2022-2022年医药制造行业研究报告.docx

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1、2022-2022年医药制造行业研究报告-正文内容开始- 2021-2022 年医药制造行业研究报告 2022 年国内医药卫生体制改革不断深化，在多政策因素的共同作用下，市场竞争格局发生变化，给行业内企业的经营与发展带来较大影响。医药制造行业收入和利润增速有所放缓，医药制造企业将持续面临药品招投标降价、医保及医院控费、市场竞争加剧、要素成本提高等不确定性因素。此外，药品直接关系到生命健康，需要在质量管控和安全环保等方面予以重点管理。随着国民经济稳中有进，医疗体制改革深入开展，社会保障水平不断提高，人口城镇化老龄化加速等，医药产品刚性需求将推动行业稳定增长。 样本企业方面，受益于医药制造行业的高

2、景气度，行业内企业发展较为快速，近年来资产规模不断增加。其利润增幅普遍高于收入增幅，主要是由于样本多为行业内细分领域的龙头企业， 自身研发实力强、产品结构合理、营销能力较强，在日益激烈的市场竞争环境下能够保持较高的盈利能力。 医药制造行业属于技术密集型行业，进入门槛较高，发行人多为上市公司，主体评级相对集中于 AA 级至 AA+级区间，整体信用质量较高。2022 年前三季度，涉及主体级别调整的债券发行人为康美药业。根据中国证监会的调查，康美药业涉嫌通过伪造、变造增值税发票等方式虚增营业收入，通过伪造、变造大额定期存单等方式虚增货币资金，将不满足会计确认和计量条件工程项目纳入报表，虚增固定资产等

3、；同时，康美药业涉嫌未在相 关年度报告中披露控股股东及关联方非经营性占用资金情况。2022 年 2 月至 8 月间，评级机构先后三次下调康美药业评级， 目前其主体级别为 BBB 级，并继续将其列入可能降级的信用评级观察名单。截至 2022 年 9 月末，医药制造行业仍在公开发行债 券市场有存续债券的发行主体共计 37 家。 展望 2022 年，随着我国人口老龄化程度的提高、人民保健意识的增强以及疾病谱的改变，药品需求仍将稳步增长，带动医药制造行业收入规模持续增长。但在医保控费、带量采购、一致性评价等政策影响下降，药品降价趋势不变，且新药研发投入较大导致企业生产成本提高，医药制造行业利润增速仍将

4、维持低 位。受医药行业改革政策驱动，医药并购活动将继续保持活跃， 溢价收购形成的商誉减值风险较大，行业集中度有望进一步提 升；同时研发创新驱动行业发展，企业在新药研发的投入将逐步加大。整体而言，供给端去产能及需求端的稳定增长将促使行业内企业信用质量维持稳定，拥有独家品种、品牌资源、具备规模效应的优质药企将保持竞争优势。 一、行业基本面 医药制造行业是国家重要产业，与国计民生息息相关。 医药制造行业是国家重要产业，与国计民生息息相关。 随着国民经济稳中有进，医疗体制改革深入开展，社会保障 水平不断提高，人口城镇化老龄化加速等，医药产品刚性需 求将推动行业稳定增长。近年来，我国医药制造行业总体呈

5、现平稳发展态势，但收入和利润增速有所放缓，多项政策的 变化及实施或使企业面临短期阵痛。而自身研发实力强、拥 有独家品种、品牌资源、具备规模效应的优质药企有望脱颖 而出。 医药制造行业是关系国计民生的重要产业，是中国制造2025 和战略性新兴产业的重点领域，是推进健康中国建设的重要保障。我国社会经济不断发展，人们的生活水平不断提 高，城镇化速度也不断加快。城镇化使得人们医疗保健意识 增强、医疗服务便利性提高，从而促进医药需求。同时，由 于医疗保健支出与年龄呈正相关性，在中国老龄化趋势明显 的情况下，药品需求始终具备刚性特征。而新医疗体制改革 中，国家加大医保投入，医保扩容亦刺激了抑制的医药需求，

6、 促进我国医药制造行业不断发展。 根据国家统计局数据显示， 20222022年， 我国医药制造行业的主营业务收入从 14,522.05亿元增至 28,185.50亿元， 年复合增长率为 11.69% ；利润总额从 1,494.30 亿元增至 3,314.10 亿元，年 复合增长率为 14.20% ，总体呈现出良好的运营趋势。 2022 年，我国医药制造行业实现主营业务收入23,986.30 亿元，同比增长 12.60% ，较上年同期增速提升 0.1 个百分点； 利润总额 3,094.20 亿元，同比增长 9.50% ，下降 8.3 个百分点。2022 年前三季度，我国医药制造行业规模以上企业实

