酒店周期论深度报告之四疫情下酒店透视疫情酒店数据报告.doc

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1、酒店周期论深度报告之四疫情下酒店透视 疫情酒店数据报告结论和投资建议疫情前实际上酒店板块个股的估值均属于周期均值下方位置，而对于明年，我们预期恢复后业绩并不会受到明显冲击，因此估值水平存在明显的安全垫，那么即使考虑短期疫情存在反复可能也无大碍。长期角度，酒店行业的集中度低，每一轮周期低点供给出清后，到行业恢复过半才会有潜在供给试探性进入，实际新增供给一般到两三年后才会陆续出现，重点推荐华住酒店、首旅酒店。原因及逻辑【1】这次疫情加速了本轮周期下行期的供给出清，使得原本要 3-4 年的下行周期提前结束，而微观角度头部企业的加盟酒店在年中已经步入现金流平衡的水平，立于优势地位。行业要重新经历复苏至

2、繁荣的过程才会有明显供给新增，因此未来两三年是新一轮行业上行期，景气度的提升有利于酒店行业的经营发展和市场价值提升。【2】疫情同时促进行业集中度和连锁化率的提升，因为消费者也更倾向于干净卫生标准的住宿环境，更多业主会愿意加盟标准化酒店。中国目前的连锁化率仅 26%， 仍处于早期发展阶段，参考美国情况我们预计 5 年内提升到 37%，行业龙头门店扩张速度可以达到 10%以上。加盟模式下边际收益逐步提升叠加经营指标的周期改善，我们预计龙头企业能够实现 30%以上的三年年化收益增长。有别于大众的认识【1】很多投资者认为疫情的反复发生对于行业的影响会比较显著，首先自从北京对新发地迅速响应之后一个月内基

3、本控制新增疫情，到全国各地依旧保持高度防控状态，我们认为目前只要没有大范围国际客流进入，国内零星出现的疫情会得到有效控制， 并不影响商旅和休闲需求的继续修复。【2】市场上会担心疫情之下很多潜在业主并不会选择加盟酒店而导致增长潜力放缓，这一担心部分正确，因为对于尾部加盟品牌的确抗风险能力较弱，其储备门店必然受到影响，但头部企业大幅领先行业的入住率和房价指标使得微观层面上更容易说服业务投入其怀抱。现阶段头部企业的市占率仍不足 5%，与全国基数相比，其储备门店和新开店的增速受到影响并不大，成长性相较于尾部明显突出。目录周期角度：资产排他属性造就供给成为酒店增长的重要因素6TOC o &;1-2&;

4、h z u 我国酒店总供给从黄金增长向周期波动切换6疫情下长尾出清显著，行业加速向龙头集中发展7微观角度：龙头连锁酒店抗周期属性更强9酒店盈亏平衡点测算：疫情下的恢复反映公司经营水平9酒店行业需求边际改善，有望开启新一轮周期12成长角度：我国连锁酒店量利均有提升空间16行业连锁化的空间依然充足16加盟占比提升带动整体 ROE 进入上行通道18盈利预测与投资建议19风险提示20图表目录图 1：固定资产投资完成额：住宿和餐饮业累计同比（%）6图 2：我国酒店类住宿客房量增速放缓7图 3：我国酒店类住宿向中间类靠近7图 4：截止 2021Q1 三家集团酒店数量结构（家）8图 5：华住单季度净开店数领

5、先（家）8图 6：四家 pipeline 结构情况（家）8图 7：华住疫情下关店相对较多（家）8图 8：华住入住率已恢复至 70%以上11图 9：华住同店 RevPAR 相较于 20_ 年恢复程度11图 10：房价滞后入住率反映12图 11：经济型同店入住率增减13图 12：中端同店入住率增减13图 13：经济型同店 ADR 增速13图 14：中端同店 ADR 增速13图 15：6 月中国大陆酒店继续边际改善（%）14图 16：疫情反复不改酒店行业入住率进入上行通道14图 17：三亚酒店入住率水平已高于去年同期15图 18：三亚酒店房价上涨明显15图 19：社融领先企业盈利 3-4 个季度15

6、图 20：企业盈利基本与酒店需求同步15图 21：美国五大酒店集团市占率超过 50%16图 22：2021 年初我国连锁化率仅为 26%17图 23：加盟店具备更高的 EBITDA Margin18图 24：中高端升级和轻资产化提升 ROE 水平18图 25：酒店板块疫情前及明年估值实际处于均值下方19表 1：携程可预订酒店数量疫情初及当前对比7表 2：华住经济型 vs 中端酒店经营水平9表 3：10 年经营期间华住经济型 vs 中端酒店投资回报对比10表 4：经济型酒店入住率的盈亏平衡点约在 70%（表内结果为年净利润/万元）10 表 5：中端酒店入住率的盈亏平衡点约在 50%（表内结果为年

7、净利润/万元）.11 表 6：我国酒店连锁化率水平 5 年预测（单位：万间，%）17表 7：华住房间量增长测算18表 8：华住酒店中期盈利水平测算19表 9：行业重点公司估值20周期角度：资产排他属性造就供给成为酒店增长的重要因素我国酒店总供给从黄金增长向周期波动切换我国酒店总供给黄金增长期后，逐步向市场周期化发展。20_2 年，以如家的创立为代表的经济连锁酒店进入市场，行业进入高速成长期，由于供给远远落后于需求，我国酒店行业在 20_ 年以前都处于高速扩张期，经济的增长主要影响需求端的变化，进而直接传导作用于入住率，供给端并不是主要影响因素。在市场空白期，存量供给尚能满足相对平稳增长的入住需

8、求，但很多地区大量扩张使得房间数出现过剩，入住率下滑反作用于房价， 竞争过于激烈的情况下供给又难以出清（区域层面存在囚徒困境）。我国酒店业经历十余年发展，已经是市场化程度较高的行业之一。20_ 年以来，供给端高增速不再，市场反馈机制运作效率愈发成熟，供给会自发调整以匹配同一阶段需求的表现，影响入住率的因素则转向行业内供需结构的调整上。图 1：固定资产投资完成额：住宿和餐饮业累计同比（%）100806040200(20)20_4-0220_4-0820_4-0220_4-0820_5-0220_5-0820_6-0220_6-0820_7-0220_7-082021-022021-082021-022021-082021-022021-082021-022021-0820_-0220_-0820_-0220_-0820_-0220_-0820_-0220_-0820_-0220_-0820_-0220_-0820_-0220_-0820_-0220_-082021-0220_ 年以前，行业需求明显大于供给，使得逐利者迅速涌入行业， 供给增速持续高位20_-20_年，行业逐步进入供需动态平衡阶段，供给滞后需求反映2021年，受疫情影响， 供给快速下行资料第 10 页 共 10 页