企业价值课件.pptx

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1、LOGO企业价值评估小组成员李婧 李曼婷 叶建 戴水峰 企业价值评估定义简称企业估值，企业价值评估是将一个企业作为一个有机整体，依据其拥有或占有的全部资产状况和整体获利能力，充分考虑影响企业获利能力的各种因素，结合企业所处的宏观经济环境及行业背景，对企业整体公允市场价值进行的综合性评估。什么是企业价值评估主客体v 主体企业价值评估主体意指从事企业价值评估活动的机构和人员，即在社会经济生活中，“谁”对企业价值进行评估。v 作为主营业务 v 作为自己决策的工具v 作为自己开展业务活动的重要组成部分v 评估主体主要包括资产评估机构、投资银行、股票投资者、企业等v 客体v 指企业价值评估的对象，即“评

2、估什么”。字面是“企业价值”，但哪些属于企业价值评估范畴，国内外评估界尚未有明确统一的规范。v 企业价值评估指导意见（试行）对企业价值评估客体的界定借鉴了国际评估理论和评估经验。实务中，企业价值可以进一步分为企业的整体价值，即股东全部权益价值和付息债务价值之和，股东全部权益价值和部分权益价值。投资分析 不同投资者有不同投资理念，相信基础分析的人认为企业价值与财务数据存在函数关系，证券价格与价值的偏离经过一段时间的调整会向价值回归。战略分析 评价企业目前和今后增加股东财富的关键因素 如在收购中要估计目标企业的合理价格，对合并前后的价值进行评估以价值为基础的管理 以企业价值增加来衡量决策的正确性与

3、否，实行以价值为基础的管理评估目的雪津啤酒卖出天价引起的风波v 2005年8月31日，净资产评估值为6.19亿元的福建雪津啤酒有限公司100%的股权在福建省产权交易中心挂牌，在全球范围内征集竞买者，经过近半年的严谨工作，2006年1月23日比利时英博集团公司宣布，以人民币58.86亿元的价格，收购福建雪津啤酒有限公司100%的股权，增值率高达850.89%。这一产权交易案例立即引起国内外广泛关注，也引起人们对我国资产评估行业评估质量的质疑：为什么评估值和成交价相差如此之大？为了更好地理解该案例，下面介绍一下相关背景资料。v 雪津啤酒成立于1986年，从2000年起，产销量以每年超过10万吨的速

4、度增长，人均创利税和吨酒税收均在全国名列前茅。期间，雪津不断进行规模和品牌扩张，于2002年兼并福建三名日月星啤酒有限公司，2005年投资建成年产10万吨的雪景啤酒（南昌）有限公司，迈出了战略性挺近全国市场的实质性一步。短短六年间，雪津实现了从产品经营到品牌经营再到资本经营的跳跃式发展，发展势头强劲。雪津啤酒卖出天价引起的风波v 作为在短短五六年时间成长起来的区域性巨头，雪津虽然展示出了优秀企业的经营素质，但是其仅凭借自身力量进一步扩张，成长为像燕京、青岛那样的全国性企业的外部环境已经消失。同时，由于竞争趋于激烈，啤酒企业发展所需要的资金支持越来越大，而现有的股东则很难提供如此大的资金量。所以

5、雪津选择在企业发展的这一关键时期出售股权无疑使一种明智的选择。v 雪津股权出售的消息传出后，国际和国内的几大啤酒巨头迅速意识到其中的价值，先后有亚太酿酒公司、华润雪花公司、苏格兰纽卡斯尔啤酒有限公司、AB公司（ anhenuserBusch ）、北京燕京啤酒有限公司、英博集团刘佳企业参与了报名。最终，英博集团胜出，雪津也有了实力强大的靠山。v 以商城贝克啤酒闻名的英博集团是由比利时英特布鲁公司和巴西美洲饮料公司合并而成，公司资产规模超过100亿美元。2001年，英博通过收购，把赫赫有名的贝克啤酒收入囊中，发展势头迅猛。此后，其战略重点转移到中国，确定了“1/3利润来自中国”的战略目标。v 收购

