2021-2022年收藏的精品资料私募股权基金分类.doc

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1、私募股权投资基金的组织形式的选择与法律实务一、私募股权投资基金的定义Private e Equity（简称“PE”）在中国通常称为私募股权投资，从投资方式角度看，是指通过私募形式对私有企业，即非上市企业进行的权益性投资，在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制，即通过上市、并购或管理层回购等方式，出售持股获利。有少部分PE基金投资已上市公司的股权，另外在投资方式上有的PE投资如Mezzanine投资亦采取债权型投资方式，不过以上只占很少部分。广义的私募股权投资为涵盖企业首次公开发行前各阶段的权益投资,即对处于种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和Pre-IPO各个时期企业所进行的投资，相关资

2、本按照投资阶段可划分为创业投资(Venture Capital)、发展资本（development capital）、并购基金（buyout/buyin fund）、夹层资本（Mezzanine Capital）、重振资本（turnaround），Pre-IPO资本（如bridge finance），以及其他如上市后私募投资（private investment in public equity,即PIPE）、不良债权distressed debt和不动产投资（real estate）等等（以上所述的概念也有重合的部分）。狭义的PE主要指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企业的私募股

3、权投资部分，主要是指创业投资后期的私募股权投资部分，而这其中并购基金和夹层资本在资金规模上占最大的一部分。在中国PE多指后者，以与VC区别。私募股权投资基金和私募证券投资基金是两个不同的概念。尽管两者的共同点是均在特定阶段持有企业股权，但私募股权投资基金主要是针对非上市公司股权的投资，更关注企业的成长性，投资后一般要参与企业的经营管理，待企业发展成熟后通过上市或股权转让等方式退出，实现资本增值，而私募证券投资基金的投资重点是进行上市公司股票投资、衍生工具投资等资本运作，它更加重视价差交易等交易机会，而不是长期投资。对冲基金属于私募证券投资基金的典型代表。PE的主要特点如下：1. 在资金募集上，

4、主要通过非公开方式面向少数机构投资者或个人募集, 它的销售和赎回都是基金管理人通过私下与投资者协商进行的。另外在投资方式上也是以私募形式进行，绝少涉及公开市场的操作，一般无需披露交易细节。2. 多采取权益型投资方式，绝少涉及债权投资。PE投资机构也因此对被投资企业的决策管理享有一定的表决权。反映在投资工具上，多采用普通股或者可转让优先股，以及可转债的工具形式。3. 一般投资于私有公司即非上市企业，绝少投资已公开发行公司，不会涉及到要约收购义务。4. 比较偏向于已形成一定规模和产生稳定现金流的成形企业 ，这一点与VC有明显区别。5. 投资期限较长，一般可达3至5年或更长，属于中长期投资。6. 流

5、动性差，没有现成的市场供非上市公司的股权出让方与购买方直接达成交易。7. 资金来源广泛，如富有的个人、风险基金、杠杆并购基金、战略投资者、养老基金、保险公司等。8. PE投资机构多采取有限合伙制，这种企业组织形式有很好的投资管理效率，并避免了双重征税的弊端。9. 投资退出渠道多样化，有IPO、售出（TRADE SALE）、兼并收购（M&A）、标的公司管理层回购等等。二、私募股权投资基金的组织形式及比较目前在我国的私募股权投资基金中，大体上有四种组织形式：公司制私募股权基金，即按照公司法组建投资公司，投资者购买公司股份成为股东，由股东大会选出董事会与监事会，再由董事会委任某一投资管理公司或由董事

6、会自己直接来管理基金资产。目前我国对于私募股权基金的鼓励政策都是按公司制设立的，对于信托、合伙制来说，优惠政策很难操作。但更多的从事实务操作的人认为，公司制私募基金并不适合中国，因为按照公司法的规定，公司制私募基金在操作的过程存在很多不尽人意之处。首先，公司法规定在投资公司首次缴付的出资不少于注册资金的20%，其余的必须在5年内募足，并且在5年内何时募足必须事先在公司章程中予以明确，这对于私募股权基金来说，在没合适的项目时募集来的资金就成了闲置资金。此外，公司制私募基金存在着双重税赋问题，尽管可以在创业投资企业管理暂行办法的框架下获得一定式的税收优惠，但没有合伙制私募基金的税收优惠直接而有效。