7、现营业收入 18,184.20亿元， 同比增长 8.40% ； 利润总额2,390.30 亿元，同比增长 10.00% 。受仿制药质量和疗效一致 性评价全面推进、化学药品注册新分类改革方案初步实施、药品集中采购试点、“两票制”全面实施等医改深化推进的影响，我国医药制造行业营业收入增速依旧维持低位，利润增速大幅下滑。随着带量采购等政策的落地及全国推广，预计行业内企业短期内仍将承受较大的经营压力。 从未来发展趋势来看，人口老龄化、居民收入水平提高 以及城镇化等因素保证了我国医药制造行业刚性需求的稳步 增长，加之医疗改革和国家政策的不断深化推进，行业发展 前景仍保持良好。 根据国务院办公厅 2022

8、 年 9 月下发的国务院关于加快发展养老服务业的若干意见 ，2022 年我国 60 周岁以上老年人口预计将达到 2.43 亿，2025 年或将突破 3 亿。随着人口结构的老龄化，未来中国医药市场将持续扩容，刚性需求逐步 上升。同时，目前我国农村居民医疗保健水平较低，远低于 城镇居民的平均水平，而城镇化将促进其医疗、养老、社会 保障等多方面与城市接轨，进而带动基层、县医院的发展， 为医药消费带来巨大增量。根据2022 年国民经济和社会发 展统计公报数据显示，全年参加基本医疗保险人数13.45 亿人，同比增加 1.68 亿人，其中参加城乡居民基本医疗保险 人数 8.97 亿人，同比增加 0.24

9、亿人。全年资助 4,972 万人 参加基本医疗保险，医疗救助3,825 万人次。当年末全国共 有医疗卫生机构 100.4 万个，其中医院 3.2 万个，全年总诊 疗人次 84.2 亿人次。 由于专利药价格高昂，政府及医疗保险机构为压缩药品费用支出，大力支持和鼓励发展非专利药，从而促使非专利药市场发展迅速。受益于非专利药市场的扩大，与非专利药相关的特色原料药的需求也实现了相应增长。同时，非专利药生产厂商为控制成本，逐步将原料药的生产外包给具有成本优势的原料药企业生产。印度、中国、中欧与东欧的部分特色原料药领先企业，由于能够生产符合药政市场要求的高质量特色原料药，从而推动了非专利药厂扩大在低成本地

10、区的采购量。其中，中国原料药企业发展迅速，销售额逐年增长，远高于全球增长率，逐渐成为了特色原料药的主要外包转移地区，但随着竞争对手的增多，行业竞争趋于激烈。 此外，全球医药制造行业出现了从原料药到制剂的纵向一体化发展趋势。首先，全球主流特色原料药生产商纷纷向高端的制剂药、专利药市场发展，制药企业之间的竞争主要是制剂产品的竞争，而制剂产品的竞争又主要是仿制药的竞争。其次，国内医药行业尚处于行业集中度较低的阶段，我国制药企业的行业整合和产业升级还有很大的发展空间，未来参与全球制剂市场竞争将成为长期发展趋势。未来数年， 大量重磅药品的专利集中到期，仿制药需求将成倍增加，仿制药行业或将出现爆发式增长，

11、但是目前国内能通过国际规 范市场认证的仿制药产品数量并不多，大部分仿制药产品都掌握在行业内具备顶尖技术和研发创新的优势企业手中，而新进入该行业的企业因竞争能力和盈利水平相对较弱，存在技术研发方面的短板。 我国医疗体系改革持续推进，多项重磅举措相继出台和 实施，涉及药品生产、流通、使用等多个方面，国家机构改 革亦全面开展，行业内落后产能淘汰力度有所加大，行业集 中度有望不断提高。 近年来，医药卫生体制改革的不断深化对医药发展态势和竞争格局产生深远影响。涉及药品生产、流通、使用等方 面的相关政策陆续实施：优先评审药品注册政策落实，加快 了药品的研发上市进程；仿制药一致性评价政策持续推进， 相关配套