6、雪津啤酒前，英博公司虽然进入中国多年，但其发展却落后于AB公司。其在华收购的啤酒品牌虽多，但是整合度不高，特别是没有具有全国性成长力的品牌作为核心。因此，雪津对英博的意义非同寻常，出价虽高却在情理之中。然而，雪津啤酒评估价值与成交价之间的巨大差距，成为多年来理论界和评估界热议的一个话题。这一问题形成的原因是多方面的，价值类型差异也许是其中的一个重要原因。账面价值 6.19亿元交易价格 58.86亿元价值分类价值分类会计价值现时市场价值公平市场价值1.制定经营或投资决策以现在和未来信息为依据，会计提供 的信息是面向过去的2.会计报告的资产价值是未分配的历史成本，并不是可支配 的资产或可抵债的资产

7、3.历史成本会计是各种计价方法的混合4.历史成本计价缺乏实践上的一致性1.非上市企业或企业一个部门，其价格不得而知2.上市企业，每天参与交易的只是少数股权，市价只是少数股东认可的价格，未必代表公平价值3.以企业为对象的交易双方存在信息不对称，成交的价格不一定公平4.评估的目的之一是寻找被低估企业在公平的交易中，熟悉情况的双方，资源进行资产交换或债务清偿的金额。也即未来现金流入的现值。评估方法评估方法现金流量折现模型资产法市场法期权法LOGO企业价值评估 现金流量折现法By 戴水峰 现现金流量折金流量折现现模型模型应用最广泛理论最健全Company Logo原理增量现金流量原则时间价值原则两大原

8、则任何资产的价值是其产生的未来现金流量按照含有风险的折现率计算的现值企业价值实体价值股权价值债务价值企业全部资产的总体价值不是所有者权益的会计价值（账面价值），而是股权的公平市场价值不是会计价值（账面价值），而是净债务的公平市场价值企业现金流三种流量模型股利现金流量企业分配给股权投资人的现金流量股权现金流量一定期间内企业可以提供给股权投资人的现金流量实体现金流量一定期间内企业可以提供给所有投资人的税后现金流量分分阶阶段段预测预测两阶段企业价值=预测期价值+后续期价值现现金流量模型金流量模型参数参数的估的估计计Step 1Step 2Step 3预测销售收入确定预测期间预计利润表和资产负债表预测

9、销售收入数量价格历史增长率未来变化预测销售收入DBX公司目前正处在高速增长的时期，2012年的销售增长了12%。预计2013年可以维持12%的增长率，2014年开始逐步下降，每年下降2个百分点，2017年下降1个百分点，即增长率为5%，2018年及后各年按5%的比率持续增长。年份基期201320142015201620172018销售增长率（%）12.00 12.00 10.00 8.00 6.00 5.00 5.00 确定预测期间预计利润表销售收入：根据销售预测的结果填列销售成本、销售和管理费用、折旧摊销：使用销售百分比预测投资收益：需区分债券投资收益和股权投资收益。债权投资收益属于金融活动

10、产生的收益，股权投资收益属于经营性收益资产减值损失、公允价值变动收益、营业外收支等不具有可持续性的予以忽略Company Logo预计税后经营利润预计资产负债表Company Logo预计净经营资产经营现金是生产经营必须的现金，超过部分是金融资产其他经营流动资产包括应收账款、存货等项目，按销售百分比预测经营营运资本=经营流动资产-经营流动负债经营性长期资产包括长期股权投资、固定资产、长期应收款等，按销售百分比预测经营长期负债包括无息的长期应付款、专项应付款、递延所得税负债和其他非流动负债根据实际情况选择预测方法，数额较小时忽略不计净经营资产总计=经营营运资本+净经营长期资产预计融资短期借款、长

11、期借款按目标资本结构确定数额期末股东权益=净经营资产-借款合计内部融资=期末股东权益-期初股东权益Company Logo预计融资预计融资利息费用=短期借款X短期利率+长期借款X长期利率利息费用抵税=利息费用X所得税率税后利息费用=利息费用-利息费用抵税预计利息费用计算净利润=税后经营净利润-净利息费用股利=本年净利润-股东权益增加年末未分配利润=年初未分配利润+本年净利润-股利实体现金流量净经营资产净投资=经营营运资本增加+净经营长期资产增加实体现金流量=税后经营利润-净经营资产净投资债务现金流量=税后利息费用-净负债增加实体现金流量计算股权现金流量计算股权现金流量=股利分配-股票发行+股票

12、回购=股利分配-股权资本净增加股权现金流量=实体现金流量-债务现金流量vCompany Logo预计利润表年份基期201320142015201620172018预测假设销售增长率（%）12.00 12.00 10.00 8.00 6.00 5.00 5.00 销售成本率（%）72.80 72.80 72.80 72.80 72.80 72.80 72.80 销售和管理费用/销售收入（%）8.00 8.00 8.00 8.00 8.00 8.00 8.00 折旧与摊销/销售收入（%）6.00 6.00 6.00 6.00 6.00 6.00 6.00 短期债务利率（%）6.00 6.00 6.

