策略前瞻之二十九：莫听穿林打叶声何妨吟啸且徐行.docx

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1、2018-07-22 策略研究光大证券EVERBRIGHT SECURITIES1、策略前瞻上周，我们提出“在经济数据尚可但经济增长预期快速恶化的当下，政策 大概率保持着渐变、微调的态势。在经济数据平稳下行的背景下，这样一个渐 变的信号，有助于磨底、有助于底部磨的越来越高”、“建议在磨底中等待悲 观预期证伪、政策信号更积极一些”。上周五收盘后，监管部门发布了关于 进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知、商业银行理财业务监督管理方法（征求意见稿）。其中关于进一步明 确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知将市场关心的非标 投资、过渡期处理和估值方法等问题进一步明确。其中

2、比拟重要的内容有：1、明确公募资产管理产品可以适当投资非标 准化债权类资产，相比于此前公募不可投非标或投资非标应遵循单一资产不 超过产品规模10%规定预期是有放松的；2、过渡期内金融机构可以发行老 产品投资新资产，老产品的整体规模不应超过资管新规发布前的存量，且所 投资产的到期日不得晚于2020年底（即过渡期结束），有助于缓解市场对 表外融资规模断崖式下跌的担忧；3、过渡期内局部产品可采用摊余本钱计 量，局部程度上缓解了银行资管强上净值型产品的困难；4、过渡期内，由 金融机构按照自主有序方式确定整改计划，经金融监管部门确认后执行，“自 主有序”的提出好于原每年减少1/3的预期；5、过渡期结束后

3、，因特殊原因 难以回表的存量非标和股权工程可经监管部门同意后妥善安排，“回旋余地” 有所提高，考虑了表内承接难度，制定适宜的MPA考核参数、允许发行二 级资本债等。与此同时，我们也看到了特朗普声称对中国对美全部出口产品征收关税 的消息10对此，我们还是维持此前的判断：中国现在已经是内需和内部政策 主导的经济，因此，我们所讲有助于修复悲观预期的信号主要来自于内部政策 的再调整，也就是我们所讲的“大博弈催化政策调整”的逻辑2。当下，我们已 经看到了 “大博弈催化政策再调整”的连续信号，这意味着外部挑战越大，我 们内部的政策反而越有可能走向更加稳健，作为内需和内部政策主导的大型 经济体，只要我们内部

4、的事情做好了，无需对外部挑战过度恐慌。但是，需要说明的是，从本周五的盘面和市场反响来看，虽然印证了我 们此前的判断，但我们也观察到了非理性乐观因素出现了，比方有观点认为 “去杠杆不搞了”，或者又开始期待泡沫经济的回归。我们认为对于这种非理 性乐观下的配置思路需要适可而止，监管变得是去杠杆的节奏与方式，不是去 杠杆这个大方向本身。更重要的是，今年两会对于经济的最大含义是由泡沫经 济转向科技立国，所以我们建议何妨吟啸且徐行、更加理性对待反弹。在反对继 续散播恐慌的同时，也反对盲目过度乐观，这就是一个大博弈不断催化政策再 调整的底部越磨越高的阶段，维持年内上证综指重返3000点的观点不变。在具体的配

5、置建议上，我们继续维持原先的判断：在跌破基本面之后的 当下，市场估值对经济增长的预期已然过度悲观，因此，我们认为“莫听穿1 2谢超：祸兮福所倚：没想象的那么糟一一大博弈下的策略中篇，2018年6月3日。敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告20186722 那贵 沏磷羊兔：w-nd冷淋EVESBS-D工 T SKnuB-T-ERs.ss串举米漏一 w-nd囹30: 七前凿寸存抑PETTM斗海”阵航SPETTM三今自一。$s. wmp-总学寻回症泡与2。3-忸个。建瀛懒函加训|同苹遗魂超SSS，一 2,碎举袋：wmd。注封：寻画期涵与 2。34附吵。国防军工 计算机农林牧渔 通信 电子元器件