12、政策如带量采购政策与各地挂网政策连续出台，有 利于仿制药质量整体提升和产业集中度提高；国家医保局正 式挂牌成立，集中采购、医保谈判、医保统筹等多项医保政 策的实施，将统筹推进医疗、医保、医药“三医联动”改革； “两票制”在全国范围内全面推开，促进医药流通行业整合 加速；分级诊疗、新版国家基药目录、临床路径的逐步推广 也正在推动行业变革。 2022 年 9 月 19 日，国务院发布了关于完善国家基本药 物制度的意见； 10 月 25 日，国家卫健委发布关于印发国 家基本药物目录（ 2022 年版）的通知， 2022 版基药目录共 调入药品 187 种，调出 22 种（其中有 17 个为化药），目

13、录 总品种数量由原来的520 种增加到 685 种，其中西药 417 种、 中成药 268 种。此次目录调整优化了结构，突出常见病、慢性病以及负担重、危害大疾病和公共卫生等方面的基本用药需求，注重儿童等特殊人群用药。新版目录发布实施后，将能够覆盖临床主要疾病病种，更好适应基本医疗卫生需求， 为进一步完善基本药物制度提供基础支撑，高质量满足人民群众疾病防治基本用药需求。 2022 年 11 月 15 日，上海市阳光采购网公布 4+7 城市药品集中采购文件，明确国家启动组织药品集中采购试点， 试点地区范围为北京、天津、上海、重庆和沈阳、大连、厦 门、广州、深圳、成都、西安11 个城市，针对 31

14、个药品进 行带量采购。 12 月 6 日发布中选结果，选取品种售价平均降价 52%，最高降价 96%。国家带量采购政策，通过促进竞争， 推动药品降价和仿制药替代； 通过设定质量标准和带量采购， 推动医药企业结构和产品结构升级，允许通过一致性评价的 仿制药与原研药公平竞争，促进一致性评价工作；通过挤掉 药品销售费用、改变“带金销售”模式，净化医务人员行医 环境，促进合理用药。医药制造企业在这一政策下，必须在 确保药品质量的前提下降低制造成本和管理费用。 医药流通方面，新修订的药品经营质量管理规范对药品流通监管政策的较大调整，规定全面提升了药品流通企 业的软硬件标准和要求，提高了准入门槛。 202

15、2 年 1 月，国务院医改办会同国家卫生计生委、食品药品监管总局、国家 发展改革委、工业和信息化部、商务部、国家税务总局和国家中医药管理局等部门印发了关于在公立医疗机构药品采购中推行“两票制”的实施意见（试行）的通知，“两票制”是指药品从生产企业到流通企业开一次发票，流通企业到医疗机构开一次发票，目的是减少药品流通环节，使中间加价透明化，进一步推动降低药品虚高价格，“两票制”的推行将有助于规范医药流通行业秩序，对提升行业集中度有积极作用，大型医药流通企业有望受益。 化学原料药行业品种分化，大宗原料药处于历史低谷。 非专利药市场发展迅速，带动了上游特色原料药的需求，并 使中国逐渐成为特色原料药的

16、主要外包转移地区。 化学原料药行业在医药制造行业子行业中技术壁垒相对 较低，其行业集中度较低，截至目前我国约1,200 余家原料药制造企业，但随着环保压力加大，高昂的环保成本使得中 小产能企业逐步停产，后续复产可能性亦较低。化学原料药 市场较易因过度扩张而出现产能过剩现象，也致使原料药行 业的毛利率处于较低水平。另外，我国由于低廉的生产成本 和环保成本已成为全球中低端大宗原料药供应市场，作为世 界最大原料药出口国，原料药销售较易受海外需求影响。 我国原料药市场大体可划分为大宗原料药、特色原料药。其中，大宗原料药主要包括抗感染类和维生素类药品。抗生 素原料药受限抗政策影响，处在历史低谷缓慢回升阶

17、段；维生素 C 原料药受产能过剩及价格竞争的影响，价格竞争较为激烈，维生素 C 原料药生产企业仍将面临较大压力。由于我 国大宗原料药以低附加值加工制造为主， 产品同质化程度高， 行业竞争异常激烈，毛利率水平相对较低。受海外需求疲弱， 环保压力加大、生产成本上升不断压榨利润空间等因素影响， 大宗原料药价格均处于历史较低水平，生产企业开始纷纷转 型，使得大宗原料药市场产能过剩现象有所缓解。近年来， 随着环保标准提升，环保检查力度趋严，各地工业园区也出台一系列措施整治污水排放、气味等环境污染，加之很多药企进行新 GMP 改造。综合影响之下，部分主要生产商纷纷停产改造、部分厂家减产等使得开工率明显下降

