证券投资学-第六章 证券定价原理与风险控制（1-32）-精品文档整理.ppt

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1、第第 六六 章章 证券定价原理证券定价原理与风险控制与风险控制第一节第一节 证券的估价证券的估价一、无风险证券的估价一、无风险证券的估价l1、什么是无风险证券？、什么是无风险证券？ (Riskfree Security)l 是指那些肯定能按时履约的固定收入证券。是指那些肯定能按时履约的固定收入证券。l2、无风险证券的估值公式、无风险证券的估值公式l1） 到期一次还本付息证券（债券）的价值。到期一次还本付息证券（债券）的价值。 A. i. n + A (1 + R)nl式中：式中：Pv债券现值；债券现值；l A债券面额；债券面额； l i票面利率；票面利率； l n期限；期限；l R贴现率。贴现

2、率。Pv =l 2）分期付息到期还本债券的价值）分期付息到期还本债券的价值 Ai Ai Ai A (1+R) (1+R)2 . (1+R)n (1+R)n Ai A (1+R)t (1+R)nl例如，某债券面额为例如，某债券面额为1000元，年利率为元，年利率为10%，3年期限，每年年期限，每年年末付息，贴现率为年末付息，贴现率为12。该债券价值为：。该债券价值为： 1000*10% 1000*10% 1000*10% 1000 (1+0.12) (1+0.12)2 (1+0.12)3 (1+0.12)3 952 Pv = = S+= +Pv = l3、收益曲线、收益曲线l1）概念：是某一特定

3、日期，描述各种到期时）概念：是某一特定日期，描述各种到期时间间(横轴横轴)的证券的到期收益率的图形。的证券的到期收益率的图形。 l2）问题：为什么利率大小不同）问题：为什么利率大小不同?为什么这些为什么这些利率的差异随时间变化，其中有时长期利率大利率的差异随时间变化，其中有时长期利率大于短期利率，有时则刚好相反于短期利率，有时则刚好相反?l3）期限结构理论：）期限结构理论：l 第一、流动偏好论第一、流动偏好论l 第二、预期论第二、预期论l 第三、市场分割论第三、市场分割论 l思考：思考： 无风险证券的风险表现在哪里？无风险证券的风险表现在哪里？二、风险证券的估价二、风险证券的估价l1、风险证券

4、、风险证券(Risk security) 证券的投资支付在数量和时间上都具证券的投资支付在数量和时间上都具有确定性，但其得到的回报（或收益）是有确定性，但其得到的回报（或收益）是不确定的。我们称此类证券为风险证券。不确定的。我们称此类证券为风险证券。l2、绝对股价、绝对股价l以现金流折现技术，或以现金流折现技术，或“红利贴现模型红利贴现模型”为例为例 D每股股息每股股息 K投资者预期的收益率投资者预期的收益率股票现在的估计价股票现在的估计价 = V0 =1)1(tttkDl“红利贴现模型红利贴现模型”可分为：可分为：l1）零增长率模型）零增长率模型l2）增长率模型）增长率模型 K = D /

5、P + gl 股票的预期增长率等于红利回报加上红利和股票的预期增长率等于红利回报加上红利和股价的预期增长率股价的预期增长率l3、相对估价技术、相对估价技术l1）市盈率：）市盈率：l 市盈率就是股价与每股收益的比率。市盈率就是股价与每股收益的比率。l 理解市盈率：第一，反映的是企业过去理解市盈率：第一，反映的是企业过去的盈利能力；第二，市盈率与利率之间有一的盈利能力；第二，市盈率与利率之间有一定的相关性；第三，市场的市盈率定位反映定的相关性；第三，市场的市盈率定位反映出投资者的心态和情绪。出投资者的心态和情绪。l2）市盈率相对盈利增长比率（）市盈率相对盈利增长比率（PEG）：）：l 是彼得是彼得

6、林奇发明的一个股票估值指标，它林奇发明的一个股票估值指标，它弥补了弥补了PE对企业动态成长性估计的不足，其计对企业动态成长性估计的不足，其计算公式是：算公式是： l PEG=PE/企业年盈利增长率企业年盈利增长率 l 如果如果PEG大于大于1，则这只股票的价值就可能，则这只股票的价值就可能被高估，或市场认为这家公司的业绩成长性会被高估，或市场认为这家公司的业绩成长性会高于市场的预期。高于市场的预期。 l当当PEG小于小于1时，要么是市场低估了这只股时，要么是市场低估了这只股票的价值，要么是市场认为其业绩成长性可能票的价值，要么是市场认为其业绩成长性可能比预期的要差。比预期的要差。l3）市净率）

