产业债分析笔记（5）：氯碱工业主体梳理.docx

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1、图表目录图1：氯碱工业产业链3图2：发行主体集中度尚可4图3：国企发行主体占比拟高4图4：债券到期分布5图5：短期偿债指标5图6：烧碱本钱结构6图7：原盐价格总体处于较低水平6图8：动力煤价格总体较为稳定6图9：烧碱生产开工率好转7图10：烧碱生产企业集中度总体仍较低7图11：烧碱下游需求结构8图12：氧化铝预计保持5%-6%的增速8图13：粘胶短纤价格今年总体稳定8图14：化纤新增产能放缓9图15：纸浆产量总体下行 9图16：烧碱供需结构改善9图17：烧碱价格处于历史高位9图18： PVC与电石价差总体保持稳定10图19：石油价格下跌使得电石法本钱优势不再显著10图20： PVC表现消费量增

2、长情况11图21：近年来PVC产能利用率有所好转12图22：房地产新开工面积大约领先PVC需求半年12图23： PVC价格处于震荡上行区间13表1：前11大PVC生产企业产能情况10表2： PVC下游行业分布11表3：氯碱行业主体经营基本面评价体系14表4：氯碱行业各发债主体生产能力14表5：氯碱行业各发债主体本钱控制能力16表6：氯碱行业各发债主体盈利能力172.短期需求仍有支撑，长期进入缓慢增长阶段 图20 ： PVC表现消费量增长情况资料来源：Wind,PVC广泛用于基础建设、建材、日常消费、电力、农业等领域，其中建筑行业（包括基础 建设和建材）在PVC下游需求中占比接近65%o2017

3、年我国PVC产量为1790万吨， 进口量和出口量均为100万吨左右，占产量和消费量比例缺乏6%,总体实现自产自销。表2 ： PVC下游行业分布资料来源：中国产业信息网,|PVC下游产品产品占比所属领域领域占比I管材、管件30%基础建设30%1型材、门窗21%1硬片、板材及其它型材6%建材34%地板革、壁纸、发泡材料7%牲:文隹底取r科_ 4%人造革5%日常消费18%薄膜9%电缆线6%电力6%其他12%-近年来，催合端PVC产能!J用率有较大修复。我国PVC行业产能于2013年到达顶峰， 产能利用率处于较低水平；而后受环保政策及行业生产结构调整影响，产能利用率结构逐 渐好转。截至2017年我国P

4、VC生产企业75家，总产能到达2406万吨/年，相比上 年净增加80万吨；总产量1790万吨，同比增长5.9%；平均开工率达74%,有较为明 显的修复。图21 ：近年来PVC产能利用率有所好转资料来源：Wind,长期看，PVC需求进入缓慢增长阶段。房地产新开工面积对于PVC的需求存在大约半 年的领先。2018年以来房地产开发投资维持较高增长，与房地产销售形成背离。究其原 因，地产投资主要包括两块，一块是建筑安装投资，另一块是土地购置费。建筑安装投资 自2017年起持续大幅下滑，房地产投资数据那么由土地购置费所支撑。背后反映的那么是 房企在融资收紧背景下，加快实缴土地款速度，以便尽快取得土地证并

5、开工，从而尽快 回款的模式。2018年房地产新开工面积增速尚可，短期PVC需求仍有一定支撑。但从 长期看，在住房销售持续下行情况下，土地购置费大概率将向土地成交的滞后变量回归工预计2019年，土地购置费增速约为0,建筑工程投资增速约为5%,房地产开发投资增速下行至3%左右，长期看，PVC需求将进入缓慢增长阶段。详见招商固收年度磅I牛市未满，佳期如梦2019年利频咯）图22 ：房地产新开工面积大约领先PVC需求半年资料来源：Wind,PVC价格建仍有支撑，长期预期震荡。受产能过剩、需求低迷等因素影响，我国PVC产 品价格在2011-2015年处于下行周期，并在2015年12月到达历史低位；201

6、6年起， 随着环保政策清退落后产能以及下游需求好转，PVC价格波动上升至7994元/吨；而自 2016年末国家调控房地产行业力度趋紧以来，PVC市场需求下降，价格再度大幅下行； 2017年6月后，PVC价格再度呈现震荡上行趋势。短期内，受2018年期间房屋新开工 面积高增速带动，PVC价格仍有支撑；长期看，在住房销售持续下行情况下，PVC需 求增速预期仍将放缓，价格预期震荡。图23 ：PVC价格处于震荡上行区间9,0009,0008,000市场价（中间价）:PVC（电石法）:全国（元/吨）c/ r、o l UC rEL 一 g r 二F一 oe 0!匚。一昌 QU98N dse 0一/寸8Z