6、 餐饮旅游医药 机械 传媒 食品饮料 有色金属 石油石化 电力设备 纺织服装 基础化工电力及公用事也 轻工制造 商贸零售汽车交通运输 家电 非银行金融建材 建筑 房地产煤炭 钢铁 银行|一、4中育一_言群3/4少肾融差求自囹32: 俞衿*注浑等P3M公空PBMsff夕国2018167122 辨累出Aw部: GH Yfvc c IN T 2018-07-22 策略研究图33:中信一级行业PB光大证券EVERBRIGHT SECURITIES 1/4分位中位数 3/4分位最新876543210来赣SSW忙由盘口带 冷热旺4怒R出SS/r就去抬怔SS操窿三杰 M伞叵 蕊芈 码靠 妲 用修 e的代秘

7、三M七 苑假设招率 齿出 索处ng侬资料来源：windo说明：时间跨度为2003年至今。4、未来一周需知表1：重要数据发布备忘录日期国家事件2018-07-25美国7月20日API库存周报:原油（千桶）6月新房销售（千套）7月20日EIA库存周报:商业原油（千桶）德国7月IFO景气指数:季调（2005年二100）2018-07-26美国6月耐用品:新增订单（百万美元）6月耐用品:新增订单:季调:环比7月21日当周初次申请失业金人数:李调（人）英国第二季度GDP（初值）:同比:季调（）欧盟7月欧洲央行公布利率决议7月欧洲央行行长德拉基召开新闻发布会2018-07-27美国第二季度不变价:环比折年

8、率:个人消费支出:季调第二季度GDP（初值）:环比折年率（）法国第二季度GDP（初值）:环比:季调（）第二季度GDP总量（初值）:季调（百万欧元）资料来源：wind5、风险提示1、美国加息超预期提速。2、中国经济增长超预期下行。敬请参阅最后一页特别声明-13-证券研究报告2018-07-22 策略研究光大证券EVERBRIGHT SECURITIES敬请参阅最后一页特别声明-14-证券研究报告2018-07-22 策略研究光大证券EVERBRIGHT SECURITIES图1:螺纹钢（元/吨）资料来源：wind价格:热轧板卷:Q235B:3.0mm:上海期货收盘价（活跃合约）:热轧卷板林打叶声

9、”，当下并不值得再过度忧惧，泥沙俱下之时恰恰是价值投资者的布 局时点。从板块上看，短期重点参与的方向：1、博弈周期，重点考虑建筑、 环保、建材，其次银行与券商龙头；2.重点考虑网络平安、军工、5g、芯片等 科创股。长期依旧看好“消费才是真成长”与“科技提升TFP”构成的新经济。2、大势判断2.1 .周期跟踪黑色系方面，秦皇岛5500大卡动力煤为651元/吨（前值671元/吨）， 螺纹钢现货为4110元/吨（前值4130元/吨），热卷为4310元/吨（前值4320 元/吨）。全国35个地区螺纹钢库存变化不大，本周为456万吨（前值457 万吨）；主要建筑钢材生产企业螺纹钢库存为184万吨（前值1

10、98万吨）。化工大宗商品方面，上游库存小幅上升，PVC和PP社会库存下降，PE 社会库存上升。PVC社会库存为至35.28万吨（前值36.72万吨），上游库 存3.50万吨（前值3.39万吨）。PE社会库存24.75万吨（前值24.55万 吨）,上游库存5.78万吨（前值5.77万吨）0PP社会库存上周库存为20.20 万吨（前值21.19万吨），上游库存3.55万吨（前值3.49万吨）。图2:热卷（元/吨）4400420040003800360034002018-012018-032018-052018-07资料来源：wind图3:动力煤价格走势（元/吨）期货收盘价（活跃合约）:动力煤资料来

11、源：wind图4:美国商业原油库存与WTI原油价格（美元/桶）资料来源：wind敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告光大证券EVERBRIGHT SECURITIES2018-07-22 策略研究图6: PE库存（万吨）走势图5: PVC库存（万吨）走势资料来源：wind资料来源：wind图7: PP库存（万吨）走势图8:螺纹钢库存走势（万吨）社会库存:华东 上游库存（右）资料来源：Wind库存:螺纹钢（全国35个地区螺纹钢库存之和）主要建筑钢材生产企业库存:螺纹钢资料来源：Wind工业生产方面，截至本周五，六大发电集团日均耗煤量79.22万吨（前 值73.84万吨）;水泥价格指数小幅下