13、00 6.00 6.00 6.00 6.00 长期债务利率（%）7.00 7.00 7.00 7.00 7.00 7.00 7.00 平均所得税税率（%）30.00 30.00 30.00 30.00 30.00 30.00 30.00 利润表项目税后经营利润：一、销售收入400.00 448.00 492.80 532.22 564.16 592.37 621.98 减：销售成本291.20 326.14 358.76 387.46 410.71 431.24 452.80 销售和管理费用32.00 35.84 39.42 42.58 45.13 47.39 49.76 折旧与摊销24.00

14、 26.88 29.57 31.93 33.85 35.54 37.32 二、税前经营利润52.80 59.14 65.05 70.25 74.47 78.19 82.10 减：经营利润所得税15.84 17.74 19.51 21.08 22.34 23.46 24.63 三、税后经营利润36.96 41.40 45.53 49.18 52.13 54.73 57.47 金融损益：四、短期借款利息3.84 4.30 4.73 5.11 5.42 5.70 5.97 加：长期借款利息2.24 2.51 2.76 2.98 3.16 3.32 3.48 五、利息费用合计6.08 6.81 7.4

15、9 8.09 8.58 9.02 9.45 减：利息费用抵税1.82 2.04 2.25 2.43 2.57 2.71 2.84 六、税后利息费用4.26 4.77 5.24 5.66 6.01 6.31 6.62 七、税后利润合计32.70 36.63 40.29 43.51 46.12 48.42 50.86 加：年初未分配利润20.00 24.00 50.88 75.97 98.05 115.93 131.72 八、可供分配的利润52.70 60.63 91.17 119.48 144.17 164.35 182.58 减：应付普通股股利28.70 9.75 15.20 21.44 28

16、.24 32.64 34.27 九、未分配利润24.00 50.88 75.97 98.04 115.93 131.71 148.31 Company Logo预计资产负债表年份基期201320142015201620172018预测假设销售收入400.00 448.00 492.80 532.22 564.16 592.37 621.98 经营现金（%）1.00 1.00 1.00 1.00 1.00 1.00 1.00 其他经营流动资产（%）39.00 39.00 39.00 39.00 39.00 39.00 39.00 经营流动负债（%）10.00 10.00 10.00 10.00

17、10.00 10.00 10.00 长期资产/销售收入（%）50.00 50.00 50.00 50.00 50.00 50.00 50.00 短期借款/投资资本（%）20.00 20.00 20.00 20.00 20.00 20.00 20.00 长期借款/投资资本（%）10.00 10.00 10.00 10.00 10.00 10.00 10.00 项目净经营资产：经营现金4.00 4.48 4.93 5.32 5.64 5.92 6.22 其他经营流动资产156.00 174.72 192.19 207.57 220.02 231.02 242.57 减：经营流动负债40.00 44

18、.80 49.28 53.22 56.42 59.24 62.20 经营营运资本120.00 134.40 147.84 159.67 169.25 177.71 186.60 经营性长期资产200.00 224.00 246.40 266.11 282.08 296.18 310.99 减：经营性长期负债0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 净经营长期资产200.00 224.00 246.40 266.11 282.08 296.18 310.99 净经营资产总计320.00 358.40 394.24 425.78 451.33 473.89 497.59

19、 金融负债：短期借款64.00 71.68 78.85 85.16 90.27 94.78 99.52 长期借款32.00 35.84 39.42 42.58 45.13 47.39 49.76 金融负债合计96.00 107.52 118.27 127.73 135.40 142.17 149.28 金融资产0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 净负债96.00 107.52 118.27 127.73 135.40 142.17 149.28 股本200.00 200.00 200.00 200.00 200.00 200.00 200.00 年初未分配利润

20、20.00 24.00 50.88 75.97 98.05 115.93 131.72 本年净利润32.70 36.63 40.29 43.51 46.12 48.42 50.86 本年股利28.70 9.75 15.20 21.44 28.24 32.64 34.27 年末未分配利润24.00 50.88 75.97 98.04 115.93 131.71 148.31 股东权益合计224.00 250.88 275.97 298.04 315.93 331.71 348.31 净负债及股东权益总计320.00 358.40 394.24 425.78 451.33 473.88 497.5