7、此外基金管理人承担有限责任，不利于建立激励与惩罚相结合的激励制度。信托制私募股权基金。2007年1月23日，银监会颁布了信托公司集合资金信托计划管理办法（简称办法），对信托公司的集合资金信托计划加以规范。根据办法规定，自然人、法人或者依法成立的其他组织投资一个信托计划的最低金额不少于100万元人民币；单个信托计划的自然人人数不得超过50人，合格的机构投资者数量不受限制；信托公司推介信托计划时，不得进行公开营销宣传。根据这一办法成立的信托计划实际上就是信托制私募基金。信托制私募基金一般由具有特定资质的信托公司专营。同时，信托公司一般不负责基金管理，而是委托专门的基金管理人负责，基金管理人收取管理

8、费和业绩提成。信托制私募基金的优点在于，信托产品是一种标准的、受到比较严格监管的金融产品，投资者保护程度则相对较高。但其不足之处首先是信托公司取代原始投资者行使投资者权利，从而徒增了一层法律关系与一个中介费用；其次是信托产品一次性募集，会出现暂时的资金闲置。契约制私募股权基金。在这种组织形式下，基金管理人通过投资者签订委托协议，为投资者提供委托理财服务。契约制私募基金的优点是操作上一事一议，具有节税效果。但弊端是契约关系不够稳定，容易滋生法律纠纷，司法实践中对保底条款认识不一，可能会被认为是扰乱金融秩序而被认定无效，不利于各方权益的保护。有限合伙制私募基金。2006年8月27日，全国人大常委会

9、修订了合伙企业法并自2007年6月1日起实行。其后，国务院修订了合伙企业登记管理办法。根据合伙企业法的规定，合伙企业又分成普通合伙企业与有限合伙企业两类。因此有限合伙制度的设置，为成立有限合伙制私募基金提供了法律保障。投资者能够以有限合伙人身份投入资金并承担有限责任，而基金管理人则以少量资金介入成为普通合伙人并承担无限责任，基金管理人具体负责投入资金的运作，并按照合伙协议的约定收取管理费。客观上，基金管理人承担无限连带责任，是对投资者利益的进一步保护。同时，对合伙企业不重复征税制度，使得私募基金中的个人投资者可以合法享受证券投资收益的免税优惠，这符合私募基金投资者利益。时间 :2009-9-1

10、1 9:18:26 sunday 等级：童生 主题：72 帖子：105 注册时间 : 2008-4-29No.2 合伙制是企业的一种组织形式，由两个或两个以上的当事人通过合伙协议约定共同出资，合伙经营，共享收益，共担风险。当事人称合伙。合伙制和公司制不同，合伙企业通常不是法人，各合伙人仍为权利与义务的主体，既是合伙企业财产的共同所有者和经营者，以都对合伙企业债务承担无限连带责任。有限合伙制是合伙制的一种特殊形式，是合伙制发展到一定阶段的产物。有限合伙制对外在整体上也同样具有无限责任性质，但在其内部设置了一种与普通合伙制有根本区别的、两类法律责任截然不现的权益主体：一类合伙人作为真正的投资者，投

11、入绝大部分资金，但不得参与经营管理，并且只以其投资的金额承担有限责任，称为有限合伙人；另一类合伙人作为真正的管理者，只投入极少部分资金，但全权负责经营管理，并要承担无限责任，称为普通合伙人，亦称一般合伙人或无限合伙人。有限合伙制作为私募股权投资基金的一种组织形式，最初诞生于美国，是美国私募股权投资组织创新和制度创新的产物。因为其内部的组织安排、制度设计、管理模式和运行机制更适应私募股权投资的特点和选择偏好，从而使其具有低成本、高效率、降风险等独特的优势。从而在实践中被认为是最优的选择，在私募股权基金最发达的美国，20世纪80年代后期，有限合伙制基金管理的资金规模达到整个私募股权基金总规模的80

12、%以上，并逐步占据主流地位。有限合伙制的优势有：1、避免了双重征税。合伙企业不需缴纳企业所得税，当私募股权投资基金投资盈利并分配投资收益时，每个投资者只需按分配到的份额承担相应的所得税纳税义务，能规避公司制私募股权投资基金的双重课税问题。并且，合伙企业享有的这种不需要缴纳企业所得税的待遇是不需要备案、不需要申请的，自合伙企业成立之日就自动享有的，比公司制私募基金在创业投资企业管理暂行办法的框架下通过备案才能获得一定的税收优惠更加直接而有效。2、资金可以分次募集，灵活方便，避免了资金闲置。私募基金中，还经常用到call capital机制。该机制相当于基金在决定投资企业后，给投资人一个拨付资金的