7、IZAOZ dse (Nm rm/二 or N二/二ON Z7U0SZ 06003 UU600C I 3、ION 00009410,000资料来源：Wind,三、氯碱工业主体经营基本面梳理在原料、经营本钱抬升，叠加政策推动落后产能被动退出的背景下，氯碱工业集中度 仍将逐步提升。在此过程中，生产能力、本钱控制能力及盈利能力强的氯碱工业发行 主体具备更价的抗风险能力。从生产能力角度出发，低产能及高汞污染PVC装置属于政策调控对象，而总产能产量 较高、业务分布广泛且市场占有率高的发行主体一方面可能具有更佳的生产装置，另一 方面也有能力应对政策进行调整，具有更好的业绩稳定性及生产能力。从本钱控制能力角

8、度出发，由于国内PVC生产仍以电石法为主流，且在环保督查背景 下上游电石原料产能受限，因而应当考察主体产业链完备情况、原料自给能力、区域原料 储量、原料需求结构、本钱构成以及是否兼备乙烯法PVC产能。具备更强本钱控制 能力的企业抗风险能力更佳。从盈利能力角度出发，主要考察氯碱工业板块毛利率、占主营业务的比例，其他业务的收 入占比和盈利情况，以及生产一体化情况。由于氯碱工业本身周期性的存在，除了考察氯 碱板块本身盈利能力外，也综合考虑公司是否存在盈利能力较强的其他产品对公司 现金流形成良好补充。春3 :氯碱行业主体经营基本面评价体系考察维度考察维度指标指标含义生产能力本钱控制能力盈利能力氯碱产能

9、氯碱产量氯碱板块产能利用率产业链完备程度区域市占率原料自给能力区域原料储量原料采购价格PVC工艺方法氯碱产品毛利率氯碱板块占主营业务比例其他业务生产能力实际生产水平考察公司实际生产能力完备的产业链有助于公司节约本钱，扩大销售区域市占率和分布广泛度均能反映公司抗风险能力原料自给能力越强，抗风险能力越强区域原料储量保证公司生产经营的持续性反映公司对上游供应商的议价能力电石法相较于乙烯法原料本钱更低，但同样存在本钱抬升风险毛利率差异反映公司的议价能力和本钱管控能力氯碱占比越高，该公司经营状况受氯碱板块波动影响越大氯碱工业本身具有周期性，存在盈利能力较强的其他产品能增强公司信用基本面资料来源：公开资料

10、整理,表4 ：氯碱行业各发债主体生产能力主体简称主体存续债 余额 （亿元）否市 是上氯碱主要产 品产品 分类产能 （万吨）产量 （万吨）产能利用 率产业链完 备程度行业/区域市占率核心业务涉及氯碱工业的主体中泰化学91.86子公 司PVC153174.8114.25%“煤炭-电 力-电石-疆内（6.23亿元）、 华东（41.04亿离子膜烧聚氯乙 烯” 一体元）、华中地区碱、PVC（10.71亿元）和华c C -4-八. , c t区市占率较高子公 司*在华南（16.24亿PVC140125.8289.87%完整的煤元）、华东（42.12木业朱田/D.Z、牛十 kV.46化工产品体化循环亿元）等

11、地市占率较上市烧碱11093.4584.95%产业链高，海外市场营业收入达17.29亿元子公华东（15.32亿三友化工32司PVC5354.53102.88%尚未形成元）、华北（6.5亿烧碱、PVC较完整的元）地区市占率表现三友碱业12上市烧碱50.545.0389.17%一体化较好公司正在西部地区最大的氯碱PVC4032.5981.48%化工基地之一，华中亿利洁能23.93是烧碱、PVC烧碱5046.793.40%向一体化 产业链转 型（18.86亿元）华北（41.92亿元）地区销售占比拟高2.8是烧碱、PVC烧碱3622.9563.75%集团PVC37.527.5927.59尚未形成 较完