12、降，为139.64 （前值140.28）。截 至本周五，唐山钢厂开工率下降，为73.17% （前值74.39%）,全国高炉开 工率环比略有几乎持平，为70.99% （前值70.86%）。图9:六大发电集团日均耗煤（万吨）与增速（）图10:水泥价格指数：全国资料来源：wind水泥价格指数:全国资料来源：wind证券研究报告敬请参阅最后一页特别声明2018-07-22 策略研究光大证券EVERBRIGHT SECURITIES图11:高炉开工率（）资料来源：Wind周涨跌幅（%）-1.5-1-0.500.51.522.5大类资产本周股市方面，美股和A股均波动不大。具体来看，纳斯达克指数周跌 0.0

13、7% （前值上涨1.79%）,标普500指数周涨0.02% （前值上涨1.50%）, 道琼斯工业指数周涨0.15%（前值上涨2.30%） oA股方面，创业板周跌0.55%（前值上涨5.01%）,上证综指周跌0.07% （前值上涨3.06%） o其他大类资产方面，十年期美债收益率环比上涨6bp, 2.89%;美元 指数下跌0.24%,报94.47;人民币兑美元贬值1.31%;伦敦现货黄金跌幅1.04%; WTI现货原油下跌1.24%,至69.46美元/桶。恒生指数下跌1.06%。图12:大类资产表现：一周涨跌幅（）即期汇率:人民币兑美元 WTI原油现货价 恒生指数 伦敦现货黄金 创业板指 美元指

14、数 纳斯达克综指 上证综指标准500道琼斯工业指数 美国国债收益率:10年L资料来源：wind敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告光大证券EVERBRIGHT SECURITIES2018-07-22 策略研究图13:美股及上证指数走势图14:纳斯达克及创业板走势资料来源：wind纳斯达克指数创业板指（右轴）资料来源:wind图15:市场波动率指数（VIX）资料来源：wind资料来源：wind2.2、 权益大势本周A股日均成交量285亿股（前值306亿股）；日均换手率为0.63% （前值0.68%） o分板块来看，创业板指日均成交额环比下降80亿元；沪 深300日

15、均成交额环比下降45亿元；上证50日均成交额环比下降2亿元； 中证500日均成交额环比上升47亿元。敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报告光大证券EVERBRIGHT SECURITIES2018-07-22 策略研究图16: A股周日均成交量（亿股）图17: A股日均换手率（整体法，%）资料来源：wind全A换手率 1上证综指（右轴）资料来源：wind图18:板块成交额（亿元）行情较上周值 较今年以来均值资料来源：wind从指数上看，上证综指收跌0.07%,上证50收涨0.68%,沪深300收 涨0.01%,中小板收跌0.38%,创业板指收跌0.55%,中证500收跌0.56%。从PET

16、TM来看，沪深300最新市盈率为11.86倍，估值位于历史水平 28%分位；创业板（剔除温氏乐视）最新市盈率为46.04倍，估值排列于22% 的历史分位；上证50最新市盈率为9.93倍，位于25%的历史分位；上证A 股最新市盈率为12.89,估值位于18%的历史分位；中证500最新市盈率 22.32倍，处于历史3%分位。从PB来看，创业板、中证500、上证A股、 沪深300、上证50最新估值所处历史分位依次是23%、3%、9%、17%和 16%o敬请参阅最后一页特别声明-7-证券研究报告2018-07-22 策略研究光大证券EVERBRIGHT SECURITIES图19:主要指数一周表现图2

17、0:主要指数今年以来累计涨幅一周涨跌幅（） 今年以来涨跌幅（%）2上证50 沪深300中证500 创业板指资料来源：wind资料来源：wind图21:上证A股和创业板市盈率图22:上证A股和创业板市净率PETTM:上证A股 PETTM:创业板佑轴） ij2017-062017-092017-122018-032018-06553 19753 19755 54444 43332017-062017-092017-122018-032018-06资料来源：wind资料来源：wind图23:主要指数最新估值所属历史分位资料来源：windo说明：时间跨度为2000年至今敬请参阅最后一页特别声明-8-证