13、时限，在此时限内，投资者向基金拨付资金，再由基金向企业进行投资。3、有限合伙是人力与资本的完美结合。有限合伙人作为真正的投资者，投入99%的资金，但不参与经营管理，而普通合伙人作为真正的管理者，只投入1%的资金，主要投入表现为投资管理团队的专业团队的专业知识、技能、经验和精力。私募股权投资是一门非常专业、实践性很强、挑战性很强的职业，对管理人员素质要求很高。基金管理团队的私募股权投资家通常具有丰富的产业、金融、财务、法律和管理经验，并且与商界、官方、各中介机构具有广泛的联系，能广泛发现投资项目，并能以敏锐而精确的判断力筛选出成功希望的项目，还能为所投资的企业提供增值服务，使其早日发展壮大，直至

14、成功上市。4、有限合伙制的激励机制比较完善。通常，有限合伙人虽然投入99%的资金，但只能分得80%左右的利润，基金管理人作为普通合伙人虽然只投入1%的资金，但能分得20%左右的利润。这能能促使普通合伙人努力工作，为基金增值。而且，合伙协议通常规定普通合伙人作为基金管理人对合伙债务承担无限责任，这有利于增强对基金管理人的责任心。此外，基金管理每年还能从已缴纳或已投资的基金中提取2.5%左右的管理费，用作工资、办公费用等日常开支。这在基金设立的招募说明书中早已被明确规定，并经双方协议确定，是透明的。5、有限合伙人的权利能在有限合伙制下得到妥善的保护。基金一般设立决策委员会对基金管理人选择的投资事项

15、进行审议，多数以上通过方能形成投资决策，避免了投资时报草率和独断。基金存续期通常为7-10年。到期后可申请延期，并须经合伙人会议多数同意。存续期满，必须清盘，把全部本金和盈利分给投资者。由于每个基金存续期有限，基金管理人要承受较大的筹资压力，努力建立良好的市场信誉，才能每隔3-5年不断筹资到新的资金，组建新的基金，维护其行业地位，这能有效约束基金管理人在基金存续期限内尽心尽力管好用好基金。此外，有限合伙协议一般都规定，普通合伙人作为基金管理人，必须定期向有限合伙人披露私募股权投资运营和受资企业经营等有关信息，使投资者能够对基金运营状况做出判断，尽量减少信息不对称问题，从而降低代理人的道德风险。

16、协议通常还规定，有限合伙人可以随时查阅会计账簿。这些都强化了有限合伙人对普通合伙人的监督。有限合伙企业设立过程中需要注意以下几个特点：(1) 有限合伙企业的名称。合伙企业名称中不可以有“公司”或“有限公司”字样，通常只能为“某某中心”。根据合伙企业法第六十二条规定：“有限合伙企业名称应当标明“有限合伙”字样。(2)有限合伙企业的合伙人人数及资格的限制。合伙企业法第六十一条规定：“有限合伙企业由两个以下50个以下合伙人设立；法律另有规定的除外。”人数的上限对于大规模的积聚民间闲散资金设定了障碍，但该法设有除外规则，为其他法规进一步的改变留有余地。该法第三条规定：“国有独资公司、国有企业、上市公司

17、以及公益性的事业单位、社会团体不得成为普通合伙人”。这为有限合伙中的普通合伙资格设定了限制。三、有限合伙制私募股权投资基金设立与法律实务新的合伙企业法由于缺乏细化的规定，给私募股权投资基金的设立者预留了较大的空间。对于普通合伙人与有限合伙人来说，可以根据自身实际，充分利用新法规，通过转换身份等方式获得更多的法律利益和市场份额。1、普通合伙人可充分利用新法规获益。由于不同立场者对新法的关注点不同，总体而言，新法对普通合伙人（GP）的保护要多于有限合伙人（LP），善于在法律框架内进行探索的GP，将有机会获取更多的法律利益。首先，利用“壳”企业保护自己。在有限合伙制度框架下，投资者作为LP，在出资范

18、围内承担有限责任；经营者作为GP，参与企业经营，对合伙企业债务承担无限连带责任。而根据新法关于“法人可以作为普通合伙人”以及“合伙企业可以依法破产”的规定，如果经营者不是以自然人身份，而是通过设立一个“壳”公司的形式，将“壳”公司作为合伙企业中的GP，那么，在合伙企业破产时，经营者就能够通过“壳”公司作为屏障，有效地规避法定的无限连带责任，不需对合伙企业的债务承担个人责任。其次，采用“双重身份”运作。从国外现阶段的情况看，有限合伙的典型形态是由法人（公司）作为唯一的GP，名义上，有限合伙的控制权掌握在作为GP的法人（公司）手中，但实际上，该法人（公司）的管理者可能就是LP中的部分人。在这种模式