18、，造成较多主要品种的市场供应出现紧张，原料药产品呈现较明显的上升趋势；另外，由于众多原料品种普遍具有周期性，下游厂商补货旺季的到来，也增加了市场的需求，加剧了供求关系的紧张。 特色原料药主要是提供给仿制药厂商仿制生产专利过期或即将过期药品的原料药。特色原料药市场容量相对大宗原料药而言较小，产品技术含量较高，毛利率较高。此外，随着仿制药市场竞争的激烈、市场扩张的加快，特色原料药需 求不断增大。我国的特色原料药企业由于规模和成本优势， 承接了较多全球产业转移的订单并和跨国知名医药企业进行合同订制生产，行业前景较好。 2022 年度， 我国化学原料药上市公司实现销售收入 839.57 亿元，同比增长

19、 21.89% ；利润总额 83.45 亿元，同比减少 8.42% 。2022 年前三季度，我国化学原料药上市公司实现销售收入 673.30 亿元，同比增长 8.32% ；利润总额 118.52 亿元，同比增长 13.92% 。收入增速有所下降，主要是由于环保问题相关去年原料药涨价明显，业绩基数较高。总体来看， 当前因为部分原料药产能停产，且原料药产品的价格也有上 升，带动相关企业的业绩提升，同时部分企业产能停产的影响正逐渐消化。 化学制剂药行业主要以普药生产为主，竞争较为激烈， 药品降价对其影响较大，但是高端专科用药及技术优势雄厚 的企业给予自身更好的信用保护。 我国化学制剂药行业以生产仿制

20、药为主，整体竞争较为激烈，截至目前我国约有1,100 家化学药制剂企业，市场集中度不高。受到药品招投标等政策影响，我国化学药制剂价 格整体水平有所下降，化学药品制剂行业利润率相应出现一 定波动，但基本保持稳定。近年来，药品降价政策继续推进， 化学普药将继续受到成本上涨和价格下降的双重挤压。高端 专科用药方面，竞争相对来说并不激烈，招标限价压力也相 对较小。而且，在医保控费的背景下，品牌仿制药企业迎来较好发展机遇，价格优势有助其进一步扩大市场份额。 2022 年度， 我国化学制剂药上市公司实现销售收入 2,951.76 亿元，同比增长 22.30% ；利润总额 309.19 亿元， 同比减少 2

21、7.99% 。2022 年前三季度，我国化学制剂药上市公司实现销售收入 2,430.29 亿元，同比增长 12.97% ；利润总额 301.08 亿元，同比增长2.32% 。近年来波动较大，收入增速整体有所放缓，主要由于产品降价、辅助用药控制等原因影 响了业绩，“ 4+7”带量采购实施使得部分企业核心品种降价明显。此外，利润端也可以看出一些仿制药的快速降价对部 分公司业绩带来一定冲击。同时，由于医保支付结构调整， 部分创新药优势企业业绩增长较快。 我国政府长期支持中医药行业的发展，相关政策的出台 和实施将进一步加快中医药行业的发展，近年来均保持了较 高的景气度。 中医药作为我国特色文化的代表，

22、历来受到国家高度重视。近年我国出台了多项中医药政策扶持中医药行业的发展， 2022 年 12 月国务院办公厅发布的中国的中医药白皮书， 将中医药发展上升为国家战略高度；第十二届全国人民代表 大会常务委员会通过的中华人民共和国中医药法，更是 从法律层面明确了中医药的重要地位、 发展方针和扶持措施， 一系列国家政策的扶持有利于中医药行业的快速发展。 近年来，受医保制度红利的消失及控费趋严影响，中成药行业增速有所下滑。 2022 年度，我国中药上市公司 5实现销售收入 2,922.30 亿元，同比增长 14.65% ；利润总额 356.74 亿元，同比减少7.99% 。2022 年前三季度，我国中药

23、上市公司实现销售收入 2,381.14 亿元，同比增长 6.72% ；利润总额 310.02 亿元，同比减少 10.66% 。近年来，中药行业增速虽有所放缓，但在多项国家医药扶持政策、中医服务扩容、中成 药创新以及海外发展等多项利好影响下，未来有望迎来高速 发展阶段。按照十三五规划目标，到2022 年，中药工业规模以上企业主营业务收入有望达到12,523 亿元，年复合增速为15%。 近年来，受宏观经济、游资炒作等因素影响，中药原材料整体价格水平持续上涨。虽然政府干预做出了部分调整， 但价格上移趋势仍旧不容忽视。同时气候变化及自然环境等因素对原料野生资源也产生了极大的影响，部分原料野生资源逐年减