12、整的西南区域最大氯碱化 工企业，四川市场占烧碱4042.21105.53%尚未形成鲁南及苏北地区市占阳煤恒通4.4否 烧碱、PVC较完整的率较高，烧碱行业总PVC2615.9961.50%一体化收入20.65亿元产元嘉化能源3是氯碱：30% 液碱、32% 液碱、48% 液碱、液氯烧碱29.7尚未形成-较完整的-一本化业务涉及氯碱工业的主体重庆化医157.8否烧碱、盐 酸、氯气、PVCPVC10-尚未形成 较完整的 一体化烧碱在西南区域市占 率约8%巨化集团57.1否烧碱化工产 品、PVC、PVC600.00%尚未形成 较完整的主要供给浙江省内企 业VDC等烧碱4646100%一体化烧碱、液 氯

13、、三氯氢尚未形成 较完整的离子膜烧碱在山东省金茂集团16.25否硅、苯胺四烧碱2425.41105.86%地区产能规模排名第大类产品，一体化5位，在东营地区排不生产名第3位PVC氯碱及基础中农化45否化工产品， 包括TDI、 隔膜烧碱、 离子膜烧碱TDI1516.26108.40%尚未形成 较完整的 一体化-等曾有债券融资的主体华北（39.41亿烧碱5550.1991.25%煤-电-元）、华东（20.83内蒙君正0是烧碱、PVCPVC8081.28101.60%贰碱化 ,什、化亿元）、华南 （15.26亿元）地区销售占比拟高水电循环滨化集团0是烧碱烧碱6167.76111.08%经济一体 化产

14、业链-烧碱“ PH*PVC销售区域主要鄂尔多斯2223.3103.56%煤-电.氯碱化 工” 一体集中在山东、河南、电力冶金0否烧碱、PVC天津及内蒙，2017集团PVC4032.2980.73%化年营业总收入190亿资料来源：公司公告,表5 ：氯碱行业各发债主体本钱控制能力采购价格（元/吨）pvc r 尹主体简称原料自给能力区域原料储量电石石灰石液氯煤炭电力（元/ 千瓦时）原盐* V V -J- O中泰化学中泰集团电力自给率为 99.97%,电石 99.13%,原盐 19.38%新疆煤炭资源丰 富，电石产能占全 国总量的80%以上核心业务涉及氯碱工业的主体-104.26-204.010.33

15、2149.42电石法天业集团电石、煤炭、 电力基本自给新疆石河子市，煤 炭11.26亿吨、原 盐1.40彳乙吨、石 灰石2.42亿吨储 备丰富-180-150电石法三友化工三友碱业全部外购区域原料储藏低， 公司主要从内蒙古 地区采购2576.11-.422.95-129.21电石法亿利洁能电石和电力自 给程度较高依托内蒙古资源优 势较为明显2925.47113.5-251.690.4325.72电石法宜宾天原集团电石基本外 购，原盐自给 率接近100%宜宾煤炭资源较为 丰富，公司电石采 购自四川、云南地 区，原盐及卤水采 购自四川2802.05-573.30.35325.41电石法阳煤恒通电力

16、和乙烯均 为自给山东临沂资源储藏 有限-5820.42258乙烯法鸿达兴业基本自给乌海市工业化程度 较高，矿产资源丰 富-500-9000.2712330电石法嘉化能源基本外购浙江嘉兴资源储藏 较低-不生产PVC业务涉及氯碱工业的主体重庆化医全部外购重庆盐卤和天然气 资源丰富2898.39-300不生产PVC巨化集团全部外购浙江省原料储藏较 低,均需外购，煤 炭从山西、河南等 地采购，盐从江西 采购、液氯从周边 采购3370.97-30.81725.87-319.28不生产PVC金茂集团基本外购东营市原盐和地下 盐卤资源丰富-不生产PVC中农化基本外购北京海淀区资源储 备较低-597.60.5

17、8-不生产PVC曾有债券融资的主体内蒙君正原材料处于内蒙古地区，由工通全部自给煤矿资源丰富.-电出，去滨化集团水电盐自给率 山东省滨州市区域_.不生产较高资源储藏有限PVC鄂尔多斯电力 冶金集团煤炭、电力和小“也比r k -r电力黑率源丰谷15492电石法资料来源：公司公告,表6 ：氯碱行业各发债主体盈利能力主体简称主体简称氯碱产品毛利率氯碱板块收入占主营业务收入比例其他业务核心业务涉及氯碱工业的主体中泰化学PVC27.67%氯碱63.76%中泰集团PVC27.73%氯碱65.77%/、PVC1.78%三友化工烧碱67.73%三友碱业PVC1.78%烧碱67.73%亿利洁能化工9.80%宜宾天