19、下，有限合伙几乎成了一个完全的有限责任实体，发起人一方面通过负责公司的经营管理进而经营合伙事务，另一方面作为LP享有有限责任的保护。这样既有利于企业避免双重征税、充分享受合伙的税收优惠，又可最大限度的利用法律为LP所提供的有限责任保护，而且第三方很难分辨其身份。再次，通过信托和“隐名合伙”的方式扩大募集渠道。新法规定，有限合伙企业的合伙人最多不得超过50个，其中至少应当有一个GP，如果仅剩LP的，企业应当解散。限制合伙人数的目的是防止发生大规模的变相非法集资，但不利影响是，难以进行大规模的私募基金活动。虽然新法没有限制普通合伙企业的合伙人人数，因而可以通过吸引投资者先加入一个普通合伙企业，再由

20、此普通合伙企业作为LP之一设立一个有限合伙企业。但是，此方案要求投资者首先对普通合伙企业承担无限连带责任，这对投资者显然不具吸引力；而如果由投资者先成立若干个50人数以下的有限合伙，再由这些企业共同成立一家有限合伙，则将因为企业层级太多，使有限合伙“税收掩体”的功效大为降低。事实上，最好的办法是要想在新法规定的框架内进行大规模私募，目前首选的应是信托方式。根据信托法，具有完全民事行为能力的自然人、法人均可成为受托人，委托人人数没有限制（当然，在实践中，对某一具体信托事项，受托人通常会主动将委托人人数限制在200人以内）。采取信托方式的另一个好处是，财产一旦信托出去，就获得了独立的法律特性，既与

21、委托人其他财产相区别，也与受托人的固有财产相区别，除了有限的几种情形，信托财产不属于委托人、受托人的遗产或者清算财产，也不得被强制执行，这就使信托财产在法律上的保护力度远远高于其他财产。因此，私募股权投资机构可以采取信托方式进行基金私募，让其他投资者作为委托人，将其资金以信托方式，信托给自己进行管理和处分。另一种解决方法是“隐名合伙”方式，即当事人双方约定一方对于他方经营的事业进行出资，从而分享其营业利益并分担其损失的合同。有限合伙是一种商事主体，必须经过登记注册后才能有效成立，而隐名合伙实质上是一种融资合同关系，并不是商事主体，只要双方达成协议即可，无需进行登记；隐名合伙人与LP均只以其出资

22、为限对合伙企业的债务承担责任，都不享有对合伙企业的对外代表权和事务执行权。隐名合伙的这些特点，使VC机构可以通过采取隐名合伙方式，由一小部分投资者作为LP在工商登记簿予以明示，其他投资者作为隐名合伙人，从而进行较大规模的基金私募。最后，阻止LP进入清算组。按照新法规定，有限合伙企业清算人的确定办法是“经全体合伙人过半数同意，指定一个或数个合伙人，或者委托第三人，担任清算人”。如果GP人数较多并且是一致行动人的话，完全可以利用这一条规定进行联手表决，控制清算组，并通过清算组制定有利于GP的清算、分配方案。2、有限合伙人可根据新合伙企业法防范风险。由于新法对GP的行为缺乏严格约束，加上新法中LP可

23、以借重的“安全港规则”（即只要LP的行为不超出法律规定的事项范围，就不会有承担无限责任的危险）狭窄、有限，在当前法律框架下，GP只要稍微开动脑筋，就可以通过种种并不复杂的途径，损害、掠夺、掏空合伙企业和LP的利益，并规避其法定责任。比如采取“壳”公司作为GP、进行关联交易、以合伙企业对其有关交易进行担保、以本合伙企业担任其他合伙企业的合伙人、故意放弃盈利机会等等。因此，投资者拟作为LP设立有限合伙企业形式的私募股权投资机构，或者私募股权投资机构拟采取有限合伙企业形式对项目或目标企业进行投资时，应当充分理解新法规定，对可能出现的GP不利于LP的行为进行估计和约束。首先，高度重视“合伙协议”。LP