7、市净率 市净率是股价与帐面价值的比率。市净率是股价与帐面价值的比率。l4）股价营收比（）股价营收比（PSR) 股票现价与最近四个季度的每股销售额之股票现价与最近四个季度的每股销售额之比。比。l5）经济增加值（）经济增加值（ EVA ：Economic Value Added） EVA为公司的营运利润与股权和债权的真为公司的营运利润与股权和债权的真实资本成本的差额，它反映了对资本收益的重实资本成本的差额，它反映了对资本收益的重视。视。l6）净资产收益率）净资产收益率 三、内在价值与市场价格的关系三、内在价值与市场价格的关系l1、永远要记住，估价过程是一门艺术而不是、永远要记住，估价过程是一门艺术

8、而不是一门科学一门科学它从来不是、也不会是一个精确它从来不是、也不会是一个精确的过程。的过程。l2、每个正确实用的估值模型和方法都需要将、每个正确实用的估值模型和方法都需要将来不确定的估计值。来不确定的估计值。l3、没有人能精确地知道对任意证券该使用那、没有人能精确地知道对任意证券该使用那种估值模型。种估值模型。链接链接：美国长期资本管理公司：美国长期资本管理公司l 长期资本管理公司由梅里维瑟在长期资本管理公司由梅里维瑟在1994年创立，此年创立，此后，聘请了两位诺奖得主斯科尔斯和默顿，以及美联后，聘请了两位诺奖得主斯科尔斯和默顿，以及美联储前副主席莫里斯。储前副主席莫里斯。l 这只基金使用的

9、交易策略包括：固定收益套利、这只基金使用的交易策略包括：固定收益套利、统计套利等，由于是在市场非常细微的价格偏差中获统计套利等，由于是在市场非常细微的价格偏差中获利，所以需要高杠杆来增强收益。在正常情况下，扣利，所以需要高杠杆来增强收益。在正常情况下，扣除各项费用后，基金可以给投资者每年除各项费用后，基金可以给投资者每年40%的回报。的回报。l 但当俄罗斯政府的国债出现违约时，基金便遭到但当俄罗斯政府的国债出现违约时，基金便遭到了灭顶之灾，而且几乎把美国金融市场拖入深渊，以了灭顶之灾，而且几乎把美国金融市场拖入深渊，以至于要靠美联储的救援。至于要靠美联储的救援。第二节第二节 证券收益与证券收益

10、与风险的衡量风险的衡量一、证券投资的收益一、证券投资的收益l1、证券投资收益的构成、证券投资收益的构成l1）收入：分享被投资企业的经营成果）收入：分享被投资企业的经营成果l2）市场利得：买卖差价）市场利得：买卖差价l2、影响证券投资收益的共同因素、影响证券投资收益的共同因素l1）利率）利率l（1）利率与固定收益证券的关系）利率与固定收益证券的关系l（2）利率对股票价格的影响）利率对股票价格的影响 市盈率市盈率 = 市场价格市场价格 / 每股收益每股收益 利率与市盈率倒数的可比性利率与市盈率倒数的可比性l2）通货膨胀）通货膨胀l（1）通货膨胀与固定收益证券）通货膨胀与固定收益证券l（2）股票的回

11、报）股票的回报 长期内是正相关的，但短期内不确定长期内是正相关的，但短期内不确定l3）所得税）所得税l（1）征税与免税品种）征税与免税品种l（2）家庭成员情况与收入情况）家庭成员情况与收入情况l（3）资本盈亏抵免）资本盈亏抵免是什么使道是什么使道琼斯指数大幅向上？琼斯指数大幅向上？二、证券投资的风险二、证券投资的风险l1、风险的定义：、风险的定义：l “不确定事件发生的可能性不确定事件发生的可能性”。l 经常地，我们习惯把在某项事件的未来经常地，我们习惯把在某项事件的未来发展中，可能出现的多种不同结果中，将对发展中，可能出现的多种不同结果中，将对当事人产生损失的事件发生的可能性称为风当事人产生

12、损失的事件发生的可能性称为风险。险。l2、证券投资的风险的种类、证券投资的风险的种类l1）系统性风险）系统性风险l（1）利率风险（尤以债券为重）；）利率风险（尤以债券为重）；l（2）市场风险；）市场风险；l（3）通货膨胀的购买力风险；）通货膨胀的购买力风险；l（4）汇率风险；）汇率风险；l（5）国家风险。等）国家风险。等l2）非系统性风险）非系统性风险l（1）商业风险）商业风险被投资对象的经营风险；被投资对象的经营风险；l（2）财务风险；）财务风险；l（3）被投资对象的流动性风险。等）被投资对象的流动性风险。等三、收益与风险的关系三、收益与风险的关系l1、风险越大、收益越大、风险越大、收益越大

13、l预期收益率预期收益率 = 无风险收益无风险收益 +风险溢价风险溢价l 何为无风险收益？何为无风险收益？l 何为风险溢价：何为风险溢价：l2、这一相关性是从总体而言的，而且是、这一相关性是从总体而言的，而且是有边界的有边界的四、风险控制四、风险控制l1、什么是风险控制？、什么是风险控制？l 是指对风险进行识别、衡量、分析，并在此基础上是指对风险进行识别、衡量、分析，并在此基础上有效地处置风险的方法。有效地处置风险的方法。l2、风险控制的基本方法、风险控制的基本方法l1）规避风险事件；）规避风险事件；l2）组合投资，用来分散风险；）组合投资，用来分散风险；l3）用将来的确定性控制风险，如期货；）