18、原集团PVC3.84%烧碱64.35%阳煤恒通PVC1.11%烧碱69.71%鸿达兴业PVC65.18%烧碱25.18%嘉化能源氯碱45.77%产品分类毛利率23.28%8.08%18.66%6.18%J , J VZ / v 12.69%7.49%12.48%7.37%76.22%13.11%6.27%29.11%27.72%25.96%63.76%17.36%业务涉及氯碱工业的主体贸易收入占比50.64%,毛利率3.72%贸易收入占比45.86%,毛利率2.29%;纱线收入占比7.54%,毛利率16.49%;粘胶纤维收入占比4.64%,毛利率29.98%-3. I I I* / V I A

19、 V7 I 1 / V粘胶短纤维收入占比37.22%,毛利率15.76%粘胶短纤维收入占比37.17%,毛利率15.76%;纯碱收入占比26.14%,毛利率39.78% 清洁能源收入占比13.82%,毛利率17.53%;煤炭收入占比9.49%,毛利率26.23%商贸业务收入占比61.76%,毛利率0.41%烯煌收入占比27.74%,毛利率-2.68%商贸业务占比41.38%,毛利率15.83%脂肪醇收入占比43.77%,毛利率11.59%;蒸汽收入占比21.68%,毛利率33.45%重庆化医化工14.40%巨化集团氯碱18.10%金茂集团氯碱19.73%中农化氯碱及基础 化工44.48%贸易收

20、入占比36.55%,毛利率1.49%;13.15%氟化工收入占比21.09%,毛利率20.70%;环保收入占比13.98%,毛利率14.53%贸易收入占比24.87%,毛利率3.45%;35.42%商贸流通收入占比61.32%,毛利率9.19%:17.23%铝粉收入占比23.89%,毛利率25.00%;无氧铜杆收入占比21.28%,毛利率5.3%曾有债券融资的主体内蒙君正PVC52.54%29.86%硅铁毛利率18.73%,电力毛利率42.26%滨化集团烧碱35.26%57.94环氧丙烷占比35.85%,毛利率15.68鄂尔多斯电力冶 金集团PVC14.98%25.69硅铁占比44.61%,毛

21、利率25.49%19.82%农用化学品收入占比77.85%,毛利率3.68%资料来源：公司公告,一、氯碱工业产业链及存续债券概况（-）氯碱工业产业链图1:氯碱工业产业链焦炭电解1资料来源：公开费料整理,电石乙烘生石灰原盐氯化氢乙烯石油而CHCF+CIj CkCH2-CH2-CI二氯乙烷EDCc c c催化剂CH-CH+HCI CH2=CHCI催化剂以活性炭为载体,浸渍吸附1012%左右的氯化汞. 因而生产过程中会由于废汞触媒及含汞废水形成污染。烧碱氢气氯气C2H4CI2氯乙烯VCM聚氯乙饰VCM催化剂nCH2 CHCITCH2 CHCI|-nc2h3ckhci氯碱工业核心产品为烧碱（NaOH

22、）及聚氯乙烯（PVC 上游制备烧碱时，以原盐为主 要原料，通过电解法制备烧碱及副产品氯气、氢气。下游PVC生产那么主要通过电石法 和乙烯法两种工艺制备氯乙烯（VCM）,进而聚合而成聚氯乙烯（PVC）o由于氯气为 PVC制备中必要原料之一，且PVC较烧碱具备更好的经济效益，因而氯碱工业上游厂 商往往向下延伸产业链，同时覆盖烧碱及PVC两种产品。而在氯乙烯（VCM）的两种生产工艺中，电石法以焦炭与生石灰为主要原料通过电炉高 温反响制得乙快（C2H2）,以上游氯碱工业副产品氯气及氢气制得氯化氢（HCL）,再由 乙快与氯化氢加成反响制得氯乙烯（VCM）,从而进一步制得终端产品聚氯乙烯（PVC）o乙 烯