21、8 预计现金流量预计现金流量年份基期201320142015201620172018税后经营利润36.96 41.40 45.53 49.18 52.13 54.73 57.47 加：折旧与摊销24.00 26.88 29.57 31.93 33.85 35.54 37.32 营业现金毛流量60.96 68.28 75.10 81.11 85.98 90.28 94.79 减：经营营运资本增加14.40 13.44 11.83 9.58 8.46 8.89 营业现金净流量53.88 61.66 69.28 76.40 81.81 85.90 减：净经营性长期资产增加24.00 22.40 19

22、.71 15.97 14.10 14.81 折旧与摊销26.88 29.57 31.93 33.85 35.54 37.32 实体现金流量3.00 9.69 17.64 26.58 32.17 33.78 债务现金流量：税后利息费用4.26 4.77 5.24 5.66 6.01 6.31 6.62 减：短期借款增加7.68 7.17 6.31 5.11 4.51 4.74 长期借款增加3.84 3.58 3.15 2.55 2.26 2.37 债务现金流量-6.75 -5.51 -3.80 -1.66 -0.46 -0.49 股权现金流量：股利分配减：股权资本发行股权现金流量9.75 15.

23、20 21.44 28.24 32.63 34.27 融资现金流量总计3.00 9.69 17.64 26.58 32.17 33.78 实体现金流量折现实体现金流量折现年份基期20132014201520162017实体现金流量3.00 9.69 17.64 26.58 32.17 平均资本成本（%）12.00 12.00 12.00 12.00 12.00 折现系数（12%）0.8929 0.7972 0.7118 0.6355 0.5674 预测期现金流量现值58.10 2.67 7.73 12.55 16.89 18.25 后续期现金流量现值（%）5.00 加：后续期现金流量现值273

24、.80 482.55 实体价值331.90 减：净债务价值96.00 股权价值235.90 股权现金流量折现股权现金流量折现年份基期20132014201520162017实体现金流量9.75 15.20 21.44 28.24 32.63 平均资本成本（%）15.0346 15.0346 15.0346 15.0346 15.0346 折现系数0.8693 0.7557 0.6569 0.5711 0.4964 预测期现金流量现值66.37 8.47 11.49 14.08 16.13 16.20 后续期现金流量现值（%）5.00 加：后续期现金流量现值169.52 341.49 股权价值2

25、35.88 加：净债务价值96.00 实体价值331.88 企业价值评估企业价值评估 - -资产资产法法 李婧企业价值评估企业价值评估资产法资产法 企业价值评估中的资产基础法也称成本法，是指在合理评估企业资产价值和负债的基础上确定评估对象价值的评估思路 从资产法的角度出发，企业价值评估的原则是：资产的当前价值减去负债当前的价值等于所有者权益的价值，资产法是以企业的资产负债表为基础，资产负债表记录的总体资产经提取折旧后的历史成本减去负债的历史成本就是属于企业所有者权益的账面价值Page 33资产评估的价值前提资产评估的价值前提n 一、作为持续经营企业一部分的继续使用时的价值 在此价值前提下，企业

26、的有形资产和无形资产被认为是存在着相互促进的关系，即在企业里共同存在而产生协同效应，增进效益n 二、作为资产集合一部分在适当放置时的价值（可能没有使用，作为备用品） 企业的有形资产与无形资产间还存在着部分的相互协同效应的关系，当评估资产处在适当放置的价值前提下，这个价值前提可能排除经培训的组合劳力的无形资产和持续经营n 三、资产有序处置时的交易价值 在此价值前提下，假定被评估资产是一件一件分散出售，而不是作为资产的一部分出现，并且其在交易市场充分的销售展示，但不考虑任何有形资产和无形资产间的相互影响作用n 四、被迫清算时的价值 同资产有序处置类似，但此时在清算的压力下资产在交易市场上不得进行长

27、时间的销售展示，只能在有限的拍卖时间内获得交易价值Page 34Page 35资产基础途径的三种方法将企业的资产和负债都评估到选定的价值标准下的价值，由此来确定企业权益的价值，适用于企业“摸清家底”清算公司资产并偿还公司负债后得出的现值为企业的清算价值，适用于破产清算企业先把公司的有形资产和负债进行评估后再加上无形资产的价值，由此确定企业权益的价值对所有的资产和负债单独重估对所有的资产和负债集中重估Page 36评估方法的选用评估方法的选用评估人员的经验和判断所能获得数据资料的数量和质量企业价值评估的目的评估项目的工作范围和时间资产加和法资产加和法Page 37财务资产财务资产有形动产有形动产