24、少，对中药企业的资源规划和采购成本管理提出了更高的要求。长期以来，我国的中药行业处于小而散的市场 竞争状况。截至目前，我国中药制造企业数约2,600 余家， 行业集中度较低，竞争较为激烈。但在国家医改政策的推进 和良好的外部发展环境下，我国中药现代化进程逐渐加快， 中药材产业化水平不断提高，中药行业呈快速发展态势。 生物制药领域是创新型最强领域， 是我国战略新兴产业， 能够得到较大力度政府支持。 生物制药是目前世界医药领域创新性最强、市场份额增 长最快的药品。据相关数据显示，全球生物制药的销售额从2022 年的 750 亿美元提升至 2022 年的 1,400 亿美元，占全球药品市场份额的 1

25、6%，预计 2022 年，其占全球药品市场份额的比重将超过 1/3。近年来，国家产业政策不断向生物制药等战略新兴产业倾斜。 2022 年 11 月，国务院印发的十三五国家战略性新兴产业发展规划中对生物医药技术、研发以及 国际化战略进行了详细的部署和规划，“十三五”期间将鼓 励生物医药产业将重点发展重大疾病化学药物、生物技术药 物、新疫苗、新型细胞治疗制剂等多个创新药物品类；同时， 将加快专利到期药物仿制上市， 到 2022 年国际专利到期的重 要药物 90%以上实现仿制生产；国际化方面，规划到2022 年要推动一大批生物医药企业实现药品质量标准和体系与国际 接轨，其中至少 100 家药品制剂企

26、业取得美、欧、日等发达国家和 WHO 认证，并实现药品出口。整体而言，生物医药领域为国家重点发展产业，可获得国家较多政府支持。 2022 年度，我国生物医药上市公司实现销售收入 886.89 亿元，同比增长35.12% ；利润总额 137.44 亿元，同比减少 10.88% 。2022 年前三季度，我国生物医药上市公司实现销售 收入 749.25 亿元，同比增长 16.91% ；利润总额 156.03 亿元， 同比增长 41.81% 。生物医药行业具有投产周期长、投入资金大、研发技术要求高等特点，决定其具有较高行业壁垒。目前我国生物医药行业市场营业收入仅占医药制造行业营业收入的 12%左右，市

27、场潜力较大。另外，较强的国内市场医药需求及国家政策的鼓励将推动生物医药行业较好发展。 我国医药制造企业数量较多、行业整体集中度不高，市 场较为分散。根据国家统计局数据显示， 截至 2022 年 9 月末， 我国医药制造企业共计 7,321 家，较 2022 年末减少 260 余家。随着我国政府对环境保护和食品安全重视程度日益提升，以 及相关监管政策的出台，行业内资源将不断向拥有完整产业链、较高品牌资源优势、较强规模效应及稳定的供销渠道的大型药企转移，行业内落后产能淘汰力度有所加大，行业集中度有望不断提高。同时，为快速提高研发实力、完善产品阶梯结构、实现规模化生产，并购整合手段也将成为医药制造企

28、业提高市场集中度的主要手段之一。 医药卫生体制改革不断深化，在多政策因素的共同作用 下，市场竞争格局发生变化，给行业内企业的经营与发展带 来较大影响。医药制造企业将持续面临药品招投标降价、医 保及医院控费、市场竞争加剧、要素成本提高等不确定性因 素。此外，药品直接关系到生命健康，需要在质量管控和安 全环保等方面予以重点管理。 药品事关人民群众生命健康与安全，受法律、法规、政策的较大影响。医药制造企业生产经营从产品、质量、技术、市场准入、药品价格、药品使用等方面都受到来自包括政府 在内的多方监管，也会受到环保标准不断提高的约束。 我国列入国家基本医疗保险药品目录的药品以及具有垄断性生产、经营特征

29、的药品，实行政府定价或者政府指导价； 其他药品实行市场调节价。政府定价药品由价格主管部门制 定最高零售价格，其降价政策使国内药品的价格水平不断下 降。根据医疗机构药品集中采购工作规范、药品集中 采购管理办法、4+7 城市药品集中采购文件 等相关规定， 我国实行以政府为主导，以省、自治区、直辖市为单位的药 品集中采购模式，实行统一组织、统一平台和统一监管，并 在北京、天津、上海、重庆等11 家城市开展试点工作。若药企产品在各省集中采购招投标中落标，将影响相应产品在当 地的销售，进而影响其销售业绩。 2022 年 6 月，国家医保局发布关于开展医保基金监管“两试点一示范”工作的通知，试点的内容主要