23、法那么以乙烯及氯气为核心原料，首先通过氯碱工业制得氯气以及石油裂解制得乙烯，再 由乙烯直接氯化制得二氯乙烷（EDC）,进一步热裂解制得氯乙烯（VCM）o比照VCM两种制备工艺，电石法主要优势在于原料及本钱优势。我国煤炭资源丰富而 石油、天然气资源相对匮乏，从原料稳定性及本钱等因素考虑电石法具备显著优势。电石 法工艺的主要问题在于环境污染。电石生产过程中难以防止电石炉尾气、电石渣、电石粉尘及含汞废水等污染的产生，其中尤以汞污染为重。在环保审查日益趋严的情况下，电 石法制备PVC开展受限。但截至目前，我国PVC生产的主流工艺仍为电石法，电石法 PVC总产能占比在80%左右。氯碱行业下游消费领域以建

24、徽 日常消费、电力、印染、化纤为主。烧碱的需求主要集中 于氧化铝、印染、化纤、造纸等传统行业，其中氧化铝占比超过30%； PVC那么广泛用于基 础建设、建材、日常消费、电力、农业等领域，其中建筑行业(包括基础建设和建 材)在PVC下游需求中占比接近65%；(-)氯碱工业存量债券概况氯碱工业领域存量债券规模总体不高，发行主体数量较少，发行主体集中度总体尚可。从发行主体属性看，氯碱行业发行主体中国有企业占比拟高。从整体偿债能力看，氯碱工业债短期到期压力尚可，短期偿债指标有一定改善。存量规模总体不高。以SW化工原料行业分类下主营产品涉及烧碱、PVC的主体为口 径统计，截至2018年11月末，存量氯碱

25、行业债券合计规模740.65亿元；同期信用债 合计规模达170,604.65亿元，氯碱行业债占比总体较小。发行主体集中度尚可，以国企发行人为主。截至2018年11月，存量氯碱工业债券发行 主体有13家，其中存量债券规模超过10亿元的发行主体合计11家，集中度尚可。从 发行主体属性上看，氯碱工业债发行主体多为国有企业，占比高达69%；图2 :发行主体集中度尚可图2 :发行主体集中度尚可图3 ：国企发行主体占比拟高地方国有企业公众企业地方国有企业公众企业中央国有企业民营企业重庆化医乐泰化学 中泰集团 天业集团巨 化集团中农化三友化工湖北宜化亿利洁能金茂集团三友碱业资料来源：Wind,资料来源：Wi

26、nd,资料来源：Wind,图4 ：债券到期分布100908070605040302010短期到期压力尚可0 J一季度4 204-资料来源：Wind,季度1季度2季度3季度42015生解!I期压力尚可，翩偿阖像示有（J幅改善。根据目前存续的债券到期规模及分布看， 氯碱工业信用债到期总量目前处于较低状态，单季度归还量约30亿左右，仅有2019年 1季度单季到期量出现明显跳升，达86.40亿元左右。以存量债券规模过10亿的主体为 样本，近年来氯碱工业发债主体的流动比率等短期偿债指标有一定改善。截至2018年 3季度末，全样本合计平均流动比率l.llo从发债主体角度看，以存量债券规模过10亿的主体为样

27、本，氯碱行业发债主体的流动 比率等指标近三年呈现持续上升维稳态势。截至2018年3季度末，全样本合计平均流 动比率1.11,氯碱行业短期偿债压力尚可。但是，氯碱工业有较大的工艺风险，另外， 局部企业未来可能因技术改造、环保等原因停产，造成经营性亏损和资产减值损失，故仍 需密切关注企业的生产经营情况。图5 ：短期偿债指标1.141.12可交债票据“一般企业债1.08一般公司债定向工具私募债1.061.04超短期融资债02.斐般中期票据L2ilillilh ：Ll20172018平均流动比率1.12季度1季度2季度3季度42020季度1季度2季度3季度420242016资料来源：Wind,二、行业

28、现状与开展趋势（一）烧碱：供需格局缓步改善本钱端主要为原盐和煤炭电力本钱，总体波动有限。烧碱制作工艺为电解原盐水生成,行业上游主要为原盐和煤炭。生产1吨烧碱约需要L6-L7吨原盐，但原盐价格低廉， 占烧碱本钱比例一般在10%-20%。且烧碱生产商一般位于有丰富原盐产能的西部地区， 上游供应压力总体有限。煤炭是烧碱生产所需的主要能源，本钱占比一般在25%左右。 2015-2016年期间，煤炭价格受去产能政策影响而大幅上涨。目前煤炭价格处于相对稳定 阶段，尤其是西北地区动力煤价格总体维持平稳状态。图6 ：烧碱本钱结构原盐煤炭电力其他辅料及包装本钱物流 人工、折旧、修理和其他资料来源：各发行主体募集