28、不动产不动产流动负债流动负债长期负债长期负债或有负债或有负债资产和负债的资产和负债的单独评估内容单独评估内容财务资产财务资产 有形动产有形动产或有负债或有负债长期负债长期负债流动负债流动负债无形动产无形动产无形不动产无形不动产 不动产不动产Page 38资产加和法的基本程序资产加和法的基本程序获得以成本为基础的资产负债表 确定需要重新估价的资产与负债 发现账外表外的资产，包括无形单击此处添加段落文字内容 评估上述2-4步骤的资产与负债 5发现账外表外的负债，包括或有负债构建一个以价值为基础的资产负债表 6 4单项资产重估方法单项资产重估方法n 单项资产价值评估有三种普遍认可的价值途经：成本途经

29、、收益途经和市场途经，这里重点介绍成本途经的重估方法 基本思路 成本途经是指在评估资产时首先估测被评估资产的重置成本，然后估测被评估资产业已存在的各种贬值因素，并将其从重置成本中予以扣除而得到被评估资产价值的评估方法基本公式 资产评估价值资产的重置成本资产实体性贬值资产 功能性贬值资产经济性贬值Page 39成本法的基本要素成本法的基本要素 一、重置成本 按现行市场条件下重新购建一项全新资产所支付的全部货币总额 在实际运用时，更新重置成本低于复原重置成本，一方面随着科学技术的进步，劳动生产率的提高，新工艺、新设计被社会所普遍接受；另一方面，新型设计、工艺制造的资产无论从其使用性能，还是成本耗用

30、方面都会优于旧的资产Page 40重置成本估算方法重置成本估算方法（一）重置核算法 根据资产取得的方式可以分为购买型和自建型，购买型以购买该项资产的模式来估计所需要的重置成本；自建型以自己建造该项资产的模式来估计所需要的重置成本Page 41重置成本估算方法重置成本估算方法nPage 42重置核算法重置核算法例1：A公司重置购建设备一台，现行市场价格每台5万元，运杂费1000元，直接安装成本800元，其中原材料300元，人工成本500元。根据统计分析，计算求得安装成本中的间接成本为每人成本0.8元。该机器设备重置成本为: 直接成本50000100080051800（元）其中：买价，50000元

31、运杂费，1000元安装费用，800元 其中：原材料，300元 人工，500元间接成本（安装成本），400（500*0.8）元重置成本合计52200元例2 ：某被估资产购建于2012年，账面原值为50000元，当时该类资产的（定基）价格指数为95%，评估基准日该类资产的定基价格指数为160%被估资产重置成本50000（160%/95%）100%84210（元）Page 43实体性贬值实体性贬值二、实体性贬值 资产由于使用及自然力的作用导致的资产的物理性能的损耗或下降而引起的资产的价值损失 （一）观察法Page 44实体性贬值实体性贬值nPage 45功能性贬值功能性贬值三、功能性贬值由于技术进步

32、引起的资产功能相对落后而造成的资产价值损失，一般包括： （1）由于新工艺、新材料和新技术的采用，而使得原有资产的建造成本超过现行建造成本的超支额（复原重置成本和更新重置成本的额） （2）原有资产超过体现技术进步的同类资产的运营成本的超支额 Page 46技术进步设备中运营成本降低设备建造成本降低 复原重置成本-更新重置成本功能性贬值功能性贬值（一）超额投资成本 由于科学技术进步使得新的同样功能的资产价格降低而引起的原有资产价值的贬值，其计算公式为 ； 功能性贬值复原重置成本更新重置成本（二）营运性功能贬值 被评估资产与全新状态的资产相比，由于资产的效用，生产加工能力，工耗、物耗、能耗水平等功能

33、方面的差异造成的成本增加和效益降低Page 47经济性贬值经济性贬值四、经济性贬值 由于外部条件的变化引起的资产闲置、收益下降等造成的资产价值损失，经济性贬值主要体现为运营中的资产使用率下降，甚至闲 置，并引起资产的运营收益下降 经济性贬值从概念上讲，是由于企业外部的影响，导致企业资产本身价值的损失，与企业资产本身无关Page 48经济性贬值经济性贬值（一）间接计算法生产能力相对过剩引起的经济性贬值 （二）直接计算法-生产要素提价，产品售价没有提高引起的经济性贬值，即经营性资产带来的收益会下降，计算方法和由于超额营运成本引起的功能性贬值的计算方法一样Page 49资产加和法的优点与缺点资产加和

