短期债权收益率。 利用比照公司长短期债券比例作为权重计算加权平均值作为比照公司债权回报率。根据中国财务会计方面的有关政策， 我们在确定长、短期负息债权是依据以下原则：短期债权包括：短期借款、一年内到期的长期负债及其他应付款等。长期债权包括：长期借款、应付债券、长期应付款等。总资本加权平均回报率股权期望回报率和债权回报率可以用加权平均的方法计算总资本加权平均回报率。权重评估对象实际股权、债权结构比例。总资本加权平均回报率利用以下公式计

49、算：WACC = )1(TEDDREDERde其 中: WACC = 加权平均总资本回报率；E = 股权；Re= 期望股本回报率；精选学习资料 - - - - - - - - - 名师归纳总结 - - - - - - -第 18 页，共 27 页19 D = 付息债权；Rd= 债权期望回报率；T = 企业所得税率( 设定 15%)；WACC 的计算请详见附表。比照无形资产投资回报率确实定上述计算的 WACC 可以理解为投资企业全部资产的期望回报率，企业全部资产包括流动资产、固定资产和无形资产组成。WACC 可以用下式表述：WACC = iiffccRWRWRW其中： Wc: 为流动资产资金占全

50、部资产比例；Wf: 为固定资产资金占全部资产比例；Wi: 为无形资产资金占全部资产比例；Rc: 为投资流动资产资金期望回报率；Rf: 为投资固定资产资金期望回报率；Ri: 为投资无形资产资金期望回报率；我们知道，投资流动资产所承担的风险相对最小，因而期望回报率应最低。 我们取一年内平均银行贷款利率5.18%为投资流动资产期望回报率。 投资固定资产所承担的风险较流动资产高，因而期望回报率比流动资产高，我们取银行5 年以上平均贷款利率5.78%为投资固定资产的期望回报率。我们将上式变为Ri = iffccWRWRWWACC计算 Ri为投资无形资产的期望回报率。对于流动资产我们在估算中采用企业营运资