29、说明书测算,图8 :动力煤价格总体较为稳定图8 :动力煤价格总体较为稳定图7 ：原盐价格总体处于较低水平65（） 平均价:动力煤:西北平均价:动力煤:华北平均价:动力煤:国内主要地区600 -65（） 平均价:动力煤:西北平均价:动力煤:华北平均价:动力煤:国内主要地区600 -T7 二、OC-UC N6/8S3 WO85C 寸运833 寸/R88Z Msdse Hoc rFL 一国 寸、&匚。3 寸mN 寸二、匚 m 06、9oz 寸、279304 &9OZ -m 寸、一、9一。3500 r出厂价（中间价）:原盐:全国（元/吨）450o O5 O2 2资料来源：Wind,资料来源:Wind,

30、供给端产能增速放缓、开工率回升，未来供给增长受限。我国烧碱行业自2012年起产 能增速放缓，产能利用率和开工率逐渐上升。截至2017年，我国烧碱总产能到达4102 万吨，同比增长3.98%；总产量3,365万吨，同比增长2.47%；平均开工率到达82%。 2016年8月，国土资源部办公厅印发关于落实国家产业政策做好建设工程用地审查 有关问题的通知（以下简称用地审查通知），说明对于尿素、磷钱、电石、烧碱、聚氯 乙烯、纯碱、黄磷等过剩行业新增产能以及未纳入石化产业规划布局方案的新建炼化 工程，一律不再受理用地预审。受环保政策影响，未来烧碱行业产能增长受限。9：烧碱生产开工率好转资料来源：Wind,

31、烧碱行业集中度总体不高，落后产能出清加快。行业前四大厂家产能总计420万吨，仅 占全国总产能约ll%o 2017年我国烧碱生产企业共157家，与2010年相比，新增四家 年产能超过100万吨的龙头公司，但是年产能在30万吨以下企业依然较多，未来依然 有大量落后产能有待出清。图10 :烧碱生产企业集中度总体仍较低高于100万吨 -OJOO万吨 30-50万吨 1030万吨低于10万吨资料来源：中国产业信息网，烧碱行业需求有望持续增长。烧碱行业下游需求主要集中于氧化铝、粘胶、纺织化纤、 造纸等传统行业。其中，又以氧化铝、粘胶及纺织化纤需求为主，占比约65%o图11:烧碱下游需求结构氧化铝粘胶纺织化

32、纤纸浆轻工业医药 水处理 冶金其他资料来源：中国产业信息网，近年来，氧化铝产量总体维持较高增速。未来随着国家环保压力增加，节能减排日益严格, 将铝合金等轻金属材料应用于汽车制造业将成为主流，汽车轻量化趋势为氧化铝需求增长提 供有利的支撑。粘胶短纤目前处于去除过剩产能、行业集中度提升的阶段。未来下游人棉 纱工艺的不断创新有望丰富粘胶短纤的使用范围，粘胶短纤的差异化率提高，又会给下游 人棉纱的创新研发提供新的原料，预计粘胶短纤后期能为烧碱提供一定需求空间。化纤行 业2017年新增产能250.98万吨，较2016年略有降低。但化纤作为日常消费有一定刚性 需求。尽管新增产能降低，但预期总体不会对烧碱需

33、求产生拖累。图12 ：氧化铝预计保持5%.6%的增速图13 ：粘胶短纤价格今年总体稳定18,00018,000700.0 产量:氧化铝:当月值产量:氧化铝:累计同比25.0020.00600.015.00500.010.005.00-5.0011,000L -10.0()10,000o O S0. o O 3 2O )(). HO60.00IEA78OZ OR6NOZ is/0匚。e 另二、933 HZ S 滴、9SZ 0 s/6K3Z 0 g/二、寸一。3 UN H寸OZ 0E/6滴一。Z IS/0E8Z 一 E 二、EOZ omoz IS/0Z3Z 0UZ5C市场价:粘胶短纤:国内主要轻纺