34、法的优点与缺点（一）优点 1、以惯用的资产负债表的形式表示，可读性较强 2、对所有资产的价值进行了分解，能准确的说明哪一种资产对于公司做出了经济价值贡献，并能够确定每一项资产贡献价值的多少 3、在决定企业出售资产的构成是有用的，一般企业出售者对于其出售的资产结构有许多共同的考虑，将直接影响出售企业的价值，资产加和法能够对这种结构的考虑很快予以直接量化 4、在企业出售交易完成以后此方法能够使企业一次性付款的价格立即适当的分配至所获资产中，这样你的价值分配对于财务核算以及所得税计算都很重要（有形资产的折旧及无形资产的摊销）（二）缺点 1、对每一项资产负债进行评估，资金和时间成本耗费大 2、所有的资

35、产、权益或企业利益其最终价值都在于经济获利能力，资产家和法能够有形资产的量化可行，但无形资产较好的评估方法是收益法，所以在评估中很多方面还是依据经济收益资本化中的变量Page 50Page 51超额盈利资本化法超额盈利资本化法核算原理产生背景以资产为基础的评估途经，可以以集中评估的方式予以运用，企业全部的高于有形资产价值的经济价值被凝聚起来被称为“商誉形式的无形资产价值”这种方法是美国1920年首次公布，宣布其为1920年代美国禁酒时期评估酒厂或受到禁令影响的其它公司的企业商誉和企业综合无形资产价值Page 52超额盈利资本化法主要步骤超额盈利资本化法主要步骤评估企业中净有性资产的价值 评估企

36、业在正常水平下的经济盈利 估计出超额盈利的数量单击此处添加段落文字内容 把超额经济盈利进行直接资本化 5 估算一个直接资本化率有形资产价值加上超额盈利资本化价值 6 4超额盈利资本化法超额盈利资本化法Page 53举例：A公司2012年12月31日有形资产净值2000万元，根据历史数据分析企业在正常情况下每年的净收益科达到800万元，再根据市场资料及行业资料分析，这类企业的有形资产的公允回报率约为15%，再根据企业类型和风险估算超额盈利的直接资本化率为20%。则企业的价值估算如下：企业价值评估企业价值评估市场法市场法引题引题 所有被交换的物品之间都应该是可以比较的，可以使用货币进行比较和计算；

37、它说明一件物品的价值是否超过另一件物品的价值，以及超过的价值是多少。 亚里士多德目录目录市场法的基本原理市场法的基本原理市场法中主要的价格乘数的应用市场法中主要的价格乘数的应用参考企业比较法参考企业比较法市场法的适用性与局限性市场法的适用性与局限性4123九个基本步骤五大基本原则什么是市场法？其理论基础？具体方法？市场法的优势与劣势？四大基本前提市场法的基本原理市场法的基本原理市场法的思路市场法的思路市场法也称为相对估价法，是国际上广泛运用的一种企业价值评估方法，它以市场上类似企业的既有交易价格为基础，通过对被评估企业和类似企业在预期基础现金流、成长性（增长率）及风险特征等方面的差异进行比较，

38、从而对企业价值进行评估。市场法的理论基础是市场替代原则：一个正常的投资者为一项资产支付的价格不会高于市场上具有相同用途的替代品的价格，即类似资产应该有类似的交易价格；如果类似资产的交易价格存在较大差异，则在市场上产生套利机会，套利行为将使价格差异减小至直至消失。同时，价值规律表明，商品交换以价值量为基础，实行等价交换；价格围绕价值上下波动。定义定义理论基础理论基础市场法的思路市场法的思路1运用交易市场法评估企业价值的技术路线：寻找与被评估企业相类似企业的交易案例计算可比企业的价格乘数对被评估企业与类似企业（可比企业）比较分析，调整价格乘数将调整后的价格乘数应用到被评估企业，确定被评估企业的市场