30、包括基金监管方式创新试点、基金监管信用体系建设试点、医保智能监控示范点三个方面。国家希望从源头上整治药价虚高，而医保的控费会给医药行业的增长带来压力。医保总是面临着医疗服务可及性和费用控制之间的矛盾，由于医疗保险的报销使得患者对医疗服务价格相对不敏感，而当医疗保险又是 以按项目付费为主时，患者和医生都有过度使用医疗资源的可能，因此医疗保险方不得不对过快增长的医疗费用进行控制。 由于我国医药市场广阔而且发展潜力巨大，因此吸引了世界上主要的医药制造企业先后进入，同时其他行业企业也 竞相涉足，再加上国内原有的遍布各地的医药生产企业，导 致国内医药生产企业数量众多、市场分散、市场集中度较低， 使得市场

31、竞争不断加剧。国内药企竞争日益激烈，放开药价、实行医保支付价等相关改革措施正在逐步落实中，这些因素 加大了医药产品价格不确定的风险。 医药制造企业的原料药产品对粮食类和化工类等原材料供应的依赖性较强，而粮食类原材料有可能因天气、收成状 况或自然灾害等出现大幅波动，从而对企业生产成本影响较 大。另外化工类产品受原油价格的影响，价格波动也较为频 繁。同时，目前国内原料药由于受环保评价及人工成本影响， 整体价格出现上涨趋势。 此外，药品作为一种特殊商品，直接关系到生命健康。 在质量管控方面，国家新版GMP、新版中国药典、注册审评新规、仿制药一致性评价办法等一系列新标准、新制度、 新规定的出台和深入开

32、展，都对药品自研发到生产到上市的 各个环节都要求更加严格，对全过程的质量管理提出了更高 规格的要求。同时， FDA、欧盟、 WHO 等对中国企业的严监管将持续，常规检查和飞行检查力度空前。 在安全环保方面，国务院“十三五”生产环境保护规划要求以提高环境质量为核心，实施最严格的环境保护制度， 2022 年已陆续制定并实施大气、水和土壤污染治理行动计划， 2022 年 1 月 1 日环境保护税法实施。国务院推进安全生产领域改革发展意见，明确落实安全生产主体责任机制，并将安全生产违法行为写入刑法。各级主管部门、密集出台各类标准和监管方案，实行巡查制度，落实属地责任。 二、样本数据分析 （一）样本筛选

33、 根据新世纪评级全球行业分类标准（试行）暨与GICS 对照表所示，本报告将医药制造行业进一步细分为化学制剂及 西药、非化学药材及药品、生物医药与医药研发外包及医疗器械四个子行业。 本报告样本企业主要归集了医药制造行业的发债企业， 并剔除了个别数据不完整的样本，另外因部分企业非医药业 务在营业收入和利润总额中的占比较大，亦予以剔除；同时 母子公司中仅保留子公司作为样本，主要是考虑到母公司的 主营业务中大多涉及到了包括医药流通业务在内的其他业务 等。最终纳入行业样本的企业共计39 家，其中化学制剂及西 药企业 17 家，非化学药材及药品企业12 家，生物医药与医 药研发外包企业 4 家以及医疗器械

34、企业6 家，以下分析基于上述样本企业展开。 （一）经营状况 2022 年前三季度，医药制造行业样本企业合计实现营业收入 3,869.35 亿元，同比增长 12.73% 。从子行业运行情况来看，各板块增速呈现一定差异，板块间分化有所加剧。其中， 化学制剂及西药、非化学药材及药品子行业营收规模较大， 分别实现营业收入2,536.81 亿元和 838.64 亿元，同比增长 14.93% 和 3.56% ；分别占医药制造行业样本企业营收总额的 65.56% 和 21.67% 。医药制造行业各子行业的利润增幅普遍高于收入增幅，主要是由于样本企业多为行业内细分领域的龙头企业，自身研发实力强、产品结构合理、