24、应当借鉴英美法系中关于GP负有的忠实义务和谨慎注意义务的规定，在合伙协议中尽可能详细地约定、列举GP不得从事的行为和事项，并且约定当GP发生此类违规行为时，LP有权要求退伙或者要求GP收购其财产份额。比如，应当约定经营者直接以自然人身份作为GP，而不是通过设立“壳”企业作为GP；约定LP必须被列入清算人名单，清算组必须在某个期限之前完成清算，否则由GP承担违约责任等。在由法人（公司）担任唯一GP的情况下，为了应对法人（公司）的股东与LP之间潜在的冲突，应通过公司章程和合伙协议，明确规定“法人（公司）的董事和经理必须优先考虑有限合伙和LP的利益”。此外，LP不可以在合伙协议中约定GP在什么情况下

25、构成“怠于行使权利”，同时最好约定类似于新公司法中规定的前置程序，以便在未来发生纠纷时取得法官、法庭对“派生诉讼”（即LP为了企业的利益，可以替代企业对侵害人提起诉讼，所得赔偿归于企业的诉讼制度）的认可。其次，利用“双重身份”参与管理。新法规定，LP不执行合伙事务，不得对外代表有限合伙企业；如果第三人有理由相信LP为GP并与其交易的，该LP应当对该笔交易承担与GP同样的责任。另外，新法对于LP参与企业的内部管理实行严格的禁止，“安全港规则”中的规定也比美国更加严格。那么， LP如何在更高程度上参与对合伙企业事务的管理仍然是一个值得探讨的问题。尽管新的公司法规定了“法人人格否认制度”（“揭开公司

26、面纱”），即如果公司股东滥用公司法人独立地位和股东有限责任，逃避债务，严重损害公司债权人利益的，应当对公司债务承担连带责任，但是，该制度只适用于公司制法人，对合伙企业，法律上尚无此类规定。由于中国的法律体制是倾向于大陆法系的，在合伙企业法正式确立“合伙企业人格否认制度”之前，法官不可以将公司法中的“法人人格否认制度”推衍适用于合伙企业。因此，如果作为LP的投资者希望在更高程度上参与合伙企业事务管理，目前相对可行的办法是，LP充分利用新法中关于允许法人参与合伙的规定，设立“壳”公司作为GP之一，与其他GP共同参与合伙企业事务管理，同时，应当在合伙协议中对GP的表决权行使等问题做出详细、明确的约定

27、，规定某些合伙事务必须获得LP控制的作为GP的“壳”公司的赞成票，才可以通过决议。再次，以“转让股份”代替“退伙”。新法规定，LP退伙后，对基于其退伙前的原因发生的有限合伙企业债务，以其退伙时从有限合伙企业中取回的财产承担责任。这一规定在企业正常经营的情况下固然可以理解，但是，如果是在GP严重违反合伙协议导致作为LP的投资者退伙时，也要求作为LP按这一规定承担企业债务，LP肯定心有不甘。其实在具体操作上LP此时不必采取“退伙”方式，而可以采取“转让股权”的方式，要求GP“收购”其财产份额。因为“退伙”是从合伙企业中取回财产份额，使企业财产总额减少了，对第三人的清偿保障降低了，所以法律要求退伙者

28、以其取回的财产份额为限对外承担责任；而“转让”方式是由受让者支付转让款，不是从合伙企业中取回财产，企业财产总额不变，对第三人没有影响。这个区别，使得LP在客观结果上退出了合伙，但并不必以其“取回”的财产承担企业债务。当然，采用这种方式的前提是必须事先在合伙协议中进行约定，并且最好约定其他所有GP对此承担连带收购责任。另外，为了快速解决收购方身份转变问题，可以事先在合伙协议中约定，GP通过设立一个象征性的“壳”企业担任有限合伙人来收购投资者的财产份额。最后，借助破产程序，构筑最后防线。按照新法，如果GP利用其管理、控制合伙企业的职务便利而严重损害合伙企业利益并导致企业丧失偿债能力的，LP可以利用破产程序追回有关财产；即使合伙企业依法被宣告破产的，GP对合伙企业债务仍应承担无限连带责任。这就使得破产程序对GP构成严重的震慑机制。但是，新法只规定了债权人可以向法院提出对合伙企业进行破产清算，对于有限合伙企业能否以债务人的身份自己提出破产申请，新法并未明确。基于此，可采取一个变通的方法，作为LP的投资者在认缴其出资之外，以长期借贷方式额外提供一笔资金给合伙企业，使自己同时具有合伙人身份和债权人身份，以便自己在未来必要时能够以债权人身份申请对合伙企业进行破产清算，追回被GP及其关联人、关联企业侵占的合伙企业财产