34、原料17,00016,00015,00014,00013,00012,000资料来源：Wind,资料来源：Wind,资料来源：Wind,图14 ：化纤新增产能放缓图14 ：化纤新增产能放缓图15 ：纸浆产量总体下行产量:纸浆:累计值（万吨）产量:纸浆:累廿的困10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%8苣8Z 一苣8Z 979SZ 二捺一 07 oz 6A33 3、寸一 OZ ZA-OZ 3UZ83 0Z3Z OUIOZ 7 二ON 8O8Z Iose50.00%40.00%30.00%资料来源：Wind,资料来源：Wind,资料来源：Wind,烧碱价格预计维持高位震荡。

35、近年来烧碱行业供需结构逐步改善，价格出现回升。自 2016年8月起，全国烧碱（32%离子膜烧碱）价格从650元左右开始上涨，2017年全 年均价高达1125元/吨。作为烧碱最主要的需求来源，氧化铝价格与烧碱价格又较强的相 关性。短期看，强势的氧化铝价格能对烧碱价格形成一定支撑；未来，随着环保政策行业趋 严、行业集中度提升以及需求端的持续缓步增长，预计烧碱价格维持高位震荡。图16 ：烧碱供需结构改善图17 ：烧碱价格处于历史高位4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,00050004,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005

36、000)3,500- lO.OO%3,ooo-8.00% 2,5002,000-6。 1,500-4.00% L000500-2.00%().00%-2.00%E8SCSZ O0&88Z IENU 匚 03 108、匚 03 00寸苣07 mN 一 78/9 一。川 OE/09OZ H8Z IE/8K8Z of b/二。7寸EC 108307 OE/H寸87 H 滴33 I&E3Z 0E/4207 -E/3UC 一 Em Ecu二。3 H 二。3 oizo nooz j Hoe资料来源：Wind,资料来源：Wind,（-）PVC:短期仍有支撑，长期预期震荡1.行业政策倒逼落后产能出清，供给端增

37、速放缓PVC生产工艺主要包括电石法和乙烯法。前者上游原料为以焦炭、石灰石制取的电石， 后者上游原料主要是以石油制取的乙烯。我国焦炭产能充足、石油依赖进口，电石法在原 料可得性和本钱稳定性上曾长期具有优势。但随着2016年6月环保督查的开启，电石法PVC企业开始增加环保装置、修建排放管 道、配置净化器等，经营本钱有一定抬升。用地审查通知对电石产业的新建炼化项 目进行限制，电石产能增长受限，依赖外部电石供给的企业本钱端面临一定压力。原料及环保经营本钱的抬升将推动局部落后产能退出。图18 ： PVC与电石价差总体保持稳定9,0008,5008,0007,5007,0006,5006,0005,500

38、5,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,000图19 ：石油价格下跌使得电石法本钱优势不再显著0一 itE 06/88川 aesdsz408 一 ON 008OZ 0I/8OZ 0 二苣一0Z 06、匚 004 gm SSL- g0E/COZ- dsz 0 - U9OCN 06、9oe 0Z793N 009 一 ON 0998Z 0U9O30 二百37 gm gm aggBN 3z o00W 二、83Z 过 6/8 一 0Z 寸苣203一 W08O3 滴sdoz WU88Z W =/ZJOZ 56苣一。CM H 匚 L一 or waeoz 寸二、匚03 WIU

39、9O3 W6、987 WA9OZ 5093一 W093Z 寸二/98Z wm W6/20Z 寸苣/ssc W02OZ WB/sEe wz o002资料来源：Wind,资料来源：Wind,2017年，国际关于汞的水俣公约正式生效，要求缔约国到2020年PVC单体生产每 单位汞用量比2010年减少50%；发改委据此发布产业结构调整指导目录，将20万 吨/年以下乙烯氧氯化法聚氯乙烯装置、12万吨/年以下电石法聚氯乙烯装置列入限制类， 将高汞催化剂（氯化汞含量6.5%以上）和使用高汞催化剂的乙快法聚氯乙烯生产装置列 为淘汰类。而PVC行业整体集中度一般，前十大企业总产能占行业总产能35.87%。对低产能PVC装置的限制以及对高汞污染产能的淘汰都将导致落后产能被动退出，PVC供给端增速放缓。表I ：前11大PVC生产企业产能情况资料来源：公司募集说明书,排序企业名称.PVC产能（万吨）海树脂总产能1 （万吨）电石法乙烯法1新疆中泰化学15031532新强天业130-101403陕西北元化工1101104君正集团70-10804天津大沽化工1070806鸿达兴业6010706山东信发化工70708齐鲁石化-60609内蒙古亿利化学50509新强圣雄505011台塑宁波4047