35、营销能力较强， 在日益激烈的市场竞争环境下能够保持较高的盈利能力。 2022 年前三季度，医药制造行业样本企业合计实现营业 毛利 1,328.65 亿元，同比增长 10.41% 。其中，化学制剂及西 药行业样本企业实现营业毛利711.33 亿元，单位企业毛利规 模最大，同比增长 12.39% ，高于行业平均水平。近年来，药品降价政策继续推进，化学普药将继续受到成本上涨和价格下降的双重挤压。但高端专科用药方面，竞争相对来说并不激烈，招标限价压力也相对较小。而且，在医保控费的背景下，品牌仿制药企业迎来较好发展机遇，价格优势有助其进一步扩大市场份额。主要是化学制剂及西药样本企业中高端 专科用药和品牌

36、仿制药企业占比较高。同时，化学原料药整 体行业内原料药供给面出现收缩，使得部分原料药产品价格 出现大幅上升，市场开始底部回暖，行业利润增速持续上升。2022 年前三季度，医药制造行业样本企业平均销售毛利率为 50.74% ，较上年同期末下降 0.59 个百分点。从盈利能力来看， 生物医药与医药研发外包行业排在各子行业首位，毛利率为61.85% ，主要是生物医药行业具有投产周期长、投入资金大、研发技术要求高等特点，决定其具有较高行业壁垒，因而毛 利率水平较高。非化学药材及药品行业的毛利增幅相对较小， 主要是由于近年受宏观经济、游资炒作等因素影响，中药原 材料整体价格水平持续上涨。 虽然政府干预做

37、出了部分调整， 但价格上移趋势仍旧不容忽视。同时气候变化及自然环境等 因素对原料野生资源也产生了极大的影响，部分原料野生资 源逐年减少，对医药制造企业的资源规划和采购成本管理提 出了更高的要求。 2022 年前三季度，医药制造行业样本企业应收账款平均 周转天数约为 114 天，较上年同期增加了 13 天。其中，化学 制剂及西药应收账款平均周转天数约为123 天；非化学药材 及药品生物应收账款平均周转天数约为83 天；医药与医药研 发外包应收账款平均周转天数约为126 天；医疗器械应收账 款平均周转天数约为144 天，居各子行业之首。在营运资金周转方面，较大规模的应收账款占用了医药制造企业的资金

38、， 通过赊销进行销售的企业在很大程度上会面对客户支付延迟甚至出现违约，进而对其偿债能力产生影响。此外在产品销售过程中，代理商实际承担了“垫付”的角色，由其先行向医药制造企业垫付货款。在两票制全面实施的背景下，高开价销售模式占比提升，其中采用高开自营的企业需自建销售团队，相关应收账款需自己讨要，回款周期将有所拉长；采用高开代理模式的企业，销售渠道从原有的多层级商业渠道变为单一层级的渠道，一级代理商数量呈现增长趋势，应收账款管理难度亦有所加大。 此外，大规模的存货实质上也形成了对企业资金的占用，进而增加了运营成本和风险。 2022 年前三季度，医药制造行 业样本企业存货平均周转天数约为164 天，

39、较上年同期增加 了 6 天，周转效率呈现下降趋势。其中，化学制剂及西药存 货平均周转天数约为174 天；非化学药材及药品生物存货平 均周转天数约为158天；医药与医药研发外包存货平均周转 天数约为 246 天；医疗器械存货平均周转天数约为92 天。其中，医疗器械行业的存货周转效率在同行业内的水平相对较 好，主要是因为部分开展试剂等业务的医疗器械企业产品周转效率较高，提升了样本企业的平均数。 （三）资本结构 截至 2022 年 9 月末，医药制造行业的样本企业资产总额 合计 8,085.21 亿元，较上年同期末增长9.14% 。其中，资产 总额达300 亿元及以上的样本企业共5 家，资产总额在1

40、00300 （含）亿元之间的样本企业共16 家，资产总额在 50100 （含）亿元之间的样本企业共9 家，资产总额小于 50 （含）亿元的样本企业共9 家。由于本次行业样本采用了已发债企业，整体企业资质良好，经营规模在行业内领先，因 此样本企业的资产规模以中大型为主， 其中资产总额大于 100 亿元的样本企业数量占比为53.85% 。主要受益于医药制造行业的高景气度，行业内企业发展较为快速，近年来资产规模 不断增加。 从财务杠杆来看，截至 2022 年 9 月末，医药制造行业样 本企业的资产负债率为46.09% ，较上年同期末小幅上升了 个百分点。其中，资产负债率高于 50%的样本企业 19