14、用将来的确定性控制风险，如期货；l4）替换于己不利的风险，保留对己有利的风险，如期）替换于己不利的风险，保留对己有利的风险，如期权；权；l5）转移，用相关的条款来转嫁风险；）转移，用相关的条款来转嫁风险；l6）止损，阻止损失的扩大；）止损，阻止损失的扩大；l7）承担风险，但留足后备。）承担风险，但留足后备。五、证券收益与风险的衡量五、证券收益与风险的衡量l1、单一证券收益与风险的衡量、单一证券收益与风险的衡量l1）单一证券收益的衡量）单一证券收益的衡量l2）单一证券风险的衡量）单一证券风险的衡量 不确定性：未来收益的概率分布不确定性：未来收益的概率分布经 济 环 境 1 2 3 股 息 率 发

15、 生 概 率 =miiiprRRE1)(风险量的计算风险量的计算方差和标准差方差和标准差l V = S S Pri（Ri - ER）2l s = s = V l Pri各预期值发生的概率各预期值发生的概率l Ri各种可能的收益各种可能的收益l ER 预期收益预期收益l2、证券组合的收益与风险的衡量、证券组合的收益与风险的衡量l1）证券组合收益的衡量）证券组合收益的衡量l2）证券组合风险的衡量）证券组合风险的衡量l 协方差：它是两个随机变量相互关系的一种统计协方差：它是两个随机变量相互关系的一种统计测度，如证券测度，如证券 i 和和 j 的回报率之间的的回报率之间的“互动性互动性”。l s s

16、ij = S S Pri*( Ri - ERi )*( Rj - ERj )l Ri、 Rj 证券证券 i和证券和证券j的各种可能收益率的各种可能收益率l ERi 、 ER j 证券证券 i和证券和证券j的预期收益的预期收益率率l协方差为正，说明两种证券收益率的运动方向协方差为正，说明两种证券收益率的运动方向趋于一致，它们的风险只能在很小程度上被相趋于一致，它们的风险只能在很小程度上被相互抵消。互抵消。 =niiipREwRE1)()(l（例）（例）l 某一基金持有一食品公司的股票，为了抵某一基金持有一食品公司的股票，为了抵消风险，又持有政府公债若干。消风险，又持有政府公债若干。名 称糖 的

17、正 常年 份糖 的 异 常年 份股 票 牛市股 票 熊市糖 的 生 产危 机概 率050302收 益 率 %2510-25l1）收益率）收益率l 个别股票收益率：个别股票收益率：lE r =(0.5*25%) + (0.3*10%) + 0.2*(-25%) = 10.5%l 组合收益率：组合收益率：lE r = (0.5*10.5%) + (0.5*5%) = 7.75%l2）风险）风险l 在只购买股票的情况下：在只购买股票的情况下：lV = 0.5(25 - 10.5)2+0.3(10 - 10.5)2+ 0.2(-25 - 10.5)2 l = 357.25ls = s = V = 18

18、.9 %l 在组合的在组合的情况下：情况下：ls = s = V = 0.5*18.9% + 0.5*0 = 9.45%l现有一糖公司的股票情况如下：现有一糖公司的股票情况如下： 该糖公司股票的预期收益率是该糖公司股票的预期收益率是6%，标准差是，标准差是14.73%，其收益略好于国债，并不是一个好投资，其收益略好于国债，并不是一个好投资对象，但对于食品公司对象，但对于食品公司*？名称 糖的正常年份 糖的异常年份 股票牛市 股票熊市 糖的生产危机 概率 05 03 02 收益率% 1 -5 35 l综合考虑如下：综合考虑如下：名称糖的正常年份糖的异常年份股票牛市股票熊市糖的生产危机概率0503

19、02食品公司%2510-25糖公司%1-535合计收益率%13255l协方差：协方差：l s s ij = S S Pri*( Ri - ERi )*( Rj - ERj )l = 0.5(25 - 10.5)(1 - 6) l + 0.3(10 - 10.5)(-5 - 6) l + 0.2(-25 - 10.5)(35 - 6)l = -240.5l相关系数：相关系数：lr r i j = s s ij / s s i * s s jl = -240.5 / (18.5*14.73) l = -0.86 l三种投资方案的比较：三种投资方案的比较：l注：注：s s2 2 = = w12 s s1 12 2 + w22 s s2 22 2 + 2w1w2Cov(r1,r2) 资产组合 预期收益（%） 标准差（%） 全部投资于食品公司股票 105 189 一半食品股票 一半国债 775 945 一半食品股票 一半糖股票 825 483