39、家价值234市场法的思路市场法的思路 被评估企业价值V1和可比企业价值V2之间的关系通过同一经济指标X联系在一起，即 式中：V1被评估企业价值 V2可比企业价值 X1被评估企业与企业价值密切相关的可比指标 X2可比企业与企业价值密切相关的可比指标，与X1属于同一 种指标，如税后利润1221221XXPXXVV2211XVXV市场法的思路市场法的思路股权资本价值评估股权资本价值评估投入资本价值评估投入资本价值评估销售收入销售收入税前净利润毛利（主营业务收入减主营业务成本）税收净利润息税前利润（EBIT）股东权益毛现金流（税后净利润加上非现金支出如折旧、摊销等）税后营业净利润（NOPAT）股东权益

40、净现金流（毛现金流经过资本性支出、运营资本变化以及债务变化的调整）投入资本毛现金流（NOPAT加上非现金支出如折旧、摊销等）股东权益账面价值等投入资本净现金流（投入资本毛现金流经过资本性支出、营运资本变化的调整）投入资本账面价值总资产等价格（价值）乘数分母中的经济变量的选择市场法的思路市场法的思路此外，一些行业特有的指标也被运用到投入资本价值评估中，如医疗行业的床位数、网络信息业的点击率、旅馆业的房间数、航空业的旅客里程数、石油开采业的原油储量等。时点指标 如股东权益账面价值、投入资本账面价值、总资产等时期指标 时间段的选取：（1）最近12个月；（2）最近一个会计年度；（3）未来一个会计年度；

41、（4）过去一些年度数据的简单平均；（5）过去一些年度数据的加权平均。市场法的思路市场法的思路例1.某城市商业银行拟公开发行股票。现对其价值进行评估以确定股票发行价。评估人员根据该商业银行的财务报表分析得，其正常税后利润为每股2.0元，风险、成长性接近于行业平均水平。目前股票市场处于健康、理性发展状态，市场上5家同类城市商业银行的平均市盈率（PE，交易价格与税后利润的比值）为15倍。则被评估企业的价值V1为30215121221221EPEEEPXXVV市场法的思路市场法的思路 来源公开交易的证券市场来源公开交易的证券市场 在评估上市公司股票，尤其在评估上市公司股票，尤其是评估创业板上市的高新技

42、术是评估创业板上市的高新技术股票的价值股票的价值投资银行在股票初始发行投资银行在股票初始发行（IPO）定价中的评估方法）定价中的评估方法市场法常用的两种具体方法 来源个别的交易案例来源个别的交易案例并购案例比较法是通过分析与被评估企业处于同一行业或类似行业的公司的买卖、收购及合并案例，获取并分析这些交易案例的数据资料，计算适当的价格乘数或经济指标，在与被评估企业比较分析的基础上得出被评估企业的价值。参考企业比较法并购案例比较法参考企业比较法是通过对证券市场上与被评估企业处于同一行业或类似行业的上市公司的经营和财务数据分析，计算适当的价格乘数或经济指标，在与被评估企业比较分析得基础上调整价格乘数

43、，并应用于评估对象，从而得出其价值。市场法的思路市场法的思路劣势劣势 使用简便，容易忽略企业在使用简便，容易忽略企业在风险、成长性和潜在现金流风险、成长性和潜在现金流等关键因素的差异；等关键因素的差异； 其反映的是市场状况，当市其反映的是市场状况，当市场可比企业价值被高估（低场可比企业价值被高估（低估）时，利用市场法评估的估）时，利用市场法评估的企业价值也会被随之被高估企业价值也会被随之被高估（低估）；（低估）；优势优势与收益法相比，市场法可以使与收益法相比，市场法可以使用更少的假设，并且可以快捷用更少的假设，并且可以快捷地完成价值评估；地完成价值评估； 数据的获得和参数的测算都较数据的获得和

44、参数的测算都较为明了，定性确定数据和定量为明了，定性确定数据和定量获得参数相结合，较充分考虑获得参数相结合，较充分考虑了评估者长期的工作经验和职了评估者长期的工作经验和职业直觉，一定程度地接近现实，业直觉，一定程度地接近现实，也更易被客户接受和理解；也更易被客户接受和理解；VS市场法运用的优势和劣势更准确地反映现有市场的行更准确地反映现有市场的行情，因为它衡量的是相对价情，因为它衡量的是相对价值而不是内在价值值而不是内在价值。根本假设缺乏一定透明度，根本假设缺乏一定透明度，受人为操纵的可能性大。受人为操纵的可能性大。市场法的基本前提市场法的基本前提四大基本前提四大基本前提3能够收集并获得可比企