41、家， 资产负债率为 3050% 之间的样本企业 14 家，资产负债率低于30%的样本企业为 6 家。整体来看，医药制造行业内企业的资产负债率处于相对适中的水平。由于经营规模的不断扩大， 生产线技术改造以及兼并投资的资金需求，医药制造行业内企业的负债规模也快速增长，因而整体负债水平小幅上升， 其流动资金的需求较大，企业债务结构偏向短期。 （四）现金流量 2022 年前三季度，医药制造行业样本企业经营活动产生 的现金流动净额为 232.31 亿元，同比增长 16.95% 。其中，化 学制剂及西药企业经营活动产生的现金流动净额为109.80 亿 元，同比增长 5.96% ；非化学药材及药品企业经营活

42、动产生的现金流动净额为 59.38 亿元，同比增长 18.46% ；生物医药与 医药研发外包企业经营活动产生的现金流动净额为40.21 亿元，同比增长 4.60% ；医疗器械企业经营活动产生的现金流动净额为 22.93 亿元，同比增长 254.99% 。样本企业经营活动现金流入呈现明显的分化，其中经营活动现金流量净额同比增 长的企业共计 26 家，而其他 13 家样本企业较同期均有不同程度的下降。整体行业收现情况较为稳定，但由于医院在产 业链中较强势的地位，预计未来经营活动产生的现金流量难 以出现较显著增长。 三、行业信用等级分布及级别迁移分析 主体信用等级分布与迁移 我国医药制造行业企业数量

43、众多、 市场集中度相对较低。从行业内已发债企业来看，资产规模以中小型医药制造企业 为主。同时医药制造行业属于技术密集型行业，进入门槛较 高，发行人多为上市公司，整体信用质量较高。2022 年前三季度，医药制造行业公开发行债券的主体共计8 家，其中 AAA 级主体 1 家，AA+级主体 7 家。2022 年度，医药制造行业公开发行债券的主体共计14 家，其中 AAA 级主体 2 家， AA+级主体 8 家， AA 级主体 4 家。 截至 2022 年 9 月末，医药制造行业仍在公开发行债券市场有存续债券的发行主体共计37 家，其中 AAA 级主体 6 家， AA+级主体 16 家， AA 级主体

44、 13 家， AA-级主体 1 家， BBB 级 主体 1 家。截至 2022 年末，医药制造行业仍在公开发行债券市场有存续债券的发行主体共计36 家，其中 AAA 级主体 6 家， AA+级主体 16 家， AA 级主体 13 家， AA-级主体 1 家。详见下表： 从级别变动情况看， 2022 年前三季度，医药制造行业涉及主体级别调整的债券发行人仅康美药业股份有限公司（以 下简称“康美药业”） 1 家。2022 年 2 月 12 日，中诚信证评考虑到康美药业股东质押比率高，存在被动减持风险；涉及 信息披露违法违规被中国证券监督委员会立案调查等事项， 或将导致融资渠道收紧，将其主体信用等级由

45、AAA 下调至 AA+，并将其列入信用评级观察名单。 2022 年 5 月 23 日，中诚信证评考虑到广东正中珠江会计师事务所 （特殊普通合伙） 对康美药业出具了保留意见的审计报告和否定意见的内部控 制审计报告。中诚信证评认为其治理机制不完善、内部控制存在重大缺陷、财务管理制度无法有效实施、财务报告真实性存疑、控股股东所持公司股份质押比例过高，以及中国证监会立案调查的最终处罚结果尚不能确定等诸多负面事项或将进一步影响其外部融资能力，进而对康美药业偿债能力和 信用水平产生不利影响，将其主体信用等级由 AA+下调至 A， 并将其列入可能降级的信用评级观察名单。 2022 年 8 月 24 日，考虑

46、到康美药业涉及行政处罚及市场进入措施、盈利水 平下降、经营获现能力较弱、货币资金大幅减少、连续兑付 多笔债券等情况短期流动性紧张、偿债能力明显弱化，及发 布风险提示公告称， 其偿债资金的筹措存在一定的不确定性， 面临一定流动性压力，将康美药业主体信用等级由 A 下调至BBB，并继续将其列入可能降级的信用评级观察名单。 2022 年以来其他医药制药业企业主体信用质量整体较为稳定。 （二）行业主要债券品种利差分析 医药制造行业内企业发行债券多为短期融资券、中期票 据和公司债券等传统的债券品种。2022 年度，医药制造企业 合计发行了 10 支短期融资券、17 支中期票据和 15 支公司债； 2022 年前三季度，医药制造企业合计发行了6 支短期融资券、 10 支中期票据和 3 支