18、券研究报告光大证券EVERBRIGHT SECURITIES2018-07-22 策略研究图24:主要指数PETTM-1/4处仪 .中强数处似 破新伯恒80706050403020100创业板 中证500上证A股沪深300上证50图25:主要指数PB1/4分位中位数 3/4分位 最新估值一 6:T 一0创业板 中证500 上证A股 沪深300 上证50资料来源：wind,历史数据为各指数创立以来，创业板已剔除温 氏乐视。资料来源：wind,历史数据为各指数创立以来，创业板已剔除温 氏乐视。3、行业比拟分行业来看，本周中信一级行业涨幅前五名分别为电力及公用事业、非 银行金融、银行、通信、餐饮旅游

19、，而周跌幅前五分别是医药、家电、食品 饮料、交通运输、有色金属。再来看今年以来涨跌幅情况，2018年以来， 中信一级行业涨幅前五分别是餐饮旅游、医药、食品饮料、计算机、石油石 化；2018年以来跌幅前五分别是综合、电力设备、有色金融、通信、煤炭。重要股东二级市场本周净减持13.15亿元（前值减持0.94亿元）：增 持前三行业为建筑（1.06亿元）、电子元器件（0.73亿元）、基础化工（0.49 亿元）；减持前三行业为房地产（5.66亿元）、家电（4.62亿元）、传媒（2.00 亿元）。陆股通本周净买入15.13亿元（前值净买入19.93亿元）,从十大 活跃个股所属行业看，净买入的前五行业是食品

20、饮料（13.77亿元）、传媒 （7.65亿元）、房地产（3.14亿元）、医药（2.26亿元）非银行金融（1.81 亿元）；净卖出的前三行业是电子元器件（3.69亿元）、家电（3.48亿元， 前值净卖出2.26亿元）、餐饮旅游（3.45亿元）。从PETTM历史分位来看，目前位于中位数以上的是石油石化（76%）、国 防（57%）、机械（53%） o目前位于1/4分位与1/2分位之间的行业有： 计算机（48%）、电力及公用事业（47%）、有色金属（37%）、食品饮料 （35%）、钢铁（35%）、家电（33%）、电子元器件（28%）、银行（27%）、 通信（27%）、汽车（25%）、餐饮旅游（25%）

21、医药（25%）、农林牧渔 （25%）;目前低于1/4分位行业有：、传媒（20%）、交通运输（19%）、 纺织服装（18%）、非银金融（18%）、商贸零售（16%）、轻工制造（10%）、 基础化工（10%）、麒（9%）、建材（6%）、煤炭（6%）、电力设备（6%）、 房地产（1%） o从PB角度来看，餐饮旅游（68%）、食品饮料（61%）、家电（57%）、 通信（57%）、医药（54%）、轻工制造（50%）等行业的估值位于1/2分敬请参阅最后一页特别声明-9-证券研究报告2018-07-22 策略研究光大证券EVERBRIGHT SECURITIES位至3/4分位；电子元器件（41%）、计算机（

22、38%）、基础化工（34%）、 钢铁（32%）、纺织服装（32%）、建材（31%）等行业最新市净率位于1/4 分位至1/2分位：交通运输（20%）、汽车（19%）、农林牧渔（19%）、 有色金属（18%）、机械（17%）、国防军工（12%）、建筑（9%）、电 力及公用事业（7%）、石油石化（5%）、煤炭（4%）、电力设备（3%）、 商贸零售（1%）、非银金融（1%）、传媒（1%）、银行（0.1%）房地产（0.1%）等行业最新市净率分位低于1/4分位。图26:行业一周涨跌幅（） 一周涨跌幅（）52-1-4医药家电食品饮料 交通运输 有色金属 房地产 汽车 轻工制造 石油石化 传媒基础化工 农林牧渔 煤炭国防军工 商贸零售 机械建材II,J 兀器 H 电力设备 纺织限装 综合建筑 钢铁 计算机 餐饮旅游 通信 非银行金融 电力及公用事业资料来源：wind图27:中信一级行业全年以来涨跌幅排名今年以来涨跌幅（）155-5 速s,西二更衰括兴 展伞0事4当*五太阳7小 理基Hwe蹄尺 相泗防法建 SHWSB 张军 衽修 7记吏瓣44 龚运无邻 出邂疡转於磔 5 5 5资料来源：wind敬请参阅最后一页特别声明-10-证券研究报告