45、能够收集并获得可比企业的市场信息、财务信业的市场信息、财务信息及其他相关资料。息及其他相关资料。1有一个充分发展、活跃有一个充分发展、活跃的资本市场，包括证券的资本市场，包括证券交易市场和并购交易市交易市场和并购交易市场。场。4可以确信依据的信息资可以确信依据的信息资料具有代表性和合理性料具有代表性和合理性，且在评估基准日是有，且在评估基准日是有效的。效的。2在上述资本市场中存在在上述资本市场中存在着足够数量的与评估对着足够数量的与评估对象相同或相似的可比企象相同或相似的可比企业。业。市场法的基本原则市场法的基本原则可比可比性原性原则则行业、规模、成长期、经营风险期、财务风险等可获得可获得性原

46、则性原则透明透明度原度原则则及时性及时性原则原则有效性有效性原则原则参考企业比较法：评估基准日的证券交易价格市场是合理有效的；有效市场假有效市场假设理论设理论。市场法的基本步骤市场法的基本步骤Text in here规范被评估规范被评估企业和可比企业和可比企业的财务企业的财务报表报表计算各种计算各种价格乘数价格乘数Text in here选择可比选择可比企业企业调整所选调整所选择的的价择的的价格乘数格乘数选择可用于选择可用于被评估企业被评估企业的价格乘数的价格乘数综合考虑价综合考虑价值评估结果值评估结果的差异的差异Text in here将调整后的将调整后的价格乘数应价格乘数应用于被评估用于被

47、评估企业企业被评估企被评估企业与可比业与可比企业进行企业进行比较比较进行溢价进行溢价或折价的或折价的调整调整市场法中主要价格乘数的应用市场法中主要价格乘数的应用界定价格乘数的内涵。明确价格乘数口径的一致及其在可比企业之间、可比企业与被评估企业之间的统一；把握可比企业以及整个市场的价格乘数的分布特征；分析价格乘数的决定因素以及这些决定因素对价格乘数变化的影响；根据可比企业和被评估企业之间的差异对价格乘数加以调整，并将调整后的价格乘数应用到被评估企业的价值评估中去。市盈率市盈率PE在参考企业比较法中，市盈率是最为广泛运用的一个价格乘数，主要是由于：1.是一个将股票价格与当前公司盈利状况直接联系在一

48、起的一种直观的统计比率；2.对大多数股票而言，市盈率易于计算并且很容易得到，这就使得股票之间的比 较变得十分简单；3.可以作为公司成长性、风险性等特征的代表。（一）市盈率（一）市盈率PE的定义的定义E每股收益P每股股权价格PE市盈率PE比率的定义要符合一致性要求，分子是每股股权的价格，分母是每股收益，衡量的是股权的收益。市盈率市盈率PE（二）PE比率的横截面分布使用PE比率的关键一步就是要理解乘数如何在板块内以及在市场范围内变化，以下将以成熟市场代表美国股票市场为例。1.市场分布市盈率市盈率PE 从上图可以看出，即使是处于“非理性繁荣”时期，美国股票市场多数上市公司的市盈率仍低于20倍，当前P

49、E、追踪PE及预期PE的均值分别为31.30倍、28.49倍、27.21倍（见下表）；中位数分别为14.47倍、13.68倍、11.58倍。在计算均值时，为防止过大异常值影响统计结果，当PE值大于200时就记为200。美国股票市场的PE比率统计特征（2000年6月） 观察三种PE比率可以看到，PE比率的均值总是高于PE比率的中位数，这反映了PE比率可以很大但是不可能小于零的特征，表中的偏度值指标反映了这种分布上的不对称性。对三种比率的比较可以发现，当前PE比率大于追踪PE比率，同样也大于预期PE比率。这反映了一个事实：上市公司的收益在分析期间保持稳定增长。当前当前PE追踪追踪PE预期预期PE均

50、值31.3028.4927.21标准值44.1340.8641.21中位数14.4713.6811.5210%分位数5.635.865.4590%分位数77.8763.8764.98偏度17.1225.9619.59市盈率市盈率PE2.板块分布。 以高科技上市公司为讨论对象，高科技公司一般比市场里的其他公司都具有更高的PE比率。市盈率市盈率PE 从均值指标看，当前PE、追踪PE及预期PE的均值分别为72.05倍、66.41倍、60.61倍，远高于市场的平均水平；中位数分别为43.24倍、40.45倍、32.56倍，同样远高于整体市场水平。美国高科技股票的PE比率统计特征（2000年7月） 如上